人民幣二元難題論文

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當前中國經濟存在一個有趣的現象，一方面美日等主要貿易國紛紛要求人民幣升值，人民幣在國際市場上仍然是硬通貨，另一方面，國內經濟快速發展，物價普遍上漲，面臨通貨膨脹的危險。這就產生了人民幣的二元難題，即人民幣對外面臨升值的壓力，但對內又面臨貨幣貶值和長期通貨膨脹的壓力。

一、二元難題的形成的原因

1、強制結售匯制度造成國際收支明顯失衡。今年來中國的國際收支是雙順差格局下外匯儲備的急劇飆升。1994年匯率體制改革之初，中國外匯儲備不過516億美元，但到1996年外匯儲備超過1000億美元，到2001年超過2000億美元，2002年外匯儲備高達2864億美元。2003年12月末，國家外匯儲備余額達4033億美元，同比增長40.8%，增長幅度比上年末提高了6.8個百分點，全年累計增加1168億美元，同比多增426億美元。增長趨勢迅猛。（如圖1）截至2004年3月底，我國外匯儲備增至4398.22億美元。

外匯儲備持續增加是由于匯率制度形成的。我國在實踐上實行釘住美元的固定匯率制，并且實行嚴格的資本管制。從外匯供給來看，國家實行強制結售匯制度，外貿企業只能持有周轉限額以內的外匯，其余必須出售給中央銀行；從外匯需求來看，有真實交易保證的經常項目用匯將得到央行的保證。這造成了無條件的外匯供給和有條件的外匯需求之間的反差，在這種反差作用下外匯儲備持續增長。

2、為了維持固定匯率制度，外匯占款成為央行投放基礎貨幣的最重要的手段，基礎貨幣量激增。

由于我國外貿持續順差，外國直接投資迅速增長，在現行的匯率制度下，人民幣承受從未有過的升值壓力。為保持人民幣匯率穩定，央行被迫頻繁地進行外匯公開市場操作，在外匯市場上買進大量美元，投放人民幣。這樣做的直接結果是我國外匯儲備大幅度增加，外匯占款成為基礎貨幣增加的最重要來源。

1998年以來每年的外匯儲量增加值已經相當接近甚至超過了當年基礎貨幣投放（BNP；2003）。僅2003年1－9月，央行通過外匯公開市場業務投放基礎貨幣達6505億元之巨。盡管央行發放國債，進行人民幣回購，提高法定準備金，但這些都不足以抵消匯率形成機制給貨幣政策帶來擴張壓力。

3、出口產品國際競爭力提高是人民幣面臨升值壓力的內因

國內經濟持續高增長，出口產品從價格競爭轉化為質量競爭，出口產品的國際競爭力不斷提升是強勢貨幣的基礎。從80年代開始，中國出口產品中初級加工產品比重在不斷減少，加工制成品的比重在不斷提高，中國產品出口的高技術含量不斷提高（圖2）。隨著中國工業結構的不斷升級，中國目前已經有上百種工業產品在世界上居首位，中國工業從“生產車間”向“世界工廠”轉變的趨勢十分明顯。2003年，中國的進口額為4128億美元，比上年增長了40%，已經超過日本躍居世界第三，僅次于美國和德國。

經常項目順差的持續擴大反映了貨幣幣值和商品的對外銷售價格可能被低估。強勢的經濟必然造成強勢貨幣。

4、外資來華的增加支持人民幣匯率愈加堅挺。

市場規模巨大，經濟快速增長，大量低成本的勞動力儲備，吸引了大量國外投資。從2002年起中國一直是吸引國外直接投資最多的國家。2002-2003年中國每年吸引國外投資500億元，連續兩年名列世界首位。IMF對2004年世界投資評估表明中國將依然是2004年世界投資的最熱門的地區。金融與資本項目的持續順差反映了中國存在著遠比其他市場更高的投資機會。這樣人民幣匯率從進出口貿易、資本的流動角度都對國內人民幣匯率升值有內在要求。

5、美元持續貶值使得人民幣升值面臨更大的壓力。2000年底以來美元對歐元貶值了40%左右，對日元也有將近16%，由于人民幣匯率與美元掛鉤，這使得人民幣與世界主要貨幣也間接貶值，讓中國商品的價格在國際市場的優勢更明顯。這樣，中國與世界主要國家貿易摩擦加大，美國、日本等世界一些發達國家紛紛呼吁人民幣升值。如果美元大搞貶值，人民幣跟著貶下去，通貨膨脹一定會在中國卷土重來，因為人民幣值偏低，中國的通脹壓力會高于美國。（張五常）

二、改進的蒙代爾模型對二元難題的解釋

盡管上面的因素都與二元難題形成有關，但人民幣的二元難題的產生根源是我國的匯率制度和利率制度，即人民幣的二元結構造成的。二元結構是指人民幣一方面肩負著維持匯率穩定平抑國際收支的作用，另一方面又肩負著調控國家經濟發展，保持國民經濟快速發展的作用。人民幣匯率決定基礎不能要考察對外部門，還應考慮對內部門。蘇貴平對蒙代爾-弗萊明模型進行改進，使之符合我國的情況。下面簡要分析，二元難題形成的制度因素。

根據經典的蒙代爾-弗萊明模型（M-F模型）認為開放經濟條件下，特別是在貨幣自由兌換和資本自由流動的條件下，國際套利活動將使國內利率i等于國際利率if加上外匯匯率的預期升值率（△e/e）exp，即利率平價關系，CM曲線：i=if+（△e/e）exp（如圖3）。央行過度發行貨幣，會使貨幣供應量增加，使得LM曲線從LM1向LM2方向右移，利率也會隨之降低，本國利率水平一旦下降到CM曲線之下，在資本自由流動的條件下，會引起資本外流，本幣貶值。在固定匯率制度下，央行為了維持匯率的穩定，會被迫向外匯市場賣出外匯，買入本幣。這會使貨幣供應量減少，使LM曲線反過來向左上方位移，并返回其初始位置，從而不會出現一國貨幣對內對外幣值矛盾的現象。

盡管目前我國在實踐中選擇盯住美元的固定匯率制度，但由于目前我國的經濟環境并不滿足經典的M-F模型的假設：1、我國的利率市場化程度很低，存在著嚴格的利率管制，包括存貸款利率在內仍然由貨幣當局直接制定。2、人民幣在資本項目下仍不可自由兌換，資本的跨國流動仍然受到嚴格的管制。因為在我國，國內外利率不滿足利率平價關系，利率變動也不會引起套利活動和資本流動。這種利率既是法定利率，也是市場實際借貸利率，它既可以高于也可以低于國際利率水平。所以我國貨幣市場和商品市場正是在這種管制利率的強制作用下被動地實現均衡的?？捎霉苤评是€i=i*取代CM曲線（如圖4）。則我國貨幣市場實現均衡的均衡點必定位于管制利率曲線上。

假定我國經濟的初始均衡點在圖4的點1，它對應的管制利率水平為i*，隨著貨幣當局增加貨幣供應量，LM曲線的位置將逐漸右移，從LM1到LM2。由于貨幣當局維持管制利率不變，貨幣供應量的增加不會引起利率下跌，所以對不會對投機性貨幣產生影響。增加的貨幣供應量和投機性貨幣主要流入實質的經濟部門，消費需求、投資需求及總需求都將增加，就使得IS1右移至IS2，最終IS2曲線、LM2曲線及管制利率曲線i=i*在點2相交，總需求和收入水平從Y1增加到Y2。在貨幣擴張過程中，利率保持不變，所以貨幣供應量的增加不會引起利率下跌，資本也不會外流。央行維持了固定匯率的穩定，但沒有緩解資本投機。另一方面，由于國內市場貨幣供應量的增加，投資過熱，人民幣又面臨通貨膨脹的壓力。這就產生了人民幣的“二元難題”。

可以說，人民幣的二元難題因為貨幣政策和匯率政策的一體化造成的典型的米德沖突。一方面，外匯占款持續上升，央行很難通過政策工具進行沖銷，回購本幣以減少通貨膨脹的壓力；另一方面，貨幣政策和匯率政策一體化，因此以匯率調節外部均衡，以財政政策調整內部均衡的政策分配空間喪失，內外均衡難以同時達到