股票期權激勵分析論文

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【摘要】股權分置改革完成后，股票期權是上市公司進行激勵機制創新的一種重要手段。因此，正確認識與發展股票期權的激勵作用、環境條件與注意問題，對監管者與企業來說都很重要。

股票期權（ExecutiveStockOption，以下簡稱ESO）是由企業所有者向經營者及其他關鍵人員進行激勵的一種薪酬制度。通常做法是企業根據股票期權計劃的規定，給予高級管理人員在某一規定的期限內（一般為5～10年），按約定的價格（通常是該權利被授予時的價格）購買本企業一定數量股票的權利。這種權利不能轉讓，但所購股票可以在市場上出售。股票期權是實現長期有效激勵的可行方式。

一、實施股票期權的理論來源

股票期權本質上是一種金融衍生工具，就是讓經營者擁有一定的剩余索取權并承擔相應的風險。經濟學對股票期權的解釋主要有人力資本產權理論與理論。

（一）人力資本理論

20世紀50年代，美國一些經濟學家在解釋經濟增長時發現，在考慮物質增長與勞動力增長后，仍有很大一部分經濟增長無法解釋，美國經濟學家舒爾茨、貝克爾等人把這無法解釋的部分歸功于人力資本，創立了人力資本理論。他們指出：人力資本形態是凝結在人體中的能夠使價值迅速增值的知識、體力和價值的總和。人力資本的投資收益率要高于物質資本的投資收益率，人會對投資收益率的差異作出不同的反應，選擇自己經濟行為的結果就會使社會經濟增長形成差異，人力資本對經濟增長具有重要的推動作用。舒爾茨、貝克爾也因此獲得了諾貝爾經濟學獎。隨著20世紀90年代以來知識經濟的興起，經濟全球化、經濟知識化以及企業間競爭的不斷加劇，企業家人力資本要素在企業經營的各種契約要素中的重要性日益突出，傳統的股東享有公司“剩余索取權”、管理者享有“經營管理權”的格局開始動搖，人力資本的回報形式逐漸開始從“管理權”向“剩余索取權”轉變。股票期權激勵制度正是在企業框架下讓人力資本享有企業部分剩余索取權的制度安排。

（二）委托——理論、契約理論

所謂委托——關系，就是指人受委托人委托，在委托人的授權范圍內代表委托人利益從事社會經濟活動的行為。在現實的市場條件下，人的決策行為是受其自身利益影響的，委托人與人追求的目標經常是不一致的。人（經理人）利用其信息的相對優勢可能會逃避監督，偏離委托人（股東）“財富最大化”的目標，轉而追求其自身人力資本的增值和個人利益的最大化，從而產生“道德風險”和“逆向選擇”問題。所以，委托人試圖對人的任何一個決策都進行完全的監督在實踐中是不可能的。契約經濟學家認為，克服和防止人道德風險及短期化行為的關鍵在于委托人必須設計有效的激勵和約束機制，減少委托人與人之間的利益沖突，將管理層的個人利益與廣大股東的利益統一起來，從而使股東價值成為管理層的決策行為準則。股票期權制度通過讓經營者成為未來的股東，賦予其剩余索取權，在一定程度上使經營者的目標與所有者的目標盡可能地達到內在的一致性，能較好地減少經營者的機會主義行為和所有者對其監督的成本，進而可以有效地降低公司的成本。

二、股票期權激勵作用的體現

（一）股票期權減少了管理層的短期行為，是長期性的激勵機制

ESO以公司股份長期升值所產生的差價作為對經理人員人力資本的補償，是對經理人員未來業績的獎勵。長期動態獎勵延期實現，弱化了普遍存在的經理人只重眼前利益的短期化行為，是一種長期的激勵機制。實施ESO可以形成風險與利益的對稱，克服經理人的短視心理，鼓勵經理人敢于承擔必要的風險，提高公司未來價值，注重股東價值。

（二）資本市場的有效性越高，市場化的評價機制越有效

從股價評價業績的角度而言，資本市場越有效，股價作為公司價值的信號越準確。非理性的股票價格難以衡量經理層的業績，上市公司的管理層可以通過各種手段來操縱股價，操縱的目的是為了獲得無業績支撐的非正常收益。由于中國資本市場的有效性偏低與檸檬市場的存在，從短期來看，股票價格與公司業績大量地存在背離。從長期來看，股票價格與公司業績基本一致，ESO實際是一個長期的合約，由于期權是逐步授予的，因此管理層的預期收益實際上是各個行權期的預期收益之和。股票期權隱含的是公司的長期業績，企業支付給經理人的是從未來股價上漲中分享資本利得的權利。經理實施期權收入是在市場中實現的，這種來自市場的長期評價結果，能夠比較客觀地反映出經理人的業績水平。

（三）優化人力資源，體現了人力資本的產權價值

股票期權保證了有才能的高層管理人員、技術人員、業務骨干通過市場評價獲得相應的回報，同時也可為將來吸納人才留下激勵空間，為公司人力資源結構的優化創造條件。對于企業經營者來說，其人力資本是一種稀缺性資源，傳統薪酬制度不能體現這一稀缺性資源的產權價值。而企業經營者在客觀上有成為企業所有者的要求，股票期權制度能夠較好地解決這一問題。因此，股票期權制度體現了人力資本的產權價值。

（四）激勵幅度大而無須大量現金支出

在股票期權制度下，企業授予管理人員的僅僅是一個期權，是不確定的預期收入。它的價值只有在管理人員經過努力，使公司經營業績上升和股票市價上漲后才能真正體現出來。這種收入是在市場中實現的，公司始終沒有現金流出。

（五）行權時間靈活性的選擇機制

為了防止內幕交易的產生，有關規定將行權時間與出售股票的時機設置在窗口期。在此期限內，持有期權的人員可以自由選擇行權與出售股票的時間，ESO對經理人來說是一種權利而非義務，同時體現靈活的選擇機制。

（六）形成利益共同體，降低企業所有者的成本

通過股票期權，將管理人員的所得與公司長期發展的不確定性聯系起來，從而激發管理人員的競爭意識和創造性，有可能將成本降到盡可能低的水平。在經濟學界看來，這是解決公司所有者與經營者委托問題的一種理想制度，它是實現這兩個利益對立體“雙贏”的最佳途徑。

三、國內實施股票期權的有利環境條件

股票期權引入我國只有幾年的時間，從1999年開始初步引入并試點，目前尚處于起步發展階段。

（一）相應的法律框架及規范意見體系初步建立

2005年，我國已頒布實施新的《公司法》，為我國股票期權制度提供了初步的法律框架。新《公司法》第143條規定，股份有限公司可出于將股份獎勵給本公司職工的目的收購（即回購）本公司的股份，但不能超過已經發行股份的5％，用于收購的資金應當從公司的稅后利潤中支出。同時，所收購的股份應當在一年內轉讓給職工。這一規定解決了實施股票期權的股票來源問題。

2005年11月，中國證監會的“關于就《上市公司股權激勵規范意見》（試行）公開征求意見的通知”（下文簡稱《規范意見》），對上市公司實施股權激勵進行了明確的規范，指出根據《關于上市公司股權分置改革的指導意見》，完成股權分置改革的上市公司可以實施管理層股權激勵。推動上市公司建立股權激勵機制，同時對股權激勵的實施程序和信息披露予以規范?！兑幏兑庖姟芬源龠M和規范上市公司股權激勵機制的發展為目的，以股票和股票期權為股權激勵的主要方式，從實施程序和信息披露角度予以規范。

1．在股票來源方面，《規范意見》明確了公開發行時預留股份、向高管人員發行股份和回購本公司股份三種方式。在股票數量方面，參考了國際上的一些通行做法，規定上市公司全部有效的股權激勵計劃所涉及的股票總數不得超過已發行股本總額的10%。其中個人獲授部分原則上不得超過股本總額的1%，超過1%的需要獲得股東大會特別批準。2．對董事和高級管理人員的業績條件作了強制性的規定。在時間方面，《規范意見》也對董事和高級管理人員所獲授的股票規定了禁售期，要求在本屆任職期內和離職后一個完整的會計年度內不得轉讓，以鼓勵董事和高級管理人員長期持股，將個人收益與公司業績掛鉤，克服任職期內的短期行為。

3．股票期權的行權價格以股權激勵計劃草案摘要公布前30個交易日的平均市價與公布前一日的市價孰高原則確定，以避免股價操縱。為了避免激勵對象有短期套現行為，《規范意見》要求權利授予日與可行權日之間應保證至少1年的等待期。

4．考慮到激勵對象，尤其是高管人員屬于公司內幕信息知情人，易出現內幕交易和操縱股價的行為?！兑幏兑庖姟芬远ㄆ趫蟾娴墓己椭卮笫录呐稙闀r點，設立了行權窗口期，激勵對象只有在窗口期內才能行權。

5．為了增加透明度，保障廣大中小股東的知情權，《規范意見》規定了嚴格的信息披露制度，不僅要求上市公司在董事會、股東大會形成決議后及時披露，還要求在定期報告中詳細披露報告期內股權激勵計劃的實施情況。

（二）股權分置改革提高了證券市場的有效性

證券市場發展的最終目標是造就一個規范化的、高效率的、充滿競爭的市場。只有市場有效，信息在價格中得到充分反映，才能實現資本的有效配置和最優化。然而，我國證券市場的有效性差，主要表現為：市場信息有效性差和投機性強導致股價嚴重偏離公司業績，使證券市場的價格發現功能失靈，進而使其喪失了對經營者的評價和激勵約束作用。股價嚴重偏離公司業績，一方面使投資者無法從公司股價來判斷公司經營狀況和評價經營者的能力及努力程度，造成股價的信號傳遞功能失靈；另一方面使上市公司實行股票期權制缺乏市場運行基礎。造成我國證券市場有效性差的主要原因一是上市公司信息披露不規范，還存在大量不充分披露、虛假披露和利用內幕信息交易的現象；二是內幕交易嚴重，甚至與上市公司聯手操縱股價；三是上市公司股權結構不合理，股權分置，國有股和法人股占控股地位且不能流通，使證券市場的收購兼并功能失靈。

中國股權分置改革已進行了一年，股權分置普遍被認為是影響我國資本市場發展的頭號難題。通過股權分置改革解決全流通問題，改善資本結構，完善信息披露，可使證券市場的有效性大大提高，為股票期權的實施解決了根本的、體制性障礙。

（三）新會計準則的實施明確了股票期權的會計處理

關于股票期權的會計處理，有兩個問題最為關鍵：一是期權費用是否計入成本并從公司利潤中提??；二是期權費用如果作為成本應何時入賬以及如何入賬。安然事件以前，美國的會計制度規定，可以將股票期權費作為薪酬費用列為經營成本，也可以不將其列為經營成本，公司有權自主決定。為增加利潤，長期以來大多數公司一般都不將股票期權費計入經營成本；安然事件后，管理機構和投資者越來越強烈地要求公司將股票期權費計入成本。因為根據美聯儲官員的調查，1995—2000年標準普爾500家企業收益的年增長率中有2.5％是由于未將股票期權費用化而虛增的。APB第25號意見書和FASB第123號公告都主張股票期權應按一定的期權定價方式計入費用。

新準則“以股份為基礎的支付”規定按公允價值法進行確認和計量。以“公允價值法”衡量股票期權價值或確定酬勞成本時，在授予日按照公允價值進行計量取得的服務，計入長期待攤費用，同時增加權益與負債；在等待期，在可行權日之前的每個資產負債表日對權益與負債按公允價值計量，公允價值的變動計入損益，長期待攤費用分期攤銷；在授予日考慮如下因素：股票期權授予日的股票市價、股票價格的波動幅度、距股票期權行權日的時間、行權價格和股票期權有效期內無風險利率等。股票價格反映的是市場對企業利潤的預期，由于期權價值與企業的經營業績和股票價格波動的幅度正相關，企業利潤高必然會推高股票價格。為減少實施股票期權計劃產生的負面影響，避免企業虛增利潤從而造成股市泡沫，美國會計準則委員會鼓勵企業采用“公允價值法”，我國也采取了期權費用入成本的做法，意義在于看漲期權必然使企業每期分攤費用，可以部分抵銷實施股票期權后公司為推高股價而有意操縱利潤的可能性，增加股票市場價格透明度與有效性。新準則股票期權會計處理的目的也是為提高證券市場有效性，與股權分置改革可謂異曲同工。

我國基本具備了一些推行股票期權制度的條件，已經頒布實行規范公司制度所必需的新《公司法》、《證券法》、《稅法》、會計準則等法規，為我國引入股票期權制度提供了法律框架。股權分置改革即將全面完成，股票期權的春天已經到來。

四、實施股票期權應注意的問題

盡管股票期權作為公認的、行之有效的激勵機制在西方國家尤其是美國得到了廣泛的實施，但它的負面影響也受到了越來越多的批評。

（一）股票期權激勵效果與企業經營績效并非完全正相關

經濟學界對股票期權激勵效果的認識從一開始就存在較大的分歧。盡管股票期權可以提供優于其他報酬方案的激勵，但調查發現經理層只持有企業很少一部分股票，他們的經營表現與個人所得之間的相關性較低。

（二）不可避免地帶來經營者的道德風險

股票期權制度設計的創意之一在于將企業提供的內部激勵外部化與市場化，即激勵的大小決定于公司股票市場價格的高低。在一個有效性較強的證券市場，其市場評價通常比內部評價更加客觀與公正。但市場的有效性受到諸多因素的影響，經營者為了個人私利而不顧企業長期利益、采取短期財務處理及虛假信息披露等違規手段操縱二級市場價格，導致股票價格嚴重失真，這就形成了經營者道德風險。

（三）股票期權使收入差距急劇加大

企業的高級管理人個人收入增長過快，與企業內部其他人員的差距迅速地擴大。

（四）會計造假的收益上升

當股票期權成為經理人報酬的主要來源時，經理人自然更為關注公司的股價；當公司股價主要受利潤影響時，經理人當然有動力操縱利潤，企業利潤增加，公司股價提高，執行期權才有利可圖，否則期權就只是“天上月亮”。美國納斯達克上世紀90年代的火爆與近幾年的飛流直下以及安然、世通的倒下都與美國股票期權制度下的經理人造假動力強勁不無關系。

股票期權既有優點也有不足，目前我國股票期權制度正處于起步和試行階段，而且試點中做法的差別也很大。對于監管者而言，應當在充分借鑒國外通行做法的同時，揚長避短。強化股票期權的信息披露，股票期權及其執行情況如何，對于會計信息使用者來說非常重要。目前，我國國內及海外的部分上市公司已實行了股票期權制度，由于實行股票期權制度直接影響企業的損益和股東權益，因此其信息在財務報表上的披露以及如何披露就顯得尤為重要。實施股票期權在一定程度上容易使期權持有人產生逐利偏好，導致企業利潤失真，因此特別要防止利用股票期權操縱會計信息、對實施股票期權的公司著重進行審計監督。要使股票期權激勵制度真正有效，不僅要對股票期權制度進行科學的設計，還要真正落實各機構的職責，特別是監督機構對經營者監督的職責。建立防止操縱股價的法律制度，規定以任何方式操縱股價都屬于犯罪行為。對于企業而言，充分認識實施股票期權的機遇與有利條件，改善自身的激勵環境，創造穩定、可持續發展的動力機制顯得尤為重要。

對于監管者與企業來說，應辯證地看待股票期權制度，不能因噎廢食，要一手抓激勵，一手抓約束，使股票期權的魅力真正地、健康地展現出來。