貨幣政策范文10篇

貨幣政策理論概述

貨幣政策是指中央銀行為實現既定的經濟目標，運用各種工具調節貨幣供給和利率，進而影響宏觀經濟的方針和措施的總和。主要的貨幣政策理論有以下四種：

古典學派：以李嘉圖為代表的古典經濟學認為名義貨幣數量對實際國民生產總值、失業率、實際工資、實際利率、儲蓄和投資等實物變量完全沒有影響，貨幣數量的變化只能引起物價的同比例變化，因此貨幣政策對調節經濟景氣無能為力，即“貨幣中性論”。凱恩斯學派：現代貨幣政策理論的真正起點，應該是凱恩斯在1933年所發表的《就業、利息與貨幣通論》（以下稱《通論》）一書。在該書中，凱恩斯認為，名義收入的變化可以通過利率影響實際國民收入，因此貨幣在實體經濟中并不是“中性”的，同時由于價格粘性因素的存在，市場機制無法及時有效地調整以修復所出現的失衡，需要采用宏觀經濟政策（包括貨幣政策和財政政策在內）對市場失衡進行修正，以減小經濟的波動。其政策操作的基本思路是，在經濟相對低迷時采用相對寬松的宏觀政策，而在經濟相對過熱時，則用相對從緊的政策來應對。隨后，宏觀經濟政策（特別是貨幣政策）成為各國政府所倚重的經濟調控工具。貨幣學派：在上世紀六七十年代，當通貨膨脹成為困擾各國政府的首要難題時，面對無法解釋通貨膨脹的凱恩斯學派，古典的貨幣數量論又以現代貨幣學派的形式卷土重來，經濟學家弗里德曼的“通貨膨脹無論何時何地都是一種貨幣現象”的論斷，更是將貨幣政策的影響力推到了一個高峰。合理預期學派：20世紀70年代，以盧卡斯為首的合理預期學派給了凱恩斯學派最后一擊，提出沒有預期的貨幣供應量的變化是經濟波動的原因，有預期的貨幣政策對實體經濟完全沒有影響。

綜觀以上各學派的觀點，基本結論大致可以分為“貨幣政策有效”和“貨幣政策無效”兩種對立的觀點。凱恩斯主義認為能通過宏觀政策逆向地調節有效需求以平抑經濟波動；現代批判凱恩斯主義的各流派如貨幣學派、理性預期理論和實際經濟周期理論從不同的角度反對相機抉擇的政策，主張“按規則行事”，并相信只有依靠市場機制才能走出困境。而在實踐中，上世紀30年代大蕭條以后，西方國家在凱恩斯主義思想的指導下加強了宏觀調控的力度，但到上世紀70年代，由于凱恩斯主義和新古典綜合派無法解釋“滯脹”現象，“按規則行事”的觀點在政府的宏觀政策制定中逐步占據上風。

在我國，隨著市場化改革的逐漸深入，貨幣政策受關注的程度也在不斷提高。目前，貨幣政策已成為最受社會關注的宏觀政策，其每一次變化及未來可能的走勢，都會牽動市場的神經，產生廣泛的影響。不過，在貨幣政策越來越受到關注的同時，在理論研究的層面上，關于貨幣政策有效性的爭論卻一直沒有停息過。對于貨幣政策調控而言，其是否具有有效性是至關重要的問題，它在一定意義上決定了貨幣政策的調控邊界，以及貨幣政策操作的基調。

貨幣政策有效性相關理論研究

這幾年實行積極財政政策的同時，實施了穩健的貨幣政策。穩健的貨幣政策在配合財政政策方面發揮了積極的作用。按照人民銀行的總結，穩健貨幣政策的內容是：適當增加貨幣供應量，加大對經濟發展的支持力度；通過央行的政策法規和窗口指導，引導商業銀行的貸款投向，提高信貸資金的使用效益；加強對銀行的監管，促進商業銀行的制度更新，為有效傳導央行貨幣政策創造條件。

在增加貨幣供應量方面，央行從1998年開始就采取了一系列措施，取消了對商業銀行的貸款限額控制，兩次下調法定存款準備金率，連續8次下調存貸款利率等。從1998年至2001年全部金融機構各項貸款分別增長15.5%、12.5%、13.9%和11.8%，穩健的貨幣政策有力地支持了積極的財政政策，促進了經濟發展。

受國際經濟環境及內需不穩定的影響，2001年我國經濟增長率逐步下滑，居民消費品價格指數2000年5月份開始由負轉正持續16個月保持正增長的局面，2001年9月被打破，同比指數出現負增長，11月12月連續下降。今年1-2月全國居民消費品價格總水平比去年同期又下降0.5%.工業品價格指數和商業零售價格指數下降時間更長。前幾年隨需求的不足和經濟下滑出現的通貨緊縮趨勢，現在又加重起來，引起人們的關注。有人認為，貨幣政策的“緊縮”是造成這種情況的重要原因之一。他們認為，要徹底改變這種狀況，有必要改變當前的貨幣政策取向，對實行實質性的“緊縮政策”進行調整，迅速實行“積極的”、“寬松的”，也就是擴張性的貨幣政策。

先看近年來貨幣供應量是不是偏緊。從貨幣供應量M[，1]、M[，0]和金融機構貸款指標看，不能不承認有這種情況。2001年市場現金流通量M[，0]增長7.1%，增幅比2000年4月高峰時回落14.1個百分點，比2000年末回落1.8個百分點，比1997年到2000年年均增長13.6%低了6.5個百分點。今年1月末，市場現金流通量比去年同期又下降17%.2001年狹義貨幣M[，1]增長12.7%，增幅比上年6月高峰時回落11個百分點，比上年末回落3.3個百分點，比1997-2000年年均增長15.5%低了2.8個百分點。今年2月末狹義貨幣M[，1]余額同比增長10.6%，又比去年增幅減低。對貨幣供應量有明顯影響的金融機構貸款余額受需求減少和信用渠道變化的制約，去年僅增長11.6%，增幅比上年低1.8個百分點。今年2月末，貸款余額增長進一步降為10.6%.貨幣供應量增速偏低，特別是貸款增幅下降，對當年經濟走勢無疑會有相當不利影響。

對于貨幣供應量是否偏緊，也有從其他角度（從M[，2]的角度）來分析的意見。他們認為，我國貨幣供應量和增量已經很多，從1978年到2000年，國內生產總值年均增長9.5%，零售物價指數年均增長5.92%，而廣義貨幣供應量M[，2]年均增幅為23%，高于經濟增長和物價上漲率之和。廣義貨幣量與國內生產總值比值呈上升趨勢。M[，2]與GDP之比，1998年為1.31，1999年為1.46，2000年為1.52，其比例之高居世界各國前列。2001年M[，2]增長14.4%，增幅也比上年提高2.1個百分點。所以不存在貨幣供應偏緊的問題。但廣義貨幣中的準貨幣在我國大量是居民暫儲不用的儲蓄存款。我國居民儲蓄率甚高，儲蓄存款余額不斷上升，2001年增長了14.7%，增速比上年末高了6.8個百分點。今年2月末儲蓄存款余額同比增長16%，增幅比上年同期高7.8個百分點。儲蓄存款余額對GDP比例的升高導致M[，2]對GDP比例的升高。但儲蓄存款在我國一般不作為商品勞務交換的媒介，因而其增長也不能確切衡量貨幣供應量的增長。這一觀點也沒有考慮我國貨幣流通速度長期下降的趨勢。事實上，高的并上升的M[，2]對GDP的比率，既包括了通貨膨脹的年代，也包括了通貨緊縮的年代，不能確切反映貨幣供應的短期變動是否合適。

對于目前物價走低的原因，也有論者認為不是貨幣量供應不足，而是經濟結構低水平重復建設，致使大部分商品供過于求。但經過幾年來努力調整，經濟結構問題已有所改善。而同樣的結構，既支持了2000年到2001年將近16個月消費價格指數的正增長，現在又與物價水平的下落相伴隨，這就難以解釋?？峙率羌扔薪Y構問題，也有總量問題，即貨幣供應量偏緊的因素。

這幾年實行積極財政政策的同時，實施了穩健的貨幣政策。穩健的貨幣政策在配合財政政策方面發揮了積極的作用。按照人民銀行的總結，穩健貨幣政策的內容是：適當增加貨幣供應量，加大對經濟發展的支持力度；通過央行的政策法規和窗口指導，引導商業銀行的貸款投向，提高信貸資金的使用效益；加強對銀行的監管，促進商業銀行的制度更新，為有效傳導央行貨幣政策創造條件。

在增加貨幣供應量方面，央行從1998年開始就采取了一系列措施，取消了對商業銀行的貸款限額控制，兩次下調法定存款準備金率，連續8次下調存貸款利率等。從1998年至2001年全部金融機構各項貸款分別增長15.5%、12.5%、13.9%和11.8%，穩健的貨幣政策有力地支持了積極的財政政策，促進了經濟發展。

受國際經濟環境及內需不穩定的影響，2001年我國經濟增長率逐步下滑，居民消費品價格指數2000年5月份開始由負轉正持續16個月保持正增長的局面，2001年9月被打破，同比指數出現負增長，11月12月連續下降。今年1-2月全國居民消費品價格總水平比去年同期又下降0.5%.工業品價格指數和商業零售價格指數下降時間更長。前幾年隨需求的不足和經濟下滑出現的通貨緊縮趨勢，現在又加重起來，引起人們的關注。有人認為，貨幣政策的“緊縮”是造成這種情況的重要原因之一。他們認為，要徹底改變這種狀況，有必要改變當前的貨幣政策取向，對實行實質性的“緊縮政策”進行調整，迅速實行“積極的”、“寬松的”，也就是擴張性的貨幣政策。

先看近年來貨幣供應量是不是偏緊。從貨幣供應量M[，1]、M[，0]和金融機構貸款指標看，不能不承認有這種情況。2001年市場現金流通量M[，0]增長7.1%，增幅比2000年4月高峰時回落14.1個百分點，比2000年末回落1.8個百分點，比1997年到2000年年均增長13.6%低了6.5個百分點。今年1月末，市場現金流通量比去年同期又下降17%.2001年狹義貨幣M[，1]增長12.7%，增幅比上年6月高峰時回落11個百分點，比上年末回落3.3個百分點，比1997-2000年年均增長15.5%低了2.8個百分點。今年2月末狹義貨幣M[，1]余額同比增長10.6%，又比去年增幅減低。對貨幣供應量有明顯影響的金融機構貸款余額受需求減少和信用渠道變化的制約，去年僅增長11.6%，增幅比上年低1.8個百分點。今年2月末，貸款余額增長進一步降為10.6%.貨幣供應量增速偏低，特別是貸款增幅下降，對當年經濟走勢無疑會有相當不利影響。

對于貨幣供應量是否偏緊，也有從其他角度（從M[，2]的角度）來分析的意見。他們認為，我國貨幣供應量和增量已經很多，從1978年到2000年，國內生產總值年均增長9.5%，零售物價指數年均增長5.92%，而廣義貨幣供應量M[，2]年均增幅為23%，高于經濟增長和物價上漲率之和。廣義貨幣量與國內生產總值比值呈上升趨勢。M[，2]與GDP之比，1998年為1.31，1999年為1.46，2000年為1.52，其比例之高居世界各國前列。2001年M[，2]增長14.4%，增幅也比上年提高2.1個百分點。所以不存在貨幣供應偏緊的問題。但廣義貨幣中的準貨幣在我國大量是居民暫儲不用的儲蓄存款。我國居民儲蓄率甚高，儲蓄存款余額不斷上升，2001年增長了14.7%，增速比上年末高了6.8個百分點。今年2月末儲蓄存款余額同比增長16%，增幅比上年同期高7.8個百分點。儲蓄存款余額對GDP比例的升高導致M[，2]對GDP比例的升高。但儲蓄存款在我國一般不作為商品勞務交換的媒介，因而其增長也不能確切衡量貨幣供應量的增長。這一觀點也沒有考慮我國貨幣流通速度長期下降的趨勢。事實上，高的并上升的M[，2]對GDP的比率，既包括了通貨膨脹的年代，也包括了通貨緊縮的年代，不能確切反映貨幣供應的短期變動是否合適。

對于目前物價走低的原因，也有論者認為不是貨幣量供應不足，而是經濟結構低水平重復建設，致使大部分商品供過于求。但經過幾年來努力調整，經濟結構問題已有所改善。而同樣的結構，既支持了2000年到2001年將近16個月消費價格指數的正增長，現在又與物價水平的下落相伴隨，這就難以解釋?？峙率羌扔薪Y構問題，也有總量問題，即貨幣供應量偏緊的因素。

20世紀90年代中期以來，悄然出入我國的熱錢有所增長，特別是2002年以來，隨著對人民幣升值預期以及中外幣利差加大，熱錢流入有愈演愈烈的趨勢，筆者認為：這對我國貨幣政策的獨立性、利率政策與匯率政策的協調性以及貨幣政策中介目標的有效性都產生了一定的影響。

“熱錢”流入降低了貨幣政策的獨立性與主動性

首先，熱錢流動與貨幣政策方向和目標往往不一致。當一國中央銀行為抑制通貨膨脹而提高利率時，熱錢會大量涌入，迫使該國被動增加貨幣投放，抵消了相關貨幣政策的效應。而當國內經濟形勢低迷或惡化，中央銀行采取放松銀根、降低利率的政策，熱錢又會轉換成外幣迅速撤離，使增加貨幣供應量的政策操作效應減弱。同時本幣面臨更大貶值壓力，資本市場的資產價格進一步下跌，降低公眾對經濟前景的預期，一定程度上抵消了擴張性貨幣政策的成效。不過，在實現資本自由流動和浮動匯率的國家，當國際收支經常項目出現較大逆差時，中央銀行有時會調節短期利率吸引包括熱錢在內的國際短期資本流入，以彌補經常項目逆差，促進實現外部均衡，因而具有較強的貨幣政策主動性。而我國中央銀行對利率的調控完全是針對經濟內部失衡或為改變國有企業利息負擔，因此由利率調整所引起的熱錢流動與貨幣政策的方向和內部平衡目標通常不一致。如1993年下半年以后，央行為抑制通貨膨脹而采取緊縮性貨幣政策，將一年期存貸款利率提到10.98%的高位，一部分“熱錢”伺機而入，混入我國套取利差、匯差。在維持人民幣匯率穩定和實行強制結售匯制前提下，央行被迫擴大人民幣投放，從而削弱了適度從緊的貨幣政策的力度。再如2002年，我國結售匯順差達648億美元，上升48.5%，如此大的順差進一步增加了央行在貨幣投放方面的壓力和經濟通貨膨脹的壓力。

其次，熱錢的隱蔽性使外匯指定銀行和中央銀行難以區分所結售外匯的性質，因而加大了央行運用貨幣政策工具進行調控的難度。當中央銀行的調控措施經過一段時滯產生效果時，具有高度流動性和不穩定性的熱錢很可能因國際金融環境的變化等因素又突然調轉方向，使貨幣政策失效甚至適得其反。

“熱錢”流入使利率政策與匯率政策產生一定的沖突

在實行資本自由流動和浮動匯率制度的國家，利率和匯率有著極為密切的聯系。通常，當一國利率水平高于別國時，會吸引外國資本包括熱錢流入，使外匯供過于求，本幣升值；反之，則使本幣貶值，因而其利率政策與匯率政策之間沒有沖突。在對經常項目與資本項目都實施嚴格管制和實施固定匯率制的國家，利率與匯率之間的聯系可以被割斷，即使國內外利差較大，利率政策與匯率穩定政策也可以相對獨立地實施，彼此沒有沖突，我國在1994年以前基本上屬于這種情況。90年代中期以后，我國的經常項目和部分資本項目已經放開。由于利率的市場化程度較低，無法通過市場供求及時進行調整，國內外容易形成較大的利差，同時，政府對匯率的隱性和顯性擔保，使人民幣匯率保持較強的穩定性，匯率風險小，以套利為目的的國際熱錢出入我國幾乎不需要承擔匯率風險，必然想方設法繞過或突破資本管制，從而引起利率政策與匯率政策的沖突。如1998年以來，我國中央銀行一方面要維持匯率穩定，一方面為治理國內通貨緊縮而連續降息。由于中美經濟周期不一致，人民幣利率與美元利率出現倒掛：人民幣一年期定期居民儲蓄利率從1996年10月23日以前的7.47%逐步下調，到1999年6月10日下調到2.25%，而同期美國經濟過熱，1999年6月份以來，美聯儲連續六次加息，聯邦基金市場利率由1998年的4.75%上升到2000年年中的6.5%.本外幣利率倒掛以及對人民幣貶值預期的加劇使得在90年代中期流入我國的熱錢大量抽逃，使匯率穩定政策受到較大的沖擊。2002年結售匯出現大量順差，已給我們敲響了警鐘，目前我國已出現了外匯流入大于外匯流出的逆轉，我們必須對此提高警惕，給予密切關注。

一、貨幣政策信貸傳導的理論及過程

信貸渠道是關于貨幣政策傳導機制研究中比較新且有爭議的理論。早期由凱恩斯提出，后經希克斯等人的發展，形成了完全競爭市場條件下的貨幣政策傳導途徑理論，該理論認為貨幣供給的變動通過影響資本成本(利率)從而達到影響實際經濟變量。由于貨幣傳導途徑忽視了信息的不完全和金融市場的自身結構問題，從而受到了20世紀80年代出現的信貸傳導途徑理論的挑戰。伯南克、布林德等運用信息經濟學的理論，證明了信貸配給行為是銀行追求利潤最大化的自發產物，在基礎理論上說明了信用傳導機制，即信息不對稱性催生了金融中介機構，中介機構可以提高儲蓄轉化為投資的效率，因而對整個經濟活動產生重大影響。信用機制的建立有兩個必要條件，一是借款人對銀行貸款的依存度是否足夠高，以致借款人外部融資費用的變化對其投資等行為將產生直接、決定性的影響；二是中央銀行的貨幣政策能夠影響銀行貸款行為。貨幣政策的信用傳導過程是(以擴張貨幣政策為例)：擴張貨幣政策→利率↓→企業凈價值↑→外部融資成本↓→投資需求↑→產出↑→GDP↑，或是擴張貨幣政策→利率↓→股票價格↑→逆向選擇和道德風險↑→銀行貸款↑→I↑→Y↑。貨幣政策的變化通過影響銀行貸款的可用性，從而影響企業的投資，最終影響實體經濟。其強調的不僅是擴張性貨幣政策能增加銀行的存款，并通過銀行存款的增加起到降低債券利率的效應，更重要的是擴張性貨幣政策會使銀行的貸款增多，而增大了的信貸供給，會使投資水平上升，從而使產出也處于上升態勢。

二、我國貨幣政策信貸傳導的現狀

依據貨幣政策的信用傳導觀點，貨幣政策所提供的名義貨幣量雖然是金融中介機構影響實體經濟部門的關鍵變量，但并不是連接實際部門和金融部門最合適的指標，因為傳導機制并不能保證名義貨幣量變動能夠全部反映在實體經濟中。在我國，出現了信用傳導機制扭曲、信貸傳導渠道不暢的現象，其體現在：

1.貨幣增長與存差同時存在。盡管2002-2006年期間，先后升息3次，兩次上升存款準備金率，但一方面，貨幣供應量仍舊增長，到2006年底，廣義貨幣供應量(M2)余額為34.6萬億元，比上年增長16.9%，狹義貨幣供應量(M1)余額為12.6萬億元，比上年末增長17.5%。另一方面，銀行系統內存在大量的存差，根據中國人民銀行的統計數據，截至2006年末，全部金融機構各項人民幣貸款(含外資機構)余額為23.9萬億元。巨額存差的出現，使央行的貨幣政策大打折扣。

2.實體經濟與金融經濟結構不對稱。實體經濟結構與金融經濟結構的不對稱阻礙了貨幣政策傳導的信貸渠道。在實體經濟領域，我國已形成了國有經濟和非國有經濟同在、大型企業與中型企業并存的二元結構。而在金融經濟領域，則形成了計劃性的正規金融體系和市場性的非正規金融體系構成的二元結構。從資金需求層面看，當前，非國有經濟的快速發展使其對資金產生了強烈需求，而國有企業對信貸需求增長緩慢。從資金供給層面看，正規金融體系中的國有商業銀行憑借其得天獨厚的“國家信譽”優勢吸收了大量存款，支配了絕大多數的貸款資金供應，但它們的資金供給在制度上仍局限于國有經濟部門，國有大中型企業是它們的主要貸款對象。而非正規金融體系中的中小金融機構由于自身規模的限制，又缺乏國家信譽做擔保，因而存款增長緩慢，貸款能力不足，對非國有經濟的信貸支持也相當乏力。雖然四大國有商業銀行正在按照市場化的原則進行經營，但由于其自身經營受到其成本、規模及政策的制約，因而無法在短期內與一些非國有經濟的中小企業建立良好的銀企關系，也就無法形成合理的資金對應關系。也正是由于資金需求結構和資金供給結構存在著嚴重的二元結構問題，使得經濟結構與金融結構不對稱，擁有我國銀行業80%以上的資產和負債的工、農、中、建四大國有商業銀行在事實上長期存在著“信貸偏向”。另外，近年來一些國有控股的股份制銀行的資金運用結構似乎與四大國有商業銀行趨同，在信貸政策的貫徹落實上出現了“能貸的不愿貸(國有商業銀行)，愿貸的貸不了的(中小金融機構)”的情況，這就直接緊縮了以中小企業為主的非國有經濟的信貸來源，也將中小金融機構游離在貨幣政策之外，導致貨幣政策在“金融機構——投資者——消費者”環節上傳導不充分，使貨幣政策難以發揮預期的作用，即使中央銀行的貨幣政策信號是擴大貨幣供應量，企業特別是非國有經濟中的中小企業感受到的卻仍是持續的“信貸緊縮”。

一、我國貨幣政策具有弱效應

自1998年我國經濟出現通貨緊縮以來，中央銀行采取的一系列積極的旨在刺激經濟增長的貨幣政策，從現實情況看，其貨幣政策操作力度是相當大的，然而卻與國內市場需求持續不旺、經濟增長緩慢的政策實施效果形成了較大的反差。這究竟是因為貨幣政策本身已經陷入了“流動性陷阱”，還是由于受客觀經濟新形勢的影響，貨幣政策有效發揮存在時滯？一時間，人們禁不住對我國貨幣政策的有效性提出了質疑。

如果僅僅從近幾年貨幣政策的表現就斷言貨幣政策無效，似乎有失偏頗。因為從我國貨幣政策實踐來看，1984年以前，我國的金融政策一直都處于計劃經濟體制的控制下，因而談不上有真正意義上的貨幣政策；1984年中國人民銀行確立為中央銀行后，其職能和地位得到日益鞏固和加強，貨幣政策也日漸成為其調控宏觀經濟的重要手段之一，加上金融在現代市場經濟中的核心地位越來越明顯，貨幣政策在經濟運行和發展中的作用也越來越重要。例如，1993-1996年，為治理因社會總需求過剩而引發的通貨膨脹，中央銀行實行適度從緊的貨幣政策，有效地抑制了通貨膨脹，同時保持了經濟的快速發展，因而成功地實現了經濟的“軟著陸”?？梢哉f，這是我國中央銀行首次成功地運用貨幣政策來治理通貨膨脹，其效果是顯著的。1998年我國經濟出現嚴重的通貨緊縮，為擴大國內需求、刺激經濟增長，中央銀行又采取了擴張性的貨幣政策。應該說，我國治理通貨緊縮的貨幣政策效果也是有的，但發揮得不夠，屬于弱效應（這似乎驗證了凱恩斯學派早已有過的解釋：貨幣政策的緊縮功能強而擴張功能弱）。為此，國內許多學者也從不同的角度對我國貨幣政策有效性做出了不同的解釋。

二、對我國貨幣政策弱效應的辯證分析

1998年以來的貨幣政策弱效應已是不爭的事實，其原因是復雜的，必須辯證地加以分析。首先，我國正處于向市場經濟的過渡時期，經濟制度和經濟結構都有著自己的特色，具有金融制度的二元結構、金融市場體系殘缺與滯后、政府對金融業過度管制等金融特征，因而不能完全照搬西方發達市場經濟國家對貨幣政策有效性的評價標準去衡量我國貨幣政策效應（因為西方國家對貨幣政策有效性的分析是立足于發達資本主義經濟，市場體系完善、機制健全），而應更多地立足于發展中國家的國情，建立符合我國實際的分析框架。換言之，同樣的貨幣政策，在西方國家能夠帶動經濟的復蘇，而在我國卻可能無明顯效果，或短期有效、長期無效。其次，以物價穩定作為最終目標是20世紀90年代以來西方各國貨幣當局采取的貨幣政策，我國也不例外。但物價應穩定在什么范圍之內，雖然國內學者做了大量的實證分析，然而至今還沒有一個合理的量化標準。換言之，目前理論界認為的貨幣政策弱效應是基于不同的監控指標體系之上得出的結論。再者，從理論上說，貨幣政策的意義就在于貨幣當局通過改變一定的經濟參數，達到影響實體經濟活動的目的。因此，中央銀行的獨立性、貨幣政策目標的選定和傳導機制的確定等內部制約因素以及經濟開放度、現行匯率制度、金融創新和資本市場現狀等外部影響因素，對貨幣政策有效發揮都有著制約性影響。具體分析如下：

1.內部因素的制約

摘要：本文通過對Taylor提出貨幣政策中的泰勒規則的討論，分析發現Taylor規則拓廣了貨幣理論以及貨幣政策的研究在實際中的運用，認為泰勒規則具有明確的政策含義，即聯邦基金名義利率要順應通貨膨脹率的變化，以保持實際均衡利率的穩定性。并指出Taylor規則對我國的貨幣政策制訂的一些啟示。

關鍵詞：貨幣政策Taylor規則中介目標

引言

貨幣政策行動通過利率途徑對經濟產生影響是凱恩斯學派的觀點，關于利率作為貨幣政策中介目標以及利率對宏觀經濟影響方面，一直是國內外學者研究的熱點。

McCallum（1983）的實證研究認為利率是比貨幣總量更好的貨幣政策行為指標，因為利率吸收了貨幣總量預測能力(Litterman&Weiss,1985),Friedman&Kurrner(1992)通過VAR檢驗認為商業票據利率與三個月國庫券的利差對真實收入的預測能力不僅高于貨幣總量，而且顯著高于單獨使用其中任何一個利率。這證明了包含長短期利率信息的收益率曲線作為中介指標的重要性。隨后，Taylor（1993）提出泰勒規則，認為在各種影響物價水平和經濟增長率的因素中，真實利率是惟一能夠與物價和經濟增長保持長期穩定關系的變量。調整真實利率，應當成為貨幣當局的主要操作方式。

泰勒規則提出后，經濟學家們進行了大量的研究，部分是對實際貨幣政策進行理論概括，部分是對最優政策進行分析。Taylor（1999），McCallum(2000)采用歷史分析法分別使用美國、英國1962－1999年，日本1972－1998年經濟數據，對泰勒規則進行了檢驗，認為規則信息（rulesmessages）比目標變量更明顯依賴于指定的政策工具。Clarida,GaliandGertler（1997，2000）采用反應函數法對泰勒規則進行了檢驗，對兩類國家G3(德國，日本，美國)，E3(英國，法國，意大利)貨幣反映函數作了估計，得到在不確定情況下的通脹目標優于固定匯率目標的結論，并以此為一種手段為貨幣政策去獲得一個名義錨（Nominalanchor）。JuddandRudebusch（1998），GerlachandSchnabel（1999），Nelson（2000）將歷史分析法與反應函數法結合起來，在分析貨幣歷史數據的基礎上估算中央銀行的反應函數。這些研究涉及到美聯儲，英格蘭銀行，日本銀行，德意志聯邦銀行，以及歐洲中央銀行等主要貨幣組織。Levin,WielandandWilliams(1998)對美國數據進行仔細分析，得出聯邦基金利率一階差分對當期產出缺口、一年期平均通脹率及目標通脹率差值作出反應的規則，該規則在不確定情況下是穩健的，且一階差分規則優于Taylor（1993）規則。ChristianoandGust(1999)采用一些國家的經濟數據檢驗了泰勒規則的操作特征，得到當通脹增加時，名義利率增加大于1：1，當產出相對于趨勢變化時，利率沒有作出相應變化的結論。LawrenceBall(2000)建立了在開放經濟條件下的政策規則，通過在泰勒規則方程中添加匯率變量來決定利率，央行選擇的政策工具是利率或貨幣條件指數。GiannoniandWoodford(2002)將工資與價格粘性引入泰勒規則，并考察了新規則的穩健性。Clarida,DouglasLaxtonandPaoloPesauti(2003)建立了一個簡單IFB(Inflation-Forecast-Based)規則，它不是依據直接均衡利率估計，而是對通貨膨脹預期給予較大的權重，結果表明這種規則比通常的泰勒規則表現好。

一、金融風險與貨幣政策的矛盾與沖突

（一）貨幣政策的傳導機制具有內生的不確定性

貨幣政策的傳導機制中有四個重要角色：（1）中央銀行；（2）金融機構，包括商業銀行、儲蓄銀行及信用社；（3）資金供給者；（4）資金需求者。在這四大角色中，每個角色又由無數個體所組成，每個個體在不同時點有著不同的行為模式，因此，從數理角度來分析，四大角色具有多種行為模式組合，而且隨著客觀條件的變化，各種組合模式又會相互替代，具有多重均衡的特點，不可能找到最優均衡點，在多重均衡的運行過程中，往往潛伏巨大的制度變遷風險，原因在于每個個體追逐單個利益的理性行動很有可能造成集體的非理性后果。因此，貨幣政策的傳導機制具有內生的不確定性，它決定了金融風險與貨幣政策的矛盾與沖突在所難免。

（二）金融風險會加大貨幣政策的執行難度

貨幣政策的真正實施，通常要求在貨幣工具、操作目標、中期目標或指標變量以及最終政策目標之間存在相對穩定的關系。擾亂金融體系，會影響這些關系。當一個銀行體系越來越資不抵債（即金融風險越來越大），操作目標（如利率）、中間目標（如貨幣或信貸總量）和政策目標（如穩定物價）之間的聯系就會改變。也就是說，金融風險會影響貨幣政策的傳導機制，會影響貨幣政策的目標，會加大貨幣政策的執行難度。當金融風險程度越來越高時，政策工具與目標之間的正常關系變得越來越難以預測。例如通過貨幣供應和利率來傳導貨幣政策，會受到銀行流動性不足或資不抵債的影響（有問題銀行的風險表現），因為這些銀行不能根據貨幣政策措施調整儲備或貸款，還會降低對利率反應的敏感性和預見性。不會對市場力量作出反應的銀行是不能靠它們來傳導利率變化的。

在那些有風險的銀行體系中，各種貨幣工具被用來執行貨幣政策時均會受到不穩健銀行亦即有問題銀行的極大影響。例如，貨幣市場不會拆借資金給不穩健的銀行用來彌補準備金的不足，由此造成的市場分化會進一步阻礙央行對整個銀行體系的貨幣管理，最終擾亂金融市場的運行。而貨幣政策正是通過金融市場傳導的，當銀行體系中有很大一部分銀行無法依靠時，同業拆借市場會發出極端的信號，或迅速瓦解。

摘要：通過運用單位根檢驗、協整分析、格蘭杰因果檢驗等計量方法，采集2004—2015年的貨幣、信貸、消費、物價和產出的季度數據，對我國貨幣政策信貸傳導的效果進行實證分析表明：從中央銀行貨幣政策到信貸市場的傳導渠道是順暢的，信貸和國內生產總值、消費者物價指數、城鎮居民人均消費支出之間存在長期穩定性關系，但不明顯，說明傳導過程中存在一定梗塞，貨幣政策的傳導已不再以信貸傳導機制為主。今后可以從加強信貸管理、進一步調整貸款結構、拓寬中小企業的融資渠道、鼓勵發展消費貸款等方面，提高信貸傳導對實體經濟的支持效果。

關鍵詞：貨幣政策；信貸傳導；有效性

一、引言

目前，許多國家都把貨幣政策作為抵抗經濟周期的一種重要政策工具。與美國等市場經濟發達國家相比，我國還是一個新興市場國家，市場環境、經濟主體、利率傳導方式等還需要一定時間的培育與成長，這說明我國貨幣政策的調控環境、調控模式、傳導機制等不完全等同于西方國家。隨著我國市場經濟改革的持續深化和金融業的快速發展，貨幣政策與宏觀經濟調控、GDP增長、充分就業、物價穩定等方面的關系越來越顯著。信貸傳導是貨幣政策的主要傳導手段，通過金融市場和商業銀行等載體向實體經濟注入貨幣。因此，研究貨幣政策的信貸傳導渠道與效應，一直是一個非常具有理論與實踐意義的重要課題。因此，本文正是從上述背景出發，研究當前由于金融市場的變化而給貨幣政策傳導可能帶來的影響，幫助我們分析影響信貸渠道傳導的結構性因素，同時，提出央行提高貨幣政策效應的對策建議。

二、文獻回顧

貨幣政策信貸傳導效應是指貨幣政策對銀行信貸的影響，并進而對產出與物價水平的影響程度，也即是貨幣政策能否影響銀行信貸及產出，以及能有多大程度的影響。國外的研究方面，Bernanke和Gertler（1995）指出，對于克服信貸市場信息不對稱問題，銀行信貸具有天然的比較優勢，因此，信貸渠道在貨幣政政策傳導過程中發揮著重要的作用，同時也使更多企業的融資渠道比較單一，僅僅依賴于銀行貸款。Eh-rmann(2003)也指出，銀行信貸在貨幣政策傳導中發揮的作用越重要，銀行信貸對整個國民經濟的影響就越大，經濟發展對銀行體系的依賴程度也會較高。我國國內有大量學者對信貸渠道進行實證研究。主要觀點有兩種：一是是否存在貨幣政策傳導的信貸渠道，二是信貸渠道在我國的貨幣政策傳導中是否占據主導地位。大部分學者支持信貸渠道的存在，并實證分析了信貸渠道與貨幣渠道的關系，信貸渠道如何影響實體經濟的發展。肖新成（2009）使用VAR模型對我國貨幣政策傳導進行實證分析，發現貨幣渠道與信貸渠道同時存在，其中，短期內，信貸渠道對宏觀經濟的影響更為直接迅速，長期來看，貨幣渠道的影響更為明顯[1]。

一、財政政策與貨幣政策在宏觀調控中的不同作用

（一）作用機制不同

財政政策和貨幣政策都為調控社會供求總量的工具，財政政策和貨幣政策在調節社會供求總量中通過不同的途徑和作用來表現。它們之間互相協調。1）財政政策作用于社會經濟采取直接方式，而對于供求總量采取間接方式，貨幣政策則供應總量是直接的，間接對社會經濟產生影響。2）從財政政策調控看，財政首先是起到調節社會經濟結構的作用。運用稅收政策、財政貼息等形式起到控制和緩和社會需求總量的作用，但是貨幣政策對社會經濟的調節，是通過銀行貸款等方式來控制貨幣的總量。與財政政策在機制上有所不同。

（二）作用方向不同

從消費需求的情況看，社會消費需求是通過財政支出構成的，財政政策在社會消費層次形成中起到了決定的作用。而貨幣政策主要是通過工資基金的管理和監督和現金投放等方式進行調控，以間接方式影響人們的消費需求。從投資需求的形成看，雖然財政和銀行都向生產過程供應資金，但兩者有著不同的側重，財政政策側重調整產業結構，使國民經濟結構趨向合理化，而傾向貨幣政策則側重于調整總是和產業結構。

（三）對社會總需求有著不同的功效