國債投資技巧范文

導語：如何才能寫好一篇國債投資技巧，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

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1、利率風險是指市場利率的變動影響了證券的市場價格。從而給投資者帶來的風險。利率的變化與證券的價格呈反方向變化，利率上升，證券價格下降，利率下降，證券價格上升。利率風險是國債的主要風險。

2、通貨膨脹風險又叫購買力風險。是指由于通貨膨脹、貨幣貶值，使投資者的實際收益受到損失的風險。投資者的收益率有名義收益率和實際收益率之分，債券的票面利率是名義收益率，在存在通貨膨脹的情況下，投資者的實際收益率是名義收益率與通貨膨脹率之差，即：實際收益率＝名義收益率-通貨膨脹率。

3、國債購買技巧一。明白國債的種類。國債購買技巧有哪些？首先，大家要明白的是國債分為憑證式和電子式，其中電子式的只能在網點購買，而憑證式國債則可以同時通過銀行柜臺和網銀進行銷售。國債一般在當天8：30正式開售，而銀行網點的開門營業時間多是上午九點，所以買電子式國債大家最好通過網銀買，另外一定要提前登錄網銀，搶的時候一定要穩、準、狠。

4、國債購買技巧二。逐次等額買進攤平法。當國債的價格波動比較大，而投資者也不能準確地預測到價格轉折點的時候，就可以通過這個方法來逐次定投資某種國債后，可以選擇一個合適的投資期，然后定期定量地購買國債，這樣一來，在這段時間內不論該國債價格如何波動，只要持續買進就可以使投資者的成本低于平均價格。

（來源：文章屋網 ）

篇2

18年后，曾經偃旗息鼓的國債期貨重新啟動，不少人仍對1995年發生的“3.27”違規操作事件心有余悸。究竟重啟國債期貨的益處是什么？其投資者構成是怎樣的結構？影響因素又有哪些？相信了解了這些基本要素，投資者會對這一品種有更好的認識。

規避利率風險

據北京工商大學證券期貨研究所所長胡俞越介紹，國債期貨是國際上成熟的金融期貨產品，也一直是中金所的重要儲備品種。

上市國債期貨能夠為市場提供重要的風險管理工具，形成由債券發行、交易、風險管理三級構成的完整的債券市場體系；為債券市場提供有效的定價基準，形成健全完善的基準利率體系；有利于活躍國債現券交易，提高債券市場流動性，推動債券市場的統一互聯；有助于促進債券發行，擴大直接融資比例，推動債券市場的長遠發展，更好地發揮服務實體經濟的作用。

他認為，國債期貨有助于規避利率風險，我國維持負利率水平已達24個月，投資者和普通百姓面對人民幣外升內貶的雙重風險束手無策；國債期貨有助于推進利率市場化，為債券市場提供有效的定價基準，形成健全完善的基準利率體系。另外，目前國債期貨仿真交易啟動時機成熟，而且其對A股市場無大影響。

機構投資者的天下？

關于國債期貨的投資者構成，國泰君安證券固定收益證券部總經理羅東原曾在“國債期貨投資暨國債期貨重啟運行展望高峰論壇”中表示，國債期貨就是機構的市場。從國外發展情況來看，國債期貨就是機構為主的市場。我們國家在銀行和保險機構在我們國債市場也是重要的機構，銀行現在持有國債現貨比重是67%，其實保險公司持有5%，主要是銀行和保險公司作為國債最大的持有者。

目前國債期貨參與的模式主要是客戶模式，以客戶模式參與，需要銀行在期貨公司開戶，來進行交易。另一個主體是保險公司，保監會目前已經同意保險資金參與國債期貨。但保險公司什么時候參與國債期貨，還需要期待一段時間?？赡苁着鷧⑴c者還是以證券公司作為機構投資者來參與，證券公司債券與資產管理公司發的理財產品將會是國債期貨的主力軍。

再一個主體是基金公司，證監會也公布了關于募集證券投資基金參與國債期貨的指引。目前能夠參與國債期貨主要是股票型的基金，混合型的和債券型的基金，貨幣基金和一些短期的基金還不能參與。期貨公司目前主要是國債期貨的經紀業務。其他的關于信托、社保、企業年金、QFII甚至RQFII目前還在起步籌備階段，允許他們參與的政策還不會很快出來。

除了機構投資者，散戶投資者也可參與國債期貨。據了解，在國泰君安期貨公司，部分做過股指期貨的個人投資者已轉戰國債期貨交易。據國泰君安期貨研究所研究總監陶金峰表示，如果商業銀行和保險進來，國債期貨市場將在三到五年將帶來500-1000億元的增量資金。股指期貨自2010年4月運行三年多以來，市場新增存量保證金（包括占用的和沒有占用的）約為500億-600億元。在今年年底前，他預計國債期貨市場可能會帶來上百億元的存量資金增量。

國債期貨影響因素

目前來看，影響國債和國債期貨價格的因素有以下幾個方面：

一是，經濟周期。在市場經濟中，經濟發展具有周期性，呈現出時而擴張、時而收縮的變化，投資盈利率也隨之上升或下降。國債現券價格的周期性波動也反映到國債期貨價格上，即期貨價格變動也受到經濟周期變化的影響。

二是，宏觀政策。國債現券價格與利率水平是反向相關的，國家經濟形勢趨好時，國債價格通常會下降；國家經濟形勢變差時，國債價格通常會上升。

三是，通貨膨脹。CPI同比增速與中長端利率產品收益率走勢密切相關。2002年至今，中國10年期國債收益率與CPI同比增速的相關系數接近0.7。

四是，貨幣政策、財政政策及流動性傳導。當市場中流動性明顯偏緊時，債券市場、尤其是利率產品收益率將受到較大影響。具體的傳導順序：資金市場 短端利率產品中長端利率產品。此類影響多為短期因素。

五是，債券供求和心理因素國債供給量大，需求減少，在其他因素不變的情況下，國債價格下跌；國債供給量小，需求增加，國債價格上漲。

六是，匯率。若某國匯率幣值上升，在其他因素不變的情況下，該國利率會相對下降。這是因為更多的外資會流入該國市場，降低資金成本，反之亦然。

以上只是對國債期貨影響因素的整體性歸納，當然具體問題需要具體分析，無論是機構投資者還是散戶投資者都需注意風險防范，做好未雨綢繆的準備。

TIPS：

國債期貨的手續費

據了解，中金所在9月2日了《關于5年期國債期貨合約上市交易有關事項的通知》（以下簡稱《通知》）?！锻ㄖ贩Q，5年期國債期貨合約自2013年9月6日起上市交易，首批上市合約為2013年12月、2014年3月及6月合約，掛盤基準價、可交割國債及其轉換因子由中金所在合約上市交易前公布。

《通知》明確，5年期國債期貨合約的手續費標準暫定為每手3元，交割手續費標準為每手5元。為從嚴控制上市初期市場風險，5年期國債期貨各合約的交易保證金暫定為合約價值的3%，交割月份前一個月中旬的前一交易日結算時起，交易保證金暫定為合約價值的4%，交割月份前一個月下旬的前一交易日結算時起，交易保證金暫定為合約價值的5%。上市當日各合約的漲跌停板幅度為掛盤基準價的±4%。

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一、儲蓄

儲蓄方便、靈活、安全，幾乎沒有貶值的風險。但是，儲蓄也需要掌握一定的技巧，同樣是存款，選擇不同的方式獲得的收益也不一樣。

建議：儲蓄對于老年人必不可少，但一定要選擇適當的儲蓄品種。不要存過長期限。一是急用時取出利息損失，二是存款利息升息時不合算。

二、國債

國債具有操作方法簡單便捷、利率較高、不征收利息稅、變現能力強、投資風險低等優點，是一種特別適合老年人的理財方式。同時，投資記賬式國債還可以中途買賣獲取差價，也可以持有到期，按照購買當日相應的到期收益率享受收益，且國債的風險是所有投資里最低的。

三、保險

有關統計顯示，除日常消費外，老年人最大的支出是醫療保健。人壽險尤其是投資型險種兼具保障職能和儲蓄職能，只要按年交投保費，在保險期內不發生人身意外傷害，那么所獲得的回報率一般可以達到或超過同期同類的銀行儲蓄利率。如果在保險期內出現人身意外傷害，則會得到保險公司的理賠，這也是很多年紀較大的投資人熱衷于此類投資的原因。

建議：養老保險要趁早，年紀越小投保的價格越低，負擔也就越輕。購買商業養老保險產品時可以考慮分紅型養老保險。

四、基金定投

基金定投有專業管理、風險分散的優點，可以獲取規模效益。相對股票而言，基金投資少，交易風險低。鑒于大多數老年人資金較少，缺乏投資經驗的特點，選擇投資基金是比較適宜的。

建議：選擇指數型基金和平衡型基金，指數型基金可以選擇滬深指數，從長期來看，3000點絕對不是我國股市的高點，上升的空間很大，而平衡型基金的風險和收益特征介于成長型和收入型之間，既追求長期資本增值，又追求當期收入。

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足球場上，參賽雙方均有11名隊員，教練將他們排成“1442”、“1352”等陣型，我也把家庭的財產分為11份，來個“排兵布陣”。

1/ 11用作商業保險。用家中資產的1/ 11購買重疾險、意外險、養老險、醫療險等保障性險種，作為國家相關險種保障的有益補充，解決了家庭的后顧之憂。這部分投資雖不像短期理財那樣立竿見影，但能體現“春種秋收”的理財理念，為家人筑起一道心理和生活的保障長堤。

4/ 11用作低風險投資。將家中資產的4/ 11用于銀行存款、國債、純債券型基金等收益適中、低風險的投資品種，它們都是安全系數相對較高的投資方向：銀行存款安全可靠、保證收益；國債由國家發行，利潤高，風險小；基金風險雖較高，但純債券型基金風險相對較小。事實證明，這種投資組合的決策是正確的。這幾年，家里購買的國債累計回報率達到百分之二十多，存款利息累計也有不少，等過幾個月純債券型基金到期，屆時還可獲利1萬多元。

4/ 11用作“準現金”品種投資。將家中資產的4/ 11投向風險與收益適中，且容易變現的投資品種。這類投資品種包括黃金、紙鈔、金銀幣、郵票、鉆石、瓷器等，其中黃金變現最為容易，風險也較低，其他幾種都需要專業的知識作為投資的前提。在我看來，最好結合自己的興趣和知識范圍做這類投資的選擇，比如我自幼喜歡收藏郵票，也有一定的知識儲備，所以就選擇郵票作為一種投資渠道，效果總體來說還是不錯的。

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在通貨不斷緊縮、財政赤字與國債發行量加速擴大的我國，作為經濟宏觀調控重要工具的國債，其籌資成本的優化越來越顯得重要與迫切。當前，我國國債在流通市場管理與發行的利率期限結構等方面存在很大問題，致使國債的籌資成本實在太高。我國國債發行成本優化的研究，將有助于大大降低國債的籌資成本，明顯減輕我國政府的債務負擔，減緩財政赤字的擴大速度，加強政府未來的償債能力與控制金融風險的能力。

具體地看，我國的財政赤字，近幾年膨脹的加速程度驚人：1997年為530億元，1998年為960億元（按IMF的統計口徑，則為1711億元），而1999年更迅速地膨脹為1803億元，大大超過1503億元的預算（1998年共增發3891億元國債，不含用于國有商業銀行補充資本金的2700億元國債，1999年又增發了600億元國債，2000年還將增發1000億元長期國債，共計劃發行4380億元國債，而且2000年財政增收將面臨較大困難），2000年的中央財政預算赤字則進一步膨脹為2299億元。當前我國名義上的債券余額是8000億元，占GDP的10％。該比例與國外相比，似乎還不高，但如果考慮到未納入財政預算卻已經形成的政府債務，以及政府或有債務，我國政府總債務負擔率已經與大部分國家相近。實際上，到目前為止，我國的全部債務存量已超過1.2萬億元（而且未納入預算的政府債務約還有6000億元）。

我國1990～1997年國債發行規模年增長26.65％，比同期全國財政總支出的年均增長幅度11.43％高出15.22個百分點，比全國財政收入的年均增長幅度11.43％高出15.25個百分點，占全國財政支出的份額也由1990年12.17％上升到了27.72％，翻了一番多。進入90年代后，財政的債務本息支付任務沉重，年度還本付息額占年度國債發行額的比率由1990年的50.71％，增長到1997年的78.81％，增加了28.1個百分點，即1997年后近4／5的債務收入是用于抵償舊債本息。因此，我國國債正在步入借新債還舊債的高度債務時期，政府未來的償債能力大大降低。國債如以目前這樣的趨勢發展下去，就很可能會達到難以控制的程度。

我國中央財政的債務依存度已相當高，用于償債的支出占中央財政支出的比例，1996年已達61％，而1998年則更達71.12％。財政的這一結構性赤字，如果任其發展下去，很容易引起政府債臺高筑，陷入債務泥潭，引起通貨膨脹和排擠效應，對經濟產生大的負面影響，并加重今后的債務負擔。

此外，我國的債務管理很不集中。目前我國實際發行的企業或金融債務，與國債并無本質區別，而且由于財政部門沒有參與這些債券的發行，這更增加了財政風險。

國債發行利率過高，發行的利率期限結構極不合理，致使國債籌資成本實在太高，這是財政赤字如此膨脹的主要原因之一。按筆者在已出版專著中的估算方法，估計近幾年的這一失策，每年的損失高達100億元以上，占據財政赤字的很大比例。從實際看，近年來我國財政的還本付息支出，每年以500―600億元的幅度遞增，1996至1998年依次為1223、1820與2315億元，而且利息支出占還本付息支出的比重已高達1／4―1／3.國債的利息支出，不僅占GDP的比重在逐年提高，而且占（在迅速膨脹的）財政赤字的比重竟然也在逐年提高。

國債市場是資本市場和貨幣市場的基礎，在金融發達的國家，它已成為政府將貨幣政策與財政政策有機結合、協調運作的場所，是資本市場與貨幣市場的有機融合點，而且是證券市場的主要支柱。我國國債市場發展的嚴重滯后，大大影響了金融系統的健康發育。

一般地說，由于債券有隨時可兌現的靈活性，所以發達國家債券的利率一般都低于銀行存款利率。但在我國，不但情況與此相反，而且反差大得驚人，國債發行利率常常高于銀行存款利率2個百分點，大大抬高了我國債券的發行（籌資）成本。當前，我國國債發行余額共有8000億元，若能降低2個百分點的年復利率發行，那末這幾年每年就能為國家財政省下約為8000億元×2％＝160億元的利率支付。這不是一個小數目。在1997年，國家財政部花了很大的力量，才使1997年國家計劃的財政赤字壓縮了40億元，從1996年的610億元實際財政赤字，壓縮至1997年的570億元計劃財政赤字?？梢?，著力搞好國家的債券市場是多么重要。

二、我國國債發行成本居高不下的情況分析

1.在90年代，我國開始降息的1996―1997年間，我國發行的國債竟然大部分是7―10年期的中長期國債。例如，1996年6月14日發行了250億元的10年期國債，年復利率還竟然高達11.83％（直到現在，還有不少人，包括一些高級研究人員與決策人員，不清楚每年付一次息的附息債券票面利率就是年復利率），如果當時一年期一年期地發行，到現在再發行中長期國債，現在的發行利率，最高也只有2％～3％的年復利率。該國債于1999年6月份的二級市場中，在1997年與1998年兩次取息11.83元后，其最高價還曾達到167元。因此，單單這一國債的發行決策失誤，就起碼要損失100億元以上。再加上緊接著于1996年11月1日發行、年復利率為8.56％的7年期附息國債201.1億元，與1997年9月5日發行、年復利率為9.78％的10年期附息國債130億元，1996―1997年間，國債發行的利率期限結構問題決策失誤造成的總損失就至少在200億元以上。而且，在我國市場利率處于低谷的當前，反而要發行短期債券與浮動利率的債券了。這一切都與正確的決策恰恰相反。

2.我國國債流通市場的管理失策，在于投入實在太少，導致國債流通市場的利率大大高于銀行利率，以致于新國債不得不以高利率發行，進一步加重了國債籌資成本。實際上只要增加宣傳力度、增設網點、方便投資者、降低傭金率等，就可大大降低國債籌資成本。

3.我國股票一級市場特有的無風險高收益率，也是導致國債流通市場的利率大大高于銀行利率的關鍵因素。粗略估計，我國股票一級市場的無風險期望IRR：1997年為50％左右，1998年為20％左右，1999年為30％左右。這么高的無風險平均年收益率，大大扭曲了我國的市場利率，致使幾千億元資金常年滯留于股票一級市場，無風險地坐享著高收益率。這就難怪其他資本市場與貨幣市場（包括國債市場）的資金匱乏。這是國債流通市場利率過高（價格過低）的關鍵原因之一，也是國債回購市場利率過高的關鍵原因之一。

4.我國國債市場的研究論文已很多，大大小小的研討會也接連不斷，但研究中至少還存在著如下重要疏漏。

（1）我國幾乎所有證券報刊公布的國債市場利率都是單利率，特別是附息國債的單利率，不僅不能指導投資，反而會制造混亂。由于上述原因，許多指導國債投資的“權威性”文章都嚴重誤導了投資者與投資機構，使他們損失慘重。

（2）財政部國債司（現為國債金融司）原領導，不很清楚附息國債的到期收益率如何計算，而且還公開發表文章與講話，企圖人為地由政府來統一規定客觀的到期收益率計算方法。決策者不很清楚何時該多發長期國債，何時該多發短期國債，何時該多發浮動利率債券。

（3）決策者還不很清楚國債一級市場與二級市場的密切關系，因此沒有采取有力措施（加大宣傳與普及力度，以及降低交易費用等等）來降低國債二級市場利率。實際上，國債美國式招標發行的結果，必然是市場化的結果：國債發行利率接近于國債流通市場的利率。只有降低國債二級市場利率，才能把國債一級市場的發行利率降下來。

5.國內債券發行利率期限結構的決策失誤，只是將利息多支付給了國內投資機構與老百姓，還可自我安慰。而國際債券發行利率期限結構的決策失誤，特別是在發達國家的發行失誤，則要將利息多支付給本已很富有的發達國家了。如1996年1月23日向美國發行的1億美元100年期特長期揚基債券，年復利率竟高達9％，大大高于美國債券市場的利率。僅僅這一債券的發行失誤，估計要損失好幾千萬美元。

三、降低國債發行成本的措施分析

在市場利率處于較低水平或逐步上升時，應發行期限較長的債券，其期限最好長到市場利率回復到現有水平；在市場利率處于較高水平或逐步下降時，應發行期限短的債券或利率隨市場利率浮動的債券。不過，每一期國債的持續期限不能太短，這里也有一個優化的計算問題。只要已知市場利率今后的變化趨勢，與每一次發行與兌付的手續費支出，就能求解得優化的國債發行利率期限結構。

發行國債應盡可能安排在銀行降息之后與銀行加息之前，這樣可大大降低籌資成本。例如：1996年6月14日發行了IRR＝11.83％的000696十年期附息國債后，不到二個半月的8月23日就安排了銀行降息至IRR≤7.71％；1997年9月5日發行了IRR＝9.78％的009704十年期附息國債后，不到50天的10月23日就安排了銀行降息至IRR≤5.917％，上述銀行降息后的IRR，竟然都比剛發行國債的IRR低4個百分點左右，而且這些國債都是10年期的，所以大大提高了這些國債的籌資成本。

以上是國債發行利率期限結構優化的基本思路。隨著國債發行的日益市場化與電子化，各項手續費將會逐步降低，乃至取消，因此，國債發行利率期限結構優化將成為國債籌資成本優化的主要內容。此外，再提出如下一些切實可行的積極措施，活躍國債流通市場，使其中的利率不高于銀行存款利率，進一步降低國債籌資成本。

（1）我國證券報刊上各種債券的到期收益率應正確公布，即債券的到期收益率應為年復利率而不應是年單利率，以避免引起政府決策者、廣大投資者與投資機構的誤解與決策失誤。

（2）我國國債籌資成本優化的研究太薄弱，應引起有關方面的充分重視，必須大大加強這方面的研究投入，加大這方面研究課題的資助力度。政府有關部門應認識到，即使在這方面花費幾十億元，也是很值得的。因為這使債券一級市場籌資成本的降低量遠不止于此。

（3）增加國債流通市場的網點，為廣大投資者開設債券專用帳戶，使債券二級市場的實時行情象股票二級市場實時行情一樣迅速、顯目與范圍廣泛，創造與采用一些促進國債流通性的措施，至少應使債券的買賣象股票買賣一樣方便。

（4）研究出優化的債券流通市場傭金率。在當前我國債券市場到期收益率這么低的情況下，債券流通市場的傭金率還是高達買賣雙方都為2‰，這非常不利于債券市場的流通，從而非常不利于債券流通市場到期收益率的降低，進而非常不利于國債發行利率的降低。

（5）提高央行公開市場業務的水平，使國債流通市場的利率期限結構趨于合理。隨著金融體制改革的不斷深入，我國中央銀行公開市場業務從無到有，并將逐漸走向成熟。本來，央行通過公開市場買賣債券，完全可以使債券流通市場的利率期限結構大大合理化，從而大大降低國債籌資成本。但很遺憾的是，當前債券流通市場的期限利率結構還是很不合理。

（6）研究培育具有良好素質的做市商。

（7）研究與借鑒國際上，特別是美國在國債籌資中的成功經驗，其中包括國債的美國式招標發行方法與相對固定的發行時間表（節省宣傳與廣告費用，且使投資者對國債發行有穩定的預期，有利于降低籌資成本）等。

（8）加大宣傳與普及債券二級市場投資知識的力度，使廣大群眾了解債券二級市場投資的優越性及其投資的方法與技巧。目前我國債券二級市場的優越性主要有：第一，利率常常高于銀行存款的利率，有時高出2個百分點以上；第二，債券二級市場中的債券隨時可兌現，且兌現時的IRR不會有很大波動；第三，投資風險很小，因為國債投資不存在償付風險。

（9）調控好周邊市場，主要是調控好股票二級市場的過度投機性與股票一級市場的期望IRR.不把股票一級市場的期望IRR調控下來，債券二級市場就難以好轉。只有降低股票一級市場過高的期望IRR，才能從根本上降低債券二級市場居高不下的到期收益率。1997年11月11日的《中國證券報》報道，申銀萬國（證券公司）組織召開了國債市場新聞界座談會，呼吁投資者加大國債市場的投資力度。該總部專業研究人員指出，從國債市場當時各券平均8.7％上下的年收益率看，投資國債的年收益率已較一年期銀行儲蓄高出3個百分點。他們呼吁廣大中小投資者要充分重視同時具有高流動性、高收益性與低風險性的國債市場的投入，在運用銀行儲蓄、股票投資等工具的同時，學會進行各種組合的理性投資。我們認為，該總部專業研究人員主要是沒注意到當時期望IRR高出很多很多的股票一級市場，因此，他們呼吁廣大中小投資者要去學會的那種組合的“理性”投資，恰恰是不理性的：要想使“投資者加大國債市場的投資力度”，就必須先將股票一級市場中那高得很多很多的期望IRR降下來。

（10）1997年初，上海財政證券公司總經理曾在《上海證券報》上表示，為了活躍上海債券二級市場，想要象股票上證指數那樣，創立債券上證指數。這是一個很好的想法。因為有了債券上證指數以后，人們就可以一目了然地了解到，投資于上海債券二級市場，在過去年月中的平均（Average）內部收益率（簡記為AIRR）：AIRR＝［（報告期指數）／（基期指數）］[1／n]－1，其中，n為基期至報告期的時間（單位：年）。此外，隨時還可算得并上海債券二級市場中，各債券到期收益率的加權平均，簡稱其為IRR指數。這里應注意的是，該“IRR指數”是指今后到期可獲得的平均IRR，而“債券上證指數”是指此前在上海債券二級市場中已獲得的平均收益率情況，依此可算得此前任何時段在上海債券二級市場中已獲得的平均收益率?！癐RR指數”指示的是“今后”至少可獲得的平均收益率情況，而“債券上證指數”指示的是“此前”已獲得的平均收益率情況。

（11）改善國債市場的其他措施，其中包括加大國債流通市場的可流通性，盡可能發行可流通的國債，國債的無紙化發行，進一步擴大證券投資基金的規模以及投資于國債的比例，試行推出國債投資基金。我國還應取消對商業銀行購買國債的一些限制，允許國外投資者購買一定比例的國債等等。

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篇6

不妨給你一些小小的提示。在風起云涌的20世紀中，1900年可謂平淡無奇。英國維多利亞女王統治著世界上最大的帝國，美國的農業人口還占總人口的42％。歐洲沉浸在繁華和希望之中，日本、德國兵強馬壯，如日初升。那一年，希姆萊、霍梅尼出生，尼采死了。那一年，美國GNP為187億美元，人口7609萬人，其中紐約州726萬人，內華達州只有42335人。

那一年，中國正在后的嚴冬，慈禧太后圖謀廢光緒立“大阿哥”，利用鬧事，當作和洋人談判的籌碼，結果招來八國聯軍。那一年稍具成就的科技事件是傻瓜相機的問世和巴黎世界博覽會。顯然，站在100年前的任何一個天才，都不可能預測100年內的世事滄?！，F在我們在2007年的開端，同樣無法預知未來100年。那么，有沒有一種投資策略，可以在無法預測未來的情況下，仍然長期有效呢？

每當遇到難題，中國人的智慧就是去看歷史。從過去的100年來看，確實存在一種簡單而有效的策略，它不需要復雜的技巧，只需要理性、謙虛和堅持。接下來引用的很多數據，來自前幾年荷蘭銀行和世界倫敦商學院出的投資收《百年史》，做這件事情的兩個教授，叫Elroy Dimson和Paul Marsh，他們管自己干的活叫“金融考古”，從塵封的報紙和古老的記錄中，重新建立自己的數據庫。

不要借錢給政府和銀行

投資的頭號天敵是通貨膨脹，政府利用它的刀劍槍炮作后盾，用廉價的紙張油墨印刷貨幣，把老百姓口袋里的真金白銀、真貨實物弄走。如果你把鈔票埋在后院的樹下，那肯定是20世紀最大輸家之一，因為根本無法對抗通貨膨脹。簡單地算筆賬，假如你有1萬元，假如通貨膨脹率是5％，20年以后，其購買力只剩下35 84元；如果通貨膨脹率是10％，那太不幸了，20年以后，你的1萬元血汗錢，購買力只剩12.16元了。

如果把錢存在銀行收利息，相當于把錢借給銀行，這比埋在后院樹下略強一點，不過，銀行利率常常比長期國債的利率低，那么，不妨直接看一下投資國債(借錢給政府)在20世紀的收益率。

先以20世紀國運還算不錯的英國為例。荷蘭銀行／倫敦商學院(ABNAMRO／LBS)長期債券指數，這個指數基本可代表英國長期國債。如果你在1900年初，以1萬英鎊投資于這個指數，到了2000年，它將變成188萬英鎊，按年折算，就是5.4％的年均增長率。聽起來還不錯。可是，如果考慮到通貨膨脹，就遠不是這么回事了。在20世紀的100年里，英國的零售物價年均增長率是4.1％，用這個物價漲幅去減國債收益，就令人頗為失望。這100年里的英國長期國債年均收益率，僅僅是每年賺1，3％。

長期國債賺得太少，短期國債就更不用講了。如果你在1900年拿1萬英鎊投資，買入英國短期國債，100年后將會變成140萬英鎊，相當于每年5，1％的增長率，扣掉4，1％的通貨膨脹率，僅僅為1％的年收益率。

20世紀英國的國債投資者，看來收益不佳。其他國家呢，有一項調查研究了12個國家，它們在今天看來，都算是20世紀殘酷的國家間競爭的贏家美國、英國、日本、意大利、澳大利亞、加拿大、丹麥、法國、意大利、荷蘭、瑞典、瑞士。如果投資這12個國家的長期國債，年收益率的前三名都是歐洲小國：丹麥2，7％、瑞典2，3％、瑞士2，1％。小國的百姓有時是幸運的，20世紀沒經歷過那些大國的動蕩劫難，沒有一統天下千秋萬代的雄圖壯志，也就逃過了德國、日本狂發貨幣盤剝百姓造成的災難。

在這12個國家里，長期國債收益率最差的，就是三個野心勃勃的國家：德國－2，3％：意大利－2，3％：日本1，5％，全都是負數。更可怕的是，德國的統計數據中，還剔除了1922和1 923那災難性的兩年。1923年初，2萬德國馬克可以兌換1美元；10個月后，需要用6300億馬克才能兌換1美元。這種通貨膨脹讓所有的國內債務都一筆勾銷，現金、銀行存款、債權、國債都一文不值，幾乎造成長期國債投資者100％的損失。這三個國家有個共同點，在20世紀都出過很多雄才大略的梟雄，可惜，梟雄輩出的國度，百姓往往不幸。

不過，話說回來，這學費也沒白交。因為20世紀上半場吃的虧太大，第二次世界大戰后，歐洲對通貨膨脹視如洪水猛獸，至今仍未放松警惕。尤其是德國，它在20世紀上半場的通脹是最兇的，結果下半場卻是這12個國家中最低的。物極必反的理論再次起了作用，20世紀下半葉，長期國債收益率最高的幾個國家中，德國、日本均占前幾名。

我們從20世紀的歷史課中，學到的第一句話就是：不要借錢給政府，尤其是別借錢給雄心勃勃梟雄輩出的政府，當然更不用借給利息更低的銀行。不過，如果由于愛國感情借錢甚至捐贈給政府的例外。既然是由于愛國，不是為了獲利，當然不算是投資，他們將獲得精神上的豐收。

享受股票的長期復利

通貨膨脹的存在，留下了股票投資這條活路。20世紀，人類經歷了兩次世界大戰，嘗試了各種社會制度的試驗，造成數以億計人口的非正常死亡，體驗了炫目的繁榮和恐怖的蕭條。在這100年里經歷了最好的和最壞的時代，風暴過去之后，我們發現，最“安全”的國債，其實是不足以依靠的陷阱；而“高風險”的股票，居然是最好的避難所。假設你在1900年初，將1萬英鎊投資于英國的整體股票(仍然以荷蘭銀行／倫敦商學院指數為標的)，100年后它將變成1，6946億英鎊。強調一下，這里的股票是指“整體市場”的股票，而不是后文將提到的構成指數的成份股(它們的收益遠遠超過整體市場)。

要提醒一點，在剛才講的股票投資里，你必須用每次分紅得到的錢，再投資回股票中。拿紅利進行再投資，是這種策略成功的秘密。假如你同樣在1900年初，拿1萬英鎊投資英國股市，但是你把每次分紅都消費掉，用來改善生活，那么，100年后，它僅僅增長為161萬英鎊，還不到1，6946億英鎊的1％，實在是天壤之別。你把錢投到上市公司里，犧牲你目前的消費，讓它為社會多創造點價值。

巴菲特曾經說，他的投資原則只有兩條，“第一條，不要虧損：第二條，牢牢記住第一條。”事實上，巴菲特所說的，并不是百發百中的股票神射手，而是說，只要保住本金，去享受復利，哪怕是緩慢的復利，都會是最終的贏家。

即使是從1萬到1，6946億的驚人增長，也只是10，2％的年收益率。20世紀英國整體股票投資的名義收益率，是

10，2％：英國長期債券、短期國債分別只有5，4％和5，1％的名義收益率。這項調查中12個國家的股票收益率排名中，前四名是瑞典8，2％、澳大利亞7，6％、美國6，9％、加拿大6，4％。殿后的四個國家，雖然在20世紀曾大起大落飽受摧殘，但其股票收益率仍然超過其他工具，德國達到4，4％、日本4，2％、法國4％、意大利2，7％。這些數字看起來很平常，但是，把它們變得不平常的，是100年的長期復利。

當年歐洲金融的統治者羅思柴爾德曾說過，“我不知道世界七大奇跡是什么，但我知道第奇跡是復利?！比绻憬衲瓴?5歲，一分錢也沒有，但是，在看我這篇文章的讀者，一般來說，只要稍微省點兒，每年存個1，8萬元，也就是每月存個1500元，應該不算太難，第一年存1，8萬，第二年再存1，8萬，第三年再存1，8萬……如此堅持不懈，存下來的錢全都用于投資。如果年收益率是10％，你25年后(50歲時)將擁有187萬元，35年后(60歲時)將擁有492萬元；如果年收益率是20％，50歲將擁有878萬元，60歲將擁有5482萬元。你退休時就不用擔心養老金的不足了。

張志雄主編的《價值》雜志最近有篇文章，一個署名丁當的作者算了筆賬，1萬元錢，30年算一代人，每年6％的回報，十代人之后(300年后)變成3900億元。假如明朝末年的時候，你有一位曾祖爺爺存了1兩銀子，按照每年5％的回報率計算，現值是390億元。

篇7

想讓生活更有效率，或者懷揣某個夢想？是時候做個規劃了。這個規劃的期限可能會略有不同，因為你會受到不同因素的制約，比如現金流預算，比如時間和精力。

這次的封面故事是“新生活計劃”，你可以把它當成是實現不同夢想的指南。我們根據短期、中期、長期規劃的不同，設計了各種方案，這些建議來自投資、規劃、職場、家庭、消費等領域的達人和專業人士，你可以先選擇自己希望實現的計劃類型，然后根據我們列出的預算標簽，找到最適合自己的解決方案。

短期計劃

預算10000元

無論是投資、財富積累，甚至是消費，你總要對支出心中有數。比如投資，即便只有1萬元，你也可以投資一些低風險同時又能獲得穩健收益的品種。除此以外，我們還在旅行、職場、家庭等角度準備了一些短期計劃，它們所需的資金多數都在1萬元以內。前提是，別讓它們成為你的生活負擔。

旅行

換一種狀態最好的方式就是立即背起行囊，出門遠行。去過很多地方的旅行達人談曉明推薦了三條線路。

STEP 1

推薦的三條線路

第一條線路：臺灣15天：臺北—基隆—北投—九份—花蓮—臺東—墾丁—臺南—彰化—臺中—清境。

花費：1萬元左右。

第二條線路：云南12天：昆明—麗江—瀘沽湖里格—洛洼草海—香格里拉—梅里—束河。

花費：1萬元。

第三條線路：柬埔寨7天：吳哥寺—小吳哥—皇家浴池日出—班提色瑪寺—女王宮—崩密列—羅洛士遺址群（外圈）—巴肯山日落。

花費：7000元。

STEP 2

由于曉明覺得現在最迫切最值得一去的就是臺灣，所以也詳細總結了關于去臺灣的一切。首先一點好處就是，趁著自由行還沒有完全放開，去臺灣旅行完全不用像在內地一樣只能“看人”。輕松舒適的同時，可以體驗到很多臺灣風情和文化。尤其是吃貨，絕對不能錯過士林夜市里的各色臺灣風味小吃。不管你想看山清水秀，還是市井街頭，在臺灣都可以滿足您。

你還可以去看看臺灣故宮里的翡翠白菜，以及歷史課本上著名的清明上河圖；再去名聲在外的誠品書店墩南店打個轉，即使一本書不買，登上“二樓書店”浸染一些書香也總算不負這么多年的讀書生涯。

回來后，曉明的微博上還充滿了對臺灣的回味。臺灣留給他印象最深的是濃濃的人情味，民宿老板送他們到車站后直到車來了才肯走。公交車司機看見他們提著大行李環島行，居然主動下車幫忙拎上車。

STEP 3

赴臺所需材料

STEP 4

預算

2人15日臺灣游花費構成：圖上標上機票全價：3000元（若提前預訂港龍航空上海飛臺北的特價機票，每人不含稅為1000元左右。）

Tips

資料：全家同行，任何一種證明只需一份即可，但需要提供結婚證書。

航班：夫妻與直系親屬若只開一份證明，主申請人和副申請人必須同坐一班飛機才能從內地出發和進入臺灣，以及主申請人不可比副申請人提早離開臺灣，但離開時可搭乘不同航班往不同地點。

財力：財力證明為存款證明者，證明開立日必須在送件申請入臺證前一個月（30天），提早太多也不行。以金卡或年薪證明不用等30天，這是趕時間申請的快捷方式。

換匯：在臺灣當地兌換新臺幣比在內地兌換合算，建議帶張銀聯卡直接下了飛機在機場ATM機上取現。

電話：松山機場有“中華電信”的柜臺，7天套餐是NTD600，其中NTD450是7天不限流量的3G上網。

投資

1萬元：深市國債逆回購

年化收益率：在2%至7%之間波動，偶爾會大幅升高。

10萬元以上：滬市國債逆回購

年化收益率：在3%至8%之間波動，偶爾會大漲。

50萬元以上：債券正回購，可加杠桿

年化收益率：有3%左右的利差，加3倍杠桿后年化收益可達9%左右。但也有一定的風險。

短期投資沒風險收益又能超過同期存款利息的就只有國債逆回購了。

Q&A

長城證券固定收益研究部經理李學

Q：現在滬深兩市可做回購交易的產品都有哪些？門檻如何？

A：深市的逆回購交易品種門檻為1000元以上，以1000元為整數倍增加，適合小資金參與；滬市的國債逆回購投資門檻為10萬元以上，以10萬元為整數倍增加。如果做正回購，投資者需要證明證券賬戶凈資產不低于50萬元。

Q：逆回購如何參與？有何操作技巧？

A：只需要一個證券賬戶就可以參與逆回購交易了。其具體操作方法類似于股票操作手法，但是要注意選擇“賣出”的交易方向是將錢借出。

消費

預算10000元

選平板，總在Surface和iPad之間有爭論。微軟拿辦公作為賣點，但是如果給iPad加一個羅技的鍵盤，基本也能達到該有的輸入功效，何況iTunes里也有各類辦公App。選擇Surface自然也有理由，當年它的視覺系統還叫Metro時，也曾是一次不錯的交互體驗。既然買的是體驗，不如從你的需求出發。

自行車也是當下一件潮物單品。1萬元的預算，可以讓你裝配到發燒友級的悍馬，如果喜歡更加輕便靈巧的，越野達人的建議是，可以入手一輛“閃電”。

1 iPad Mini

PRICE：2488元（16G）

KEY POINT：輕

篇8

給您講個故事。您就能看出我是怎么工作的了．也肯定能看出我們顧客的層次了。噢．對了，不應該叫故事，是真事兒。

這不，昨天我―上班．打門外就進來一位30來歲容貌秀麗、衣著時尚的女士、我趕忙迎了上去。“您好．歡迎光臨！我可以幫您做些什么嗎？看出來了嗎，我具有很好的職業素養。

這位女士有些猶豫地看著我，沒吱聲。這種情況我們經常遇到，您想啊，無論是誰初次與理財師打交道，還得把自己家的經濟情況透露給別人，總會有些不自在的。我平靜地做了自我介紹，并把她引導到了我的桌子旁。要知道．這也是一個技巧，因為我的桌子上最明顯的地方擺著我的各種證書呢。果然．這位女士嘴里和我應酬著，而眼睛卻―直在那幾張證書上脧巡。

我的方法果然奏效了，這位女士的目光再落到我身上時，已經不再猶豫了?！皼]想到你年紀輕輕，資歷倒是不淺呀。”那當然．作為名牌大學財務專業的碩士、國內首批經過計證的職業理財師，咱可不是吃素的。呵呵，言歸正傳．這位女士倒是快人快語．看樣子還好打交通，越是這樣．我們就越要做得更專業、更細致。

很快．我就對這位女士的情況有了全面的了解。她姓余，35歲．已婚，夫妻雙方都是自由職業，身體健康．沒有小孩。家庭財產情況為：現有一室一廳70平方米的住房．是幾年前買的．價值20萬元．沒有欠款：家電及家中陳設價值5萬元；銀行儲蓄35萬元，其中，定期存款30萬元。現金及活期存款5萬元；另有10萬元被丈夫用來做股票；余女士夫婦都沒有上任何保險。

根據余女士的陳述．我很快為她列出了家庭的資產負債表和月度，年度的收支表．您看……什么，您不愿意看表格?那說起來可就不專業了。沒關系?就想讓我講得通俗些，那好吧。

先說資產，余女士家的總資產計算下來是70萬元，全部是凈資產，其中流動資產35萬元，投資性資產10萬元，長期資產2S萬元；再說負債，沒有負債，總負債為0，短期債務和長期債務都是0。

下面是收支情況：余女士夫婦都沒有每月的固定收入，而丈夫的股票買賣收入又極不穩定。惟―可以確定的收入是每年的債券利息和股票分紅5000元；每月固定支出為160元，包括物業費及煤，水、電等等200元、伙食費及購買服裝等等800元．交通費用100元。醫療費用100元、其他費用400元。咱再算―遍，1600元，沒錯。

您看出來了吧，余女士家的財務狀況應該說是有很大的問題的。危言聳聽？等等，您先聽聽余女士的預期收入目標是多少。

余女士說，由于不想要小孩，只想過穩定的生活．所以想通過投資能掙出日常生活費用，最好每年再略有贏余(至少別讓老本縮水)。希望5年內達到預期收益一年收入3萬元。

好了，給您講講，像余女士這樣的狀況，按我們專業的測評方法，她家的財務風險承受力等級為弱，也就是說，這樣的財務狀況暗含著比較大的財務危機。

還是先說資產．凈資產為70萬元，可以稱得上是一個中產家庭?？少Y產不是用來存著的。不能流動的資產再多也是沒用的。當時我對余女士說．從您家庭資產的流動性來分析，流動性資產是36萬元，家庭每月支出1600元，流動性比率為：350000／1600=218．75，說明流動性資產可以滿足219個月的開支，資產結構的流動性相當充足，應該說是很不錯的。

但同樣我們也能從中發現問題。還從資產的流動性來分析．流動性比率為218，75，同時反映未能合理運用資金進行適當的理財分配。再說投資性資產分析，凈資產70萬元中．余女士的丈夫用10萬元買賣股票，投資與凈資產比率為0.1428．投資比例明顯過低，說明收入來源單一。

最后是收入支出分析，股市買賣風險莫測，投資收入下確定．而沒有固定收入只有固定支出．總會有坐吃山空的感覺。

我接著說．余女士，我下面就要為您設計理財規劃了，但您必須給我兩個保證。余女士問，保證?我給你什么保證？

我說，您別誤會，沒有別的意思，我只是希望您能保證．首先，每年的年度債券利息和股票分紅肋元保持不變；然后，您得保證在股市上有收益，至少本金不能損失。您看?

沒問題。余女士回答得很干脆。那好．我們來把您家的資產重新做一下分配，我說。房地產及家電等不能動，還是25萬元；現金及活期存款太多了，建議改為5000元；定期存款也調一下，改為3萬元。這樣我們就能讓大部分資產流動起來了，余女士您看怎么樣？

余女士說，行。

我說，余女士．在為您介紹方案之前．建議您應該盡快買保險，尤其是商業醫療保險。保險的好處我就不說了。您應該首先為自己和丈夫購買充足的人壽和醫療保險．而且．由于您兩個人都沒有社會保險．還應該投保養老險。其實，保險也能賺錢。比如那些有投資功能的分紅保險，除了保障外．還能享受分紅。我為您設計了幾種保險．需用資金2萬元。

接著，我把為余女士制定的一套的理財方案向她做了介紹。在這套方案中．我設計了債券，基金和股票的組合．并把重點放在了基金上。在基金中我又為余女士做了一個組合方案。為什么要這樣做?當然是根據她的家庭財產狀況和理財目標制定的。作為專業的理財師，我當然精通各種理財方法和產品，有時候我們也向客戶介紹一些更加專業的產品，比如外匯、期貨．甚至外國銀行推出的外匯期貨產品等等；而有時候我們也建議客戶追隨一些LL較大眾化的理財手段．比如黃金，房地產等等。但任何何推薦和建議都要針對具體客戶的具體情況，一是財力．二是風險承受水平。咱們再說余女士的情況．她的財力和風險承受水平限制了她不可能去炒房地產和黃金．而且她也不具備炒外匯和期貨的專業水平嘛。

好了，沒有問題我們就開始了。

首先是債券部分的規劃．我建議余女士各用7萬元持有憑證式和記賬式兩種國債。在這里。余女士同我有了分歧。她認為，既然可上市交易的記賬式國債可以隨時變現，能夠較好地體現了盈利性與流動性兼顧的優勢，就應該全部買成這種債券，而不要買不上市憑證式國債。您看．余女士也開始用專業語言同我探討問題了。我說．確實，記賬式柜臺交易國債的利息計算方式是按天計算和支付的，您只要持有一天，就有相應的一天利息收入，沒有利息損失，可以隨時變現。但是．您也要考慮變現時可能要承擔的價差損失呀。我們現在要做的是低風險投資資產組合，就要考慮風險相對較低．獲利也比較穩定的方法．所以憑證式國債還應該是比較好的選擇，要知道．它的收益率可比定期存款高出15％～18％呢。

最后，余女士同意了我的看法．但她仍堅持多買一些記賬式。少買憑證式，我們商定兩種國債的持有11分別為5萬元和9萬元。

下面是我們規劃中的重頭戲――開放式基金產品組合。我設計的這個組合屬于中等風險類型。根據基金公司的測算，在平衡市況下能達到6％～10％的年平均收益串。我按照投資風險由低到高的順序向余女士逐個介紹了四種基金．每一種分別推薦了幾支比較活躍的產品：

債券型基金主要投資于低信用網臉和中低流動性風險的債券組合，建議購買寓國天利基金，南方寶元基金，南方避險基金和融通．通利債券基金這幾種．投資15000元；

指數型基金屬于中等風險投資品種，推薦產品為華安180基金、融通通利100基金等，建議投資3萬元；

成長型基金屬于積極進取類型的投資品種．目前南方穩健基金、鵬華行業基金和華安創新基金等表現不俗．購買7萬元；

貨幣型基金具有本金安全、收益高于定期存款(可以達到類似國債的收益)，流動性強、不收手續費等優點。目前國內共有7只貨幣市場基金，按目前7日收益折算．排在前三位的是南方現金增利基金，招商現金增值基金和華安現金富利基金．年收益率分另撻到了2.533％、2.462％和2．381％。建議重點投資(80％)獨具“天天有利息，月月有分紅”功能的華安現金富利基金．以保證每月的現金收入．其余可選擇南方現金增利基金，兩支產品共投資7萬元。

什么？您說要是您自己就會在債券型基金上多投入―些，以盡量避免風險?這怎么說呢，可能是投資偏好吧。我發現余女士可能是由于害怕收入不穩定．特別喜歡能保證現金收入的投資項目。

考慮到余女士丈夫由于經歷了股市的斬倉和長期套牢，心理上能承受―定的風險．可以繼續投資股票，但建議他壓縮股市投資資金，并以價值投資為選股依據，堅持中長期投資。經與余女士反復商量，她決定拿出7萬元讓丈夫繼續炒股，同的考慮投資股票基金。我說。余女士，您看這樣下來，是不是更加合理―些呢，房地產及家電25萬元．占凈資產比例為35．71％；現金及活期存款5000元．占凈資產比例為O．71％；定期有嗽3萬元．占凈資產比例為4 2田6；保險2萬元，占凈資產比例為2．8696；憑證式國債5萬元．占凈資產比例為7，1496；記賬式國債9萬元．占凈資產比例為12，86％；債券型基金15(300元．占凈資產比例為2，14％指數型基金3萬元，占凈資產比例為4．29％；成長型基金7萬元，占凈資產比例為10％；貨幣型基金7萬元．占凈資產比例為10％；股票及股票基金7萬元，占凈資產比例為10％。沒錯吧?一共是70萬元．100％。其實．您不用算這個賬的，像我這樣專業的理財師，是不會在這兒犯任何錯誤的。人家余女士就非常相信我。您下面可要聽仔細了．邊聽邊算吧，否則讓人有種委屈感，好像不信任我似的。

篇9

關鍵詞:債券;定價偏離;對策

中圖分類號:F830.91文獻標識碼:A文章編號:1006-1428(2006)10-0047-05

我國債券定價偏離的現象與理由

(一)市場缺乏定價基準,個券定價難以套用數量模型進行精確測算

中國債券市場的交易品種以國債､中央銀行票據和金融債券為主,其中國債的流動性相對較好,但是國債長期以來未能形成穩定的連續發行機制,交易價格缺乏連續性與穩定性,不能擔當起定價基準的重任｡中央銀行票據價格的流動性和穩定性較好,但缺乏中長期品種,僅能起到貨幣市場定價基準的作用,對債券市場定價起不到決定作用｡金融債券本身蘊含信用利差,其性質決定金融債券價格不能成為市場基準｡在市場缺乏權威的定價基準的情況下,個券定價就難以運用成熟市場的數量化模型進行精確測算,只能通過市場詢價進行估算｡市場信息的不對稱性與交易雙方談判技巧與詢價能力的差異性決定了市場成交價格必然存在一定的差異性｡從債券市場歷史成交價格記錄可知,同一只債券尤其是中長期金融債券,即使在市場比較平穩的情況下也經常會發生同一個交易日內不同交易價格的差別高達幾毛錢的情況,債券定價的差異性在歷史交易記錄中得到了充分體現｡

(二)債券市場“單邊市”特征明顯

在銀行間債券交易市場中,盡管各類金融機構的交易活躍程度不一樣,但一個非常明顯的現象是:包括國有銀行､股份制銀行､城市商業銀行､農村信用社等在內的銀行類金融機構存在著同買同賣的同向現象,且當期的買入行為會導致隨后的交易量增加,當期的賣出行為則會使隨后的買､賣交易發生萎縮｡這種現象不僅表明銀行類機構具有類似的資產配置行為,而且也說明這個市場屬于買漲賣跌的“單邊市”｡換言之,無論是目前金融機構私下進行的開放式回購交易,還是公開的買斷式回購,總體上都無法對沖債券價格下跌的風險｡單邊市的特征在雙邊報價商的報價意愿上體現得非常明顯:在市場比較活躍或預期上漲時,大多數雙邊報價商的行為一致體現為買的意愿,買入報價基本為真實報價,此時不愿意賣出因而賣出報價與真實成交價偏離較大;在市場比較清淡或預期下跌中,此時主要為賣出的意愿,因而賣出報價為真實賣出成交價,相反因為不愿意買入而買入報價遠遠偏離成交價格｡

(三)噪聲交易占據市場較大份額,掩蓋真實交易價格信息

據統計,2005年以來,中國債券市場日均交易量已經超過百億｡伴隨市場流動性的改善,市場交易價格波動區間極大,價格信息較為混亂｡究其原因,主要是目前債券交易中夾雜著大量的噪聲交易,這些聲音交易主要由開放式回購､調整賬務易以及其他協議易組成,其交易量可能高達市場總成交量的80%以上｡這些非真實易所產生的市場價格大量存在,在客觀上掩蓋了市場的真實交易價格信息,不利于向市場參與者準確提供市場信息,進而進行精確的債券定價｡比如,部分債券長期都鮮有成交,即使有成交的債券與市場真實需求也偏離較遠｡當前銀行間債券市場現券交易比較活躍,但經常會有成交價格與市場需求背離較大的情況發生,如表1所示｡顯然,實際成交利率幾乎就是票面利率,在當前市場最高收益率都不及4%的背景下,上述債券的成交價格根本不是交易雙方的真實意向,背后隱含的可能是代持債券買賣､開放式回購業務等等｡

表1噪聲交易例子

(四)發行市場債券定價壟斷性成分較強

某些大機構由于資產規模､資金實力占據明顯優勢,能夠通過交易規模影響定價,因此其在債券市場具有很強的影響定價的能力,特別是債券發行時大機構在認購規模上處于絕對優勢,對債券價格的壟斷性影響更加突出｡一般情況下工農中建四大行的中標數量能占據40%的比重,特別是債券認購倍數越低,四大行和單一客戶所占比例就越高,對債券價格的影響越大｡另外,四大機構的投資偏好對市場具有絕對影響,比如,在當前3個月央票利率2.10%的背景下,國債即便具有免稅效應,二者利差也不應該高達近50個BP,而第七期3個月期限國債利率只有1.66%,數據顯示,最大中標客戶其數量占了總量的20%,對債券價格的壟斷性影響非常突出｡

(五)債券交易市場價格操縱行為明顯存在

受中國金融市場總體面的影響,長期以來債券市場的發展重心是投融資功能,而交易功能相對弱化｡這種情況致使債券交易市場發展深度遠遠不足于發行市場,具體表現為發行市場動輒可容納數百億元的發債規模而保持穩定;而交易市場卻難以承受數十億元規模的沖擊｡因而,交易市場價格在客觀上比較容易受到各種因素的影響,包括價格操縱行為｡從債券市場發展歷程來看,當發行市場發行關鍵性債券品種時,交易市場價格往往會出現異動｡如2006年第五期國債發行前夕,五年期國債的交易市場利率連續數日持續高升,明顯偏離市場正常價格水平｡

(六)債券的定價與理論定價不符

一是憑證式國債與記賬式國債利差過度反映了記賬式國債的流動性溢價｡憑證式國債由于不能上市流通,因此其票面利率要比具有流動性的記賬式國債高,但筆者以為,同期品種的利差應在50個BP以內,而目前二者的利差卻高達近100個BP,如表4｡這可能是因為,一方面是由于憑證式國債由財政部定價,記賬式國債由市場定價,另一方面顯然是市場把記賬式國債品種的流動性溢價高估了｡

表4憑證式與記賬式國債之間的利差

二是期限結構收益率曲線不能充分反映出長短期債券的風險系數｡從理論上看,期限越長的債券其面臨的不確定性因素越多,所要求的風險溢價越高,反映在利率方面應該是長期品種利差要明顯高于短期品種利差,但實踐中的收益率曲線反而略顯平坦,并未充分反映出期限結構風險系數｡以2006年5月為例,3年以下產品的隔年利差在20個BP左右,而3年以上相隔2年以上的產品,其利差竟然也與3年以下產品的期限利差相仿甚至還更低｡三是不同產品的利差同樣不能反映出期限結構的風險大小程度｡此外,國債與金融債的收益率曲線表現出來的利差水平,竟然隨著期限的拉長而相應下降,即二者的收益率曲線偏離度隨期限的拉長而逐漸收窄,如2006年5月1年品種國債與金融債的利差為56個BP,10年以上產品利差不足30個BP｡

(七)缺乏衍生品市場價格指導,債券價格缺乏外部支持

我國債券市場目前處于起步階段,盡管近年來市場主管部門已經推出了買斷式回購交易､債券遠期交易以及利率互換交易,但是衍生品交易仍處于零星交易,交易價格缺乏連續性,也未能形成有效的遠期利率曲線或利率互換曲線,信用風險衍生交易工具更是有待發展｡在這種情況下,債券現貨價格缺乏衍生品市場價格的指引,因而不能準確地反映市場遠期利率預期變化,也無法就債券的信用利差進行準確定價｡如2006年6月1日,同是A-1評級的企業短期融資券,交易的收益率從2.85%到3.05%,日波動區間高達20個BP｡在市場基本面沒有發生變化的情況下,市場顯然缺乏對信用風險產品的合理定價能力｡

我國債券定價偏離的心理實驗證據

(一)心理實驗的理由與內容設計

對于債券定價過程中的主體行為研究,除了運用一個較好的決策行為理論之外,最佳的方式可能還來自心理實驗｡因為,人們不可能記錄下來所有人的所有決策活動,而且,決策過程是人們的心理活動過程,要準確記錄或者刻畫都非常困難,解決這一難題的較為恰當的方法就是心理實驗,具體來說,就是選擇一個具有代表性的樣本,通過對他們創造真實的環境有代表性的情景,選擇研究的客體進行實驗,通過實驗的輸入和輸出來推測人們決策時的心理規律｡

基于這一思想,筆者主要按照行為金融理論的基本內容,借鑒了國外的一些經典的心理學實驗,在損失厭惡､交易過度､過度自信､處置效應､羊群行為等方面,一共設計了40個問題,問卷沒有標準答案,完全由其根據自己的個人傾向選擇,此外為了避免給答題者任何心理壓力,問卷也采用匿名的方式｡

筆者于2006年5月下旬通過某銀行資金交易中心的投資研究､交易人員向市場機構共發放問卷56份,收回問卷56份,其中有效問卷56份,有效回收率為100%｡筆者對每一個調查對象只發一份問卷,調查的對象只包括一些較大的具有投資定價能力的機構,主要是指在中央國債登記結算公司中一級托管機構中的甲類和乙類機構,而這類機構的數量截至2005年年底也只有850家,筆者調查的機構數占到了全部機構的6.6%,因此,筆者的調查對象具有相當的代表性｡而且,在調查者所在機構中,57.1%都是采用以領導拍板或交易員決策為主的機制,而且認為個人投資決策作用較大的人占到了78.6%｡這表明個人在機構投資決策中發揮了至關重要的作用,因此對主體行為的研究可以通過對主體中關鍵人物的研究來實現｡

圖2調查對象所在機構構成(二)實驗的結果與分析

1.大部分調查者并不按照定價理論進行債券定價｡

調查結果顯示,62.5%的機構表示當前模型定價偏離較大,并不會按照市場上已有(或自己構造)的基于完全理性預期的債券收益率曲線來對發行市場的債券進行定價,同樣對于交易市場的債券,60.7%的調查者也不會這樣進行定價｡這表明絕大多數的機構在實踐當中并不是按照理性預期(或無套利)理論進行債券定價｡導致機構不采用定價理論進行定價這一行為的原因是多方面的:一是因為國內的定價理論還不夠完善,因為82.1%的調查者認為,國內根本不存在較為成熟､可供借鑒的債券定價模型或收益率曲線;二是因為國債債券市場的市場化制度基礎還不夠成熟,73.2%的調查者認為,國內根本不存在較為合理的浮動債券定價基準利率｡

2.投資者的定價行為存在明顯的同質效應｡

調查結果表明,如果出售某只債券,“給不同類型機構的報價不一樣”的選項占58.9%,這說明投資者在定價時明顯是根據資金實力大小以及機構類型等因素而進行區別定價｡交易記錄顯示,比如信用社給同類機構的定價要低于給大型實力機構的定價(在銷售債券時候)｡同樣,根據對債券發行情況分析,保險公司､銀行類機構､基金類機構明顯呈現不同的風格,但是在同一類別的機構投資風格明顯具有一致性,行為趨同,保險公司偏好長期債券,商業銀行類機構明顯偏好短中期債券,貨幣基金明顯偏好短期債券｡

3.投資者的定價行為存在明顯的圈子效應｡

調查結果表明,如果出售某只債券,“給熟悉程度不同的機構的報價不一樣”選項占67.9%｡這說明投資者在定價時存在明顯的“根據熟悉程度因素”進行區別定價的行為｡按照理性預期(或無套利定價)理論,機構在出售債券時應該對任何市場成員給出同一報價｡如果考慮信用風險的因素,給不同類型的機構進行區別定價還情有可原,但是交易記錄顯示:交易頻繁的機構之間交易價格明顯低于與交易不頻繁的機構,傳統的理論無法對此解釋｡筆者認為,真正的原因在于定價行為中存在明顯的“圈子行為”｡銀行間債券市場的投資者主要是通過電話詢價､場外交易方式,無疑助長了這一圈子效應｡

4.存在較為明顯的羊群行為｡

羊群行為(Herd Behaviors)是指投資者在信息環境不確定的情況下,行為受到其他投資者的影響,模仿他人決策或者過度依賴輿論,而不考慮信息的行為｡關于羊群行為的比較有代表性的觀點是Froot,Scharfstein和stein(1994),他們認為,機構投資者具有高度的同質性,它們通常關注同樣的市場信息,采用相似的經濟模型､信息處理技術､組合及對沖策略,因此可能對盈虧預警或證券分析師的建議等相同的外部信息作出相似的反應,在交易活動中表現出羊群行為｡國內外的理論與實證研究表明,股票市場存在明顯的羊群行為,我國的債券市場也同樣如此｡姑且不論債券市場指數的單邊上漲或下跌就存在羊群效應的較大嫌疑,銀行間債券市場的機構報價與交易中的同買同賣行為也絕非偶然｡筆者的調查則更加直接,在“如果您能夠打聽到大機構的定價策略,那么您是否會跟隨這一策略?”這一問題的回答當中,有57.1%的人表示會跟隨｡這表明,不論是主觀上還是客觀上,債券市場定價過程中都存在明顯的羊群行為｡

5.存在一定的投機行為｡

根據發達國家債券市場情況看,由于交易品種的固定收益性､交易規模的巨大以及交易主體的穩定性,使得債券市場的投資都以理性的價值投資為主,然而,我國債券市場還存在相當的投機行為｡在回答“是否純粹處于投機的目的而投資債券市場”時,有51.8%的調查者選擇“是”｡根據近幾年銀行間債券市場和證券市場的交易情況看,都存在把債券當作股票炒作的行為｡不過在問答“如果債市持續大漲,而市場分析報告普遍認為,盡管從長期來看債券收益率已經明顯偏低,但是債市還可以上漲1-2周,此時您是否會繼續買入債券?”時選擇“會”只占到16%,這表明債券市場的投機行為還是相對比較低的,要遠低于股票市場｡

6.投資行為明顯受到情緒､周圍環境的影響｡

投資者對未來的預期帶有系統性偏差,而這種帶有偏差的預期就稱為投資者情緒(Investor Sentiment)｡《洛杉磯時報》用圖3來演示金融市場的情緒周期和主宰每一個時期的情緒的7C路徑｡筆者的調查結果表明,有66.1%的受調查者表示至少會偶爾受到情緒的影響｡而在投資是否受到周圍同事影響方面,48.2%的受調查者表示會受到其影響｡“您經過慎重選擇而準備購入的債券卻不被周圍同事看好,您怎么辦?”選擇“堅持自己的操作”的人只占51.8%,而剩下的人表示會嘗試性地少量買進或者暫時放棄自己的操作,這表明,投資行為明顯受到了周圍環境的影響｡

圖3市場情緒周期圖資料來源:轉引自饒育蕾､張輪(2005),第116頁｡

7.投資者存在損失厭惡｡

損失厭惡(Loss Aversion)是指人們在面對同樣數量的收益與損失時,損失會對他們產生更大的情緒波動｡Kahneman和Tversky(1979)的實驗還發現,損失帶來的效應為等量收益的正效用的2.5倍｡而筆者的調查結果表明,80%的受調查者表示當債市開始單邊大幅下挫,且市場普遍看空后市,會非常擔心您所持有的債券市值也同樣大幅下跌,不過只有19.6%的人會繼續被動持有虧損的債券;而在債市下跌已持續較長時間,且未來繼續看空時,不選擇賣掉虧損債券止損的機構只占8.9%｡這表明,受調查者顯示出明顯的損失厭惡偏向｡

8.存在明顯的過度自信現象｡

過度自信(overconfidence)是指這樣一種認知偏差:人們往往過于相信自己的判斷能力,高估自己成功的概率,把成功歸功于自己的能力,而低估運氣､機遇和外部力量在其中的作用｡而調查結果顯示,大約50%的受調查者表示“如果沒有任何人為干預,其自主決策投資成功的概率大于85%”｡這表明有相當多的投資者對自己的投資能力非常自信,雖然筆者無法得知市場平均的自主決策投資成功的概率為多少,但是就市場整體而言,這的確存在過度自信的較大可能｡

緩解債券定價偏離的對策

債券定價偏離會導致市場的過度波動,而管理主體中國人民銀行和發行主體(主要指財政部)都不愿意看到這一點,對于投資交易主體自身而言,定價的偏離和市場的過度波動都意味著債券投資風險的增加,因此,有效減弱定價偏離成為了三類主體共同努力的目標,盡管要徹底消除這一行為幾乎不可能,即便從發達國家的債券市場來看亦是如此｡筆者認為,要緩解債券定價偏離需要從以下幾個方面著手:

第一,投資交易主體首先要有意識地克服“拍腦袋”隨意定價的行為與習慣｡當然投資交易主體的這種行為與習慣決不僅僅是個體的自主行為,而是受到了制度環境的制約與影響｡事實上,投資交易主體自己也對這種“拍腦袋”的行為深惡痛絕,但卻又不得已而為之,一則是因為目前國內還沒有形成有效的定價理論模型或收益率曲線,或者說國外的相應理論并不適宜直接拿到國內應用,因為國內還不具備相應的市場條件,比如國內甚至連給浮動利率債券定價的基準利率都不存在;二則是因為投資交易主體的學識､學歷水平仍然有限,國內的很多投資交易人員可能并不十分了解債券定價理論和模型,雖然平時交易也經常運用比如北方之星､紅頂等專業債券軟件④,但自主建模來擬合收益率曲線或者對其進行修正的還是不太多見｡當然,前者應該是主要的原因｡

第二,要逐漸消除同質效應的影響｡同質效應主要是指不同類型機構對不同債券的偏好以及交易風格的差異｡同質效應產生的原因來自機構自身的性質､偏好及所處的制度環境不同｡因此,要消除同質效應是困難的,因為這必須從制度層面著手,不斷豐富投資交易主體的范圍,消除不同類型機構之間的明顯差異｡對于投資交易主體而言,最佳的途徑是在承認同質效應的前提下,修正其對定價偏離的影響｡

第三,定價行為受周圍同事以及研究報告的影響事實上也很難避免,因為對以下兩種情況很難區分:到底是參考綜合了周圍同事及研究報告的基礎上獨立決策得出的結論?還是純粹是因為前者對后者產生了重大影響而改變了后者的決策?筆者并不否認,周圍同事的意見以及研究報告對投資交易主體的定價行為理應產生重要影響,但強調的是,要有獨立決策的行為或習慣,不能隨意變動自己對市場未來變化的預期,尤其是長期趨勢的預期,更不能人云亦云｡

第四,央行的貨幣政策應該具有連續性,而且應該增加制訂的透明度｡央行采用相機抉擇的貨幣政策本無可厚非,但是央行的貨幣政策應當給市場或者投資交易主體一個相對穩定的預期,而不是變幻莫測,讓投資交易主體來揣摩､猜測,甚至打聽,因此,筆者認為,央行的貨幣政策應該更加具有前瞻性和遠見性,要注重小幅多次調整的態勢,而非采用大起大落的方式｡比較成功的例子就是美聯儲自2004年6月以來的連續小幅加息行為,幸運的是,與前些年相比,央行的貨幣政策已經有了較為明顯的改觀｡

第五,應該適度降低債券市場的系統性風險水平｡這個難題的徹底解決任重而道遠,自然也并非市場的某一個主體或機構努力即可｡這是一個系統工程,需要包括管理主體､發行主體以及投資交易主體之間的共同努力才能較為妥善地解決｡由于是系統性風險,筆者這里尤其要強調的是前兩者在這方面的主要作用,即央行和財政部在這方面的主要作用｡

第六,發行主體的發行規則應該更加科學,發行的時機選擇更加合理,比如需要考慮市場的承受能力等等,除了完成發行任務之外,還有穩定市場的目標｡適當控制國債的發行規模,豐富國債的期限結構,繼續加大國債發行的計劃性和透明性,制訂并頒布關于國債發行方式的行政法規制度等等都是有效的措施｡

第七,投資交易主體的投資理念應該更加成熟｡具體來說,在債券招標時,到底是抱著投機的態度,還是價值投資的態度,這很重要｡當然,投資理念的成熟也需要一個過程,有些宣稱“價值投資”理念的機構并不一定表里如一｡

第八,在發行市場圈子效應十分明顯｡圈子效應主要是指銀行間的交易員也往往偏好于跟自己相對熟悉的機構和交易員打交道或交易的行為,在筆者的調查問卷中表現為對熟悉程度不同的機構給予不同的報價｡從實踐來看,圈子效應的確非常明顯｡但是由于圈子的形成絕非一日之功,如果從中國悠久傳統文化的角度來理解,則更是如此｡因此,與交易市場的同質效應一樣,要緩解和解決這一問題比較難｡

最后,投資交易主體要有意識地克服損失厭惡､恐懼心理｡這是一種非常普遍的而且非常容易理解的心理,這類心理是人天生的,投資交易主體要克服這類心理具有相當難度,這也只能隨著投資交易主體的有意識地克服以及經驗增加才能有效緩解這類心理問題｡

參考文獻:

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[4]饒育蕾,劉達鋒.行為金融學[M].上海:上海財經大學出版社,2003

篇10

目前，只要大盤高位強勢盤整，把偏高的周K線技術指標修正后并能站穩在2841點之上，后市可以考慮買每股5元左右的科技股和部分低價的次新股。

由于大盤處于技術指標相互矛盾的區間，股指K線也走出了比較矛盾的走勢，滬漲深跌。各位老讀者都知道筆者數月來不斷提出周K線和月K線的技術指標已偏高，指數數值又到了2841點的理論漲幅點。也絕!指數真的會在2841點一反上升的常態而上下震蕩了整整兩個月之久，其劇烈程度甚至令大盤接近跌停。其實，許多讀者已從筆者預言的幾個精確點位中開始對股票漲跌有序的規律有所認識，特別是2月26日那天看到本欄寫3050點是中期壓力位的讀者卻在2月27日早上增倉買入股票的股民，隨接在暴跌中體會到3050點技術壓力位的重要性。

筆者的技術點位是實實在在地幫助廣大股民的，特別是2月5日本刊301期中指出2540點是支撐位，使廣大讀者對支撐位有了具體的數字概念，沒有在2540點之上殺跌，否則500點的漲幅踏空，無疑是一個較大損失。所以我們要學會炒股、炒匯、炒期貨、炒房的技術，而技術說白了就是理財的技術，筆者在電影院、劇場、周刊談的都是理財技術。讀者不會忘記本欄2002年6月7日第21期提出買“國債者慎重”!009908國債應聲而落，從當年6月的106元一直跌到2004年5月11日的92元，如果一個機構重倉持有損失就是致命的。再如筆者2003年曾在天山電影院投資分析會上大聲疾呼房產走勢出現大圓頂的形態，面臨大風險，7個月后宏觀調控政策出臺，房價應聲而落。這種市場預測，在現在的證券和期貨市場以及將來期指推出后，更要有過硬的未卜先知的技術本領，就要用國際慣用的技術理論預先計算后市的方向，再根據方向進行買入或是拋出，用低買高拋的投資技巧賺取差價。領先才能賺錢，這才是真正的資本運作所要求的結果。所以筆者基本上不推薦任何股票和品種，只計算各種市場的大方向和授人以漁的方法。因為授人于魚只解決一時之需，而授入以“漁”將受用一世。技術需要時間學習，需要交流，而交流技術是沒有國界、更無知識高低之分的，只要努力學習，像海綿吸水般吸收知識才能為己所用，也能為他人所用，才能在資本市場中做一個贏家?；厮棘F實，懶惰和愚昧是一些家庭貧困的基本根源，我想沒有一個人愿意甘心過清貧的生活，所以筆者除了希望讀者認真學習外而我也會更加努力地研究技術，有了制勝的技術才能為投資者作出貢獻。我決不會辜負廣大讀者對我的期望和信任，更要對得起被周刊評為“最有價值理財人物獎”的榮譽以及“民間股神”的美譽。

再談大盤形勢。大盤處于2841點與3050點的敏感區間，筆者在這消息面與技術面、深圳市場與上海市場處于矛盾期間不能作出任何果斷建議。好在我有一套“江恩八線”，筆者已粘貼到了網站上，具體數值是：日K線自上而下，上證江恩一號線白線3765點、二號線紅線3543點、三號線綠線3322點、四號線灰線3100點、五號線藍線2952點、六號線紅線2658點、七號線泥黃線2435點、八號線暗紅線2354點；深證3號線綠線8630點、4號線灰線8055點。目前，上證指數在五號藍線2952點之下，近期此線奇準(見網站圖片)，這也是短線的壓力位，而深指卻在4號灰線之上。處于矛盾中的具體操作方法一定要按《民間股神》一書265頁(圖二十一)形態進行。只要大盤高位強勢盤整，把偏高的周K線技術指標修正后并能站穩在2841點之上，后市可以考慮買每股5元左右的科技股和部分低價的次新股。學員則堅決按工作線和二號線操作，非學員請看一下7天移動平均線的圖形。我想筆者“線上陰線買與線下陽線拋”的道理大家不會忘記吧!