我國人民幣匯率政策分析論文

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一、國際貨幣基金組織會員國的匯率義務

1、選擇匯兌安排的自由

作為國際貨幣基金組織（IMF）的會員國，我國的人民幣匯率制度和匯率政策受到我國在《國際貨幣基金組織協定》（以下簡稱《協定》下所承擔的義務的約束。

從國際貨幣基金組織成立至1973年的國際貨幣制度是建立在當時的《協定》基礎之上的固定匯率制，美元與黃金掛鉤，其他國家的貨幣與美元掛鉤，并在此基礎上建立固定比價關系，會員國均不得隨意變動其貨幣比價。這就是所謂的布雷頓森林體制。這一貨幣體制由于美國超過其黃金儲備發行美元并拒絕履行其以官價兌換黃金的義務而于1973年徹底崩潰。之后國際社會經過長期的討論，終于于1976年達成《牙買加協議》（1978年4月1日正式生效），并據此修改了《協定》，從而形成沿用至今的牙買加體制的國際貨幣制度。

根據修改后的《協定》第四條第1款，會員國的匯兌義務僅限于“承諾與基金及其他會員國合作，以保證有秩序的匯兌安排，并促進匯率制度的穩定”。根據該條第2款，在不違反第1款義務的前提下，會員國有選擇本國的匯兌安排的自由，即會員國可以自由選擇確定本國貨幣相對于其他貨幣的價值的方式。[1]會員國所選擇的匯兌安排可以是浮動匯率制度，或者是釘住某一貨幣的固定匯率制度，也可以是其他性質的合作安排。

2、避免操縱匯率與國際貨幣制度的義務

《國際貨幣基金協定》第四條第1款在為會員國規定了總的合作義務之后又將其具體為四項內容，其中最為核心的是第三項。該項規定要求會員國“避免操縱匯率或國際貨幣制度以阻止國際收支的有效調整或獲得對其他會員國的不公平的競爭優勢”。而這正是西方一些國家或政治勢力指責我國操縱人民幣匯率的法律依據。因此該項規定對于判斷我國人民幣匯率制度與匯率政策的合法性至關重要。

根據國際貨幣基金組織執行董事會于2007年6月15日通過的《對會員國政策的雙邊監督》決定，對本項義務的違反需同時滿足以下兩個條件：其一，會員國操縱匯率或國際貨幣制度；其二，會員國操縱匯率或國際貨幣制度的目的是阻礙國際收支的有效調整或獲得不公平的競爭優勢。[2]

“操縱匯率”就是確定目標匯率或實際影響匯率水平的行為，操縱可能導致匯率的波動，也可能阻止匯率的波動。[3]鑒于《協定》第四條第2款既不反對會員國實行釘住匯率制度，亦不反對會員國實行管理浮動匯率制度，因此操縱匯率本身并不違反會員國所承擔的匯兌安排義務。核心問題是會員國在操作或干預匯率時是否具有妨礙國際收支調整或取得不正當競爭優勢的王觀目的。對于什么是操縱“國際貨幣制度”，《協定》、2007年6月15日《會員國政策雙邊監督》的決定和作為該決定前身的1977年《匯率政策監管決定》[4]都沒有給我們提供有益的指導。事實上，在國際貨幣基金組織的會員國當中，除了美國等少數國家外，很少有國家有能力操縱國際貨幣制度。

對于什么是“妨礙國際收支的調整”，2007年《會員國政策雙邊監督決定未予規定。但根據國際貨幣基金組織2006年發表的一份文件，一旦會員國操縱匯率的行為使得貨幣的價值被高估或低估，即可認定會員國的操縱行為妨礙了國際收支的調整。[5]另外根據國際貨幣基金組織的最新決定，下列情況下可能認定會員國操縱匯率的目的是為了獲得不公平的競爭優勢：（1）會員國通過低估匯率造成根本性的匯率失衡；（2）會員國造成根本匯率失衡狀況的目的是增加凈出口。[6]

然而，什么是對貨幣價值或匯率的高估或低估？什么又是根本性匯率失衡？根據國際貨幣基金組織的解釋，根本性匯率失衡是指實際有效匯率偏離“均衡水平”，而“均衡水平”是指符合經濟基本面的經常賬戶所對應的匯率水平。如果發生根本陸匯率失衡，基本經常賬戶（即剔除了周期性波動、臨時沖擊、調整時滯等暫時性因素后的經常賬戶）就會處于不平衡狀態，在這種情況下一國的“凈對外資產頭寸”（hetexternalassetposition）即國際收支狀況將會與該國經濟的結構和基本面不相一致。[7]只有在一國的匯率，與其國際收支的狀況、經濟的結構和基本面保持一致時，才能維持本國經濟以及與其關系密切的其他國家經濟的穩定和持續發展。[8]這也是國際貨幣基金組織在既允許會員國干預匯率又要避免各會員國爭相貶值本國貨幣大打貨幣戰之間求得平衡方法。實際上，所謂對幣值或匯率的高估或低估，也應以偏離“均衡水平”為標準，因此高估或低估匯率與根本性匯率失衡的概念是一致的。從而“妨礙國際收支的有效調整”與“獲得不公平的競爭優勢”的判斷標準也是一致的。

另外，如果僅僅存在影響國際收支的有效調整或獲得競爭優勢的客觀效果，而不存在影響國際收支或獲得競爭優勢的主觀意圖，則不存在違反《協定》第四條第1款（iii）規定的問題。

二、對會員國履行匯率義務的監管

為了保證會員國履行包括上述匯率義務在內的第四條第1款義務，《協定》第四條第3款要求國際貨幣基金組織對會員國實施監督，[9]特別是要對會員國的“匯率政策”實施嚴格的監管，并就會員國的匯率政策制定指導原則。據此國際貨幣基金組織執行董事會于1977年通過決定，就基金組織對會員國的匯率政策的監管規定了指導原則。2007年6月15日國際貨幣基金組織又通過了名為《會員國政策雙邊監督》的決定（以下簡稱“2007年決定”），就基金組織進行雙邊監管和會員國履行第四條第1款義務規定了指導原則，并就監管的程序作了較為詳細的規定。這一決定取代了1977年決定，成為國際貨幣基金組織雙邊監管活動的依據。

1、對基金組織監管活動的指導：“外部穩定”概念的引入

為了衡量是否履行了第四條第1款所規定的合作義務，“2007年決定”引入了一個重要的概念，即“外部穩定”（externalstability）。按照“2007年決定”的邏輯，由于《協定》第四條第1款設定的合作義務以“有秩序的匯兌安排”和“促進匯率制度的穩定”為目的，而這一目的只有通過會員國實行促進其本國時“外部穩定”的政策才能有效地實現。據此，會員國的匯率政策、貨幣政策、財政政策、產業金融政策乃至其他政策，均需就其現在或將來對“外部穩定”產生的重要影響，受到國際貨幣基金組織的雙邊監管審查。[10]

根據“2007年決定”，“外部穩定”是指會員國的國際收支狀況沒有也不至于引起破壞性的匯率波動。這一概念在國際貨幣基金組織2007年5月22日發表的《對1977年決定的檢討——新決定的建議：附隨文件》中被解說為：與外部穩定要求符合的國際收支狀況應當，（i）基本經常賬戶整體上處于均衡水平，即不存在根本性匯率失衡；并且（ii）資本和金融賬戶不致引起資本流動突然變動的風險。[11]由此可見，“外部穩定”的概念與前述根本性匯率失衡的概念是基本一致的，它要求會員國的國際收支狀況及匯率水平與其經濟的基本面相一致。如會員國的國際收支狀況及匯率水平背離其經濟的結構與基本面，便存在根本性匯率失衡，并會引起外部不穩定。

在國際貨幣基金組織看來，內部穩定與外部穩定從根本上是一致的，如果會員國的國內政策為其國內穩定創造了條件，則匯率制度也將更為穩定。[12]因此根據“2007年決定”，會員國實行的國內經濟與金融政策，只要實現了“內部穩定”（internalStability），即被認為是在促進外部的穩定。

2、對會員國匯率政策的指導：四項原則和七個衡量指標

在“2007年決定”中，國際貨幣基金組織理事會應《協定》第四條第3款（b）的要求制定出四條對會員國匯率政策進行監管的具體原則：A．會員國應避免操縱匯率或國際貨幣制度以阻礙國際收支的有效調整或獲得對其他會員國的不正當的競爭優勢；B．會員國應于必要時干預外匯市場以應對以短期的、破壞性的貨幣匯率波動為特點的無序狀況；C．會員國在采取干預措施時應當考慮其他會員國，包括那些其干預的貨幣所屬國的利益；D．會員國應避免實施導致外部不穩定的匯率政策．其中前三條是1977年決定中已有的，而第四條則是“2007年決定”新加入的。顯然原則A是對《協定》第四條第1款第（iii）項義務的重復。而根據“2007年決定”，原則B、C、D則僅構成對會員國的建議而不是義務，會員國未能遵守這些指導原則并不必然構成對《協定》第四條第1款義務的違反。只是如果會員國的政策完全與這些原則相協調，則國際貨幣基金組織通常不會認定會員國違反了第四條第1款義務。[13]

為了監督會員國遵守這四項原則的情況，“2007年決定”還詳細列舉了七項指標。如果發生這些指標所顯示的情況，國際貨幣基金組織便需要考慮對會員國的匯兌政策進行全面審查，可能還需要就此與該會員國進行討論。（i）會員國在外匯市場上進行持續、大規模的和同方向的干預；（ii）為國際收支之目的，會員國進行難以為繼的官方或準官方借貸，或過渡并持續地進行官方或準官方的短期出貸；（iii）（a）會員國為國際收支之目的，引入、加強或長期維持對經常性交易或支付的限制或鼓勵措施；（b）會員國為國際收支之目的引入或修正對資本流入或流出的限制或鼓勵措施；（iv）會員國為國際收支之目的，通過貨幣政策或其他國內金融政策對資本的流動進行不正常鼓勵或抑制；（v）根本性匯率失衡；（vi）大規模的、持續的經常項目逆差或順差：（vii）由私人資本流動引致的對外部門的顯著脆弱性，包括流動性風險。

實際上，這些指標是衡量一個會員國的匯率政策是否構成操縱匯率的標準，不但對于國際貨幣基金組織執行第四條第3款，履行監管義務具有指導意義，也為會員國履行第四條第1款下的合作義務提供了參考標準。

另外上述監管原則要求國際貨幣基金組織在對會員國的匯率政策做出評估時，考慮會員國的國際收支狀況，以及相對于其儲備地位和外債數額的資本流動的規模與持續性，并顧及會員國的國內政策。這一點與協定第四條第3款（b）的規定是一致的，它要求基金組織所制定的原則應該尊重各會員國國內的社會和政治政策，在執行這些原則時，國際貨幣基金組織應該對各會員國的國情給予應有的注意。這再次表明了不應要求會員國在履行第1款義務時犧牲其國內的社會與政治利益，或忽視其本國的國情。

三、我國的人民幣匯率制度與政策合法性及其調整

1、我國的人民幣匯率制度的特點及其合法性

經過1994年的外匯制度改革，我國基本形成了以中國外匯交易中心為核心的統一的外匯交易市場。我國目前的人民幣匯率制度具有四個特點。第一，我國的外匯交易市場是一個雙層結構的市場。在我國，無論是機構還是個人均不得直接實施外匯交易。居民個人或機構買賣外匯都必須到具有經營外匯業務許可證的銀行進行。而經營外匯業務的銀行之間的外匯交易是在中國外匯交易中心這個銀行間的外匯市場進行的。中國外匯交易中心實行有限的會員制。第二，我國對外匯交易市場上的交易主體持有外匯實行限額管理。一方面對進入外匯市場進行交易的經營外匯業務銀行，國家外匯管理局要核定其持有外匯頭寸的限額，對持有外匯超過限額的部分要求一律在市場上出售，實際是以固定價格結售給中央銀行，因為市場上的其他交易主體也受到持有數量的限制；另一方面，國家對境內機構在經常項目下持有外匯的數額也實行限制，超出限額的部分必須結售給銀行。[14]這樣就使得市場上的交易價格不能反映實際的供求關系。第三，我國國家外匯管理局對人民幣匯率的波動幅度進行嚴格管理。無論是銀行間外匯市場價格波動幅度，還是經營外匯業務銀行在柜臺上買賣外匯的價格，國家都進行嚴格管理，致使市場上的外匯價格彈性很小。從而無法形成市場機制，調節供求，更無法自動調節國際收支。第四，銀行間外匯市場的交易品種與交易方式也極其有限。2005年7月以后，鑒于國際社會的巨大壓力，我國人民銀行連續頒布了一系列文件，對我國的人民幣匯率形成機制進行改革。其中包括改原來的事實上釘住美元的制度為參照一籃子貨幣進行調節；擴大銀行間外匯市場參與主體的范圍，并引入做市場制度；放松匯率波動幅度管理和銀行柜臺交易的價格管理；增加交易品種和交易方式等。這些改革措施無疑增加了我國匯率形成機制的靈活性。從法律上說，我國從1994年以后實行的是“以市場供求為基礎的、單一的、有管理的浮動匯率制度”（《件匯管理條例》第33條），自2005年7月中國人民銀行第16號文后，則改為實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。

如前所述，根據《協定》第四條第2款，國際貨幣基金組織的會員國有權選擇適合于本國國情的匯兌安排，包括實行釘住除黃金之外的某一貨幣的制度或浮動匯率制度。因此無論我國實行的是有管理的浮動匯率制，還是實際上的釘住匯率制度，均與《協定》的規定并不沖突。

2、我國人民幣匯率政策及其合法性

由于我國實行嚴格的結售匯制和持匯限額管理制度，在外匯供大于求的時候，人民銀行必須收購所有超過市場需求的外匯，而在外匯供不應求的時候，人民銀行又必須提供超過市場供應的外匯。這樣就必然使市場上的供求關系對價格的影響減小，而人民銀行在一定程度上成為價格的決定者。因此我國的外匯市場價格尚無法全面反映供求關系，基本不具有價格發現和進行資源有效配置的功能，當然也無法自動調整國際收支。這就使得我國人民銀行決定人民幣價值水平的具體匯率政策顯得十分重要。判斷我國匯率政策合法性的關鍵在于考察我們的人民幣匯率政策是否符合促進“有秩序的匯兌安排”和“匯率制度的穩定”的目標，以及我國是否存在通過操縱匯率“阻礙國際收支的調整或獲得不公平的競爭優勢”等問題。根據上述國際貨幣基金組織對一些相關概念的解釋和監管標準，最根本的是我國目前的人民幣匯率是否存在“根本性失衡”，以及我國的人民幣匯率水平和國際收支狀況是否與我國經濟的結構和基本面相一致的問題。

判斷我國目前的人民幣匯率是否與中國目前的經濟基礎相適應是一個十分復雜的經濟學問題，而通常用于評估匯率時“均衡水平”的各項方法和模型亦尚不準確和可靠。[15]但根據上述有關國際貨幣基金組織會員國匯率義務及國際貨幣基金組織監管原則和標準，結合我國的國際收支狀況、人民幣匯率政策的形成背景等進行分析，筆者認為國外一些人士對我國人民幣匯率政策的指責是有如下理由的。

其一，單就我國長期保持巨額國際收支盈余并增勢不減這一點看，便有我國人民幣匯率實際未能以市場供求關系為基礎之嫌，因為通常情況下長期的貿易盈余必然導致外匯的貶值和本幣的升值，進而抑制出口，擴大進口，實現國際收支的自動調節。王貴國教授在其《國際貨幣金融法》一書中指出，“如果長期享有貿易盈余的國家拒絕增值本國貨幣，便有可能構成阻止其他國家國際收支調整的有效進行”。[16]這表明，如果不能證明貿易盈余的合理性，長期的貿易盈余本身就說明貨幣的實際匯率已經失真。從“2007年決定”所列的標準看，我國人民銀行為維護外匯匯率的穩定性而大量購進外匯的行為已經具有構成“長期、大規模和單向地在外匯市場進行干預”（“2007年決定”所列舉的監管指標第（i）項）的行為之嫌疑。

其二，必須看到，在我國目前的匯率政策以及其他一些國內政策的引導下，我國的外匯儲備已攀升至13000多億美元，這在國內形成了巨大的流動性風險，而在國際上則構成了貿易失衡的原因之一，影響到美國等國家的國際收支平衡。換言之，我國的人民幣匯率政策已經形成了一定程度時“外部不平衡”。盡管流動性風險、國際收支失衡、外部不穩定等問題形成的原因都是非常復雜的，如流動性風險的形成就有我國內需不足的原因，考慮國際收支平衡的變化也不能忽視經濟全球化所帶來的國際產業結構調整的影響等，但我國的人民幣匯率政策在其中的影響也是不言而喻的。

其三，根據國際貨幣基金組織的相關文件，在考慮認定操縱匯率的意圖是否系“獲得不公平的競爭優勢”時，還必須考慮引起根本性失衡的匯率政策的目的是否系為了“增加凈出口”。對于中國人民銀行確定人民幣匯率的意圖，筆者認為應當從歷史的角度予以考察。我國目前的人民幣匯率大體上形成于1990年代中期，當時我國的外匯儲備尚只有約1000億美元，當時的人民幣匯率政策和出口退稅政策等都有鼓勵創匯的意圖，但這與我國當時經濟發展的基本狀況是相適應的；而到2006年10月底，我國的外匯儲備已達10000億美元。我們不得不承認作為人民幣匯率基礎的我國的經濟狀況已經發生了巨大的變化。在此背景下，我們維持人民幣匯率的基本穩定的理由只能是保護國內大量存在的生產低附加值產品的企業的生存，從而維護國內總體經濟秩序的穩定。盡管國際貨幣基金組織承認“內部穩定”與“外部穩定”的一致性，但由于我國的匯率政策已積累了大量的“流動性風險”，這樣的“內部穩定”顯然是難以為繼的，也不符合“2007年決定”關于以“中期政策目標”視角審視匯率政策的規定。

3、調整：匯率水平的調整對抗匯率形成機制的靈活性

從以上我國的人民幣匯率水平、國際收支狀況和匯率政策的形成背景來看，目前我國的人民幣匯率政策不是是否應該調整的問題，而是應當如何調整的問題。在確定會員國的合作義務方面，《協定》第四條第1款（i）、第3款（b）和“2007年決定”都承認尊重各會員國國內的社會和政治政策，照顧各國國情的必要性。在程序上，“2007年決定”也強調“對話與勸說”的重要性。[17]而我國目前所面臨的正是操之過急反而會給經濟的穩定發展帶來不利的問題。在這方面，國際貨幣基金組織執行董事會與我國政府的觀點是相近的。在國際貨幣基金組織與中國進行2005年度第四條磋商后形成的執行董事會報告中，絕大部分執行董事認為，“較有把握地為中國確定一個‘均衡’匯率有難度”，“更靈活的匯率，而不是簡單地幣值重估對于提高貨幣政策的獨立性和提高經濟抵御外部沖擊的能力至關重要。展望未來，為了與金融部門改革和資本賬戶放開保持協調，并為中國經濟做出調整和進一步發展市場工具贏得時間，許多執行董事支持采取漸進和謹慎的方法進一步提高匯率的靈活性”。[18]在“2007年決定”的第四條磋商報告中則更明確地說：“他們（許多執行董事）同意中國當局關于加快匯率的靈活性（改革）可能給宏觀經濟的穩定帶來反面影響的擔心”。[19]顯然，國際貨幣基金組織執行董事會認為中國的人民幣匯率水平未能反映“基本市場力量”的要求，[20]但它并未要求中國快速地調整人民幣匯率，而是希望通過增加人民幣匯率形成機制的靈活性，讓市場的力量發揮作用，使人民幣匯率逐漸回歸到反映基本市場力量的水平。這與我國政府的策略不謀而合。

由此可見，從法律上說，我國需要調整的是人民幣匯率的政策而不是人民幣匯率制度。但鑒于確定人民幣匯率“均衡”水平的困難，國際貨幣基金組織和我國政府均認為通過改革我國的人民幣匯率制度，增加匯率形成機制的靈活性，而不是立即調整人民幣匯率水平的方式實現人民幣匯率的均衡更為恰當。美國政府對此持相近的觀點，中美雙方的分歧僅在人民幣升值的速度。

[1]InternationalMonetaryFund．ArticleIVoftheFund’sArticlesofAgreement：AnOverviewoftheLegalFramework，preparedbytheLegalDepartmentinconsultationwiththePolicyDevelopmentandReviewDepartment，approvedbySeanHagan，June28，2006，P．4．

[2]InternationalMonetaryFund，BilateralSurveillanceOverMembers’Policies，ExecutiveBoardDecision—June15，2007，Annex，par&2。

[3]Id，Annex，para．2（a）．

[4]InternationalMonetaryFund．SurveillanceoverExchangeRatePolicies．DecisionNo．5392—（77/63）April29．1977，asamendedbyDecisionNos．8564-（87/59），April1，1987，8856-（88/64），April22，1988，and10950-（95/37），April10，1995．

[5]InternationalMonetaryFund．ArticleIVoftheFund’sArticlesofAgreement：AnOverviewoftheLegalFramework，preparedbytheLegalDepartmentinconsultationwiththePolicyDevelopmentandReviewDepartment，approvedbySeanHagan，June28，2006，P．15，para34（b）．

[6][10][17]InternationalMonetaryFund．BilateralSurveillanceOverMembers’Policies，ExecutiveBoardDecision—June15，2007，Annex，par&2（b），paragraphs4-5，paragraph8．

[7]InternationalMonetaryFund，Reviewof1977Decision—ProposalforaNewDecision：CompanionPaper，preparedbythePolicyDevelopmentandReviewDepartmentandtheLegalDepartmentinconsultationwithotherDepartmentsapprovedbyMarkAllenandSeanHagan，May22，2007，paragraphs3-6，293L

[8]參見2007年6月15日《會員國政策雙邊監督》決定第一部分關于“外部穩定”（externalstability）的規定。

[9]相對于對國際貨幣制度的監管，對會員國履行第四條第1款義務的監管被稱為“雙邊監管”。參見InternationalMonetaryFund，BilateralSurveillanceOverMembers’Policies，ExecutiveBoardDecision—June15，2007，paragraphs1—2．

[11][12]InternationalMonetaryFund，Reviewof1977Decision—ProposalforaNewDecision：CompanionPaper，preparedbythePolicyDevelopmentandReviewDepartmentandtheLegalDepartmentinconsultationwithotherDepartmentsapprovedbyMarkAllenandSeanHagan，May22，2007，paragraphs3，paragraphs13

[13][16]王貴國：《國際貨幣金融法》，北京大學出版社1996年版，第216頁，第207頁。

[14]2007年8月13日國家外匯管理局《國家外匯管理局關于境內機構自行保留經常項目外匯收入的通知》（匯發[2007]49號文），規定取消境內機構經常項目外匯賬戶限額，境內機構可根據自身經營需要，自行保留其經常項目外匯收入。

[15]StevenDunaway，LaminLeighandXiangmingLi，HowRobustareEstimatesofEquilibriumRealExchangeRates：TheCaseofChina，IMFWorkingPaper，WP/06/220，2006，www．imf．org．

[18]《國際貨幣基金組織結束與中華人民共和國的2005年第四條磋商》，國際貨幣基金組織公共信息通告（PIN）No．05/122（C），2005年9月12日，第3頁。

[19]IMFExecutiveBoardconcludes2006ArticleIVConsultationwiththePeople’sRepublicofChina，InternationalMonetaryFundPublicInformationNotice（PIN）No．06/103，September11，2006，www．imf．org．

[20]該報告還稱，“一些執行董事建議（中國）當局允許匯率更快地變化到能更好地反映基本市場力量的水平?！?/p>

【摘要】《國際貨幣基金組織協定》在確認會員國具有選擇匯兌安排的自由的同時，也要求會員國避免操縱匯率和國際貨幣制度以獲得不正當的競爭優勢。對照《國際貨幣基金組織協定》及2007年《會員國政策雙邊監督》決定的規定，目前我國的人民幣匯率政策不是是否應該調整的問題，而是應當如何調整的問題；從法律上說，我國需要調整的足人民弔匯率的政策而不是人民幣匯率制度。

【關鍵詞】國際貨幣基金；匯率義務；操縱匯率；人民幣匯率