股權融資的具體融資方式范文

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[摘要]本文簡要介紹了企業融資方式的類型，分析了影響企業融資方式選擇的內外因素，提出了企業融資方式選擇的幾點建議。

[關鍵詞]企業融資方式融資策略選擇

一、企業融資方式

融資方式從來源上可以分為內部融資和外部融資。內部融資是依靠企業內部產生的現金流量來滿足企業生產經營、投資活動的新增資金需求。內部融資以企業留存的稅后利潤和計提折舊形成的資金作為資金來源。外部融資是指從企業外部獲得資金，具體包括直接融資和間接融資兩類方式。直接融資是指企業不通過銀行等金融機構，而是通過證券市場直接向投資者發行股票、公司債、信托產品等方式獲得資金的一種融資方式。間接融資是指企業通過銀行等金融機構獲得資金的一種融資方式。因而，銀行貸款就成為企業間接融資的一種重要方式。融資方式按照融資中產權關系的不同，可分為權益融資（或股權融資）和債務融資。權益資金無須還本付息，被視為企業的永久性資本。而債務資金必須定期還本付息，它是企業財務風險的主要根源。

二、影響企業融資方式選擇的因素

資金是企業從事投資和經營活動的血液，如何籌集企業所需資金是現代財務管理的首要內容。每個企業在進行籌資方式選擇時，必須清楚影響企業融資方式選擇的有關因素。

1.外部因素

影響企業融資方式選擇的外部因素是指對企業融資方式選擇產生影響作用的各種外部客觀環境。主要是指法律環境、金融環境和經濟環境。外部客觀環境的寬松與否會直接影響到企業融資方式的選擇。企業進行融資方式選擇時，必須遵循稅收法規，同時考慮稅率變動對融資的影響。金融政策的變化必然會影響企業融資、投資、資金營運和利潤分配活動。此時，融資方式的風險、成本等也會發生變化。經濟環境是指企業進行理財活動的宏觀經濟狀況，在經濟增長較快時期，企業需要通過負債或增發股票方式籌集大量資金，以分享經濟發展的成果。而當政府的經濟政策隨著經濟發展狀況的變化做出調整時，企業的融資方式也應隨著政策的變化而有所調整。

2.內部因素

影響企業融資方式選擇的內部因素主要包括企業的發展前景、盈利能力、經營和財務狀況、行業競爭力、資本結構、控制權、企業規模、信譽等方面的因素。在市場機制作用下，這些內部因素是在不斷變化的，企業融資方式也應該隨著這些內部因素的變化而作出靈活的調整，以適應企業在不同時期的融資需求變化。

三、融資方式的選擇策略

1.遵循先“內部融資”后“外部融資”的優序理論

按照現代資本結構理論中的“優序理論”，企業融資的首選是企業的內部資金，主要是指企業留存的稅后利潤，在內部融資不足時，再進行外部融資。而在外部融資時，先選擇低風險類型的債務融資，后選擇發行新的股票。采用這種順序選擇融資方式的原因有以下三點：(1)內部融資成本相對較低、風險最小、使用靈活自主。以內部融資為主要融資方式的企業可以有效控制財務風險，保持穩健的財務狀況。(2)負債比率尤其是高風險債務比率的提高會加大企業的財務風險和破產風險。(3)企業的股權融資偏好易導致資金使用效率降低，一些公司將籌集的股權資金投向自身并不熟悉且投資收益率并不高的項目，有的上市公司甚至隨意改變其招股說明書上的資金用途，并且并不能保證改變用途后的資金使用的獲利能力。在企業經營業績沒有較大提升的前景下，進行新的股權融資會稀釋企業的經營業績，降低每股收益，損害投資者利益。此外，在我國資本市場制度建設趨向不斷完善的情況下，企業股權再融資的門檻會提高，再融資成本會增加。比如，2008年8月22日，證監會就再融資公司的分紅出臺征求意見稿，征求意見稿進一步提高上市公司申請再融資時的分紅比例，要求《上市公司證券發行管理辦法》中確定的再融資公司最近3年以現金或股票方式累計分配的利潤不少于最近3年實現的年均可分配利潤的30%。同時，隨著投資者的不斷成熟，對企業股票的選擇也會趨向理性，可能導致股權融資方式沒有以前那樣暢通了。

目前，我國多數上市公司的融資順序則是將發行股票放在最優先的位置，其次考慮債務融資，最后是內部融資。這種融資順序易造成資金使用效率低下，財務杠桿作用弱化，助推股權融資偏好的傾向。

2.考慮實際情況，選擇合適的融資方式

企業應根據自身的經營及財務狀況，并考慮宏觀經濟政策的變化等情況，選擇較為合適的融資方式。

(1)考慮經濟環境的影響。經濟環境是指企業進行財務活動的宏觀經濟狀況，在經濟增速較快時期，企業為了跟上經濟增長的速度，需要籌集資金用于增加固定資產、存貨、人員等，企業一般可通過增發股票、發行債券或向銀行借款等融資方式獲得所需資金，在經濟增速開始出現放緩時，企業對資金的需求降低，一般應逐漸收縮債務融資規模，盡量少用債務融資方式。

(2)考慮融資方式的資金成本。資金成本是指企業為籌集和使用資金而發生的代價。融資成本越低，融資收益越好。由于不同融資方式具有不同的資金成本，為了以較低的融資成本取得所需資金，企業自然應分析和比較各種籌資方式的資金成本的高低，盡量選擇資金成本低的融資方式及融資組合。

(3)考慮融資方式的風險。不同融資方式的風險各不相同，一般而言，債務融資方式因其必須定期還本付息，因此，可能產生不能償付的風險，融資風險較大。而股權融資方式由于不存在還本付息的風險，因而融資風險小。企業若采用了債務籌資方式，由于財務杠桿的作用，一旦當企業的息稅前利潤下降時，稅后利潤及每股收益下降得更快，從而給企業帶來財務風險，甚至可能導致企業破產的風險。美國幾大投資銀行的相繼破產，就是與濫用財務杠桿、無視融資方式的風險控制有關。因此，企業務必根據自身的具體情況并考慮融資方式的風險程度選擇適合的融資方式。

(4)考慮企業的盈利能力及發展前景。總的來說，企業的盈利能力越強，財務狀況越好，變現能力越強，發展前景良好，就越有能力承擔財務風險。當企業的投資利潤率大于債務資金利息率的情況下，負債越多，企業的凈資產收益率就越高，對企業發展及權益資本所有者就越有利。因此，當企業正處盈利能力不斷上升，發展前景良好時期，債務籌資是一種不錯的選擇。而當企業盈利能力不斷下降，財務狀況每況愈下，發展前景欠佳時期，企業應盡量少用債務融資方式，以規避財務風險。當然，盈利能力較強且具有股本擴張能力的企業，若有條件通過新發或增發股票方式籌集資金，則可用股權融資或股權融資與債務融資兩者兼而有之的融資方式籌集資金。

(5)考慮企業所處行業的競爭程度。企業所處行業的競爭激烈，進出行業也比較容易，且整個行業的獲利能力呈下降趨勢時，則應考慮用股權融資，慎用債務融資。企業所處行業的競爭程度較低，進出行業也較困難，且企業的銷售利潤在未來幾年能快速增長時，則可考慮增加負債比例，獲得財務杠桿利益。

(6)考慮企業的資產結構和資本結構。一般情況下，企業固定資產在總資產中所占比重較高，總資產周轉速度慢，要求有較多的權益資金等長期資金作后盾；而流動資產占總資產比重較大的企業，其資金周轉速度快，可以較多地依賴流動負債籌集資金。

為保持較佳的資本結構，資產負債率高企的企業應降低負債比例，改用股權籌資；負債率較低、財務較保守的企業，在遇合適投資機會時，可適度加大負債，分享財務杠桿利益，完善資本結構。

(7)考慮企業的控制權。發行普通股會稀釋企業的控制權，可能使控制權旁落他人，而債務籌資一般不影響或很少影響控制權問題。因此，企業應根據自身實際情況慎重選擇融資方式。

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關鍵詞：上市公司；融資現狀；融資方式；選擇；完善

一、我國上市公司的融資現狀分析

1.上市公司融資中偏好于股權融資。發達國家金融市場經過長時間的發展，已經成熟和較為完善，上市公司在選擇融資方式時也較為謹慎，通常情況下都會根據成本由低到高的順序來進行融資，即先內部融資，然后再考慮債權融資，最后才會對股權融資進行考慮，這種融資方式的選擇較為穩妥，風險性相對較小。但由于我國資本市場剛剛起步，公司制度還存在許多不完善的地方，投資者在投資過程中對資本利得更為重視，而對現金回報則較為忽略，這樣就導致上市公司在進行融資時，往往會利用較低的融資成本、低于市場利率甚至是惡意零融資成本來進行股權融資。根據一份對上市公司融資統計分析表明，目前我國上市公司股權融資規模遠遠大于債權融資規模，而且股權融資的增長速度也遠遠在高于債權融資的增長速度。

2.上市公司負債結構缺乏合理性。對上市公司負債結構進行分析，主要需要對負債總額、所有者權益和資產總額這三者之間的關系進行研究。三者之間的具體關系可以利用公式來進行表示：

負債總額與所有者權益之比其所反映出來的是上市公司的自有資金負債率，也可稱為上市公司的投資安全系數，其是對投資者對負債償還保障程度進行衡量的一項重要指標。企業負債總額越高，自有資金負債率則越大，這樣債權人所得到的保障則越小，反之則債權人得到的保障越高，當債權人得到的保障越大時，上市公司股東及企業外的第三方則會對上市公司的信心越足，則愿意借款給上市公司。當上市公司的負債總額與所有者權益處于相等情況時，這是企業的自有資金負債率則處于最佳值。

資產負債率體現的是企業長期償債能力，公司負債總額越少，資產負債率越低，說明公司資產對負債的保障程度越高。目前我國上市公司資產負債率都處于較高的水平，而且資產負債率還呈逐年遞增的趨勢，表明資產對負債的保障程度在不斷的遞減，這也間接的表明了上市公司借款安全程度不斷下降。在這種情況下，上市公司想通過銀行借款或是發行債券進行融資都會受到較大的影響。

二、我國上市公司融資方式的選擇

我國資本市場還處于發展階段，還存在許多不完善的地方，再加之受到各種融資方式融資成本差異的影響，我國上市公司往往會優先選擇股權融資，在這種情況下，需要對融資方式的選擇進行優化，在優先對股權融資進行選擇的同時，還要適當的降低股權融資的比例，增加債券融資和銀行貸款等多種融資方式，從而進一步促進融資結構的優化。特別是上市公司需要增加內源融資比例，這就需要上市公司要加強企業內部的財務管理，有效的利用企業內部的各種資源，為企業提升更大的利潤空間。同時有效的運作企業內部的資本，加快資本的流通速度，確保企業現金流量的增加。通過內源融資由于不需要進行利息、股息的支付，也沒有融資費用，這對于降低融資成本十分有利。另外增加外源融資中債券的融資比例，有利于融資風險的降低。

三、完善上市公司融資方式的途徑

1.發展職業經理人市場。目前上市公司治理過程中實行的所有權與經營權分開的機制，所以進一步對職業經理人市場進行完善，從而增強經理人之間的競爭，努力提高經理人工作的積極性，使其能夠充分利用各種融資方式相結合的方式來為上市公司進行融資，保證公司股東的利益。

2.健全和完善股票市場。目前股票市場還存在著內部人控制、虛假信息、操縱市場和價格等一些現象，所以需要加強對股票市場的完善，證監會應完善各種制度和措施來加強對股票市場的管理。加大對股票投資者的宣傳和教育，強化投資者的投資行為的合理性，確保實現資源的合理配置。另外還需要充分發揮市場的作用機制，由市場來主導股票的價格，從而實現對中小投資者利益的保護。通過對股票市場的完善，可能有效的防止上市公司融資的盲目性和非理性，確保上市公司融資策略的理性化。

3.向內源融資方式傾斜。內源融資主要公司經營活動結果產生的資金，即公司內部融通的資金，它主要由留存收益和折舊構成。由于在公司內部進行融資，成本遠低于外部融資。因此，上市公司應充分挖掘內部資金，通過降低生產和經營成本，提高效益等手段增加留存收益。向內源融資方式傾斜。

4.推動債券市場的發展。國家應制定制度，減少上市公司發行債券的限制，減低發行債券的門檻，鼓勵上市公司發行債券；制定科學的管理辦法，研發新的債券品種，擴大債券上市規模，增強債券流動性和安全性，提高債券平均收益率，吸引投資者投資。最終促使上市公司股權融資和債券融資的共同發展。

四、結束語

上市公司融資方式的選擇，直接關系到上市公司的發展前途，同時還會對資本市場的發展帶來較大的影響，所以需要對我國上市公司的融資方式進行規范，提高上市公司獲取利益的能力，確保上市公司競爭力的提升，利用科學合理的融資方式來確保企業的可持續發展。當前對于我國上市公司融資形式的規范，首先需要加快其觀念的轉變，使其盡快樹立起清晰的、綜合全面的融資觀念，確保其融資行為的有計劃性，有效的規避風險，從而強化企業內部能力，進行理性化的融資，確保上市公司能夠實現健康、快速的發展。

參考文獻：

[1]翟華云.楊喜梅.上市公司融資研究[J].財會通訊，2010（11）.

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關鍵詞：中小企業；融資偏好；企業融資

我國中小企業的數量眾多，它在國民經濟中扮演著重要角色，十報告中就指出要重點扶持中小企業發展，擴大就業，但是由于中小企業自身規模較小，實力較弱等缺點，其融資仍面臨重重困難。融資難題造成企業發展資金不足，阻礙了其進一步發展。

一、中小企業融資現狀及影響因素

1.現狀及問題

(1)融資渠道狹窄：受客觀條件及經濟環境的的影響，中小企業缺乏多樣化的融資手段，融資方式較單一，融資渠道狹窄。主要通過企業自籌資金和政策性融資的支持，以直接融資和間接融資相結合的形式。

(2)融資結構不合理：內源融資所占比例遠遠高于外源融資的比例，外源融資的形式較單一，主要通過銀行貸款的方式，并且貸款結構也不合理，一般銀行只向中小企業提供短期貸款，中小企業很難借到長期貸款。間接融資所占比例偏大。

(3)融資成本較高：由于中小企業信譽度較低，它很難從銀行獲得貸款支持，主要通過抵押和擔保兩種形式，貸款手續復雜。企業需要支付抵押資產評估費、擔保費等費用。除此之外，由于中小企業自身的不足，它無法享受政府和央行給予國有企業的利率優惠，它們在融資過程中還要承受利率上的歧視。

(4)地區差異明顯：東部地區中小企業在經濟發達的大環境下，企業在融資數量相對較多，融資渠道和方式較廣，融資水平較高。西部地區經濟水平較落后，中小企業在融資數量、融資渠道和融資水平方面都稍遜與東部地區。

(5)依賴非正規的金融渠道：由于中小企業自身信用度較低，信息不對稱等原因，中小企業想要從銀行等正式的金融機構獲得資金較難。企業對資金需求的迫切性，使中小企業不得不通過其他的渠道籌集資金，從而轉向于依賴商業信用和民間信貸等非正規金融機構。由于非正規的金融渠道的準入條件較低，融資手續較簡便，中小企業大多都偏好于依賴非正規的金融渠道籌集資金。

2.影響企業融資的因素

(1)企業規模：

這對企業融資能力起著決定性作用。規模越大的公司，經營管理體制相應的較健全，抗風險的能力越高，融資水平也相對較高。從貸款資金的安全性方面考慮，對于規模越大的公司，國家貸款政策上給予的優惠會更多。由于中小企業規模小，抗風險的能力較弱，從根本上決定了其融資能力較弱，難以獲得銀行貸款的支持。

(2)信用能力：

銀行貸款通常會考慮企業的信用能力，中小企業普遍存在誠信度較差，信用能力低，還款意識不強的現象。經常會出現各種形式的拖欠賬款、逃廢債務的現象，使得銀行與企業之間的信用關系被破壞。從銀行經營機制的盈利性和貸款資金的安全性方面考慮，銀行貸款對中小企業的限制條件較高。

(3)企業財務制度：

這是銀行放貸要考慮的首要因素，中小企業由于經營管理體制不夠健全，存在財務制度不完善的現象。信息不對稱嚴重，銀行對企業的財務信息沒有明確的把握，貸款資金存在安全隱患，資金回收風險過大?？紤]到貸款資金的安全性，銀行大多不愿意為中小企業提供貸款。

(4)金融市場：

目前我國還缺乏專門為中小企業融資服務的成熟市場環境。在銀行體制方面，缺乏專門的政策性銀行來支持中小企業的融資。在社會社會信用體系方面，沒有專門的中小企業信用擔保機構。

(5)政府政策：

盡管我國政府大力扶持中小企業的發展，努力為其創造一個良好的發展環境。但是由于很多措施沒有得到具體落實，受客觀條件的限制，我國政府尚未建立一個健全的中小企業扶持機制，政府出臺的相關法律法規也不夠完善。想要從根本上解決融資難題，還要不斷加強政府的扶持力度，將相關措施落到實處。

二、中小企業融資偏好的具體分析

1.從內源融資與外源融資方面分析

在內源融資與外源融資方面，我國中小企業更喜歡選擇外源融資方式，與發達國家的偏好截然不同。發達國家的中小企業，由于自身實力雄厚，在通過內部方式籌集資金上具有很大優勢，所以更偏好于內源融資方式，內源融資在其融資結構中占有很大比例。而我國中小企業，由于企業底子較弱，內源供給不足，更偏好于從外部籌集資金。從理論上分析，內源融資不但可以節約交易成本，而且可以促進企業資產增值，應當是中小企業首選的融資方式。但是由于我國中小企業規模較小、自身實力較弱，內源融資的資本不足。另一方面，中小企業經營管理體制不健全，自我積累體制不完善，進而影響了企業內源融資的規模和效益。在利潤分配中，中小企業的利潤分配具有明顯的短期傾向，很少考慮利用自身積累進行再投資，內源性融資的供給不足。

2.從股權融資與債權融資方面分析

股權融資和債權融資是企業外源融資的兩種主要形式，在二者的選擇上，我國中小企業通常會優先選擇股權融資方式。形成這一偏好的主要原因有：

(1)由于中小企業信用度低，向中小企業提供貸款風險較高，貸款資金的回收率低。銀行從自身利益出發，大多不愿意向中小企業提供貸款，中小企業想要通過銀行信貸的渠道籌集資金較困難。

(2)由于中小企業自身實力不夠雄厚，加上我國資本市場的準入條件較高，中小企業很難達到公開發行公司股票、債券的標準，因此很難參與到債權融資市場。

(3)由于大多數中小企業存在嚴重的信息不對稱的現象。企業與投資者之間信息不透明，通過債權方式對企業進行投資，投資收益和回報存在很大的不確定性，債權資本的風險大。而以股權資本的方式進入企業，風險與收益是對等的。如果企業發展狀況好，收益良好，相應的股權資本價格也會上漲，股東就可以獲得更多收益分紅。與債權融資方式相比，股權融資方式能有效降低投資的風險性。因此，由于中小企業自身的不足，以及受客觀經濟條件的約束，即使股權融資的成本相對高于債權融資的成本，中小企業也會偏好通過股權融資方式進行投資。目前，中小企業主要通充分利用好創業板市場，及引進戰略投資者實現共贏這兩種手段來進行股權融資。

3.不同類型企業的融資偏好

(1)創新型中小企業：

這一類企業總體上偏好于股權融資方式，創新性的中小企業由于生產技術不夠成熟，經營管理體制不夠健全。一般面臨較高的市場風險，在市場機制條件下，投資者對其的投資收益是不確定的，也存在很高的風險性。風險與收益是對等的，由其高風險的特點決定了它的投資回報也是相對較高的。因此，最適合它的融資方式是股權融資方式，選擇股權融資方式具有很多優勢。首先，通過股權融資可以改善企業的公司治理結構，提高其經營管理水平，有利于提高公司的融資能力。其次，在中小企業融資困難的經濟環境下，開拓股權融資渠道有利于緩解中小企業的融資難題，促進融資方式的多樣化，有利于優化企業的融資結構，提高企業融資水平。最后，對于創新型的中小企業而言，大多數企業不愿對外公開企業內部信息，投資者由于對企業沒有足夠的了解，往往不愿意輕易進行投資。信息的不對稱，是導致中小企業很難吸引到外部資金的支持關鍵因素。

(2)生產型的中小企業：

由于這一類企業破產率和歇業率高，信用度較低，在信用擔保體系不健全的環境下，難以獲得銀行貸款的支持，也難以進入正規的證券市場融資。在企業創立初期，通常是通過內源融資的方式進行融資。此階段，企業最普遍的一種融資方式就是融資租賃，通過出租物件的使用權與所有權相分離的形式，把物件出租給需要的人使用，承租人暫時擁有租賃物件的使用權，并且按期向出租人支付一定的租金，租賃物件的所有權沒有轉移。當企業進入成長期，企業規模逐步擴大，有了一定的經營效益，銀行開始愿意為中小企業提供貸款，中小企業開始通過銀行貸款的渠道獲取資金。這一時期，企業也開始具備發行股票的條件，此時中小企業通常會選擇股權融資與信貸融資相結合的融資模式。主要通過在市場上公開發行股票、債券和向金融機構貸款等方式進行融資。

(3)科技型的中小企業：

在初創階段，這類型的企業通常會優先選擇內源融資方式。處于這一階段的中小企業，由于企業剛剛起步，生產經營還未步入正軌，很難吸引到外部的投資者的投資。因此，這一時期的企業可以通過出售一些使用效率不高的資產來獲取一定的資金。這一時期優先選擇內源融資方式是明智的做法，當內源融資無法滿足企業的資金需求時，企業才會考慮外源融資方式。當企業進入成長期，企業的技術不斷提高，資產規模和銷售規模不斷擴大，盈利能力增強。外源融資開始成為中小企業的主要融資方式，企業的融資模式的重心開始由內轉向外。主要的融資渠道有：從商業銀行或其他金融機構獲得貸款，向非金融機構貸款、利用產權交易方式獲取資金。當企業的發展進入成熟期時，企業首選的融資方式是廣泛的運用資本運作方式進行融資，其次是通過銀行信貸和其他非金融機構的信貸，最后是積極創造條件進入創業板市場融資，吸引外部投資。

(4)民營型中小企業：

大多數中小企業的資本主要來自于民間，它們的融資結構中，內源融資占很大比例，外源融資比例小。民營企業的資本主要來源于企業的內部積累，內源融資是其籌集資金的主要方式。在外源融資方面，主要采取民間融資的形式，偏好于通過非正規金融渠道進行融資，存在明顯的民間融資偏好。從企業自身來看，中小企業自身信息不透明，財務制度不健全，信用度較低，難以從銀行等正規的金融機構獲得貸款支持；從外部因素分析，在當前的市場機制下，銀行等金融機構的經營目標主要是為了盈利，為中小企業提供貸款，面臨較高的風險性，不利于盈利目標的實現。因此，銀行大多不愿意向中小企業提供貸款。民間融資的主要形式：通過民間各種渠道的借貸來籌集資金；商業票據貼現的方式獲取資金；買賣轉讓有價證券；從企業內部集資。

三、結論

中小企業普遍會優先選擇內源融資方式進行融資，主要是因為它的融資成本最低，在企業內部融通資金，不需要對外支付相關費用。但是隨著企業的進一步發展，此時企業會考慮進行外源融資，從外部獲取生產經營所需的資金。外源融資方式能夠彌補內源融資的不足，為企業生產經營提供更多的資金。在外源融資方式的選擇上，一般情況下企業會優先選擇債權融資方式，小企業大多數只能在非公開的市場發放企業債券，發行范圍一般較小。這個范圍一般涉及內部職工、生產相關聯企業、相關管理部門等。通過債權方式籌集的資金有限，因此，債權融資方式在中小企業的融資總額中占的比例相對較小。由于多數中小企業是沒有資格進入公開的金融市場發行股票，往往只能在相關部門以及內部員工等有限范圍內進行小額的發行股票。在目前的經濟體制和金融體系下，中小企業想要通過股權融資的渠道來籌集資金是比較困難的。因此得出我國中小企業的融資偏好順序為：首先是內源資方式、然后是外源融資方式、再者是債權融資方式、最后是股權融資方式。

參考文獻:

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在政府鼓勵民間資本注入電力、鐵路等大型企業的形勢下，2012年，當時的鐵道部出臺了《關于鼓勵和引導民間資本投資鐵路的實施意見》的實施細則，鼓勵和引導民間資本依法合規進入鐵路領域。由此，鐵路進入以拓寬多種融資渠道、形成多樣融資方式取代過往以建設基金和銀行貸款為主的持續發展的新時期。

一、鐵路融資原則

基于以上所提到的高資產負債率與銀行貸款逐漸謹慎的客觀情況，今后鐵路融資應遵循以下原則：

（一）可持續發展的原則

融資手段應具有可持續操作性，對未來持續融資不會產生制約和給鐵路未來的經營造成困難，鐵路行業不會產生整體虧損。

（二）低成本原則

在滿足規模的前提下，尋求盡可能低的資金成本，使融資總體成本與鐵路行業的盈利能力相匹配。

（三）市場化和多元化融資原則

堅持市場化和多元化的融資體制改革方向，大力推進股權融資和其他融資方式的開展，與鐵路總體改革的方向相一致。

（四）時間原則

債務融資與項目資金需求匹配，盡可能延長還款周期，資金期限中長期為主。

二、鐵路融資方式分析

（一）債務融資

債務融資是鐵路主要融資方式之一，主要包括國內銀行借款和鐵路債券。相對于鐵路的盈利能力，資金成本過高將限制鐵路的盈利能力，隨著還本付息壓力的逐漸增大，債務融資應有一個限度。

（1）債務融資規模的確定。負債規模的指標為資產負債率。鐵路負債的適度規模，可以通過分析鐵路的總資產報酬率水平和資金成本來判斷：1）如果鐵路總資產報酬率大于負債利率，能夠通過舉債獲得避稅優惠。2）鐵路總資產報酬率小于負債率但大于負債利率與資產負債率的乘積，股東利益開始受到侵蝕，逐漸落入債務陷阱。3）鐵路總資本報酬率小于負債利率與資產負債率的乘積，鐵路處于虧損狀態。

（2）各種債務融資工具的特點。1）國內銀行貸款。銀行借款是此前鐵道部主要的籌資方式，基于彼時鐵道部獨特的信用資質和國內銀行充裕的資金狀況，國家開發銀行和各商業銀行對鐵道部放款的態度十分積極。銀行借款主要存在以下問題：債務結構單一，間接融資比重過大；債務成本偏高，負債空間有限，對經營構成一定的壓力，信用優勢沒有在融資成本上體現；存量借款的還款期限較為集中，增量借款的期限不夠靈活。2）鐵路債券。債券市場正成為我國資本市場的重要組成部分，未來幾年內必將發揮越來越大的作用。鐵道部是目前惟一以政府名義發行企業債券等直接融資產品的發行主體，該類債券具備政府信用特征。債券融資可以分為公募債券和私募債券。公募債券投資者眾多，融資成本低于銀行借款，鐵路債券融資空間很大，但受額度限制。私募債券投資者一般為特定機構投資者，資金市場上集中了大量以保險公司為代表的專業投資人，資金非常龐大，融資成本相對較低。

（3）債務融資策略。債務融資的總的策略是：以銀行貸款和債券為重點，控制總量規模，積極爭取大額鐵路債券。1）積極爭取鐵路債券等成本較低的資金來源。2）用較低利率的新債去替換利率較高的老債，降低融資成本。3）爭取各種優惠貸款政策。4）積極爭取財政貼息，在以往年度的基礎上進一步擴大，從而不斷攤薄貸款融資成本。5）靈活安排每一筆合同，考慮建設投入期的回報情況，應盡量推后利息償還的時間，降低附息頻率。

（二）股權融資

股權融資包括公募和私募兩類。公募股權融資以上市公司為主體；私募股權融資主要是鐵道部和地方政府、企業集團的合資鐵路。盡管目前鐵路股權融資數額較小，尚沒有成為鐵路建設的重要資金來源。但在工業化時期，股權融資是市場經濟國家的鐵路建設的主要融資方式，也將成為未來一段時期內，我國鐵路建設的主要融資方式。

考慮到鐵路建設周期長、投資規模大等產業特性，鐵路發展所需要的資金規模大、時間緊以及股票投資者對投資回報的預期，鐵路公募股權融資應采用“存量換增量”的滾動開發方式，即設立股份有限公司，通過公開發行股票募集資金，收購成熟的鐵路資產，鐵道部實現資產套現，進行自主增量投資。

項目選擇的原則：一是與總體改革方向不發生重大沖突。二是堅持運輸集中統一調度指揮。三是國鐵保持對上市公司的控股權和相應收益權。四是國鐵新一輪上市融資的公司應形象良好，規模要大。五是上市公司應具備持續增長的規劃和現實可行性。

（三）內源性融資

自有資金為所有資金來源中鐵道部最可控、運用最靈活的部分，資金成本主要體現為機會成本。努力提高自有資金收益率是鐵道部一直以來堅持嘗試、探索的重要工作。加大自有資金在未來線路建設所需資金中的比重，不但可有效緩解集中籌資的壓力，而且對于降低線路建設成本也有著直接的影響。在未來幾年內，隨著鐵路運力的增長，自有資金的總量會隨之擴大，全路沉淀資金用于線路建設的自有資金潛力有較大的擴張空間。

（四）其他融資方式

（1）信托。理論上目前鐵道部可以通過信托計劃獲得大規模的資金，但由于信托市場剛剛培育，鐵道部目前運用信托計劃進行融資可能面臨以下不確定性因素：1）主管機關由人民銀行變更為銀監會，若發行大規模的信托計劃，無法把握是否會得到主管機關同意。2）若保險公司等大型機構投資人成為信托計劃的主要委托人，由于規模較大，可能需要得到其主管機關的認可。3）如果發行期限較長的信托計劃，其實際資金成本可能沒有明顯優勢。鐵路信托計劃的發展可能要經歷一個逐步擴張的過程。

（2）產業基金。在未來幾年內也都存在較大突破的可能。在分析資金來源時，需客觀、動態的考慮未來可能發生的多種影響因素。對于鐵道部而言，一旦政策環境得到改善，籌資容量巨大，即使當前無法大規模地、正式地推出這種籌資方案，也可以先進行局部的、變通的市場嘗試。

（3）項目融資。在不改變現有運營模式下，鐵道部可依靠其自身特殊信用條件，參照市政類項目建設案例，新線建設中以承諾在一定期限內每年對投資方補貼率的方式（與具體線路經營狀況無關，投資方獲得固定回報）進行項目融資。

（4）資產證券化。資產證券化是區別于債務融資和股權融資的第三種融資方式，是目前世界上發展最迅速的新型融資方式，具體的融資方案具有適合個案特點的多樣性。國內關于中國方式的資產證券化嘗試正在積極推進，在可見的未來，資產證券化將成為國內最具活力的成熟融資方式。

雖然資產證券化在中國的發展很快，但是成為國內成熟的融資途徑還需要一定的時間，在未來將成為主流融資工具之一。而鐵路擁有大量的存量資產，其中有相當一部分符合資產證券化的條件。

三、融資方式評價

（一）形成股權融資、債務融資、內源性融資三足鼎立的局面

目前鐵路正面臨著良好的發展機遇，通過大規模集中建設，在快速完成規模建設、提高規模競爭能力的同時，結合我國經濟發展的需要，完成對鐵路線路的結構性布局，努力提高鐵路的規模效益并實現結構合理，最終促使鐵路整體、長遠效益的提高。在未來幾年里中國鐵路將形成以股權融資、債務融資和鐵路建設基金為主，政府直接投資、外資、合資鐵路為輔的融資結構。

（二）債務融資中，銀行借款的主導地位不變

推出準國家信用級的“鐵路建設債”，擴大規模，降低成本，增加債券融資的比例，在條件成熟時，積極探索信托、產業基金等融資方式。

（三）股權融資中，公募與私募并舉

在客貨專線等方面重點發展私募，而公募則著力打造績優藍籌上市公司，實現存量換增量、資產套現的目標。

（四）內源性融資是成本最低、成效最為顯著的融資方式

自有資金為所有資金來源中鐵道部最可控、運用最靈活的部分，加大自有資金在未來線路建設所需資金中的比重，不但可有效緩解集中籌資的壓力，而且對于降低線路建設成本也有著直接的影響。

四、實施建議

（一）發揮鐵路建設投資機構的作用

根據《公司法》和國家投融資體制改革的思路構造符合法律規范的投資主體，是推進多元化、多渠道融資的必要條件。中國鐵路構筑投資主體――中國鐵路建設投資公司，代表鐵道部行使出資人代表職能，以市場主體的身份，負責鐵路的投資、控股、參股等符合法律規范的經營行為。

鐵路在培育股權融資平臺時，作為國家鐵路的代表，授權投資機構行使股東的權利，依法推薦董事、高級管理人員，既符合資本市場要求的規范，也適應了目前國有資產管理體制改革的要求。

（二）遵循鐵路建設的國際慣例，爭取國家政策，控制投資成本

控制鐵路的建設成本，既是社會資源有效運用的需要，也是推進市場化融資的必然要求。鐵路的建設成本，以債務利息、折舊、資本金規模等途徑，影響鐵路的經營效益，與凈資產收益率關聯度很高。

鑒于鐵路的基礎產業特征和建設成本巨大，各國在大規模發展鐵路時期，都創造條件控制成本。中央政府和地方通常給予鐵路建設者一定的優惠政策，如無償贈予土地、減免稅收等。這些優惠政策能夠刺激私人投資的熱情，保證私人投資的安全，加快鐵路網絡的建設速度。對于公益性運輸，政府的資助尤為重要。

鐵路是國家的重要國有企業，一個“國”字在鐵路頭頂上，是壓力更是一份責任。長期以來，鐵路除了要讓幾十萬鐵路職工有飯吃有衣穿有房住，還要在國家需要的時候隨叫隨到。電煤運輸關系到國計民生，還有國防、科技等建設物資的運輸以及一些特殊時期的特殊運輸任務，鐵路都得放開一切，把國家的利益、人民的利益放在首位，排除萬難，完成國家下達的運輸任務。因此，鐵路可以通過中央政府的支持和地方政府的利益補償等方式，爭取可能的優惠，控制鐵路建設成本，為持續滾動開發、提升運輸競爭力創造條件。

（三）盡快構造融資平臺，啟動股權融資

通過存量換增量的股權融資方式，鐵路將打造多家上市公司作為股權融資平臺。選擇高運輸密度的線路、客貨運專線以及專業化公司相對完整、具有較高盈利能力的存量資產率先改制上市，并進行規范經營，樹立鐵路上市公司在資本市場中的良好形象，保證鐵路公司的再融資能力。

公募股權融資，需要經歷法定的時間周期和程序，必須加快步伐，盡快制定出股權融資的方案。

（四）爭取設立鐵路金融機構

積極爭取設立鐵路金融機構，如財務公司、產業銀行，專業運作，培養專業人才，加大融資和資金管理的力度。

的確，鐵路部門目前面臨一些困境，但并不是說這困境就成了漫漫長路永無盡頭。相信通過運用多種融資工具，實現多元化融資，鐵路就將漸漸走出困境，那時也將實現國家鐵路建設和投資者的雙贏與利益共享，鐵路將繼續充滿生機和活力。

（作者單位為濟南鐵路局濟南西站）

參考文獻

[1] 孔文濤.淺議當前鐵路建設融資的現狀、問題及對策[J].現代經濟信息，2008（11）.

[2] 熊湘江.我國鐵路建設項目投融資渠道探析[J].中小企業管理與科技，2010（10）.

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(一)內源融資方式

內源融資不需要實際對外支付利息或者股息,不會減少企業集團的現金流量,由于資金來源于企業集團內部,不會發生融資費用,使得內源融資的成本要遠遠低于外源融資。因此,它是企業集團首選的一種融資方式,企業集團內源融資能力的大小取決于企業集團的利潤水平,凈資產規模和投資者預期等因素,只有當內源融資仍無法滿足企業集團發展需要時,企業集團才會轉向外源融資。相當一部分表外籌資也屬于內源融資,表外籌資可以創造較為寬松的財務環境,方便經營者調整資金結構。

(二)外源融資方式

1.直接融資方式

進入21世紀以來,我國的股票市場和債券市場從無到有,已經有了很大的發展,隨著資本市場的發展,企業集團可以利用資本市場直接融資獲取所需要的資金,直接融資將成為企業集團獲取所需要的長期資金的一種主要方式。

2.間接融資方式

間接融資主要指通過銀行來獲取資金的形式。大部分企業集團的資金來源也仍舊以銀行為主,尤其是在解決中小企業集團融資問題上。上市指標主要用于扶持國有大中型企業集團,中小型企業集團,特別是非國有企業集團基本上與上市無緣,就使得通過銀行的間接融資成為中小企業集團融資的主要方式。

二、各類融資方法的特點

l.股權融資

股權融資是指資金不通過金融中介機構,借助股票這一載體直接從資金盈余部門流向資金短缺部門,資金供給者作為所有者(股東)享有對企業集團控制權的融資方式。它具有以下幾個特點:

(1)長期性。股權融資籌措的資金具有永久性,無到期日,不需歸還。

(2)不可逆性。企業集團采用股權融資勿須還本,投資人欲收回本金,需借助于流通市場。

(3)無負擔性。股權融資沒有固定的股利負擔,股利的支付與否和支付多少視公司的經營需要而定。

2.債務融資

債務融資是指企業集團通過舉債籌措資金,資金供給者作為債權人享有到期收回本息的融資方式。它的特點是:

(1)短期性。債務融資籌集的資金具有使用上的時間性,需到期償還。

(2)可逆性。企業集團采用債務融資方式獲取資金,負有到期還本付息的義務。

(3)負擔性。企業集團采用債務融資方式獲取資金,需支付債務利息,從而形成企業集團的固定負擔。

三、企業集團融資方式的選擇

就各種融資方式來看,內部融資不需要實際對外支付利息或股息,不會減少企業集團的現金流量,同時由于資金來源于企業集團內部,不發生融資費用,使內部融資的成本遠低于外部融資。它是企業集團首選的融資方式,企業集團內部融資能力的大小取決于企業集團利潤水平、凈資產規模和投資者的預期等因素。只有當內部融資仍不能滿足企業集團的資金需求時,企業集團才能轉向外部融資。

股權融資相對于債務融資來講,其風險大,資金成本也較高,同時還需承擔一定的發行費用。但企業集團融資的成本,不僅包括會計成本,還包括機會成本,相對于會計成本,機會成本是構成企業集團決策行為的主要依據。

四、我國目前現實融資產品的種類及特點

1.銀行貸款

當前,融資比較多的是依靠銀行貸款。但銀行具備典型的嫌貧愛富的特點,就是當你最不需要錢的時候,銀行卻最想把貸款給你,當你最需要貸款的時候,銀行可能卻走了。銀行貸款可以作為一條融資的主要途徑,但不應該是唯一途徑。從企業集團的角度講,銀行貸款融資成本一直不能算低。

2.股權融資

股權融資基本上可以分為公開上市融資和非上市融資兩種。公開上市是在證券交易所公開發行公眾股票并通過一定的股票交易場所交易來進行資金融通。非上市融資是不公開發行公眾股票的股權融資方式。股權融資相對于其他企業集團融資方式來說,存在股權的轉讓,其是一個深刻的融資方式。會對企業集團決策、公司運營、人力資源、財務管理等方面帶來很多深刻的變化,對企業集團的影響非常重大。而且股權融資資本成本相對于其他企業集團融資方式,資本成本普遍較高,融資后企業集團較大的決策因董事會決策的影響,可能會造成決策較慢等情況。

3.短期企業集團融資券

2005年5月份,中央銀行推出了短期融資券業務,2008年4月9日,中國人民銀行頒布《銀行間債券市場非金融企業債務融資工具管理辦法》,同時廢止了《短期融資券管理辦法》、《短期融資券信息披露規程》、《短期融資券承銷規程》。

短期融資券籌資的優點主要有:短期融資券的籌資成本較低,對于大型企業財務成本的節省非常明顯;短期融資券籌資數額比較大,對于大型企業集團還可以滾動發行;發行短期融資券可以提高企業信譽和知名度。短期融資券不會對現有貸款體系產生沖擊,目前的短期融資券期限都比較短,對中央級企業集團來說采取滾動發行比較現實。

短期融資券籌資的缺點主要有:發行短期融資券的風險比較大;發行短期融資券的彈性比較小;發行短期融資券的條件比較嚴格;發行短期融資券需要非常高的企業集團信用評級。

4.企業集團中長期債券

公司債券也是企業集團融資的一種重要形式,公司債券可以對外部公眾發行和對企業集團內部員工發行。公司債券在通過債券評級以及國家相關部門審批后可以發行,在我國目前公司債券市場不太完善的情況下,公司債券的發行利率比同期國債高1個百分點左右。一般公司債券目前的發行利率為3%～9%之間,具體的發行利率主要是根據企業集團擬投資項目的風險評級以及發行時間長短來確定。

五、企業集團融資管理的策略

(一)短期融資策略

1.發行企業短期融資券

目前來說,短期融資券具備利率較低的特點。因此從短期策略來說,發行短期融資券是一個較好的選擇。這樣,如果以后可以每年展期成功的話,那么可以節約大量的資金成本。這主要還是看投入項目的現金流與短期融資券歸還期限的匹配情況。

2.通過銀行開展委托貸款業務,吸收企業集團員工或者社會上個人閑散資金

目前來說,企業集團可以利用目前銀行廣泛開展得委托貸款和委托借款業務,與有這項業務的銀行形成協議,用較高的利率與銀行協商進行委托借款業務,可以以一定的利率來進行籌資,吸收員工或者社會上個人的閑散資金,既可以解決企業集團目前的資金緊張局面,又可以避免發行債券復雜的手續,還可以為企業集團員工等個人提供一個較高收益的投資途徑。具體操作上可以與有這項業務的銀行洽談具體的方案等,利率定在比銀行貸款利率略高就可以了。

3.充分利用銀行貸款

銀行貸款是企業集團發展中不可或缺的資金渠道,企業集團應該與各家國有銀行進行協商,爭取多從銀行獲得長期貸款。特別是要同銀行形成戰略合作關系,這樣一種非常融洽的銀企關系,將對企業集團的持續、快速、長遠發展非常有利。

(二)中長期融資策略

1.公開上市

對于企業集團來說,公開上市是企業集團融資渠道的一個重要渠道。企業集團在快速、穩健發展的時期內,沒有一個穩定的資本市場作為依托,那么發展速度將會受到嚴重的制約。企業集團選取旗下一個子公司或者集團整體上市,可以解決企業集團快速發展過程中融資的難題,也可以擴大企業集團的知名度。

2.充分利用銀行項目中長期貸款

企業集團發展項目非常多,這些好項目的成功實施將對企業集團總體戰略的實現起到非常巨大的作用。企業集團應針對這些項目組織強有力的實施工作,盡快辦理全各種審批手續,爭取早日獲得銀行項目融通貸款,早日開工、竣工投產。從長期的角度來看,企業集團應該同銀行建立長期的戰略合作關系。企業集團萬一遇到一定的困難時,戰略合作銀行才能基于企業集團過去的良好業績給與企業集團貸款。

3.發行長期公司債券

企業集團應對企業集團的現有項目進行梳理,選擇優秀的項目審批發行公司債券,這樣可以在一定程度上緩解公司快速發展的資金難題。

六、企業集團融資管理措施

(一)建立企業集團融資戰略管理體系

融資戰略是企業集團發展戰略的重要組成部分,對集團的快速發展起到決定性的作用。企業集團融資戰略管理體系應該具備四大職能。包括制定企業集團融資戰略,優化企業集團資本結構的職能,制定企業集團最佳資本成本的職能,企業集團現金流與還款期間結構匹配的職能。

(二)加強融資相關的研究工作

1.加強企業集團融資戰略的研究工作

企業集團發展戰略制定以后,企業集團能否快速、穩健發展的一個關鍵因素就是資金的融通是否能跟上戰略發展的需要。集團總體發展戰略制定后,必須詳細策劃和制定資金融通戰略,這樣才能為企業集團的戰略的良好實施和企業集團戰略目標的實現提供良好的支撐作用。

2.企業集團公開上市融資的研究

企業集團有很多子公司和很多的好產業、好項目,企業集團應加強各子公司公開上市融通資金的可行性研究與分析,從企業集團總體發展戰略的角度出發,為子公司公開上市研究制定一個詳細的規劃。這樣上市成功將為企業集團的快速發展提供資金支持,也有利于企業集團的知名度和美譽度的迅速提升。

3.進行融資創新方面的研究

隨著我國市場經濟的發展和資本市場的進步,我國的金融創新不斷發展和出現。企業集團必須時刻關注市場中的金融創新產品,并進行深入的研究和關注,有選擇的為企業集團設計一個良好的融資結構,利用現有融資產品保證企業集團具備財務競爭力,為企業集團良好的財務結構以及快速的發展提供強有力的支撐。

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一方面，對于收購方而言，為并購籌集大額資金渠道有限。境內沒有一個發達的債券市場，收購方不能夠發行垃圾債券籌集收購資金。受制于《商業銀行法》 “銀行貸款不得用于股權性投資”的規定，銀行貸款也不能作為收購資金來使用。

另一方面，雖然融資需求驅動融資方式不斷創新，然而在相關法律法規不是很完善的情況下，“創新不可行”的風險很高?；蛘呒词箍尚?，也往往只是個案，沒有普遍意義。哈高科（600095）的案例正說明了這一問題。

2003年12月26日，哈高科公告，浙江新洲集團及其控股公司源江置業、新綠洲和寧波房產，將收購該公司29.99％的股權。

收購之前，新洲集團的注冊資本金為1億元。但在收購哈高科股權過程中，不包括作為一致行動人的控股公司，僅新洲集團需要支付的資金就超過了1億元。根據《公司法》第12條，公司向其他有限責任公司、股份有限公司投資的，除國務院規定的投資公司和控股公司外，累計投資額不得超過本公司凈資產的50%。

因此，新洲集團不僅要融到稀缺的資金，更重要的是，融資的結果必須增加其凈資產。最終，新洲集團擬采取信托融資的方式實現以上目的。

杭州工商信托披露，具體的融資安排是：由杭州工商信托于2003年12月26日設立“浙江新洲集團有限公司股權投資項目資金信托計劃”，該信托計劃所募集資金人民幣23000萬元以增資方式投資于浙江新洲集團有限公司，計劃期限為18個月（融資安排詳見圖示）。計劃成立后，新洲集團注冊資本金增加至3.3億元，再收購股權就滿足了《公司法》的要求。

我們把信托投資公司在并購中所起的作用歸納為四種：托管股權、自主收購、受托收購和信托融資。新洲集團采取的信托融資方式與已有的信托融資有很大的不同。

已經發生的受托融資案例，基本上是信托公司為管理層收購融資，如蘇州信托為蘇州精細集團管理層收購發行信托計劃、衡平信托為全興集團管理層收購發行信托計劃等。以全興集團管理層收購為例，其信托融資的操作流程如圖示。

新洲集團的案例也屬于受托融資類型，但是有創新的地方。其一，信托資金提供的方式是收購股權而不是簡單的貸款；其二，信托融資的主體是公司而不是個人。這使該種融資方式更有普遍意義。

從融資的角度看，信托公司為收購方提供融資，體現了信托制度和并購現實要求的緊密結合。但是信托關系是私法領域民事關系，其信托關系是保密的，也就是具有屏蔽性?！缎磐蟹ā芬搀w現了這一點。因而，信托關系的成立可以隱藏真正收購人的身份或者避免信托公司作為一致行動人披露收購信息。信托收購是自主投資還是受托投資，對投資者傳遞的信息完全不同，這直接影響到投資者對上市公司的價值判斷，也是監管部門擔心的問題。

新洲集團的信托融資創新，在技術層面是令人滿意的，但存在巨大的政策風險，畢竟收購股權要經過層層審批。果然，新洲集團對哈高科的收購最終沒有通過國資委的審批。根據相關公開信息分析，新洲集團采取信托融資方式是關鍵的原因之一。

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關鍵詞：施工企業 融資短缺 融資方式

隨著通貨壓力的居高不下，央行連續加息及調高存款準備金率，市場流動性資金被進一步收緊，施工企業在面臨資金短缺壓力越來越大。同時，政府性融資渠道不暢，導致以基礎設施建設為主業的建筑施工企業舉步維艱，一定程度上限制了施工企業的發展，甚至威脅到了企業的生存。

1 短缺原因分析

1.1 規模激增及多元化經營，需求明顯

建設行業近幾年處于高速發展期，施工企業在規模擴張同時，需要更多的資金進行配套。同時，施工競爭壓力導致多數企業開始涉足多元化投資渠道，包括BT、BOT項目及帶資經營，其次，業主款項到位不及時，形成變相墊資。所以，導致資金需求明顯，壓力增加。

1.2 資金效率低

首先，政府項目及一些強勢投資方資金監管嚴格，實行?？顚Ｓ茫沟檬┕て髽I往往難以實現資金統一調配，造成資金大量沉淀，使用效率大大降低。

其次，工程項目資金被無償占用越來越多，也造成資金使用效率的大幅降低。工程質保金、各類保函都在一定程度上影響了資金使用效率。

1.3 融資渠道少

國內金融體制、行業以及企業自身的特點，目前施工企業融資渠道仍集中于銀行短期信貸。但是在銀行信貸額度用盡，企業內部資金緊張、業主付款不規范、短期信貸還款壓力大的現實條件下，形成了巨大的財務風險，資金鏈任一環節的脫節都將可能導致無法挽回的后果。

1.4 其他方面

預期通貨膨脹率高。未來幾年，通貨膨脹率不可避免的將保持在高位，物價水平短時間內難以回落，提高了企業運行的各項成本。

預期利率高。隨著央行貨幣政策的轉向、持續提高銀行準備金率、連續的加息，可以預計中國經濟重新進入加息周期，未來預期利率將不斷升高，資金成本進一步上升。

2 融資方式分析

2.1 融資方式介紹

隨著我國資本市場的逐步改革和完善，企業可以選擇的融資方式逐漸增多，總體而言，可分為債權融資和股權融資，具體又可細分為商業信用、內部融資、股權融資、債務融資、債券融資、項目融資等。

2.2 融資方式的比較分析

2.3 融資方式的選擇

由2.2中的可以看出，各類融資方式各有利弊，實際操作中，應根據各融資方式特點和企業面臨的現實和未來情況進行靈活選擇，組成融資組合，形成合理的融資結構，形成融資成本、股權結構、資本結構的最佳結合。總體應遵循以下基本原則：

2.3.1 商業信用、內部融資方式，融資的成本、風險都低，應為融資的第一考慮。

2.3.2 企業未來收益高、成長性好時，應考慮更多的債權融資，因債權人不會參與公司利益分配。

2.3.3 企業資產負債率過高時，應考慮更多的股權融資，以降低財務風險，形成合理的資本結構；資產負債率過低則反之。

2.3.4 預期利率提高時，應考慮目前的低利率的長期負債；預期利率降低時，應考慮實行浮動利率的長期負債或短期負債。

3 融資方式規劃

3.1 規劃原則

資金第一原則。資金是企業的生命線，解決企業發展所需的資金問題是第一要務。在關注營業收入、利潤、凈資產收益率的同時，更需要關注現金流量，關注資金的良性循環，關注資金運轉是否順暢、資金運作是否高效。

兼顧風險原則。隔資過程中，需要密切關注財務風險，不同的融資方式帶來不同的財務風險。因此，在融資方式可以選擇的情況下，應兼顧長期與短期，整體（集團）與局部（項目公司或子公司）財務風險，尋求合理的融資組合。

由內而外原則。融資過程中，挖掘自身潛力為第一選擇。通過資金使用的合理規劃、成本控制、提高資金運作效率、商業信用的深度挖掘等方式，來降低對外資金需求量。同時，通過內部挖掘，使集團自身變得更為健康、資本結構、股權結構更為合理之后，再對外尋求資金機會。

3.2 主要融資方式優劣分析及其選擇策略

3.2.1 資產變現

操作簡單，成本低，關鍵在于變現資產的選擇。需要企業根據業務發展前景，對不符合發展戰略要求、資不抵債、盈利性差或虧損、市場前景不好或不明的資產予以清理變現。企業以往資源分散的局面得以改變，有限的資源得以集中，突出主業的核心地位，增強主業的競爭力，達到降低資產負債率、優化資本結構的目的，也提高了企業的信貸能力。

3.2.2 商業信用

利用企業自身的聲譽、信用度，進一步挖掘應付賬款潛力，付款期限可以有所延長，緩和企業資金需求。在延遲應付款時，之前應取得分包商、供應商的理解和同意，否則造成商譽的損失，將得不償失。

3.2.3 債務融資

債務融資獲取相對簡單，且可以反復使用的特點決定了其融資中的龍頭地位，是目前應用最為頻繁的融資方式。民間信貸有取用靈活、操作方便的特點，將其定位于緊急過渡性資金，不輕易啟用，僅在資金出現短期周轉不靈的情況下啟用，類似銀行之間的短期拆借。企業應考慮合理運用社會資源，開辟和維護該類融資渠道，保證需要時能即刻啟動。

3.2.4 債券融資

債券融資在工程建設行業中運用的案例不多，所幸的是，目前，也出現了不少成功案例。債券融資相比銀行貸款，有融資成本低、融資期限長、融資額度高等優點，但同時又有發行要求高、審批嚴格、手續復雜等特點。

3.2.5 項目融資

對于墊資的項目，可由企業與投資公司、政府合作開發信貸信托產品計劃，企業負責具體事務的操辦，投資公司、政府提供信托計劃所需的信用擔保和承諾；

對BT建設移交項目，可由企業與信托公司協商開發股權信托產品計劃，讓渡BT項目高于普通項目利益的一部分。

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【關鍵詞】企業融資 風險 內源性融資 外源性融資

一、民營中小企業融資的方式

融資是指企業在發展擴張中籌集所需資金的行為。企業融資方式總的來說有兩種：一是內部融資，主要是指利用企業自有資金(留存盈利和折舊)轉化為投資的過程；二是外部融資，主要是指向銀行借款，發行股票、債券，使之轉化為投資的過程。

內源融資不需要實際對外支付利息或者股息，同時，由于資金來源于企業內部，不會發生融資費用，使得內源融資的成本要遠遠低于外源融資。因此，它是企業首選的一種融資方式。企業內源融資能力的大小取決于企業的利潤水平，凈資產規模和投資者預期等因素。只有當內源融資仍無法滿足企業資金需要時，企業才會轉向外源融資。一般說來，外源融資分為兩種：直接籌資方式和間接籌資方式，直接融資方式主要有股權融資和債務融資，間接融資方式主要是銀行信貸融資即向銀行借款。

二、不同融資方式下的風險分析

（一）內源性融資風險

內部融資由于占用了企業的自有資金，有可能影響企業的資金運轉。尤其是當企業處于創業發展階段，需要大量資金進行研發或投資時，內部融資是很難滿足企業發展需要的，因而不利于企業抓住時機發展壯大。

另外，企業內部融資能力的大小取決于企業利潤水平、凈資產規模和投資者預期等因素，所以，資金的穩定性和規模難以保證。

(二)外源性融資風險

1.股票籌資風險

目前，股票籌資已日益受到企業重視，但如果利用股票籌資決策不當，就會給企業帶來風險，如股票發行量過大或過小、籌資成本過高、時機選擇欠佳及股利分配政策不當等。股票籌資分為普通籌資與優先股籌資。對企業來講，兩種方式各有利弊，普通股籌資風險較高。

由于普通股籌資中的股利不能在稅前扣除，所以，普通股籌資越多，企業所繳納的所得稅越多；當增發普通股時，增加新股東，勢必會加劇股權分散化，從而降低企業的控制權，老股東權益相對受到損害。另一方面，原股東對企業已積累的盈余具有分享權，這又會降低普通股的每股凈收益，從而可能導致普通股市價的下跌；企業發行新的普通股，可被投資者視為消極的信號，從而導致股票價格的下跌。就優先股籌資風險而言。由于優先股需要支付固定的股利，且不能在稅前扣除，若發行數額過大或當盈利下降時，優先股股利可能會成為企業的負擔，若不得不延期支付時，則會影響企業信譽和形象。

2.債務籌資風險

企業利用發行債券方式籌集資金時，如果發行條件、債券利率、籌資時機等選擇不當，也會給企業帶來風險。例如發行總額和債券發行價格過高，會給企業籌資帶來困難；債券期限過長，對投資者的吸引力降低。債券利率過高會加重企業負擔，利率過低又會影響債券的吸引力。

而且由于債券需到期還本付息，當市場利率下降或企業經營不景氣時，無疑會加大財務風險，嚴重時會導致資不抵債。

3.銀行借款籌資風險

（1）不能償付的風險。如果企業借款數額過大，將降低企業的流動比率，可能出現不能償付的風險。

（2）降低信用等級的風險。無擔保信貸如果不能及時償付，會影響企業的信譽和籌資能力，從而產生降低信用等級的風險。

（3）擔保變賣損失風險。如果有擔保貸款不能按時償還，銀行有權變賣擔保物，如果以低于擔保物價值的價格出售擔保物，則企業會遭受較大損失。

（4）利率變動風險。利率是國家宏觀調控經濟的重要手段。利率的波動不可避免會帶給企業較大影響。

（5）匯率變動風險。這是指企業在利用外幣籌資時，因匯率變動而使企業遭受損失。所以，在利用外幣籌資時應分析具體情況慎重決策，盡量選擇硬通貨作為結算方式，分散所借債務的幣種，最終達到籌資成本最低的目的。

三、民營中小企業融資的風險防范

（一）進一步完善民營中小企業治理結構，加強民營中小企業經營管理

如果民營中小企業缺乏有效的企業治理機制，內部管理就會混亂。在加強民營中小企業治理方面，日本的做法值得我們借鑒，在日本作為企業最大的債權人――銀行機構，在日本企業融資和監控方面具有舉足輕重的地位，日本許多大企業治理模式為“主銀行控制主導型”，銀行作為企業的大股東和債權人，在治理企業中居主導地位。這種以銀行為主導的公司治理機制，便于企業與主銀行之間大量信息的充分交換，以便保證企業長期穩定發展。因此，民營中小企業應建立管資產和管人、管事相結合的管理體制，民營中小企業的管理者應具有良好的管理素質，不僅應在產品結構、質量、經營效果等方面切實統籌規劃，而且應在資金的籌集、歸還、利息的支付等方面嚴密安排，使企業不會因舉債過多而增加利息負擔，也不會因舉債不足或延遲使企業喪失良好的經營機會。只有這樣，民營中小企業才能在注重經營規模不斷擴大的同時，逐漸完善企業治理結構，通過確立民營中小企業的長遠發展目標，為企業創造良好的融資環境，不斷提高融資能力。

（二）選擇合適的融資方式

民營中小企業外部融資究竟是以股權融資還是以債務融資為主，除了受自身財務狀況的影響外，還受國家融資體制的制約。不同的國家由于歷史、文化、傳統不同，經濟發展水平以及對資金需求程度不同，所選用的融資體制也不相同。不同的融資體制規范著企業獲取資金的渠道，制約著企業的融資形式和取向。

相對于債務融資而言，股權融資是另一種可供中小企業選擇的融資方式。雖然股權融資的融資成本較高，同時還需承擔一定的發行費用。但企業的融資成本，不僅包括會計成本，還包括機會成本。相對于會計成本，機會成本是企業決策行為的主要依據。從我國情況看，民營中小企業通過銀行貸款所花費的機會成本是很高的?，F實中企業根據對未來市場變化的預期，制定了相應的產品開發計劃，但其所需資金往往受貸款規模的限制，等到銀行逐級申報增加貸款規模批下來以后，也許市場情況已經發生了變化，使企業失去一次有利的投資機會。可見，我國銀行貸款的“時滯”增加了民營中小企業融資的機會成本。所以，如果有條件，企業可以優先選擇股權融資。

對股權籌資風險防范而言，要加強民營中小企業經營管理是防范股票籌資風險的重要內容。通過加強經營管理，增強民營中小企業的經營能力，能更好的吸引投資者，從根本上規避股票籌資風險。對債務融資風險防范而言，主要是利用財務杠桿確定負債比率，在企業資本結構既定的情況下，企業從息稅前利潤中支付的債務利息是相對固定的，當息稅前利潤增加時，每一元息稅前利潤所負擔的債務利息相對降低，扣除所得稅后，可分配給企業所有者的利潤就增加，從而給企業所有者帶來額外的收益。

主要參考文獻：

[1]王蕾.淺析企業融資風險的成因及防范.商業研究，2005（13）.

[2]胡林.企業融資與銀行信貸風險防范.金融時報，2005-11-19.

篇9

[關鍵詞] 上市公司 融資方式

一、我國目前上市公司融資策略的喜好和偏向

我國上市公司的融資順序表現為股權融資、短期債務融資、長期債務融資和內源融資，事實上大多數上市公司一方面大多保持比國有企業要低得多的平均資產負債率，甚至有些上市公司負債為零，但從實際上看，目前上市公司幾乎沒有任何一家會主動放棄其利用再次發行股票進行股權融資的機會。我們將中國上市公司融資結構的上述特征稱為股權融資偏好。其具體行為主要體現在擬上市公司上市之前有著極其強烈的沖動去謀求公司首次公開發行股票并成功上市；公司上市之后在再融資方式的選擇上，往往不顧一切地選擇配股或增發股權等融資方式，以致形成所謂的上市公司集中性的”配股熱”或”增發熱”。

二、與國外上市公司融資結構的比較分析

在西方企業融資結構中根據啄食順序原則企業融資方式的選擇順序首先是內部股權融資（即留存收益），其次是債務融資，最后才是外部股權融資。從美、英、德、加、法、意、日等西方7國平均水平來看，內源融資比例高達55.71%，外源融資比例為44.29%;而在外源融資中，來自金融市場的股權融資僅占融資總額的10.86%，而來自金融機構的債務融資則占32%。

在我國，許多老牌績優股在業績好的時候不注意融資方式，只考慮股權融資的長期性和無需償還性，導致股本在短時間內過度擴張。結果業績難以跟上股本的高速擴張，致使每股收益不斷下降，企業形象變壞，在二級市場上的表現也每況愈下。據《南方周末》報道，僅上海股市就有31家去年配股的公司，今年中報拿出的凈資產收益率低于3%，占去年滬市80家配股公司的近四成。從國外股份公司的經驗來看，他們對股本擴張是相當慎重的。例如1981年～1991年美國公司新投資的74.7%來自于內部融資。這一時期企業回購的股票數量大于企業發行的股票數量，導致股權融資的比例下降了11%。上市公司平均每18.5年才配股一次。

三、三種融資方式的比較分析

目前我國上市公司的融資方式主要是股權融資的增發和配股方式以及發行可轉換債券三種方式。

1.增發

增發是向包括原有股東在內的全體社會公眾投資者發售股票。增發的優點在于限制條件較少，融資規模大。增發比配股更符合市場化原則，更能滿足公司的籌資要求，同時由于發行價較高，一般不受公司二級市場價格的限制，更能滿足公司的籌資要求，但與配股相比，本質上沒有大的區別，都是股權融資。

2.配股

配股，即向老股東按一定比例配售新股。配股由于不涉及新老股東之間利益的平衡，且操作簡單，審批快捷，因此是上市公司最為熟悉和得心應手的融資方式。但隨著管理層對配股資產的要求越來越嚴格，即以現金進行配股，不能用資產進行配股。同時，隨著中國證券市場的不斷發展和更符合國際慣例，目前將逐步淡出上市公司再融資的歷史舞臺。

增發和配股作為股權融資，其共同的優點表現在：(1)不需要支付利息，公司只有在贏利并且有充足現金的情況下才考慮是否支付股利，而支付與否及支付比率的決定權由公司董事會掌握；(2)無償還本金的要求，在決定留存利潤和現有股東配售新股時，董事會可以自主掌握利潤留存和配售的比例及時機，而且運作成本較低；(3)由于沒有利息支出，經營效益要優于舉債融資。

增發和配股共同缺點是：(1)融資后由于股本大大增加，而投資項目的效益短期內難以保持相應的增長速度，企業的經營業績指標往往被稀釋而下滑，可能出現融資后效益反而不如融資前的現象，從而嚴重影響公司的形象和股價；(2)融資的成本較高，通常為融資額的5％～10％；(3)要考慮是否會影響現有股東對公司的控制權；(4)股利只能在稅后利潤中分配，因此它不如舉債能獲得減稅的好處。

3.可轉換債券

可轉換債券兼具債權融資和股權融資的雙重特點，這比其他兩種融資更具有靈活性。當股市低迷時，投資者可選擇享受利息收益；當股市看好時，投資者可將其賣出獲取價差或者轉成股票，享受股價上漲收益。綠城集團海外控股公司綠城中國控股有限公司通過配售可轉換債券和股本，引進由摩根大通和Stark Investment組成的國際戰略投資者，募集資金1.5億美元。上述交易已于2006年1月10日完成，綠城中國控股有限公司發行的可轉換債券，已在新加坡證券交易所成功掛牌上市?？赊D換債券有收回本金的保證和券面利息的收益，而且其投資者往往受回售權的保護，投資風險比較小但是收益可能很大。同時，可轉換債券的轉股和兌付壓力也對公司的經營管理者形成約束，迫使他們謹慎決策、努力提高經營業績，這些特點決定了它對上市公司和投資者而言都是一個雙贏的選擇，對投資者有很強的吸引力。

四、理性的融資策略選擇

1.合理利用負債融資

負債融資是市場經濟條件下企業籌集資金，實現規模經營的必然選擇。但是這種籌資方式，在給企業帶來巨大效用的同時，也會帶來一些像財務危機和成本等潛在的風險。一般認為，企業只有在最佳的資本結構下，才會實現其價值的最大化。

債務融資一方面有助于緩解股東與經理的利益沖突，從而減少管理行為的損失；另一方面債務融資會誘使股東的冒險行為，產生資產替代效應，同時增加股東的道德風險，提高成本。這是兩種類型的沖突，但毫無疑問，企業這兩種沖突產生的成本的凈值總是存在由此使企業價值減少。

負債融資對確定最佳資本結構總結起來有如下幾點啟示：

(1)一般而言，所得稅稅率越高，利息的抵稅效果就越明顯，因而企業的舉債愿望就越強烈。但是企業要同時考慮折舊費用抵稅效果的好壞，如果折舊抵稅效果明顯，企業就沒有必要過多負債，以避免承受較大的財務風險。企業必須詳細了解、分析國家稅收政策及有關規定，以保證企業真正從中受益。 對負債可能引發的風險危機要有清醒的認識。企業要建立監測風險機制和應對、化解風險的措施。財務危機風險較高的企業，其負債比率應該小于財務危機風險較低的企業。正常情況下，企業在舉債之前應對其自身的未來收益能力和償債能力進行科學的分析，以判斷自身財務風險的大小。對于財務杠桿較大的銀行及非銀行金融機構，更要對財務風險問題有深刻的認識，要采取有力措施，整合資源，盡快解決不良資產問題，提高自身的資本充足率，同時建立完善內控機制和預警機制，提高抵御風險的能力。

(2)從企業發展的角度看。企業發展速度越快，成長率越高，對外部資金的依賴性就越強，同時由于信息不對稱的緣故，這類企業的股票價值很容易被低估，因此，他們需要更多地利用外部資金。合理利用資本結構的信號激勵效應。資本結構可以作為傳遞內部人私有信息的信號，企業管理層可以通過改變資本結構，來傳遞企業有關獲利能力和風險的信息。在信息不對稱的情況下，企業的外部投資人可能會將較高的債務水平看作企業高質量或較好前景的信號。

(3)企業應考慮自身的資產結構。企業所擁有的全部資產中，假若無形資產比重較大，其破產成本較高。因為企業的無形資產價值具有極大的不穩定性，是難以變現并用以償債的。所以，該類企業資本結構中的負債比率應相對降低，以保持較強的償債能力。而對資產總額中無形資產比重較低的企業，由于其破產成本較低，企業可在其資本結構中保持較高的負債比率。

(4)企業應采用財務寬松政策，以保持適當的財務彈性。一方面，企業在經營狀況良好時，要積累一些現金儲備，當企業出現意想不到的好的投資機會時，可立即進行投資；另一方面，也是最關鍵的一點就是作為債務人往往會限定企業最大的借款額度，企業在日常融資時要盡量保持一定的籌資儲備能力，這樣在企業未來出現意外的較大的資金需求時，可以迅速籌集債務，以幫助企業渡過難關。當企業資金出現"瓶頸"需要從外部融資時，若采用發行新股的方式，則新股東提供的新權益會降低老股東所有的資產在企業資產中所占有的比重。相應地，現有股東的控制權就有所削弱。所以，如果發行新股使股東自身缺乏安全感，在制定資本結構決策時，必須將資本結構控制權的影響考慮在內，而采用負債融資。

2.其他策略

企業可以根據商業環境確定自己的業務發展戰略，然后再確定融資決策和資本結構管理的具體原則和標準，比如

(1)利用稅法進行融資創新，在確定采用債務融資類型后，利用稅法對資本收益和利息收益稅率的差異，可以發行零息票債券。

(2)針對企業與資本市場投資者對金融市場利率變化的預期差異進行融資創新如，采用浮動利率，或者發行含有企業可贖回或投資者可贖回的債券。

(3)利用投資者與企業之間對企業未來成長性預測的差異，進行融資創新在股票市場低估公司投資價值時，企業可以首先選擇內部融資；如果確實需要外部融資，可以采用可轉換證券、認股權、可贖回股票等融資方式，降低融資成本。而在股票市場高估公司投資價值時，增發股票融資。

五、結論

企業融資決策和資本結構管理策略的實施，取決于良好的金融市場環境。目前，我國金融系統提供的企業融資品種非常少，不能適應日益復雜的商業環境下的企業融資需求。隨著企業和投資銀行等中介機構融資創新需求的增強，政府應象鼓勵技術創新那樣，鼓勵企業基本融資工具的創新。與此同時，應逐漸從目前沒有明文規定的企業融資新品種報批模式，過渡到只要政府法律沒有明文禁止，就可以推出企業融資品種的管理模式，使企業融資從目前選擇余地非常有限，向選擇余地大，最終自由選擇的方向發展。

參考文獻:

[1][美]道格拉斯?愛默瑞約翰?芬尼特:公司財務管理[B].中國人民大學出版社,1999

篇10

關鍵詞:上市公司　資本結構　治理結構

一、上市公司資本結構的變化對公司治理的決定作用

在企業資本結構變化的過程中,伴隨著資金的轉移會發生權利和義務的變化。各利益相關主體必然要對資金的使用、收益分配和控制等相關的權責利關系進行界定,在這一過程中,投資者為了保護自身的利益,一方面,要采取措施調動管理者的積極性;另一方面,又要對管理者進行必要的監督與約束。

第一,具體說來,資本結構會影響經營者的工作努力水平和其他行為的選擇,從而影響企業的市場價值。

第二,企業資本結構的優化決定了投資者對企業控制程度和干預方式的變動。投資者對企業控制權的實施方式選擇與融資方式密切相關,

第三,融資方式的選擇實質上就是法人治理結構的選擇。一個企業的業主或經理進行內部融資時,為使投資者同意把資本投入到這家企業,他必須對投資者做出承諾。

第四,股權結構是公司治理的基礎。現代企業治理結構理論認為。公司治理結構是用以處理不同利益相關者即股東、貸款人、管理人員和職工之間關系,以實現經濟目標的一整套制度安排。

第五,企業的資本結構和融資方式決定投資者對企業破產清算方式的選擇。企業在出現財務危機時往往有兩種選擇:一是清算,二是重組。

二、上市公司融資結構不合理

自20世紀50年代以來,西方發達國家企業融資的變化呈現出一個共同的趨勢即內部資金的比率明顯上升,外部資金的比重有所下降;在外部融資中,證券融資的比重迅速上舟,銀行融資的比重有所下降;在證券融資中,債券融資比重上升,股票融資呈下降趨勢。

與之相比,我國企業融資結構的變化則呈現出另一種格局:內部資金比重因財政投資的迅速減少而在不斷下降,企業內部融資率不足25%,外部資金所占比重高達75%以上;而在外部融資中,銀行融資占有絕對優勢。

三、上市公司,的股權結構問題

(一)股權結構的畸形

上市公司資本結構的變化對治理結構的影響,其根本在于股權結構的變動。一般認為,市場經濟發達國家的融資方式主要分為兩種模式:一種是以英美為代表的以證券融資方式為主的模式;另一種是以日德為代表的以銀行融資方式為主的模式,

由上可知,首先。由于相對控股股東擁有的股權較多,所以有動力對管理者進行監督與激勵:其次,相對控股股東的地位容易動搖,他不再可能強行支持自己提名的原經理人員。因此,就總體而言。相對控股模式更有利于發揮公司治理的作用,

目前我國上市公司股本結構較為復雜,表現為:

1　未流通股在公司總股本中的比重相當大。未流通股比例過大,特別是其中的國家股比例過大。截至2001年12月31日,未流通股比例超過50%的上市公司有946家,占我國上市公司總數的81.6%:我國上市公司的平均未流通股比例更是高達60.5%。截至2003年11月30日,上海證券交易所的股份總數是4518.98億股,未流通股份合計3013.29億股,占股份總數的66.681%。

2　國有股股權在公司總股本中占絕對優勢,一股獨大,股權高度集中。2001年底我國A股上市公司中前5位股東持股比例之和在50%以上的占74.4%。首位股東處于絕對控股地位(持股比例≥50%)的上市公司比例達40.93%,首位股東平均持股比例達44,26%。國家股比例超過50%的上市公司有376家,占上市公司總數的32.4%。