中國金融改革的展望

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筆者認為，在金融全球化的背景下，按照中國共產黨十六屆三中全會決定的要求，應當從以下幾個方面著力推進中國的金融改革。

1.堅持推進國有商業銀行改革，逐步建立健全我國的銀行體系

金融是現代經濟的核心，而銀行則是金融的心臟。中國的銀行體系應當包括中央銀行、商業銀行、政策性銀行及信用合作社四個部分。

增強中國人民銀行在金融體系中的核心作用。中央銀行是一個國家的金融主管機構，是國家貨幣政策的制定者和執行者，它應起到國家的銀行、發行的銀行及銀行的銀行這種核心作用。在銀監會成立后，中國人民銀行作為我國的中央銀行，不僅繼續履行貨幣發行、外匯管理、經理國庫、支付清算、金融法制建設、調查統計等職責，還增加了反洗錢和管理信貸征信業兩項職能。更重要的是應當強化其與制定和執行貨幣政策有關的職能，進一步提高制定和執行貨幣政策的水平。中國人民銀行應當根據國家經濟狀況和經濟發展目標，獨立制定貨幣政策，調控貨幣供應量及信貸量，要靈活運用利率、匯率等各種貨幣政策工具來實施宏觀調控，穩步推進利率市場化，建立健全由市場供求決定的利率形成機制，以及貨幣政策的傳導機制，通過再貼現、公開市場業務、準備金制度這三種貨幣政策工具，來對貨幣市場進行引導。還應注意防范和化解系統性金融風險，維護國家金融安全。

堅定不移地推進國有商業銀行的改革。商業銀行是以盈利為目的的金融服務企業，其主要作用為充當金融中介，提高經濟效益;幫助企業運營，促進經濟發展;優化資金配置，降低金融風險;傳導貨幣政策，支持宏觀調控。商業銀行可以根據其服務的范圍，分為全國、地區和社區三個層次。所有商業銀行都應當按照中共十六屆三中全會決定的要求，努力改造成為資本充足、內控嚴密、運營安全、服務和效益良好的現代金融企業。

在探索和實踐的基礎上，中國四大國有商業銀行的改革“路線圖”已經確定，那就是“實行股份制改造、引進戰略投資者、加快處置不良資產、充實資本金、完善公司治理、創造條件上市”。盡管這一“路線圖”還需要在實踐中進行必要的調整和細化，但應當堅持改革的大方向，盡快提高中國商業銀行的國際競爭力，力爭在2006年底中國銀行業全面對外開放時能立于不敗之地。股份制商業銀行及城市商業銀行也應參照這一“路線圖”，完善法人治理制度，加強內部管理，符合條件的也可以上市融資。

全國性商業銀行應當有很強的資金實力、良好的法人治理制度及嚴密的內部管理，中國目前只有四大國有商業銀行、部分股份制商業銀行和極少數城市商業銀行符合這一要求。目前有一些城市商業銀行和農村商業銀行希望擴大服務范圍，應當慎重對待。建議銀監會制定準許商業銀行全國經營的條件，并鼓勵商業銀行通過兼并重組做大做強。絕大多數城市商業銀行及農村商業銀行都應當成為地區性商業銀行，主要在本市或本省范圍內經營。

試點建立并穩步發展社區銀行。社區銀行（communitybanks）是基于社區范圍內經濟主體（主要是社區居民及各種小型經濟組織）的共同利益訴求而依法設立的小型金融機構，它以盈利為目的，遵循市場經濟的運行規則自主經營，為社區居民及經濟組織提供主要基于當地經濟活動的金融服務并負有社區發展責任。社區銀行雖然資產規模不大（5億～10億元人民幣），但由于它主要是為社區服務，對社區內的情況比較了解，能較好地把握風險，借款者的失信成本也較高，而且由于其歷史包袱比較輕，有可能采取比較靈活的機制。據了解，美國有6000多家社區銀行，其平均資產規模為1.1億美元，其存款業務占市場總量的20%左右。建議盡快啟動興辦社區銀行的試點，在總結經驗的基礎上穩步推進。

按照“鼓勵社會資金參與中小金融機構的重組改造。在加強監管和保持資本金充足的前提下，穩步發展各種所有制金融企業”的精神，城市商業銀行應當允許民間資金進入，社區銀行甚至可以考慮以民間資金為主。

深化政策性銀行改革。國家開發銀行、中國進出口銀行及中國農業發展銀行等三家政策性銀行應當按照進一步發揮各自功能的方向深化改革，提高支持宏觀調控、推動經濟發展的效能。一方面要加強內部管理，防范各類風險;另一方面則應當研究政策性金融的職能及工具，防止過度商業化。

繼續推進農村信用合作社的改革。到2005年底，中國還有607家城市信用合作社和27000余家農村信用合作社，其中有不少已經失去了合作的性質，而且由于所有者缺位、體制不健全、管理不善、政策不到位等原因，歷史上形成了大量不良的貸款和虧損掛賬。為此從2003年開始對農村信用合作社進行改革，國家給予適當政策支持。通過試點取得經驗，逐步把農村信用社改造成為農村社區服務的地方性金融企業，其產權結構可采取股份制、股份合作制和合作制三種方式，但由于存在問題較多，積重難返，要真正完成改革，完善農村金融服務體系尚需較長時間。

2.發展多種類、多層次的金融市場，拓寬直接投資渠道

2005年1月末，中國城鄉居民儲蓄存款余額突破12萬億元;5月末突破13萬億元;12月末，人民幣各項存款余額為28.72萬億元，其中城鄉居民儲蓄存款達到141050.99億元。造成儲蓄迅速增長的一個主要原因是中國直接投資渠道過窄，中國股市市值僅約占GDP的20%，還有不少非流通股，債券余額僅約占GDP的30%，都遠低于世界平均水平;期貨市場只有商品期貨，而且品種很少;貨幣市場、外匯市場及保險市場也還欠發育。為此需要發展多種類、多層次的金融市場，并在它們之間建立有機結合、協調發展的機制，適應不同投資者的偏好，努力拓寬直接投資的渠道。

推進股權分置改革，努力提高上市公司質量。中國股市的股權分置改革正在順利推進，截至2006年1月9日，滬深兩市已完成或者進入改革程序的上市公司共434家，占1350家應改革A股上市公司的32%，對應占市值比為37%，預計到2006年底可以基本完成此項改革。

股市是一個具有耗散結構的系統，只有在與外界不斷有資金及信息交換的情況下，才能維持其相對的穩定。社保及保險資金的入市、QFII的實行及允許戰略投資者的進入，必將為中國股市的發展增添新的動力。

但是股市治本之策還是要提高上市公司的質量，根據筆者的分析，在中國目前上市公司中，只有大約400家（約占30%）有較高的投資價值，可以向投資者提供合理的回報，其余的上市公司投資價值較低，有近300家（約占20%）上市公司基本沒有投資價值。例如根據2005年第3季度還在交易的1353家滬深上市公司提交的報告，有36家凈資產小于0，調整后凈資產有62家小于0，凈利潤小于0的有235家，分別占2.66%、4.58%和17.37%。為此應當努力改善上市公司的治理制度，加強內部管理，提高盈利能力，同時應當建立并健全退市制度，通過摘牌、協議、購并等方式使基本沒有投資價值的上市公司退出股市，并允許有較高投資價值的企業上市，逐步形成中國股市的“藍籌”股。還要建立做空機制，允許信用交易、融資融券、買空賣空。此外，還應穩步推進金融衍生品市場的建設，可先從股指期貨開始。

大力發展債券市場，規范并擴大企業債券的發行。目前中國的債券市場分割為銀行間債券市場及交易所債券市場，前者規模要比后者龐大得多。2004年銀行間債券市場累計發行債券26548億元（其中國債4413.9億元、中央銀行票據17037.3億元、政策性金融債券4348億元、商業銀行次級債券748.8億元），累計成交13.3萬億元（其中現券成交2.5萬億元，債券回購成交9.3萬億元）。2004年末，銀行間債券市場托管債券總額為4.6萬億元，而交易所債券市場2004年底的國債托管市值僅為4388.4億元，未到期國債回購量為1081.66億元。

企業債券（corporatebonds）是企業的主要融資工具之一，其發行成本通常比股票低。中國目前企業債券很不發達，近年來每年的發行量都低于國家發展與改革委員會審批掌握的額度，2004年的發行量僅為327億元。今后應進一步規范企業債券的發行、付息及贖回制度，擴大發行量。企業債券的發行應當用企業的資產及未來的收益為擔保，由證監會負責核準;其利息可根據企業的信譽在基準利率上下一定幅度內確定，并應當每年定時付息;企業應建立償債基金（sinkingfund），每年略微溢價并隨機地贖回一定比例（通常為3%～5%）的債券;證監會應對每一企業債券指定受托人，代表債券購買者監督企業償債，必要時采取法律行動。近年來中國已有個別企業少量發行可轉換債券，應當總結經驗，逐步擴大。

滾動發行短期國債。目前中國的國債都是中長期的固定利率國庫券，其缺點是流動性差，不利于吸收短期閑散資金。十屆全國人大常委會第四十次委員長會議于2005年12月16日通過了全國人大常委會預算工作委員會關于實行國債余額管理的意見。這意味著自2006年起，中國將參照國際通行做法，采取國債余額管理方式管理國債發行活動，以科學管理國債規模，有效防范財政風險。從國債總量管理轉為余額管理，將有利于改善中國國債的期限結構，為滾動發行短期國債創造條件。筆者于1999年就曾建議發行3月期和6月期的短期國庫券，采用貼現方式計息。由中央銀行通過公開市場業務柜臺，以定期滾動的方式向大型金融機構批發性地競價拍賣。由于在實際操作上是周期性地以新債抵舊債，因而能達到動態反映并及時調節市場供求關系的效果。而通過競價收購也可形成加權平均的市場成交價格，即短期國庫券的利率。這種公認的無風險利率可以作為金融市場的利率基準，有助于實現金融市場的規范化。

3.適時調整匯率制度，逐步實現人民幣的自由兌換

自由兌換是指任何一個本國貨幣持有者都可以按照市場匯率自由地把該貨幣兌換成任何一種主要的國際儲備貨幣。隨著中國經濟實力的提高及國際貿易的增長，為了適應經濟及金融全球化的發展，理應將實現人民幣自由兌換作為我國匯率制度改革的最終目標。中國已于1996年12月1日實現了國際貨幣基金組織協定第八條款所要求的人民幣經常項目可兌換，這是外匯管理體制改革的一個重大突破。今后還要在有效防范風險的前提下，有選擇、分步驟放寬對跨境資本交易活動的限制，逐步實現資本項目可兌換。要達到這一目標，必須根據國情和國力，深入研究，循序漸進。

由于中國目前金融體制和外貿體制都還處于改革過程中，實行資本項目可兌換的條件還未成熟。當前還需要不斷完善人民幣匯率形成機制，保持人民幣匯率在合理、均衡水平上的基本穩定。

筆者在1999年曾指出，中國長期以來實行的是基本上釘住美元的單一聯系匯率制，這對穩定和發展中國的對外貿易是有利的，特別是在美國經濟表現良好的情況下，人民幣也就能保持堅挺。但是這種匯率制度的缺點是會縮小中央銀行進行宏觀調控的余地，并增大調控成本，同時也使得人民幣的強弱過分依賴美國的經濟表現。建議適時地將中國的匯率制度改為對美元、歐元與日元的加權聯系匯率制，其權重可根據美國、歐洲及日本的經濟表現進行調整，最終實現人民幣的完全自由可兌換。這一設想可以稱為調整人民幣匯率制度的“三步走”戰略。

筆者當時建議可以考慮如下放開的順序:（1）應放松由商品和勞務貿易引起的資本項目交易的管制，如貿易信貸、非居民匯回資產、投資收入和受雇本國企業所得的補助;（2）放松對直接投資的管制，先放資本流入，后松資本流出;（3）逐步放松對短期資本的流動限制;（4）信貸管理方面，放松國有金融機構與非居民之間的信貸交易，再逐步允許非金融機構進入國際金融市場;（5）資本市場上，先放債市、再放股市，即A、B股合并，但非居民須申報購股數量;（6）貨幣市場上限制居民之間的本外幣交易，引導非居民購買國債;（7）外匯市場擴大交易主體，由指定銀行擴展到大企業、居民，再到非居民，但限制交易品種。

經過近年來的努力，中國匯率制度的改革已經取得了較大的進展。自2005年7月21日實施“參考一籃子”制度以來，人民幣略有升值。筆者認為，要使這一加權聯系匯率制更好地發揮作用，就要調整中國目前外貿、外資及外債的結算幣種結構，改變目前美元權重過大的狀況，合理地確定“籃子”內的幣種及相應的權重;還應實行“匯率目標區管理式的有管理的浮動匯率機制”，設定“軟硬兼顧”、有一定寬度、可隨時調整的人民幣匯率目標區。當市場匯率達到目標區上下邊界時，中央銀行可通過在外匯公開市場買賣相應幣種的外匯來影響該種貨幣對人民幣的比價，從而影響貨幣的供給量。

應當認真關注近幾年來中國外匯儲備的超正常增長，建議采取“嚴把入口，略松出口”的方針。一方面要防止大量違規外資的流入，造成對人民幣升值的壓力并減弱國家對基礎貨幣的控制。為此要加強進出口核銷監督，防止資本項目作為貿易收支結匯，以及利用遠期信用證變相融資。同時還要加強中外合資及合作的合同管理，嚴禁對外方實行固定回報率、固定匯率或提前將其產權變現回收。此外還要注意控制各種隱形外債，特別是要防止境外中資機構在境外舉債后以外資的形式投入境內。另一方面則應適當放松外匯的流出，進一步放寬企業持有外匯的限額，最終取消強制結售匯制;進一步放寬外匯銀行的額度，最終取消對外匯銀行的外匯頭寸管理;逐步放寬資金流出的限制，鼓勵企業對海外直接投資;逐步放寬境內法人和自然人對海外金融市場的投資。

近年來中國資本賬戶也正在逐步放開，在約60個二級資本賬戶中，有將近一半已基本放開。總的原則應當是，只有在管得住的情況下才可放開，為此要根據國際金融形勢的變化及國內有關部門管理的能力，大體上確定其余二級資本賬戶放開的步驟和時間表。

4.加強對金融業的綜合監管，強化國際合作

金融業的監管是內部約束和外部約束的有機統一。首先要加強對金融業的內部約束，完善金融機構的內部監控機制，進行金融業行業自律建設。其次要加強對金融業的外部約束，加強法律法規制度建設，完善金融立法，建立風險預警和危機處理機制。加強國際合作，密切關注國際金融體系的發展動向，積極參與國際金融規則的制訂和區域內的貨幣金融合作。在可控制的范圍內制定相應對策來減少外部動蕩對國內經濟產生的沖擊

明確金融監管的目標。金融監管的目標應當是依法維護金融市場公開、公平和公正，鼓勵并保護正當有序的競爭，有效防范和化解金融風險，保護存款人、投資者和被保險人的合法權益。中國目前正處在從傳統的計劃經濟向社會主義市場經濟轉軌的過程中，政府既是市場的建立者及監管者，又是國有企業的所有者，當二者發生矛盾時往往會影響監管的公正性及效能。為此政府應鼓勵國有企業通過制度建設、加強管理、技術改造、面向市場等手段，切實提高經營績效，實現國有資產的保值增值。要嚴格防止國有企業違規炒作股票和期貨，或通過關聯交易虛增資產后向銀行抵押貸款，甚至將貸款高息轉貸給其他企業，以致損害市場公平并增加金融風險。

從信息披露入手。對金融系統的監管應當從信息披露入手，再經分析、公布到處置。監管機構應當對市場信息披露的范圍、指標、深度及頻率作出明確的規定，并且予以公布。在知情權平等的原則下，所有應當披露的市場有關信息應該能夠在相關的媒體或網絡上自由地被檢索和查閱。披露信息的單位應當對信息的完整性、真實性和及時性負責，并接受監管部門、行業自律機構和群眾的監督。

在信息披露的基礎上，就可以由專業人員對信息進行分析。通過分析既可以明確各種金融市場工具的現狀及走向，為市場主體提供參考，還可以發現矛盾或虛假的信息，為監管部門提供追查的線索。監管部門在發現可疑線索后，經過分析與查證，應當及時認定其性質與嚴重程度，并確定處置措施（如警告、譴責、暫停營業、取消資格等），迅速予以公布，以盡量減少損失。情節甚輕的也可由行業聯合會等自律性機構進行處罰。此外還應當建立共同訴訟制度，允許受害人依法向責任人索取賠償。

監管機構應健全金融風險監控、預警和處置機制，加強信息化建設，建立和完善統一、高效、安全的支付清算系統和覆蓋面廣、有效的實時監控系統;還應當處理好加強金融監管和支持金融創新的關系，鼓勵探索金融制度及金融產品的創新。

穩步推進混業經營。自20世紀90年代以來，金融混業經營發展較快。美國從20世紀30年代的GS法案規定分業經營以后，到80年代開始逐漸實現混業經營，一些歐洲國家和日本也逐漸走上混業經營的道路。國外的混業經營一般有金融控股公司或者是全能銀行這兩種模式，這是世界金融業發展的一個大趨勢。筆者認為，混業經營有利于資金的流動及合理使用，有助于發揮各類金融機構及市場之間的協同作用，更有助于對金融風險進行系統監管，因此應當成為中國的金融改革最終的一個目標。但是在目前條件下中國還不完全具備實現混業經營的條件，故應先建立健全銀行、證券、保險等監管機構之間以及同中央銀行、財政部的協調機制，提高金融監管水平，并積極開展金融控股公司及全能銀行的試點，穩步推進混業經營。

加強國際金融合作。國際間金融合作的重點是加強對國際投機資本流動的監控。國際投機資本的猖獗是造成金融危機的直接原因之一，目前國際金融市場的總交易額已達每天1.5萬億美元以上，市場上的投機資本（熱錢）至少有7.2萬億美元，而金融投機者無時不在窺測方向，制造風波，追逐高額利潤。因此國外一些主張金融自由化的經濟學家也開始認為對其進行適當的監控與管制是必要的。為了適應中國資本市場逐漸對外開放的需要，要研究如何通過建立申報制度對大額的外匯和股票交易（特別是期貨交易）進行監控，對大量外資的流入和流出要有報備和通報制度，并對數量巨大的金融衍生物交易要實名交易并收取較高的保證金。此外，還應加強各國中央銀行之間的信息交流和資金融通，以應付臨時的流動性危機，并對國際投機資本容易鉆空子的薄弱環節進行設限。

自從20世紀70年代初因美國經濟實力下降及各主要工業國的通貨膨脹率差異增大，從而導致第二次世界大戰后建立起來的布雷頓森林制度崩潰之后，浮動匯率與釘住匯率并存，一直沒有一個穩定的國際貨幣制度。筆者認為，今后5～10年內，隨著歐元的成熟和日本經濟的復蘇，以及亞洲國家的經濟快速發展，美元作為主要結算貨幣的優勢地位肯定會受到挑戰。再考慮到地區金融一體化的趨勢，中國應當與世界各國共同努力，建立一個穩定、均衡、公平的世界貨幣制度，這不僅有利于防范金融危機的發生，還將有助于世界多極化的發展。

金融全球化正在給全球經濟、政治和社會生活等諸多方面帶來深刻影響，也將為中國的現代化提供難得的機遇，為此應該謹慎設計中國金融改革戰略，盡可能趨利避害。筆者深信，通過從宏觀上消除我國金融的體制性障礙，從微觀上加強金融企業的內部管理，加快金融創新，我國金融業的改革一定會取得明顯的成效。