金融與資本市場的關系范文

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篇1

[關鍵詞]貨幣市場;資金;利率

[中圖分類號]F830.9

[文獻標識碼]A

[文章編號]1009-9646(2010)08-0029-02

一　貨幣市場與資本市場連通的渠道和機制分析

貨幣市場與資本市場的連通渠道主要體現在資金流動、利率渠道、金融中介與工具、風險聯接,并通過這些聯接下的資金流動關系體現出來。

(一)資金流動是最直接的溝通渠道

投資主體根據收益與風險判斷在貨幣市場資產與資本市場資產之間進行投資組合。從而引起資金在兩個市場間流動,形成兩市場的資金聯接。從資金流動的方向來看,收益率差異是導致資金流動的最基本動因。貨幣市場資金可通過多種渠道流向資本市場,資本市場資金也通過商業銀行的存款以及保證金存款形成信貸資金來源。按一般經濟周期說來,處于繁榮時期則資本收益率較高,導致資本市場資金需求的增加,資本市場工具收益率上升,引導資金從貨幣市場流向資本市場。由于貨幣市場和資本市場兩者之間互動、競爭的關系,使金融市場形成合理的資金價格,引導資金的有效配置。

(二)利率市場化與貨幣市場

1　利率渠道

貨幣和資本的價格表現為利率,維持金融市場資金的供求平衡。貨幣市場與資本市場間預期收益率的差異會引起兩市場的資金相互流動,資金流動格局加上因生產規模擴大引致的流動性資金需求增加,會使貨幣市場利率上升,最終是兩個市場的利差消失,同時社會整體利率水平上升。央行貨幣政策,首先影響貨幣市場工具的利率,擴張的貨幣政策會使貨幣市場工具的利率下降,導致資金流向資本市場,使資本市場工具的收益率下降,最終降低了社會整體利率水平。

2　利率市場化

貨幣市場和資本市場的協調,利率機制起著關鍵作用。要使利率能夠充分反映市場實際的資金供求情況,則需要利率市場化。利率市場化是金融機構自己根據資金狀況和對金融市場動向的判斷來自主調節利率水平,最終形成以央行基準利率為基礎,以貨幣市場利率為中介,由市場供求決定金融機構存貸款利率的市場利率體系和利率形成機制。

(三)風險聯接渠道

風險的傳播體現貨幣市場與資本市場之間的聯動關系。亞洲金融危機期間幾個主要亞洲國家貨幣市場和股票市場存在風險傳播的現象。危機期間各市場之間的引導和互動關系,遠比危機前和危機后市場較為平穩的階段要復雜得多,危機前并不存在引導和互動關系的市場在危機期間則出現了引導和互動關系。

(四)金融中介與金融工具

派生貨幣是現代金融體系的重要特征之一。金融機構能同時在貨幣市場與資本市場進行的交易行為,引導著金融市場價格的變化與資金的流動。貨幣市場和資本市場工具也并不是完全分離的,特定條件下它們可以相互轉化。如利率按期調整的貸款,既考慮了長期資金需求的穩定性,也權衡了收益與風險。

(五)貨幣市場與資本市場的聯接方式還將受到政策監管因素的影響。

管理層對金融體系的監管一般都較為嚴格,直接制約貨幣市場和資本市場的發展程度、造成其業務范圍拓展的困難,導致各子市場無法充分發揮,阻礙兩個市場的聯接。對參與者的限制。影響參與貨幣市場與資本市場交易主體的數量和參與程度,造成兩個市場間聯接渠道減少。監管政策的限制越嚴格,市場的發育就越不完善,貨幣市場與資本市場之間就越不能有效聯接,加劇金融市場間分裂的情況,降低資金配置效率。

二、貨幣市場與資本市場協調發展對策

(一)擴大投資主體的連通程度

建議進一步放寬資本市場投資主體進人貨幣市場的條件,允許新型資本市場主體進人貨幣市場,如QFII、保險資產管理公司等。從而擴大兩個市場投資主體的連通程度。券商、基金管理公司獲準進入銀行間同業拆借市場,是連接資本市場和貨幣市場的紐帶和通道,實現了兩者的有效對接。

(二)建立貨幣市場與資本市場之間資金合規流動的渠道

資金市場化流動,信息的有效傳遞,才能有效地進行資金配置,分散銀行資金風險。推進債市改革,形成各種期限結構合理的債券結構,優化債券市場內部結構,完善債券發行市場和債券交易市場,進一步將兩個市場連通。要加快利率市場化進程,增強利率變化對金融資產價格變化的傳導效應,充分發揮貨幣市場作用。

(三)強化貨幣市場和資本市場關系的紐帶,加快金融創新

推出符合兩個市場發展的跨市場投資產品,使符合兩個市場風險,收益偏好的資金能夠自由流動。金融創新增加了市場參與者融資渠道和金融工具的選擇范圍,降低了市場的交易成本,使更多的參與者能夠進入市場進行金融產品交易;同時,金融創新帶來金融工具多樣化,能使參與者更靈活地進行資產組合,使不同金融工具間的替代性增強,資金流動對收益率的變化更敏感,有利于提高兩個市場聯接的效率。

(四)整合監管機構以控制風險

監管協調機制主要存在的問題:一是對資金在各個市場的流動方面考慮不全;二是決定整個金融市場資金走向的央行不在監管當局的協調機制內。建議將央行納入三方監管協調體制,構建四方聯合監管協調機制。另外,建立交易信息披露制度,提高金融運作的透明度,降低信息不對稱引發的逆向選擇與道德風險。

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關鍵詞：商業銀行 資本 發展

一、資本市場的發展對于商業銀行的沖擊與促進

在現代市場經濟條件下，商業銀行業務規模的拓展及金融工具的深度開發越來越離不開資本市場的發展；同時，資本市場運營效率的不斷提高和規模不斷擴張，也越來越依賴商業銀行金融創新的推動。另一方面，由于資本市場的不斷發展，使得企業和個人有可能更多地利用直接融資方式融通資金或進行證券投資，相當一部分社會資金出現“脫媒”現象，導致商業銀行傳統業務出現某種程度的萎縮；同時，商業銀行通過不斷開發金融新產品和大量運用新技術，越來越多地涉足投資銀行業務，甚至借助資本市場使傳統的信貸擴張途徑發生質變。商業銀行與資本市場在現代市場經濟條件下的這種相互依存、相互制約關系，使金融體系內部的發展關系日益復雜化。

（一）資本市場發展對商業銀行傳統業務的沖擊

一是資本市場的發展所引起的社會資金分流，使商業銀行存款業務受到一定影響，特別是證券市場股票和長期債券投資抽走了商業銀行較為穩定的定期存款和長期存款。二是資本市場的發展使流出和流入商業銀行的資金期限結構發生很大的變化，使商業銀行的資金來源的不穩定性增大。三是資本市場的發展對商業銀行存款增加的影響直接導致了商業銀行可貸資金量的減少，而且資本市場直接融資本身對于間接融資有一定的替代效應，影響商業銀行貸款量的增加。四是資本市場發展所造成的商業銀行資金來源不穩定性直接導致了商業銀行貸款期限結構短期化，同時，商業銀行的客戶結構、資產結構等也隨著資本市場的發展而發生相應的變化。五是由于上述四個方面的影響，商業銀行為保持其傳統業務的市場份額，被迫降低存貸款利差，加上資本市場眾多新金融工具競爭的打壓，使得商業銀行傳統業務的獲利空間越來越小。

（二）資本市場發展對商業銀行的促進

其一，利用發達的資本市場，商業銀行能夠超出傳統的融資渠道開展多元化籌資業務。其二，利用發達的資本市場，商業銀行可以通過買賣有價證券，實現其各種資產的有效組合，從而在保證安全性和流動性的同時，最大限度地獲取資產收益。其三，利用發達的資本市場及依托其形成的新型金融工具，有助于商業銀行防范和化解不良貸款引起的金融風險（如對不良貸款的資產證券化）。其四，利用發達資本市場合理配置資源的功能，商業銀行可以根據證券市場價格變動、證券交易量變化等信號，調整信貸資金的投向和投量。其五，利用發達的資本市場，商業銀行可以有效地介入或獨立操作企業間的兼并重組，并開展與此相關的投資銀行業務和中間業務。

二、資本市場與貨幣市場的融合及職能分工型商業銀行經營模式

（一）資本市場與貨幣市場的融合

資本市場與貨幣市場相互依存、共同發展。從社會再生產活動正常進行的需要來看，企業既需要籌集短期流動資金，也需要籌集長期資金，各類投資者也會根據自己所擁有或可支配資金的性質，分別將其閑置資金投向貨幣市場或資本市場獲取利潤，兩種市場缺一不可。而且兩種市場的規模、結構合理與否，會影響到社會再生產的正常進行。

兩種市場的利率隨資金供應總量和需求總量的變化而相互影響。盡管貨幣市場短期資金利率與資本市場長期資金利率的變動不可能完全同步，甚至經常出現不對稱性差異，但總的說來，兩者變動的方向是一致的。短期資金利率的變化與長期資金利率的變化呈正相關關系。兩種市場是彼此溝通，相互包容的。雖然短期資金和長期資金各自大致有其自身運動的范圍，但相當一部分資金運動的彈性較大，沒有嚴格意義的運動區間。貨幣市場與資本市場交易的對象都是貨幣資金，貨幣資金的本質是流動性和逐利性。兩種市場上貨幣資金收益率的變動，會引起貨幣資金在貨幣市場和資本市場之間流動。就籌資者而言，某些資金的籌集主要是根據資金的獲取難易程度和成本高低來決定籌資市場；就投資者而言，某些資金的運用主要是看哪個市場具有更為有利的獲利機會。在發達的市場經濟條件下，資金的這種收益率傳導機制和自由流動機制，使資本市場與貨幣市場融合為一個統一的聯動體。資金供求雙方都可能集短為長或化長為短，靈活調整資金借入和運用的結構。事實上，資本市場與貨幣市場只是人們為了分析之便而作的一種理論劃分，現實經濟生活中兩種市場是相互包容，彼此溝通的。

（二）職能分工型商業銀行經營模式

所謂職能分工型商業銀行模式，是指法律限定商業銀行主要經營短期工商信貸業務，長期金融業務及證券買賣、信托業務等由其他專門的金融機構來經營的一種銀行經營與管理模式。在這種模式之下，商業銀行的業務范圍基本上被限定在貨幣市場范疇之內，幾乎不允許涉足資本市場業務。

在職能分工型商業銀行經營模式下，商業銀行以發放1年以下的短期工商貸款為主，貸款的償還期很短，流動性很強，有利于保持信貸資產的安全性和流動性，而且，職能分工型管理模式也有利于商業銀行集中人力財力開展專門的信貸業務，提高其在相應金融業務上的服務質量。

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【關鍵詞】資本市場 證券業 風險 風險規避

一、天津市資本開放過程中存在的風險因素

1、主體因素

(1)宏觀經濟波動風險。從目前情況看,盡管全球經濟的表現好于預期,蔓延開來的金融危機已使國際貨幣基金組織調低了今年全球經濟增長的極限預期。但隨著發達經濟體增長減緩和新興市場經濟體發展勢頭的減弱,全球經濟活動正經歷減速的過程。抑制經濟活動的各種力量依然存在,全球增長預期減緩。由于市場經濟是波動的,市場具有動態風險,證券企業必然面臨動態風險,企業家自然非常關心宏觀經濟波動問題,他們一方面關心技術進步的趨勢,關心全球化格局的變化,同時也關心宏觀經濟。近幾年我國經濟逐步高漲,特別是加入世貿組織以后形勢更好。然而一些急于擴張、追求高增長、抱著抓住一切機會心態的企業,特別是一些中小企業資金鏈條很緊,一旦有風吹草動,經濟下滑,其企業必將破產倒閉。

(2)資本市場結構缺陷風險。在一個不健全的市場結構和單調的交易環境下,股票市場的國際化總體資源配置功能難以實現。具有協調的、符合經濟運行現實和發展趨勢的股票市場結構,從總體上提升市場競爭力和資源配置效率的必要條件。在總體設計上,我國的資本市場只有現貨市場,即股票、債券等的現貨交易,缺乏期貨期權及其他金融衍生品市場,在現實中這種單方向的結構設計存在明顯的弊端,使我國資本市場上互動機制相對欠缺,不具備國際上發達開放股票市場與期貨期權市場有的價格發現功能、套期保值功能和風險規避功能。

(3)股票市場開放模式選擇的風險。我國資本市場開放是建立在國內資本市場非常不成熟的基礎上的。雖然經過十多年的發展,我國股票市場已經發展成為一個具有幾千家上市公司的證券市場,具有較大市值規模,但從市場總體規模、市場結構、市場質量,市場參與主體的素質以及監管主體等方面都與國際資本市場都存在著一定差距。薄弱的市場基礎意味著資本市場開放進程的長期化和風險的巨大。如果貿然選擇激進式開放模式,將會給我國股市帶來不可忽視的金融沖擊。天津市作為我國股票市場的一份子必將面臨不可規避的系統風險,從而影響天津市的股票市值。

2、客體因素

(1)金融創新風險。我國股票市場的開放、外國金融機構的進入將使我國面臨一個金融創新的。金融創新增加了整個金融體系的活力,但同時也給金融體系帶來風險。尤其是金融衍生產品具有極大的滲透性,它的發展打破了銀行業與金融市場之間、衍生產品與原生產品之間以及各國金融體系之間的傳統界限,從而將金融衍生產品市場的風險通過這種聯系傳遞到金融體系的各個方面,大大增加了金融體系的系統性風險。

(2)市場監管風險。市場監管風險主要指在證券市場開放過程中由于金融監管水平落后或金融監管的無效性而給證券市場或整個金融體系帶來的風險。證券市場的開放是一項復雜的工程,本身蘊含著極大風險,對金融監管提出更新更高的要求,如果金融監管無法滿足這種要求,無法對證券市場進行有效監管,那就可能使證券市場的風險越積越多,甚至釀成金融危機。這種風險主要包括金融監管水平落后引致的風險、金融創新引致的難以監管的風險以及國際監管困難導致的風險。

(3)國際資本流動性風險。隨著中國資本市場進一步對外開放,國際游動資本通過政治壓力、言論誘導等多種手段,尤其是藏身隱秘、操作靈活、行動迅速地通過各種渠道進入中國的國際游資也會對我國資本市場造成沖擊,我國資本市場開放的一個重要內容就是外國資本和外國投資者的進入。國際資本將通過各種渠道進入我國資本市場。尤其是在本國市場存在明顯的盈利空間時,大規模的資本流動將不可避免。頻繁而大量的資本流動將可能干擾本國資本市場正常發展,給資本市場帶來“市場波動風險”。從國際金融發展史來看,國際資本流動與金融風險的內在聯系是非常密切的,資本流動是多次金融危機和造成某些國家泡沫經濟的重要原因。

(4)市場融資主體面臨的風險。作為市場融資主體的上市公司,資本市場開放帶給他們的風險主要包括兩方面。一是喪失企業控制權的風險。企業上市,實質是實現了所有權與經營權的分離,上市公司通過一系列委托關系建立規范的法人治理機制,維系公司各利益相關者之間的平衡。然而境內資本市場的開放使巨額外資很容易通過二級市場的收購或通過大宗股權轉讓方式成為上市公司的控制股東。盡管我國會有一些限制性規定,但若制度設置或監管不到位,勢必會影響到我國企業的控制權和經營權穩定,進而對國內經濟產生不利影響。二是企業境外上市必須面對高昂的上市成本,股價容易被過低估值,還將面臨嚴厲的境外監管。這也是天津市部分民營企業對上市熱情度不高的原因所在。

二、天津市資本市場開放過程中應正確認識和處理好的幾方面關系

1、正確認識資本市場與國民經濟發展的關系

資本市場的發展既受國民經濟發展的制約,又有其相對的獨立性。這決定了資本市場在推動經濟發展的同時,自身也存在較大的系統風險。截止2008年底,天津市28家上市公司總股本334億元,股票總市值2068億元,上市公司累計融資91.3億元,其中A股融資額85.3億元,發行公司債6億元。資本市場的可持續發展就是要促進資本積累,保持資本市場對金融資源的有效配置。企業到資本市場上發行股票,不僅是融資,同時也應調整和完善資本結構及治理結構,改善經營機制,樹立回報投資人的理念,這是資本市場可持續發展的重要標志。因此正確認識資本市場與國民經濟發展的關系,有助于提高天津市社會資本的配置效率,增強國民經濟活力,促進天津區域經濟的增長。

2、正確認識和處理政府與市場的關系

資本市場的穩定健康發展,需要政府相應的政策引導和支持,需要進一步完善相關的政策,為資本市場穩定健康發展營造良好的環境。縱觀國內外的資本市場發展實踐,任何國家的資本市場都離不開政府多方面的支持,有的由政府出資回購上市公司的股票,有的直接向上市公司注入資金,有的利用貨幣政策干預股市,有的運用財政政策支持股市,有的通過制定發展資本市場的規劃,或出臺多項配套政策,推進加快資本市場。經歷了2008年經濟危機,以及天津市2007年和2008年證券市場市值的大幅度變化,天津市政府應明確必須以促進本地區的經濟水平的發展為主,應對市場進行適當干預,不能讓市場完全自由發展,從而使本地區資本市場的穩定健康發展。

3、正確處理好股票市場上漲與下跌的關系

股市的漲跌難以避免,天津市的股票市場也面臨如此情況。目前,國際上出現了嚴重的金融動蕩,對我國經濟和金融產生了一定的負面影響。但我國財政收支狀況良好,我國資本市場相對獨立性較強,金融衍生品較少,外匯儲備較雄厚,為此應采取正確的宏觀調控政策,調動各方面的積極因素,同時各有關部門要齊心協力應對好金融危機帶來的負面影響。天津處于全國四大直轄市之一,其經濟和金融狀況自然也會受到很大程度的影響,如2007年天津企業在境內股市融資568.71億元,是此前全市歷年境內股市融資總和的3倍多,然而2008年A股市值凈縮水20.36萬億元。為此天津市政府、證券公司、證券協會等部門需要認真分析研究資本市場狀況,采取正確的對策,既要應付挑戰,又要抓住機遇,充分發揮自身的優勢。

4、正確處理發展創新與監管的關系

金融市場、資本市場發展是目的,但是監管是重要條件,因此要正確認識和處理發展、創新與監管的關系。人類具有“貪婪”的本性,資本具有逐利的本性,在現實中,這種本性通過源源不斷的創新體現出來。但若沒有適當的約束,個體“貪婪”過度,“逐利”過度,“創新”過度,且監管方又片面地強調鼓勵創新、市場效率和競爭,過分相信市場的自我修復能力和市場主體的自律,放松對市場主體的監管,將使行業的潛在風險聚集并引發市場無序甚至危機,西方此次金融危機帶給我們最重要的啟示之一就是只講發展創新,不講監管。為此在進行金融創新的同時,各級管理部門必須不斷加強監管,加強風險的防范與監控,不僅要把風險控制在市場可承受的范圍內,更重要的是要采取一系列措施來防范風險,從而使資本市場得以健康發展。

5、正確處理好虛擬經濟與實體經濟的關系

資本市場是虛擬經濟的范疇,而虛擬的本質和特征有以下幾點,第一,虛擬資本是市場經濟發展到一定階段的產物,它是建立在信用發展的基礎上,同時也促進了信用的進一步發展。第二,虛擬資本與實質資本具有根本不同,虛擬資本本身沒有價值,但它通過股票債權等形式,把分散的小資本集中起來,推動實質經濟,提高效率,加快發展。第三虛擬資本存在自我膨脹機制,虛擬資本作為有權取得未來價值的所有權證書,其價格實際上代表著對未來的收入的預期,表現為人們對尚未創造出來的價值的提前承認。因此把還沒有實現的未來收入,加入到了現實的價格中,使得虛擬資本可能迅速膨脹。當虛擬資本過度膨脹,超過實質經濟的承受能力,就會產生泡沫經濟,而泡沫經濟不可能持久,當它發展嚴重,一旦破滅,就會引發金融危機,對實質經濟造成巨大的危害。應從我國的實際國情出發,從天津市的實際狀況出發,不斷研究和探索切合實際的途徑,既要充分發揮虛擬經濟,促進實體經濟發展的積極作用,又要防范其過度膨脹產生的消極作用,正確處理好虛擬經濟和實體經濟的關系。

三、天津市資本市場開放中規避風險的具體措施

1、謹慎選擇資本市場的開放路徑

資本市場開放與國家的資本項目自由化、人民幣自由兌換、國內資本市場規范創新等方面息息相關。從目前我國及天津市的經濟發展來看,目前還不具備完全放開資本項目、實現人民幣自由兌換的條件,這也是國內經濟學界普遍認同的觀點。另一方面,從調查情況看,國內資本市場發展還很不完善,市場參與主體對于市場開放的態度較矛盾,還不具備完全放開的基礎。從實踐上看,我國對資本市場的開放也非常謹慎。亞洲金融危機的爆發以及美國的經濟危機帶來了深刻教訓,因此天津市在推動資本市場開放的同時,應結合實際,將風險防范和控制放在第一位。因此這些決定了目前天津市資本市場的開放只能循序漸進,以本區域資本市場的發展為導向。

2、加強政府監管力度,做大做強OTC市場

天津市應效仿美國OTC市場,把天津的OTC市場做大做強。在監管模式方面,應是以證監會為主導的、多方共同參與的多頭監管模式,很多問題的解決需要國資委、地方政府、中介組織在內的不同主體協調進行;在組織形式方面,可實行公司制,同時實現場外交易場內化,即在原有電子交易系統的基礎上,像主板市場一樣,建立有形的交易場所,將各參與主體聚集到同一地點,提高市場效率;在交易制度方面,引入做市商制度,同時提高投資者機構化水平。同時,做市商還可以在市場非理性波動時接受窗口指導,穩定市場走勢。穩定市場的另一措施即只允許機構投資者加入。對于投資風險更高的OTC市場,應限制處于弱勢地位的、風險承受能力較低的個人投資者進場,或者鼓勵其通過持有基金來投資OTC市場,在OTC參與交易的主體應為機構投資者。

3、建立金融風險預警體系,防范金融風險

風險預警體系的建立健全、預警信息的真實可靠和及時上報,可以使管理當局對金融風險、金融危機采取有效的應對措施,從而避免危害或危害的擴大。突發性金融風險一般都有比較明顯的征兆,監管部門可以對金融運行過程中可能出現的金融資產損失或金融體系遭到破壞的可能性進行分析、預警,為金融安全運行提供政策和建議。要建立金融風險預警機制和科學完善的預警指標體系,及時識別各類風險警情、警兆、警源及變動趨勢。國際上通行的做法,預警指標體系主要包括:經常項目差額占國內生產總值的比例;短期外債占外匯儲備的比例;銀行不良資產占總資產的比例;股指和股價波動。金融監管部門應對各種指標體系分別設置不同的警戒值,通過風險評估模型對金融機構的風險狀況進行綜合評價。對部分指標超警戒值或綜合評價為“高風險”的金融機構,加大現場檢查或非現場檢查頻率,督促其盡快制定預案,采取切實可行的措施限期“達標”。

4、完善債券發行規則,發展債券市場,拓寬企業融資渠道

2007年天津市共三家企業成功發行30億元企業債券,是近年來發行企業債券最多的一年。這三家企業的企業債券發行進一步擴大了天津市直接融資規模,提高了全市直接融資比例,為天津市基礎設施建設提供了資金保障,但發行數額相對其他大的省市仍較少,且目前天津市還沒有企業通過境外發行債券進行融資。事實上,債券融資是企業融資的重要渠道之一,通過債券市場融資,企業可以規避國內上市融資的弊端和境外上市融資的風險。二是要大力推動金融產品創新,要在繼續完善現有股票、債券等直接融資產品的基礎上,進一步加強基礎產品創新。擴大信貸資產證券化和住房抵押貸款證券化試點,積極研究其他具有穩定現金流的證券品種,不斷擴大結構化融資市場規模。三是促進私募股權基金和風險投資的發展,積極培育合格機構投資者,促進投資主體多元化。

5、擴大金融審計內容,強化金融風險審計

審計機構和組織在審計內容上除了對單一金融主體進行審計外,還要注重對總體性系統性信息的掌握。對查出問題的背景和本質進行分析反映,從體制制度、政策法規、社會環境、內部控制、監督體系等方面進行深入探究。抓住制度中的某一個環節、某個時期出臺的金融政策進行宏觀審計,評價制度、體制的完善性和適應性,政策執行的效應情況,并及時將信息反饋給決策部門。應從整體上分析我國的貨幣政策取向、貨幣政策與財政政策、產業政策、投資政策等宏觀調控政策的搭配情況、存在的問題,為國家完善宏觀經濟決策、金融政策提供事實依據,起到防范宏觀金融風險的作用。其次應對監管部門進行風險導向審計。對監管部門的審計包括三個方面:一是監管部門財政財務收支審計;二是對監管部門執行各項宏觀調控政策和運用政策工具情況進行審計評價;三是對監管業務的再監管,即監管部門對金融主體的監管是否到位、成效如何。另外應加大國際游資的審計,審計部門可以借鑒在“反洗錢”審計中積累的經驗做法,加強對貿易企業或非貿易企業的貿易項目的審計,監測資金進出的異常變動情況,并對企業相關的經濟活動內容進行實質性的審查。

(注:本文是天津市2007年哲學社會科學課題項目《WTO框架下我市資本市場開放與風險規避問題研究》的部分研究成果,項目編號:TJGL07-016。)

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關鍵詞：資本市場；微觀效率；市場效率

一、關于效率和資本市場效率

效率是經濟學中一個廣泛使用的概念，關于效率的界定，目前影響較大的有兩個。一是“帕累托效率”，通常認為，完全競爭的經濟體系能實現帕累托最優。但由于種種原因他常被用于理論分析；二是交易費用的效率觀，科斯等人在分析產權、交易成本、制度等概念時形成了對效率的一些描述性界定?？扑拐J為，產權和制度是決定經濟效率的基礎變量；要降低交易費用，提高資源的配置效率，產權的初始界定的合理性很重要。諾思認為，政府在自身利益最大化的驅動下決定產權和制度，依此為基礎，以效率為中心，競爭決定著經濟組織范圍的變化和形式的演進。新制度經濟學的效率觀，將制度納入了經濟分析的框架，提供了經濟理論研究現實世界的一個新角度，使我們對效率的理解更加具體和深化；但形成了效率和交易費用相互決定的隱函數，在數學上很難處理。樊綱（1995）等中國學者從效用或福利的角度來看待效率，認為效率是指一個經濟體利用既定資源進行生產所提供的效用滿足的程度，是效用滿足程度與所費資源的對比關系。

學者們并沒有將經濟學關于效率的理解簡單照搬到資本市場效率的研究中。影響較大的有效市場理論用市場價格所包含的信息的廣度和深度來衡量資本市場效率，認為只要市場價格充分反映了資本產品的各種信息，市場就是有效的。行為金融理論則更注重微觀主體的不完全信息和不完全理性對資本市場效率的影響，認為由于交易成本、有限理性和優先信息的存在，資本市場上產品的價格并不完全取決于信息，還取決于投資者的行為特征，資本市場的效率并不能簡單的歸結為信息有效。顯然，按照科斯等人的觀點，在交易費用不為零時，資本市場的產權和制度安排是影響資本市場效率的關鍵因素。以上三種觀點從不同的角度探討了資本市場的效率問題，有些是直接論述資本市場的效率，有些探討的是資本市場的有效性，它們在假定前提、研究思路和研究角度等方面也各有差別，這就需要說明進一步資本市場效率和資本市場有效性的關系。

二、資本市場效率與資本市場有效性的關系

資本市場有效性理論由Fama（1965）奠基，他的研究思路的廣泛影響使得中外學者長期以來將資本市場效率等同于資本市場的效率，即認為股票市場效率主要是指股票市場價格能夠充分反映各種信息。股票市場效率和股票市場有效性確實是一對非常接近的概念：一方面，二者的一個基本假定是投資者具有理性預期；Fama認為，假設t-1時各種股票價格依賴于未來t時股票價格的聯合概率分布，市場有效性就要求在決定t-1時期的股票價格時，市場充分吸收了所有可得信息，人們就是用這些信息來估計t時期股票價格的聯合概率分布。另一方面，二者假定的運行環境相同，即接近于完全競爭市場。

然而，從眾多的文獻來看，股票市場效率和股票市場有效性又有重大差別，集中表現在：一方面是研究角度不同。股票市場效率理論的角度是股票市場運行的效果，為了達到理想的運行效果，可以從融資雙方和中介機構等市場主體塑造中來實現；也可以從總量均衡、結構匹配的調控中實現。而股票市場有效性是指價格已充分反映了所有可獲得的信息，其研究角度是股票價格的隨機性，只要股票價格能夠吸收了所有有關信息，就說明股票市場是有效的。信息產生和傳播的隨機性決定了股票價格的隨機性。這樣，在分析資本市場的產品價格波動時，必須以信息決定論和隨機波動論來代替供求決定論和非隨機波動論。另一方面是市場劃分的標準不同。股票市場效率理論劃分市場的標準有三：一是宏觀和微觀之分（據此可以將股票市場效率理論劃分為宏觀效率理論和微觀效率理論）；二是效率高低之別（按效率的高低，可以將股票市場效率理論劃分為高效市場效率理論與低效市場效率理論）；三是成熟度（據此可以將股票市場效率理論劃分為成熟股票市場的效率理論和非成熟股票市場的效率理論）。而股票市場有效性理論則僅僅是根據市場價格吸收的信息集大小的不同單一地把股票市場劃分為：弱式有效市場、半強式有效市場、強式有效市場。信息集的包含關系決定了三種市場形式的包含關系。

三、國內外研究文獻的評述

資本市場效率理論是現代微觀金融理論長期發展的一個重要成果。Markowitz（1952）提出了有效集的概念，Tobin（1958）證明了無風險資產與風險資產的投資組合模型，Modigliani和Miller（1958）提出了MM理論，Sharp (1964)、Lintner(1965)、Mossin(1966)又發展了CAPM模型，Ross(1976)根據預期收益和風險方差形成了最佳投資組合的思想。資本市場效率的實質性發展源于Fama(1970)提出EMH假說，該假說認為資本市場的效率取決于證券價格所吸收的市場信息的廣度和深度，并據此將資本市場分成弱有效、半強有效、強有效三種類型。此后的十多年，很多學者對有效市場理論進行的檢驗和實證無法解釋證券市場日益頻繁發生的諸如新發效應、價值效應、規模效應等現象。這時，行為金融理論借助于投資者的有限理性和非理等假定來解釋這些想象，影響較大的有Kahneman and Tversky（1979）的預期理論、De Bondt and Thaler（1985）的市場超調理論、DeLong, Anderi, Lawrence and Waldmann（1990）提出的噪聲交易理論。隨著機構投資者的發展，Shleifer ,Vishny（1992）研究了機構投資者的噪聲交易，Lakonshok,Shleifer（1992）等人提出了機構投資者羊群效應， Keim and Madhavan （1998）的實證研究表明機構投資者有利于降低交易費用，改善資本市場效率。與此同時，西方學者也開始了對資本市場效率的構成研究。Roland I.R. and Dwayne W.（1974）將金融市場效率分為運行效率和配置效率，前者以交易費用作為衡量標準，二者呈反向變化關系；后者包括儲蓄向投資的轉化和投資在不同方向上的調整；一個能引導資金用于高效率生產用途的市場就是有效率的。Bain A.D .（1981）把金融體系的效率分為微觀效率和宏觀效率，前者包括金融工具的多樣性、規模與風險、價格與利率、稅收和補貼等；后者包括總量水平、結構穩定性、市場穩定性、對宏觀經濟穩定性的貢獻等。從以上金融效率的定義可以看出金融穩定與金融效率的相互促進關系。Jack Revell（1983）根據前人的研究成果將金融體系的效率歸結為結構效率、配置效率和運行效率。

簡單地說，隨著西方金融市場的發展，西方學者對資本市場效率的研究已經達到了相當的廣度和深度，對于我們加深對現代金融市場的運行和效率的理解有重要意義，也有利于推動我國資本市場的快速和健康發展。但顯然，西方的資本市場效率理論還處在深化和細化的發展階段，還沒有提出能夠包容現在眾多理論模型的統一的資本市場效率理論。

隨著我國監管機構對機構投資者的日益重視，國內于機構投資者的研究也從機構投資者對資本市場的影響、機構投資者的行為、對上市公司治理結構的影響等多角度展開。第一，很多學者和業界人士都認為機構投資者對資本市場在價格發現、引導投資和穩定市場等方面都有明顯的積極作用，但缺乏相應的理論證明和實證檢驗。第二，常巍（2002）認為由于我國機構投資者的發展歷史較短，投機色彩濃厚，對公司治理經驗缺乏，目前只能定位于消極股東的角色，它對公司治理結構的積極影響只能隨著自身的不斷發展和完善而逐步顯現；而耿志民（2002）認為機構投資者對我國上市公司治理結構的進一步完善有明顯的積極作用。第三，施東暉（2001）對1999年第1季度至2000年第3季度期間基金投資組合變動的研究發現，我國的投資基金存在明顯的羊群行為；趙濤和鄭祖玄（2002）研究了機構投資者的市場操縱問題，認為在當前中國股市中，機構投資者利用信息不對稱操縱股價現象十分突出。另外，莊序瑩（2001）等人認為機構投資者是現代證券市場發展的自然結果，是多種因素綜合作用的產物，對監管機構超常規培育機構投資者的政策和作法提出了批評。近年來，不少學者研究了QFII對改善我國資本市場效率的影響進行了研究。

綜上所述，國內學者對資本市場效率的研究是多層次和多角度的，他們根據我國資本市場的發展狀況提出了一系列觀點，并進行了大量的實證檢驗；但顯然，這些研究基本上是在國外學者研究成果和研究視野內進行的，也就帶有國外成果同樣的缺陷。中國的資本市場正處在制度完善和優化監管的階段，在市場主體的發育上也和國外資本市場有較大差距，這就需要中國的學者根據中國資本市場的發展現狀和健康發展的需要進行自己的開創性研究。

作者單位：中原工學院

參考文獻：

[1] Wells，Stephen. Price discovery and the competitiveness of trading systems.A report to the FIBV annual meeting [J]Brisbane，Oct 3，2000.

[2] 王振山.金融效率論[M].北京：經濟管理出版社，2000.156-162.

篇5

保險市場與資本市場可以實現共贏發展

發達的資本市場是社會財富管理的基礎性平臺，而保險機構是資本市場的重要參與者和穩定力量，也是資本市場快速發展的受益者。隨著保險資金投資資本市場政策的放寬，兩個市場相互影響、相互促進的作用顯現，和諧共贏的前景愈加清晰。

資本市場發展為保險資金運用拓展空間，保險業為資本市場發展提供穩定的資金來源。承保與投資是現代保險業發展的兩個輪子，缺一不可。尤其是近年來投資收益對保險業的推動作用越來越大。據統計，2006年我國保險業實現資金運用收益934.9億元，收益率達5.8%；投資型壽險產品保費收入占長期壽險業務保費收入的比重為72％。健康發展的資本市場可以為保險資金運用提供豐富的金融產品，有利于保險機構優化資產配置，提高投資收益。保險機構是資本市場的長期投資者，即使在市場低迷時期，保險機構仍是資本市場的重要支持者，其長期保險產品的資金安排成為資本市場資金來源的重要渠道。目前，我國保險公司是債券市場的第二大機構投資者和股票市場的重要機構投資者，這與經濟發達國家的情況是一致的。

保險機構的逆周期投資優勢，在降低投資成本、提高資本回報的同時，客觀上可以起到穩定市場的作用。研究表明，共同基金固然是資本市場的主要機構投資者，但由于其資金來源的高度流動性，導致其主要表現為順勢操作，即在市場低迷時以賣出為主，在市場上升時以買入為主，在穩定市場方面的作用并不明顯。保險機構作為契約型金融機構，需要用不同期限的金融產品來配置資產，使其資產負債匹配更加科學、有效，因此在一定程度上超越商業周期，從較長的時間跨度上考慮資產配置，成為穩定資本市場的重要資金來源。

保險資金的長期戰略投資有利于資本市場的可持續發展，完善的資本市場體系有利于保險投資的價值實現和“對沖”風險。資本市場的可持續發展，需要建立一級市場與二級市場的良性互動關系，即資本市場通過價格信號引導社會資源優化配置，支持真正創造財富的上市公司和非上市公司得到足夠的融資。保險資金的長期性和規模性特征，決定了保險機構可以通過產業投資基金、私募股權基金等，對有長期升值潛力和巨大潛在回報的戰略性資產進行投資，既實現保險機構較好的資產負債匹配，又為資本市場培育了優質的上市資源。發達的資本市場有利于保險業通過參與資本市場的“賣方”業務，在一定程度上對沖二級市場的投資風險，并為保險資金投資提供多種形式的價值實現方式，實現投資增值的良性循環。

保險市場與資本市場的協調發展仍存在挑戰

近年來我國資本市場的快速發展，既有股權分置改革帶來上市公司質量提高的溢價要求，也有金融市場流動性過剩推動的因素。然而，資本市場制度缺陷的問題仍然存在，投資型保險產品拉動行業增長的穩定性有待加強，保險市場與資本市場的協調發展仍任重道遠。

篇6

關鍵詞：經濟結構升級；資本市場；金融環境優化；相互關系；經濟發展

經濟結構調整、升級與資本市場發育、成長相輔相成。從經濟發展來看，現代化工業中，新興產業的產生帶動著相關基礎產業和后續產業的發展，極大地提高了生產社會化程度和資本集中規模，而單個資本既難以籌集現代大工業的巨額投資，也無力承擔巨額投資所帶來的風險。因此，資本社會化就成為現代大工業發展的核心問題。股份制、資本市場就是適應這種集中投資、分散風險的需求孕育而生。同時，資本市場一旦生成，既為投資者提供了十分便利的活動舞臺，又讓資金需求者沖破自有資金的束縛和擺脫對銀行貸款的依賴，極大地推動了新興產業群的迅速發展。

一、經濟結構升級

(一)經濟結構合理化

即遵循再生產過程對比例性的要求，追求產業規模適度、增長速度均衡和產業聯系協調。首先要達到經濟結構與本國的資源結構相匹配，能夠較為充分地利用各種資源和發揮相應優勢；其次要達到內部產業間的投入和產出關系比較平衡，且能夠依照技術要求適時自動調整；最后要達到較高程度的國際經濟參與水平，能夠較多地通過外部分工獲取比較收益。

(二)經濟結構高度化

即在技術進步作用下，經濟結構系統從較低級的形式向較高級的形式的演變過程。首先要達到在整個經濟結構中第一產業不再占有優勢比重，第二、三產業占有優勢比重；其次要達到在整個經濟結構中，勞動密集型經濟結構不再占有優勢比重，資金密集型和技術密集型經濟結構占有優勢比重；最后要達到在整個經濟結構中，制造初級產品的產業不再占有優勢比重，制造中間產品和最終產品的產業占有優勢比重。因此，經濟結構升級的過程就是技術不斷進步和生產社會化程度不斷提高的過程。

二、資本市場與經濟結構升級的之間的作用機理

資本市場的發展能夠提高經濟結構的質量和效益，并為經濟結構升級提供大量的資金支持。劉克逸(2001)認為，資本市場可以促進企業的產權轉換和重組，促進生產要素的流動，風險投資資本市場能夠促進高新技術產業的發展。同時，資本市場還是產業政策實施良好的中介，并能夠推動經濟結構的演進，因此，資本市場對經濟結構升級具有十分重要的作用。資本市場對于經濟結構升級作用過程可歸結為資本市場－配置資本資源－影響資本流量－影響生產要素分配－影響資本存量－影響經濟結構－資本市場融資。首先，資本市場加速了資本形成，促進生產中資源的節約和使用效率的提高，從而把潛在的資源現實化，推動經濟結構調整與經濟總量增長。資金投向已不限于已經存在明顯效益的產業或項目，往往以資本的增值為出發點，選擇具有超前性以及有較強的前、后向和旁側關聯效應的產業項目進行投資，催化主導產業、相關產業及其合理的經濟結構體系的構建與調整，在資金良性循環基礎上實現經濟的發展和提高。其次，在資源配置過程中，資本市場各個主體從市場出發，根據資本市場資本供求關系所決定的收益水平和資本價格進行資本投資活動，按照收益性、安全性、流動性原則對各類項目進行評估，促使資金從低效部門向高效部門轉移，提高了資本的使用效率。最后，資本市場直接影響著企業的治理結構與控制模式，從而決定了企業的運行機制與行為方式，最終影響資本的配置和利用的效率。企業通過股市籌資，有力地改善了上市企業的資產負債結構，為企業輕裝上陣參與市場競爭提供了良好的財務基礎。此外企業發行股票上市。有利于企業轉換經營機制，逐步成為自主經營、自負盈虧、自我發展、自我約束的市場競爭主體，初步形成經濟結構升級的微觀基礎。

當前，我國市場配置資本功能尚存在深度缺陷，突出表現在兩個方面：一是利率尚未市場化，資金價格不能引導資金流動；二是資本市場的良性運行機制尚未建立，市場規模小，深度不夠，難以滿足大規模資產重組帶來的交易需求，對國民經濟發展和經濟結構調整的作用十分有限。

三、資本市場與經濟結構良性互動

經濟結構的升級，離不開技術水平的提升。然而不論是對技術進行引進消化吸收還是自主開發，均對資金有著大量的要求。資本市場推動產業技術結構現代化的機制著重體現在它對技術開發投融資的支持上。高新技術產業通常利用股票市場和風險投資基金融資。高技術產業吸納了風險資本后，解決技術開發的資金困難，有效地推動產業技術結構調整和升級。同時通過資本市場的退出渠道，形成大量的增值資本，增值資本作為下一輪高技術產業化的風險資本，達到資本供給的良性循環，在這個循環過程中自身又使融資和退出渠道更加通暢，促進資本市場體系的完善。解決中小企業的生存發展問題以及技術產權的流動性問題。

四、資本市場對于我國經濟結構升級作用的實證分析

(一)評價指標體系

資本市場規模指標：資本市場融資額反映市場規模的大小，為了克服異方差和誤差項序列相關，文章采用比率指標衡量。在這里，根據目前我國資本市場的現狀，文章只考慮銀行中長期貸款市場、股票市場、債券市場的規模。即：資本市場融資率CR：資本市場籌資/GDP=(中長期貸款+有價證券及投資)/GDP，經濟結構升級指標：高新技術產業比重法。通過計算和比較不同年代高新技術產業在全部工業中的比重，可衡量經濟結構升級的程度。用(第二產業增加值+第三產業增加值)/GDP等指標來衡量經濟結構升級的程度。經濟結構升級率IK(第二產業增加值+第三產業增加值)/GDP?？紤]到數據的完整性，樣本期間選取1995～2007年。用向量自回歸模型(VAR)可以檢驗資本市場與經濟結構的相互因果關系(GrangerCausality)及影響程度。

(二)資本市場融資規模與經濟結構優化關系的檢驗

以經濟結構升級率IR和資本市場融資率CK為變量，建立VAR計量模型：

表1是檢驗的原始數據，是國家經濟研究中心和國家統計局經整理而成，從數據構成上看，有大概的線性關系，兩者都隨著時間的增長而增加，但這種說法是不嚴格的，需要經過理論和實證的檢驗。

表2是因果關系格蘭杰檢驗，從表中可以看出在滯后一期、二期、三期后F檢驗的伴隨概率均大于0.05的臨界值，F檢驗不顯著。因此不能拒絕原假設，即我國的經濟結構與資本市場并不存在顯著的因果關系，彼此的作用并不顯著。主要原因有：我國的資本市場與經濟結構優化的聯系本來就不強，大量的資金被國有企業用來填補虧損，沒有形成產值；廣大的民營高科技企業的資金，大部分來自國外的風險投資基金和國外的創業版市場如Nasdak，與國內資本基本脫節；我國還是政策性資本市場，目前很多金融業務還沒開展，金融創新工具不夠，流通性較差；高級金融人才大量缺乏。這些問題造成很多企業靠自由資金的積累發展，嚴重脫離了資本市場。因此要完善金融市場和疏通金融市場與經濟發展之間的信息障礙。

表3是采用VAR，模型測量出的兩者之間相互作用的數量關系，經過反復測算發現只有在滯后三期時，各項指標達到最優。表3中小括號里面的數據是標準差，中括號里是t檢驗。表4R.2和修正的R2值效果良好，F統計檢驗顯著，AkaikeAIC、Schwarz SC的值很小，精確度高，因此模擬的VAR模型可以表示如下：

表5是兩者結合模型VAR，的綜合指標，從表中可以看出殘差相關值非常小，而F統計量，最大似然指數很大，說明VAIL模型整體擬合效果較好，Akaike in-formation criterion、Schwarz criterion兩者的值都很小，說明方程的精度高。能夠合理表現出我國當前資本市場和經濟結構升級兩者之間的數量關系。

五、資本市場的不足及政策建議

完善資本市場的法律法規。完善的法律法規是資本市場經濟功能能夠充分發揮的前提條件。資本市場的法律化有利于規范政府行為，強化資本市場的監管，提高投資者的信心，提高資本市場資源配置的效率。

確立資本市場主體及主體之間平等地位。這是促進資本市場競爭、提高資本市場的效率的必要手段。必須讓企業成為真正的資本市場的主體。任何出資人，包括國家在內，都只能享有終極所有者權益，不應直接干預企業正常的經營活動，企業必須擁有法人財產的處置權。同時應為市場參與主體創造平等的競爭環境。要形成全國統一的資本市場，必須打破所有制界限，讓所有企業平等參與資本市場，并打破地區界限，促進形成地區性的資本市場。

擴大資本市場規模，為國有企業改革和整個經濟發展提供豐富的資金來源。我國應積極引導有投資能力的城鄉居民以及個體企業、私營企業、民營企業、合資企業和國外投資者進入資本市場進行長期投資。同時增加證券品種，為居民投資和企業獲得資本創造寬廣的投融資渠道。

發揮資本市場資源優化配置的功能。資本市場最核心的功能就是促使資金向最有效率的、最有競爭力的企業流動，從而有效地促進經濟結構的調整和升級。目前資本市場主要發揮籌資功能，而其他功能如優化配置資源、信息傳遞、通過產權融通推動我國國有企業轉制等功能則非常淡化，市場功能缺乏完整性，使資本市場對經濟結構調整作用的發揮受到較大制約。開拓資本市場職能對我國企業改革和提高資本市場的效率非常重要。

積極發展風險投資資本市場。資本的投入與高技術開發的結合離不開健全的風險投資資本市場，只有在風險投資資本市場上才能解決知識產權的價值和企業資產價值的市場評價、股權的可交易性、投資風險的分散等問題。風險投資資本市場的建立有利于我國高新技術產業的發展并促進高新技術對傳統產業的改造，從而加快我國經濟發展。

加強對上市公司的一系列重組、改制行為，使低效資產剝離，優良資產得以集中和壯大，實現不同的經濟主體跨行業、跨地區的優勢互補，實現了存量資產重新的有效配置，與此同時企業優化治理結構，突出核心業務，注入優質資產，增強企業核心競爭能力。

篇7

目前，國際保險業保險制度創新，是在國際經濟、金融出現金融保險服務一體化趨勢背景下的一場保險制度的變革。金融和保險服務的一體化是指各自的產品及服務被相互采用，從而形成業務交叉與融合。近來年，“一站式”金融服務成為金融業的一種發展趨勢。對客戶來講，通過一個金融服務機構獲得所需的各種金融產品與服務，這的確是非常便捷。金融與保險一體化客觀上是因為市場競爭激烈、金融管制放松、客戶尋求成本更為低、更便捷的金融服務等多種原因。隨著國際金融和保險集團在不同市場的快速發展，以及各國金融管制的放松，金融與保險業呈現出全球化的發展趨勢，推動了保險業在保險制度、產品開發和增值服務方面的完善與創新。

保險制度包括保險業運作的基本原則，如最大誠信原則、可保利益原則、損害賠償原則、近因原則等；險種設計、保險合同的制定、產品定價、展業、承保、理賠、投資、準備金的提取等方面的共同做法。20世紀后期，國際保險業在經濟、金融全球一體化的進程中，進行了保險制度的重大變革，完成了保險市場與資本市場的整合，保險金融化、證券化成為基本發展趨勢。目前，國際保險業在保險市場與資本市場高度融合的新的平臺上運作，實現了保險經營的一次“質”的飛躍。

從我國目前的情況來看，我國保險業在運作中存在很多缺陷，有很多不符合國際慣例的作法。特別是在保險投資問題上，與現代國際保險業發展相比存在較大的差距。我國保險經營長期“一條腿”走路的制度安排，制約了我國保險業參與國際競爭的能力，影響了我國保險業健康和持續發展。未來的國際競爭要求我們遵循同一個游戲規則。對此我們一定要有清醒的認識。只有及早地融入世界，熟悉國際游戲規則，才能在日益嚴酷的國際競爭中立于不敗之地。因此，進行保險制度創新，構建全新的保險經營平臺，實現保險業與資本市場的協調發展，是與國際接軌，參與國際競爭的必然選擇。

二、我國保險制度創新的環境分析

國外成熟的市場經濟經驗表明，保險制度創新是建立在良好的市場環境和現代化的企業制度基礎上的。因此，進行保險制度的重大變革，需要逐步完善我國保險制度創新所需要的企業基礎和市場環境。首先，要建立現代化的保險企業制度。要解決好保險企業組織形式、保險公司經營模式及其經營狀況的基本評價指標、保險公司的信息披露制度、競爭原則、稅收政策等幾個方面的問題。其次，要完善保險經營的市場環境，尤其是保險投資環境，重點是完善保險投資所必須的政策法規環境和資本市場環境。完善的資本市場環境，是實現我國保險業持續發展的重要基礎和保險創新的平臺。

目前，我國《保險法》對保險投資的規定十分嚴格。從表面上來看，這些規定似乎可以保證資金的安全性，但問題是，在中國這樣一個體制模式和發展模式都處于轉型期、經濟增長率和經濟變量波動率相對都很高的國家中，這樣一種規定有可能將保險公司置于巨大的負。債風險之中。然而，如果只是簡單地改變或放松保險投資的監管規定，在目前中國資本市場很不成熟、投機性很強，保險公司投資人才匱乏的情況下，又有可能使保險公司面臨重大的資產風險。因此，需要積極穩妥地改革和完善政策法規環境。

要解決保險投資的兩難問題，滿足保險業的資金運用需求，必須將保險投資問題提到戰略高度來認識。具體講，就是應當大力發展和完善資本市場，同時推動保險投資的多元化。第一，政府要調整對資本市場的政策，從總體上看，要重點發展包括壽險基金在內的機構投資者；第二，逐步擴大壽險公司進入資本市場的業務范圍，放開投資業務和允許其直接經營證券業，對產險公司和壽險公司應區別對待，逐步放寬壽險公司的投資業務范圍。第三，逐步放寬投資政策，允許國內保險公司選擇海外較為成熟的資本市場進行投資。這不僅有利于加強內資保險公司的競爭能力。而且可以進一步擴大其投資組合，降低風險程度。

目前，我國各類金融機構的業務活動受到嚴格的分業經營限制，保險企業的經營模式單一，缺乏創新的基礎。鑒于此，對于全球金融業務一體化趨勢，我門要從容面對，認真研究，既不可視而不見，又不可盲目追隨，結合我國的實際情況，積極穩妥地推進金融一體化，為保險業持續發展創造良好的環境。

三、我國保險制度創新的基礎

實現保險業與金融市場尤其是資本市場的協調發展是我國現階段保險制度創新的基本目標。保險投資是保險市場與資本市場銜接的紐帶，是我國保險制度創新的基礎。國際保險業發展的趨勢表明，現代保險越來越離不開保險投資，保險投資是保險業的重要利潤來源，是保險業持續發展的基礎。

首先，保險公司是金融市場上一個正在不斷成長的重要參與者。它們承保各種不同的企業和家庭風險，從而推動其參與經濟與金融活動。在盈利性的驅動下，它們也已成為全球廣闊金融市場上日趨重要的投資者和金融媒介。它們給資本市場帶來了創新的保險方式，為金融風險提供保險保障，并在新金融工具的開發進程中搭起了銀行與保險產品間的橋梁。保險與再保險公司拓寬了金融工具的范疇，提高了市場參與者的多樣性，并為企業和金融機構的融資和規避風險創造了新的機會。與此同時，它們還促進了資本市場的流動性及其價格發現功能的發揮。

保險業參與資本市場有著深厚的經濟背景?；仡櫳鲜兰o的90年代，我們可以看到，費率疲軟與低債券收益的環境刺激著創新，從而促使保險與資本市場之間出現了某種對接。保險公司在這一時期致力于將其龐大的投資組合與融資渠道進行多元化。例如，在信貸衍生市場上它們正成為日益重要的參與者，幫助銀行對其信貸風險暴露頭寸進行套期與多元配置。在融資方面，美國人壽保險公司已經發行了融資安排(FAs)與擔保投資契約(GICs)，這一發行量很快上升到大約400-500億美金的規模(J.PMorgan，2001)。對市場參與者的調查表明，這些基金一般都投向與FA／GIC有相近到期期限的高收益證券，以便得到正向的收益。在保險需求增加過程中，對新活動中風險的日益重視，對保險費率的穩定這些考慮導致許多保險公司開始重新評估他們的資本市場活動。

其次，金融市場為保險業擺脫困境提供了必要的市場環境，為保險資金在貨幣市場、資本市場有效運作提供了空間，為保險業與貨幣市場、資本市場共發展，最終達到利益共享創造了條件。保險業介入貨幣市場與資本市場，一方面表現為保險資金介入貨幣市場與資本市場。保險資金介入貨幣市場，即保險資金存入銀行可以商談利率，允許保險公司與銀行合作，使保險資金進入消費信貸領域和房地產按揭業務，允許保險資金投向有長期穩定回報的國家重點建設項目，允許保險資金涉足風險投資領域等；保險資金介入資本市場，即允許保險公司單獨或者與基金管理公司合作組建獨立的保險基金進入股市，或者支持保險資金從目前間接進入股市轉為直接進入股市。另一方面，貨幣市場、資本市場對保險市場有三大拉動作用。一是保險產品更趨向投資型；二是保險公司經營的業務范圍發生變化；三是保險公司的組織結構由互助型向股份制轉變。

四、我國保險制度創新的目標

隨著國際金融保險服務一體化的推進，保險業、銀行業、證券業的日益融合，成為當今金融業發展的趨勢。它為我國保險業擺脫困境提供了必要的宏觀環境，同時也為資本市場的完善提供了契機。資產收益率低、“利差損”問題使中國保險業將面臨償付能力不足的困境；市場結構不完善、功能存在缺陷使資本市場發展陷入泥潭。為擺脫這一困境，需營造保險市場與資本市場整合的基礎環境，制定符合國情的制度安排，使中國保險市場深度參與資本市場的運作，與資本市場共同發展，以達到利益共享，并在風險控制的基礎上最終擺脫各自的困境。

首先，中國保險業的持續、快速、健康發展也離不開資本市場的支持。保險業的競爭使得保險經營利潤空間日趨窄小，保險投資利潤成為維持保險生存發展的基礎。根據新修改的《保險法》，保險資金主要運用于資本市場中。現階段中國的資本市場還不規范，不完善，但是資本市場只有在發展中才能得到規范和完善。中國保險業不能坐等資本市場規范和完善以后再發展，必須與資本市場同步發展；覦范和完善。保險業急需的資金運用人才只有在發展中才能不斷吸收引進和培養提高。

其次，保險業是金融業的重要組成部分，是資本市場中最大、最有影響力的機構投資者之一。中國資本市場的完善、規范和發展需要一大批理性的機構投資者，需要穩定的長期資金來源，保險業就是重要的機構投資者和主要的資金來源。同時，中國金融的分業經營和分業監管并不影響保險業在資本市場上發揮作用。隨著保險業的進一步發展，其在資本市場中的作用和地位會越來越大。

五、推動我國保險制度創新的措施

實現保險業的可持續發展，需要高效的資金營運、高效的保險投資，因此，必須在完善資金運用管理體系上進行專業化資金營運管理。在現代市場經濟條件下，保險經營環境發生了根本性的變化，構建全新的保險經營平臺，探索并建立高效的保險投資運作管理體系，是當前重大的保險制度創新。保險資金運用渠道的拓寬并不一定等于資金投資收益的提高。積極探索合適的保險投資的組織管理體系，允許符合條件的保險公司設立專業資產管理公司，是保險業進入資本市場，提高投資收益率，防范風險的內部條件。

由于保險公司設立的資產管理公司所管理的都是保險公司保費收入資金，而不像一般資產管理公司那樣吸收社會各界的自由資金，這種資產管理公司應該被認定為保險相關企業。保險公司設立資產管理公司并不違反《保險法》的規定?？梢哉J為，保險資產管理公司是現階段我國保險投資的組織管理體系的新的制度安排。

當然，在現有體制下，要充分釋放我國保險業所蘊涵的巨大創新能量，還應該注重處理好幾個關系：創新與WTO規則的關系；創新與市場的關系；創新與運作條件的關系；創新與監管的關系。因為保險創新的最終目的是通過創新擴大市場來獲取更多的新資源，而要達到這一目的必須得到保險市場的認同，因此，研究和分析市場需求是保險創新的關鍵。

保險創新的成效在很大程度上取決于是否具備相應的運行條件和制度條件；缺乏一定的客觀條件或者監管制度的保證，是難以充分發揮創新的積極性和能動性的。特別是保險創新，一般在提高效率的同時也會帶來風險，加大了監管難度。而以逃避監管為目的的保險創新與原有監管體制有著更為直接的沖突。因此，盡快建立一套符合國際標準的監管體系，既是控制保險創新風險的需要，也是推動保險創新發展的需要。

主要參考文獻：

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關鍵詞：資本市場　股票　債券

改革開放以來，我國經濟得到了長足發展，資本市場也完成了從無到有、從嘗試探索到深入發展的巨大轉變。目前，中國資本市場正處在一個歷史性的發展階段，如何認識當前的資本市場，如何保持資本市場發展政策的連續性和穩定性，如何在人民幣升值和流動性過剩等金融環境下大力推進資本市場發展，如何利用資本市場的平臺推進包括商業銀行在內的金融體系的結構性調整和市場化改革，這都是我們應當關注的重要問題。而要解決好上述問題，必須對我國資本市場的發展歷程和目前制約其健康發展的因素有一個明確的認識。

一、我國資本市場制度變遷的簡單回顧

資本市場是社會經濟發展到一定階段的產物，具體來說，資本市場的產生是與股份制的產生和發展相伴而生的。我國現代資本市場的建立始于20世紀80年代初期，發展至今大致經歷了一個從起步、規范到發展的過程，基本可歸納為以下三個階段：

(一)1980-1990年基本處于起步階段

我國資本市場的興起是從1981年首期國庫券的發行開始的。這一階段，資本市場中發行量最大的是國債。1981-1984年國庫券每年發行量為40億元，到1990年底共發行10年、5年和3年期國庫券484.92億元。從1988年起，國家陸續發行了財政債券、國家建設及特種國債等，期間發行量列第2、第3位的分別是金融債券和企業債券，而發行量最小的是股票。我國股票發行試點始于1984年7月，到1990年底全國共發行股票45.9億元。在整個20世紀80年代，我國資本市場基本處于起步階段，投資者意識淡薄，市場規模狹小，主要以一級市場為主，且極不規范。

(二)1991-2005年是中國資本市場的探索期

1　1991-1995年的初步發展階段

流動性是證券的重要特性，面對國庫券和股票黑市交易現象的存在，政府以柜臺交易為試點進行嘗試性探索。柜臺交易市場的發展使整個社會逐漸認識到了證券投資，尤其是股票投資的巨大潛在利潤，一舉扭轉了國債和股票發行的困難局面，相對降低了發行成本，促進了企業的股份制改造，并為成立全國性的證券交易所奠定了基礎。1990年12月上海證券交易所正式成立，1991年深圳證券交易所正式營業。國債一級市場承購包銷發行方式的成功，標志著我國資本市場步入了一個新的發展階段。從上市公司看，到1996年底，已由最初的10幾家發展到530家，投資基金已有75只，對境外投資者共發行B股85家、H股23家。從股票二級市場交易額看，1990年為18億元人民幣，而1996年已達22693億元。

2　1996-2000年的規范化發展階段

自1995年以后，我國資本市場無論在市場規模、市場結構方面，還是在法制建設、投資主體構成、管理體制等方面，都呈現出新的變化，我國資本市場發展步入了一個倡導理性投資、加強規范化建設的新階段。截至1998年底，深滬有上市公司851家，總股本為2345，36億元，總流通股本為740.94億股，總市值為19506億元，投資者已達3700多萬戶，證券公司近百家，證券交易營業部達2400多個。1998年12月29日人大審議通過并于1999年7月1日正式實施《中華人民共和國證券法》，對證券發行制度做了重大調整，這標志著我國資本市場逐步走上規范化、法制化的軌道。

3　2001-2005年的制度創新階段

1990年中國股票市場剛剛問世，面對種種不確定性以及要保持“公有”的特性，中國政府對股票發行上市采取了“規?？刂?實質審批”模式，確保股票上市進程的平穩和有序，進而弱化供給沖擊。其基本操作模式是：中央政府事先確定一個年度總規模，然后按行政分配原則在不同部門、省市進行分配。2001年4月，中國證監會正式取消實行了9年之久的審批制和指標制，代以“核準制+通道制”的發行模式，為加速資本市場的發展打下了基礎。在這將近15年的探索期間，我國股票市場和債券市場都有了長足的發展。

(三)2005年5月以后中國資本市場進入快速成長期

針對股權分置下大股東與小股東之間的利益不一致問題，我國從2005年4月29日開始啟動股權分置改革，對這一存在缺陷的制度設計進行了革新。這次變革將從根本上解決長期困擾我國資本市場發展的頑癥。2005年5月以后，中國資本市場解決了制約市場發展的股權分置的制度平臺，進而為國內資本市場的市場化、國際化，為中國資本市場建立有利于上市公司長期發展的激勵機制打下了基礎。

2006年股權分置改革完成之后，由于中國資本市場不同利益主體之間利益關系的理順，投資者預期發生了重大調整。隨著我國經濟的不斷發展，人民幣升值預期和國際化趨勢使中國資本市場的發展面臨更優的金融環境。中國資本市場在2006之后迎來了一個歷史上少有的快速發展期。短短2年時間，股票市值從2005的3萬億元增長到當前的30余萬億元。更為重要的是，隨著市場規模的擴張，內地市場對大盤藍籌的承受能力不斷增強。2007年全年，新人市資金逐月走高，中國石油、神華股份、中鐵等公司的發行凍結資金量均在2-3萬億元，這標志著目前的內地資本市場已經具備了相當強的需求。

二、我國資本市場目前存在的問題

發展資本市場是一項重要的戰略任務，對我國實現本世紀頭20年國民經濟翻兩番的戰略目標具有重要意義。一是有利于完善社會主義市場經濟體制，更大程度地發揮資本市場優化資源配置的功能，將社會資金有效轉化為長期投資：二是有利于國有經濟的結構調整和戰略性改組，加快非國有經濟發展；三是有利于提高直接融資比例，完善金融市場結構，提高金融市場效率，維護金融安全。目前。我國資本市場主要存在以下兩個方面的問題。

(一)資本市場結構方面的問題

1　投資主體結構不合理

我國資本市場投資主體結構不合理，投資者現在還是以個人投資者為主，機構投資者數量相對來說較少，兩者比重相差較大。個人投資者的投資行為主要是以投機為主，其投資行為取決于個人對證券產品的投資偏好，這種投資偏好的市場隨機性很強，增加了不穩定性；而機構投資者則更注重對上市公司基本面分析，選擇策略投資對象進行理性的價值投資，是穩定資本市場的重要力量。但是，目前市場上養老基金、保險基金等機構投資者還比較弱小，難以適應投資機構化的需要，阻礙了這種穩定資本市場功能的發揮。

2　上市公司結構不合理

(1)上市公司的股權結構不合理。主要體現在：國家股、法人股等過于集中，導致“一股獨大”現象；公眾流通股的比重低，絕大部分股份不能上市流通(非流通陸續解禁后也有限售期)；流通股過于分散，機構投資者比重?。簧鲜泄镜淖畲蠊蓶|不是自然人。通常是一家控股公司。這樣，上市雖然有助于企業在市場上直接得到資金從而緩解經營困難，但長期來看，對其公司治理結構的影響未必理想。同時。在國家股和法人股始終占主導地位的情況下，流通股規模較小，很容易形成機構大戶操縱市場的局面，而且由于國有股不能自由地交易和轉讓，由市場所決定的資產兼并重組就不可能發生。在股市上所進行的企業并購只是在政府部門授意下才可能發生，這就決定了我國的股市難免投機盛行。

(2)上市公司組成結構不合理。主要體現在：國有企業比重大，非國有企業比重小；大中型企業比重大，小企業比重?。粐锌毓缮鲜泄径?，企業整體上市公司少；傳統產業上市公司多，高新技術產業上市公司少。例如，滬深兩市2000多家上市公司中，通過直接上市和買殼上市的民營企業所占比例只有16％左右：行業分布存在較大缺陷，傳統產業的上市公司數量太多，競爭性領域企業數量超過85％。

3　金融產品結構不合理

(1)傳統金融業務產品結構單一。在銀行業，業務集中在信貸等傳統的零售業務領域，即使在傳統的零售業務中，也缺乏為企業提供全方位金融服務的系列產品，金融中介等批發業務嚴重不足：而國外銀行業在企業的整個發展期、成熟期甚至二次創業中都會提供一系列的金融服務品種。在證券市場，中國股票市場相對于債券市場發展迅速，同樣存在法人股、國有股的流通問題以及A股和B股的合并問題。

(2)金融衍生工具發展滯后。衍生工具是企業規避或分散經營與投資風險的重要手段之一。1991年中國建立了期貨市場，但交易品種局限于綠豆、有色金屬等商品期貨，至今尚未推出利率、匯率、股指期貨以及期權、貨幣互換、股權互換等來規避金融風險。由于缺少組合投資所必需的金融衍生品，各類投資者行為趨同，容易形成市場的單邊運行。在宏觀經濟運行和金融調控方向發生變化時可能導致風險積聚。

(3)金融手段創新不足。在金融業全球化、一體化的發展潮流中，各國金融業已借助電子技術的發展迅速實現金融業的電子化、網絡化，為在日趨激烈的國際競爭中提高競爭力、拓展生存與發展空間。中國銀行業和證券業已基本實現電子化，銀行、證券業務網絡化也已起步，但與國外發達水平相比還有很大差距。同時，由于體制問題，金融機構在電子化與網絡化過程中各自為戰，如各銀行的自動取款系統和結算系統獨立運行、互不兼容，增加了金融業電子化與網絡化的發展成本，也因規模不經濟和便利性不足而抑制了自身的快速發展。

(二)資本市場制度方面的問題

1　體制方面的問題

我國資本市場制度方面的問題主要是體制問題。我國資本市場由于政府和行政機構的介入，行政化色彩較濃，是“計劃”的資本市場。首先，資本一級市場受到行政壟斷，影響了市場融資體系的社會化和融資渠道的多樣性，地方政府為了保證地方財政收入，在選擇上市公司時很少考慮其成長性。所以。企業將主要精力放在“政府公關”和“包裝上市”上，而不是放在生產經營和結構調整上。很多上市公司上市前并沒有實質性改制，主要目的是“圈錢”，但沒能有效地利用圈來的錢。此外，發行市盈率也受到限制。券商不能發揮職責的原因之一就是一級市場“包賺不包賠”式的運作，投資者的利益得不到保護。

2　機制方面的問題

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[關鍵詞] 資本市場 資本形成機制 資本市場形成機制

一、制度基礎問題

1.法律制度問題。法律制度問題，指資本市場運行過程的法律體系、執法體系和法制制度環境建設等問題。目前，我國資本市場的法律體系構架已初步確立，正在逐步拓展、細化和完善之中，如反壟斷法已經制定并實施，證券法已作調整，銀行法還需完善，金融服務法尚需制訂，配套法規急需健全。執法體系還不健全，執法環節比較薄弱，特別是嚴格執法、公平執法、公正執法還需長期強化，對監督監管者執法更顯重要。法制制度環境還不完善，從而決定了資本市場的系列制度性缺陷，障礙了資本市場形成機制的建立。應遵循集中統一性法律制度――自律性法律制度――混合性法律制度建設的思路，加大司法監督制度和一線監管法制制度建設，約束政府部門的監管權限，強化依法監管的責任性、有限性、公正性、效率性。

2.運行制度問題。運行制度問題，包括制度構架、運作規制、制度效率等問題。制度構架是指建立與完善社會主義市場經濟體制模式，這個體制模式成熟與否取決于其自身的完善程度，而不取決于是否符合國外市場經濟體制模式及標準。運作規制是資本市場制度規范的總和，蘊含市場游戲規則的一切主要方面，而目前缺失的或是游戲規則不完善或是不遵守游戲規則，成為資本市場紊亂的根源之一。制度效率包括資本的配置效率、投融資效率、機制效率、社會效率等。資本市場的運行制度決定了資本市場的屬性、機理和發展趨勢，成為評價資本市場效果的基本標準。目前，我國資本市場的主要缺失就是運行制度不規范和制度效率不高，制度管理重疊，協調成本增大，缺乏平穩性、協調性、靈活性，亟需深化制度改革與創新。

3.制度文化問題。無論從生成還是發展視角考察，我國資本市場均缺乏較深層次的制度文化及氛圍，由此導致種種逐利行為、欺詐行為、背棄行為、侵權行為，成為障礙資本市場健康發展的頑癥，制度文化建設已成為重中之重，越來越顯得必要和緊迫。正如專家指出的，我國資本市場與發達國家資本市場的差距，不在于量，而在于質，在于觀念上和認識上的差距。資本文化中的股權文化及實質，是拿了別人的錢要給回報，債權文化的核心，是借了錢必須還本付息。但很多情況則相反。如此根深蒂固的與資本文化相悖的觀念，必須予以有效約制及引導，加速構建資本文化及行為方式，以有效支撐我國資本市場的持續發展。

顯然，在我國制度基礎建設問題是一個正在生成中的動態結構，如執法及法制環境建設還較為滯后；市場結構單一，功能不完善；監管體系固化和監管機制重疊；資本文化缺失，誠信意識淡薄，投機行為嚴重；缺乏有技術、懂規則、善管理、國際化的高層次資本市場人才等。急需推進規范的依法運營制度、主體資質認證制度、信息披露制度、違法違規懲處制度、風險提示制度和系統征信制度建設。

二、組織結構問題

1.市場供求主體問題。供求主體是資本市場供求關系的主要參與者，即投資人和發行人。其執業能力、行為操守、操作規則、誠信水準、運營效率如何，直接決定我國資本市場組織結構規范確立的程度、水平。目前，我國資本市場供求主體中的國內機構投資者和發行人的數量仍然較少，其執業規范、經營質量和誠信意識亟待提高。境外戰略投資者(QfII)具有系統的投資理念和操作技巧，正在快速進入國內資本市場，供求主體結構明顯改善，但需要設定合理的游戲規則，依法規范其投資行為。而供求主體中的國內個人投資者是一個弱勢群體，其素質有待提高，合法權益需要保護。因此，對前兩者應明示嚴格的依法運作規制，對后者應實施有效的依法保護制度。確立平等競爭機制，謀求市場供求主體間的公平競爭與發展。

2.市場服務主體問題。服務主體是我國資本市場正在形成中的新興主體。誠信是資本市場服務主體生存與發展的基礎，其系統服務層次、水平，將成為判斷資本市場成熟與否的重要標志。服務主體的依法建立與完善，依法運營與服務，是我國資本市場組織結構系統形成的要件。這方面遇到的問題更困難更復雜，如虛假信息、關聯交易、暗箱操作、欺詐合謀等現象，需要重點治理，強化監管，運用多種組合拳重力約制、打擊。然而，僅有一時重拳約制和打擊還是不夠的，需要建立以法律調整為基礎的市場服務主體從業資質、行為約束、風險評估、事故問責、民事或刑事責任追究等機制鏈，需要法制、體制、文化等深層次的持續建設。

3.市場組織主體問題。組織主體既是資本市場運營的組織者，為參與者提供交易服務，推動市場健康發展，又是資本市場秩序的管理者，承擔維護市場秩序的監管職能，促進市場規范發展。資本市場監管中的參與者資格核準、發行監管、交易監管、風險監管、資金監管、違規監管、退出監管等職能，應由市場組織機構承擔，更符合市場化的特定要求。資本市場監管中的參與者行業規制、道德規范、誠信教育、執業操守、業務考核、競爭提示等職能，應由市場自律機構擔當，更符合規范化的相應要求。市場組織主體問題是資本市場組織結構的核心，其功能日益凸顯，但目前兩個方面市場組織主體的職能定位及權責并不明晰，而且時常被政府監管部門的無限監管權所替代，難于發揮應有的功能，輔助監管和被動監管的特征十分明顯。問題的關鍵，在于政府要明晰市場監管定位，把微觀監管權交給市場組織主體，走市場化混合監管和協調監管之路。

市場供求主體、服務主體、組織主體(含監管主體)構成我國資本市場組織結構的要素主體。組織結構整合問題，即是要素主體的相互聯系、制約、統一問題，是發展和規范同步進行的過程，可形成專業技術分工基礎上的有機聯結、傳導的調節機制，構成資本市場形成機制的基因。目前，我國資本市場供求主體數量單一，規模較小，缺乏長期的可持續性，需要結構性的調整與創新；市場服務主體理念及服務資信不高，缺乏系統的依法規范性，需要觀念性的改革與創新；市場組織主體權責模糊，功能弱化，缺乏能動的積極創造性，需要體制性的重組與創新。

三、調控方式問題

1.適時適度調控問題。一是運用相對獨立的貨幣政策及其工具，包括監測支付結算系統、宏觀審慎分析、緊急流動性援助、危機協調管理等工具，適時適度調控，穩定資本市場。二是運用審慎管制與審慎監管等手段，提高監管標準，保證支付清算系統的安全性和高效性；建立審慎會計制度、財務制度和透明的信息披露制度，微觀審慎分析與宏觀審慎分析相互協調制度；完善公司治理結構，實現穩健經營和可持續發展；改革分業監管體制，建立各監管機構間的制度性協調機制，確立信息共享與穩定協調機制和危機協調管理機制。

2.風險防范機制問題。首先，要加強對市場主體職業操守的教育，提高其執業道德水平。其次，要完善市場監管的配套體系，實現由靜態監管向動態監管的轉變，關注、控制、防范和化解各類風險。再次，要加強區域或國際間市場監管的交流與合作，疏通監管體制瓶頸，激勵監管創新，切實防范各類風險的相互傳遞、滲透和擴大。最后，要加強打擊各種金融欺詐活動，形成內部控制體系，對各類交易活動依法全程審查、監督，做到交易記錄完整，審核規范，細節翔實，安全保存，及時防范各類風險。

3.征信體系建設問題。一要加強征信法制建設，包括征信業管理法規和關于政務、企業信息披露及個人隱私保護法規，前者調整的對象是征信機構和社會征信活動；后者調整的對象是政府部門、企業和個人。二要促進征信機構發展，通過特許經營、商務運作、專業服務等方式，促進征信機構發展。三要加快信用信息數據庫建設，除央行建立企業和個人基礎信用信息數據庫之外，還要建立資本市場信用檔案，建立信用信息共享平臺，形成全國基礎信用信息查詢網絡。四要依法監管征信市場，建立全國性信用管理協會，成為征信體系建設的基本環節。

我國資本市場的調控方式，應是宏觀調控與中觀調控、微觀調控的有機結合。此種調控方式是依托市場調節，反映市場規律，既是借鑒式的調控，注意汲取外國的成功經驗，又是探索式的調控，緊密結合實際的經驗總結，具有新興市場國家制度轉軌與發展的一般特點和規律。此種調控方式也應是以誠信文化為背景的正向選擇性調控，并在微觀層面凸顯信用管理組織的專業性調控功能，已成為中國資本市場形成機制的主要動因。

四、資本機制問題

1.資本機制內涵問題。根據當代資本理論，資本機制包含資本形成機制和資本市場形成機制兩方面之意。資本形成機制主要包括資本供給要素的形成；資本需求要素的形成；資本供需交易體系、關系的形成。顯然，資本市場形成機制以資本形成機制為基礎，資本形成機制是就資本機制的要素關系而言的，資本市場形成機制是就資本機制的功能態勢而言的。在我國資本機制的三個基本要素都不成熟，存在諸多問題。就供給要素而言，單一的銀行儲、貸、匯成為目前主要的資本供給形式，其他渠道如股票、債券等都不完善，無法滿足經濟社會對資本的多樣化需求。就需求要素而言，資本需求形式多樣，資本需求總體上大于供給，而單一的資本供給形式嚴重制約了需求要素的生長。就交易體系和關系而言，供需要素悖離，難以形成靈活有效的配置機制，在運行過程中經常出現交易體系失控、交易信息失真、交易行為失范、交易安全無法保障等現象。資本形成機制的有效建立更為關鍵，直接影響、制約資本市場形成機制的有效建立。

2.資本機制多樣性問題。一是多層次資本市場機制問題。除主板市場之外，我國還建立支持中小企業發展的二板市場，分步推進創業板市場建設，嘗試建立區域性小額資本市場等，但仍存在信息不對稱，市場配置層次、水平低等問題。二是資本所有權轉化機制問題。是我國長期以來最缺乏、貧乏的領域，并且存在諸多棘手問題。三是國際資本轉化機制問題。包括國內資本轉化為國際投資的機制、國際資本轉化為國內投資的機制、人民幣匯率形成機制、建立國際金融中心等。

我國資本市場形成機制的基本問題，是資本市場供求關系及其開放問題。這是一個連鎖問題，形成系列層次的問題鏈。市場化的匯率制度和匯率水平的系統建立，將有利于我國資本市場和貨幣市場的實質性對接，有利于資本項目的開放，是資本形成機制的前提條件。資本機制的核心，是經常項目和資本項目的流動性機制的建立，發揮資本市場配置資源的基礎性作用。而制度基礎、組織結構、調控方式的日益完善及其系統鏈接是我國資本市場形成機制的根本原理和深層要件。

二元經濟決定二元市場，解決二元市場問題的鑰匙存在于解決二元經濟的問題之中。從這個角度看，資本形成機制，用純粹理論式推論行不通，如構建理論模式或數量模型等；用市場經濟國家已有路經及經驗簡單類比也行不通，如模仿發達國家的一些做法；必須是符合我國實際狀況及需要的創新性探索，開創性實踐，才能行得通。由此便可以解析為什么我國資本市場如此迥異，尤其是股市中的種種現象，都是漸進的市場取向改革過程的產物，因為你無法要求中國股市初始階段就進入理性的規范狀態，無法企盼參與者的活動行為和誠信素質均非常高，更無法訴求機構或個人會始終自覺堅持長期投資，而不是短期炒作，也無法從速形成股市兼具投融資和資源配置的系統功能。因為我國資本市場要素初生，供需信號微弱、滯后或失真，成熟的市場供需關系尚未形成。

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篇10

資本市場作為市場機制中的核心市場，是影響和推動經濟增長的重要因素，也是建設我國社會主義新農村可借助的外部主要力量之一。

一、資本市場對農村經濟發展的效用分析

農業在各國經濟發展中都屬于弱質型產業，它的發展面臨諸多難題。資本市場對農村經濟的發展作用，始終為人們所關注。

(一)資本市場對農村經濟整體水平提高的促進作用，歷來為人們所重視作為國民經濟基礎和命脈，農業的發展關乎國家的穩定和社會的和諧發展。傳統經濟學理論中的資源配置理論和生產要素理論，充分論證了市場機制推動經濟發展作用；而金融結構論則強調了金融發展與經濟增長是相互推動的。這些都是現代資本市場與農村經濟發展相互促進的基礎理論。近年來，有國內外學者對資本市場促進經濟的發展作了更加具體的研究，西方一批學者如Atie&Jovanovic(1993)通過實證，認為經濟增長與股票市場發展有明顯的正相關關系；Murinde(1996)實證后分析出股票市場對經濟增長的作用是顯著的；Levine和Zervos.(1998)具體論證了股票市場促進經濟增長的原理。而國內學者則進一步研究了資本市場對農業產業的支持作用。王軍(2005)等人也從發揮資本市場功能角度，提出了資本市場應對農業支持；其他學者如余運久(2001)、柳松(2005)等人則分別從資本市場自身的協調發展、農業類上市公司等多角度，研究了資本市場在農村建設中的作用。

(二)資本市場是農村產業化發展中資金的重要來源

資金籌措是資本市場基本功能之一，對于農業產業也是如此。農業產業化始終是我們農村經濟發展的一個方向，而充足的資金保障是產業化發展的前提。通過證券市場能夠在較短的時間內迅速籌集產業發展的大量資金，對農業產業化的發展，其推動作用無疑是巨大的。動員社會各層次的資金來支持農業化發展，這方面國內學者的討論有許多。徐傳波、蒲實和于驥(2003)、胡俊偉(2004)、尹筑嘉(2005)等人，從產業化建設的客觀需要出發，通過實證分析，提出應發展資本市場，推進農村產業化建設；而趙泉民(2005)等人則從融資渠道角度進行全面的分析，提出資本市場作為資金籌措的兩大基本渠道之一，理應成為新農村建設中的重要資金來源。

(三)充分利用資本市場實現農村社會資源的最優配置，是提升農業產業向更高級層次發展的重要環節

在我國，“龍頭企業加農戶”模式，是農業產業化經營的組織模式之一，通過資本市場對龍頭企業的扶持，首先，可以充分實現龍頭企業的市場價值，促進了涉農企業快速發展，提升農業經濟的增長質量；其次，涉農企業的上市，規范了企業的經營，明晰了產權關系與界限，有效轉換了涉農企業的經營機制，帶動了農業產業的升級；再者，通過資本市場，可以形成以資本為紐帶的利益關聯機制，通過股份制或股份合作制等方式，讓原本各自獨立的企業與農戶形成利益共享，風險共擔的利益共同體；最后，資本市場通過投資人“用手”或“用腳”投票的方式實現整個社會資源的配置，同時，也配置著農村社會資源。大力發展農村資本市場，有利于農村社會資源的合理安排，推動整個產業的生產經營效率的提高。

(四)農業生產經營風險化解中的資本市場功能發揮

農業生產的自然風險和市場風險是造成農業高風險的雙重誘因。通過現代資本市場中保險手段，可以化解自然風險；利用商品期貨市場指導農副產品的價格走向和進行風險配置，化解在市場經濟背景下農業生產經營風險。市場經濟發達國家，早已拓展了資本市場中的商品期貨市場，使之成為了規避市場價格波動風險的重要手段。全球商品期貨市場經過150多年的發展，目前共有商品期貨和期權93類商品267個品種。這些對農業產業回避市場價格波動風險起到了至關重要的作用。國內學者對此也早有認識。厲以寧(2000)曾提出，資本市場要向農業傾斜，認為加快農村經濟的發展，可以充分利用期貨市場指導農產品的價格走向，理順資本進入農業的渠道，通過資本市場扶持進行農業產業化建設。

二、當前我國資本市場具備了推動農村經濟增長的條件

我國證券市場近年來呈現出高速增長態勢，雖然期間經歷了多次波折，但總體形勢依舊向上。

(一)資本市場規模的不斷擴大.為農村融資提供了前提基礎 我國證券市場規模近年來快速成長，金融證券化率不斷提高，資本市場對國民經濟的影響力越來越大。據證監會統計，截至2007年底，滬深兩地上市的股票已達1616只，股票市價總值達到327140億元(2006年為89404億元)，超過2007年GDP總值246619億元。成交金額更是達到535147.1億元(2006年為90469億元)，是2007年GDP總值的兩倍多。隨著股價的上升和上市公司數量的不斷增加，從2006年開始中國股市的總市值就超過了韓國，成功進入世界前10位。2008年以來，我國股市又出現了較大幅度的下跌，但整體市值仍較以前有了質的發展。

(二)資本市場結構不斷完善。作為資源配置機制的作用日益增強，同時也降低了整個農業產業的交易費用

我國股權分置改革目前已基本完成，它突破了困擾我國證券市場長期發展的一個桎梏。以股權分置改革為核心的市場化改革措施，理順了市場機制，釋放了市場潛能。由于股權分置引發的一些深層次問題和結構性矛盾得以解決，資本市場融資和資源配置功能得到了恢復，上市公司的股價和估值水平也有很大的提升空間(韓復齡，2005)。同時，證券公司得到了全面的清理和整頓，機構投資者特別是基金實現了跨越式發展。更為重要的是，資本市場已經開始對中國經濟社會產生重要影響，并成為全社會關注的焦點；政府決策層越來越多地通過證券市場，貫徹和實現其產業政策意圖，資本市場作為社會資源配置導向的機制正在形成。這種資源配置機制下，由于采用涉農企業與農戶、農民間的貿、工、農一體經營模式，使得原來需要由企業、農民參與的外部市場變成了內部交易，大大降低了信息成本、交易成本(彭熠等，2005)。

(三)資本市場的參與主體的力量不斷壯大.證券市場融資規模與能力日益上升

1995～2006年底，我國證券市場新發行1259.67億股，市場共募集資金6364.54億元；基金發展也快速崛起。

截至2007年6月30日，我國共有基金349只，基金總規模達到12638.68億份，資產凈值規模達到17831.23億元。為了完善我國的證券市場參與者，實現證券市場的對外開放，中國人民銀行和中國證監會于2002年11月5日正式了《合格境外機構投資者境內證券投資管理暫行辦法》，啟動了證券市場對外開放的進程。據WIND統計，僅在2006年底，QFII就持有A股市值約為971億元，其增長速度可窺一斑。

(四)現代資本市場體系在我國的全面構建.延伸并拓寬了資本市場的范圍，全方位地提供了產業發展所需的多種金融服務

這些客觀上為農村生產的自然風險與市場風險的規避。農民的社會保障問題的解決以及資金來源渠道的拓展，提供了多種途徑和手段。當前，我國多層次資本市場體系建設工作正全面推進，在完善了資本市場體系建設的同時，也為包括農業生產經營活動在內的各類風險投資提供了重要場所。比如，新型農業科技開發活動，可以通過創業板市場融資，農村經濟中的各類性質的實體組織可以通過場外市場進行重組和整合。

三、完善資本市場。積極推進我國農村經濟增長

當前我國資本市場正經歷著歷史性的發展機遇，市場規模與質量都有了翻天覆地的變化。充分發揮資本市場對農村經濟發展的推動作用，對農業產業化、現代化的建設有重要意義，其中，最為關鍵問題是如何實現兩者間的有效結合與對接。

(一)要利用產業政策導向。提高整個資本市場對農業融資的力度，增加資本市場中涉農類上市公司數量和整體規模，從而為農村經濟發展帶來更多的資金與資源

基于當前我國證券市場的現狀，為此，第一，要適度增加主板市場中農業類上市公司的數量與規模，提高涉農公司在上市證券中的比重，強化資本市場服務于農業，優先支持農業產業化建設的思路；另一方面，可以將政府的支農政策、農業補貼政策，具體用在支持涉農企業的上市，鼓勵上市企業、涉農項目在資本市場上融資，解決農業經濟發展中的資金瓶頸。第二，要大力拓展中小企業板市場中的涉農類企業的數量。由于農業風險高的特質，對于一些規模不大，但具有中長期發展潛力的新型農業企業，如特種養殖、種植龍頭企業、特色農業、農業科技公司等，可以借助于中小企業板的孵化、培育，使這類公司迅速壯大，對農業發展起到乘數作用。中小企業板市場支農的關鍵是，支持對象的高成長性同時帶有一定產業導向性，當然風險性也是無法回避的。

(二)重視提升涉農企業或項目的自身質量，不拘形式地充分利用資本市場上的各種金融工具。組織和動員社會各階層資金

資本市場是一個利益驅動的場所，參與主體對利潤的追求。是推動其運行的最根本動因。因此，在發揮資本市場的各種功能作用來促進農業產業的發展過程中，利益機制的設計是至關重要的。這就要求資本市場一方面完善市場建設，降低市場的投機氣氛，為更多的投資主體進入市場提供便利，同時也要求市場融資者自身的素質要不斷提高。具體到涉農上市公司，就是要充分利用各方面的政策資源，發揮行業特點，千方百計改善企業在證券市場中的形象，使行業的平均收益水平與經營管理水平上升到一個新的臺階，以吸引更多的投資人投資。同時，利用資本市場籌措農業發展資金，不僅僅可以借助于企.業上市這一途徑，還可以采用資本市場上的多種手段與形式，比如，結合農業開發項目發行農業債券，結合信托形式發行涉農類的信托產品。在具體產品的設計上，可以由國家財政上支農資金來進行配套，也可以通過稅收、減免、優惠等政策手段，增強弱質的涉農金融產品在市場上的吸引力。

(三)充分發揮市場機制作用，逐步提高資本市場在資源配置上的影響力.特別是在對農村資源的配置作用

這首先需要增強市場的有效性，促使資金流向最有效率、最有競爭力的行業與企業，輔之以政策扶持，使其能夠服務于農村、農業；要大幅度增加我國涉農類上市公司數量，加大農村經濟中上市公司對經濟成長的貢獻度，使得利用資本市場配置農村社會經濟資源成為可能；要培養具有一定產業規模優勢和生產經營導向作用的涉農類企業，發揮它們在農村生產與經營過程中的輻射影響作用；積極促進農村金融市場的建設。相應放寬政策，鼓勵農村金融機構提高資金的效能；拓寬證券市場的外延，大力發展場外市場，活躍農村金融。

(四)積極推進建設多層次、多元化的資本市場體系

要大力發展農產品期貨市場，增強農業產業抗擊市場風險能力。構建完整的、多層次資本市場，建立起農村中的風險投資機制。同時要充分利用農村保險市場對農業自然災害風險、農民工人身保險、失地農民養老保險和農村居民醫療保險的補償機制，以利促進農村經濟的發展和構建全面的和諧社會。此外，還應積極探索信托、項目投資等中長期現代金融形式在農村中的運用，在農村形成一個多層次、多元化、多途徑的資金供給、風險規避以及產業技術提升、社會保障現代金融服務體系。

(五)構建與完善農村金融軟環境，讓更多的農村中的企業、家庭和個人了解現代資本市場的作用與運行機制