國際資本流動新趨勢與中國資本市場發展

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國際資本流動新趨勢

在經濟全球化加速過程中，國際資本流動出現了一些新的特點：一是短期投機性資本活躍，資本流動的速度加快，流動周期縮短；二是高技術資本剩余增加，跨國公司資本向外擴張的要求增加；三是資本流入的技術用途（對傳統產業技術改造和對新興產業投資）增加，也就是技術資本投資擴張加快；四是在FDI（外商直接投資）流入中，并購資本流入份額增加，股權投資規模擴大，但在前期快速增長后會面臨短期調整；五是流入發達國家的資本有所減少，更多國際資本正在加快流向發展中國家（包括中國、俄羅斯、印度和越南等）和地區；六是從區域分布上看，國際資本流入亞洲地區的數量正在逐漸增加，主要是那些市場容量和潛在需求比較大的經濟體；七是在發達國家中，資本流入歐、日的速度正在加快，而流入美國的速度正在降低，美國經濟可能會因資本流入減少而放慢增長。這個變化趨勢還剛剛開始。

總體上，國際資本流動對世界經濟增長的貢獻愈益增大，這主要是受經濟全球化的影響。從長期看，隨著經濟全球化的深入，國際資本流動對世界經濟增長的貢獻率將進一步提高。但在世界經濟特別是美國經濟出現了持續10年的高速增長后，國際資本流動正在進入一定程度的調整，投資商放出資本進行投資更為謹慎。在世界經濟的調整過程中，國際資本流動的總量增長可能會進入一個波動幅度不大的調整。但是，從國際資本流動的結構變化看，未來幾年國際資本有可能增加對發展中經濟和發展中地區流動，特別是向那些正在采取較大開放政策措施的國家和地區流動。因此從總體上看，今后國際資本流動對發展中經濟更為有利。

美國市場的魅力正在下降

在全球經濟調整過程中，美國資本市場正在逐漸失去它先前有過的魅力。去年前10個月的全球合并、收購交易總額比上年同期減少54%，12月份以來，全球并購資本流入進一步減少。今年第一季度，全球公司并購為2480億美元，下降45%，為1995年第二季度以來最低。2000年美國并購資本流入創歷史紀錄，達2170億美元，這滿足了美國經濟高速增長的資金需要。后來，美國并購資本流入減少。去年前三季度，美國并購資本流入減少到100億美元，目前并購資本流入下降現象更為明顯。安然垮臺，安達信危機，使不少想并購的公司的頭腦開始保持冷靜，在美國的并購行為趨于謹慎，最近的并購活動明顯減少。

不僅實體投資是這樣，而且投機性資本的流動也是這樣。根據瑞銀華寶的數據，美國股市在今年3月的第一周出現了7周中最大的資產凈流出，而歐洲大陸出現了一年中的最大的凈流入。到3月8日的兩周中，流入到亞洲股市的美資總額達到5.38億美元。從今年2月6日以來，日股升幅達28%。盡管我們對日股升幅期望并不是很高，但是，國際資本流入美國經濟體的份額下降，流向非美經濟體的份額提高，出現新的“景氣交叉”現象。

國際資本流向美國經濟體減少，流向非美經濟體增加，其重要原因：一是“9·11事件”，美國生產、生活安全面臨威脅，居民信心受到打擊，信心恢復需要一個較長的時期；二是誠信危機，能源巨頭安然的崩潰使美國的會計、監管行為的誠信受到懷疑，整個信用體系的根基在動搖；三是執行多年的強勢美元政策效應下降，美國投資市場的相對優勢面臨挑戰，逐利性資本對美國的投資更為謹慎；四是美國IT產業和股市泡沫破滅后，需要時間調整和恢復，而且中國、印度IT產業的奮起直追對美國是個巨大壓力；五是新保護主義抬頭，布什的鋼材高關稅政策會使美國的自由貿易和競爭工業體系受到沖擊，美國的關稅壁壘會導致美資外流；六是日、歐前期的結構和政策調整，為今后吸引國際資本流入創造了一定的條件，現在這兩個經濟體的復蘇（或“停止下滑”）跡象開始顯現；七是一些轉型國家（俄羅斯、越南等）實行進一步擴大開放的政策，體制和市場的開放吸引國際資本流入，這會導致這些國家的外資投資增長加快。

從總體上看，全球經濟正在發生著一種前所未有的變化，表現出一些與古典經濟不同的新特征。這個新變化和特征表現為景氣交叉。就是說，不同國家、不同地區、不同產業、不同企業之間的景氣變化不再是古典式同步振蕩，而表現為交叉性或結構性變化趨勢，有的在上升，有的在調整，有的在下降。這種景氣交叉，在國家經濟體之間表現為美國經濟體和非美經濟體之間的升降交叉。

最近兩個月，國內外不少學者對全球經濟信心大增。實際上，如果從中周期趨勢看，特別是統觀全球經濟資源配置的最新趨勢，結論是：美國經濟體正進入本輪中周期的“最后繁榮”，接著而來的將是一個時間較長的低速調整；甚至是一個要比“雙谷衰退”更令人沮喪的調整；而非美經濟體卻有可能在美國經濟體衰退時獲得發展的機會，進入一個相對繁榮期！

如果美國企業盈利預期不能改變，并且有越來越多的大公司（包括500強中的一些老牌集團公司）出現虧損或只有微利，以IT產業為主體的勞動生產率從目前的2.2%左右下降到1995年以前的1.5%以下，以及以低利率刺激的房地產“最后繁榮”的持續時間縮短，美國投資市場的魅力就會進一步下降。在投資市場走向疲軟后，美國經濟的復蘇或復蘇后的持續增長就會面臨新的挑戰。

國際資本流動新趨勢與中國資本市場發展

所以，國際著名的投資商提出了增加對發展中經濟投資（包括實體投資和證券投資）的建議。摩根士丹利今年一直在建議投資者減少對美國股市的投資，買進歐洲股票；不久前，美林也建議全球投資者增持新興市場股指的成分股，并對美股持中性態度。這些投資商的建議正在影響國際資本市場的變化，非美經濟體的政策調整正在激活非美經濟體市場。比如，日本金融廳2月20日首次透露準備打擊賣空交易；日本政府在2月26日突然決定控制股市中的賣空活動，此舉因其投資者特別是外國投資者大舉買進日股；3月31日，日本財政年度到期之前有大量資金回流日本市場，對日元和日股都是刺激。最近，亞、歐兩大非美經濟體的政策正在發生有利于資本市場發展的調整，這是一個重要的設法擺脫對美國經濟依賴的征兆。中國經濟應盡早采取措施逐漸擺脫對美國經濟的過度依賴！

中國資本市場發展面臨新機遇

美國經濟體的發展速度放慢，國際資本逐漸從美國經濟體分流到非美經濟體，對非美經濟體特別是對亞歐經濟是一個機遇，對中國經濟和資本市場的發展也許會產生積極的影響。因為“入世”后的中國經濟充滿活力，投資和貿易環境快速改善，投資回報率明顯高于一些發達國家，甚至高于美國，這會促使越來越多的投資商到這個地方來投資、做貿易。最近兩年外商直接投資增長加速，充分說明外商看好中國這個市場。當然由于我們的資本市場開放度還不高，這個積極影響還只能是間接的，只能發生在某些重要的領域。一是直接影響B股市場，因為目前這個市場雖然微小，但是是開放的，容易直接進入，B股市場應可成為中國資本市場開放的試驗地；二是刺激外資對國內企業特別是上市公司的并購行為，中國的國際并購資本流入增加，各類企業的并購、整合會掀起一個浪潮；三是推動國內券商國際化，通過國際資本入股投資使國內券商規模擴大，融資能力提高，經營改善，形成資本國際化和證券化互動；四是推動外資逐步進入金融領域，包括逐步為貨幣市場開放創造條件，努力實現貨幣市場與資本市場的有機聯系和互動。

如何利用美國經濟體和非美經濟體的“景氣交叉”機遇，加快發展資本、貨幣市場，促進國民經濟持續、快速增長，是我國宏觀經濟政策特別是貨幣金融政策要考慮的問題。這里，最重要的是對需求政策的操作進行兩方面的調整。一方面，在千方百計擴大對美的出口同時，應以主動性、進攻性開放精神，加快對非美經濟體的開放步伐，通過落實多元化開放戰略，逐漸減少對美國經濟體的出口依賴，尤其要考慮擴大對歐、俄和其他非美經濟體的開放政策支持。另一方面，適當調整擴大內需政策的結構，在充分運用世界貿易組織的“綠箱”規則，通過財政、金融手段大力改善農業生產基礎設施和投資環境，支持農業的改造和發展，為農民創造更多的就業機會，增加農民收入。

在投資需求方面，今年應進一步改善民間投資和直接金融投資的環境，其中重要的是，通過迅速建立一個立足于發展的資本市場管理框架，改善資本市場發展環境，促進全社會投資增長。近期的資本市場管理政策導向，可考慮以下幾點：一是總的宏觀經濟政策逐漸注意資本市場的動態，既要講規范，又要講發展，而且更重要的是發展，使資本市場的發展實現“穩中求進”；二是貨幣政策支持資本市場發展，除了減息引導儲蓄分流到股市外，還有通過允許機構投資者的正常融資進入股市，包括質押、二級市場全額配售新股等，在活躍二級市場同時加快資本市場的資金流動，為提高貨幣政策有效性形成直接金融的基礎；三是財政政策對股市的支持，包括降低印花稅，對一些直接沖擊資本市場的措施（如國有股減持、開設創業板等）應當慎重行動，首要任務是從法律約束、過程監管、市場環境上準備條件，以免市場過大波動造成經濟和社會不穩定；四是發展機構投資者，除了國有控股的證券公司外，還可考慮銀行混業經營中增加對證券業發展的支持，以及發展包括B股證券投資基金和中外合作基金在內的基金體系等。

搞活資本市場，在資本市場和國民經濟發展之間建立互動機制，不僅是一項短期金融政策，而且是一項戰略性宏觀政策，因為今后中國經濟的發展應當逐步減少對美國的依賴，就需要通過發展資本市場來吸引外資，特別是吸引外國并購資本和投機資本，通過吸引這些國際資本來增加國內實體經濟的資本供給，為實體經濟的穩定增長打下一個良好的金融基礎。