國債期貨投資技巧范文

導語：如何才能寫好一篇國債期貨投資技巧，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

從2012年2月13日國債期貨仿真交易聯網測試啟動，8家金融機構參與首輪聯網測試，其后向全市場推廣到2013年4月，國債期貨的上市獲證監會批準，再到今年6月獲國務院的批準，被視為未來債券市場“最佳對沖工具”的國債期貨，可謂是在宏觀政策層面完成了充分的預熱。而相比于十八年前被驟然叫停的“老國債期貨”，目前國債期貨在微觀交易結構設計上的變化，卻仍舊值得市場仔細揣摩。

另一方面，面對已經與十八年前截然不同的資本市場，國債期貨交易的參與主體擴容，以及由此對金融期貨發展帶來的新契機，亦將在相當程度上催生更為多元化的資本交易模式，并推動不同細分領域金融機構的全新合作。

卷土重來

根據業已披露的信息，在合約設計上，本次中金所首推的是5年國債期貨。就國債期貨的國際發展經驗而言，5年期是較為成功的產品之一。同時，其對應的可交割國債的范圍為4至7年，存量達到1.977億元，這為國債期貨流動性提供相對充足的保障。并且這部分國債還包含5年期和7年期兩個關鍵期限國債，發行量穩定，而商行持有國債久期基本在5年以內。

此5年期的國債期貨合約采用名義標準券設計，即票面利率標準化、具有一定期限的虛擬券。這在現貨市場中不存在，也沒有交易。但采用實物交割，規定一定標準的一籃子國債均可用于交割，從而可以擴大可交割國債的范圍，增強價格的抗操縱性，減小交割的逼倉風險。

目前重啟國債期貨的基本前提均已具備。一方面，國債期貨推出的前提條件是基礎產品的存量要大，基礎產品的交易市場要相對成熟。只有基礎產品發展到一定程度才能推出衍生產品。如果基礎產品量小，而衍生產品太大，則會造成操縱基礎產品價格，從而在衍生產品市場獲利的惡性事件。另一方面，當基礎產品發育到一定階段之后，客觀上就對衍生產品有需求。比如持有大量國債的機構投資者，就有規避利率風險的需求。

“過去幾年中國債券市場經歷了爆發式增長，大量的機構，尤其是以保險公司及公募基金的債券型基金為代表的機構投資者，對于國債衍生品有著極強的以對沖套保為目的的投資需求。另一方面，國債市場的發展，也使得機構操縱國債價格的難度急劇加大。尤其是過去幾年中，債券市場的價格形成機制日趨完善，這些都是國債期貨得以推出的關鍵要素?！币晃槐ｋU資管公司內部人士指。

風控

談及國債期貨的重啟，則不能避開十八年前國債期貨被驟然叫停的歷史教訓。

回顧“327”國債事件，多位期貨及券商業內人士均認為，老國債期貨在制度設計上的漏洞，無疑應是最該被汲取的教訓。例如，老國債期貨保證金制度的不完善，使得保證金不足也可以隨意開倉。同時，投資者本身的內控機制不完善，相對復雜的投資者構成，使得不少市場參與者根本無從建立良好的風控機制。當然，利率的市場化水平不高也是誘發危機的一個重要的原因。

事實上，此次國債期貨進行了較長時間的仿真交易，其目的也是希望借此在交易機制和風險控制方面預作經驗積累。同時，中金所此前推出的股指期貨，也為其推出國債期貨做了有益的嘗試。

從風險控制來看，中金所設立了漲跌停板制度，這主要基于2007年以來，銀行間和交易所歷史數據表明，5年期國債價格日波動幅度小于1%的概率為99.7%。同時，2%的最低保證金水平完全可以覆蓋一個跌停板。當合約臨近交割月份時，交易所還將分階段逐步提高該合約的交易保證金標準。另外，此次的交易草案中還設立了持倉限額制度，對于投機交易的客戶某合約在不同階段單邊持倉限額。

因而，從合約設計和風險控制來看，新國債期貨在強化風險控制的同時，卻也在相當程度上對于期貨市場上傳統的波段投資技巧加以抑制，這也在一定程度上消減了部分中小期貨公司對國債期貨的交易熱情。

然而，盡管新國債期貨已經在風險控制方面多有設想，但其實際成效依舊難言樂觀。

“要注意的是與股指期貨相比，國債期貨的投資主體有較大的區別，股指期貨主要是股票市場上的機構投資者，而國債現貨市場上的交易主體主要是銀行。我國目前的金融體系還主要是以銀行為主導的，銀行出現巨大的風險，則會對整個金融體系造成巨大的風險。而國債期貨市場的杠桿率高，若出現大的波動，則可能超出參與主體的承受范圍。因而，更應該加強各個層次的監管，使各個監管主體各司其監管之責。”中國青年政治學院李永森教授表示。

另外，從風險來講，機構投資者在進行套期保值的同時，也會進行投機。相對于現貨市場來講，國債期貨杠桿更大效益更高，面臨的風險也要遠遠超過現貨市場。雖然機構投資的風險意識以及利率市場化的程度都在提高，但僅僅靠監管者和市場規則，重啟后的國債期貨依舊有可能出現系統風險。李永森教授指出，“這還需要投資者完善本身的風險內控機制，比如前后臺、頭寸的控制及止損的問題等?！?/p>

受益者

2010年，中金所推出股指期貨，在彌補金融期貨空白的同時，也給期貨市場帶來了一場質變。首先，一批期貨公司被證券公司收購，成為所謂的“券商系期貨公司”，現在已經成為行業內的中堅力量。其次，在券商系期貨公司的帶動下，期貨行業內掀起了一場增資的熱潮。另外，與股指期貨配套的IB制度打通了股市和期市，吸引更多的個人投資者和機構投資者參與期貨市場。而國債期貨的推出也有類似的效果，加強期貨市場和現貨市場的聯動，為期貨市場的發展注入新的活力和契機。

而今，隨著國債期貨的重啟，類似的行業井噴效應極有可能再度出現?！笆紫仁瞧谪浌鞠Ｍ璐送黄贫嗄陙淼陌l展瓶頸，通過證監會對期貨市場的資格準入，獲取新的穩定收入來源?！币晃黄谪浌緝炔咳耸糠治龇Q，“另一方面，本身從事債券私募業務的機構，也有可能全面升級自己的盈利模式，將傳統的依賴行業發展趨勢的對沖，變革為真正依靠短期市場波動和國債期貨工具進行的對沖，從而更多地使用波段操作，進而提升債券市場整體的活躍度?！?/p>

篇2

    1家庭投資理財的方式

    所謂家庭投資理財,就是針對風險進行有效投資,從而達到家庭資產保值增值的目的。當前,各種新興的投資理財工具層出不窮,投資理財品種越來越多樣化。對于普通家庭來說,主要的投資理財方式有以下幾種:

    儲蓄。銀行存款是最傳統、最常用的的投資方式。與其它投資方式比較,存款最大的好處在于增值的穩定性和安全性,以及操作的簡單性。儲蓄是適用于所有的家庭的理財方式。

    國債。國債收益介于儲蓄和股票之間,風險小于股票。適合于理財態度比較保守的家庭。

    股票。在所有的投資工具中,特別是從長期投資的角度看,股票可以說是收益率最高的投資工具之一。但是投資股票,伴隨著高收益的是高風險。對于普通家庭來說,可以用于投資股票的資金數量不足以降低股市的非系統風險。所以,股票投資適用于那些能夠承擔風險,并且具有相關專業知識的家庭。

    基金?；饘⒈姸嗟纳鐣e散資金募集起來,形成一定規模的信托資產,交由專門機構的專業人員按照資產組合原則進行分散投資,取得收益后按出資比例分享收益。與其它投資工具相比,投資基金的優勢是專家管理、規模優勢、分散風險、收益可觀。家庭購買投資基金風險小,省時省事,是缺少時間和專業知識的家庭合適的投資工具。

    房地產。購置房地產是每個家庭十分重大的投資,投資房地產應該做好理財計劃,合理安排購房資金并隨時關注房地產市場變化。同時,房地產可以用作抵押,從銀行取得貸款。從這個角度講,投資房地產不僅能夠保值,若用于抵押貸款,還能獲得一大筆流動資金。

    保險。保險是對投保人的意外損失和經濟保障需要提供經濟補償的一種方法,它不僅是一種事前的準備和事后的補救手段,也是一種投資行為。一旦災害事故發生或保障需要,可以從保險公司取得經濟補償。保險投資在家庭投資活動中是很必要的。

    期貨。期貨交易分為商品期貨和金融期貨兩大類,投資期貨風險高,收益大,需要足夠的專業知識。家庭投資期貨要謹慎行事。

    實物投資。如黃金、藝術品等。黃金在通貨膨脹時是最穩定的資產保值手段。藝術品投資方式具有風險小,保值功能強,收益率高的優點,但是缺乏流動性,其鑒別需要較強的專業知識,不具有鑒定能力的家庭慎重投資藝術品。

    2通脹下家庭投資理財的策略

    當面臨通貨膨脹時,投資理財的主要目標,就是對抗通脹,即在保證生活水平不降低的同時,盡可能的分散投資風險,實現家庭資產的保值增值。在通脹下若要保持生活水平不下降,就需要更多的現金,這就要求家庭必須留有機動資金;從保值增值的角度來看,黃金、房產、外匯和股票,這些資產的保證增值能力要強于傳統的儲蓄和國債等低風險低收益的資產。從分散風險的角度看,不要把所有的雞蛋放在一個籃子里,組合投資可以有效降低風險。因此,通脹下家庭的投資理財方式是:持有部分現金,組合投資黃金、房產、外匯和股票。

    2.1投資黃金的可行性分析

    黃金的商品與貨幣的雙重屬性決定了它是一種特殊的投資品,也是民眾對抗通脹的有力武器。通貨膨脹時,投資黃金是家庭最穩定的資產保值手段。美元的持續走軟和全球性通貨膨脹更激發了人們投資黃金的熱情。目前來看,國際金價已接近歷史高位,但一系列經濟數據及官方機構的預測皆顯示,本次金融危機的影響還沒有結束,如果美國經濟疲軟,那么弱勢美元必將推動進金價上漲。

    當然,黃金投資在我國也面臨著不少風險和挑戰。首先,黃金市場不完善。由于中國黃金投資市場經歷了長達50年的嚴格管制期,長期的市場封閉狀態使國內黃金市場的相關法律法規政策成為薄弱環節,而管理機構和經營機構又缺乏市場化運作的歷史經驗。黃金的存儲、運輸、檢驗、交割等環節非常繁瑣,缺乏一個可執行的完整體系和標準。其次,人們對黃金投資的認識不足。直到1982年,中國老百姓才被允許合法持有黃金。目前黃金主要作為消費品在市場上流通,黃金投資對于大部分人來說才剛剛開始,流通渠道還很有限,這大大削弱了黃金作為一個投資工具的角色,使得普通家庭投資黃金的知識技巧缺乏。

    最后需要注意的是,除了實物黃金和紙黃金外,家庭投資黃金期貨時需要謹慎。由于目前個人投資者不允許參與到期黃金合約的實物交割,而移倉又會損失一些手續費,參與者主要是對黃金價格波動進行投機交易,這需要有足夠的風險承受能力和很高的投資技巧,因此,投資黃金期貨并不適用于所有家庭。

    2.2房地產、股票、外匯投資組合方式及具體操作

    組合投資能夠降低風險,除了購買黃金之外,家庭還可以購買一些其他資產,如房產、外匯和股票。不同的投資品種所需的專業知識也不盡相同,投資方法也很難完全掌握,每一個家庭要根據可以根據經濟能力、實際情況作出不同的選擇、組合和調整。

    目前來說,家庭需要重點關注房地產市場的變動。房地產市場的變動會引起一系列的連鎖反應,使得股市、外匯市場等產生震蕩,從而影響投資者的投資行為。如果房價下跌,就會出現投機者平倉,跟風者套牢,銀行產生大量壞賬,地方財政破產,導致經濟緊縮。在這種情況下,國家可以采取的措施有以下幾種:增加放貸,政府收買銀行壞賬,央行通過增發貨幣的方式,補貼地方財政。這些措施必然導致流通中的貨幣增加,極有可能引發通貨膨脹?？梢灶A測的有兩點:第一,政府會用行政和金融手段努力支撐樓市,樓市一旦,地方財政極有可能面臨危險,隨后的挽救計劃,又可能會刺激通貨膨脹。第二,國內熱錢的外逃很難控制。如果外匯儲備迅速減少,那么人民幣的下跌的風險極大。家庭在做組合投資時要考慮到這些因素。

    房地產是每個家庭的剛性重大投資,購置房地產時,應該做好理財計劃,合理安排購房資金并隨時關注房地產市場變化。

    對于已經有住房,但是現金不太多的家庭來說,如果理財態度比較穩健的話,適當的時候換取一些外匯。投資的具體時間的選擇和幣種的選擇,可以相機而行。當房地產價格下跌時購入外匯,看具體匯率選擇合適的幣種,歐元或美元都是不錯的選擇。如果選擇激進的投資方式,那么可以增加股票投資。但是股票投資的風險很大。假如國家繼續保持較高的貸款和財政開支,通貨膨脹以后,樓市以及股價均會上升,中央會壓制樓市多余的資金進入股市。這個情況下,投資股票的的收益率會非常驚人。但是假如國家為了壓制通脹而采取了緊縮的貨幣政策和財政政策,會對股市產生不利的影響,這種情況下,投資股市可能損失慘重。

    對于沒有自住房的家庭來說,可以考慮買一套房子作為房產投資。戶型最好選擇比較小的,首付盡可能少,貸款竟可能多貸,貸款期限盡量長。家庭中留有相對豐裕的資金。例如兩套房子中,一套的價值是100元,另一套價值為200萬元,那么,盡量選擇價格100萬。假設家庭和個人的可支配資金為40萬元,可以拿出其中的20萬元來支付首付20萬即可,而不要把大部分甚至所有的資金用來繳納首付款,剩下的房款全部向銀行貸款貸款,并且盡可能選擇較長的貸款期限。比如說能貸款30年,決不貸款20年。

    接下來的問題就是如何還款。第一種情況,經濟面臨嚴重的通貨緊縮,銀行利率會迅速上升。在這種情況下,提前還款是合理的還款方式。第二種情況,經濟嚴重的通貨膨脹,如果收入的上漲速度沒有跟上通脹的速度(實際上大多數人工資上漲速度都跟不上通脹的速度),那么當時購房支付首付后,剩下的20萬可支配資金就能夠用于補貼生活,以防萬一。另一方面手中的這一部分機動資金,還可以伺機收購便宜的資產。如果人民幣下跌,這部分資金立刻用于購買美元或者歐元等合適的外匯資產。

    從理財的角度來說,手中持有流動資金是非常重要的。從上面的購房決策來看,盡管向銀行多貸款,會增加利息的負擔。但是,作為靈活機動資金的這20萬,想用同樣的代價是無法從銀行獲得的。換一個角度來看,購買較大的住房,除了支付更多的貨幣及成本,從而造成家庭或個人資金鏈緊張之外,未來還會有一個很大的隱患,就可能會出臺的物業稅。當物價上漲,而工資水平保持不變,利率上升,加上物業稅,購買大房子的家庭必然會面臨沉重的財政壓力。

    3通脹下家庭投資理財的基本原則

    第一,保留靈活機動資金。面臨通貨膨脹時,家庭的收入水平可能趕不上通脹速度,這個時候,手邊留有機動資金,就能補貼生活,備不時之需?；蛘呦鄼C而動,選擇合適的投資機會。

篇3

[關鍵詞]期貨教程；改革；實踐；思考

[中圖分類號]F830.91[文獻標識碼]A

1目前期貨課程教學的現狀分析

我國的期貨市場經歷了快速的發展，從第一個期貨合約誕生到商品期貨成交金額位居世界前列，從大宗商品定價權的空缺到大宗商品定價國際影響力地增強，從商品期貨時代到金融期貨時代，中國期貨市場的發展穩步而有序且成績顯著。這就對培養適應市場要求的高素質、高能力人才提出了更高的要求。

期貨課程同時具有理論抽象和實戰性強的雙重特點，以往的教學中教師大多注重把國內外期貨市場發展歷程和期貨市場的基本原理講授清楚，而把實踐教學放到了次要的位置。顯然這種教學的安排是不適合實踐性很強的期貨課程的。因為期貨課程的理論抽象，為了更好地掌握并應用理論，就需要在實踐中體會和升華。這就要求教師在講授理論的同時，也要把多媒體教學、案例教學、軟件實時分析、仿真交易教學、知識技能競賽等多元化多層級的先進教學方法引入到理論和實踐教學中，只有做到這一點才能提高學生學習的積極主動性，幫助理論知識的理解和運用，親身感受期貨交易中的價格波動，體會期貨投資帶來的刺激和樂趣。這種教學方式會很快帶領學生進入到廣闊的期貨領域中，在調動學生學習熱情的同時，也使期貨理論在交易的愉快刺激的氛圍中得到深化。隨著計算機的普及和互聯網的廣泛運用，高科技的教學手段將很容易實現，因此，如何把理論教學和實踐教學有機地結合起來是期貨課程教學改進研究的著力點。

2期貨課程教學過程中存在的問題

期貨課程屬于財經類金融證券專業的核心課程，教學效果的好壞關系到學生將來是否能與工作崗位直接對接，關系到學生步入崗位后是否能夠快速上手的職業要求。因此，期貨教學應該以適應和滿足社會崗位需要為培養依據，學好理論的前提下，強調技能實用性，突出實踐操作能力的鍛煉。但是我國的期貨教學還存在一些需要完善改進的地方。

2.1教學方式單一，與實際聯系不緊密，輔助的實踐活動相對較少

期貨課程是金融證券專業的專業課程，其實務性和操作性比較強，對期貨教學手段不必過于單一，在教學過程中，很多教師過多的采取了課堂式的集中教學方式，側重于講解理論原理和案例分析，忽視了對期貨最新資訊的介紹和實操技能部分的鍛煉。因為期貨行情每天瞬息萬變，期貨品種也在不斷地創新，只有到期貨投資的實戰環境去應用期貨市場的原理，了解期貨市場的操作流程、期貨品種的交易特點，才能達到加深學生理解和分析能力的目的。同時，期貨的技術分析部分也會涉及對財經資訊的解讀，操作軟件的運用，大量圖表和技術分析指標的分析，這些知識僅僅依靠傳統的教學手段是無法實現良好的教學效果的。因此，可以嘗試多種教學手段的綜合運用。比如，多媒體教學、案例分析討論法，仿真模擬交易、企業參觀學習、知識技能競賽等多層級的教學方法。此外，針對市場對證券經紀人較大的需求，除了加強期貨交易技術和交易策略的實踐教學，還應開設期貨類營銷課程。在教學中注重營銷手段和專業知識的結合，培養出適應多崗位的期貨從業人才。

2.2實踐條件和方式的匱乏，缺少專業的校內期貨模擬實訓室和校外企業實習基地

期貨作為一門實用性與操作性極強的課程，不能只停留在一般的課堂教學，應加入實踐性練習，增強學生的實際操作能力，也激發其學習的興趣與動力。由于教學硬件的有限或教師的重視程度不夠，學生無法通過專業的金融模擬交易軟件，仿真實時模擬操作，因此無法感受到一個真實的操作環境，也就無法切身體會到實操中的魅力和樂趣。除了校內的實訓室外還應該讓學生走出去，通過校企合作，走出校門，感受市場，

參觀期貨公司和交易所，或者請業內人士講解，聆聽來自一線的聲音與指導，這可使學生們開闊視野，增強感性認識，彌補學校教學的缺陷。通過校內實訓室與校外企業學習的有效結合，并對不同年級的學生根據課程需要制定不同的企業學習計劃和目標。最后實現學校與企業的無縫對接。

2.3教師的實踐操作技能有待提高，努力建立雙師型教學隊伍

即使教師的教學水平很好，使學生很好地掌握了知識與操作技巧，也還是不夠的。因為教師不是期貨市場的直接參與者，與從業人員和投資人士相比有著先天的不足，所以重點是要提高教師的實踐操作能力，培養雙師型教師隊伍。任課教師應該利用課余時間去期貨交易所和期貨公司實習，在實習過程中加強對期貨實務的了解，及時更新陳舊的知識，學習最新的操作技巧，同時還可以搜集大量的期貨案例，豐富理論教學，使教學更生動并貼近實際。還可以通過和期貨專業人士的溝通交流，了解期貨行業的人才需求，制定更符合實際的教學計劃。所以雙師型教師隊伍的建設是提高人才培養質量的關鍵。

3期貨課程教學方法改進的著力點和建議

3.1完善期貨課程體系

完善期貨課程體系是支撐期貨課程發展的首要基礎。期貨的教學課程體系由期貨市場基礎課程、期貨市場核心課程、期貨交易策略課程三部分構成。完成從基礎鋪墊，到基本理論學習，再到實踐技能的升華的三步飛躍。其中專業基礎課程包括財政金融、會計學、公司財務等，目的是為高階段的期貨理論學習打下基礎。期貨核心課程主要有證券投資理論、金融衍生工具、期貨技術分析、期貨法律法規、金融營銷等，這些能夠幫助學生構建完整系統的期貨知識體系。實訓課程有期貨交易策略、教師講解基本的期貨分析方法和交易技巧，用于指導學生自主進行期貨模擬交易。只有完備的期貨課程體系，才能為培養出綜合能力出眾的期貨人才打好基礎。

3.2運用先進教學手段，鼓勵學生自主學習

為了滿足期貨實戰性較強的學科特點，在期貨教學中需要采用多元化的先進教學手段作為輔助。主要可以采用案例教學、充分利用電子資源、軟件實時分析、仿真模擬交易、知識技能競賽等多種創新型教學手段。

在我國期貨二十多年寫滿創傷的發展歷程中，一次次的風險事件留給我們的不僅僅是慘痛的教訓，更是一筆寶貴的財富。教師在講授過程中可以選取一些符合中國國情并具有典型性或極富借鑒意義的案例進行介紹和分析。比如眾多的中國期貨投資者錯誤決策案例分析，中航油事件是錯誤認識風險導致失敗的實例；“3.27”國債事件，導致中國第一個金融期貨品種宣告夭折；海南棕櫚油M506事件是一個由于過度投機、監管不力而導致品種最后消亡的典型事件等等。通過典型案例的分析，總結歸納經驗教訓，增加學生對歷史的追溯與思索，引導學生學會分析中國期貨交易失敗的深層原因，對運用期貨理論，學會控制交易風險，提升期貨交易水平都有很好的幫助。

3.3運用實踐驅動教法，搭建實踐教學的一體化服務

高校應該充分利用寶貴的產業資源，與學校電教中心合作、構建專業的期貨模擬實訓室、與期貨公司建立合作平臺等人才合作培養模式。其主要形式包括：送教師去期貨公司掛職鍛煉，豐富教學經驗，提高教師的實訓技能，培養雙師型教師。期貨公司也可為在校學生提供短期的是實訓機會，為學生快速熟悉期貨實務打下基礎；高校邀請期貨公司從業人員來做專題講座，介紹期貨市場的最新動態，新品種的創新等；通過校企合作舉行投資大賽；期貨公司為投資專業的學生提供假期實踐機會等。通過構建多層次的實踐教學服務體系，實現高校和期貨公司的共贏。學生既有了寶貴的實踐機會，期貨公司又可以得到合格的期貨從業人才。

3.4實施雙證書教育，舉辦各類期貨競賽

為了提高期貨教材的實用性，教師可以選用中國期貨業協會出版的期貨從業資格考試用書，并積極鼓勵金融投資專業學生參加期貨從業資格考試，在畢業前獲取期貨從業資格證書，為畢業能順利進入期貨行業做好準備。同時也可引導學生考取其他類金融證書，比如，銀行從業資格證券、證券從業資格證書等。

為激發學生的學習熱情，學?？梢耘e辦各類期貨投資大賽，如期貨模擬交易大賽、期貨知識競賽等。參賽學生可以廣括不同班級、不同專業甚至不同學校，讓學生們在同一個平臺上角逐、交流，共同體會期貨交易的魅力，同時也可以促進各校間期貨教學經驗交流。期貨比賽可以由期貨公司的贊助，經學生社團承辦，如對優勝者提供物質獎勵或實習優先等。這樣既活躍了學習氛圍，又得到了實踐鍛煉。

參考文獻：

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[2]吳金嬌.高職證券與期貨專業校企合作的探索與實踐[J].當代經濟，2012（1）：110-111.

[3]胡俊霞.高職院校證券期貨專業人才培養模式探討[J].中國證券期貨，2011（7）：242.

篇4

一、中外股票市場做空機制比較

做空機制是與做空緊密相連的一種運作機制,是指投資者因對整體股票市場或者某些個股的未來走向(包括短期和中長期)看跌所采取的保護自身利益和借機獲利的操作方法以及與此有關的制度總和。

國外特別是發達國家的股票市場一般都有比較完善的做空機制,通常包括主動性做空與被動性做空兩種基本形式。主動性做空機制是指投資者預期股票市場價格將要下跌并積極利用這種下跌來獲取相應利潤的操作行為以及配套的相關制度,具體包括利用信用交易進行賣空和利用股指期貨來進行做空。信用交易賣空的基本運作程序是,投資者(保證金空頭交易者)以部分現金或有價證券作擔保,委托賣出股票時由證券商貸給股票,到期按規定歸還股票并向證券商支付利息。在這過程中,融券的數額取決于規定的保證金率,即投資者交付的保證金占融券折合資金額的比例。在利用股指期貨賣空中,投資者先是在判斷股指將要下跌時賣出股指期貨合約,其后待股指下跌時買進以進行對沖。被動性做空機制是指投資者預見到大勢或個股未來走向不好的情況下離場觀望,即通常所說的賣出股票而持有貨幣。在主動性做空機制下,投資者進行操作的動機主要是利用財務杠桿,尋求高賣低買的機會以獲利(保值也可以看作一種獲利),在被動性做空機制下,投資者進行操作的目的之一是避免“套牢”,即股票的市場價格下跌到低于其買價而致使其帳面發生虧損(此時股票雖然沒有賣出,但已經失去了進一步操作的靈活性)之二是回避或者減少實際可能發生的虧損。不論投資者的具體動機如何,做空機制實際上都起著降低市場風險的作用。

中國股票市場的做空機制是不完善的,因為它只有被動性做空,沒有主被動性做空被動性做空的目的是避險,做空投資者的資金處于閑置狀態,資金增值的要求暫時無法實現,因此,投資者一般只在較少情況下才愿意做空賣出股票。與之相對應的是,絕大多數上市公司經營業績的提高遠遠滯后于其股票價格的攀升,股票市場整體上仍然是一種典型的“零和”博奕形態,投資者要獲利就要不斷地低買高賣推升股指,形成強烈的做多愿望。這就使得被動做空的賣方力量經常小于積極做多的買方力量,做空與做多難以形成良性的平衡關系,致使股票市場的風險不斷積聚。而且,股票市場上所存在的利益格局通常還會進一步加劇這種失衡:

首先,券商以及其他中介機構傾向于誘導投資者積極做多,因為做空通常會導致價格下降、成交量和成交金額減少,相應地降低其傭金收入。

其次,上市公司從總體上來說往往也有引導投資者做多的意愿,因為這樣可以推升公司股票價格、提高其市場形象并進而增加今后能夠籌措資金的數量,如配股和增發新股時的價格高低與其市場價格的高低有著非常密切的內在聯系。

再次,管理層在某種程度上也有鼓勵做多的傾向,因為股指的上升通常會被認為是國民經濟形勢發展向好的體現,股市的財富效應對經濟發展也能在某種程度上起到推動作用。特別重要的是,股市的持續上揚有利于更多的國有企業改制后上市融資,有利于國有股減持,有利于創業板的開設,等等。

最后,股票價格的不斷上升、成交金額的不斷放大還會給國家提供日益增加的印花稅,對改善財政收支結構起到重要的作用。

由此可見,要維持中國股票市場的平穩運行,降低市場風險,就需要改變目前單邊做多的市場機制,完善并強化做空機制;短期要以加快信用交易推出步伐為重點,中長期要做好各種基礎性工作,適時推出股指期貨交易。

二、構建完整做空機制的可行性研究

在我國開展信用交易和股指期貨交易首先遇到的是法律障礙,如《證券法》規定股票只能采取現貨方式、銀行資金流入證券市場受到有關法規嚴格限制。法律限制信用交易、把期貨交易排除在外的主要考慮是防范由此產生的各種風險及風險的擴散,維護金融市場的穩健運行。然而,就股票市場的實際運行情況來看,不規范的信用交易一直存在,往往是監管部門嚴加查處時收斂一些,風頭一過又重新活躍。因此,對信用交易與其采取堵還不如積極疏導。而且,就中國資本市場與貨幣市場的協調發展、股票市場發展的現實情況和未來需要來看,開展股票信用交易并以此為基礎在將來開設股指期貨交易的條件也已基本成熟;

首先,廣大投資者的風險意識不斷強化,自我控制能力日趨提高,為開設股票信用交易、股指期貨交易提供了巨大的市場需要。目前6100萬投資者當中相當一部分都曾深刻體驗過股市賺錢與賠錢的悲喜劇,心理承受能力較前幾年明顯提高,基本上具備了從事信用交易所需要的心理素質和初步的操作技巧。至于建立在信用交易基礎上的股指期貨交易也會有巨大的市場需求,因為它可以滿足多種市場需要,投資者既可以將其作為一個有更大獲利機會的投資品種,也可以用它來為現貨交易進行保值。

其次,管理層對市場監管的方向已基本明確,手段也日益成熟,在可預見的時期內股票市場的風險將可能控制在可以調節的范圍之內,為開設股票信用交易和股指期貨交易提供了良好的運行空間。就近期來看,監管的重點集中于上市公司的規范運行以及對市場操縱行為進行嚴肅查處上,市場運行規范度較過去顯著提高,市場波動的幅度和頻率都大大下降。就長期來看,市場化和保護投資者尤其是中小投資者利益已經作為管理層監管市場的基本取向,從根本上結束了過去那種由于監管思路不清晰而陷于市場經常性波動之中的被動情況,今后再次出現因監管政策變化而導致市場激烈動蕩甚至逆轉的可能性明顯降低,股市監管的理性化為股票市場穩健運行提供了制度上的保證,為信用交易和股指期貨交易的順利進行提供了適宜的市場環境。

再次,期貨市場的發展為開設股指期貨交易提供了基本的市場環境。股指期貨作為金融期貨的一個重要品種,其運作成功需要有比較完善的期貨市場為基礎,否則就有可能遭至失敗,甚至如過去開設的國債期貨一樣最后不得不關閉。我國期貨業經我國期貨業經過多年的清理整頓后,目前即將步入健康發展軌道,其積累的經驗和教訓將有助于股指期貨的順利推出及平穩運行。

最后,中國股票市場要與國際股票市場接軌,必須引進信用交易和股指期貨交易。特別是考慮到中國即將加入WTO,中國金融市場包括股票市場融入世界金融市場的步伐不斷加快,我們也必須未雨綢繆,盡可能早地推出股票信用交易方式和股指期貨交易方式,以迅速提高我國廣大投資者特別是機構投資者管理市場風險的能力。

三、開展股票信用交易和股指期貨交易應采取的主要舉措

第一,廣泛開展股票信用交易和股指期貨交易的宣傳教育,提高投資者的風險意識、風險控制及處理能力。一是通過券商提供信用交易、股指期貨交易的基本運行機制和主要操作技巧,對廣大投資者進行信用交易和股指期貨交易的基礎教育,二是幫助證券市場的主要媒體進行信用交易和股指期貨交易的系列講座,幫助投資者逐漸掌握運用信用交易以及股指期貨交易所需的實際操作手段和方法。

篇5

關鍵詞：期貨投資基金；對沖基金；機構投資者；期貨市場

機構投資者主要包括公共和私人養老基金、保險基金、共同基金、封閉基金、信托基金、對沖基金以及進行投資交易的投資銀行和期貨公司等。養老基金、保險基金和共同基金是其中的三大絕對主力，目前，養老基金仍然是美國最大、也是世界資本市場上最大的機構投資者。在20世紀70年代中期以前，機構投資者很少投資期貨市場，包括美國的機構投資者。主要是因為政府的管制限制了投資者參與期貨的愿望。但是，隨著金融衍生工具的不斷創新，以及機構投資者面臨逐步加大的風險，機構投資者開始大量投資金融衍生工具，如利率期貨、國債期貨、指數期貨等，從而在降低投資風險、增加投資收益、提高市場及資金的流動性、降低交易成本等方面取得很好效果。

將機構投資者在期貨市場和現貨市場進行準確區分是困難的，本文的區分是模糊和相對的。下文主要通過期貨市場機構投資者的交易特點及其在不同市場投資的比重，來對期貨市場機構投資者的類型、發展以及與現貨市場機構投資者和期貨公司之間的關系進行分析。

期貨市場機構投資者的類型

一、期貨投資基金

期貨投資基金(簡稱期貨基金)，是指廣大投資者將資金集中起來，委托給專業的期貨投資機構，并通過商品交易顧問進行期貨投資交易，投資者承擔投資風險并享有投資利潤的一種集合投資方式。期貨投資基金屬于基金范疇。

廣義上的期貨投資基金是專注于投資商品期貨和金融衍生品領域的基金。依據組織形式不同，可分為三類：公募期貨基金(PublicFunds)、私募期貨基金(PrivatePools)和個人管理期貨賬戶。根據投資對象不同，期貨投資基金還可分為商品期貨基金、利率期貨基金、股票期貨基金、混合期貨基金及多管理者期貨基金。

1.公募期貨基金(PublicFunds)

公募期貨基金，是指在一個有限時期段內公開發行的基金，即狹義上的期貨投資基金。是一種用于期貨專業投資的新型基金，其具體運作與共同基金相類似，在美國指的就是期貨投資基金，它往往采取公司型基金的組織形式，投資者可以購買基金公司的股份，與購買股票或債券共同基金的股份一樣，只是期貨基金投資的是期貨和期權合約而非股票和債券。組織結構如下：

（1）商品基金經理（CPO）。CPO是基金的主要管理人，是基金的設計者和運作的決策者，負責選擇基金的發行方式，選擇基金主要成員，決定基金投資方向等。CPO可以是個人也可以是機構，通常為有限合伙公司。

（2）商品交易顧問(CTA)。CTA相當于一般投資基金的基金經理，受聘于CPO，對期貨投資基金進行具體的交易操作，決定投資期貨的策略。CTA是期貨投資方面的專家，不同的CTA有不同的風險偏好和工作方式，有的CTA偏重于基本面的分析手段，有的CTA偏重于運用技術面分析手段，還有的CTA綜合運用技術面和基本面兩種手段。

（3）交易經理(TM)。交易經理受聘于CPO，主要負責幫助CPO挑選CTA,監視CTA的交易活動，控制風險，以及在CTA之間分配基金。

（4）托管人。CPO通常委托一個有資格的機構，負責保管基金資產和監督基金運作，托管人一般是商業銀行、儲蓄銀行、大型投資公司設立的金融機構。主要負責記錄、報告并監督基金在證券市場和期貨市場上的所有交易，保管基金資產、計算財產本息、催繳現金證券的利息，辦理有關交易的交割事項，簽署基金決算報告等。

2.私募期貨基金(privatepools)

私募期貨基金是指受有限個投資者委托被聚積起來的私人集合資金方式。它往往采取有限合伙的形式，其合伙人主要有兩種形式，即一般合伙人(主要合伙人)（GeneralPartner）和有限合伙人（LimitedPartner）。一般合伙人就是發起組織基金的個人或機構，也是控制基金全部交易活動和日常事務的管理者。有限合伙人是為基金提供大部分資金的投資者，但不參加基金的具體交易與日常管理活動，只按照協議收取資本利潤，并且以自己的出資額為限承擔有限責任。私募期貨基金的組織結構與公募期貨基金類似，不同點在于資金來源和信息披露。

3.個人管理賬戶(Individualmanagedfuturesaccounts)

個人管理賬戶是指在存款性銀行開戶并由期貨交易顧問(CTA)自行管理的賬戶。一些大型的機構投資者，諸如養老基金、公益基金、投資銀行、保險基金往往采取這種形式將部分資金委托給獨立的期貨投資組合管理者（FPM）進行管理，FPM在為機構投資者設計、構造和實施期貨投資基金投資策略中扮演著重要角色。一般而言，FPM可以雇傭多個CTA共同運作這部分資金，投資于期貨、期權或者場外遠期交易等。

二、對沖基金及分類

關于對沖基金沒有一個統一的定義，前美聯儲主席格林斯潘[7]，給出了一個對沖基金的間接定義。即一家通過將客戶限定于少數十分老練而富裕個體的組織安排（采用有限合伙的形式）以避開管制，并追求大量金融工具投資和交易運用下的高回報率的共同基金。也就是說對沖基金通常是指不受監管的組合投資計劃，其出資人一般在100人以下。對沖基金可以通過做多、做空以及進行杠桿交易(即融資交易)等方式，投資于包括衍生工具、外幣和外幣證券在內的任何資產品種。對沖基金一個顯著的特征，就是經常運用對沖的辦法去抵消市場風險，鎖定套利機會。期貨投資基金與對沖基金都屬于投資基金，但是兩者一個顯著的區別是：期貨投資基金只能投資于期貨，而對沖基金的投資對象很廣泛。

對沖基金可以按以下分類：

（1）組織形式。對沖基金一般只有“一個”一般合伙人，是發起設立對沖基金的個人或者實體，負責對沖基金的日常管理、投資策略的制定和具體措施。另一種數量有限、權利與責任也都有限的合伙人被稱為有限合伙人，是對沖基金大部分資金的提供者，但卻不參與任何基金所進行的交易活動及基金的日常管理。這是與股份制公司根本不同的地方。對沖基金是一種集合投資，即將所有合伙人的資本集合起來進行交易。集合投資在股票市場通常指臨時集中幾個人或機構的資金，用來控制一個公司的股票價格。而對沖基金作為一種集合投資，其目標不僅可能是某個市場的股票，也有可能是某種證券，如某只國債，還有可能是某個期貨，以及某國貨幣。目前美國的對沖基金都是以有限合伙制為主。

（2）操作方式和投資者數量[5]。對沖基金按照操作方式和投資者數量可分兩類，第一類是美國對沖基金，它們通常投資于公開市場上的各種證券、貨幣、期貨等。美國證券管理委員會規定，作為私人合伙的投資機構，對沖基金的投資者不得超過100位。即一個一般合伙人加99個有限合伙人。基金的一般合伙人通常占20％的利潤，另加固定的通常為總資產1%的基金管理費。大多數對沖基金的操作使用不同金融衍生工具來對沖投資風險，如短期股票炒作、賣方選擇權及其它工具。另一類為離岸對沖基金，法律沒有限制投資者的數量，通常也被稱為互惠基金（mutualfund）公司。實際上，除了投資者數量這一特征外，互惠基金和對沖基金在管理上很難嚴格區分。

（3）以交易手段區分。對沖基金按照交易手可分為低風險對沖基金、混合型對沖基金和高風險對沖基金。

期貨市場機構投資者的發展

一、期貨投資基金

期貨投資基金[2]，它的市場參與份額占到整個市場交易額的60%以上，不僅為廣大中小投資者提供了間接入市的機會，實現了期貨市場的專家理財，而且避免了投資者直接承擔期貨市場的高風險。

目前期貨投資基金不僅是個人投資者的重要投資工具，而且己成為機構投資者組合投資中不可或缺的部分。很多機構投資者，諸如養老金、信托基金、保險金、銀行等都大量采用期貨投資基金作為他們投資組合的重要組成部分[8]，以達到優化組合、分散風險的目的，并取得良好的效果。

近幾年，經濟全球化大大拓寬了期貨投資基金的投資渠道、對象和范圍，使得期貨基金可以在全球幾十個金融市場、上千個品種中進行投資組合，分散風險，尋求獲利機會。根據美國CFTC資料，至2000年9月，美國共有基金經理(CPO)1416個，交易顧問(CTA)935個。到2006年6月份，CFTC資料顯示，總共有大約1600個CPOs以及2600個CTAs在CFTC注冊，控制著大概2300個商品基金。目前期貨投資基金主要集中在美國，但歐洲、日本、澳大利亞等國家期貨投資基金也在蓬勃發展之中。

二、對沖基金

對沖基金的增長是令人矚目[4]。近年來，隨著傳統投資領域的投資回報率日益下降，對沖基金轉向了商品以及金融衍生品市場。據統計，在1990年代，大約有300多個對沖基金在商品期貨市場上交易。截至2004年，據Utilipoint和GlobalChangeAssociate研究結果，僅在能源期貨領域，就有200只對沖基金參與交易，約是1994年10倍。據高盛研究報告，至2004年底，對沖基金約有近300億美元資產投在石油期貨市場，比2003年增加兩倍，遠高于1998年30億美元。豐厚的回報仍然在吸引著大量對沖基金進入商品期貨，尤其是能源期貨領域。雖然對沖基金在商品期貨領域的份額在不斷增加，但是其他商業（投機頭寸）交易者仍然是這些市場的最大交易者。

全球最大的對沖基金[6]為ManFinancial，其次為BarclaysCapital等，比較活躍的有英國的CapitalInternational，JPMorgan，JBware以及目前銅市場一些控盤基金如RedKite,WhiteLily,HommertAndreas等。圖1是1990年到2005年對沖基金管理下的資金增長情況。

圖11990年到2005年對沖基金管理下的資金增長

從圖1我們可以看出對沖基金在1990年僅有不到300億美元，而到了2005年超過了12000億美元，據統計，在2005年，各類基金紛紛增持它們在對沖基金中的頭寸，平均為8.7%，比2004年增加了約1.4%。

對沖基金的種類很多[11]，有專門在股票市場上操作的，也有債券市場上操作的，更多的在商品市場、外匯市場。影響最大的無疑屬于宏觀對沖(MACRO)基金，宏觀對沖基金是投資資本組成的資金庫和大規模投資于不同種類的金融產品的大型基金。在美國以私有合伙制出現，在離岸市場及低稅率國家以共同基金形式出現。宏觀對沖基金的基本策略包括對于全球經濟走勢進行判斷，然后根據其判斷有計劃的投資于各種金融工具。目前約有資產1170億美元，其中約1億美元參與LME交易。宏觀基金的策略主要著重于長期，目前以做多為主。

期貨市場機構投資者與其他機構及中介之間的關系

一、期貨投資基金等為其他投資者參與期貨交易提供了便利

除了期貨投資基金以及對沖基金外,可以把參與期貨市場的其他機構投資者，包括養老基金、退休基金、共同基金以及投資銀行和商業銀行等，歸為兩類，一類為“一般基金”,另一類為投資銀行。在20世紀70年代中期以前，上述兩類機構投資者很少投資期貨市場，包括美國的機構投資者，主要是因為政府的管制限制了投資者參與期貨的愿望。但是，隨著機構投資者在現貨市場資產組合風險的逐步加大、投資成本增加及流動性降低，還伴隨金融衍生工具的不斷創新，一般基金和投資銀行開始大量投資如利率期貨、國債期貨、指數期貨等金融衍生品市場，并在降低投資風險、增加投資收益、提高市場及資金的流動性、降低交易成本等方面取得了很好效果。

1.購買期貨投資基金份額

一般基金一般不直接投資期貨市場，而是把投資期貨投資基金作為一種重要形式，通過期貨投資基金的CTA來管理其期貨市場投資。養老基金由于較特殊的資金構成狀況，傳統投資領域的缺失以及自身面臨日趨加重的壓力，已經開始大規模進入商品期貨領域。養老基金投資主要決定于資產類別分配因素，而不是供求關系。2005年養老基金中有3%用于商品交易，越來越多的美國和全球的養老基金正在增加對商品指數期貨（例如美國的友邦保險公司）的投資。有估計稱，2005年，養老基金對商品指數的投資總額為400-500億美元，棉花就是投資項目之一。并且有一部分養老基金已經開始獨立進行單個商品指數的期貨交易。而在1984年，美國養老基金中不到10家參與指數期貨。到1990年，養老基金中僅有資產0.2%專門用于買賣期貨（農產品、金屬、能源和金融產品）（owens,1992;Burton,1990），而退休基金介入商品期貨市場的規模，從2002年的100億美元增至2005年底超過500億美元。

2.作為對沖基金合伙人

通過對沖基金合伙人身份是一般基金[8]參與期貨市場投資的另一重要形式。2005年,大量機構投資者如退休基金，慈善基金，集團公司資金以及保險資金等紛紛涌入對沖基金。據估計，到2005年底，全球機構投資者在對沖基金上的投資達到3610億美元，占據了對沖基金總資產的30%還多以及全球機構資產的2%。研究發現，雖然在不同地區，機構投資者類型存在差異，但是全球機構投資者中，15%都有對沖基金投資，尤其在美國，大約一半的非贏利組織，如養老基金，退休基金等，都投資對沖基金。目前對沖基金行業最大的機構投資者來自美國，其中主要是各類基金會和捐贈基金。相比其他任何地區，美國的機構投資者都更傾向于投資對沖基金。據2004年報告研究，美國機構投資者占據了全球機構投資者市場的40%，歐洲包括英國，以及日本機構投資者占據了大約另外40%，目前美國的機構投資者投資對沖基金資產將會增加一倍多，包括銀行在內，從660億美元增加到1360億美元。

二、證券公司或投資銀行通過設立專門部門（機構）參與期貨市場投資

投資銀行通過設立專門的期貨投資部門或分公司來參與期貨市場投資。在70年代中后期以來的30多年中，投資銀行進行了不斷的金融創新，推出新的金融工具，主要有：期貨、期權、互換等。到了80、90年代，投資銀行國際業務迅猛發展。目前由于商品期貨市場，尤其是能源市場蘊涵著巨大的收益，正吸引著國際投行以及商業銀行的大量加入。國際眾多的投行以及商業銀行，如：摩根斯坦利、高盛、德意志銀行、法國興里銀行等，目前都設立了商品期貨投資部門或分公司，通過這種形式來參與商品期貨的套利與投機。從CFTC的月度持倉報告可知，2005年7月，參與NYMEX的WTI原油市場的美國銀行有5家，總持倉比例為12.8%,而在CBOT的小麥和玉米合約總持倉中，銀行持倉為22.5%和11.3%。

投資銀行運用衍生品交易的主要目的有：為發行與自營債券業務避險，例如用期貨、期權方式鎖定承銷債券的價格，用股票指數期貨、期權對所持股票進行對沖保值；進行自營衍生品交易，掙取價格波動的利潤，同時通過提供經紀服務和咨詢服務，賺取傭金和手續費；利用衍生手段幫助政府發行公債，幫助企業進行兼并、重組。

三、所有機構投資者參與的期貨交易和結算業務都通過期貨公司進行

證券公司或投資銀行開展期貨經紀業務，要按照《商品期貨現代化法案》的要求，在美國商品期貨交易委員會(CFTC)注冊為獨立期貨傭金商（FCM）。美國《期貨交易法》Sec.1a.定義中第（20）條“期貨傭金商”中明確規定，FCM是依據交易所規則，招攬或接受期貨合約交易訂單，并根據訂單情況向客戶收取資金、有價證券或其他財產作為保證金的個人或機構。FCM可以申請各家交易所的非結算會員或結算會員資格，非結算會員FCM除了為自己的賬戶及所客戶的賬戶進行交易外，還可以為IB、CPO、CTA等其它中介提供下單通道；結算會員FCM除了提供與非結算會員FCM相同的下單服務外，還提供結算服務。如果FCM甲未申請某家交易所會員資格，它可以在該交易所會員FCM乙處開立綜合帳戶，通過FCM乙辦理其自己及所客戶在該交易所的交易和結算業務。

美國期貨協會NFA對期貨中介組織的管理是以FCM為中心展開的，即NFA管理期貨傭金商(FCM)和IB，再由FCM管理商品基金經理(CPO)，擔保介紹經紀商（GIB），商品交易顧問（CTA），相關機構再管理從業人員(AP)。因此是一種層層自律的管理模式。見圖2。

美國期貨協會NFA對期貨中介組織的管理是以FCM為中心展開的，即NFA管理期貨傭金商(FCM)和IB，再由FCM管理商品基金經理(CPO)，擔保介紹經紀商（GIB），商品交易顧問（CTA），相關機構再管理從業人員(AP)。因此是一種層層自律的管理模式。

1.FCM(期貨傭金商):是美國期貨業中最主要的期貨中介機構，是各種期貨中介機構的核心。功能主要是：（1）獨立開發客戶和接受期貨交易指令；（2）可以向客戶收取保證金，也可以為其他中介提供下單通道和結算。

2.IB,CPO,CTA,FB,AP與FCM都聯系

FB:交易池經紀人，在交易池內為客戶以及經紀公司執行期貨交易指令。

FT:與FB相反，在交易池內為自己以及所屬的公司做交易

IB:介紹經紀商。IB是使用一個經紀公司的名號，相對獨立于該經紀公司（FCM）的公司或個人?？梢蚤_發客戶和接受交易指令，單不能接受客戶的資金，且必須通過FCM結算。

AP:均以個人形式存在主要從事所屬的FCM，IB,CPO和CTA等機構的業務開發和客戶工作，AP是經紀公司（FCM）的直接雇員。與IB一起構成了美國兩大經紀人。

CPO:指向個人籌集資金組成期貨基金，并管理此基金在期貨市場上從事投機以圖獲利的個人或組織。

CTA:可以接受期貨交易建議，如管理和指導帳戶，發表及時評論，熱線電話咨詢，提供交易系統等，但不接受客戶的資金，必須通過FCM結算。

3.期貨投資基金和對沖基金通過FCM實現期貨交易和結算活動

期貨投資基金和對沖基金雖然是期貨市場重要的機構投資者，但他們在市場發展中也是有合理定位和恰當分工的[11]，與其他期貨中介機構也是有分工協作是期貨市場協調發展的一個重要條件。所有機構投資者的期貨交易和結算業務的管理都是通過有資格的FCM進行的。

對我國發展期貨市場機構投資者的啟示

一、抓緊培育機構投資者是期貨市場健康發展的客觀要求

沒有機構投資者的市場不是一個成熟的市場，而機構投資者的發展不是一蹴而就的。在國外期貨市場上，期貨投資基金以及對沖基金是最重要的兩類機構投資者，國外資金龐大的養老基金、退休基金、捐贈基金等機構投資者主要是依靠參與到期貨投資基金以及對沖基金中來參與到期貨市場的。我國證券市場通過幾年的努力，已經基本實現投資主體由中小散戶向機構投資者的轉變，證券投資基金、QFII、券商等成為市場的主體。應該借鑒國內外期貨機構投資者和我國自己在證券市場培育機構投資者的經驗，把期貨市場機構投資者發展作為一個重要戰略來研究，確定總體目標，分步實施，尤其在面臨股指期貨即將推出之時，加快推進期貨市場機構投資者隊伍的初期培育，讓機構投資者逐漸成為我國股指期貨市場的投資主體。

二、根據中國實際，鼓勵國內證券投資基金審慎進入期貨市場

在借鑒國際機構投資者參與金融期貨投資經驗的基礎上，充分考慮我國資本市場發展的實際情況、基金管理公司（包括養老金、保險資金、信托資金等關系到公眾投資者的資金）風險管理現狀及廣大基金持有人風險承受能力的可能性，恰如其分地對基金參與金融期貨、期權交易的合理需求進行分析，根據審慎原則，可以先讓能夠承擔風險的基金以適當比例進行保值性的期貨投資，禁止基金從事高風險的交易行為，并在產品設計和相關監管制度制定時充分考慮到其市場參與者的類型，對其進行細分管理。

三、在嚴格監管的基礎上，鼓勵證券公司穩步開展期貨業務

現有法規沒有禁止或限制證券公司參與金融期貨交易。證券公司穩步參與金融期貨，可以有效對沖自營和資產管理業務風險，在一定程度上也可以促進期貨公司的發展，目前，我國期貨公司業務結構基本雷同，難以實現差異化經營。待股指期貨推出之后，證券公司參與到期貨交易中來，將會對原有的體制產生較大影響，對于信譽和財務狀況良好、風控能力較強的證券公司，可以在政策上適當放松，鼓勵其參與金融期貨套期保值投資；而對于資金規模一般、風控能力較弱的證券公司，對其投資金融期貨應給予合理的限制。對于證券公司參與金融期貨的交易行為，應該加強有效監管。

四、合理協調期貨公司與其他機構的市場分工

美國期貨市場機構投資者與期貨公司之間的協調發展對我們是一個重要的啟示，從中可以看出期貨市場機構投資者與期貨公司之間的緊密聯系和市場分工。在推動我國期貨市場機構投資者的發展過程中，也應充分考慮期貨公司與機構投資者之間的合理市場分工，盡量發揮機構投資者和各種類型中介機構的優勢，鼓勵相互分工協作，共同發揮中介職能。特別是在期貨交易的風險控制職能，要發揮具有結算資格的期貨公司的優勢，鼓勵期貨公司為機構投資者提供差異化服務，逐步形成期貨中介機構的多元化、多層次的合理有序市場結構。

五、持續加強各類投資者教育工作

對于一個新市場，特別像金融期貨這樣風險較大、風險傳遞速度很快的新市場，投資者教育是一項艱苦持續的工作，不僅對個人投資者，而且對機構投資者也有教育和風險防范要求。要通過機構投資者的發展、教育，形成我國合理的期貨市場投資者結構，推動期貨市場包括商品和金融期貨市場健康有序地發展。

參考文獻：

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[8]胡海峰主編.投資基金操作技巧[M].中信出版社，1995.

篇6

推出股指期貨大勢所趨

作為金融領域最主要的避險工具及定價手段之一，股指期貨已經發展為成熟金融市場中的主流產品。目前，全球股指期貨、期權和個股期貨、期權交易占到全部期貨、期權市場65%左右的份額，因此，就大的趨向而言，發展包括股指期貨等在內的金融衍生品市場是中國構建完善多層次金融市場體系的必然要求，圍繞這一新生事物而展開的討論，已經進化到了何時推出以及如何推出等具體議題。

我們注意到，一段時間以來，種種事關股指期貨的時間表說法不一、變動頻繁，反映出股指期貨推出的時機確實難以把握，決策層實際背負著加快或者延緩股指期貨推出步伐的多重壓力。一方面，近年來，海外市場不斷推出以新興市場股指為標的的期貨品種，如果內地金融市場不能加快培育本土產品，其后果不僅僅在于可能喪失自主定價權，而且也會因為存在一個規模龐大但又難以監管的海外影子市場而風險驟增。畢竟，在經濟全球化背景下，中國能夠在多大程度上以及多長時間內隔絕于外部市場波動，答案已經不言自明。 另一方面，自2005年起步以來，中國股市一路上漲暗藏危機。短短兩年時間，上證指數從1000點急劇飆升至6000點，兩市市值從3萬億元急劇飆升至28萬億元，大多數A股上市公司估值水平已經遠遠超過成熟市場同類公司。而在造成這一傾向的諸多因素中，很重要的一點即在于A股市場參與者只能從股價上漲中獲利，這種機制性的缺失反證出中國股市需要股指期貨之類的制衡工具。

相關技術準備基本到位

近一年來期貨公司在增資擴股、技術升級等方面做了大量準備，目前已有110多家公司報送了增資擴股申請材料，證監會已對54家公司做出了行政許可的決定，其中注冊資本達到1億元或者以上的公司有43家，公司實力大大增強。8家公司獲得了交易結算會員資格，2家公司獲得了全面結算會員資格。增資擴股完成后，證券公司控股的期貨公司比例已達到51%。

目前來看，除了已經亮相的交易、交易結算和全面結算會員之外，還缺少一類以銀行為主體的特別結算會員。據了解，交通銀行、民生銀行、建設銀行、浦東發展銀行和工商銀行等都已經通過了特別結算會員的技術測試，也有望在近期獲得特別結算會員的資格，屆時中金所的金字塔形會員架構就會初步搭建起來。

拿到各種牌照是開展股指期貨業務的必要條件，但是目前中金所更加關注的是對交易所本身以及期貨公司等參與方系統的測試和考核。一方面，《中國金融期貨交易所金融期貨業務系統技術指引》已于10月18日并實施，中金所通過《金融期貨業務系統技術指引》的硬性規定對會員系統建設的標準性、開放性和可靠性作出了明確的要求；同時，中金所也正在通過股指期貨仿真交易進行全景測試，對系統進行實戰檢驗。

在審批會員牌照、測試系統這些準備工作正在緊鑼密鼓地進行的同時，監管層日前已經向證券、基金、保險等機構就資金參與了征求意見稿，對各方參與股指期貨的模式、投資比例都作出了明確的限制，而其中一些條款遭到了眾多機構的質疑，而這些也將是股指期貨能否順利推出的重要環節。到這些關于參與方的規定已經明確的時候，股指期貨才是真的指日可待。

面對風險不可掉以輕心

個人投資者參與股指期貨之前，首先要評估這樣的產品到底是否適合自己，投資者不僅需要熟悉掌握股指期貨的交易規則、投資技巧，還需要對股指期貨所蘊含的風險有充分的認識。但目前很多個人投資者并沒有意識到期貨交易的風險。以中國國際期貨舉辦的仿真大賽為例，平均每日接受客戶關于股指期貨基礎知識方面的咨詢就超過20余人次，問題多為股指期貨怎么做、做空機制與保證金制度具體是怎么回事這類期貨的常識性問題。

由于投資者知識方面的匱乏與仿真交易資金的虛擬性，在仿真交易中投資者風險意識淡薄，為了追求高收益，滿倉操作的情況非常普遍。這種情況在真實交易中是不可想象的。

股指期貨交易最根本的風險，來源于杠桿效應。杠桿效應是期貨交易的原始機制，即保證金制度。杠桿效應使投資者可交易金額放大的同時，也使投資者承擔的風險加大了很多倍。假設一個交易者一筆10萬元的資金用于股票或者現貨交易，交易者的風險只是價值10萬元的股票或者貨物所帶來的。如果10萬元的資金全部用于股指期貨交易，交易者承擔的風險就是價值100萬左右的股票或貨物所帶來的，這就使風險放大了10倍左右，當然相應得利潤也放大了10倍。這既是股指期貨交易的根本風險來源，也是股指期貨交易的魅力所在。

期貨交易的杠桿性讓很多人產生了以小博大的冒險心理，微小的價格變動既可讓你賺得盆滿缽滿，也可能因保證金不足并難以在規定時間內補足而被迫強行平倉，結果極有可能是血本無歸。

中國證監會在今年5月下發的《關于進一步加強投資者教育、強化市場監管有關工作的通知》中就特別強調了投資者風險教育。

夯實市場地基才是根本

除了防范其本身被過度投機以外，針對股指期貨而需進行的另一項必要的考量是，它對現貨市場可能造成何種影響。應該看到，經過反復拉高，中國股市開始面臨回調壓力，股指期貨的推出會否導致市場預期轉變。

作為規避金融風險重要的風險管理工具，股指期貨可以有效分散經濟整體的風險，提高經濟體的彈性。股指期貨等金融衍生品的推出，將打開一個資本價格風險的平衡和對沖渠道，使因資金流動性過剩引發的單一市場和單一金融投資渠道被非理性投機操縱的市場風險大大降低。 但同時，股指期貨本身也需要強化風險管理。股指期貨的制度建設保證了個體風險的有效隔離。圍繞股指期貨，從期貨公司、介紹機構、交易所到監管部門目前已經有效形成了相互配合的“防火墻”體系。

先從期貨公司層面來看，為迎接股指期貨的推出，各家公司紛紛增資擴股，加大技術投入和人員配備，按照《期貨公司管理辦法》、《期貨公司風險監管指標管理試行辦法》、《期貨公司金融期貨結算業務試行辦法》等構建依照現代金融企業制度建立完善的制度體系。期貨公司作為市場一線參與組織已經建立了有效的“防火墻”，包括人員、制度和系統方面的隔離。

再從介紹機構的角度看，為了有效隔離風險，監管層確立了股指期貨業務由期貨公司專營，符合條件證券公司從事介紹業務，并且出臺了《證券公司為期貨公司提供中間介紹業務試行辦法》，符合條件的證券公司也都已經積極行動起來，從內控制度、人員組織、技術投入乃至投資者教育各個方面開展了大量工作，從而在中介機構層面構建了股指期貨的又一道“防火墻”。

中國股指期貨任重道遠

一定程度而言，股指期貨已經成為股權分置改革后中國股市最大的新因素，市場對此高度關注、高度敏感，其原因可大致歸納為兩條：其一，股指期貨所具有的高杠桿效應可能極大改變現有市場力量對比和財富流向，其做空機制則有可能大幅扭轉追漲殺跌的交易習慣和從眾心理；其二，急劇飆升至6000點左右的中國股市不斷拉大多空分歧，一路單邊上揚的牛市行情究竟會向何方演變？此類問題時刻“烤炙”著市場神經。

前事不忘，后事之師。金融創新必須以相應的技術水平、市場條件、制度環境、投資理念為基礎，這方面，起步階段的中國股市并不缺少教訓，遠的如上世紀90年生的兩次國債期貨風波，近的如近年新創設的權證交易中出現的不正?，F象，這些教訓當能為擬推出的股指期貨提供一些排毒祛火的引子。

歸根結底，金融期貨不是什么萬能仙丹，也不是什么洪水猛獸，我們能不能發揮它的積極作用，規避它的消極影響，歸根結底要看我們為它打下的基礎牢不牢，營造的環境合適不合適，我們的市場主體到底能不能自我負責，我們的制度設計能不能有效地防范道德風險。

篇7

（一）我市兩級法院受理委托理財糾紛案件的基本情況

截至20__年3月，我市兩級法院共計受理委托理財類案件6件，其中，委托買賣股票糾紛1件，因委托理財合同而引發的財產關系損害賠償糾紛2件，一般委托合同糾紛2件，信托合同糾紛1件。在這6件案件當中，已經審結的2件，正在審理的4件。

（二）委托理財合同糾紛案件的特點及問題

通過調研，發現我市委托理財糾紛案件總體上呈現以下特點：

1、案件的數量較少但標的較大。從案件總量上看，與全省其他地市相比，我市兩級法院受理的委托理財糾紛案件數量較少，但是，該類案件總標的達到1.65億元。

2、案件多發期在20__年之后。在6件委托理財糾紛中，只有泰山區人民法院受理的1件委托買賣股票糾紛系發生于1996年，其余案件均發生于20__年之后，這是由于股市長期低迷，在20__年前后發生的一些委托理財合同中約定的收益無法兌現，導致當事人發生糾紛，從而成訟。

3、案由較多，不統一。現在委托理財糾紛并沒有統一的類案由，我市法院受理的此類案件，在確定案由時也不統一，如有的定成委托買賣股票糾紛，有的定成財產損害賠償糾紛，有的定成信托糾紛，還有的定為一般委托合同糾紛。

在審判實踐中存在的主要問題有：1、委托理財糾紛的概念不夠統一規范，比較模糊。這直接影響了法院對此類案件的受理與審判；2、審判委托理財合同糾紛的法律依據不足，判決缺少統一尺度。由于實踐中對委托理財合同的性質仍存在較大爭議，加之委托理財合同與合同法規定的有名合同均不甚相符，在現行法律法規中很少能找到適用于此類合同糾紛的法條，加大了案件的審理難度。

二、關于委托理財的概念

委托理財的概念，在實踐中比較模糊，不夠清晰。而由于委托理財現象比較復雜，因此對概念的界定，實際上決定著法院受理委托理財糾紛案件的范圍。因此，委托理財的概念是我們首先需要予以明確的。

有人提出將委托理財定義為客戶將其資金交付給管理人并由后者將該資金投資于證券、期貨等交易市場或者以其他金融形式進行管理，所獲利益由雙方按照約定進行分配或者由管理人收取管理費的活動。這里強調金融性質顯然是從委托投資的對象及管理方式而言，而非指委托投資的主體，并排除了非金融性的經貿、實業投資及其委托管理。所以，這一概念沒有涉及現實中大量存在的將國債、股票或期貨合約等作為合同標的的情況，因此有些偏頗。

還有觀點認為，委托理財是委托人與受托人約定，由委托人將其所有或募集的資金、證券等金融性資產交由受托人掌管，并由受托人在證券、期貨等金融市場從事營利性投資經營活動，以獲取經濟利益的行為。委托理財活動必須在證券或期貨經營機構開設資金賬戶，通過證券或期貨經營機構方可進行。這一概念基本上揭示了委托理財的實質，但卻忽略了現實當中存在的以實物資產作為理財對象的情況。

我們認為，委托理財，實質上是一種投資委托管理或資產委托管理的行為。嚴格地說，“委托理財”并不是一個嚴格意義上的法律概念，而只是金融業界的習慣用語。作為一個約定俗成的用語，它包含了現實生活中各種各樣的委托理財現象。

委托理財合同有廣狹二義。廣義的委托理財合同泛指委托人將其擁有所有權或者處分權的金融資產和非金融資產（如不動產）委托給受托人從事投資管理活動的合同；而狹義的委托理財合同僅指委托人將其擁有所有權或者處分權的金融資產（如貨幣、票據等）委托給受托人從事投資管理活動的合同。以受托資產的種類為標準，委托理財可分為金融性資產的委托理財和非金融性資產的委托理財。金融性委托理財合同糾紛，是指因委托人和受托人約定，委托人將其資金、證券等金融性資產委托給受托人，由受托人在證券、期貨等金融市場上從事股票、債券等金融工具的組合投資、管理活動所引發的合同糾紛。我們所說的委托理財糾紛，就是指的此類糾紛。

三、關于委托理財合同的類型

委托理財合同千變萬化，種類繁多?？傮w看來，委托理財合同有名實相符的，也有名實不符的。在名稱上，比較多的情況下，稱為委托理財合同、投資理財合同、委托投資合同、資產管理合同或投資管理合同等；有時，第三方監管合同或委托監管合同是單列的，也有合一的，單列的由委托人與監管人簽訂(委托人與受托人另簽委托理財合同)，合一的由委托人、受托人、監管人共簽。委托理財合同也有以其他名稱出現的，如委托合同、證券(股票)交易(買賣)合同、委托()國債投資(購買)合同、股票質押投資合同、合作(共同、合伙)投資合同，甚至托管合同、保管合同、國債回購合同、投資咨詢(顧問)合同、信托合同等等，不一而足。按照不同的標準，可對委托理財合同作出相應的分類：

(一)根據委托理財的表現形式來區分，實踐中委托理財合同主要有以下兩種:(1)子母協議，一份正式協議，一份補充協議，保底和保收益的內容一般約定在補充協議中；(2)三方監管協議，委托理財合同由三方主體共同簽訂，即委托方、受托方和監管方，監管方一般由證券公司充當。但是在具體的合同名稱上，則可能各不相同，實踐中比較多的有委托理財、委托投資、合作投資、資產管理、 受托資產管理、信息咨詢服務協議、國債托管協議等等。

(二)根據合同中關于虧損負擔和贏余分配的約定來區分，委托理財合同可以分為如下七種類型：（1）本息保底，超額歸受托人型。受托人保證到期返還委托人的本金和一定比例的年收益率，超出部分歸受托人所有，不足部分由受托人賠付。（2）本息保底，超額分成型。受托人保證到期返還委托人本金和一定比例的收益；對超出部分，由雙方按約定比例分成。（3）本金保底，超額分成型。受托人保證委托人的本金不受損失，虧損由受托人予以補足；對盈利部分，則由雙方按比例分成。（4）盈余分成，虧損分擔無約定型。委托人將資金委托給受托人從事股票交易，雙方只約定盈利按一定比例分成；對虧損，則沒有約定承擔的比例和方式。（5）締約當時沒有約定盈虧負擔，受托人事后承諾補償損失型。雙方在訂立合同時對交易的盈虧負擔沒有約定，對投資管理過程中出現的委托資產損失，受托人書面承諾補足委托人全部或部分損失。（6）盈余分成和虧損未約定型。合同當事人對于盈余的分成和虧損的分擔未作出約定。（7）利益共享、風險共擔型。委托人和受托人共同出資，以委托人或者受托人的名義開立資金帳戶和股票帳戶，由受托人負責資產的運作，有時委托人享有一定程度的控制權，約定利益共享，風險共擔。

(三)根據在證券、期貨市場上出現的投資人名義的不同，委托理財分為委托的投資理財和信托投資理財。委托人委托受托人使用委托人的賬戶從事投資經營活動的，為委托型投資理財。委托人委托受托人以自己的名義或者受托人借用他人名義從事投資經營活動的，為信托投資理財。

四、關于合同主體

委托理財合同的主體，主要包括委托人、受托人、監管人三類。其中，受托人的主體是重點需要解決的問題。

(一)委托人的范圍。委托理財糾紛的委托人，其范圍的確定應當根據《中華人民共和國合同法》第二條的規定確定，包括各類法人、自然人或其他組織。因為委托理財糾紛均為因委托理財合同所引起，而只要是平等主體的法人、自然人或其他組織，具有相應的民事權利能力與民事行為能力的，原則上均可以成為委托人。

(二)受托人的范圍。實踐中，受托人主要包括自然人、一般有限公司、投資管理公司、投資咨詢(顧問)公司、理財工作室、經紀人、私募基金等民間性機構，也包括證券公司、期貨公司、信托投資公司、資產管理公司、企業財務公司及商業銀行、保險公司、公募基金的基金管理公司等專業性金融機構。

上述受托人可以分為兩類。第一類是金融機構，主要涉及券商，第二類是非金融機構，主要涉及投資公司。對于前者，證監會已在《證券公司客戶資產管理業務試行辦法》中作出相應規定。對于后者，則尚存爭議。肯定意見認為，既然“代客理財”列在投資公司營業執照的經營范圍內，且強行法又未作禁止，應認定其具有理財資格；否定意見則主張，委托理財屬于特許經營，非金融機構不宜介入。我們認為，投資公司在受托理財時基本處于監管盲區，而目前理財活動往往涉及巨額資金，一旦失控勢必殃及金融安全。有鑒于此，今后宜適度限縮受托理財的主體范圍，將該業務視為許可經營項目為妥。

五、委托理財合同的性質及案由的確定

（一）對委托理財合同性質的認識

我們認為，委托理財合同是一種新類型的合同。

首先，委托理財合同實際上使雙方形成了一種臨時性的合伙關系，雙方分別用不同的客體，即委托方以貨幣、受托方以勞務進行投資。委托人開立賬戶后，在合同有效期內由受托方負責該合伙人的具體運營，憑借其專業知識和投資技巧進行具體操作。雙方內部對該合伙人進行期貨投資而產生的虧損和盈利進行劃分，但該約定僅對雙方有約束力，不得對抗第三人。因此，在協議期內交易的盈虧都體現在該賬戶內，一旦協議期滿，清倉結算后，雙方就按照約定承擔責任。

其次，委托理財合同是雙方當事人理性的意思自治的體現。對保底條款有人提出，由于投資存在很大的風險，如果由受托人承擔全部虧損，會使受托人的義務單方加大，是不公平的。并非理性投資主體的行為。其實，保底條款并非當事人不理性的行為。委托理財現象的產生和發展，具有有特定的社會經濟基礎，資金和投資專業知識在很多時候并不為相同的主體占有。委托方的目的是使其貨幣增值，但缺乏使其貨幣增值的手段。對受托方來說，雖然具有可以使貨幣增值的技能和知識，但“巧婦難為無米之炊”，沒有相應的貨幣資金為載體，其技能是沒有價值的。為了將二者有機結合，實現“共贏”，委托理財便應運而生了。

最后，無論委托理財合同如何歸類，但只要此類合同不違反公序良俗原則以及法律與行政法規中的強制性規定，就應受到法律尊重與保護。申言之，對金融市場的監管必須慎重，不能以監管為由阻礙其創新。法律規定應來源于現實需要，對于委托理財行為，我們應該因勢利導，發揮其積極作用，而不要視其為洪水猛獸，以法律沒有規定為由而否定其合理性。在大力發展市場經濟的前提下，一切行為應主要由市場來決定，充分尊重當事人的意思自治。

(二)關于委托理財類合同糾紛案件的案由確定

案由的確定關系到法律關系的識別和案件的定性。對委托理財類合同糾紛案件案由的確定，實踐中五花八門，很不統一，主要有買賣股票糾紛、證券（股票）交易糾紛、一般委托合同糾紛、委托理財酬金糾紛、借款合同糾紛、合作炒股糾紛、賠償糾紛、委托買賣股票合同盈利糾紛、存款合同糾紛等等。有的同志認為，應當將委托理財糾紛作為一種新的案由單列出來，使之成為一種新的有名合同。有的同志認為，從委托理財合同中當事人的權利義務來看，這類合同無非就是法律已經規定的有名合同的某種復合，不能將其作為有名合同對待，對此類糾紛應細化分流，區別案件類型，分別確定案由。

我們認為，對委托理財糾紛作更進一步的類型化劃分和處理，在目前的法律框架下是必要的。在實踐中，委托理財類合同雖然千變萬化，但細分起來只有五種典型情況：

1、約定本息保底，超額歸受托人所有的，實與民間借貸無異，應將案由定為借款合同糾紛；

2、合同約定委托人直接將資金交付給受托人，由受托人以自己的名義進行投資管理的，屬于信托行為，應將其認定為信托合同糾紛；

3、合同約定委托人自己開立資金帳戶和股票帳戶，委托受托人進行投資管理的，應將其認定為委托合同糾紛；

4、合同約定雙方共同出資，利益共享、風險共擔的，應將其認定為合伙合同糾紛。

5、對存在前面幾種合同之復合情況的合同，由于合同法對復合合同的問題沒有涉及，因此，宜按照類推適用的原則，對其各構成部分分別適用各有名合同的規定。

六、關于委托理財合同及保底條款的效力

（一）委托理財合同的效力

合同效力是法律對當事人合意的事后評價。目前，對此類合同的定性在理論界和 司法界都存有較大分歧，實踐中首先依據何種法律規范對其進行調整也不盡相同。我們認為，在對委托理財合同的性質認定上，不應拘泥于合同的性質，關鍵要從法理高度對其本質內容進行研判，依據《合同法》第三章的規定確定此類合同的法律效力。也就是說，判斷委托理財類合同的有效與否，只能依據法律規定，把握合同當事人的真實意思表示，虛偽表示、隱匿行為、惡意串通、假借名義損害國家、集體、自然人合法權益甚至實施違法犯罪的，應當視為合同無效；同時，有效性應當也源于法無明令禁止即為許可，如果當事人以法律法規禁止委托的資產實施了委托理財，合同應為無效，但是，根據《行政許可法》和《信托法》的規定，委托理財不應采取許可制和專營制方式。

在此次調研中，金融業務資格的缺乏不應導致委托理財合同無效成為在確定合同效力時爭論最大的問題。我們認為業務資格的缺乏不應導致委托理財合同無效。

（二）保底條款的效力

“保底條款”是人們對各種委托理財合同中委托人向受托人作出的保證本金不受損失，超額分成、保證本息最低回報，超額分成、保證本息固定回報，超額歸受托人等約定的統稱。實踐中保底條款可分為保證本息固定回報條款、保證本息最低回報條款和保證本金不受損失條款等三種。

在委托理財合同糾紛案件的處理中，爭議最大的問題就是保底條款的效力。我們認為，對保底條款，只要不存在合同法第五十二條、第五十三條規定的情形的，原則上應當認定有效。理由是：

1、基于市場主體投資和證券市場發展的需要，人們發明了委托理財合同這種投資方式。實踐中典型的委托理財合同，徒有委托的外殼，其具有與一般的委托或信托合同明顯不同的本質特征，即受托人承擔民事責任不以過錯為條件，并原則上承擔受托行為的所有風險。金融性的委托理財與通常意義上的投資行為也有差異，是對證券、期貨等虛擬市場的投資，具有高風險、高收益的特點。由于絕大多數委托理財合同中都約定有保底條款，對委托理財合同所包含的法律關系是什么，本身就是一個爭議很大的問題。對于這樣一種具有資金融通和資金管理雙重功能的新類型的商事合同，我們簡單地用委托合同或信托合同去套，或者非得將它定性為我國合同法中的有名合同，并不是科學客觀的態度。因此，審判實踐中我們也沒有理由運用委托合同或投資行為的屬性，去闡釋委托理財合同，并認定當事人在合同中約定的保底條款無效。

2、迄今為止，我國法律、法規中禁止金融性委托理財的規定，僅見于《證券法》第143條關于“證券公司不得以任何方式對客戶證券買賣的收益或者賠償證券買賣的損失作出承諾”的規定。但依體系解釋方法，從該法第194條對違反第142、143條的法律責任的規定來看，禁止接受全權委托和承諾保底收益僅僅是針對券商的經紀業務。其他的禁止保底條款的規定主要表現為人民銀行的規章，如《信托投資公司管理辦法》第31條、《信托投資公司資金信托管理暫行辦法》第4條等，而這些規章又顯然是從強化對信托投資公司的風險管理方面作的規定，且信托投資公司的現實運作和人民銀行對其的監管均未嚴格遵守上述規定。人民法院認定合同的效力，只能以法律和行政法規為依據，上述規章顯然不能作為認定合同無效的依據。另一方面，即使國家現在通過法律、法規的強制性規定認可保底條款，也存在法的溯及力問題。當事人此前在委托理財合同中約定保底條款，其無法預見會發生無效的后果。認定保底條款約定無效，對當事人明顯不公。

篇8

股指期貨：全稱為“股票指數期貨”，是以股價指數為依據的期貨，是買賣雙方根據事先約定，同意在未來某一

個特定的時間，按照雙方事先約定的股價進行股票指數交易的一種標準化協議。

股票市場中投資人面臨著兩類風險。第一類是由于受到特定因素影響的特定股票的市場價格波動，給該股票持有者帶來的風險，稱為非系統性風險；另一類是在作用于整個市場的因素影響下，市場上所有股票一起漲跌所帶來的市場價格風險，稱為系統風險。對于非系統風險，投資者用增加持有股票種數，構造投資組合的方法來消除；對于后一種風險，投資者單靠購買一種或幾種股票期貨合約很難規避，因為一種或幾種股票的組合不可能代表整個市場的走勢，而一個人無法買賣所有股票的期貨合約。在長期股票實踐中，人們發現，股票價格指數基本上代表了全市場股票價格變動的趨勢和幅度。如果把股票價格指數改造成一種可買賣的商品，便可以利用這種商品的期貨合約對全市場進行保值。利用股票價格指數對股票進行保值的根本原因，在于股票價格指數和整個股票市場價格之間的正相關關系。

二、產生的背景和發展

隨著證券市場規模的不斷擴大和機構投資者的成長，市場對規避股市單邊巨幅漲跌風險的要求日益迫切，無論是投資者還是理論工作者，對推出股指期貨以規避股市系統性風險的呼聲都越來越高，決策層也對這一問題極為關注。

同其他期貨交易品種一樣，股指期貨也是適應市場規避價格風險的需求而產生的。

二戰以后，以美國為代表的發達市場經濟國家的股票市場取得飛速發展，上市股票數量不斷增加，股票市值迅速膨脹。股票市場迅速膨脹的過程，同時也是股票市場的結構不斷發生變化的過程：二戰以后，以信托投資基金、養老基金、共同基金為代表的機構投資者取得快速發展，它們在股票市場中占有越來越大的比例，并逐步居于主導地位。機構投資者通過分散的投資組合降低風險，然而進行組合投資的風險管理只能降低和消除股票價格的非系統性風險，而不能消除系統性風險。隨著機構投資者持有股票不斷增多，其規避系統性價格風險的要求也越來越強烈。

股票交易方式也在不斷地發展進步。以美國為例：最初的股票交易是以單種股票為對象的。1976 年，為了方便散戶交易，紐約股票交易所推出了指定交易循環系統（簡稱DOT），該系統直接把交易所會員單位的下單房同交易池聯系起來。此后該系統又發展為超級指定交易循環系統（簡稱SDOT）系統，對于低于2099股的小額交易指令，該系統保證在三分鐘之內成交并把結果反饋給客戶，對于大額交易指令，該系統雖然沒有保證在三分鐘內完成交易，但毫無疑問，其在交易上是享有一定的優惠和優勢的。與指定交易循環系統幾乎同時出現的是：股票交易也不再是只能對單個股票進行交易，而是可以對多種股票進行“打包”，用一個交易指令同時進行多種股票的買賣即進行程序交易。對于程序交易的概念，歷來有不同的說法。紐約股票交易所從實際操作的角度出發，認為超過15 種股票的交易指令就可稱為程序交易；而一般公認的說法則是，作為一種交易技巧，程序交易是高度分散化的一籃子股票的買賣，其買賣信號的產生、買賣數量的決定以及交易的完成都是在計算機技術的支撐下完成的。它常與衍生品市場上的套利交易活動，組合投資保險、以及改變投資組合中股票投資的比例等相聯系。伴隨著程序交易的發展，股票管理者很快就開始了“指數化投資組合”交易和管理的嘗試，“指數化投資組合”的特點，就是股票的組成與比例都與股票指數完全相同，因而其價格的變化與股票指數的變化完全一致，所以其價格風險就是純粹的系統性風險。在“指數化投資組合”交易的實踐基礎上，為適應規避股票價格系統性風險的需要而開發股票指數期貨合約，就成為一件順理成章的事情。

看到了市場的需求，堪薩斯城市交易所在經過深入的研究、分析之后，在1977年10月向美國商品期貨交易委員會提交了開展股票指數期貨交易的報告。但由于商品期貨交易委員會與證券交易委員會關于股票指數期貨交易管轄權存在爭執， 另外交易所也未能就使用道.瓊斯股票指數達成協議，該報告遲遲未獲通過。直到1981年，新任商品期貨交易委員會主席菲利蒲.M.約翰遜和新任證券交易委員會主席約翰.夏德達成“夏德-約翰遜協議”，明確規定股指期貨合約的管轄權屬于商品期貨交易委員會，才為股指期貨的上市掃清了障礙。

到1982年2月16日，堪薩斯城市交易所開展股指期貨的報告終于獲準通過。24日，該交易所推出了道.瓊斯綜合指數期貨合約的交易。交易一開市就很活躍，當天成交近1800張合約。此后，在4月21日，芝家哥商業交易所推出了S＆P500股指期貨交易，當天交易量就達到3963張。日本，香港、倫敦、新加坡等地,也先后開始了股票指數的期貨交易，股指期貨交易從此走上了蓬勃發展的道路。目前，股指期貨已發展成為最活躍的期貨品種之一，股指期貨交易也被譽為二十世紀八十年代“最激動人心的金融創新”。

（一）期貨市場與金融期貨的產生

期貨市場的發展歷史可向前推到十六世紀的日本，不過直到1848年美國芝加哥期貨交易所正式成立后，期貨交易才算邁入有組織的時代。事實上，當初的芝加哥期貨交易所并非是一個市場，只是一家為促進芝加哥工、商業發展而自然形成的商會組織。直到1851年，芝加哥期貨交易所才引進遠期合同，蓋因當時的糧食運輸很不可靠，輪船航班也不定期，從美國東部和歐洲傳來的供求信息，很長時間才能傳到芝加哥，糧食價格波動相當大。在這種情況下，農場主可以利用遠期合同保護他們的利益，避免運糧到芝加哥時因價格下跌或需求不足等原因造成損失。同時，加工商和出口商也可以利用遠期合同，減少因各種原因而引起的加工費用上漲的風險，保護他們自身的利益。由于期貨交易所最初和最主要的功能是提供一個現貨價格風險轉移的場所，因此，從期貨交易的合約中即可看到各個時代經濟結構的演變。

在期貨市場150余年的歷史上，最重要的一個里程碑即是1972年5月16日，芝加哥商業交易所的國際貨幣市場推出外匯期貨合約，標志著金融期貨這一新的期貨類別的誕生，從而掀起一個期貨市場發展的黃金時代。1975年10月，美國芝加哥期貨交易所推出了第一張利率期貨合約政府國民抵押貸款協會的抵押憑證期貨交易。1982年2月，美國堪薩斯期貨交易所（KCBT）推出價值線綜合指數期貨交易。短短十年間,利率期貨和股票指數期貨相繼問世， 標志著金融期貨三大類別的結構已經形成。期貨市場也由于金融期貨的加盟而出現結構性變化。1995年，金融期貨的成交量已占期貨市場總成交量的80%左右，穩居期貨市場的主流地位。此外，金融期貨的誕生，給了美國以外的國家和地區發展期貨市場的時機。自1980年始，這些國家和地區紛紛成立自己的期貨交易所，至1993年，這些國家或地區的期貨交易所的成交量已超過美國，成長速度極為驚人。

（二）股票指數期貨的產生（70年代）

與外匯期貨、利率期貨和其他各種商品期貨一樣，股票指數期貨同樣是順應人們規避風險的需要而產生的，而且是專門為人們管理股票市場的價格風險而設計的。

根據現代證券投資組合理論，股票市場的風險可分為系統性風險和非系統性風險。系統性風險是由宏觀性因素決定的，作用時間長，涉及面廣，難以通過分散投資的方法加以規避，因此稱為不可控風險。非系統風險則是針對特定的個別股票（或發行該股票的上市公司）而發生的風險，與整個市場無關，投資者通常可以采取投資組合的方式規避此類風險，因此，非系統風險又稱可控風險。投資組合雖然能夠在很大程度上降低非系統風險，但當整個市場環境或某些全局性的因素發生變動時，即發生系統性風險時，各種股票的市場價格會朝著同一方向變動， 單憑在股票市場的分散投資，顯然無法規避價格整體變動的風險。為了避免或減少這種所謂不可控風險的影響，人們從商品期貨的套期保值中受到啟發，設計出一種新型金融投資工具的股票指數期貨。

股票指數期貨交易的實質，是投資者將其對整個股票市場價格指數的預期風險轉移至期貨市場的過程，通過對股票趨勢持不同判斷的投資者的買賣，來沖抵股票市場的風險。由于股票指數期貨交易的對象是股票指數，以股票指數的變動為標準，以現金結算為唯一結算方式，交易雙方都沒有現實的股票，買賣的只是股票指數期貨合約。

本世紀七十年代，西方各國受石油危機的影響，經濟發展十分不穩定，利率波動劇烈，導致股票市場價格大幅波動，股票投資者迫切需要一種能夠有效規避風險，實現資產保值的金融工具。于是，股票指數期貨應運而生。它的興起，一方面給擁有股票和將要購買或拋出股票的投資者提供了轉移風險的有效工具，另一方面也給期貨投機者以投機的機會，使得股票指數期貨迅速得到了不同投資者的青睞。

（三）投資組合替代方式與套利工具（1982～1985年）

自美國堪薩斯期貨交易所推出價值線綜合指數期貨之后三年，投資者逐漸改變了以往進出股市的傳統方式，即挑選某個股票或某組股票，還誕生出其它投資方式，包括：第一，復合式指數基金誕生，即投資者可以通過同時買進股票指數期貨及國債的方式，達到買進成份指數股票投資組合的同樣效果；第二，運用指數套利，套取幾乎沒有風險的利潤。這是由于股票指數期貨推出的最初幾年，市場效率較低，常常出現現貨與期貨價格之間基差較大的現象，對交易技術較高的專業投資者，可通過同時交易股票和股票期貨的方式,獲取幾乎沒有風險的利潤。

（四）動態交易工具（1986～1989年）

股指期貨經過幾年的交易后，市場效率逐步提高，運作較為正常，逐漸演變為實施動態交易策略得心應手的工具，主要包括以下兩個方面:第一，通過動態套期保值技術，實現投資組合保險，即利用股票指數期貨來保護股票投資組合的跌價風險；第二，進行策略性資產分配。期貨市場具有流動性高、交易成本低、市場效率高的特征， 恰好符合全球金融國際化、自由化的客觀需求。尤其是過去十年來，受到資訊與資金快速流動、電腦與通訊技術進步的沖擊，如何迅速調整資產組合，已成為世界各國新興企業和投資基金必須面對的課題，股票指數期貨和其他創新金融工具提供了解決這一難題的一條途徑。

（五）股票指數期貨的停滯期（1988～1990年）

1987年10月19日，美國華爾街股市單日暴跌近25%，從而引發全球股市重挫的金融風暴，即著名的“黑色星期五”。雖然事過十余載，對如何造成恐慌性拋壓，至今眾說紛紜。股票指數期貨一度被認為是“元兇”之一，使股票指數期貨的發展在那次股災之后進入了停滯期。盡管連著名的“布萊迪報告”也無法確定期貨交易，是唯一引發恐慌性拋盤的原因。事實上，更多的研究報告指出，股票指數期貨交易并未明顯增加股票市場價格的波動性。

為了防范股票市場價格的大幅下跌，包括各證券交易所和期貨交易所均采取了多項限制措施。如紐約證券交易所規定道瓊斯30種工業指數漲跌50點以上時，即限制程式交易的正式進行。期貨交易所則制定出股票指數期貨合約的漲跌停盤限制，藉以冷卻市場發生異常時恐慌或過熱情緒。這些措施在1989年10月紐約證券交易所的價格“小幅崩盤”時，發揮了異常重要的作用，指數期貨自此再無不良記錄，也奠定了90 年代股票指數期貨更為繁榮的基礎。

（六）蓬勃發展階段（1990 年－至今）

進入九十年代之后，股票指數期貨應用的爭議逐漸消失，投資者的投資行為更為理智，發達國家和部分發展中國家相繼推出股票指數期貨交易，配合全球金融市場的國際化程度的提高，股指期貨的運用更為普遍。

股指期貨的發展還引起了其他各種非股票的指數期貨品種的創新，如以消費者物價指數為標的的商品價格指數期貨合約，以空中二氧化硫排放量為標的的大氣污染期貨合約，以及以電力價格為標的的電力期貨合約等等?？梢灶A見，隨著金融期貨的日益深入發展，這些非實物交收方式的指數類期貨合約交易,將有著更為廣闊的發展前景。

三、對證券市場的影響

在股指期貨和權證等新的產品推出之前，我國的證券市場是一個單邊市場，市場參與各方都只能在股市上漲中獲利。股指期貨的推出將一舉改變我國證券市場單邊市的歷史，使得市場各方在股市上漲和下跌中都有盈利的機會，投資者的盈利模式將得到極大豐富。對于愿意承擔高風險的投機者來講，可以利用股指期貨的杠桿作用進行放大投資以獲取高額利潤；對于看好股票市場未來總體表現但缺乏選股能力的投資者，可以簡單地買入股指期貨,以獲取股票市場的平均收益;對于選股能力較強但對股票市場總體走勢缺乏信心的投資者，則可以通過買入看好的股票同時賣空股指期貨來回避系統風險并獲取套期保值的收益。作為一個新興市場，我國證券市場的有效性存在一定缺陷，當在某個階段對某種證券的定價出現明顯的偏差時，套利者就有了獲取無風險套利收益的機會。

股指期貨推出后，資產配置的手段得到豐富，配置效率將明顯提高。在過去沒有股指期貨的時代，投資者進行一級資產配置的方法,只能是調整股票和債券等其它投資工具在全部資產中的比重。在看空股票市場整體走勢時，只能減少其持有的股票。這種最原始的資產配置方法效率低下、成本高企，容易造成股票價格大幅度的波動，還受到流動性的限制。在股指期貨推出以后，投資者就可以通過賣出股指期貨，快速高效地實現資產配置，使暴露的風險敞口便捷地按照自己的意愿進行調整。

股指期貨推出以后，風險管理的方法更加有效。股指期貨是高效率的風險管理工具，具有交易量大、流動性強、杠桿作用高、交易成本低廉等優點，比過去傳統的風險管理手段具有明顯的優勢。它便于機構投資者集中統一管理各項不同投資業務的風險敞口，使投資風險得到有效控制。

正是由于股指期貨的這些優勢，我們預期，股指期貨的推出將給我國證券市場的發展產生深遠的影響。

首先，股指期貨的推出將使得證券市場的投資者隊伍和市場規模明顯擴大?；趯善笔袌鲲L險的擔憂，過去很多機構投資者對于股票投資有著嚴格的限制。

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關鍵詞 實訓課程 證券投資 職業院校

中圖分類號：G424 文獻標識碼：A

1 職業院校證券投資專業人才培養存在的問題

（1）大部分高校教師沒有企業實際工作經驗，教育出來的學生和企業需要的人才之間存在矛盾；（2）用人單位把接受學生實習當成一個包袱，學生無法深入進行實踐操作，導致學生專業技能和應用技能訓練不足；（3）用人單位在接納畢業生時要求學生掌握較為全面的專業技能和綜合技能，但職業院校證券投資專業的實踐教學還有欠缺，無法達到企業的用人要求；（4）東北老工業振興和黑龍江省十大工程與經濟區建設需要掌握證券投資專業操作技能和其他操作技能的人才。

2 職業院校證券投資專業人才培養的現實需要

2.1 哈爾濱金融學院辦學特色的需要

哈爾濱金融學院是黑龍江省唯一的金融類院校，多年前就確定金融作為哈爾濱金融學院的辦學特色。證券投資專業2002年被確定為省級試點專業，多年來一直注重進行證券投資專業建設及教學改革，證券投資專業已具有一定實力和特色，在行業和地區內有一定的影響力和示范作用。在證券投資專業的課程設置、課程內容和教學方法改革教材建設等方面都有一定的研究成果和教改經驗。

2010年開始進行了證券投資專業實訓課程整體改革實驗的探索和實踐，學校充分利用校內外的各種硬件資源，結合本校的實際，在對學生進行證券教學方面，進行了大膽的探索與實踐，積累了豐富的經驗，取得了一定的成績，贏得了社會的贊譽，證券投資專業實訓課程整體改革實驗的推行已經明確化。在推進職業能力教育、深化哈爾濱金融學院應用型本科教學改革中，證券教研室教師積極參加制定證券投資專業畢業實習指導方案；在2011年世華財訊全國大學生金融模擬交易大賽和2012年贏在新起點金融投資模擬交易大賽中取得全國第五名和賽區第一名的成績。制定證券投資專業實訓課程整體改革實驗實施方案，并體現哈爾濱金融學院辦學思想、辦學理念，是證券投資專業實訓課程整體改革實驗發展的一個重要基礎，它既能鞏固已有的成果，又能使這一特色實現新的飛躍。

2.2 課程資源支持

證券教研室不斷收集有關的資料，建立教案、習題、試題、課件與技能測試等資料庫，為證券證券投資專業實訓課程整體改革實驗作好準備。在院、系領導的重視和關心下建立了模擬證券交易實驗室、模擬證券交易所和理財實驗室，為證券投資專業實訓課程整體改革實驗研究提供了物質基礎。模擬證券交易實驗室是現時財經院校中上規模、極具辦學特色的模擬實驗室，它按照商證券交易程序運作，能加強實踐環節教學，培養學生實操能力，全面提高學生的綜合素質和專業技能。

2.3 用人單位的現實需求

哈爾濱金融學院每年向投資公司、證券公司、資產管理公司、商業銀行和保險公司等金融機構輸送大量畢業生，與金融機構之間形成良好的合作關系，每年都要在金融機構進行調研，考慮用人單位對學生的要求，并針對用人單位的崗位職責和工作需要培養所需要的應用型人才，支持黑龍江經濟發展。

3 職業院校證券投資專業人實訓課程整體改革措施

（1）現實訓練措施。通過課程體系和實驗課比例的調整，主要實現以下幾個方面的訓練：

①交易操作訓練：包括熟悉和掌握證券行情軟件的使用，網上摸擬證券交易和熟悉證券交易規則；掌握股票、債券現券、債券回購、融資融券、基金交易、基金申購與贖回、股指期貨和商品期貨等品種的委托價格、委托數量和委托方式；包括要看懂盤面信息，讀懂市場主力的意圖。本部分分別通過證券交易、證券投資基金和期貨投資學課程實踐訓練課程完成。

②客戶服務、咨詢和營銷訓練：第一，客戶服務訓練：要求學生在掌握有關專業知識和形成客戶服務意識的基礎上，能夠為證券公司客戶做好服務工作；第二，客戶咨詢訓練：掌握股票發行的基本規定，路演和詢價的過程；分析上市公司的年報、中期報表、季報和分析股價走勢，要求學生掌握公司業務流程、較完整的專業知識和具備一定的溝通協調能力，在此基礎上經過模擬訓練形成客戶咨詢能力；第三，客戶營銷訓練：掌握客戶心理、掌握營銷技巧、訓練溝通技巧等內容，掌握分析客戶家庭財務狀況和客戶家庭信息，為客戶制定理財規劃建議書，給出財務規劃建議，通過找到客戶現實需求而實現銷售。本部分主要通過客戶服務、證券營銷、證券投資分析、證券投資基金、證券交易和理財規劃課程實現。

③綜合模擬證券公司業務訓練：要求學生根據實時行情確定是買還是賣、買賣的品種與數量以及交易的時機等，同時也要求學生隨時根據行情的變化作調整。要求學生掌握從投資者的角度在證券商的委托計算機終端，申購發行股票、基金的程序和操作；掌握股票、基金申報買賣的報價。掌握股票、基金的成交原則、競價原則和配對成交辦法的柜臺操作；利用證券商計算機終端進行委托買賣。利用證券交易柜臺進行國債、股票、基金，實物憑證的清算、交割、過戶及保管手續。

本部分需要證券市場基礎知識、證券交易、證券投資基金、證券投資分析、證券發行與承銷、期貨投資學、客戶服務、理財規劃、投資銀行學和證券營銷等課程的綜合訓練完成。

以上課程并制定了教學大綱和教案，通過教學大綱來實現課程教學的規范性和系統性。

（2）聘請業內專家和業務骨干做實訓課程的指導教師，增強實訓課師資力量，確保證券投資專業實訓課程整體改革實驗實施質量。

（3）建立仿真實驗環境，給予學生最貼近企業真實環境的訓練。在證券實習中，創設出與正式的證券市場相類似的交易環境和交易氣氛。利用學校已經建立的證券交易模擬實驗室、理財實驗室和模擬證券交易所等仿真實驗環境，通過創設激發學生學習興趣的“易起反應”教學情景，提高學生參與教學主動性。

（4）模擬具體工作崗位。為了全面提高學生的綜合職業能力，由不同學生模擬企業中的不同崗位，每個崗位都具有相應的責、權、利，讓每一個學生都找到相應“職業角色”的感覺。當學生熟練了某一崗位工作以后，就讓他們換崗，進行其他崗位業務的操作。在證券投資專業實踐訓練中，學生模擬工作人員和客戶兩種角色，工作人員可以模擬證券交易所工作人員、模擬證券公司工作人員、模擬期貨交易所工作人員等角色；客戶可模擬證券投資者等角色。經過不斷地反復演練角色方才能熟練操作。例如讓學生以證券投資者、證券分析師的身份參與網上模擬股市，完成多項角色任務。

課題類別：黑龍江省職業教育學會“十二五”規劃課題；課題名稱：證券投資專業實訓課程整體改革實驗研究；課題編號：GG0370

參考文獻

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中美、中歐簽署的關于中國加入WTO的雙邊協議，對中國的證券市場有一系列具體的開放要求，其中包括：合資基金管理公司最初成立時，外資可擁有33％的股權，3年后可增加到49％，5年后可增加到51％。隨著中國越來越多地融入到全球經濟一體化和金融自由化的洪流之中，更多的外國證券投資資本將會登陸中國的資本市場，給中國的投資管理領域造成巨大的競爭壓力和沖擊力。

在證券市場對內、對外開放的過程中，對沖基金自然會以機構投資者的身份參與其中。在國際對沖基金幾乎還沒有涉足的市場中，中國是最大的一個。隨著金融全球化趨勢和各種投資工具的創新，對沖基金的數量和所管理的資產有了很大的增長，基金數量和資產規模都在以每年20%的速度增加。作為一種最為放任的金融機構，對沖基金已經成為金融領域中一個快速成長的行業。

一、我國本土對沖基金發展的制約因素

我國本土對沖基金還不是真正意義上的對沖基金，主要體現在以下三個方面：

其一，我國的基金市場上還缺乏對沖工具與賣空機制。缺乏對沖工具與賣空機制將會限制對沖基金的投資組合，不過這種情況正在慢慢改變。2006年推出的《證券公司融資融券業務試點管理辦法》和將要推出的滬深300股指期貨，可以填補國內無對沖機制和對沖金融工具的空白。國內的私募基金可以通過向證券公司辦理融資融券業務以對沖基金資產中的部分股票、共同基金和債券的風險頭寸，滬深300股指期貨的推出使我們為私募基金中的部分成分股票的系統風險進行對沖成為可能。

其二，不完全的賣空機制使私募基金難以發揮對沖基金的高杠桿效用。從組織形式上來劃分，我國目前的私募基金主要有三種類型：契約型、合伙型，以及公司型。在《證券公司融資融券業務試點管理辦法》出臺之前，以上三種形式的私募基金都難以通過向其他金融機構融資來放大自身的投資杠桿倍數。契約型的私募基金只能以個人名義向銀行申請貸款，但是，目前國內商業銀行對個人除了開立了住房、汽車、消費和助學貸款外，只允許個人以憑證式國債做質押貸款。對于合伙型與公司型的企業法人，目前國內商業銀行是根據其不動產的抵押和動產的質押來發放貸款的，如憑證式國債、股權和股票的質押貸款。但是對于經營高風險的私募基金法人來說，很難滿足銀行的其他要求，因此，合伙型與公司型的私募基金法人要獲得銀行貸款以進行杠桿投資在現行的法律制度框架下幾乎是不可能的。根據《融資融券試點交易實施細則》，投資者融資買入證券和融券賣出時，保證金比例都不得低于50%，這一細則將國內私募基金的杠桿倍數控制在兩倍以下，限制了基金根據自身投資策略縮放杠桿倍數的自由度?？紤]到國內對證券公司開展融資融券業務仍處于試點起步階段，隨著證券公司控制風險能力的增強，業務發展的成熟，保證金比率有可能逐步下降，國內私募基金的可控杠桿倍數將放大。

其三，資本項目的不完全開放使國內的私募基金難以涉足國際金融市場。在我國的資本項目還沒有對外完全開放之前，惟一能以境內資本合法投資海外資本市場的也只有QDII（合格境內機構投資者）。而目前獲批的機構只有商業銀行、保險公司、基金公司和全國社?；?。仍然未獲得合法地位的國內經營私募基金的機構短期內要想涉足海外資本市場幾乎不可能。而在美國等一些發達金融市場中，正是由于開放的資本項目，才會產生游走于國際資本市場的索羅斯的量子基金和堅持在全球金融市場進行價值投資的巴菲特。只能投資于國內金融市場的私募基金，受一國經濟、政治和法律法規的影響較大，無法通過分散投資于不同市場規避這些風險。不完全開放的資本市場也是阻礙國內私募基金成為真正對沖基金的一道門檻。

二、國際對沖基金進入我國的可能途徑

多年以來，我國的對外開放政策增進了中外經貿交流，為外資企業進入國內市場提供了便利。同時，吸引外資的政策也為對沖基金進入中國提供了便利的條件。目前，國際對沖基金可以通過QFII制度、產業投資、與國內私募基金合作，以及參與境外中國概念金融產品交易四種方式進入中國。

1.QFII制度

QFII制度是我國引進外國投資者進入中國市場的過渡性措施。這些外國投資機構以國際大型銀行、證券公司和基金管理公司為主，其中許多機構如美林、高盛、德意志銀行等都與對沖基金存在密切的業務往來。對沖基金完全可能利用這些機構的QFII資金額度進入中國市場。外資機構對于QFII額度的運用主要有以下幾種方式：一是根據自身投資組合的需要以自有資金購買中國的證券，開展自營業務，這是國外投資基金的一般做法；二是以中國的證券為依托，對外發行各種投資基金、信托計劃、理財產品和期貨期權等金融衍生品，這是外資銀行和證券公司通常會采用的方式；三是將已購買的中國的證券借給那些希望進入中國市場但尚未獲得QFII資格的金融機構，比如對沖基金，或者通過某些合約安排其他金融機構買賣中國的證券。

2.產業投資

未上市公司股權不僅是私人股權基金，也是一些對沖基金資產的組成部分。目前，對沖基金可以利用我國吸引外資的優惠政策，與國外企業共同作為戰略投資者到國內投資設廠，或并購國內企業，實現分享中國經濟增長成果的目標。在某些類型對沖基金的資產組合中，房地產占有一定比重。近年來，我國房地產行業發展較快，外資投入較多，房地產價格持續上漲，不排除有對沖基金通過買入房地產的方式進入中國市場的可能。目前，國家已加強了對外資機構持有國內房地產的控制，但是對外資進入國內建筑業和房地產開發行業還沒有更有效的限制措施。通過進入上述行業，對沖基金仍然有可能分享中國房價上漲所帶來的好處。

3.與國內私募基金合作

從某種意義上說，某些私募基金就是中國式的對沖基金，它們采用與對沖基金相類似的收費方式和投資策略，而且基本上不受監管。私募基金的發展為國外對沖基金在國內尋找合作者提供了土壤。國外對沖基金有先進的投資技術和豐富的管理經驗，但對中國市場了解有限，這構成了對沖基金與國內私募基金展開合作的基礎。目前，國內一些私募基金已經進入國際金融市場，而國外對沖基金與國內私募基金也開始廣泛接觸，雙方融合優勢、共同開發中國市場的趨勢逐漸明朗化。

4.持有境外中國概念證券

近年來，國內一些企業陸續到境外上市，與此同時，與上海、深圳股指和人民幣匯率掛鉤的金融衍生品也陸續在香港和新加坡等地的金融市場掛牌交易，這些金融產品為對沖基金提供了間接進入中國市場的機會。

三、對沖基金在我國的發展前景

金融產業對于任何國家而言，其重要地位都是不言而喻的。規模龐大、增長迅速的經濟體，只有擁有對各種資產級別的國內金融資源進行有效、有序配置的關鍵機制，才能解決企業如饑似渴的資金需求以及個人和機構日益增長的財富增值需求。只有財富增值了，才能創造出寶貴的“內需”，讓一個經濟體擺脫出口依賴和“制造工廠”地位。

對沖基金屬于資產管理產業，它遵循嚴格的市場機制，由專業的資本操作人士負責對特定投資者（財富達到有能力抵抗一定級別風險者）進行資產管理，提供不同于共同基金的差異化投資產品。與此同時，對沖基金在活躍二級市場方面作用明顯，是資本市場資源流動性配置的重要提供者，是提高資本市場效率和價格發現的重要力量。對沖基金的存在，主觀上和微觀上可為資金供需雙方帶來益處，客觀上和宏觀上則可形成金融市場價格的擾動力，以純市場化的經濟手段實現全球財富在民族、國家、企業以及個人（富人）之間的再分配。

在全球財富管理行業中，對沖基金屬于新興且發展最快的部分。由于采取較好的激勵體系，對沖基金往往可以吸引到傳統基金中最優秀的人才，使得對沖基金的總體回報進一步提高。近幾年，由于對沖基金整體的優秀表現，美國許多養老基金、公務員基金都開始大規模購買。資本市場在過去10年間發生巨變。10年前資本市場的主要買家是傳統的退休基金、共同基金，對沖基金現在已占金融市場交易的半壁江山，并進一步拓寬了資金的頻譜，加強了市場的多元性。在投資工具上，新興市場惹人注目，衍生產品、結構產品大行其道，成為另類的投資工具。這一切的背后，是資金的全球化、多元化趨勢。資金的來源和去處都變得全球化、多元化。在投資領域，國界在消失，估值在趨同。而在金融領域的全球化進程中，中國也是受益者。

從海外發達市場的經驗來看，中國資本市場走向發達與繁榮，鼓勵對沖基金的健康發展，是必然的選擇。近年來，中國經濟的增長動力主要來自制造業的全球競爭優勢，以及相關的出口收入，目前中國出口已占GDP的35%以上。高盛亞洲有限公司主席J.MichaelEvans在談到其中的危險時指出：“今后中國必須在出口和消費驅動的GDP增長之間取得更好的平衡并保持更大的靈活性，才能實現可持續增長的目標。中國必須增加國內消費，以平衡中國作為‘世界工廠’的角色?！倍鴮崿F這一目標的途徑之一，就是使部分中國人有機會獲得較銀行儲蓄層次更為豐富的資產管理服務，以實現財富的更快增長和更高回報。同時，中國還需要強大的國內資本市場，來調配國內巨大的資金來源，為爭奪資金的國內公司提供融資。

當然，因為法律缺位導致對沖基金處于監管的真空狀態，巨大規模的資金頻繁流動帶來的金融風險難以估量。所以業內人士指出，通過對對沖基金的發展和有效管理，讓其由灰色走向陽光，可有效促進資本市場投資結構的多元化，優化金融市場的生態環境，防范金融風險，增加國內金融市場的穩定性和安全性。此外，業內人士還指出，有序地發展對沖基金，可以增加國內金融在國際市場的穩定地位。隨著國際金融資本和人才的涌入，金融行業競爭必將加劇，本土金融機構的發展可能受到擠壓，金融市場的起伏也將加大。早日發展、壯大對沖基金，對穩定國內金融秩序有著積極作用。