獨家原創:上市公司融資結構研究論文

導語：獨家原創:上市公司融資結構研究論文一文來源于網友上傳，不代表本站觀點，若需要原創文章可咨詢客服老師，歡迎參考。

摘要：企業的融資結構對其自身的治理結構和經營業績都存在著巨大的影響。近年來，關于我國國有股減持、公司融資結構和治理結構改革等問題在社會上引起了廣泛的討論和爭議。本文主是想通過對我國企業中比較具有代表性的上市公司的融資行為進行分析和研究，以對現有的公司融資結構和公司治理結構提出合理化建議。

關鍵詞：上市公司；融資結構；合理建議

融資結構對于企業的經營活動起著至關重要的作用，直接影響到企業的經營成本以及股東和債權人的利益。現代資本結構理論是構建在西方發達資本主義國家較為完善的市場機制之上的，西方上市公司處于相當發達的資本市場中，有廣泛的籌資渠道和較多的籌資方式可供選擇，有較大的靈活性和較高的自由度。而在我國，上市公司作為改革開放以后出現的特殊企業，是股份制改革和證券市場發展的結果。我國市場機制尚未健全，資本市場還不發達，籌資形式有限，且約束條件也較多，這些都促使我國上市公司要形成獨特的融資結構。

1、我國上市公司融資結構的特點

1.1融資結構的國際比較

西方主要發達國家的上市企業大多都是遵循理論上的融資順序原則，西方企業融資結構選擇順序首先是內部股權融資(即留存收益)，其次是債務融資，最后才是外部股權融資。西方四國企業融資結構的實際情況與啄食順序假說是符合的。

1.2我國上市公司融資結構

我國的股權融資結構和融資順序與西方發達國家恰恰相反，融資順序表現為股權融資、短期債務融資、長期債務融資和內源融資，即我國上市公司的融資順序與現代資本結構理論關于融資優序原則存在明顯的沖突

2、對融資結構現狀的成因分析

2.1資本市場發展失衡

債券市場和股票市場的協調發展是企業多渠道、低成本籌集資金的市場基礎，也是平衡債權約束和股權約束、形成有效企業治理結構的必要條件。但是，我國企業債券市場和股票市場的發展極不平衡。自1991年開始，經過10多年的發展，我國股票市場的上市公司數量、市價總值、交易規模等，逐年攀升。據統計，2000年底，我國股票市場的市價總值接近5萬億元，相當于當年GDP的54％。與股票市場迅速發展形成鮮明對照的是我國債券市場的發展非常緩慢。與股權融資相比，債權融資規模很低，并在90年代中期后，出現了逐年下滑的趨勢，2000年企業債券發行額只相當于A股籌資額的8.48％，且債權市場的流動性也比股票市場低很多。資本市場的畸形發展最終導致了我國企業的異常融資順序，同時也帶來了上市企業過高的融資成本。綜合債券市場和股票市場來看，企業通過資本市場的直接融資規模保持了較快的擴張速度，資本市場對于金融資源配置的作用不斷擴大。

2.2上市公司法人治理結構的缺陷

我國國有企業實行股份制改造時，多采取剝離非核心資產，以原國企作為惟一發起人組建股份公司進行首次公開發行(IPO)的方法。這種操作辦法造成：國家在大多數上市公司擁有高度集中的股權，國有股“一股獨大”。一般來說，改制后的上市公司董事會成員與高層管理一班人馬多由原國企領導人充任，而且上市公司高管不是由董事會聘任，而是由主管部門任命。在這種用人機制下，董事會和總經理體現的只能是控股股東的意志；這種將原主體的優質資產拿出來組建股份公司并上市融資，而將劣質資產留在原企業形成母公司的分拆上市的作法，不可避免地使控股股東產生設法挪用上市公司的資源來改善自身的經營狀況的強烈沖動，因此，近年來所披露出的大股東“掏空”上市公司家底的事就不足為奇了。

2.3“內部人控制”使債務融資不受偏好的影響

國家股在我國上市公司中的比例較大，截至2003年3月初，國家股占總股份的比例仍高達47.29％，尚未流通的股份占總股份的65.33％。由于不可流通性，持有者不會在股票的升值或貶值時通過股權的轉讓獲得收益或承受損失，致使這部分資產的所有者缺乏相應經濟利益的驅動而對經營者進行評價監督。經營者利用這部分股權控制權的弱化，獲得了實際上的控制權，形成了所謂的“內部人控制”。相關研究表明，經營者所得的報酬與公司的盈利水平是弱相關的。因此對這部分人來說，增加在職消費是自身利益的重要來源。債務融資還存在還本付息的壓力，若不能償還債務則面臨著破產的威脅。因此債務融資對上市公司是一種“硬約束”。但是股權融資不存在這方面的約束，有的上市公司甚至從未分配過紅利。這種情況下，公司的經營者當然會偏向于股權融資。

2.4盈利能力影響負債融資的財務杠桿作用

在資產報酬率大于利率的情況下，提高負債比率可以增加凈資產收益率，從而改善股東的收益，但是如凈資產收益率=(總資產報酬率+總資產報酬率一利率)X負債／所有者權益)(1一所得稅稅率)在總資產報酬率小于利率時，提高負債比率會帶來凈資產收益率的惡化。

3、融資結構現狀帶來的問題．

債務融資作為一種“硬約束”對上市公司經營者的決策行為有積極的引導作用，同時由于存在還本付息的壓力，使上市公司會面臨被接管、甚至破產清算的后果，這對上市公司的資金配置效率能帶來正面的影響。而目前我國上市公司股權融資“免費資本”的幻覺使大多數上市公司并非根據資金的需求來決定融資額，而往往按照政策規定的上限進行再融資。在資金的使用上相應的監督管理力度不夠，很多上市公司2001年參加委托理財的公司有207家，涉及資金284億元，甚至有的上市公司由于找不到項目而將大量閑置資金投放到銀行。

4、完善公司融資結構的建議

4.1完善公司治理結構

要進一步改革與完善國有股權監督管理體制，建立起產權清晰、政企分開、責任明確、監督有力的新體制，對國有股實施有效的人格化管理，使企業行為能夠體現股東利益。具體可從以下三個方面人手：（1）通過國有股減持和流通，真正實現“同股同權”，使大股東和小股東之間的利益保持均衡和一致。（2）大力培育機構投資者，把分散的廣大中小投資者凝聚成一股合力，提高他們在公司股東大會上的表決權和對大股東與經理人員的監督能力。（3）采取經理人員持股等激勵措施，實行薪酬獎懲制度，加強對職業經理人員的監督和約束，降低成本。

4.2加快法規和制度建設，實行有利于改善股權融資偏好的監管政策

（1）不斷完善上市公司保薦人制度，上市公司如有違規融資行為，保薦人要承擔相應連帶責任。（2）提高股權再融資標準，嚴格監督募集資金流向，對任意改變募集資金用途的上市公司予以嚴厲懲罰。（3）完善會計制度，加強證券市場的會計監督監管力度，大力壓縮上市公司為了進行股權再融資進行贏余管理甚至弄虛作假的空間。（4）不斷規范審計意見和格式，強化外部審計的獨立性和客觀性，嚴懲協同造假的各類中介機構。

4.3大力發展企業債券市場，實現融資渠道多元化

在發達國家的證券市場上，債權融資是優于股權融資的融資方式，這是因為債權融資不僅具有合理避稅和財務杠桿的作用，還可以刺激經理人員積極工作，減少由于所有權和經營權分離所帶來的成本。為了改變我國資本市場發展極不平衡的現狀，首先應考慮逐步放寬企業債券發行的審批限制，降低企業債券融資的門檻；其次要實現債券利率市場化，提高債券市場的流動性；再次要不斷完善我國企業信用評級制度，降低債券融資的風險。

4.4進行制度創新，建立有效的資本市場

具體措施如下：（1）加強對股票市場的建設和規范，其逐步地走向成熟。統一A、B股市場，實現同股同價、同股同權、同股同酬。（2）要建立嚴格的股票市場退出機制和兼并收購機制，對上市公司經理人員形成有效的外在約束，逐步解除政府對上市公司的隱性擔保責任。（3）建立健全包括股東和公司管理層在內的社會誠信機制，形成全社會良好的道德風尚和職業規范。

5結論

影響上市公司融資結構的因素很多，有宏觀經濟背景、政策制度的引導以及企業自身的經營狀況等因素。就單個企業而言，應結合以上因素根據自身狀況確定合適的融資結構。但是從健全市場經濟體制宏觀目標上看，我國在經濟體制的轉軌過程中，應該明晰產權、深化金融改革，完善相關政策，為企業的融資提供一個健康的宏觀環境，正確地引導企業的融資決策。

參考文獻：

[1]包文彬,尤琳麗．中國上市公司融資結構現狀的實證分析[J].南京理工大學學報,2004，12

[2]柳欽,曾慶久.我國上市公司資本結構及融資順序解析[J].中國礦業大學學報,2003,4

[3]任海峙.如何優化我國上市公司資本結構[J].上海金融學院學報,2004,2

[4]肖林.《融資管理與風險價值》[M].上海人民出版社,2003,12