漫談管理層激勵與國有資本銷售效益

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[摘要]國家憑借所有者身份對國有企業資本收益實施收繳是履行其責任的方式之一。在對資本收益進行收繳過程中如何處理好收繳比例、怎樣對管理層進行有效的激勵與約束等是政府比較關注的熱點。采用實證分析法。從對國有企業管理層激勵的影響因素出發。探究了國有資本收益收繳與管理層激勵之間的內在聯系，進而提出完善資本收益管理的對策建議。

[關鍵詞]管理層激勵；國有資本收益；業績考核

目前，國有企業資本經營收益收繳工作正在進行，各地方政府紛紛制定相關規定、出臺有關國有資本收益管理的辦法。在國有資本收益收繳管理工作中，國有企業分紅比例的確定引起了廣泛的關注。而分紅比例確定以后，如何在分紅比例既定的前提下，進一步擴大國有資本經營收益分紅金額，則完全依賴于國有資本經營收益分配基數的擴大，因此，對其影響因素的分析正是文本研究的出發點。鑒于國有企業中管理層有別于一般上市公司的特殊作用，本文在對國有資本經營收益影響因素進行分析的過程中，主要以國有企業管理層激勵作為切入點，分析管理層激勵與國有資本收益實現及收益管理的內在聯系，進而針對研究結論提出相關對策。

一、樣本選擇

本文所選取的樣本是在上海證券交易所和深圳證券交易所上市的A股國有上市公司2003年至2005年3年的面板數據。

為了保證數據的有效性，本文以1999年12月31日前上市發行A股的公司為原始樣本，按以下原則進行樣本篩選：(1)剔除金融類企業；(2)剔除2006年年報披露前退市的上市公司；(3)剔除個別未披露2005年年報的上市公司；(4)為避免異常值的影響，從剩余樣本中剔除2000年到2005年6年中被sT、P，r以及’sT的T類公司，并進一步剔除6年T類公司的交集，即只要有一年被sT、PI’或者’sT則將其剔除，最終剩余公司數為641家，以此組成清潔樣本；(5)為保證研究中資本經營收益的國有屬性，在清潔樣本的基礎上選取第一大股東為國家股和國有法人股的467家上市公司作為最終的研究樣本。樣本數據均來自網上各公司披露的年報。信息來源：巨潮資訊網、中國上市公司資訊網、金融界等網站。

二、實證分析

(一)變量定義

PanelA：因變量

文中的因變量為國有資本經營收益?？紤]到資本成本是國有資本收益收繳的基礎，為了更準確地衡量國有資本經營收益，本文引入資本成本概念。理解資本成本可以分為兩個層次：第一個層次也是最根本的層次是要了解資本成本的實質乃是機會成本；第二個層次是要了解企業資本成本的高低取決于投資者對企業要求報酬率的高低，即站在企業理財的角度，資本成本是企業投資行為所必須達到的最低程度的報酬率水平?！煌顿Y者要求的必要報酬率各不相同，債權人要求的報酬率在稅前優先得到補償。因此，真正不同的是股東要求的報酬率，而凈資產收益率可以說是股東要求報酬率的最好解釋。

PanelB：自變量

文中的自變量為國有企業管理層激勵變量。由于我國上市公司年報準則僅要求披露現任董事、監事和高級管理人員的年度報酬總額(包括基本工資、各項獎金、福利、補貼、住房津貼及其他津貼等)，金額最高的前三名董事的報酬總額、金額最高的前三名高級管理人員的報酬總額，按公司的實際情況劃分的年度報酬數額區間以及各區間的人數，因此我們需要根據公司的具體披露情況得到總經理的年度報酬。具體而言，如果總經理年度報酬有具體數值時，直接采用，如果用閉區間表示，則取中位值；如果沒有單獨披露或者上不封頂，則適用“經理中總經理報酬最高”的原則，根據披露的前三名高管的報酬總額和年度報酬數額區間加以測算。為保證變量的正態性，我們對總經理報酬取對數進行運算。

高管層持股比例也是一個不可忽視的因素。同時，在分析中為了更清楚地分析高管層所持有股份與國有資本經營收益的關系，將高管層持有的股份分為流通的高管層股份和未流通的高管層股份，將二者分開分析。

Panelc：控制變量

除了上述自變量以外，影響國有資本

營收益的因素還有很多。債務可能通過財務杠桿對公司治理產生影響。公司總資產由于規模效應的影響可能對國有資本經營收益存在潛在影響。同時，不同行業控制權結構不同，在同一水平線上對不同行業進行評價缺乏客觀性。行業主要是根據中國證監會2001年4月的《上市公司行業分類指引》。由于國有上市公司集中于制造業，本文在制造業的門類和大類之間增設了輔助性類別，把行業總體分為20個類。其具體分類見表2。

另外，中國作為一個龐大的經濟體，在經濟增長上呈現較為明顯的區域增長不均衡格局，由于資源條件、市場結構、投資環境等多方面發展的差別，各省市在經濟發展上面臨不同的挑戰和機遇。根據公司所處地區把樣本分為東、中、西三個大的區域。

(二)實證分析

實證分析利用SPSS13.0對因變量與自變量進行擬合，并采用尺度回歸這一更為完善的分析方法，根據標準參數檢驗(F檢驗)來確定分析結果的顯著性。

根據本文變量設計，提出如下假設：

假設一：管理層薪酬與國有資本經營收益無相關關系。

林伯特和拉克爾(1993)在《公司業績及首席執行官報酬》一書中認為：對一個大型公司，由于規模效應，可以預期報酬同業績之間的關系不大；其次，使管理人員承擔過低的風險下限是很困難的，至少對大公司是這樣，因為當管理人員的報酬同業績高度相關時，公司價值即使是輕微的降低都將可能給他們帶來巨大的損失，從而導致風險過分規避。因此，如果風險上限被限制了，這意味著報酬同業績聯系不大；最后，是機制(如經理市場，接管市場)而非激勵契約將經理同股東的利益結合起來，而這些將減少報酬和公司價值變動高度相關的需要。

假設二：管理層持股比例與國有資本經營收益正相關。

公司所有權和經營權的分離，源于公司規模的擴大，而公司所有權與經營權的分離則意味著股東和經營者目標的不一致，由此產生了委托成本。為此，有必要采取一定的措施盡量減小股東和管理層之間的委托成本，而股票期權、股票所有權等方式是公司經常采取的方式，把管理層的福利和股東財富連接在一起，以協調各種私人和社會成本，從而促使管理層采取適當的行動。當管理層持有公司股份時，由于高級管理層經營目標是不斷追求自身價值最大化，他們持有企業的股票越多，他們的利益與公司總體利益的一致性越高，因此，他們會視企業為利益共同體，不斷努力促使利潤增加，提高資本經營收益，最終提高管理層自身福利。

假設三：資產負債率與國有資本經營收益正相關。

舉債相對其他融資方式，其資金成本是比較低

的，更有利于企業財務杠桿作用的發揮，同時，負債融資會給經營者造成一種壓力，在一定程度上能逼迫經營者努力工作，緩解經營者與所有者之間的沖突，有利于國有資本經營收益的提高。

假設四：規模與國有資本經營收益正相關。

規模越大，其集約化程度愈高，越能充分利用公司的各種資源，越有利于國有資本經營收益的提高。

表3和表4的回歸結果基本相同。管理層薪酬的回歸系數均通過了1％水平下的顯著性檢驗，說明公司國有資本經營收益與高管層薪酬顯著正相關。假設一不成立。1999年頒布的《中共中央關于國有企業改革和發展若干重大問題的決定》中，明確提出“建立和健全國有企業經營管理者的激勵和約柬機制，實行經營管理者收入與企業的經營績效掛鉤”。而十六大報告也指出，要“確立勞動、資本、技術和管理等生產要素按貢獻參與分配的原則，完善按勞分配為主體、多種分配方式并存的分配制度”，這一表述確立了勞動和管理按貢獻參與分配的原則。這些規定無疑將會增加企業管理者薪酬與國有企業國有資本經營收益之間的聯系。

同時，公司管理層固定待遇水平的高低，不但體現了公司日常管理工作的復雜性以及對該崗位任職人員素質(特別是對其專業化人力資本秉賦)的嚴格要求，而且也直接對應了公司的形象。另一方面，對于那些難以被監管的管理層行為來說，較高的固定薪金待遇有利于“養廉”，它在提高“人敗德行為”機會成本的同時，有利于增強管理層努力工作的積極性；同時這一做法也有利于使企業管理人員的薪酬與企業普通員工的工資分離開來，杜絕企業管理人員與工人聯合侵蝕企業出資者權益的動機，并且管理人員往往會選擇盡可能降低工資成本、各種物化成本及費用來討好股東。

高管層持有的流通股比例的回歸系數均通過了顯著性檢驗，而高管層持有的未流通股比例的回歸系數則未通過顯著性檢驗，但回歸系數均為正值，說明高管層持股與國有資本經營收益存在正相關關系，假設二成立。高管層持有公司一定數量的股份，公司利益與高管層利益在某種程度上產生了利益趨同效應，因此，公司高管層更有積極性去經營，以提高企業國有資本經營收益為途徑，更好的實現剩余索取權，獲取更多的剩余收益。但高管層持有的流通股比例對國有資本經營收益的影響較之其持有的未流通股比例對國有資本經營收益的影響要明顯。這可能與高管層持有的未流通股比例過低有一定關系。

資產負債率的回歸系數均通過了1％水平下的顯著性檢驗，即負債率水平越高國有資本經營收益越低，說明資產負債率與國有資本經營收益顯著負相關，假設三不成立。這一結論與國內許多學者所做的實證分析結果相符。高負債成為企業巨大的負擔，使企業陷入了舉新債還舊債的尷尬境地中。這些資產負債率高的企業其國有資本經營收益差一個很重要的原因可能是投資結構的不合理，所選擇投資項目投資回報率低，造成公司所借入的資金得不到充分利用，高額的財務費用就成了企業一項很大的經濟負擔，企業負擔加重，流動資金不足，再借款，致使企業進入一種惡性循環。并且，雖然我國的股份制銀行已經在整個金融體系中占有一席之地，但是大部分企業都是從國有商業銀行貸款，這樣國有企業與銀行之間就形成了一種特殊的銀企關系，即“兄弟關系”，使企業較少考慮資金的使用效率。

規模的回歸系數也通過了1％水平下的顯著性檢驗，表明規模越大的企業資本經營收益越高。證明假設四成立。規模大的企業更傾向于且有條件進行多角化經營和縱向一體化。多角化經營未必能提高企業的總體獲利水平，但能在一定程度上分散企業經營風險，均衡不同時期的利潤水平，給企業帶來更為穩定的收益。縱向一體化，可以通過交易內部化提高企業經營效率，從而有助于企業整體效益水平的提高，增加市場占有率。此外，規模較大還便于內部資金的有效調度。這些均有利于提高國有資本經營收益。

行業的回歸系數均通過了1％水平下的顯著性檢驗，說明國有資本經營收益受行業影響顯著。由于行業的發展程度不同，成長周期不同，資本運營狀況不同，等等，這些因素均可能使同樣的公司內部治理產生不同的國有資本經營收益。地區變量未通過顯著性檢驗。

三、穩健性測試

考慮到截面數據所得出的結論可能有失偏頗，因此，本文加大樣本量，充分發揮樣本越大越接近于總體且論證有力的特點，采用三年的混合數據對以上統計結果進行穩健性檢驗。檢驗結果見表5。

從表5的回歸結果可以看出，測試方程的擬合優度、F值均說明方程的整體擬合較好，且所建立的方程不存在多重共線性，方程具有嚴格的統計意義。

檢驗結果表明，各結論均進一步證明了分年度尺度回歸所得出的結論。

四、基本結論與建議

通過對管理層激勵相關變量與國有資本經營收益之間關系的尺度分析，得出以下結論：

1管理層薪酬與國有資本經營收益顯著正相關，管理層薪酬高低直接影響國有資本經營收益。

2管理層持股與國有資本經營收益正相關，其所持有流通股對國有資本經營收益的影響較之其所持有的未流通股的影響要明顯。

3規?？赡苡捎谝幠Ｐ挠绊憣匈Y本經營收益存在顯著正向影響，而企業資產負債率則可能由于財務費用造成企業負擔與國有資本經營收益顯著負相關。

4行業對國有資本經營收益有顯著影響，地區對國有資本經營收益影響不明顯。

針對上述結論，本文擬提出以下建議：

在全社會范圍內樹立國有企業經營收益管理觀念

要想建立適應市場經濟運行的國有資本經營收益管理體系，首先需要在全社會范圍內樹立國有企業經營收益管理觀念。我國國有企業對于國有資本使用而不需要上繳收益的觀念是一個歷史遺留問題。計劃經濟時期的統收統支，改革開放初期，國家在把企業推向市場的同時，也放棄了所有者應該獲得的資本回報權。