金融衍生品發展研究論文

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一、金融衍生品的特點

（一）交易所交易衍生產品的集中性

盡管發展迅速，交易所交易的金融衍生品仍然呈現高度的集中性，大部分種類的衍生品的交易都集中在少數幾個市場。比如，短期利率期貨最活躍的5個市場占據了整個市場交易的95%以上。股指期貨市場的集中度相對較低，但最活躍的5種合約所占份額也達到63%。

（二）衍生品市場發展和經濟基本面的不確定性息息相關

由于全球經濟不確定因素的增加，人們風險管理的需求使最近的衍生品交易大大增加。2002年第三季度交易所交易的衍生品激增14%，而前一季度增幅只有4%。場外交易方面，2002年上半年增加15%，而前一期的增幅為11%。

（三）指數衍生品和信用衍生品的發展引人注目

由于全球股市波動的進一步加劇，指數衍生品交易在2002年第三季的交易達到17.4萬億美元，上漲13%。因為指數產品的的低成本和高流動性，越來越多的機構投資者大量使用指數產品調整其權益頭寸。其中韓國的指數產品發展更為迅速，已經成為既美國之后的第二大指數衍生品市場。同樣，阿根廷的金融危機和安然破產事件也刺激了人們對信用衍生品的需求。英國銀行家協會（BBA）甚至估計到2004年末全球信用衍生品能夠超過5萬億美元。

二、國內的金融衍生品市場的發展狀況

如果從1981年恢復發行國庫券算起，我國的證券市場已經走過了20年。上海、深圳兩個交易所成立至今，也已有10余年的歷史?？傮w上看，我國證券市場發展十分迅速。但是，相比而言，國內衍生品市場的發展則經歷了較大的波折，相對滯后。今天，我們在國內交易所見到的可以交易的衍生品就是商品期貨。雖然，國債期貨等金融衍生品也曾在中國證券市場上出現過，但由于當時市場環境并不成熟，這些產品并沒有能夠繼續發展下去。

十年磨一劍，經過10年的風風雨雨，期貨市場的發展終于迎來了曙光。2001年，我國期貨市場扭轉了連續多年交易規模持續下滑的局面，實現了恢復性增長。中國期貨業協會的統計資料顯示，2001全年期貨市場成交合約1.2億手，成交金額突破3萬億元，分別比2000年增長120%和87%。最新統計資料顯示，2002年以來全國期貨市場交易繼續保持多品種競相活躍的局面，11月份交易量為1519.23萬手，交易金額為4901.49億元，同比分別增長0.37%和32.22%，環比分別增長62.85%和72.03%。1－11月份全國期貨市場交易規模已經達到去年全年的水平，其中交易量為1.2億手，交易金額為3.37萬億元，同比分別增長12.64%和25.40%。11月全國期貨市場月末持倉量為166.64萬手，環比增加4.68%。這表明，經過幾年較大力度的結構調整和規范整頓，期貨市場正逐步走向成熟。

我國證券市場雖然建立較晚，但經過十年多的發展，可以說走完了西方國家上百年的歷史。無論是在市場規模，參與者構成還是在整個國民經濟中發揮的作用，都已經達到了相當的程度。但是，我國證券市場仍然存在著諸多問題，很多是結構性的，比如市場的完全性、風險管理和資源配置的有效性，都與成熟的資本市場有較大的差距。

發展是事物內在的必然要求，中國證券市場也必須通過不斷的深化和完善，以適應日新月異的環境變化。特別是在中國已經加入WTO，即將與整個世界經濟接軌的大背景下，我國資本市場如果不進行根本性的結構調整，將很難適應經濟金融全球一體化所帶來的巨大挑戰。

從外部看，一方面，國際金融局勢的日益動蕩，發展金融衍生產品有利于提高中國經濟的抗風險能力。另一方面，大規模的國外風險資金進入國內，需要套期保值和投機套利工具，這種需求必然推動相應的金融衍生品品種的開發與交易。從內部看，一方面，中國作為新興市場，系統風險較大，需要推出金融衍生品種分散風險。另一方面，中國加入WTO后，市場競爭更趨激烈，要求有健全的市場體系，完善的風險防范和控制機制，需要各種類型的保值工具。這對于增強市場流動性，培育機構投資者等都大有好處。

三、金融衍生品的發展需求

（一）股指期貨的需求與可行性

在中國股市飛速發展的同時，監管部門為了防范和控制風險，為規范市場做了大量切實的工作。尤其在控制價格波動風險、增強市場透明度、發展機構投資者等方面，應該說成效是明顯的。但是，由于中國市場的結構性問題，更由于上市公司本身在公司治理和建立現代企業制度方面存在的問題，使進一步的規范和發展市場的工作遭遇比較嚴重的困難。

事實上，根據我們近期所做的經驗實證研究，發現通過設立漲停跌板交易制度，ST、PT制度、定期公布基金重倉股和大力發展機構投資者，中國股市的價格波動性風險已經明顯降低。我們測算的結果顯示，中國股市的總體風險目前已經與海外成熟市場大體相當，并且有進一步改善的趨勢。但是中國股市的系統性風險所占的比重遠高于海外成熟市場。而且，中國市場的股票沒有形成層次結構，從市場表現看也沒有形成真正的藍籌股群體。這些正說明股市未能科學正確地反映上市企業的市場價值，股票價格波動的原因主要來自炒作信息，而非源自對企業價值預期的變化。

（二）國債期貨的需求與可行性

在目前世界上所有的金融衍生品交易中，無論是場內還是場外交易，利率衍生品是份額是絕對最大的。利率衍生品主要表現為國債期貨與期權。

在中國，國債市場的快速發展為國民經濟發展做出了突出貢獻。一方面，國債市場的進一步發展需要金融市場的創新。另一方面，市場的發展也為金融衍生品特別是利率衍生品在中國的開發與運用提供了現實基礎。2002年累計發行國債6061.3億元，創出了新中國國債發行規模之最。上半年銀行間債券市場現券和回購交易總量為45808.36億元，其中，現券結算總量達2374.51億，比前五年現券成交總和還多749.33億元。交易所市場這種狀況也非常明顯，2002年至11月全年交易總額達到27609.80億元，其中現貨6983.21億元。同期股市交易總金額為26255.76億元。

（三）在中國發展信用衍生品的探索

全球意義上來講，信用衍生工具的出現與發展，帶來的最為深刻地影響之一是對兩大類金融機構機構投資者和商業銀行的影響。它使得機構投資者開始將信用風險資產作為一項分離的獨立資產考慮，并將它放入整個資產組合中進行分析和資源優化配置；同時信用衍生工具使得信用風險可以在交易對手間有效地進行交易，而使對沖或承擔信用風險變得相對容易，它的出現和應用為信用風險市場提供了隔離、分解和轉移信用風險的機制，使得商業銀行不再是唯一的信用創造者和承擔者。通俗地說，商業銀行可以通過信用衍生品交易將自己不愿意承擔的部分違約風險“賣掉”。

八十年代資產證券化的潮流席卷全球，百分之九十以上的銀行信貸資產都可以通過證券化出售，使商業銀行的服務功能發生很大的變化。由此產生了商業銀行的“恐龍”假說，認為商業銀行將像恐龍般消失。因為如果銀行在發放貸款后。轉手就以證券化方式賣掉。商業銀行就變得不再是存貸款機構，實際上在向投資銀行轉變。“恐龍”假說在國內學界的反映就是“資本市場中心論”，即認為資本市場是新興的，而銀行業是衰落的。信用衍生品市場在90年代中后期的發展，動搖了這一假說的基礎。商業銀行通過信用衍生品交易把自己不愿意承受的風險轉移出去，但仍然可以保持信貸資產持有到期。因而銀行維護住了作為存貸款機構的基本功能。前美國金融學會主席愛倫（F.Alan）有一個重要的觀點，他認為，對于那些比較穩定，即風險比較小的企業，是適合采用銀行融資方式的；而對于那些創新性強，從而風險大的企業，則比較適合資本市場融資。這一觀點對于發展中國家金融系統的發展來說，是非常有價值的。在發展中國家的新興市場，尤其是以制造業為經濟主業的國家，銀行業應該還是金融體系的主體。當然，對于中國這樣一個最大的發展中國家來說，金融體系究竟應該如何發展，還是需要仔細研究的課題。

四、結論

金融衍生品20多年的發展表明，作為重要的風險管理工具，它不僅僅幫助單個經濟實體控制了風險，同時也通過在全社會范圍內更有效的配置風險和經濟資源，提供信息，增進了社會福利。我們相信，在發展中的中國，金融衍生品將會發揮更大的作用。

就在中國發展金融衍生品市場的可行性而言，我們認為開放股指期貨和國債期貨的條件已經基本成熟，應進入試點階段。同時就銀行業場外市場而言，建議積極探索開發信用衍生品。在利率衍生品方面，還可考慮同時在場外市場進行遠期利率交易的試點。至于期權與互換類產品，技術上相對比較復雜，但現在應該開始進行研究準備，尤其是股指期權，在股指期貨交易成功后，應考慮盡快推出。其他品種的金融衍生品，在基本的金融衍生品市場得到發展后，將會自然地放到議事日程上來。

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[論文關鍵詞]金融衍生品特點發展探索

[論文摘要]本文從金融衍生品的特點入手，介紹了國內金融衍生品的發展狀況，分析了股指期貨的需求與可行性，國債期貨的需求與可行性，最后對在中國發展信用衍生品進行了探索。