金融資產負債率范文

導語：如何才能寫好一篇金融資產負債率，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

關鍵詞：可供出售金融資產；公允價值變動；影響分析；信息利用

作者簡介：李全中(1959－　)，男，河南南陽人，經濟學學士，河南財經學院會計學院副教授，中國注冊會計師，主要從事財務管理與財務分析研究。

中圖分類號：F275　文獻標識碼：A　文章編號：1006－1096(2010)03－0083－04　收稿日期：2010－02－26

一、引言

2008年全球金融危機引起了國內外對公允價值計量順周期效應的關注，阿蘭等人(2008)認為盯市會計具有潛在的傳染效應并可能引發順周期效應；此次全球金融危機中遭受重創的花旗、美林、瑞銀、百士通等金融機構紛紛要求廢除或暫時停止采用公允價值會計；但在美國證券交易管理委員會(SEC)2008年12月30日提交的研究報告中認為公允價值會計準則在銀行倒閉潮中所發揮的作用微不足道，但同時也提出需要修改公允價值會計。國內學者也對公允價值計量屬性的缺陷、完善公允價值會計、改進會計監管以及公允價值變動對經營業績影響進行了大量研究，黃世忠(2009)指出公允價值會計假設市價代表企業資產的價值，但市價并不總能代表資產的價值，并指出公允價值會計在經濟蕭條時由于計提大量的減值損失，進一步引起恐慌，使得本已惡化的經濟雪上加霜，在經濟繁榮時由于確認較多的投資收益，使得已經過熱的經濟火上澆油；陸宇建等人(2007)指出由于交易價格本身的不確定性，要求上市公司報告有關公允價值的不’確定性信息就顯得尤為必要，例如應披露未來存續期間金融資產交易價格的最大值、最小值和平均值；齊東平(2009)指出證券監管者應根據公允價值計量對資產價格虛擬效應未雨綢繆，通過改善信息披露以及致力于完善公司治理結構，維護中國證券市場的穩定健康發展；王守海等人(2009)指出在微觀層面應加強計量誤差的信息披露，在宏觀層面應加強金融市場系統性風險的管理；關于完善公允價值計量信息披露的問題，蓋地等人(2009)指出由于缺乏客觀概率，根據概率來估計資產的價值反過來又會影響公允價值計量的公允性；關于公允價值計量對報表的影響，黃世忠(2007)認為公允價值計量將加劇經營業績波動不是絕對的，公允價值計量屬性通過多次而不是一次性反映收益，是緩和而不是加劇了經營業績的波動；但郭毓娟(2009)指出公允價值引人加大了企業利潤的波動性。此外，還有很多學者如夏成才等人(2007)、姜國華等人(2007)、李紅霞(2008)對公允價值的理論和運用進行了較多地研究。

目前對公允價值計量影響的研究多采用規范研究的方法，偏重于公允價值計量對業績的影響，旨在完善公允價值計量技術、加強政府監管。公允價值變動較為劇烈的是交易性金融資產和可供出售金融資產，由于交易性金融資產公允價值變動損益計人損益表。而可供出售金融資產公允價值變動損益不計入損益表，所以目前公允價值計量對經營業績影響的研究實際上主要是對交易性金融資產公允價值變動影響的研究。企業持有的可供出售金融資產公允價值變動損益直接計入所有者權益，而所有者權益的會計信息是衡量企業財務狀況、配置資產和負債的重要依據，也是計算經營業績指標的基礎；可供出售金融資產公允價值變動對中國上市公司財務狀況實際影響如何，如何正確利用可供出售金融資產公允價值變動的信息，是一個值得研究的問題。為此。本文以中國31家上市公司為樣本，主要對可供出售金融資產公允價值變動的影響進行分析，以幫助企業、投資者、債權人正確利用公允價值變動的會計信息。

二、樣本選擇的說明

在樣本選擇上，股東權益或每股凈資產反映了股東財富的賬面價值，其變化反映了現代企業財務目標的實現情況，同時不論何種金融資產公允價值變動都最終要影響股東權益總額或每股凈資產的變化。而且股東權益作為償還債務的保證，也是配置負債的依據，所以本文根據證券之星網站對2008年每股凈資產變動率的排名，選擇每股凈資產降低率在50％以上的上市公司，并在其中剔除了2007年以后上市的缺乏前后期對比資料的公司、由于每股凈資產基數較小稍微變動就會導致大幅變化的ST公司、單純由于轉送股使每股凈資產大幅降低但不具有現實意義的公司，將余下的31家上市公司作為樣本，通過對其分析，試圖了解可供出售金融資產公允價值變動對企業財務狀況、企業財務決策的影響情況。

通過對上述31家樣本公司的研究發現可供出售金融資產公允價值變動是影響2008年每股凈資產大幅降低的最集中的原因，在股市上漲時可供出售金融資產公允價值變動收益導致上市公司股東權益翻倍上升，并成為企業大幅舉債的依據，在股市下跌時可供出售金融資產公允價值變動損失導致股東權益又跌回谷底，此時部分上市公司資產、負債也被腰斬，另外一些不能相應壓縮負債的企業，負債的比重大幅上升，導致存在誘發財務危機的巨大風險，因而將可供出售金融資產公允價值變動所引起的報表數據總量時而涌向峰頂時而跌落谷底、報表數據結構時而負債率大幅下降繼而又劇烈上升的現象比喻為“報表地震”毫不為過。

三、可供出售金融資產公允價值變動對股東權益的影響分析

通過對所選樣本公司2008年年度報告的分析，這31家上市公司每股凈資產大幅降低的原因包括可供出售金融資產公允價值變動損失、轉送股以及金融資產投資以外其他各種原因引起的經營虧損等。為了了解可供出售金融資產公允價值變動的影響情況，將31家上市公司劃分為兩類，一類是由于或主要由于可供出售金融資產公允價值變動損失導致每股凈資產大幅降低的上市公司，另一類是由于其他各種原因導致每股凈資產大幅降低的上市公司(有關資料見表1和表2)。在表1和表2中，每股凈資產變動率是期末每股凈資產較期初每股凈資產的增減額與期初每股凈資產的百分比率，數據來自證券之星網站；每股凈資產變動原因是按照各因素影響的大小排列的。

根據上述資料可以看出：

1、可供出售金融資產公允價值變動是導致2008年上市公司每股凈資產大幅降低的主要原因。在選擇的每股凈資產降低率大于50％的31家上市公司中，有6家公司是純粹由于可供出售金融資產公允價值變動引起每股凈資產大幅降低，占31家公司總數的19％，可供出售金融資產公允價值變動作為主要因素之一導致每股凈資產大幅降低的上市公司有14家，占31家公司總數的45％。

2、可供出售金融資產公允價值變動導致的每股凈資產

大幅波動與資本市場的波動成同向變化。在2007年股市大漲時，持有可供出售金融資產的上市公司每股凈資產一般都大幅上升，在2008年股市大跌時，持有可供出售金融資產的上市公司每股凈資產一般都大幅降低。

3、影響2008年股東權益大幅降低的原因中，來自交易性金融資產的很少。只有用友軟件和東方航空存在交易性金融資產公允價值變動的影響，2008年東方航空交易性金融資產公允價值變動損失640093萬元，占其虧損額1258088萬元的51％；2008年用友軟件交易性金融資產公允價值變動損失7423萬元，遠低于可供出售金融資產公允價值變動損失的64058萬元。

四、可供出售金融資產公允價值變動對資產負債率的影響分析

根據證券之星網站的數據，將2008年由于可供出售金融資產公允價值變動導致每股凈資產大幅降低的上市公司的資產負債率有關資料整理如表3所示。

根據表3的資料可以看出：

1、可供出售金融資產公允價值變動導致資產負債率隨資本市場的波動而波動。在2007年股市上漲時，樣本中持有可供出售金融資產的14家公司中有10家資產負債率下降；2008年股市下跌時，除2家資產負債率不變外，其他12家公司資產負債率都表現為上升。

2、在2007年股市上漲時，可供出售金融資產公允價值變動收益成為增加配置負債的依據。在14家公司中有皖維高新、哈投股份、西水股份等3家公司資產負債率降低幅度較大，有7家公司資產負債率小幅下降，另外4家公司資產負債率還有所上升。即使資產負債率降低幅度較大的公司，其資產負債率降低幅度也仍然低于每股凈資產上升的幅度。以西水股份為例，如果當期負債不變，期末資產負債率應為11％[47／(47+53×6.88)]，實際期末資產負債率為21％。這說明可供出售金融資產公允價值變動增加的股東權益成為大幅增加負債依據。

3、在2008年在股市下跌時，大多數存在可供出售金融資產投資的上市公司不能相應減少負債，因而導致資產負債率大幅上升。一般認為資產負債率不能超過60％，2008年存在可供出售金融資產投資的14家公司中有9家資產負債率的提高超過10個百分點，有5家公司資產負債率超出了可以接受的范圍，其中南京高科資產負債率由47％提高到67％，廣電信息資產負債率由54％提高到68％，上海電力資產負債率由56％提高到75％，華銀電力資產負債率由70％提高到87％，可供出售金融資產公允價值變動導致的資本結構大幅變化，不亞于強烈地震對地質結構的影響。這說明在可供出售金融資產公允價值損失引起股東權益大幅減少的情況下，部分存在金融資產投資的上市公司不能相應地減少負債，從而導致存在發生財務危機的巨大風險。

4、可供出售金融資產公允價值變動導致了強烈的“報表地震”。以宇通客車為例，根據宇通客車2007年和2008年年度報告，2007年宇通客車可供出售金融資產公允價值變動收益使股東權益增加15億元，使股東權益由2006年末的14億元增到2007年末的29億元，2008年宇通客車可供出售金融資產公允價值變動損失使股東權益減少16億元，使得股東權益總額由年初的29億元減少到2008年末的17億元；負債總額由2006年末的23億元增到2007年末的52億元，再減少到2008年末的29億元；資產總額由2006年末的38億元增到2007年的81億元，再減少到2008年末的46億元?？晒┏鍪劢鹑谫Y產公允價值變動使得企業資產、負債、股東權益時而翻倍增長、時而被攔腰斬去，如同強烈地震對地表的再造一般。

五、可供出售金融資產公允價值變動的信息利用

海外成熟的資本市場股市運行一般較為穩定，而中國股市波動較大，可供出售金融資產公允價值變動對報表的震動更加劇烈，正確理解可供出售金融資產公允價值變動的信息并作出正確的決策，對于企業的財務風險控制、投資者本金的安全、乃至國家的經濟穩定具有重要意義。

1、把握資本市場未來的變動趨勢。公允價值變動的利得與損失具有未實現、不確定的性質，公允價值變動的利得能否最終實現，公允價值變動的損失是否最終一定發生，關鍵看資本市場未來的變動趨勢。對于公允價值變動利得而言，如果未來資本市場的牛市能夠得以保持，這種利得才有可能帶來現金流入，與這種利得增加的股東權益相匹配而增加的負債風險較??；反之，如果未來資本市場的牛市不能維持，這種利得可能是暫時的紙上富貴，根據這種利得增加的股東權益相應增加的負債，很可能導致企業發生財務危機。

2、把握公允價值變動綜合信息。會計報表上的可供出售金融資產公允價值變動利得與損失反映的是當期公允價值的變動情況，可供出售金融資產作為非流動資產，該項投資是成功的還是失敗的，使股東財富增加了還是減少了，不應只看一個會計期間，而應考慮各期公允價值變動的綜合信息。資本公積的會計報表附注中的其他資本公積的期末余額主要反映當前持有的可供出售金融資產公允價值變動的累計數，如果該余額為正值，即便本期可供出售金融資產公允價值變動為損失，也仍然表明當前持有的可供出售金融資產總體上是有收益的；相反，如果該余額為負值，即便本期可供出售金融資產公允價值變動存在利得，也仍然表明當前持有的可供出售金融資產總體上是虧損的。

3、注意剔除可供出售金融資產公允價值變動收益對資產負債率的影響。由于可供出售金融資產投資數額較大、品種單一，變現難度遠大于交易性金融資產，因此可供出售金融資產公允價值變動收益具有較大的不確定性，把由此而形成的股東權益作為償還債務的保證具有極大的風險，為此在計算資產負債率指標時應剔除可供出售金融資產公允價值變動收益的影響，以正確衡量財務風險。

六、結論

篇2

文／陳志斌(南京大學國際商學院,江蘇南京210093) 

［摘要］本文通過分析企業高負債的成因及影響,論述債權轉股權的意義及不足,探討金融資產管理公司股權的出路。 

［關鍵詞］債權轉股權;資產負債率;股權出路 

［中圖分類號］F830 91［文獻標識碼］B［文章編號］1004-1516(2000)02-0011-02［收稿日期］1999-12-21 

［作者簡介］陳志斌,男,南京大學國際商學院經濟系碩士研究生。 

        國有企業的大量負債不僅影響了企業自身的發展,而且造成了銀行資產的大量沉淀,潛伏引發金融風險的危險因素。為此理論界和實務界提出債權轉股權,對此我們加以探討。 

       所謂債權轉股權是以國有商業銀行組建的金融資產管理公司作為投資主體,將商業銀行原有的不良信貸資產轉為金融資產管理公司對企業的股權以及國家開發銀行對企業的股權。這不是將企業的債務變為國家資本金,不是“貸改撥”,更不是將企業的債務一筆勾銷,而是把銀行與企業之間原來的債務關系,轉變為金融資產管理公司和國家開發銀行與企業之間的持股與被持股或控股與被控股的關系,由原來的還本付息轉變為按股分紅。 

       一、高負債的危害,債轉股的意義 

     國有企業背著沉重的債務包袱進入市場,面對市場的風風雨雨顯得格外的步履維艱。經統計,在滬深兩地上市公司中,資產負債率超過65%以上的公司有102家,其中資產負債率在65%至80%的有81家,資產負債率在80%至100%的有17家,資產負債率超過100%的有PT渝汰白、ST白云山、PT農商社等4家。在資產負債率較高的公司中,ST公司和PT公司占絕大多數(詳見下表)。 

  

過高的負債至少具有以下危害:一是影響企業經營業績,侵蝕企業凈利潤,加大了企業財務風險,一部分老企業甚至每年的生產利潤還不足以抵付當年的債務利息。渝汰白就是其中較為典型的一例。1998年底,該公司負債高達12億元,盡管目前企業產銷兩旺,但每季度二個多億的產值所獲取的利潤連利息都難以還清,更不用說還本了【注】；二是導致了銀行壞帳率的提高,容易形成金融風險。這些不良資產對國有專業銀行向真正意義上的商業銀行轉變構成了雙重障礙,三高的負債率也往往成為企業進行資產重組最大的障礙,有意進行資產重組的企業將望而卻步。 

      通過債轉股可以較好消除以上的不良影響,債轉股對國家、企業、銀行、金融資產管理公司各方面都有深遠意義: 

     對于國企來說,實施債轉股,一是有利于優化企業資產結構,降低資產負債率,降低財務風險。符合債轉股條件的企業,可以重分利用這一大好機遇。 

    二是有利于企業降低利息支出,降低成本,從而提升利潤水平,實現產業升級,增加國家稅收收入,對于大中型企業。重點項目來說,有利于盡早達產達效。例如,上市公司實施債轉股后,許多企業的每股收益將發生較大變化:(如下表) 

  

      三是可以促進企業轉換經營機制,加快建立現代化企業制度,由金融資產管理公司持股后,有助于企業適度分權,在企業內部建立起有效的科學決策和監督機制,完善法人治理結構,增強企業的競爭能力。對于銀行來說,債轉股的順利實施,可以盤活商業銀行的不良資產,加快不良債權的回收,防范和化解金融風險,對整個金融市場的健康發展,也必將對證券市場的穩定發展產生積極影響。 

     在我國,國有商業銀行的不良貸款很大一部分體現在國有大中型企業的不良資產上,資產管理公司處置商業銀行的不良信貸資產與國有企業不良資產的處置,在很大程度上可說是解決同一問題的兩個方面。因此,資產管理公司對那些債務負擔較重、但仍有市場前景和潛力僅是資本金不足的國企實行債轉股,無疑是盤活不良資產,促使資產盡快流動,最大程度減少損失的一種行之有效的手段,是比較貼近我國實際情況的得力措施。 

      債轉股為企業二次騰飛創造了有利條件,但由于資產管理公司強調“階段性持股”,且由于國有企業的融貸上對銀行債務的高度依賴和由此形成的高負債率,從債權入手,實際上是解決國企機制問題,建立資產管理公司是第一步。如果指導思想不是解決企業深層次的問題,就很可能會事與愿違了。對于債轉股企業一定要在轉換經營機制上下功夫,債權轉股權不是萬靈的。如果企業不從根本上改變舊有的經營機制,不建立真正意義上的現代企業治理結構,債轉股將成為一種數字游戲。雖然帳面上暫時會變得好看一些,但長遠來看,仍難從根本上擺脫產品競爭力低下,效益滑坡,虧損加劇的泥潭,步入吃完財政(撥)吃銀行(貸),吃完銀行,吃股民的怪圈。債轉股僅是風險從銀行轉移到金融資產管理公司,本身并不能化解業已存在的風險,將風險轉為效益的工作主要還是要由金融資產管理公司來完成。管理公司必須將規范的現代法人治理結構植入企業,敦促其加強和改善經營管理,或有的放矢地提供投資銀行服務,從而提高其持股企業的贏利能力和企業償債能力,促使企業走上良性循環的發展道路。 

                  二、債權轉股權的途徑 

         如何改變國企的困境,產權置換、股權轉讓等風靡一時的形式在國企三年攻堅戰的第二年,對大部分國企來講已顯得藥不對癥,目前提出的債轉股就是針對這一問題提出來的。理論上有具合理性,它屬于債務重組的一種方法。但具體操作不是一件簡單的事,且方式較多,各有利弊。 

      企業如何進行債權轉股權,可以設計出很多具體操作方案,但我認為,每一種方法只有符合企業實際和我國國情才算好方法,國家組建成立了信達、華融、長城和東方等幾家金融資產管理公司,并以此作為投資主體,通過收購國有商業銀行的不良信貸資產,實施債轉股。下面我們就此做一些討論。 

      完全資不抵債的公司債權全部轉為股權,并對流通股股東溢價增發新股,從而對債權人作補償。債權人將其所有債權轉化為股權,相當于公司的凈資產完全由債權人出資形成。理論上公司應成為債權人的全資子公司。上市公司中,原非流通股可以全部更換為債權人所有,但流通股由于特殊原因不能為債權人所有。因此,債轉股相當于債權人將高于自己的全部權益攤薄到流通股股東手中。這與債轉股維持債權人不受損失的原則相悖。因此相應要求流通股股東做出補償,其補償方式可以以高于面值的方式溢價增發新股,以溢價部分彌補債權人的損失。如瓊民源與中關村的重組模式設計。 

     債轉股與上市公司和控股母公司之間的資產重組相結合。由于上市公司債轉股動作會涉及到上市公司股權的變更以及股本規模的變化,運作程序比較復雜。具體的運作模式可以這樣設計:上市公司將其債務剝離到控股母公司,母公司可用自身相對較好的資產抵債,或是上市公司的債務和資產一起剝離給母公司,留下空殼后將控股權轉讓,剝離至母公司的債務按債轉股的方式操作。上述操作不會造成上市公司股權結構的變化,操作便利,同時還會和殼資源的保護相結合。如成量股份的案例即是按此種模式操作的。 

       債轉股與增發新股及股份回購相結合。管理公司債轉股的目的不是作為一個戰略投資者,而是為了盤活不良債權,因此它不可能長期成為債轉股公司的大股東或控股股東。部分原負債率相對較低的公司,在經過債轉股和增發新股之后資金相對寬裕,債轉股上市公司有可能對這部分由債權轉化而來的股權實施回購。資產管理公司藉此套現。金融資產管理公司將成為企業的階段性持股股東。階段性持股意味公司最終目的是要將股權脫手,退出投資領域,收回投資。股權退回的渠道,可以有轉讓、回購、上市等。其中,向第三者(包括國有企業、民營企業和外資企業)轉讓可能會成為其持股退出的主渠道,因為符合上市條件或具備回購能力的企業畢竟是少數。這是值得我們思考的問題,因為債轉股的影響已遠遠超越了為國企和銀行解困的范圍,而涉及到國有經濟戰略性重組領域。退出也將給廣大上市公司提供極大機遇。 

篇3

所謂債權轉股權是以國有商業銀行組建的金融資產管理公司作為投資主體，將商業銀行原有的不良信貸資產轉為金融資產管理公司對企業的股權以及國家開發銀行對企業的股權。這不是將企業的債務變為國家資本金，不是“貸改撥”，更不是將企業的債務一筆勾銷，而是把銀行與企業之間原來的債務關系，轉變為金融資產管理公司和國家開發銀行與企業之間的持股與被持股或控股與被控股的關系，由原來的還本付息轉變為按股分紅。

一、高負債的危害，債轉股的意義

國有企業背著沉重的債務包袱進入市場，面對市場的風風雨雨顯得格外的步履維艱。經統計，在滬深兩地上市公司中，資產負債率超過65%以上的公司有102家，其中資產負債率在65%至80%的有81家，資產負債率在80%至100%的有17家，資產負債率超過100%的有PT渝汰白、ST白云山、PT農商社等4家。在資產負債率較高的公司中，ST公司和PT公司占絕大多數。

過高的負債至少具有以下危害：一是影響企業經營業績，侵蝕企業凈利潤，加大了企業財務風險，一部分老企業甚至每年的生產利潤還不足以抵付當年的債務利息。渝汰白就是其中較為典型的一例。1998年底，該公司負債高達12億元，盡管目前企業產銷兩旺，但每季度二個多億的產值所獲取的利潤連利息都難以還清，更不用說還本了【注】；二是導致了銀行壞帳率的提高，容易形成金融風險。這些不良資產對國有專業銀行向真正意義上的商業銀行轉變構成了雙重障礙，三高的負債率也往往成為企業進行資產重組最大的障礙，有意進行資產重組的企業將望而卻步。

通過債轉股可以較好消除以上的不良影響，債轉股對國家、企業、銀行、金融資產管理公司各方面都有深遠意義：

一是有利于優化企業資產結構，降低資產負債率，降低財務風險。符合債轉股條件的企業，可以重分利用這一大好機遇。

二是有利于企業降低利息支出，降低成本，從而提升利潤水平，實現產業升級，增加國家稅收收入，對于大中型企業。重點項目來說，有利于盡早達產達效。例如，上市公司實施債轉股后，許多企業的每股收益將發生較大變化。

三是可以促進企業轉換經營機制，加快建立現代化企業制度，由金融資產管理公司持股后，有助于企業適度分權，在企業內部建立起有效的科學決策和監督機制，完善法人治理結構，增強企業的競爭能力。對于銀行來說，債轉股的順利實施，可以盤活商業銀行的不良資產，加快不良債權的回收，防范和化解金融風險，對整個金融市場的健康發展，也必將對證券市場的穩定發展產生積極影響。

在我國，國有商業銀行的不良貸款很大一部分體現在國有大中型企業的不良資產上，資產管理公司處置商業銀行的不良信貸資產與國有企業不良資產的處置，在很大程度上可說是解決同一問題的兩個方面。因此，資產管理公司對那些債務負擔較重、但仍有市場前景和潛力僅是資本金不足的國企實行債轉股，無疑是盤活不良資產，促使資產盡快流動，最大程度減少損失的一種行之有效的手段，是比較貼近我國實際情況的得力措施。

債轉股為企業二次騰飛創造了有利條件，但由于資產管理公司強調“階段性持股”，且由于國有企業的融貸上對銀行債務的高度依賴和由此形成的高負債率，從債權入手，實際上是解決國企機制問題，建立資產管理公司是第一步。如果指導思想不是解決企業深層次的問題，就很可能會事與愿違了。對于債轉股企業一定要在轉換經營機制上下功夫，債權轉股權不是萬靈的。如果企業不從根本上改變舊有的經營機制，不建立真正意義上的現代企業治理結構，債轉股將成為一種數字游戲。雖然帳面上暫時會變得好看一些，但長遠來看，仍難從根本上擺脫產品競爭力低下，效益滑坡，虧損加劇的泥潭，步入吃完財政（撥）吃銀行（貸），吃完銀行，吃股民的怪圈。債轉股僅是風險從銀行轉移到金融資產管理公司，本身并不能化解業已存在的風險，將風險轉為效益的工作主要還是要由金融資產管理公司來完成。管理公司必須將規范的現代法人治理結構植入企業，敦促其加強和改善經營管理，或有的放矢地提供投資銀行服務，從而提高其持股企業的贏利能力和企業償債能力，促使企業走上良性循環的發展道路。

二、債權轉股權的途徑

如何改變國企的困境，產權置換、股權轉讓等風靡一時的形式在國企三年攻堅戰的第二年，對大部分國企來講已顯得藥不對癥，目前提出的債轉股就是針對這一問題提出來的。理論上有具合理性，它屬于債務重組的一種方法。但具體操作不是一件簡單的事，且方式較多，各有利弊。

企業如何進行債權轉股權，可以設計出很多具體操作方案，但我認為，每一種方法只有符合企業實際和我國國情才算好方法，國家組建成立了信達、華融、長城和東方等幾家金融資產管理公司，并以此作為投資主體，通過收購國有商業銀行的不良信貸資產，實施債轉股。下面我們就此做一些討論。

完全資不抵債的公司債權全部轉為股權，并對流通股股東溢價增發新股，從而對債權人作補償。債權人將其所有債權轉化為股權，相當于公司的凈資產完全由債權人出資形成。理論上公司應成為債權人的全資子公司。上市公司中，原非流通股可以全部更換為債權人所有，但流通股由于特殊原因不能為債權人所有。因此，債轉股相當于債權人將高于自己的全部權益攤薄到流通股股東手中。這與債轉股維持債權人不受損失的原則相悖。因此相應要求流通股股東做出補償，其補償方式可以以高于面值的方式溢價增發新股，以溢價部分彌補債權人的損失。如瓊民源與中關村的重組模式設計。

篇4

[關鍵詞]流動性；財務結構；資產結構

[DOI]10.13939/ki.zgsc.2016.40.129

1 財務流動性與財務結構

葛家澍（2008年）財務流動性是一種財務信息，它包括資產的變現程度和負債的償還先后。企業的資產負債表按照流動性排列，左邊包括流動資產和非流動資產，右邊包括流動負債、非流動負債和所有者權益。資產負債表反映了資金的來源與用途，任何資產都對應著一定的資金來源方式，按照資產與資金來源方式的對應關系，可以將企業的財務結構劃分為穩定結構、平衡結構和風險結構。穩定結構是指在資產與資本的對應關系中，流動資產的資金不僅僅來源于流動負債，而且還有一部分來源于非流動負債和所有者權益，既流動資產大于流動負債。屬于低風險、低收益的財務結構。平衡結構是指流動資產的資金來源全部由流動負債提供，即流動資產等于流動負債。風險結構中流動負債既滿足流動資產的資金需求，又要滿足非流動資產的資金需求，即流動資產小于流動負債。房地產企業的建設周期較長，負債經營程度較高，不確定因素很多，一旦決策失誤，會使企業資金周轉不靈，導致企業陷入財務困境，因此，房地產企業應該保持穩健的財務結構，控制財務風險。

2 財務結構的衡量指標

衡量企業財務結構特點的指標主要有流動比率、速動比率、現金比率和資產負債率。流動比率是指流動資產與流動負債之間的比率，表示一元的流動負債有多少流動資產作為償還保證，是衡量短期營運資本是否充足的基本指標。速動比率是企業的速動資產與流動負債之間的比率，在這里我們使用流動資產扣除存貨來簡單估算速動資產。現金比率可以用現金類資產與流動負債的比值進行計算，通常現金類資產包括貨幣資金和交易性金融資產，萬科交易性金融資產比重很小，一些年份沒有交易性金融資產，因此我們直接以貨幣資金作為分子?，F金比率是衡量短期償債能力的最為穩健的指標?，F金流量比率是指企業經營活動產生的現金流量凈額與流動負債之間的比率，是衡量企業經營活動產生的現金流量是否滿足到期債務的重要指標。從下表可知，自2008年以來，萬科的流動比率、速動比率和現金比率都逐漸下降，說明企業的短期償債能力受到經濟形勢的影響，企業的財務流動性降低。但是企業的現金流量比率較為穩定，說明企業的主營業務比較突出，自身產品的獲利能力較強，靠企業的產品能夠取得大量的現金，滿足企業的未來發展。

3 財務流動性的影響因素

3.1 財務流動性與資產結構

企業的資產結構也是衡量企業財務流動性的重要方面。其中，應收賬款占流動資產的比例越高，企業資產流動性越差，資產質量越低。自2008年以來，萬科應收賬款占流動資產的比率僅僅為1%，2014年和2015年下降為0.4%。這與房地產企業自身的銷售特點有關，非常低的應收賬款說明企業流動資產質量較高。企業流動資產與非流動資產的合理比率，對企業的流動性風險也會產生影響，非流動資產的比重越高，企業的流動性風險就越大，經營風險越高。企業非流動資產（尤其是固定資產）的增加往往是在前期盈利驅動下導致的投資規模的擴張。房地產企業較長的開發周期決定了其非流動資產的比重較高，只有準確預測未來經濟形勢和居民消費水平的變化，才能放緩房屋開發速度，滿足企業持續發展的需要。從2008年以來，萬科流動資產占非流動資產的比重分別為19.63%、17.89%、20.31%、20.84%、22.63%、11.90%、10.66%、8.51%。逐漸下降的流動資產比重說明萬科流動性風險加大，重資產結構的特點無法逆轉，這與萬達的輕資產結構戰略相反。為避免現金流短缺，企業必須擴大融資規模，支撐非流動資產的長期增長。從表中可以看出，萬科的資產負債率有逐漸增加的趨勢。

3.2 財務流動性與股權結構

企業的融資方式有負債和所有者權益兩類。在資產負債率一定的情況下，股權結構也會影響財務流動性。有研究表明，股權集中度增加了信息成本和交易成本，從而使企業股票流動性降低，機構投資者持股比例的增加，也會降低股票流動性。股權集中度的提高和機構投資者比重的增加有利于企業在資本市場的股權融資，從而降低財務風險。自2015年以來，寶能、恒大、華潤等大股東的持股都對萬科產生了很大的影響，控制權之爭說明企業未來經營前景較好，財務風險較小。

3.3 財務流動性與收入增長

企業銷售收入的增加會引起企業所需要的資金量的增加，當企業銷售收入迅速增加時，可能會導致支撐增長的資金不足，從而引發流動性風險。萬科自2009年到2015年以來的營業收入增長率分別為19%、4%、42%、44%、31%、8%和34%，股東權益的增長百分比自2009年到2015年分別為17%、20%、24%、21%、28%、10%和18%，股東權益的增長速度明顯低于營業收入的增長速度，這就需要企業調整負債從而支撐企業收入和資產的增長。萬科流動資產的增長率自2009年到2015年分別為58%、38%、28%、22%、5%和18%，而流動負債的增長率分別為90%、55%、29%、27%、5%和22%。流動負債增長速度高于流動資產增長速度加大了企業流動性風險，說明惡化的行業環境對萬科的流動性產生了負面影響。

3.4 財務流動性與現金流量

現金流量不足會導致企業持續經營能力下降，財務流動性的實質在于現金流的總量與時點的對應情況。在經營、投資和籌資現金流中，經營活動產生的現金流量從2011年起呈現一定的波動性，投資活動產生的現金流量一直都為負值，融資活動產生的現金流量自2013年也呈現負值，2015年企業現金及現金等價物的凈增加額為負值，說明企業財務出現一定的流動性風險。

萬科的非流動資產的比重提高，經營收入的增長導致企業所需要的資金量增加，在股東權益增長比重有限的情況下，過快的流動負債增長和持續為負的投資活動現金流量，加大了企業的財務流動性風險，因此，在當前經濟環境下，萬科應密切防范財務風險，降低投資規模，剝離不良資產，改變資產結構，降低資產負債率，提高股權融資比重，從而避免流動性風險。

參考文獻：

篇5

南京新港高科技股份有限公司（南京高科，600064.SH）是上市公司中有名的投資大戶，2007年公司在證券市場上獲益頗豐。不過，新會計準則對股權投資尤其是限售股權的處理也讓公司管理層喜中有憂，一則凈資產收益率因可供出售金融資產的公允價值上升而下滑，再則巨額股權投資對公司的股權融資也產生了消極影響。

其實，如果充分領會了企業會計準則實施問題專家組的意見精神，對限售股權的賬務處理加以改進，公司管理層會輕松很多；對投資者來說，伴隨著新會計準則的實施，如何評價類似南京高科這樣具有大量股權投資的上市公司，也有必要更新一下觀念。

由是觀之，南京高科2007年定向增發方案的失敗以及融資以債權為主思路的轉變，與人們對新準則的理解偏頗不無關系。

凈資產收益率的尷尬

南京高科名為高科技公司，經營的業務卻與高科技不沾邊兒，乍一看這應該是一個定位不清的公司。不過，從年報的內容來看，南京高科對其發展戰略還是很有思考的。

在2007年報中，有這樣的一段描述頗得戰略管理真諦：“公司通過對內外部環境以及自身資源優勢的分析，以增資并控股南京仙林房地產開發有限公司為契機，進一步明確了‘以房地產為龍頭，以公用事業（水務）和優質股權投資為兩翼’的產業發展戰略，并據此果斷退出資產收益率相對較低、不具備比較優勢的熱電業務，集中優勢資源推動核心產業快速成長，取得良好效果。”

南京高科“果斷”退出了資產收益率較低的熱電業務，卻尷尬地發現2007年自己扣除非經常性損益后的加權平均凈資產收益率只有3.19%，比2006年還低了1.22個百分點。

眾所周知，凈資產收益率是評價上市公司業績的重要指標。因此，公司管理層不得不委屈地解釋道，“根據新會計準則的有關規定，本公司可供出售金融資產溢價計入股東權益――資本公積項目中的報告期末余額為566,564.21萬元，若扣除可供出售金融資產溢價的影響，凈資產收益率為10.78%?！逼鋵崳暇└呖?007年的業績相當不錯，實現歸屬于上市公司股東的凈利潤1.63億元，同比增長了62.39%。

在年報中，南京高科還詳細闡述了其主要資產計量屬性變化情況：

“本公司在2007年前三次定期報告中，根據財政部于2007年2月1日的《企業會計準則實施問題專家工作組意見》，將持有的處于限售期內的上市公司股權計入長期股權投資，采用成本法核算。

根據財政部2007年11月16日的《企業會計準則解釋第1號》及2008年1月21日的《企業會計準則實施問題專家工作組意見》的新規定，公司在2007年年度報告中，將持有的處于限售期內的上市公司股權確認為可供出售金融資產，列入‘可供出售金融資產’會計科目，采取公允價值核算。上述資產計量屬性的變化，使得可供出售金融資產溢價計入股東權益――資本公積項目的金額大幅度增加?！?/p>

然而，我們查閱了財政部的《企業會計準則實施問題專家工作組意見》第1號（2007年2月1日），并沒有發現其中有可將限售股權計入長期股權投資的說法。

分類與估值問題

不過，這樣做的上市公司并非南京高科一家。申能股份（600642）在2007年半年報中也將持有的處于限售期內的交通銀行（601328）和海通證券（600837）股票投資計入“長期股權投資”科目，以成本法核算。

將限售股權計入長期股權投資有一定的道理。

《企業會計準則第2號――長期股權投資》第五條規定采用成本法核算的長期股權投資包括“投資企業對被投資單位不具有共同控制或重大影響，并且在活躍市場中沒有報價、公允價值不能可靠計量的長期股權投資”。南京高科持有南京銀行（601009.SH）11.17%的股權。南京銀行于2007年7月在上交所上市，作為南京銀行的第三大股東，南京高科承諾自南京銀行股票上市之日起36個月內，不轉讓或者委托他人管理其持有的南京銀行股份，也不由南京銀行回購其持有的股份。顯然，南京高科對南京銀行不具有共同控制或重大影響，而處于限售期內的股權也不存在活躍市場，因此公司有理由認為這部分股權的公允價值不能可靠計量。

那么，企業會計準則實施問題專家工作組的專家們為什么主張將限售股權列入可供出售金融資產呢？其實很簡單，因為專家們認為限售股權的公允價值是能夠可靠計量的。

在《工作組意見》第3號中，專家們明確闡述了應該對限售股權如何計量：“企業在確定上市公司限售股權公允價值時，應當遵循《企業會計準則第22號融工具確認和計量》的相關規定，對于存在活躍市場的，應當根據活躍市場的報價確定其公允價值。不存在活躍市場的，應當采用估值技術確定其公允價值，估值技術應當是市場參與者普遍認同且被以往市場實際交易價格驗證具有可靠性的估值技術。采用估值技術時應當盡可能使用市場參與者在金融工具定價時所使用的所有市場參數。上市公司限售股權的公允價值通常應當以其公開交易的流通股股票的公開報價為基礎確定，除非有足夠的證據表明該公開報價不是公允價值的，應當對該公開報價作適當調整，以確定其公允價值?！?/p>

南京高科的會計報表附注中披露其持有南京銀行的股數為2.05億股，市值為39.19億元，但并沒有披露曾對市值作調整以確定這部分股權的公允價值，也就是說，公司直接以市價作為限售股權的公允價值了，而這顯然不符合專家工作組意見的精神。

與之相比，蘭生股份（600826）就充分領會了專家們的精神。蘭生股份持有的海通證券和交通銀行股權也處于限售期，公司對這部分股權公允價值的計算參考了證監會計字[2007]21號《關于證券投資基金執行〈企業會計準則〉估值業務及份額凈值計價有關事項的通知》中對非公開發行有明確鎖定期股票的公允價值的確定方法，其公式如下：

股權的公允價值=初始取得成本+（本會計期內最后一個交易日上述股票的收盤市價-初始取得成本）×（該股權限售期內所包含的交易所總的交易天數-本會計期末至該股權限售期結束所包含的交易所總的交易天數）/該股權限售期內所包含的交易所總的交易天數

南京高科年報確認的南京銀行股權溢價高達37.02億元，如果按上述公式計算，則溢價只有約5億元，公司管理層就大可不必那么緊張了。

償債能力堪憂

類似南京高科這樣將股權投資業務作為主營業務之一的上市公司是越來越多了，但如何評價這類公司，投資者的理念還不夠成熟。一方面，有些投資者狂熱地追捧某些因股權投資而業績大增的上市公司股票，不顧這些公司主營業務盈利能力極差，而將投資收益也乘上一個市盈率倍數對公司股票進行估值；另一方面，盡管某些公司的主業經營得不錯，下一步發展需要資金，卻因為持有大量股權投資而不能或很難從股市上融到資。

我們來探討如何看待這類公司的融資行為。

南京高科的發展戰略是以房地產為龍頭，而房地產是一個資金密集性的行業，所以融資渠道是否暢通非常重要。很多房地產企業之所以上市，其目的就是為了拓寬股權融資之路。然而，南京高科卻與眾不同，在年報里宣稱要“繼續做好短期融資券和人民幣信托理財產品等低成本創新融資工作，將短期融資券和信托理財產品發展為公司常規融資手段。適時嘗試資產管理、公司債、人民幣結構融資等新型融資方式?！?/p>

經電話詢問，公司證券部門解釋說，文中人民幣信托理財產品主要是貸款類信托。也就是說，南京高科未來主要通過債權來融資。

從已公布年報的房地產行業上市公司的數據（見表1）來看，盡管南京高科的資產負債率較低，在29家公司中名列第7位，然而流動比率卻更低，為1.12倍，名列第4。這樣的資本結構其實是有問題的。資產負債率低當然以債權融資為好，但1.12倍的流動比率在一般制造業企業中已經不能算是高的了，在地產行業就更成問題，這是因為地產行業的流動資產中存貨的變現速度要遠遠低于制造業。在上述29家地產上市公司中，流動比率的平均數和中位數恰好都是1.94倍，足以說明南京高科的短期償債能力堪憂。因此，即使南京高科要發展債權融資，也應以長期債權為主?，F在的情況卻恰恰相反（見表2）。

其實，就南京高科而言，看起來很安全的資產負債率指標其實也很脆弱。

以3月5日的收盤價重新計算南京高科可供出售金融資產的市值，會發現它與2007年末相比已經有了20%以上的損失（見表3）。不考慮其它因素，那么可供出售金融資產市值的下降會使南京高科的資產負債率上升到49.86%。當然，這樣的資產負債率在房地產行業仍然處于較低的水平，但如果考慮到由于南京高科并不是一家純房地產企業，而隨著公司以房地產為龍頭的發展戰略進一步實施，公司的資產負債率水平將不可避免地上升。作此判斷的依據是在29家已公布年報的地產上市公司中，預收賬款占資產的比例平均為14.94%，而南京高科僅為4.20%。

更悲觀一些分析，南京高科的資產高度集中在金融和地產行業，如果地產行業出現稍微大一點的危機，并影響到金融機構，那么南京高科受到的影響將非常大。（見表4）

根據南京高科的這種情況來看，公司很有必要加強股權融資。

融資問題思辨

其實，南京高科董事會2007年1月15日曾經通過了一項定向增發的議案，計劃募集資金4億元投向兩個房地產項目。然而，2007年10月23日，公司又公告稱，經與保薦機構協商，保薦機構已向證監會提出撤回增發申請材料。

南京高科定向增發失敗，公司方面的解釋是，“擬投資項目開發進展良好，公司可通過其他渠道解決項目建設資金，結合當前融資環境變化等因素……”。不過，從現金流量表來看，2007年南京高科經營活動產生的現金流量為-4.34億元，投資活動為-2.87億元，而籌資活動為6.55億元。因此，所謂的其他渠道其實就是增加了借款。公司撤回定向增發申請真正的原因還需再找。

參考其他上市公司2007年的遭遇，我們認為，可能的原因有三個。

首先，是公司將定向增發的價格定為不低于董事會召開會議前20個交易日公司股票交易均價的90%，而2007年1月14日公司的股價僅為9.99元，到10月22日已經漲至34.10元，再按原定價方案定向增發如同利益輸送。

其次，是國家對房地產市場進行宏觀調控，有關部門對地產公司融資進行了限制。

第三，就是可能有一個更重要的原因，即類似“雅戈爾”的情況。

在這之前，雅戈爾（600177）發行可轉債的申請遭到了證監會的否決。據市場人士分析，雅戈爾是滬深兩市之中最為典型的”交叉持股“公司之一，擁有包括中信證券(60030)、寧波銀行(002142)、交通銀行(601328)等7家上市公司的股份，總市值近200億元，其中流通股市值就達130億元左右，這意味著雅戈爾至少在賬面上來看是不缺少資金的。一位資深投行人士對媒體表示，按照雅戈爾現有的情況來說，證監會的判斷是合理的，因為公司不缺錢，或者缺錢的話也可以很容易地獲得，而且成本更低，那么再融資的必要性就不存在了。

而南京高科的情況與雅戈爾是如此的相似，也就不必再去碰一鼻子灰了。

問題是，房地產行業是資金密集型的行業，股權投資又何嘗不是？股神巴菲特的伯克希爾?哈撒微公司2007年末總資產為2731.60億美元，其中現金及現金等價物就有443.29億美元，占總資產的比重高達16.23%。與之相比，南京高科2007年末現金及現金等價物占總資產的比重只有2.50%。雖說公司賬面上有巨額的股權投資，可其中一部分處于限售期內無法變現，就算是沒有任何限制可以隨時變現的股票，是否出售也應該根據公司的投資理念結合市場情況進行操作，不可能也不應該根據公司其他業務的現金需求進行操作。

這樣看來，如果不是實施新會計準則，公司持有的股權投資仍按成本法計量對南京高科的融資倒是件好事，至少不會有那么多的投資者認為公司賬面不缺錢。

其實，南京高科以未作任何調整的市價計量限售股權，是否也有降低資產負債率以利于公司債權融資的動機，是值得探討的。如果是這樣，市場對新準則的理解就真的有待提高。

對上市公司是否該融資，套用巴菲特的思路可以這樣決定：只要一塊錢在公司手里能夠創造出多于一塊錢的市場價值，那就不妨把錢給他們。當然，這需要市場是有效率的。從A股市場現在的情況來看，這可能是奢望。在我們的市場上，出現過上市公司創造的EVA為負，卻因為每股收益上升而受到投資者追捧的情況；也出現過再融資對公司未來的發展有利，卻不被市場接受、方案一出股價一落千丈的情況。

如何在這樣的市場中生存并發展，對上市公司的管理層來說并不是件輕松的事情，也就怪不得一個新準則就讓南京高科又喜又憂了。

篇6

［關鍵詞］：資本結構企業治理

一、國有企業資本結構的特征

當前我國國有企業資本結構的現狀已成為國企改革和脫困的障礙，阻撓著現代企業制度的建立和法人治理結構的完善。其基本特征是企業的資產負債率過高，股權結構和所有權不合理。具體表現為“三高”和“三低”，即外源性融資比例高，內源性比例低；間接融資比例高，直接融資比例低；債務性融資比例高，資本性融資比例低。

（一）總體狀況

從總體上看，當前國有企業資本結構方面的問題是多方面原因造成的。既有體制上的原因，也有體制外的影響；既有銀行信貸約束軟化的因素，也有企業監控機制不健全的原因。根據中國人民銀行1998年的統計，隨著企業融資總額的逐年上升，間接融資比重雖然呈現下降趨勢，但至1997年在金融機構貸款總額中仍占77%，在企業資本總來源中占絕對優勢，從而形成了企業的長時期高負債狀態。直接融資由1995年的12%上升至1997年的23%，雖然比重增加近一倍，但仍然相對較低，其中主要來源于股票融資，債券和商業匯票融資的發展和商業匯票融資的發展相對比較緩慢。

（二）債務融資狀況及其存在的問題

由于我國經濟體制改革過程中多種因素的影響，國有企業的融資在教長時間里高度依賴于國有專業銀行而形成過高的資產負債率，使企業背上了沉重的負債，導致企業缺乏活力，虧損嚴重。

國有企業負債率偏高，嚴重影響了企業的經營效益，并帶來較大的財務風險。其主要表現為以下四個方面。

1、債務總量快速增長，資產負債率大幅度上升。

2、企業銀行借款等正常渠道形成的債務比重不斷下降，拖欠貨款、欠繳稅利和應付工資福利費等非正常渠道形成的債務比重不斷上升，債務結構不合理。

3、不合理資金占用越來越多，債務逾期未還金額不斷增加，企業償債壓力越來越大。

4、從企業資金融入效率來講，負債率偏高導致企業融資成本偏高，影響了企業的權益-資本收益率，同時由于負債率偏高，使企業債務風險越來越大。銀行貸款利率超過企業權益-資本收益率的現象并不鮮見，這樣的高利率、低收益，其結果是企業利潤不夠償還貸款利息，貸款包袱越來越重，使企業面臨越來越大的財務風險。

近年來，為解決國有企業高負債的問題，國家采取了不少政策和措施。實行貸改投，將中央一級的原撥改貸形成的本息余額轉為國家的資本金；逐漸加大核銷國有專業銀行呆帳的力度；加大企業直接融資比例，開辟新的融資渠道，將國有企業改制上市。種種措施，對減輕企業的債務負擔，改善國有企業的資本結構起到了一定的作用，但力度不大，效果也并不明顯。這是因為，從貸改投的效果來看，撥改貸資金在整個國有企業基本建設規模中所占比重并不大，即使全部轉為國家資本金，企業資產負債率的下降幅度也很小。因此，盡管國家采取了若干措施來改善目前國有企業的資產負債結構，但效果并不明顯，任務仍然十分艱巨。

（三）直接融資狀況及其存在的問題

直接融資的發展程度是衡量市場經濟發達水平的重要標志之一。隨著我國經濟體制的轉軌，我國投融資體制改革和國有企業股份制改革也正在穩步推進，企業融資環境得到了很大的改善，融資渠道和融資方式迅速拓寬，直接融資得到了一定程度的發展，資本結構也有了一定程度的優化，其中以股票融資的發展最為迅猛。但就目前狀況看，不僅同發達國家存在較大的差距，與我國經濟發展的自身要求相比，直接融資的發展也顯滯后，規模仍然偏小，還存在許多影響直接融資進一步發展的因素。

1、企業直接融資的迅速發展

近幾年來，我國企業的直接融資的迅速發展，為企業融資提供了有利的場所和方式。包括股票、債券、銀行承兌匯票等在內的直接融資占企業新增籌資額的比重迅速提高，其中股票融資提高最快。直接融資的發展，使我國企業融資呈現出多元化的局面，除了上市股票和公開發行的債券外，規范的票據融資也取得了較快的發展，企業內部的職工入股和集資也成為許多改制中小企業認同的融資方式。此外，融資租賃，資產置換等新的融資方式也開始出現，直接融資的規模逐年增長。

2、直接融資存在的主要問題

資本市場的發展為企業多渠道直接融資創造了有利條件，企業改革中資金需求的緊張狀況也得到了緩和。但由于我國證券市場尚處于起步階段，市場發育不夠成熟，證券市場的法制體系也在不斷的完善之中，因此市場的發育本身存在許多不足和非規范的現象。這主要表現在以下三個方面。

（1）證券市場規模偏小，市場發育不完善，不能滿足企業融資的需要。1997年，我國證券（包括股票、國債、企業債券、銀行承兌匯票）市場交易額只占GDP的35%左右，且國有股、法人股不能上市交易，大多數國債和企業債券也不能上市流通。商業匯票的流通市場也尚未形成?？鄢@些不能上市交易的部分，我國證券市場的流通市值實際不足10%，而1996年，一些發達國家如美國、日本、德國，其證券市場的流通市值與同期GDP的比例分別為224%、178%和133%，一些發展中國家如印度、泰國、巴西，其比重也達到93%、145%和67%。相比較而言，我國的市場規模太小了。

（2）企業融資來源仍然以銀行貸款為主。從企業新增融資構成來看，銀行貸款1995年占88.4%，近幾年雖有所下降，但仍占80%左右；企業通過發行證券等直接融資最多也只達到了23%，同國外相比，20世紀80年代以來，直接融資占企業外源融資比重美國在50%左右，日本在30%以上，印度、韓國、印度尼西亞也都保持在30%左右。我國企業直接融資規模顯然偏低。

（3）居民金融資產品種單一，有價證券和其他金融資產的持有比例過低，投資渠道狹窄。1997年，我國城鎮居民的金融資產總額中，銀行存款占80%以上，有價證券只占10%左右，持有現金和其他金融資產不足10%。，而發達國家居民金融資產的比例一般是銀行存款、有價證券和其他金融資產各占三分之一。從這一側面也反映出我國資本市場的發育不足，企業融資渠道不充分。

二、資本結構對企業治理效率的影響

企業資本結構的形成受多種因素影響，資本結構本身又會對企業的經營績效和治理結構產生重要影響。就一般意義而言，資本結構是指股權資本與債權資本的比例關系，它反映的是市場經濟條件下企業的金融關系，即以資本和信用為紐帶，通過投資與借貸構成的股東、債券人和經營者之間相互制約的利益關系。由于在產權意義上，企業的資本結構體現了企業治理主體的權利基礎，因此合理的資本結構在一定程度上，能夠決定企業的經營績效和企業治理的有效性。我國國有企業資本結構的畸形發展，不但導致了企業資本營運效率的低下，而且導致了企業各方面利益關系的扭曲與失衡，治理機制難以對經營者形成有效的激勵與約束，也妨礙了國有企業改革的進一步深化。

（一）所有權結構對企業治理的影響

產權主體缺位是影響整個國企改革成效的最大占障礙之一，也是導致企業資本結構不合理的主要原因之一?？v觀20年以來的企業改革歷程，無論是改革之初的“放權讓利”，還是后來的“利改稅”、“撥改貸”以及承包經營責任制等，都沒有從根本上觸動企業的資本生成制度，從制度變遷的效應來看，由于國有企業改革側重于政府控制的放松，而不是產權制度的變遷，是在企業不存在產權主體多元化和利益主體多元化的情況下，擴大了企業的自。由于企業產權邊界模糊，產權主體缺位，經營者缺乏必要的產權約束，在這種情況下，國家銀行的債務就不具有約束力，這就為企業過度的負債擴張提供了客觀上的環境和主觀上的動機。

目前我國國有企業法人治理結構的基本特征是政府行政干預的內部人控制。隨著國有企業改革，特別是“放權讓利”改革的不斷推進，下放給企業的經營自事實上都落到內部人手中，而未下放的的權利仍然掌握在各級行政部門手中，他們對企業的行政干預還遠未停止，這就形成了政府干預和內部人控制相結合的治理結構特點。一方面，出現了經營者權力迅速增大而對其監督與約束力度大大減小的趨勢，以經營者為首的企業內部人控制問題日益突出；另一方面，政府部門以所有者的身份對國有企業進行過多干預的問題仍然相當嚴重。造成了這種低效率或無效率的企業治理結構的原因是復雜的，企業融資結構仍是主要原因，特別是沒有從企業融資體制入手改革國有企業的法人治理結構。

長期以來，由于對國有經濟在社會主義經濟中的主體地位和主導作用存在片面的認識，即只強調國有經濟絕對的數量和規模而不注重國有企業的質量和效益；只強調實物形態的資產管理而不注重價值形態的資本運營；不是從國有經濟總體上來認識其對國民經濟的作用和影響，只是從具體的每個企業是否是純國有資本企業這樣狹隘的角度來看問題。這樣就帶來兩個問題：（1）在國民收入格局發生巨大變化，即國家財政投資能力日益下降的前提下，為了保證企業的國有經濟性質就不得不以極少量甚至是零國有資本金創辦國有企業，再通過國有銀行把非國有的資金集中起來貸款給國有企業，是國有企業的銀行負債率居高不下，形成所謂的“債務危機”；銀行作為外部出資人又沒有形成對企業進行有效監督和約束的機制,銀行在企業法人治理結構中幾乎不起任何作用。（2）在企業內部形成國家獨資的股權結構，而國家，實際上政府作為企業惟一的所有者又沒有從根本上解決好產權行使的問題，即國家作為企業的外部出資人并沒有以所有者的身份進入企業并在企業內行使所有者職能，從而導致了國有企業產權主體缺位和產權虛置。

在作為債權資本主體的銀行和股權資本主體的政府都沒有對國有企業形成有效的監督和約束機制，而企業外部的市場（包括產品市場、資本市場、勞動力市場、產權交易市場等）又未形成的條件下，就大力推行經理責任制，實際上是將外部出資人的部分或全部決策權和收益權，在缺乏必要制約的情況下交給了企業經理。盡管在政府手中還保留著最終控制手段即經理任聘和解聘的人事權，但這一手段的實施又受到多方面因素的制約，如企業財務和經營狀況的不透明性及中國干部人事制度的能上不能下的傳統等。因此，必然會出現內部人控制問題。這種企業治理結構，造成企業法人治理結構的激勵、約束機制缺乏，壓抑了資本在經濟活動中的活力和效率。

（二）債權治理功能弱化

從融資的角度看，單純依靠股權控制難以有效的解決所有者與經營者之間的問題，因為債權人與經營者之間也同樣存在著問題，這類問題的有效解決，還必須借助于債務的治理作用。債務的治理功能主要體現為債務人面臨著債權人的壓力和破產機制的約束，如果企業經營失敗，無力履行債務契約，債權人就可以有債權持有者轉化為債權所有者，按照契約或有關法律對債務人進行相繼治理，如對企業進行破產清算或重組等。為了避免控制權的喪失，經營者只有努力經營，力爭保持財務狀況良好，至少將經營狀態維持在能支付債務的水平之上。因此，有效的資本結構能將債務的硬約束和股票的投票權結合起來，發揮兩種控制方式的合理作用。

我國傳統的國有企業及其改革過程中，債務的約束功能是微弱的。一些企業雖然已是債臺高筑，卻還不斷從銀行發債融資，國有企業的債務并未給經營者帶來多少壓力。理論上，企業的支出不得大于其貨幣存量與企業的收入之和，如果企業的支出超過收入的限度就會破產，那么這種約束就是硬約束，反之就是軟約束。我國目前的債務約束顯然是軟約束。國有銀行作為特殊的債權人，其自身也沒有明晰的產權邊界，其資產屬于國家，而不屬于法人；同時國有企業也不是獨立的產權主體。銀行和企業之間的債權債務關系實際上體現為同一所有者之間的內部借貸關系，在某些情況下，借貸還是在政府的行政干預下進行的，不是市場行為。

因此，這種銀企關系是扭曲的，銀行與其說是債權人，不如說是企業的資金供給者，企業是資金的使用者，企業債務到期即使不能按期履行還本付息的義務，銀行業無法行使對企業資產的最終控制權，難以實施破產和清算等。由于資產國有化，即使破產和清算對企業經營者也不具有約束力，甚至會出現企業自行申請破產以逃避銀行債務的奇怪現象。即使經營者不能履行債務人的義務，其利益也幾乎不說什么影響。企業是國家的，銀行也是國家的，借錢不還，似乎是天經地義的。正是在這樣一種思想觀念下，企業的經營者就會進一步負債經營，銀行也缺乏干預企業決策的真正動因，因此債務在公司治理中發揮有效的作用。

鑒于我國國有企業資本結構與企業治理結構的現狀，國有企業的改革應以資本結構的優化為起點，以公司治理結構的構建與完善為核心。

參考文獻：周雙喜，公司治理—國企改革的關鍵，經濟師，2003（12）

李維安,現代公司治理研究,中國人民大學出版社,2001

國家統計局,中國統計年鑒(1998),中國統計出版社

篇7

融資是企業資本運動的起點,也是企業收益分配賴以遵循的基礎。足夠的資本規模,可以保證企業投資的需要,合理的資本結構,可以降低和規避融資風險,融資方式的妥善搭配,可以降低資本成本。因此,就融資本身來說,它只是企業資本運動的一個環節。但融資活動,決定和影響企業整個資本運動的始終。融資機制的形成,直接決定和影響企業的經營活動以及企業財務目標的實現。

一改革開放以來,企業融資體制發生了重大變化,表現在:

1.企業資本由供給制轉變為以企業為主體的融資活動。

改革以前,企業的生產經營活動均在國家計劃下進行,企業是否需要資本,需要多少,長期資本或是短期資本,均由國家通過財政或銀行予以供應。這種體制下,企業不需要研究融資渠道、融資方式和融資成本,更不用研究企業資本結構問題。經濟體制改革以來,企業自的擴大,特別是作為市場經濟主體建立以后,企業為主體的融資活動代替了原來的供給制。企業根據市場狀況和前景,進行投資計劃,并努力為實現投資計劃融資。這一變化表明,融資活動由宏觀性計劃分配轉變為微觀性融資。

2.由縱向融資為主向橫向融資為主轉變。

供給制條件下,企業資本均由國家限額、限用途供應,資本分配是由上而下的分配活動。隨著改革的不斷進行,為了實現資源最優配置,企業與企業間的橫向融資活動日益增加,存量流動提高了資本運營效率。

3.融資形式由單一化向多元化轉變。

計劃分配資本體制下,企業融資形式單一,財政分配形式或銀行分配形式,至多也是二者兼而有之。商業信用的確立,資本市場的建立,企業內部積累機制的形成,企業融資形式呈現多元化,形成內源融資和外源融資、間接融資與直接融資、股本融資與債務融資等多種形式。

上述變化,最本質的在于融資體制正在實現計劃分配向市場引導融資的轉變。過去,財政、銀行作為國家總資金分配的兩個手段,不斷進行著總資金量的分割。盡管后來銀行分割總資金量的比例增大,并占了絕對比例,但與現在資本市場融資相比是不同的,這是一個質的變化。伴隨這一變化,各種融資工具職能回歸并日益得以體現。對財政投資與銀行貸款的認識,也不只限于有償和無償的劃分、量上的分割,而是循其自身的特點,發揮其應有的作用。

二雖然融資體制發生了重大變化,但企業融資機制并未形成。

以企業為主體的投融資活動,還沒有真正的以市場為主導,理性地根據資本成本、風險和收益對稱原理選擇融資方式,確定資本結構。因此,企業融資機制的形成,還需要從存量和增量兩個方面進行。

存量調整是基礎,它是針對過去融資行為及其形成結果進行的處理;增量是存量形成的前提。融資活動在增量方面的規范性和規律性,則是企業融資機制形成的關鍵。存量調整面臨的首要問題是國有企業資產負債率過高,而國有企業高負債率是由于體制原因形成的。據統計,1980年國有企業的資產負債率為18.7%,1993年國有企業資產負債率為67.5%,1994年為79%。如此巨大變化,不是非體制原因所能形成的。我國80年代中期開始實行固定資產投資由財政撥款改為銀行貸款,即所謂的“撥改貸”,從1998年開始銀行統管流動資金。這一改革的初衷是國家試圖通過銀企債務關系來硬化對企業的約束。但實踐結果事與愿違,由于銀行體制本身的嚴重缺陷,借貸雙方因產權不清而形成信貸軟約束。盡管1993年以來國家出臺了一系列貸款約束規則,延緩了國有企業“完全債務化”的速度,但負債增長速度仍遠遠超過資本增長速度。

企業與銀行關系不順、不清,他們之間不僅僅是債務關系,而且存在著在這種關系表面掩蓋下的所有者與經營者關系。而且,銀行還承擔有政府的職能,企業依附于銀行,銀行貸款并非遵循安全性、流動性和盈利性三原則,有時不僅不遵循,反而相背,在企業嚴重虧損或停產、半停產而不能破產情況下,銀行仍不得不發放違背市場規則的貸款。因此,當國有銀行實行商業化改革時,國有企業高負債率問題,已經造成了國有商業銀行的不良資產問題,同時也加重了企業的支出負擔。為了減輕企業利息支出負擔,1996年以來中央銀行先后七次降息,但企業減負效果并不明顯。其實,企業利息支出高,不是利率水平高引致,而是貸款數額大形成,而效率不高情況下的高負債形成,是典型的計劃分配結果。降低利率不僅沒有減輕企業利息負擔,相反,降低利率有可能進一步刺激貸款需求,國家不得不進一步強化行政干預手段,在降低利率同時,仍輔以貸款規模限制,抑制貸款需求。

問題的關鍵在于,國有企業貸款是計劃分配結果,而非市場引導的資源配置,因此,貸款數量并非企業所能左右。由于貸款數額過多造成高負債率,從而加重企業負擔表現在兩個方面:一方面,股權融資(或自有資本)的股利支付是在投資形成效益以后,而債務融資在投資活動開始就支付利息,在國有企業投資缺乏資本金的基本上,貸款包攬一切的后果,造成了企業巨大的利息負擔。另一方面,由于貸款關系模糊不清,特別是80年代中期推行所謂“稅前還貸”,使得貸款關系更加復雜化。在后來進行的國有企業產權界定中,將“撥改貸”投資形成的資產界定為國有資產,意味著企業貸款面臨兩次分配,一是支付貸款利息回報債權人,二是支付股利回報所有者。

公司融資理論認為,增加負債可以取得財務杠桿收益,由于企業支付的債務利息可以計入成本而免交企業所得稅,債權資本成本低于股權資本成本,因此,資產負債率似乎越高越好,因為負債率提高時,企業價值會增加,但負債比率上升到一定程度之后再上升時,企業價值因破產風險和成本的增加反而會下降。這樣,由于企業負債率增高會令企業價值增加,同時也會引起企業破產風險和成本上升而使企業價值下降,當兩者引起的企業價值變動額在邊際上相等時,企業的資本結構最優,負債率最佳。

上述討論有一個先決條件,就是企業必須要用較高的銷售利潤率來彌補負債經營帶來的風險,企業的盈利能力(凈資產收益率)只有超過銀行貸款的資本成本時,企業負債經營所體現的財務杠桿效應才是正效應,否則為負效應。也就是說,只要一個企業運行良好,盈利能力強,負債再高也是可以良好運轉的。從這一角度分析,負債率高低只是說明了企業融資結構,而不能以此作為衡量企業負擔高低的標準。我國理論界有代表性的觀點認為,造成企業經營困難的原因是過高的負債率造成的,這是值得商榷的。

我國近幾年致力于國有企業資產負債率降低的研究,采取了相應的措施。但高負債率是由于體制原因形成,必然應從體制上解決這一問題,因此,高負債率治理過程,不只是企業負債多少的量的治理過程,而是企業融資渠道、融資方式等選擇和形成的過程,需要綜合配套措施才能解決。例如1998年開始推行的“債轉股”制度改革,如果只限于債權轉成股權,降低負債率從而減少企業利息支出的思路操作,這一改革最終是要失敗的。因為體制不改變,企業治理結構不改變,降低了的資產負債率還會再提高,債權和股權的性質仍會被扭曲。因此,債轉股的歷史意義和現實意義在于:通過債權轉股權,形成企業新的治理結構,使得股權所有者通過改造企業制度,實現融資結構最優。我國第一家實行債轉股的企業———北京水泥廠,債轉股以后,資產管理公司持有股份達到70%以上,從而為通過債轉股實現企業轉制、改造提供了可能。

計劃分配資本的體制引致國有企業高負債率,改革正是應從體制入手,改變國家計劃分配資本從而決定企業融資結構的做法,形成企業在市場條件作用下自主決定融資結構的體制。

三現代公司融資理論認為,融資機制的形成,表面上是融資形式的選擇,實際上是企業通過決策融資結構,實現企業價值最大化的過程。

所有這些,都是由融資工具本身的特征、融資成本和融資風險決定的。

融資方式的選擇,是企業融資機制的重要內容。融資方式多種多樣,按照不同標準,可以劃分為內源融資和外源融資、直接融資和間接融資、股票融資和債券融資等。

企業融資是一個隨經濟發展由內源融資到外源融資再到內源融資的交替變遷的過程。一個新的企業建立,主要應依靠內源融資。當企業得以生存并發展到一定水平時,利用外源融資可以擴大生產規模,提高競爭能力。當企業資產規模達到一定程度時,企業往往會從融資成本的比較中選擇一種更高層次的內源融資方式。實際上,就內源融資和外源融資關系來說,內源融資是最基本的融資方式,沒有內源融資,也就無法進行外源融資。從國外資料分析,在發達市場國家中,企業內源融資占有相當高的比重(見表2)。

表2主要發達國家企業資金結構(%)美國加拿大法國德國意大利日本英國內源資金75544662443475外源資金25405926526632其他06-51240-7注:美國為1944—1990年平均數,其他國家為1970—1985年平均數。

內源融資獲得權益資本,企業之所以可以外源融資,首先取決于企業內源融資的規模和比重。內源融資規模大,才能吸引更多的投資者投資,同樣的,也才能獲得借入資本。從融資原理分析,企業負債經營,首先是企業自有資本實力的體現,自有資本為企業負債融資提供了信譽保證。而且,經濟效益好的企業,投資回報率高,股東收益好,更應注重內源融資。如果增發股票,無異是增加更多的股東,良好的投資回報會被新的投資者分享,這是得不償失的做法。

與發達經濟國家不同的是,我國企業主要依賴于外源融資,內源融資比例很低,這說明:(1)體制決定了企業對銀行貸款的依賴性;(2)企業缺乏自我積累的動力和約束力;(3)一些上市公司可以比較便宜地通過股票融資。

直接融資和間接融資方式的選擇,是外源融資決策面臨的一個主要問題。我國改革開放以前,企業只允許間接融資,而否定直接融資。實際上,能否直接融資,主要是取決于國民收入分配制度和企業制度改革。1952—1978年,我國采取的是低收入分配加社會福利的政策。低收入集中分配的政策,造成了積累主體單一化,直接融資是經濟體制改革、國民經濟分配結構變化后才出現和可以利用的。從1978年開始到90年代初,通過擴大企業自方式實現了政府向國有企業分權,1994年以后又推行以股份制為主體的現代企業制度改革。1978年,居民持有的金融資產僅占全部金融資產的14%左右,占GDP的比重為7%;1995年上述兩個比重分別為50%以上和76%。

直接融資和間接融資的選擇,還與一個國家的資本市場發育和金融體制有密切關系。目前,直接融資和間接融資究竟以誰為主,主要有兩種模式:一種是以英美為代表的以證券融資方式(直接融資)為主的模式;另一種是以日德為代表的以銀行融資方式(間接融資)為主的模式。由于英美是典型的自由主義的市場經濟國家,資本市場十分發達,企業行為完全是在市場引導下進行。在美國,曾任美國金融學會會長的著名學者梅耶斯(S·Myers)提出的優序融資理論(ThePeckingOrderTheory,1989)得以實證,企業融資的選擇,先依靠內源融資,然后才外源融資。外源融資中,主要是通過(1)發行企業債券,(2)發行股票方式從資本市場上籌措長期資本。由于法律上嚴格禁止銀行成為工業公司的股東,英美企業與銀行之間只是松散的聯系。日德模式的特征是:間接融資為主,銀行在金融體系中居主導地位,產融結合。資本市場發展受到抑制。日本的銀企關系有著特定的制度安排,即主銀行制度。主銀行是指對于某企業來說在資本籌措和運用方面容量最大的銀行。這一銀企關系的特征表現在:(1)主銀行是企業最大的出借方。所有公司都有一個主銀行,每個銀行都是某些企業的主銀行;(2)銀行與企業交叉持股。(3)主銀行參與?笠搗⑿姓襝喙匾滴?是債務所有者法律上的托管人。德國實行主持銀行制度,特征與日本主銀行制度相似,其存在背景都是資本市場不發達,產權制約較弱,銀行在金融體制和企業治理結構中扮演重要角色。

上述分析說明,試圖確定一個所謂的以直接融資為主的模式還是以間接融資為主的模式,似乎沒有必要。典型的市場經濟條件下,企業融資結構構成中,直接融資和間接融資比例是一個隨機變量,根據直接融資和間接融資條件,成本和效率的變化,由企業自身決定。我國長時期形成了企業對銀行的依附關系。90年代也曾實行了主銀行制度,但這一制度無論是形式還是內容與日本等國家都有重要差異。盡管我國不可能達到美英那樣直接融資比例,也很難確定最佳的融資比例,但提高直接融資比重是必然的。發展股票、債券等直接融資形式,改善企業融資結構,將是我國企業融資結構方面的方向性選擇。資本市場,特別是證券市場發展,股票融資和債券融資成為企業的重要外源融資方式。但如何決策股票融資或是債券融資,現代公司融資理論已有明確的結論:融資成本決定融資方式,股票融資成本高于債券融資成本?，F實卻與經典理論相背,我國目前上市公司融資結構具有三個明顯特征:一是內外源融資比例失調,外源融資比重畸高;二是外源融資中偏好于股權融資,債券融資比例低;三是資產負債率較低。由于企業進行股份制改造并上市直接融資,對企業來說可以帶來的收益是顯而易見的,以至于企業還來不及研究和掌握股票融資的特點,就不遺余力地積極爭取股票融資了。由于中國資本市場規模的限制,能夠成為上市公司的數量很少,而通過重組、改制,按市場經濟要求塑造的上市公司,其非經營性資產、無效資產可以剝離,可以取得優惠融資權,緊缺的殼資源成為企業爭寵的對象。在這種狀況下,公司通過股票融資的成本遠遠低于債務融資成本,這是因為:(1)理論上說,股權融資成本最高,這是以企業正常的運營,即生存和發展為前提的。如果企業經營不善,甚至虧損企業仍可以發行股票的話,那么這種股票的融資成本很低,甚至趨近于零。(2)上市公司中,國有股權占有絕對比重,由于國有股權所有者虛位,對投資分紅的要求呈軟性,而中小股東要么無權或難以左右分配方案,或者根本就不關注利潤分配,因此,上市公司較少發放現金股利,權益融資能避免債務融資造成的現金流壓力。

上述原因造成了股票融資成本低于債務融資成本(債轉股也有這種嫌疑),以至于一些企業不惜一切手段成為上市公司,實現股票融資。一旦融資成功,似乎萬事大吉,許多公司通過股票募集資金后無法落實投資項目,不得不存放銀行;有的上市公司甚至通過發行股票融資償還債務,例如,1997年底上市公司股東權益比上年增長了36.66%,負債增長了10.6%,由此使上市公司整體負債率下降了5.26%,說明上市公司通過發行新股和配股所募集的資金的相當一部分用于償還了債務。另外,一些經營效率指標均保持較好水平的上市公司,資產負債率卻較低。據對1998年868家上市公司調查分析,在這些公司中,有27家公司的平均凈利潤率高達24.1%,而其資產負債率卻低于10%。有的上市公司公開宣稱“不缺錢花”,甚至干脆就不再向銀行借款,通過負債實行財務杠桿的效應沒有得以充分利用。

上述現象可以說明企業通過上市進行股票融資,增資減債,存在數量上的矯枉過正,本質上的問題依然是體制原因造成企業尚未能就融資方式等問題做出合理的、科學的決策。

四企業融資機制的形成,結論性意見是:

1.體制決定政策。通過經濟體制改革,創造有效地市場經濟環境,在此基礎上,企業財務政策決定企業融資方式、融資結構。

2.企業融資機制的形成,依賴于國有企業的改革和制度創新。通過建立現代企業制度,形成合理法人治理結構,使融資活動融于企業產權運營和變革中。

3.培養和發展資本市場,特別是證券市場。增加市容量,完善股票市場和債券市場結構。在完善主板市場的同時,推動二板市場的設立,以滿足各類企業融資需要。

4.只有當資本的使用者使用任何資本都必須支付其真實的社會成本,從而不存在免費成本時,企業的資本結構選擇才有意義。

5.企業根據收益與風險,自主選擇融資方式,合理確定融資結構,以資本成本最低實現企業價值最大化,是企業融資機制形成的標志。

參考文獻:

1.劉鴻儒,李志玲:《中國融資體制的變革及股票市場的地位》,《金融研究》1999年第8期

2.謝德仁:《國有企業負債率悖論:提出與解讀》,《經濟研究》1999年第9期。

3.陳曉,單鑫:《債務融資是否會增加上市企業的融資成本?》,《經濟研究》1999年第9期。4.袁國良:《規范配股理性融資》,《金融時報》1999年4月14日。

5.楊咸月,何光輝:《貨幣市場、資本市場與國有企業運作效率》,《金融研究》1998年第5期。

篇8

關鍵詞：營運資金 融資 投資

營運資金的直接效率體現在營運資金對創造營業收入的保障能力上，直接效率的衡量指標有存貨周轉率、流動資產周轉率以及營運資金周轉率。間接效率是由直接效率引發的影響，包括對損益的影響、對融資成本的影響以及對整體財務流動性的影響。

一、營運資金的投資策略

營運資金投資策略主要是指對流動資產的管理。營運資金的投資策略按照資產結構的不同可以分為適中的、保守的和激進的投資策略。衡量營運資金投資策略的指標主要有流動資產占總資產的比重和經營流動資產占營業收入的比重。

（一）流動資產占總資產的比重。流動資產占總資產的比重是反映企業資產結構的重要內容，企業非流動資產比重過高，會造成非流動資產的閑置和浪費，而企業流動資產比重過高，又可能造成流動資產閑置，影響企業盈利能力。在企業經營規模一定的條件下，流動資產占總資產的比重越高，企業資金的報酬率就越低，流動性風險越??；流動資產占總資產的比重越低，企業資金的報酬率越高，流動性風險會越高，企業采用的就是激進的投資策略。由表1可知，中青旅近5年流動資產占總資產的比重從62.38%逐漸降低至39.72%，說明公司營運資金從穩健的投資策略轉為激進的投資策略，提高了流動資產的使用效率，加大了對固定資產等資產的投資比重。

由圖1可以看出，中青旅存貨周轉速度的加快帶動了流動資產周轉速度的上升，存貨周轉效率的上升會使公司總資產周轉效率加快。但是應收賬款周轉速度的下降導致流動資產周轉上升速度不及存貨周轉速度。由圖2可知，2013年及2014年應收項目的周轉速度快于營業收入的增長速度，說明公司營業收入的質量在下降。公司在加快營運資金周轉的同時，應該合理降低應收賬款的周轉速度，加快應收賬款的回收。

（二）經營性流動資產占營業收入的比重。經營性流動資產與營業收入的比值可以作為營運資本投資策略的衡量指標，該比率越高，說明企業營運資本投資政策越寬松。中青旅流動資產中不包含金融資產，因此以流動資產占營業收入的比重來計算分別是77.9%、57.75%、36.75%、38.57%和33.24%，說明營運資本的投資策略從寬松逐漸轉為激進，流動資產占用資金的比重在逐漸減少，公司提高了流動資產占用資金的管理效率。

二、營運資金的融資策略

營運資金融資策略主要是指流動資產和流動負債的匹配關系，即選擇何種融資方式為企業的永久性流動資產和臨時性流動資產融資。根據流動資產和流動負債之間的關系，企業營運資金的融資策略可以分為穩定型、激進型和適中型的融資結構。

（一）營運資金的融資結構。企業流動資產的資金來源一般分為兩部分，一部分為短期資金來源，一部分為長期資金來源。易變現率可以作為企業營運資金融資結構的標準指標。易變現率是指經營流動資產中長期籌資來源的比重。易變現率越高，說明企業融資環境越寬松。易變現率=[（權益+長期債務+經營性流動負債）-長期資產]/經營性流動資產。中青旅易變現率如表2所示。

中青旅的易變現率較高，說明公司采用穩健的融資策略，利用長期資金為長期資產和永久性流動資產提供資金來源，采用穩健融資策略可以減少公司未來償付利息成本的不確定性，規避利率波動的風險，同時公司無法償還到期債務的風險較低，可以降低短期借款償還的再融資風險。中青旅穩健的融資結構也說明中青旅資金比較寬裕，這可以進一步從中青旅下降的資產負債率（表3）中體現，根據新浪財經的資料，中青旅的資產負債率在2014年顯著低于行業平均值，下降的資產負債率降低了公司的負債成本，減少了公司破產償債的風險，股權資金作為資金來源途徑所占比重逐漸升高。

（二）營運資金的融資來源。中青旅的應付項目一直大于應收項目，預收項目顯著高于預付項目，說明應付項目可以較好地彌補應收項目的資金占用，中青旅采用預收賬款的方式緩解了公司的資金壓力，提高了營運資金的使用效率。進一步計算中青旅融資來源比重發現，商業信用占負債的比重在80%以上，說明公司運用成本較低甚至可能沒有成本的商業信用，會極大地降低公司資本成本，同時長期負債的比重較低，說明公司的資金成本壓力較小，整體資本成本較低，能夠有效地改善營運資金的使用效率。

為進一步衡量中青旅營運資金風險，計算公司是否存在短期借款長期占用的現象很有必要，如果公司短期借款本年累積量遠遠大于資產負債表短期借款余額，說明公司在不停地還款與借款，存在短期借款長期占用的現象。

短期借款本年累積量=取得借款收到的現金-長期借款增加量

長期借款增加量=期末長期借款額-期初長期借款額

從表5可知，除2010年公司存在明顯的短期借款長期占用的問題外，中青旅經過近幾年的發展，短期借款長期占用的問題已經得到顯著改善，公司短期償債風險明顯降低，還款能力逐漸增強，財務結構越來越穩健。

三、營運資金的管理策略

在流動資金周轉速度加快的同時，企業的盈利能力是否有所改善呢？中青旅近五年的凈利潤分別為42 001萬元、50 492萬元、52 781萬元、47 852萬元和50 747萬元。而2013年流動資產周轉率下降為2.59時，當年凈利潤也出現了明顯下降，因此，提高流動資產的周轉速度，改善營運資金的管理，有助于改善企業的盈利狀況，提升企業價值。

中青旅首先要提高營運資金周轉率，加快存貨周轉速度和應收賬款周轉速度。由于公司應收賬款周轉速度的下降影響了公司流動資產的周轉速度，因此公司要加強對應收賬款的事前、事后和事中管理，尤其明確事前責任制，嚴格考評公司客戶的信用條件。盡量從應收賬款改為預收賬款，使資金周轉速度加快。同時要進一步提高存貨的競爭能力，加快開發類似于烏鎮、古北水鎮等的經典旅游項目，提高公司資金的整體流動速度。

在資金來源安排上，由于股東權益資金所占比重逐漸上升，公司資產負債率逐漸下降，易變現率等指標逐漸上升，公司營運資金融資結構更加穩健，但是資金要在盈利性和流動性之間尋找平衡，中青旅應該加速資金的投資和行業的擴張，提高資金的使用效率。

參考文獻：

[1]馬忠.公司財務管理[M].北京：機械工業出版社，2015.

篇9

資金“脫實向虛”，是指社會資本離開實體經濟流入虛擬經濟，致使以制造業為主的實體經濟發展停滯甚至萎縮，而金融服務業、房地產業等虛擬經濟迅速膨脹的趨勢，其實質是產業空心化，又叫去工業化。近年資金“脫實向虛”，使得中國金融體系、房地產業不斷膨脹，形成泡沫，對實體經濟負面影響越來越大。

資金“脫實向虛”的表現

資金“脫實向虛”主要表現在以下五個方面。

1.金融業在經濟中占比越來越高，金融資產規模擴張和增長速度遠超實體經濟。2001-2005年，中國金融業增加值占GDP的比重平均為4.4%，2016年這一比例達到8.3%，高于《金融業發展和改革“十二五”規劃》中的目標值5%，已超過了美國等發達國家水平，美國和英國兩個金融大國金融業占GDP的比重為7%左右。

社會融資增量占金融業增加值的比例從2015年上半年的3.17%下降到2016年上半年的3.12%，說明金融對實體經濟支持力度在下降。

另一個衡量資金“脫實向虛”程度的指標是各類金融資產和實體資產的比例關系以及兩者的增長趨勢。根據有關部門測算，目前中國實體性財富的總價值大約為380萬億元，包括160萬億元左右的房地產、150萬億元的企業非金融性資產、50萬億-60萬億元的土地和資源性資產，以及近10萬億元的汽車等。然而，中國金融資產的規模已經達到了近450萬億元（不含衍生品），差不多是GDP的7倍，包括了200多萬億元的銀行貨幣資產、近100萬億元的標準和非標準債券，以及100多萬億元的各類資產管理性資產。金融資產不僅存量規模龐大，而且近年來以每年新增30萬億-40萬億元的速度增長。金融資產規模的急劇擴張，充分表明了全社會各主體的債權和債務關系還在不斷擴展。

2.貨幣供應量增長較快，但實體經濟仍存在資金短缺現象。近年來，中國貨幣供應量增長迅速，2014-2016年M2分別增長12.2%、13.3%、11.3%，而經濟增長率卻不斷下降，2014-2016年GDP增長率分別為7.3%、6.9%、6.7%。主要原因是超發的貨幣未流入實體經濟，實體經濟融資困難。

從國家統計局的調查結果看，2017年3月反映資金緊張的企業比重有所反彈，升至41.1%，特別是超過五成的小型企業反映融資難、融資貴。

從央行金融機構貸款投向統計報告看，2016年各項貸款總額比上年增長13.5%，其中企業經營性貸款同比增長6.6%，工業中長期貸款增長3.1%，新增貸款中，房地產相關貸款比重高達45%，房地產已明顯金融資本化。

3.金融資產增長很快，而實體經濟增長慢、回報率有限。金融投資收益最終來源于實體投資收益，過度的金融投資不僅不能維護實體經濟的發展，還會對實體投資造成很大的負面效應。近年來中國實體投資越來越冷、金融投資越來越熱，已經是不爭的事實。實體投資增速逐年下降，呈現個位數增長，2017年一季度，民間投資和制造業投資增速持續走低，分別比全部投資增速低1.5和3.4個百分點。金融投資規模卻在快速增長，各類資產管理平臺在不到5年時間里從不足18萬億元的規?？焖贁U張到超過100萬億元的水平，大量資金從企業流向了股市和房地產等熱門投資領域。金融投資泛濫，金融業平均利潤率高過實體經濟平均利潤率。據測算，中國工業平均利潤率僅在6%左右，而證券、銀行業平均利潤率則在30%左右。

4.部分金融機構存在“體內循環”。資金在金融體系里空轉。當資金從銀行到信托和其他金融機構，再到實體經濟，推高了資金成本，加劇了實體經濟成本上升。一些中小金融機構在同業、理財、資產管理、票據業務等領域創新發展較快，同時也帶來規模過大、鏈條過長、杠桿過高、關聯過于復雜等問題，造成整個資產負債表畸形和異化。如同業超過存款、表外資產超過表內。這種過度的體內循環，不僅增了金融業的利潤，而且抬高了實體經濟融資成本。

5.房地產業占用資金過大，形成泡沫。資金從金融部門流向實體經濟的各個環節中，可能出現兩類情況。一種是資金在金融體系內部“空轉”，或是進行套利活動而沒有進入實體經濟；或是流轉鏈條拉長，雖然最終可能還是進入實體經濟，但提高了融資成本。另一種情況是資金流入實體經濟過程中存在配置錯位，主要表現是資金過度流向房地產而沒有流入制造業等實體經濟?，F在房地產業創造的GDP只占全國的5%，而它卻占有了25%的信貸資源。

尤其值得關注的是，近年來，隨著房價大幅上漲，大量閑置資本流入房地產、金融等虛擬經濟領域進行投機套利活動，以實現資本增值。主要有這樣幾個特點：一是涉足房地產的企業越來越多，特別是有明顯獲取貸款優勢的國有企業利用廉價的資金大舉進入房地產市場、土地市場，在“脫實向虛”中扮演了重要角色。二是大量實體企業也紛紛尋找機會介入銀行、保險、信托、證券、基金等金融業。三是上市企業收入更多依賴于金融、房地產投資等非主營業務收入。

資金“脫實向虛”的原因

實體經濟和虛擬經濟并不是對立的關系，也不是互相排斥的，而是相輔相成的，健康的虛擬經濟有利于促進實體經濟的發展。目前社會資本“脫實向虛”的原因主要有以下四個方面。

1.資產收益高于實體經濟利潤。以房地產為代表的資產價格走高，疊加實體經濟疲軟因素，導致資金流向偏離實體經濟領域。一是房地產價格大幅上升。隨著城鎮化的不斷推進、貨幣投放規模不斷加大，在目前資產荒的背景下，房地產成為資金逐利的區域，從而加劇房地產價格上升的幅度。二是實體經濟收益率下降。傳統制造業產能趨于飽和甚至過剩，制造業盈利水平下降，此外，企業勞動成本和原材料價格不斷攀升，實體經濟的收益率大幅降低，不少企業面臨著難以為繼的局面。加之制造業自主創新能力不足，轉型升級后勁不足，導致資金缺乏好的投向，一方面金融業要尋找新的盈利出路，另一方面實體企業也進入金融領域尋找新的機會。

2.實體經濟與虛擬經濟之間的互動機制不健全、傳導路徑不暢通。金融業增加值逐年增加，反映出金融業發展勢頭良好，但目前金融業不能給予體經濟有效支撐，融資難、融資貴的現象依舊存在。

一是間接融資占比過大。由于中國企業大多依賴間接融資，國民經濟的風險一直集中于銀行體系。在經濟增速回落的背景下，銀行風險防控壓力增大、惜貸情緒嚴重，加劇了企業特別是中小企業融資難的問題。

二是資金空轉嚴重。資金在企業之間轉動，并沒有進入實體經濟，造成資金空轉現象。一些獲得信貸資源的企業頻繁參與套利活動，以低成本獲得融資后，再通過委托理財和信托產品的方式貸給有資金需求的企業，人為延長融資鏈條。

三是低效率和無效率的僵尸企業占用大量資金，使得正常企業的融資成本增加、投資率下降，而貨幣被大量無效占用。中國實體經濟因為轉型相對滯后，至今仍存在大量對利率不敏感的僵尸企業和預算軟約束融資主體，從而扭曲了金融資源的配置，催生了一些金融亂象。從國家統計局規模以上企業數據來看，僵尸企業的平均資產負債率是72%，正常企業的平均資產負債率是51%，如果能夠出清一部分僵尸企業，完全有可能降低企業的平均資產負債率。

3.非金融企業投資不足。“脫實向虛”的情況已經形成了企業的流動性陷阱，大量的貨幣發行出來以后并沒有能夠迅速地拉動經濟，企業信貸方面表現不佳，說明企業沒有進行有效投資。

一是企業投資意愿不足。面對當前復雜的經濟情況，企業存在持幣觀望的態度，大量的資金停留在企業的存款賬戶上。投資意愿不足，主要原因是實體企業各種成本不斷攀升，利潤攤薄，負債率上升，實體經濟面臨著成本高和稅費高的雙重困境，加上人力成本、原材料成本的增加以及經營用租金、各種稅費的高昂支出，使得盈利能力逐漸下滑，給實體企業尤其是中小微企業生產帶來許多困難。在內生動力不足的同時，某些國有壟斷行業放開力度不大，影響了民企的投資積極性。

二是企業投資信心不足。由于實體經濟回報率持續下行以及未來經濟走勢不明朗，大部分企業將短期的金融投資作為第一選擇。

4.過度的金融創新游走于監管邊緣和空白地帶。一是快速發展的金融業態與相對滯后的金融監管格局之間存在矛盾。當前一些互聯網金融平臺和交叉性金融產品創新過度、過快，導致出現監管真空，形成監管套利。目前不少所謂的金融創新處于監管邊緣和空白地帶，尤其是在金融業跨界和綜合經營，以及新技術運用的背景下?；ヂ摼W金融風險加大，隨時有向其他領域溢出的風險。由于互聯網金融業務更加復雜，產品的關聯性和風險傳染性更高，也更容易出現風險，當前許多機構正在向三四線城市布局，那里的金融監管相對薄弱，信息相對閉塞，風險發生的概率增加。

二是一些新技術的應用和新業態的發展，在帶來融合與便利的同時，也帶來風險更加隱蔽、傳染性更強、監管難度更大等消極的一面。

四點建議

防范資金“脫實向虛”，治本之策是加快制造業等實體經濟轉型升級，推動金融創新轉型，引導金融回歸服務實體經濟的本質，提高金融服務供給能力。這就要做到以下四點。

一是提高金融業服務實體經濟的能力和水平。金融業要樹立服務實體經濟的意識，加大對實體經濟特別是制造業的支持力度。堅持問題導向，著力加強對制造業科技創新、轉型升級提供精準服務，提升金融服務專業化、精細化水平，發展多層次資本市場支持制造業轉型升級。強化金融監管和治理，遏制金融系統自我循環、自我膨脹的行為。加強對股票、債券、基金和匯率市場的監管，及時判斷、監控和有效防范金融風險。

二是發揮金融政策的導向作用，強化金融監管。應加強金融風險研究，增強對各類易發風險的預見性，及時出臺相關政策法規，規范金融市場，矯正不合理的金融行為。應加強金融監管，進一步完善人行征信系統，將小額貸款公司、P2P平臺等納入征信系統，完善工商、稅務、電力、海關、環保、質檢等部門的信息公開制度，為防范金融風險提供基礎數據，完善資產登記制度，規范資產交易行為。

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關鍵詞:金融國際化商業銀行資產負債表會計信息質量

一、金融會計國際化對我國商業銀行資產負債表的影響

一方面，金融會計國際化改變了我國傳統金融資產、負債分類方式，其將金融資產分為交易性金融資產、可供出售金融資產、應收款項以及持有至到期貸款等，將金融負債分為交易性金融負債、其他金融負債等。這種分類方式能夠改變我國現行會計實務中采取長期、短期分類核算投資的方式，充分反映我國商業銀行持有金融工具的意圖、目的，從而幫助金融報表使用者對商業銀行存在的風險進行有效判斷。另一方面，在沒有其他金融負債、資產變動的情況下，金融工具價值波動將會帶來金融資產負債率的波動，同時金融會計國際化還將對商業銀行的金融資產減值提出更高的要求，在規定除交易性的金融資產外，其他金融資產減值都應采用“未來現金流量折現法”，由此或將在一定程度上加劇了金融資產的波動。

二、金融會計國際化對我國商業銀行損益表的影響

(一)金融會計國際化對對商業銀行經營損益的影響

根據現行的金融會計框架，金融工具價值變動僅僅在其價值實際實現時才能確認為收益，而這可導致商業銀行可能為了增加金融會計利潤而進行某一項金融交易。會計準則則要求所有的金融工具都應該在金融資產負債表中給予確認，并要按照金融工具不同的計量屬性、不同的持有目的將金融負債、交易性的交融資產等公允價值變動而產生的損失、利得等納入到銀行當期的損益中，對于可供出售的金融資產的公允價值波動而出現的損失、利得等則直接計入到資本公積中，這樣就可以遏制商業銀行利用金融工具價值變動而操縱利潤行為的出現。另外，對計提減值準備不得轉回的規定與要求，也一定程度上增加了商業銀行通過減值準備轉回來進行利潤操縱的難度。

(二)金融會計國際化對商業銀行損益表的影響

公允價值計量屬性的應用，尤其是衍生的金融工具表內確認必將出現大量未實現損失、利得，以傳統的成本原則、配比原則、實現原則以及穩健原則為特征的收益確定模式將面臨著巨大的挑戰。對此，西方國家的會計準則制定機構都在努力改進財務業績報表，最終產生了作為“第四財務報表”的“全面收益表”。國內金融會計的國際化變動，尤其是公允價值計量和派生金融工表內確認的引入，也將極大地促進商業銀行損益表的完善和改進。國內銀行界必須參照“全面收益表”來制定一套新的損益披露機制，才能對銀行經營業績作出更準確的反映。

三、金融會計國際化對我國商業銀行會計信息質量的影響

(一)減值準備方式改變對會計信息質量的影響

現行會計準則對商業銀行金融資減值準備提出了較高的要求，其規定除了交易性的金融資產，在攤余成本計量的其他金融資產發生減值時，要將這種金融資產賬面價值減值至可收回金融金額，其中可收回金額可以按照未來現金流量折現法確定。這種規定不僅考慮了金融債務人實際的抵押品經營情況以及財務情況，還綜合考慮分析了金融債務人所在行業發展前景、經濟環境以及市場、技術等的影響，從而提高會計質量，滿足會計信息對外披露的要求。

(二)公允價值運用對會計信息質量的影響

運用公允價值能夠提高會計信息相關性，符合現代化風險管理需要以及目前銀行行業風險管理慣例，有利于金融財務報表使用者切實了解商業銀行真實的財務狀況。但是運用公允價值也會對商業銀行會計信息質量產生一定的負面影響，其計量的變動性、不確定性以及集合性都難以真正滿足會計信息質量要求。另外，公允價值任何變化都會反映到金融損益表中，或將導致市場對商業銀行價值的判斷錯誤。

四、金融會計國際化對商業銀行經營管理的影響

(一)促使商業銀行提高風險管理能力

金融會計國際化不僅僅是會計處理規范轉換的過程，也是商業銀行內部管理水平不斷提升的一個過程。一般來說，商業銀行風險管理主要涉及到以下幾個方面：風險預警、風險識別、風險規避以及風險決策，其與金融工具風險披露、金融工具計量和減值準備計提以及衍生金融工具套期保值會計等緊緊相連。因此，金融會計國際化可以促使商業銀行提高風險管理能力，進一步有效使用金融工具會計。

(二)對商業銀行監管資本提出更高要求

金融會計國際化還對商業銀行監管資本提出了更高的要求，其將衍生金融工具部分納入到表內進行反映，而這影響了加權風險資產計算。另外，在金融資產證券化方面，金融資產能否從表內轉移到表外主要依據的就是與資產所有權相關的回報、風險是否發生了轉移。

五、結束語

總而言之，隨著我國金融國際化的不斷推進，金融會計國際化成為了一個非常重要的趨勢，并對我國商業銀行的損益表、會計信息質量以及經營管理產生了重要影響，商業銀行只有適應這種趨勢、抓住金融會計國際化的機會，才能貼合并適應國際化的市場競爭，進一步擴大自身市場影響力。

參考文獻:

[1]張安民,杜金岷.金融國際化對我國商業銀行經營績效的影響研究[J].南方金融,2013(2)

[2]李焰.金融會計準則對商業銀行的影響及對策[J].企業導報,2014(1)