證券市場的首要功能范文
時間：2023-12-21 17:20:03
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篇1
需要強調的是，稅收對提高金融市場效率的促進作用，必須以有一個較為規范、健全的金融市場為前提，否則稅收作用將受到限制。
一、理論分析
（一）稅收與直接借貸金融市場效率
稅收主要通過影響金融商品價格來影響金融市場效率。在直接借貸市場上，金融商品的價格對各類信息的反應靈敏程度影響著金融市場的運作效率，而稅收又影響著金融商品的價格，即在價格之外加了一個楔子。如果稅收扭曲了金融商品的真實價格，將會影響借貸市場上的金融效率，影響金融市場滿足籌資者和投資者需求的程度。
一般情況下，籌資者只要出足夠的價格就能獲得所需的資金，但獲取資金的成本是不一樣的，而稅收的影響可能改變原先的籌資成本。例如，對債券收入不征稅，那么資金供給者可能會以較低的價格提供自己的剩余資金，從而降低籌資者的籌資成本，這樣就改變了不同金融商品的相對價格。如果這種改變是促進金融市場發展的，則有利于效率的提高；反之，則不利于效率的提高。總之，稅收影響籌資者對資金的需求結構、需求量，影響投資者資金的供給結構、供給量，從而影響整個金融市場的供需狀況，進而影響金融市場效率。
但是，在不成熟和低效率的金融市場上，金融商品價格經常被少數人操縱，價格會因此而長期處于非均衡狀態，稅收的作用將極其有限。
（二）稅收與證券市場效率
證券市場稅收主要包括證券交易稅和證券所得稅，兩稅共同影響證券市場的規模、結構和行為，從而影響證券市場效率。
1.影響證券市場規模。
在其他因素一定的條件下，證券交易稅稅負的高低通過增加或降低證券交易成本而引起證券價格的變動，由此影響參與證券交易的投資者數量，影響投資者購入證券的數量和品種，影響證券市場的幣值總量。
就證券所得稅的作用來看，在成熟的證券市場中，開征累進的證券所得稅，具有自動調節證券市場規模的“內在穩定器”作用。證券市場價格上升，投資者收益增加，稅負上升，證券市場規模會縮小，證券價格的暴漲將得到抑制；反之，證券市場價格下降，投資者收益下降或虧損，稅負減輕或不繳稅，證券市場規模得以擴大，證券價格暴跌得以抑制。在不成熟的證券市場中，開征證券所得稅會明顯減少投資者的證券交易收益，有強烈的抑制股市上漲或促使股市下挫的緊縮效應。
2.影響證券市場結構。
差別證券交易稅政策能調節證券市場結構。例如，對買進證券實行低稅或免稅，而對賣出證券以較高稅率課征，會影響證券交易方向，鼓勵買進、限制賣出；如果按證券持有期長短區別對待，將改變證券投資的期限結構，如對持有期長的投資者征稅實行較低稅率，而對持有期短的投資者征稅實行較高稅率，將減少短期行為，鼓勵長期投資，減弱市場風險；此外，將影響證券投資的種類結構，如果實行允許資本損失從收益中抵銷等稅收政策，將會起到鼓勵風險投資的作用。
3.影響證券市場的其他相關行為。
（1）證券稅通過對不同交易行為的區別對待，如上述只對賣方征稅、對持有期長的證券減稅等，將在一定程度上加大投機者的交易成本，從而起到減少過度投機行為及市場盲目交易行為的作用。
（2）用稅收手段調節不同投資者的收益差別，還有利于緩解社會分配不公的問題，維護社會的相對公平。如果分配不公，將影響廣大投資者的積極性，最終影響證券市場的發展。
（3）證券稅可能帶來“投資鎖定”效應。開征證券所得稅，投資者出于規避稅負的考慮，可能會選擇持有證券，這樣不利于投資者根據經濟情況變動來重新安排最優的投資組合，干擾資源的合理配置，不利于證券市場的正常運行。
由上可見，證券市場和證券稅制具有十分密切的關系。證券市場是證券稅制存在的基礎。證券市場發展要求證券稅制配合，因為過重的證券稅收會提高資金成本，特別是提高二級市場上的資金成本，這將降低資金回報率，導致金融資產價格下降，最終將引發大量資金套現離市，不利于證券市場的發展。而且證券稅收改變了不同種類證券的相對交易成本，從而影響投資者對不同證券的投資偏好，改變資金流向和證券供求狀況，在調控不當的情況下，會破壞證券市場的自然平衡狀態，導致資源配置不合理。
二、現狀及問題
從以上分析可以看出，稅收對金融市場效率的影響有積極的一面，也有消極的一面，那么，我國稅收政策對金融市場效率又有什么樣的影響呢？
（一）在抑制證券投機方面效果不明顯
目前，我國金融市場組織管理能力低、投機性強、抗風險能力弱，市場價格的形成缺乏合理性且無內在穩定機制。價格波動不是取決于經濟發展狀況，而是對內部消息、小道傳聞敏感，價格波動的無理性使金融市場在很大程度上成為投機者的“樂園”，而為投資者設置了障礙。不同投資者之間存在嚴重的信息不對稱現象，資金大戶憑借充分的信息和雄厚的研究力量，往往可以獲得數倍于小額投資者的收益，而小額投資者則承擔了大部分的市場風險。這種狀況不利于證券市場的發展。盡管1997年國家提高了證券交易印花稅稅率，但并沒有從根本上解決問題。因為證券交易印花稅對買賣雙方都征稅，沒有免稅額的規定，沒有期限差別對待，從某種意義上說，提高稅率只是為國家增加了稅收收入而已。從實際效果看，我國證券交易印花稅單一的調節作用極其有限。
稅收調節作用的發揮離不開一個較為規范、完善的證券市場。在一個不規范的證券市場中，稅收的作用極其有限，運用不當只會帶來消極影響。例如，提高證券交易印花稅稅率，受打擊更大的只會是眾多正常投資者。另外，我國證券市場形成的特殊性決定了它的投機性和高風險性。我國證券市場不是現代企業制度的自然產物，而是為企業尤其是國有企業“圈錢”而進行的制度設計，這在很大程度上決定了投資者的選擇不是根據上市公司的實際經濟狀況，而是根據消息來進行的，這種風險性決定了廣大投資者更多地選擇短線操作。如果根據持有期限不同實行差別稅率，受影響更大的也只能是正常投資者。
（二）交易稅負過重
目前，我國證券交易印花稅稅率為千分之四，雙向征收，實際稅負為千分之八，這一稅負水平在世界范圍內是比較高的。長期執行這種稅負較重的稅收政策，會抑制資金進入證券市場，不利于證券市場發育成長。
三、政策建議
在實踐中，金融稅收負擔水平的確定、稅種數量的多少、稅種開征時機的選擇等稅收政策因素，對金融市場的影響極為顯著。一旦課稅過度或不當，將引起金融市場的動蕩不安。必須構建完善、公平合理的金融稅收制度。
（一）我國金融稅收功能的定位
證券市場是金融市場的重要組成部分，影響金融市場效率的重要因素是證券市場效率，稅收作用也主要體現在證券市場上，所以本文主要集中在證券市場稅收功能的定位上。從世界各國的實踐看，增加財政收入不是證券稅收的首要功能，宏觀調控才是重點，這是由在證券市場中財政收入功能的有限性和宏觀調控功能的重要性決定的。財政收入功能的有限性表現在稅收收入的增加伴隨著效率的損失，而宏觀調控功能主要是為了保證證券市場的運行效率。這對于證券市場籌資、產權重組、資金導向和優化資源配置功能的發揮有極其重要的作用。而且，稅收在證券市場上尤其要發揮其收入分配作用，以調動所有投資者的積極性，有利于證券市場的規模擴大。
（二）金融市場的稅收調整
金融市場稅收涉及范圍很廣，由于我國金融市場的發展正處于起步階段，有關金融市場的稅收也極不完善，但證券市場稅收的改革確已迫在眉睫，所以目前對金融市場稅收調整的重點是證券市場的稅收調整。
1.改變利用證券交易稅抑制投機行為的傾向。
二級市場上證券交易稅是對證券交易雙方征收的，雖然它類似于一般商品市場上的流轉稅，但卻與普通的流轉稅有很大區別。正如我們所知，一般商品市場的流轉稅將部分或全部轉嫁給消費者負擔，廠商可以根據稅收提高商品的價格。稅負不同會影響價格的高低，從而影響消費者選擇，實現國家政策目的。而證券交易稅是對交易后的行為征收的，其稅負實際由納稅人負擔，納稅人不管盈虧都要繳稅；交易稅的計稅依據以價格為基礎，而證券價格不一定代表真實價值，尤其在我國，證券價格變動較大，使得稅負隨之發生變化，投資者的風險很大。如果證券交易稅上升，成本和風險進一步加大了，投資者可能會撤離市場，影響證券市場的發展。當然，證券交易稅在一定程度上能控制交易頻率，抑制短線投資。但由于我國證券制度極不規范，廣大投資者不敢冒險作長線投資，所以證券交易稅更有利于那些掌握信息的大戶，會出現不公平競爭的現象。
2.根據不同發展階段選擇稅種。
在證券市場發展初期，由于證券市場對稅收的負擔能力比較弱，且稅收征管水平低下，因此，在開征證券交易所得稅方面應持謹慎態度，開征時應選擇與征管水平相適應的課稅制度。此時，證券交易稅是證券稅收的主體。但是，根據上述分析，由于我國證券市場的形成與其他國家差距較大，各種特殊因素使得我國不應以證券交易稅來調節交易行為，證券市場的不規范和投資者的理性不足將會限制證券交易稅作用的發揮。
隨著證券市場步入成熟階段，市場承受力得以加強，同時稅收征管水平也有較大程度的提高，證券交易稅的地位將不斷弱化，證券所得稅將上升為主要稅種。
就我國證券稅收制度的建立和完善來說，受整體稅收制度完善程度和稅收征收管理水平的制約，在具體稅制建設上應分階段進行，逐步完善，而不應不切實際地要求一步到位。
篇2
1.1資本市場的概念與分類
資本市場是金融市場的重要組成部分，作為與貨幣市場相對應的概念，資本市場著眼于從長期限上對融資活動進行劃分，它通常指的是由期限在1年以上的各種融資活動組成的市場。是提供一種有效地將資金從儲蓄者（同時又是證券持有者）手中轉移到投資者（即企業或政府部門，它們同時又是證券發行者）手中的市場機制。在西方發達資本主義國家，資本市場的交易幾乎已經覆蓋了全部金融市場。
我們可以將資本市場進行分類。從宏觀上來分，資本市場可以分為儲蓄市場、證券市場（又可分為發行市場與交易市場）、長期信貸市場、保險市場、融資租賃市場、債券市場、其他金融衍生品種市場等。其中證券市場與債券市場又形成了資本市場的核心。
1.2資本市場在市場經濟中的重要作用
資本市場作為金融市場最重要的組成部分，在現代經濟當中發揮著不可替代的作用。
1.2.1資本市場能夠有效地行使資源配置功能
資本市場的首要功能就是資源配置。一個國家的經濟結構一般由四個部門組成，即企業、政府、家庭和國外部門。家庭部門一般來說是收支盈余部門，企業和政府一般是收支差額部門。盈余部門一般要將其剩余資金進行儲蓄，而收支差額部門要對盈余部門舉債，收支盈余部門將其剩余資金轉移到收支差額部門之中去（雷蒙得·W·戈德史密斯，1994）。在現代社會中，要完成這種轉化，曾經有過兩種基本的資源配置方式：即由計劃經濟性質決定的中央計劃配置方式和由市場經濟決定的資本市場配置方式。在發達市場經濟中，資本市場是長期資金的主要配置形式，并且實踐證明效率是比較高的。
1.2.2資本市場還起到資本資產風險定價的功能
資本資產風險定價功能是資本市場最重要的功能之一,資本市場也正是在這一功能的基礎上來指導增量資本資源的積累與存量資本資源的調整。風險定價具體是指對風險資產的價格確定，它所反映的是資本資產所帶來的預期收益與風險之間的一種函數關系，這正是現代資本市場理論的核心問題。資本市場的風險定價功能在資本資源的積累和配置過程中都發揮著重要作用。
1.2.3資本市場還為資本資產的流動提供服務
資本市場的另外一個功能就是提供資本資產的流動。投資者在資本市場購買了金融工具以后，在一定條件下也可以出售所持有的金融工具，這種出售的可能性或便利性，稱為資本市場的流動。流動性越高的資本市場，投資者的積極性就越高。流動性的高低，往往成為檢驗資本市場效率高低的一項重要指標。
1.3資本市場的主體
資本市場的主體通常被稱為市場參與者,在發達的資本市場中,發行和購買金融工具的市場參與者一般包括居民家庭、企業、中央政府及其、地方政府以及境外投資者.境外投資者一般包括國際機構(如世界銀行、國際金融公司、亞洲發展銀行、國際貨幣基金組織等)、外國公司以及境外個人投資者。
參與資本市場的服務企業分為金融中介企業和非金融企業，其中金融中介機構在資本市場的所有參與者中發揮著最重要的作用，。他們一般主要提供以下傳統金融服務：
1．金融中介功能。發行各種金融工具；
2．客戶進行金融資產的交易；
3．自身進行金融資產交易，為其客戶設計新類型的金融資產并將其銷售給其他資本參與者；
4．投資咨詢服務；
5．資產管理服務。
1.4中國的資本市場
1.4.1中國資本市場的發展狀況
中國的資本市場形成經歷了不太長的時間，作為其標志的中國證券市場是從1981年發行國庫券開始的。后來，上海和深圳證券交易所的建立,標志著證券交易體系開始走向規范。1992年，成立了中國證監會和中國證券委員會，相繼頒布了一批證券業方面的法律法規.至此,中國資本市場才初具框架。
中國的證券市場體系經過了10年的風雨，在這10年中，中國的資本市場迅猛發展，為中國的改革和開放起到的關鍵的作用。從證券市場來看，1991年上海和深圳證券交易所僅有上市公司14家，市價總值109.19億元。而到了2000年12月，投資者開戶數目已經達到5800多萬戶，境內上市公司有1200多家，累計籌集資金將近5000億元。另外，中國證券市場股票市值已達到4.6萬億元。占GDP的比重從1991年的0.5%上升到51%。中國的資本市場已經成為亞洲甚至世界新興市場中最活躍的市場之一。
1.4.2中國資本市場的不足
與國際上先期工業化以及新興工業化國家和地區的資本市場發展相比較，中國現行資本市場的發展狀況仍然存在諸多不足之處與問題。簡而言之，主要體現在以下幾個方面：
首先，資本市場總量規模偏小，通過資本市場直接融資規模占全社會融資總量的大約1/10，而在世界上許多國家，國家的銀行償貸間接融資與通過資本市場直接融資比例大約為1：1。
另外，資本市場內在結構不盡合理。例如，在中國證券市場上，大部分市值是被不能流通的國家股、法人股而占據，國家股、法人股和流通股的比例大約為50%、30%、20%。流動性作為資本市場的主要功能，大量的非流通股的存在，大大影響了資本市場的流動和資源配置功能的發揮。
第三，中國資本市場的運行機制不夠健全，運行秩序不很規范。由于法律環境、制度、及人為因素的影響，中國的資本市場尤其證券市場發展一直處于不很規范的狀態，法律的不健全、制度的缺陷導致了諸如虛假財務報表，虛假上市、基金黑幕、大戶操縱股價等一系列違規現象出現；由于對上市公司的監管力度不夠，導致部分上市公司只注重籌資而淡化經營、出現了一批垃圾股。由于市場的退出機制不完善，致使市場投機氣氛強烈，市場價格嚴重背離公司股票價值的情況比比皆是。
雖然中國資本市場存在以上缺陷，但是這些問題總的來講是和中國資本市場的發展階段相適應的，其他國家在發展初期或多或少都曾經出現過這些問題。中國的資本市場是發展中的資本市場，是新興的資本市場，其中蘊涵著巨大的潛能，充滿著活力和生機。
二投資銀行理論概述
在全球經濟迅猛發展的今天，資本市場作為金融市場的最重要的組成部分，發揮著越來越大的作用，而在國際資本市場的參與者當中，投資銀行應當是最活躍、發展最迅速的?？梢赃@樣講，沒有投資銀行的努力和創新就沒有國際資本市場今日的繁榮。
2.1投資銀行的定義
投資銀行這個名字其實名不副實，它主要從事同證券相關的業務但并不從事商業銀行業務。美國著名金融投資專家羅伯特·庫恩根據投資銀行業務的發展和趨勢曾經對投資銀行下過如下四個定義：
（1）任何經營華爾街金融業務的銀行，都可以稱為投資銀行。這是對投資銀行的最廣義的定義，它不僅包括從事證券業務的金融機構，甚至還包括保險公司和不動產公司。
（2）只有經營一部分或全部資本市場業務的金融機構才是投資銀行。這是對投資銀行的第二廣義的定義。因此，證券包銷、公司資本金籌措、兼并與收購，咨詢服務、基金管理、風險投資及證券私募發行等都應當屬于投資銀行業務。而不動產經紀、保險、抵押等則不屬于投資銀行業務。
（3）更狹義的投資銀行業務的定義僅包括某些資本市場業務，例如證券包銷，兼并收購等，另外的資本市場業務，例如基金管理、風險投資、風險管理和風險控制工具的創新等則應該排除在外。
（4）最狹義也是最傳統的投資銀行的定義僅把在一級市場上承銷證券、募集資本和在二級市場上交易證券的金融機構當作是投資銀行。這一定義排除了當前世界各國投資銀行所現實經營著的許多業務，因而顯然已經不合時宜。
國際投資銀行界普遍認為，以上第二個觀點最符合美國和現代世界投資銀行的現實狀況，目前是投資銀行的最佳定義。
2.2投資銀行業的發展簡史
在國際投資銀行發展歷史當中,英國和美國的投資銀行發展歷程是最具特點的,其他國家投資銀行的發展在很大程度上參照和模仿了它們模式，以下是歐美投資銀行業發展的簡單回顧。
2.2.1歐洲商人銀行的發展
投資銀行萌芽于歐洲，其雛形可以追溯到15世紀歐洲的商人銀行。早在商業銀行發展以前，一些歐洲商人就開始為他們自身和其他商人的短期債務進行融資，這一般是通過承兌貿易商人們的匯票對貿易商進行資金融通。由于這些金融業務是由商人提供的，因而這類銀行就被稱為商人銀行。
歐洲的工業革命，擴大了商人銀行的業務范圍，包括幫助公司籌集股本金，進行資產管理，協助公司融資，以及投資顧問等。20世紀以后，商人銀行業務中的證券承銷、證券自營、債券交易等業務的比重有所增大，而商人銀行積極參與證券市場業務還是近幾十年的事情。在歐洲的商人銀行業務中，英國是最發達的，它在世界上的地位僅次于美國，另外德國、瑞士等國的商人銀行也比較發達。
2.2.2美國投資銀行的發展
美國的投資銀行業發展的歷程并不很長，但其發展的速度在全球是首屈一指的，近幾十年來，美國的投資銀行在全球一直處于霸主地位。研究全球的投資銀行業，最重要的就是研究美國的投資銀行，美國的投資銀行業始于19世紀，但它真正連貫的歷史應當從第一次世界大戰結束時開始。
（1）《格拉斯－－斯蒂格爾法》以前的投資銀行。
1929年以前，美國政府規定發行新證券的公司必須有中介人，而銀行不能直接從事證券發行與承銷，這種業務只能通過銀行控股的證券業附屬機構來進行。這一時期，所有商業銀行和投資銀行都從事證券（主要是公司債券）業務，這一階段投資銀行的最大特點就是混業經營，投資銀行大多由商業銀行所控制。由于混業經營，商業銀行頻頻涉足于證券市場、參與證券投機，當時證券市場出現了大量違法行為例如：虛售（WashSales）、壟斷（Corners）、大進大出（Churning）、聯手操縱（Pools）等。這一切都為1929---1933的金融和經濟危機埋下了禍根。
1929年到1933年爆發了世界歷史上空前的經濟危機，紐約證券交易所的股票市值下跌了82.5%，從892億美元下跌到156億美元。美國的銀行界也受到了巨大沖擊，1930-1933年美國共有7763家銀行倒閉。
1933年美國國會通過了著名的《格林斯一斯蒂格爾法》。金融業分業經營模式被用法律條文加以規范，投資銀行和商業銀行開始分業經營。許多大銀行將兩種業務分離開來，成立了專門的投資銀行和商業銀行。例如，摩根銀行便分裂為摩根·斯坦利（MorganStanley）和J.P摩根。有些銀行則根據自身的情況選擇經營方向。例如，花旗銀行和美洲銀行成為專門的商業銀行，而所羅門兄弟公司（SolomonBrother）、美里爾·林奇（MerrillLynch）和高盛（Gold-manSachs）等則選擇了投資銀行業務。
（2）70年資銀行業務的拓寬。
在《格林斯一斯蒂格爾法》頒布以后,美國的投資銀行業走上了平穩發展的道路。到1975年，美國政府取消了固定傭金制，各投資銀行為競爭需要紛紛向客戶提供傭金低廉的經紀人服務，并且創造出新的金融產品。這些金融產品中具有代表性的是利率期貨與期權交易。這些交易工具為投資銀行抵御市場不確定性沖擊提供了有力的保障。投資銀行掌握了回避市場風險的新工具后，將其業務領域進一步拓寬，如從事資產證券化業務。這種業務使得抵押保證證券市場迅速崛起。
（3）80年代以后美國投資銀行發展
80年代美國為了放松對市場和機構的管制，先后頒布了一系列法律和法規，如1980年頒布的《存款機構放松管制機構法》以及1989年頒布的《金融機構重組、復興和強化法》,1983年實施了"證券交易委員會415條款"（SECRule415），這些對投資銀行業產生了極為深遠的影響，使美國投資銀行業在80--90年代取得了長足的進步，產生了大量金融創新產品。80年代初的經濟衰退結束后，美國的利率開始從歷史最高水平回落，大量的新發行股票與債券充斥市場，出現了不夠投資級的垃圾債券（JunkBond）。大量垃圾債券的發行給投資銀行提供了巨大的商機，并影響了美國投資銀行的歷程。
隨著世界經濟和科技的迅猛發展，80年代以后，尤其是到了90年代，國際上投資銀行業發生了許多變化。主要是國際型大型投資銀行機構規模越來越大、投資銀行重組大量出現、高科技發展帶來投資銀行業務的革命、創新業務大量涌現等等。
2.3投資銀行的內部環境
2.3.1投資銀行的組織形態
從組織形態上來看，國際投資銀行一般由兩種形態：一種是合伙人制；另一種是股份公司制。其中絕大多數國際投資銀行采用的是后者。
投資銀行的合伙人制可以追溯到15世紀歐洲的承兌貿易商號。這些家族經營的企業一代一代的繼承，慢慢的由開始的獨資性質變為數個繼承人按份共有，成為合伙企業形式。早期的投資銀行都采用了合伙人制。在世界上，比利時、丹麥等國的投資銀行僅限于合伙人制，德國、荷蘭的法律雖允許股份制，但其投資銀行也只采用合伙人制。在美國的六大投資銀行中，只有高盛仍采用合伙人制。到現在高盛已經有將近200個合伙人。
19世紀50年代，歐美各資本主義國家公司立法開始興起，到20世紀50年代趨于完善。投資銀行以合伙人制向股份公司制組織形態過度?，F代國際投資銀行普遍采用股份制。美林于1971年完成了全部改制過程，1986年摩根·斯坦利（MorganStanley）也由合伙人制改為股份制。在新加坡、巴西等國現在只允許投資銀行采用股份只形態，合伙制則被禁止。
2.3.2投資銀行的經營模式
投資銀行與商業銀行之間存在著根本的區別,各國對兩者的處理也各不相同。以美國和日本為代表的是分業經營模式，而德國則采用混業經營模式。
1933年通過的《格林斯一斯蒂格爾法》在法律上確定了美國分業經營的基本模式。商業銀行與投資銀行業務實行分業管理。保證了美國金融與經濟在相對穩定的條件下持續發展。二戰后，美國將其經濟與金融體制移植到了日本，1948年日本《證券交易法》規定銀行和信托機構不得經營投資銀行業務，這類業務應該由證券公司從事，日本的證券公司其實就是專業投資銀行。由于美國投資銀行業在全球的霸主地位，許多國家在制定投資銀行方面的有關法律法規上都沿用了美國模式。
混業經營在歐洲國家是比較多的，除德國以外，瑞士、奧地利、荷蘭、比利時、盧森堡等國都采用了混業經營模式，又稱全能銀行制度（UniversalBankingSystem）?；鞓I經營使得銀行能夠便利地進入各種金融市場，在這一點上混業有著分業無可比擬的優勢。但由于混業經營的風險較大，需要更加健全的銀行體制和嚴格的監督管理制度的支持。
2.4投資銀行業務
2.4.1投資銀行的傳統業務
傳統的投資銀行業務主要就是投資銀行協助企業、公司和個人客戶籌集資金，并且幫助客戶交易證券。
(1).證券承銷業務
證券承銷是投資銀行最原始的業務之一，最早的投資銀行的業務收益主要就來自與證券的承銷。在承銷的過程中，投資銀行起了極為關鍵的媒介作用。投資銀行承銷的證券范圍很廣，它不僅承銷本國中央政府及地方政府、政府部門所發行的債券，各種企業所發行的債券和股票，外國政府與外國公司發行的證券，甚至還承銷國際金融機構，例如世界銀行、亞洲發展銀行等發行的證券。證券的承銷分為公募和私募兩種.投資銀行承銷證券由四種方式：（1）包銷。（2）投標方式。（3）盡力推銷。（4）贊助推銷。投資銀行的承銷收益主要來自差價或叫毛利差額（Grossspreed）和傭金（Commission）。
(2).證券交易
投資銀行參與二級市場證券交易主要有三個原因，同樣，他們在二級市場扮演著做市商、經紀商、交易商的角色：
第一，在完成證券承銷以后,投資銀行有義務為該證券創造一個流動性較強的二級市場,以保持該種證券的流動性和價格穩定。一般在證券上市以后，承銷商總是盡量使其市價穩定一個月左右的時間，這就是投資銀行在二級市場上的做市商業務。
另外,投資銀行接受客戶委托,按照客戶的指令,促成客戶所希望的交易,并據此收取一定的傭金，這就是投資銀行的經紀收入。
第三，投資銀行本身擁有大量的資產，并接受客戶委托管理著大量的資產，只有通過選擇、買入和管理證券組合，投資銀行才能獲得證券投資收益。這就是自營和資產管理業務。另外，投資銀行還在二級市場進行風險套利、無風險套利等業務活動。
(3).兼并收購業務
投資銀行所支持的收購兼并活動,在一個國家乃至整個世界上都是最富有戲劇性,最引人入勝的。投資銀行在收購和兼并的過程中扮演了不同的角色。它不僅為獵手公司服務，也在為獵物公司服務：
首先，投資銀行替獵手公司服務。替其物色收購對象，并加以分析。并且提出收購建議.提出令獵物公司的董事或大股東滿意的收購條款和一個令人信服的收購財務計劃，幫助獵手公司進行財務安排,以促成交易的完成。
投資銀行同樣也為獵物公司服務：判斷獵手公司的收購是善意的還是惡意的。如果對方是敵意收購，則與獵物公司制定出防范被收購的策略,如果判斷對方是非敵意收購，那么投資銀行便以獵物公司的立場向獵手公司提出收購建議，并向獵物公司提出收購建議是否公平與合理及應否接納對方建議的意見。
2.4.2投資銀行的創新業務與延伸業務
隨著投資銀行競爭的逐漸加大,僅靠傳統業務已經很難維持投資銀行迅猛發展的需要,投資銀行作為最活躍的金融部門，從70年代以來不斷開拓創新業務，并且取得了巨大的成績，既活躍了資本市場，增加了投資者的投資選擇，也為自己賺了巨額收益。
(1).財務顧問
財務顧問就是投資銀行作為客戶的金融顧問或經營管理顧問提供咨詢,策劃或運作,一般可分為三類:其一是按照公司、個人或政府的要求,對某個行業、某種產品、某種證券或某個市場進行深入的分析與研究，提出較為全面的、長期的決策參考資料。其二是宏觀經濟環境等因素發生突變，使某些公司、企業遇到困難時，投資銀行往往主動地或被邀請向有關公司、企業出謀劃策，提出應變措施，諸如重新制定發展戰略、重建財務制度、出售轉讓子公司等，化解這些公司、企業在突變事件中帶來的壓力與困難。其三是在公司兼并和收購的過程中，投資銀行作為，幫助咨詢，策劃直到參與實際運作。從目前情況看，投資銀行在第三類業務中正發揮越來越大的作用。
(2).項目融資
項目融資是以項目的財產權益作借款保證責任的一種融資方式.從理論上講,項目融資的貸款方主要看融資項目有無償債能力,評估和保證的范圍以項目為限。因此,一旦貸款發生風險，貸款方只能以項目的財產或收益作為追索的對象，不涉及其他財產和收益即要求項目公司、項目公司的股東或第三方（包括供應商、項目產品的購買者、政府機構等）做出某種保證或承諾，但這種保證和承諾僅僅停留在投資者將不會放棄投資項目，承諾某種支持或保證項目的收益的層次上。貸款方并不要求借款人提供金融機構提供的還款保證，更無須出具政府擔保。借款方將項目資產和收益均抵押給貸款方。
由于項目融資無金融機構擔保，也無政府擔保，全靠項目投資者的信用和項目本身的前景，這樣，僅從市場角度看起來不錯的項目還遠遠不夠，還必須樹立良好的信用形象，投資銀行的介入將有利于增加項目的可靠性，有利于爭取到信用級別較高的投資者參加。運用項目融資的方式要訂立一套嚴謹的合同來轉移和分散風險，投資銀行有各種專業人才，通曉項目所在地的法律、法規和各種慣例，能夠盡力維護合同雙方的利益，使合同得以順利執行。投資銀行還可以運用自己的各種渠道，為項目尋找合適的貸款人，也能為貸款方找到好項目。
(3).基金管理
投資基金是一種由眾多不確定的投資者將不同的出資份額匯集起來，交由專業投資機構進行操作，所得收益由投資者按出資比例分享的投資工具。投資基金實行的是一種集合投資制度，集資的主要方式是向投資者發行股票或受益券，從而將分散的小額資金匯集為一較大的基金，然后加以投資運作。投資基金是一種復雜的投資制度。它強調分權，制衡。由于認購和贖回機制不同，投資基金分為封閉式與開放式兩大類。投資基金是發達國家投資者常用的投資方式，投資銀行作為發起人或基金經理人活躍在此領域。
(4).資產證券化
1970年由美國政府國民抵押協會擔保發行的第一批公開交易的住宅抵押貸款債券可視為資產證券化的先驅。進入90年代以后，資產證券化開始從美國向世界擴張，從國內資金市場向國際資金市場延伸，由在岸市場向離岸市場擴展。所謂證券化是指將缺乏流動性但能夠產生可預見的穩定現金流的資產，通過一定的結構安排，對資產中風險與收益要素進行分離與重組，進而轉換成為在金融市場上可以出售和流通的證券的過程。
資產證券化是一種與企業發行股票、債券籌資步同的新型融資方式。傳統的證券融資方式是企業以自身產權為清償基礎，企業對債券本息及股票權益的償付以公司全部法定財產為界。資產證券化雖然也采取證券的形式，但證券的發行依據不是公司全部法定財產而是公司資產負債表中的某一部分資產，證券權益的償還不是以公司財產為基礎，而是僅以被證券化的資產為限。資產證券的購買者與持有人在證券到期時可獲得本金和利息的償付，證券償付資金來源于擔保資產所創造的現金流量。如果擔保資產違約拒付，資產證券的清償也僅限于被證券化資產的數額，而金融資產的發起人或購買者無超過該資產限額的清償義務。
(5).證券網上交易
隨著INTERNET的普及和信息時代的到來,在線經紀和網上交易給傳統的證券市場帶來了革命性的沖擊,證券業面臨著巨大的變革與挑戰.有報告預測網上證券交易商的資產從1999到2003年將增長7倍以上,從4150億美元到30000億美元。許多大型國際投資銀行紛紛進入證券網上交易領域,并且出現了專門經營網上交易的經紀商。
(6)風險投資（創業投資）
風險投資（VentureCapital），也稱創業投資，是由職業投資人投入到新興的、迅速發展的、有巨大競爭潛力的企業（特別是中小型企業）中的一種股權資本；風險投資是由專業投資機構在自擔風險的前提下，通過科學評估和嚴格篩選，向有潛在發展前景的新創或市值被低估的公司、項目、產品注入資本，并運用科學管理方式增加風險資本的附加值。
風險投資公司曾為諸如微軟、英特爾、康柏、戴爾、思科、太陽系統、聯邦速遞等公司提供了最初啟動資本，這些公司都已在各自的行業中成為領先者。雖然風險投資的發展歷史只有20年的時間，但國外的投資銀行已經把它培育成利潤的主要來源之一。同時，因為創業投資的大力幫助，全球的高科技產業以迅猛的速度全面發展，已經成為世界經濟增長的亮點。
以上簡單介紹了投資銀行的傳統業務和部分的創新業務，其實在現代國際資本市場當中，投資銀行的金融創新活動已經是日新月異，新的業務品種在不斷的涌現，創新業務已經成為投資銀行業生存和發展的生命線。
篇3
一、導論
兩種融資模式———保持距離型融資模式與關系型融資模式———究竟哪種更有效率,對這一問題的回答國內外一直存在較大分歧:東亞危機之前,由于經濟的持續繁榮,以及日本企業在世界市場上強勁的競爭力,主流的觀點認為,關系型融資模式在法制和市場環境相對不完善的情況下,較好地解決了市場殘缺和市場失靈問題,使信息、產權和激勵機制統一起來(青木昌彥,1999;斯蒂格利茨,1997;伯格絡夫,1995)。東亞危機使東亞金融體制的脆弱性暴露無遺,經濟學界批判的矛頭指向東亞的融資體制,認為關系型融資模式是政府主導性市場經濟的必然產物,它導致了過密的銀企關系和銀行體制的脆弱性,并且必然隨著金融深化而消失(王躍生,1999;張昌彩,1999),即關系型融資本身是不具備效率的模式。同時,世界市場經濟國家的融資模式出現了趨同的勢頭,英美的融資模式有向關系型融資模式演化的趨勢(Moerland,1995)日德的證券市場也日趨活躍,這就存在一個問題,即關系型融資本身是否具有經濟合理性,還是有其他因素影響了其效率。
二、融資模式效率分析
由于信息不對稱和市場中不確定性的廣泛存在,為了保護投資者的利益必須通過某種渠道對企業監督控制,一般來說,有兩種典型的融資模式:以英美為代表的保持距離型融資和以日德為代表的關系型融資(控制導向型融資模式)。所謂保持距離型融資是指投資者并不直接`干預經營戰略決策,只要他們得到合同規定的支付,信息的收集和對企業的監督靠市場和法律來實施;關系型融資是投資者直接干預經營戰略決策來保證其利益的實現,信息的收集和對企業的監督主要在密切的長期的交易關系中進行。投資者對融資模式的選擇也就是對信息的收集監督方式的選擇,這使投資者必須對以下幾個方面進行權衡:
1.信息租金和信息成本的權衡。所謂信息租金就是通過信息的收集減少投資風險,增加投資收益,其實質是減少成本。它大致來源于三個方面的信息收集:事前對企業風險態度的了解和項目風險的估測,避免逆向選擇問題;事中對資金使用去向的監督,避免道德風險問題;事后跟蹤監督,了解企業經營成果和經營狀況,保證利益的實現。信息租金越大,投資者收集信息的動力越強烈。
從市場收集信息要花費成本,其大小取決于以下因素:從制度安排上來看,首先是法律制度的完備性和可置信程度。一般來說,法律制度越健全,規則越細致,人們的行動就越可能被準確地預期;法律制度的執行越嚴格,司法越公正,法律制度的可置信程度越高,契約的實施執行越有保證;因此,完善的法律制度在很大程度上增強社會預期,降低信息收集成本。其次是激勵機制的設計。信息的不對稱和不確定性的存在使激勵機制成為必要,而使契約雙方利益相容的激勵機制又可以使信息被正確地顯示,從而降低信息收集成本(Hart,1995)。第三,產權的清晰程度。按照德姆塞茨的定義,“產權是一種社會工具,其重要性就在于事實上它們能幫助一個人形成他與其他人交易時的合理預期?！?德姆塞茨,1994)產權越明晰,就能提供越多的合理預期,從市場上收集信息的成本就越低。從經濟的角度看,一是市場交易規模影響著信息的收集成本。一方面,交易規模的擴大與伴之而來的分工深化,使信息的收集存在分工優勢和規模經濟(施蒂格勒,1996);另一方面,產權本身不僅是交易的前提,而且在交易中得到進一步界定(巴澤爾,1997)。隨著交易規模的擴大和分工的深化,產權得到更為明確的界定,提高社會預期。二是市場的競爭程度。市場競爭越完全,價格信號越能夠包含更多的信息,這也降低了信息收集成本。因此,制度越健全,市場越完善,從市場收集信息成本越低,反之通過組織內部收集信息成本越低。假定其他條件相同而制度和市場條件不同,保持距離型融資更依賴市場和法律制度的完善,在相同的信息租金下,市場和法律制度越完善,信息成本越低;而關系型融資可以更少地依賴市場和法律,在法律制度和市場體系較不完善的情形下,通過市場收集信息成本較高而通過長期交易關系和組織內部收集信息成本較低(如圖1)。兩者在a點邊際信息租金和邊際信息成本相等,保持距離型融資與關系型融資效率相同;當通過市場收集信息的邊際成本Mc大于a時關系型融資更有效率;當Mc小于a時保護距離型融資更有效率。
2.退出成本與監督成本的權衡。所謂退出成本,即投資者從企業中抽回資金的成本。投資者的退出可以是在證券市場上“用腳投票”,也可以是清算企業收回投資。投資者從證券市場上退出,其成本受到以下限制:第一,證券市場的規模。一般來說,證券市場的規模決定其流動性程度,規模越小,資產流動性越差,退出成本越高;第二,退出者投資權益的比重。若某一投資者擁有較大的比重,則從證券市場上退出往往導致證券價格的大幅下跌,使投資者受損。若清算企業收回投資,則受資產流動性的限制。若企業資產流動性越強,則清算企業收回投資越多,成本越低;反之,成本越高。因此,即使是同樣的信息成本和信息租金,當退出成本大于監督成本時(假定在同樣信息成本和信息租金下,監督成本不變),對企業實施直接監督可能是有效率的,應采取關系型融資方式;當退出成本小于直接監督成本時,通過市場的間接監督是有效率的,應采取保持距離型融資方式(如圖2)。
這可以解釋即使在發達的美國證券市場上,為什么持有大量股權的保險公司、養老基金等機構投資者開始介入公司的經營決策。
3.第一類謬誤與第二類謬誤的權衡。
所謂第一類謬誤,即在投資者與企業僅保持平等的債權債務關系下,根據正常的破產程序,許多有效益的項目可能被清算,保持距離型融資方式容易導致此類資源的誤配置;所謂第二類謬誤是在投資者與企業保持長期的交易關系從而成為利益共同體時,許多應被清算的企業卻續存下來,關系型融資方式容易導致此類的資源誤配置。這兩類謬誤都具有其機制上的內生性,因此對其進行權衡時,必須考慮在不同的經濟發展階段兩類謬誤存在的不同規模。經濟剛剛起步的發展中國家,市場需求比較旺盛,但往往受到資金缺乏的限制,企業的擴張往往面臨債務的束縛;另外,發展中國家尤其是轉軌經濟國家,宏觀經濟環境的不穩定增加了企業的破產風險,被清算的項目并不一定沒有效率,因此更應該克服的是第一類謬誤。在發達國家,需求的增加往往減緩,市場趨于飽和。同時,市場上資金較為充足,企業面臨的更多的是尋找有效益的項目而非尋找資金,此時應該克服的是第二類謬圖3誤。在權衡第一類謬誤和第二類謬誤時,還要受到就業狀況的制約。對發展中國家來說較大的就業壓力使企業的續存不僅有經濟上的效益,而且有更為重要的社會效益。而發達國家則較少面臨就業約束。假定融資模式的成本包括謬誤導致的資源誤配置和失業成本,關系型融資和保持距離型融資方式在不同的發展階段是不同的。經濟發展的早期階段,采用保持距離型融資方式,第一類謬誤的規模大于第二類謬誤以及更大的失業損失,成本更高;隨著經濟的發展和企業自我積累能力的增強,其成本迅速下降。與之相反,關系型融資模式在經濟發展的早期階段能更好的解決第一類謬誤和失業問題,成本較低,而隨著經濟發展,第二類謬誤增加,較之保持距離型融資方式,成本下降較慢。當經濟達到某一點時,兩者無差異,低于這點,關系型融資模式有效率;大于這點,保持距離型融資模式有效率(如圖3)。
三、影響融資模式效率的因素分析
以上在比較純粹的法律和市場環境中分析了兩種融資模式的效率,事實上,其效率還受其他因素的影響。尤其是關系型融資模式容易受到政府干預方式、金融政策及政治環境的影響:
1.政府直接干預和趕超型戰略的結合,扭曲了銀行激勵機制,加劇了融資風險
政府為了實現趕超戰略,必須對資金進行非均衡配置并對大企業給予特殊扶持(王躍生,1999),但這在兩個層次上扭曲了激勵機制。一是政府和銀行之間的關系。中央政府為了實現其產業政策,直接對中央銀行及商業銀行的存貸規模與投貸方向進行控制。由于政府與銀行、政府與企業之間存在著信息不對稱問題,作為委托人的政府在談判中處于劣勢,加上銀行對于政府保護的預期,大大刺激了銀行的貸款沖動及冒險傾向,最終收益由銀行獲得,風險由政府承擔,加劇了銀行道德公害。二是扭曲了銀行與企業之間的關系。由于有扶持重點企業的義務,即使企業進行了沒有效率的投資,銀行一般也不會對企業清算。企業預期到這一點,資金就有被無效率使用的可能。更為嚴重的是,政府與銀行和企業的博弈中,面臨著銀行與企業合謀的風險。經營不善的銀行和企業受不到市場的懲罰,在預期到政府的保護的情況下,會結成利益共同體,共同成為針對國家的不公平博弈的一方。因此扭曲了信息與決策、風險與收益的對稱關系。
2.“市場增進論”與“市場傾斜論”
實行何種融資模式應取決于市場選擇,投資者通過對風險和收益的比較自發地選擇對企業的監督方式。不恰當或僵化的金融政策影響會阻止自發的選擇而影響融資效率。尤其是關系型融資更易受金融政策的影響。政府實施低利率和限制競爭的政策的前提是資金不能通過其他渠道流入企業,如收益率較高的證券市場。政府為了保護銀行的利益必須限制證券市場的發展,這種政策被稱之為“金融約束政策”(斯蒂格利茨,1997)。政府的行為被認為是對市場的增進,解決了信貸市場過度競爭和信息不對稱問題,并且通過設置政策性租金增加銀行對企業的監督的積極性。雖然對銀行競爭的限制在市場經濟國家普通存在,但這種政策性租金一旦和政府干預結合,使銀行道德風險有自我增強機制。第一,由于要獲得政策性租金,必須滿足政府的條件,如保證低的企業破產率或向指定部門貸款,銀行在企業應該清算時也會努力使其續存下去,導致銀行風險積累,而銀行風險越大,越有可能挺而走險,將資金投向風險更高的領域。第二,對信貸市場的過度保護導致證券市場在長期內得不到發展,證券市場有效配置資金的渠道被阻塞;而且銀行系統也因過度保護而變得更加脆弱。第三,更為重要的是,人為的壓抑證券市場的發展提高了融資主體的退出成本,使關系型融資長期在退出成本高于監督成本的位置運行,如A點(見圖2)。因此,與其說是市場增進不如說是市場傾斜。這種市場傾斜政策在短時期內可能集中大量的資金以保證政府政策得以貫徹實施,但是從長期來看,它會導致金融體制的畸形發展,是非常有害的。
3.政治租金的大量存在增加了銀行經營風險,損害了關系型融資的效率。
東亞文化深受儒家文化的影響,有講關系重人情、重人治輕法治的特點,法制不完善,政治不透明。政治不透明與經濟交易關系的長期化相結合,必然存在大量的幕后交易,扭曲了關系型融資的激勵機制,極容易擴大第二類謬誤的規模,損害關系型融資模式的效率。
綜上所述,我們可以得出以下結論:第一,在不同的法律和市場條件下,關系型融資模式與保持距離型融資模式都是有效率的;第二,東亞金融危機不能給關系型融資模式提供偽證,不恰當的政府干預、僵化的金融政策及政治環境尤其會影響關系型融資模式的效率。
四、我國融資模式的選擇
1.我國企業融資的目標模式
從以上效率分析可以看到:保持距離型融資方式與關系型融資方式在不同的制度條件和不同的市場條件下,兩者之間存在互補的關系。
從世界融資的發展趨勢來看,保持距離型融資方式與關系型融資方式有相互融合的趨勢。在美國和英國,一些保險公司、養老基金開始直接介入公司的監督運行并向其提供后續融資。而日本和德國也大大加速了證券市場的發展,銀行和企業的關系開始向更為松散的融資形式發展。全球一體化的趨勢使競爭在世界范圍內展開,兩種融資方式將在更深的層次上相互借鑒并相互融合。
我國經濟體制改革的目標是建立社會主義市場經濟體制,應該順應世界市場經濟的發展趨勢,與世界經濟接軌。不論是英美的融資模式還是日德的融資模式本身都在發生變化,都不應是我國融資的目標模式的選擇。我國的目標模式應該是有中國特色的融合兩種模式于一體的模式,而不是對某種具體模式的照搬。
2.我國企業融資的過渡模式
企業融資的過渡模式的選擇是舊模式向目標模式轉軌路徑的選擇,它必然受到現有條件和目標模式的影響。
一方面,受現實條件的制約,較多地實行保持距離型融資方式不太可能。這是因為:
第一,法律體系的不健全及現存法律制度的不可置信性,增加了信息成本。首先,所有的轉軌經濟國家都面臨著法律監督跟不上經濟現實的問題。由于轉軌國家經濟的不斷轉變,而法律制度必須在問題被普遍認識后才能設立并逐步執行,因此,法律制度滯后于經濟現實。其次,法律制度框架雖被設立,但具體的細節有待規范和深化。再次,在我國的經濟轉軌過程中,法律的效力還受到地方保護主義的影響,對經濟糾紛不予受理,受理了不予判決,判決了不予執行,導致投資者的權益受不到法律應有的保護,損害了法律的尊嚴和社會的可信任度。
第二,公司治理結構不完善。我國公司治理結構的特征表現為人事的行政強控制和產權的弱控制,這導致了事實的內部人控制問題。企業內部人對資產的強控制增加了投資者收集信息的難度,這表現為:第一,外部投資者對內部人的風險態度不了解導致逆向選擇問題。第二,外部人由于信息的缺乏無法了解資金的使用去向,容易出現道德風險。第三,內部人操縱財務報表,自由現金流量的在較大程度上被隨意支配,資產以各種隱蔽的渠道流向內部人的腰包,使投資者的收益難以實現?？傊?“由于內部人掌握的剩余控制權和剩余索取權與資本所有權沒有統一,內部人控制的企業會造成資本這種稀缺資源的浪費?！?張春霖,1995)因此,外部投資者一般不會在信息嚴重缺乏的情況下向企業融資,企業須更多地依靠內部資金。
第三,普遍存在的產權不明晰。產權的高度不明晰與公司治理結構的缺陷,使國有企業有強烈的投資饑渴;而且由于國有銀行與國有企業都是國家所有,國有銀行向國有企業的融資有內源融資的性質,這產生兩個結果:一是由于沒有其他融資途徑,國家為了維持國有企業,要求銀行向企業融資,在產權不明晰的情況下,資金被無效率使用而沒有很好的監督和控制;二是銀行本身的產權不明晰加上國有銀行的壟斷經營,銀行經營者沒有動力監督企業,造成逆向選擇和道德風險問題以及銀行不良債權的大量存在。從市場收集信息會出現信息失真問題。
第四,證券市場雖有了較大的發展,但尚需規范。我國證券市場起步較晚,緩慢發展起來, 雖然近期有了迅速的發展但仍然存在許多問題。首先,證券市場功能定位需要重新調整。長期以來,證券市場的主要作為國有企業改革的工具,融資向國有企業傾斜,而不是為了資源在全社會的優化配置,這一功能恰恰是證券市場的首要功能。其次,證券市場的監管法規不健全,幕后交易和操縱市場的行為大量存在,價格的扭曲影響了證券市場作為信息傳遞和市場監督的手段。第三,金融中介機構薄弱,尤其是提供信息服務的資產評估機構、咨詢服務公司、律師事務所及會計師事務所等中介機構,數量少質量差,運行極其不規范,中小投資者從市場上獲得可靠的信息極為困難,其利益難以得到保證。第四,市場退出兼并機制不健全,業績差的公司很難被市場淘汰。
由于受到上述條件制約,通過市場獲得的信息成本較高,信息租金較少,資本市場的缺陷使退出成本較高,保持距離型融資模式可能難以形成。而法制的健全、市場和公司治理結構的完善等問題不能在短期內解決,而必須隨著經濟發展逐步得到解決。同時,轉軌經濟國家監督資源相當短缺,市場分工監督的優勢因而得不到發揮。
從制度的繼承上看,新的融資模式不可避免地受到計劃體制的影響,存在著路徑依賴。原來銀行與企業間,長期交往建立起來的信息資源應得到充分應用,發展銀行與企業之間的直接監控關系,相對來說磨擦較小。在金融中介機構沒有建立起來的情況下,也較集中地使用了監控資源,因而間接融資及銀行對企業的監控在現階段仍然是有效的。
但是另一方面,由于大量不良債權的負擔,銀行經營有較大風險,繼續太多地依賴銀行融資也不現實,必須大力發展證券市場。第一,銀行背負著遺留下來的大量不良債權,資本金普遍不足,導致銀行的支付能力和存貸組合質量較差,面臨著較大的系統性風險。財政撥款改為銀行貸款以后,相應的市場融資方式沒有建立起來,使企業融資強烈依賴銀行貸款,形成畸形的銀行融資體制,大大加劇了銀行風險;第二,國企退出和銀行不良債權的消化與處理也需要一個運行良好的資本市場;第三,經過二十多年的經濟高速增長,賣方市場已經轉為買方市場,第二類謬誤開始增加第一類謬誤減少,保持距離型融資模式更有效率;第四,隨著我國法律建設和市場體系的不斷完善,企業競爭的不斷加劇,市場約束力也在不斷增強。目前,我國證券市場有了一定的發展,并且還有相當大的發展前途,可以作為銀行監督的輔助手段(見表1);隨著通過市場收集信息的成本降低,融資方式將更多的采取保持距離型融資(見圖1)。因此,過渡模式應當是銀行的直接監督為主和證券市場監督為輔,二者相互結合并共同發展模式。
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篇4
我國民營經濟在國民經濟中的重要地位和它在證券市場中的弱小聲音形成鮮明對比。對于這種反差的原因，眾多學者進行了研究，但這些研究都未能很好地解釋“為什么國內上市的民企往往不是當地最好、最大的民營企業”、“為什么一些盈利能力較好的民企舍近求遠去香港、美國和新加坡上市”等問題。
本文借助實證分析和實地調研所得資料，尤其是通過走訪民營經濟發達的浙江各地的擬上市、已上市民營企業及當地的上市主管部門所獲得的豐富調研資料，較全面地剖析了民企上市過程中的各種困難，分析論證了其產生的原因及深層次因素，在此基礎上提出了具有針對性的政策建議。
我國民營企業的上市狀況分析
早期由于受到觀念、上市額度等因素的限制，只有極少數民營企業中的幸運兒才能進入證券市場。隨著近幾年我國證券市場的發展，上市公司數量不斷增多，民企上市公司也逐漸增多，其占總體上市公司的比例也由1993年的2，4%上升到1999年的最高比例31.6%，隨后開始回落。據統計，截止2003年10月底，我國境內A股證券市場共有231家民營企業入主上市公司并成為第一大股東，占同期我國境內上市公司總數的18%.
從民企上市的地區分布看，民營企業的上市方式以買殼上市較多。截止2003年10月底，境內上市公司中以買殼上市的民企上市公司有144家，是直接上市的民企上市公司家數的1.66倍；浙江省民營企業上市公司居全國首位，且主要以直接上市為主，這與浙江發達的民營經濟密不可分。浙江省民營企業上市公司家數為25家，居全國首位，其中直接上市的有19家，亦居全國首位。
我國在境外上市的公司總體來說不多，而民營企業所占比例較高。截止2002年底，全國民營企業在海外上市的企業共83家，其中在香港上市的有44家，在美國上市的有21家，在新加坡上市的有18家。據香港聯交所的統計資料，2002年在香港上市的117家公司中有64家屬中資企業，其中44家為民企，總融資額超過50億港元，民企股成為香港證券市場上活躍的新興力量。這些民企的上市形式主要為IPO和借殼上市等，其中借殼上市的比重較大。
民營企業上市的“怪現象”
隨著民營經濟的發展，我國民營企業上市的數量不斷增加，但從微觀角度看，民企上市卻存在著一些有悖常理的“怪現象”。本文以民營經濟較發達、民企上市公司最多的浙江為主要調研對象，對民企在上市方面表現出的這些“怪現象”進行剖析。
一、怪現象一：民營經濟發達的地區上市公司卻很少
在全國范圍內，浙江民營經濟最為發達；而在浙江，溫州的民營經濟更是全國聞名。盡管浙江的民企上市家數居全國首位，但浙江民營經濟最發達的溫州地區民企上市公司卻是最少。目前溫州地區只有一家上市公司浙江東日，且是國有企業。是什么原因導致這種局面的呢？
1.獨特的民間融資對民企上市產生“擠出效應”。
在溫州民營企業的發展過程中普遍形成了一種獨特的內源融資制度安排，即企業對于股東資本投入的回報，也按照對外借款一樣定期計付利息，利率參照民間借款（一般為法定利率的2—3倍），多為按季付息，用于股東個人和家庭的消費支出。在這樣的制度安排下，年終分紅（利息之外的盈余）一般都留在企業，為企業提供持續的內源融資。這對民企尋求上市融資產生了“擠出效應”。
同時，由于民間信用以及原有的民間互助組織的存在，使得民間金融迅速發展起來。在1993年溫州民營企業資金的構成中，銀行、城市信用社貸款占20%，經營者自籌占40%，民間借貸占40%.也就是說，民間信用的資金量是銀行、信用社等中介機構貸款的2倍。另外，據2000年的數據統計，溫州的民間游資高達300多億元。目前溫州經濟已形成一個強有力的民間資本積累機制，多數企業能依靠自有資金和民間資本市場完成經營活動。因此，民間金融的發達降低了溫州企業上市融資的需求。
2.溫州民企的產業結構以勞動密集型為主。
據《浙江省溫州市第三產業普查資料》的分析，1999年溫州三大產業結構的比例為第一產業7.4%，第二產業57.4%，第三產業35.2%.溫州的產業主要集中在第二、第三產業，這也決定了溫州地區的大多數企業都是屬于勞動密集型的。因此，即使是處在擴張階段的企業，其對資金的需求量也并不大，再加上發達的民間金融已可以滿足這種資金需求，故上市需求不迫切。此外，慣以實業立身的溫州企業更愿意一步一步地做大，這種固有的區域企業文化也決定了它對進入虛擬資本市場具有天然的屏障。
3.民企普遍預期上市成本較高。
在溫州，像正泰和德力西等一批優秀的民企至今還未上市，這無疑對其他溫州企業的上市產生一定負面影響。其之所以未上市，據我們了解，主要是上市成本太高，尤其體現在改制成本和稅收成本兩個方面。（1）改制成本。溫州民企的發展起點是和家庭工業。這種在一定政治環境下成長起來的家庭企業改革開放以后才轉到“地上”，具有公開經營的合法性，但現實約束還是十分明顯的。因此，掛戶經營成為溫州企業成長的關鍵環節。溫州民企經歷了從家庭工業走向掛戶經營、到后來的股份合作制，最終部分企業演進為股份公司制，其發展過程中勢必造成企業產權結構與治理結構不分，牽涉的產權不清、財務等問題較為復雜，其上市改制規范要經歷相當復雜的過程和漫長的時間，付出的成本也是巨大的。此外，從民營企業主自身來說，上市意味著一部分股權和權益的出讓，也會造成一部分損失。（2）稅收成本。由于我國法律法規的不完善，末上市的民營企業通常存在著稅務繳納不足的情況。根據目前上市的條件，必須提供近三年的財務年度報告，這勢必要使民營企業的財務稅收透明化，從而提高民企的稅收成本。同時，由于我國上市程序較多、時間較長，上市成功與否較難預測，有可能造成上市未成但卻暴露稅收漏洞，因此眾多民企對上市望而卻步。
4.民企對上市后的監管心存疑慮。
由于上市公司必須履行公開信息披露、規范公司運作等一系列義務，這使得一些一貫處于“地下”的民營企業在心理上有所擔心。調研中，許多企業對上市后接受監管比較消極，懼怕公開，懼怕來自各方面的監管和約束。
二、怪現象二：優質民營企業并不急于上市
調查研究發現，在民營企業上市過程中存在一個非常有趣的現象：那些規模大、效益好的民營企業并不急于上市，而那些規模和經營情況均屬中等的民營企業卻在排隊等待上市。也就是說，選擇到證券市場來上市的公司并非是當地規模最大、效益最好的民企。據調查，其主要原因在于：
1.優質民企融資渠道暢通，不需要上市融資。
一般說來，優質民營企業的融資渠道較為通暢。在銀行貸款融資方面，由于效益好，因而信譽度高，銀行的授信額度也較高，因此一般不存在融資難的問題。在這種情況下，尋求上市融資就缺乏緊迫性和必要性。
2.多數優質民企進行規范的上市成本太大。
優質民企一般規模大、效益好，但由于其企業發展早，內部的歷史遺留問題也較多。在調研中發現，由于我國特定的政策環境，這些民企在改制上市過程中會涉及以下問題：設備以合資進口較多，這就牽涉到合資設備尚處于監管期等問題；福利企業問題；股份公司與母公司的業務較難分割等。所有這些，都使得并不迫切需要上市融資的優質民企放棄上市，畢竟不上市并未成為制約企業發展的“瓶頸”。
3.我國資本市場的信息不對稱。
目前，國內資本市場還是一個信息不對稱的市場，投資者實際上很難了解每家上市公司的真實情況，尤其民營企業本身的透明度又很差，這樣投資者就在民營企業上市公司之間給出了一個平均價，從而會造成那些真實價值高于平均價的公司不愿意來上市，而那些真實價值低于平均價的公司融資沖動則非常強烈，也即出現所謂“逆向選擇”、“劣幣驅逐良幣”的現象。因此，即使優質民企不存在上市規范成本過大等原因，也會對上市缺乏積極性。
從另一個角度講，對于擬上市的民營企業，在信息不對稱的市場中，由于信息不透明，投資者無法正確掌握企業的實際經營狀況，因此擬上市企業往往會冒“道德風險”，進行包裝上市；而優質的民營企業由于市場的信息不對稱，不能被投資者給予正確的價值定位，因此反而沒有較高的積極性進行上市。
三、怪現象三：民營企業熱衷于香港及境外證券市場上市
調研中發現，由于在境內上市存在種種障礙，因此許多民企紛紛轉到境外上市，而且在部分地區呈現典型的“羊群效應”。如紹興的楊汛橋鎮，自從2001年12月10日內地第一家在香港發行H股的民營企業浙江玻璃成功在香港上市后，目前小小的楊汛橋鎮已擁有浙江玻璃、浙江永隆、寶業集團3家香港上市公司，而在境內直接上市的只有輕紡城l家。其主要原因在于：（1）境外上市門檻較低；（2）境外上市效率較高；（3）境外上市的成本費用可控；（4）部分境內上市公司不具有良好的示范效應；（5）當地政府對境外上市的正確引導。
我國民營企業上市“怪現象”的根源
民營企業在上市方面呈現出的這些怪現象，既不利于民營企業的發展，也不利于證券業的發展，更不利于國內證券市場的長久發展。
一、民營企業在制度扭曲下的融資格局分析
1999年，國際金融公司對北京、成都、順德和溫州的民營企業進行了調查。調查表明，80%的民營企業認為缺乏融資渠道成為其發展的嚴重制約。它們主要依靠自行融資來開辦和擴張，90%以上的資本來源于其主要的所有者、合伙發起人以及他們的家庭（見表2）。
1.從內、外源融資結構關系看，存在著對內源融資的過度依賴和外源融資相對不足的矛盾。
在企業成長發展的不同階段，內外源融資策略的選擇也應隨之不同。一般而言，在企業初創時期，企業規模小、經營不穩，其本身往往存在著資信等級低、抵押擔保能力差、金融機構對其的融資成本高等先天弱勢，從而在現實中從金融機構等外部渠道融資較為困難，如表2中也表明經營年份最短（小于3年）的企業自身融資比例最高，達92.4%.但隨著企業規模實力的擴大和資金需求量的增大，外源融資應逐漸成為其主導的融資形式。然而，從許多民營企業的融資結構來看，往往是無論創業初期還是成長、擴張期，企業均高度依賴自有資金，表2中可以看出民企的自身融資比例平均為90.5%，經營10年以上的企業也高達83.1%.造成這種狀況的原因，一方面是由于民營企業長期受到金融機構的歧視而導致民營企業家養成了不靠銀行發展的習慣并形成某種慣性的因素；另一方面也主要在于我國沒有適合于民營企業融資的場所。
2.從融資渠道來看，存在著過度依賴“內部集資”和直接融資缺位的不正常情況。
從民營企業內源融資的構成看，主要有自籌和內部集資，其中“內部集資”占企業全部資金來源的比重約85%左右（王引，2002）?！皟炔考Y”這種獨特的內源融資制度安排主要是基于地緣、人緣的關系，企業以定期支付利息的形式作為股東資本投入的回報，年終分紅（即利息之外的盈余）一般都留在企業，為企業提供持續的內源融資。而資本市場由于其先天定位對所有制歧視的缺陷，再加上對股票發行額度和上市公司選擇受到規模的限制，眾多民營企業尤其是中小企業被擋在資本市場之外。
3.從信貸資金供給的期限結構看，存在短期或超短期資金供給相對充裕與中長期投資資金供給嚴重短缺的矛盾。
隨著民營經濟的快速發展，民營企業需要轉變經濟增長方式，變勞動密集型及低加工度、低附加值為主的產品和產業結構為資本和技術密集型、高加工度和高附加值的產品和產業結構；變單純以市場為導向的經營方式為資產經營、資本經營綜合發展的道路。這些轉變，使得民營企業對中長期資金的需求逐步上升。而從民營企業中長期資金的供給看，國有商業銀行的管制嚴、審批手續煩瑣以及“惜貸”現象無法滿足這種中長期資金需求；而提供長期資金需求的證券市場針對中小民企的直接融資渠道尚未建立成熟，因此民營企業中長期資金的供求矛盾日顯突出。
二、民營企業的直接融資成本分析
中國社科院楊天宇的有關研究認為：由于政府對國有上市公司存在一定的隱性擔保，國有企業可以把部分直接融資成本轉嫁到國家信用上去；而民營企業由于缺乏政府的隱性擔保造成的退市風險增加，使得民營企業的直接融資成本要高于國有企業，而國有企業上市融資的積極性也顯然會高于民營企業。政府對國有上市公司的隱性擔保，相當于政府給國有上市公司帶來一種額外的利潤，即由體制性安排產生的“政策租金”。國有上市公司作為理性的市場參與主體，必然從自身利益出發去爭取這種租金，而尋租是需要成本的。而對于民營企業來說，本來直接融資成本已很高，如果還需要付出額外的邊際尋租成本，與相關審核部門周旋，則其必定會放棄上市融資的努力。這樣，國有企業就可以通過有利可圖的尋租行為擠占了民營企業的上市機會，結果出現“部分績差國有企業排擠了績優民營企業”的逆向選擇現象。
三、境內外證券市場上市環境的差異
從目前民營企業上市的情況看，以香港、美國、新加坡三地居多。盡管2003年以來不少民企通過IPO進入國內證券市場，但通過內地與境外三地證券市場的上市環境分析，我們發現我國A股市場仍存在著一些不利于民營企業上市的因素：
1.上市條件差異。
從目前的實際情況看，民營企業選擇境外上市的市場主要有：香港創業板、美國NASDAQ市場和新加坡主板市場。它們的共同特點是：有獨立的上市規則和交易規則、較低的上市條件等。我國主板市場與上述境外三地市場在上市條件的具體內容上是各有要求和偏重，其差異主要表現在：
（1）我國A股市場有最近三年盈利的要求，而香港創業板上市只需兩年活躍業務紀錄，不設盈利要求，NASDAQ市場對發展公司亦不設要求。處于初創期的民營企業在創業初期不可能達到連續三年盈利，但對于成長型企業來說，這一階段的資金需求又是至關重要的。因此，海外上市則成了唯一的選擇。
（2）海外市場無明確的產業要求。如香港創業板是以“增長潛力”為定位主題，對象是各行業中需要外部資金來進行明確擴張或發展計劃的新興公司。一般而言，高新技術企業都可算作增長公司，而增長公司不一定都從事高新技術。民營企業在無法獲得國內高新技術企業認定的情況下，多傾向于選擇到海外二板市場上市。
（3）在諸如經營業務記錄、公眾股東最少數量、最近有無重大違規行為等方面，海外市場要求也較低。而我國主板市場除了要求企業“主營業務突出，生產經營符合國家產業政策”之外，還有諸如證監會規定的其他條件等不確定因素。因此，企業在上市過程中，不能較為準確地對上市進度做出規劃，這不能不說是我國主板市場的一大弊病。這也在某種程度上形成了企業上市的不可預算成本之一。
近年來，新加坡證券市場由于上市標準靈活，上市效率較高且費用相對較低，成為了內地民營企業海外上市的一個新的好去處。1999年，為滿足新經濟發展的需要，新加坡主板市場的上市標準增設為三項，公司只需符合一項即可上市。新設的標準充分考慮到還未盈利的成長型企業，對其稅前利潤不作規定，但要求公司上市時市值達到8000萬新元。新加坡證交所上市的靈活性除了具有多個上市標準外，注冊與業務地點可由上市公司自由選擇。加之新加坡沒有外匯及資金流動管制，發行新股及出售舊股所募集的資金可自由流入或流出新加坡。因此，新加坡證券市場就成了近些年民企上市的新寵。
2.上市效率差異。
民營企業境內外上市，在程序及環節上應該說相差不多，從某種角度上說，境外上市受政策、市場等不可控因素的影響更大，例如前期國務院擬對互聯網業的立法將直接影響國內主要網絡公司的上市選擇。但是，境外上市效率較高，以赴香港及新加坡上市為例，一般只需6—9個月時間。而在境內上市，至少有一年的上市輔導期，而從發行申請到核準還要經歷漫長的排隊等候。由于我國主板上市的審批手續復雜和上市掛牌時間漫長，這些都不適應民營企業快速發展的需要，由此也無形中提升了企業境內上市的隱性成本。
3.上市成本差異。
上市成本不僅包括貨幣化的有形費用，也包括因操作程序繁瑣、政策與市場風險而導致上市失敗等形成的無形成本、機會成本和沉沒成本。民營企業到境外IPO所需費用的差異較大、但其構成基本一致，主要包括：（1）交易所費用：主要是入市費和年費；（2）中介費用：包括證券律師費用、會計師費用、財務顧問（或保薦人）費用、物業估值費用、資產評估費用、承銷商費用等；（3）推廣輔助費用：如市場推廣費用、印刷費用、其他行政費用等。
在上市的直接費用方面，海外市場比內地市場高出不少。根據估算，融資成本占融資額的比例在NASDAQ是10%以上，而在香港主板則高達20%以上。在香港上市的固定費用約達到1000萬元港幣，即使在香港創業板，費用一般也要達到1500萬元人民幣以上，融資成本占到融資額的10—15%.新加坡初次上市的費用大概在800—1000萬元人民幣之間，比赴港上市的費用略低。同時，在境外上市后的維持成本也較內地要高。
如果僅從上述顯性成本比較而言，民營企業選擇在國內主板上市要比在香港創業板和NASDAQ有利得多。但企業上市成本除了上市直接費用的有形支出之外，更重要的是因上市程序繁瑣、政策與市場風險而導致上市失敗等形成的機會成本和沉淀成本。民營企業選擇在國內主板上市，由于上市審批手續復雜、時間漫長，不確定性大。如時間上首先是經過一年的輔導期，然后還要經過漫長的審批過程。假定最終募集到的資金總額相同，但是各個市場首發的時間有先有后，亦將導致未來現金流的貼現值的多寡不同，其對發行公司所產生的績效自然也有很大差異。若是最終上市不成功，則由于準備上市而暴露的稅收漏洞將直接增加民企的稅收成本。因此，不少優秀民營企業選擇境外上市，各項費用的可控性和時間進程上的可預期性都是重要的因素。
營造利于民企境內上市環境的具體舉措
企業的發展需要資金的支持，而資本市場是企業直接融資的重要途徑之一。民企上市就是企業做大做強的一種有效途徑。利用資本市場的籌資功能，可廣泛地吸納社會資金，迅速擴大規模，實施有效的市場競爭戰略，進而在國內外激烈的競爭中及未來的世界經濟一體化環境中立于優勢地位。目前民企上市的“怪現象”不僅反映了民企自身缺陷和上市過程中的障礙限制，也反映出民企融資體系的畸形結構，這些都不利于民企的進一步發展。因此，全社會都需共同努力，營造一種利于民營企業上市的新環境。一方面，從民營企業來說，應不斷完善自身運作從而創造上市的條件；另一方面，從上市的外部環境來說，應不斷完善我國當前的資本市場建設，并對民企改制多加指導，以此推動和加快民企的上市步伐。
一、加強法律法規建設，營造良好的民企規范運作環境
民營企業通過上市可轉換經營機制，提高企業核心競爭力，從理論上講是更有利于企業的發展。但從其不愿上市的“怪現象”背后，可以看出改制上市進行規范運作會使民企上市的無形成本大大增加，如產權界定的成本和稅收透明成本等。而這些也從反面暴露了我國法律法規的不健全，即企業尤其是民企在不上市情況下的運作極不規范，而這些顯然不利于民營企業“第二次體制的轉變”和進一步發展。因此，針對企業（無論是否為上市公司），必須加強法規制度的建設，尤其是財務、稅收管理等規范運作方面的制度銜接和統一，在整個社會范圍內形成一種民企自覺規范運作的良好氛圍。
在不斷推進經濟建設和法治建設的過程中，我們不能僅依靠上市前的改制輔導來加強民企的規范運作，而必須通過全社會的共同努力，在整個社會的自覺自律中贏得經濟發展和法治建設的共同進步。從民營企業角度看，上市進入資本市場是企業做大做強的有效途徑。通過上市，形成有效的法人治理結構，從而改善其決策和管理機制，實現資產經營和資本經營的綜合發展。民企必須具備這種意識，不斷地培養完善規范運作的體制，為上市打好基礎。
二、鼓勵優秀民企直接上市，真正實現資源的優化配置
目前民企在整體上市公司中的比重還很低，許多優質民企還未上市。2002年“《福布斯》中國內地百富排行榜”的資料表明，在前50名富豪率領的資產超過1.45億美元的民營企業中，還有20家沒有上市。此外，從目前民企上市的整體情況看，買殼上市方式居多。因此，應繼續創造條件，支持民企直接上市，在幫助民企進一步發展的同時為證券市場注入新的活力。
在鼓勵民企直接上市的具體舉措方面，當地政府的正確引導和服務顯得非常重要。如紹興地區上市公司地域化現象的出現，主要是當地政府在政策引導、時機選擇以及信息資源的共享方面對民企上市發揮了良好的支持和推動作用，尤其表現在民企上市改制過程中的土地劃撥問題、企業對待證券市場的態度導向以及建立上市企業與擬上市企業之間的經驗交流等方面。而對于在民營企業中普遍存在的上市天然屏障和誤解，更需要政府對其正確地引導。對于民企采用買殼上市方式的情況，一方面，其通過對原有殼公司不良資產的剝離，注入優質資產，給許多失去成長性的傳統企業帶來了新的活力，并活躍了證券市場；另一方面，民企股權頻繁易主和重組的不規范行為，也影響了證券市場的穩定性。因此，還需要相關部門制定規則加以規范，使民營企業通過資本市場真正實現做大做強，實現資源的優化配置，最終達到上市公司與投資者雙贏的局面，以促進我國證券市場健康穩定的發展。
三、加強上市程序信息的透明度，進一步提高上市效率
雖然我國主板市場的上市程序較以前有了很大的改善，但與境外市場和擬上市企業的要求相比，在政策的透明度和工作進程的可預期性上還是有較大的差距。正由于直接上市的不可預見性以及相關程序信息的不透明性，為數不少的民企選擇“借殼上市”；但由于上市公司多年的歷史舊賬短期內難以理順，重組后的上市公司的經營狀況短期內也難以扭轉，有的甚至在入主后發現了大量的新問題，使得民營企業進退兩難。種種跡象表明，有眾多的民企渴望上市，但直接上市的不確定性使它們選擇了間接上市；而一旦選擇了一個不“干凈”的殼，重組不成功的可能很大，甚至使重組方繼續掏空上市公司，由此影響了公眾對重組的認同，影響了上市公司的整體形象和業績。
境內上市程序方面的審批手續復雜化和上市掛牌時間漫長，非常不利于民營企業的快速發展。國家有關部門應通過各種方式增加上市的可預見性，相關部門應盡快改善上市審批程序，增強可預期性，以提高企業境內上市風險的可測性。
四、增強市場的有效性，完善國內證券市場良性發展的功能定位
通過加強對主板市場公司規范運作的監管以及嚴格的準入制度、退出機制的實施，進一步提高主板上市公司的質量，使主板市場成為真正優秀的、有發展潛力公司上市的場所，真正發揮證券市場價格發現、制度創新和優化資源配置的功能。提高市場信息透明度，增強市場有效性，給予上市公司合理的市場價格和定位，使其具有良好的示范效應，減少和消除市場中“劣幣驅逐良幣”現象的出現。
此外，由于我國證券市場功能長期被鎖定在為國有企業“籌資”，證券市場優化資源配置功能受到極大抑制。這不但阻止了資源由國有上市公司向其他所有制企業的合理流動，而且為國有上市公司將直接融資成本外部化提供了條件。顯然，當前不應再強調證券市場的籌資功能，而應將資源有效配置作為證券市場的首要功能。為此，必須矯正證券市場現有的功能定位，以制度創新為契機，把企業素質、業績和潛在發展能力作為公司能否上市的第一標準。
篇5
經濟法責任是指經濟法主體違反經濟法的規定或由于某種事實狀態符合經濟法的特別規定而應當承擔的后果。[1] 關于它的名稱，學界主要有：經濟責任、經濟法責任和經濟法律責任等不同的稱謂，但絕大多數贊成使用“經濟法責任”，[2] 本文亦認為采用“經濟法責任”的表述比較恰當。經濟責任是一個泛化了的概念，其內涵與外延非常模糊，不適合作為法學術語用于經濟法學和法律術語用于經濟法實踐；經濟法律責任則容易造成“經濟法律”和“經濟法”的混同，使人誤認為是所有經濟法律規定的責任，而且，由于約定俗成的原因，法學中通常將“民事法律責任”簡稱為“民事責任”、“行政法律責任”簡稱為“行政責任”、“刑事法律責任”簡稱為“刑事責任”，容易引起人們將“經濟法律責任”簡稱為“經濟責任”的誤會。因此，本文采用“經濟法責任”作為經濟法上之法律責任的專用術語。
獨立審計經濟法責任從廣義來說，應該是所有獨立審計化契約的主體違反社會化契約的約定而對其他社會化契約的當事人承擔的責任。在第二章中，我們了獨立審計法律關系的結構，認為它是一個多層主體構成的社會化契約關系。第一層主體是政府，政府接受利益相關者的委托，作為公眾的人，有義務對企業經營管理當局作審計監督；第二層主體是注冊師協會，有限政府的審計監督行為并不是由自己親自實施，而是通過制定系統的獨立審計制度，培育行業協會這樣的社會中間力量，由社會團體行使政府職能；第三層主體是注冊會計師及事務所，行業協會通過一定的控制手段吸納合格的會員來具體從事審計業務，并向公眾提供審計信息；第四層主體是企業的其他利益相關者，他們根據各自不同的需要采用審計成果，同時通過企業給注冊會計師支付審計公費，通過國家稅收的形式支付政府費。[3]
獨立審計社會化契約中，不同的主體負有不同的義務，相應的應當承擔不同的責任。政府的契約責任根據本國采取的審計管理體制不同而不同，采行業自律型管理體制的，政府（國家）只承擔立法等抽象行為的義務，而不負具體的契約責任。采政府干預管理體制的，政府應當負有監管的責任，這種責任本質上說是一種委托責任，如果政府監管不力，利益相關者可以有兩個途徑補救：一是通過司法程序要求政府履行監管義務；一是利益相關者自行監督，付出的監督成本由政府賠償。當然上述途徑僅是理論探討，世界上還沒有這方面的實例。不過，市場經濟成熟的國家，政府自知能力有限，一般都不主動承擔具體監管義務，而是將此義務給予民間組織，如美國在2002年前由注冊會計師協會自律管理。但是，行業協會從資金、人員、技術等諸方面都與會員有密切聯系，不可能純粹地代表社會公眾的利益，因此行業自律有天然的缺陷。于是，Sarbanes-Oxley Act of 2002（SOX）規定了一個新模式，即成立一個新的民間非營利機構-公眾公司會計監督委員會（PCAOB），代表公眾利益對審計進行監督。PCAOB由五人組成，其中三人是代表公眾利益的非會計專業人士。SOX的出臺，使獨立審計社會化契約趨于完善，在PCAOB成立以前，行業協會既代表會員利益，又代表社會公眾的利益監督會員，往往會產生利益沖突；PCAOB成立之后，使代表社會公眾的利益的組織獨立，獨立審計社會化契約關系得到理順，能更好的保障各方利益。
在市場經濟不健全的國家，由于缺乏完善的獨立審計社會化契約的制度安排，政府往往把自己享有的行政權力與應當履行的經濟義務混而不分，過度崇尚國家強制力管理，而對缺位或失誤不承擔任何責任，當然談不上什么政府責任的。
“第三部門”（含行業協會和獨立監督組織）的獨立審計社會化契約義務在于制定職業標準、選擇合格執業人員及對審計人員進行監督，其責任在于它監督缺位后應承擔的后果。如果第三部門沒有適當履行監督職責，利益相關者應當有權通過司法程序要求強制履行。因為“第三部門”是非營利的民間組織，其經費來自于會員的會費，不可能有財產賠償的能力，因此不能也不可能追究它的財產責任。
對于注冊會計師違反獨立審計社會化契約，應當承擔多重責任。首先是財產責任，注冊會計師應當對自己的行為造成利益相關者的經濟損失進行賠償，具體賠償的范圍我們將在以后章節詳細論述；其次應當承擔倫理責任，注冊會計師的違法行為不但損害了利益相關者的經濟利益，而且損害了行業的聲譽，應當受到行業協會的警告、公開譴責和降低信用等級等制裁；第三是行為責任，根據需要，行業協會或者其他監督機構可以要求注冊會計師公開聲明更正錯誤、暫停執業、進行業務和職業道德等；最后，如果注冊會計師已經喪失了起碼的職業道德水平，行業組織可以撤銷其注冊，使之喪失從事審計業務的能力，承擔能力責任。
雖然獨立審計社會化契約的主體結構十分復雜，但是該社會化契約是以提供獨立審計服務的注冊會計師為中心建立的，人們最關心的而且最復雜的是注冊會計師違反契約的責任，本文的主題也僅限于此。因此，我們將獨立審計經濟法責任作狹義理解，僅指注冊會計師的經濟法責任。本文所稱的“獨立審計經濟法責任”除本節外，均指“注冊會計師經濟法責任”。
二、注冊會計師經濟法責任的歸責基礎
我們要探討獨立審計經濟法責任是否有獨特的具體形態，首先要確定獨立審計經濟法責任的范圍，因為責任范圍決定了責任形態的表現形式，前者是后者的基礎。總體來說，法律責任是通過國家強制力來保護既有的法律關系的制度，證券市場獨立審計的法律關系是一種社會化的契約關系，注冊會計師審計是為全社會提供客觀公正的會計信息，其成果的受眾廣泛。在證券市場上，注冊會計師提供的是法定的公共信息，這種信息是對公眾公司披露的財務信息進行鑒證的信息。通過獨立審計的鑒證，既提高了公眾公司財務信息的可靠性，又可以幫助投資者對投資對象進行判斷和離析，從而維護了證券市場的穩定、健康和持續。形式上，注冊會計師審計是由委托人委托來啟動的，實質上注冊會計師審計是被審計人的法定義務，審計的成果并不是僅僅為委托人提供服務，更重要的是為社會公眾提供權威的公共信息。因此，我們說注冊會計師經濟法責任是社會責任。這種社會責任在于責任的基礎關系是應社會整體利益需要締結的，在于締結社會化契約的利益相關者是對獨立審計制度的信賴，在于注冊會計師提供的審計信息屬于公眾信息，還在于注冊會計師經濟法責任的目的是保障社會整體利益。那么，獨立審計經濟法責任應當限定在注冊會計師的審計失敗使社會成本增加的范圍內。怎樣具體判斷增加了多少社會成本呢？我們需要對社會審計成本與社會審計收益進行比較分析。
常識告訴我們，對于利益相關者來說，如果審計的收益與審計的成本之間的差額達不到他們預期的水平，他們就不會產生審計的需求，獨立審計制度就沒有存在的價值。對于注冊會計師來說，如果他們收取的審計公費與可能承擔的審計責任的差額達不到他們預期的水平，他們也沒有提供審計服務的動力，獨立審計制度也不可能存在。由于獨立審計是社會化契約，契約當事人聽命于利益相關者整體，具體的個人對既定的社會化契約往往只能接受，所以，以上的利益對比應當從宏觀上來分析。先分析審計需求，假設在沒有審計監督的情況下，利益相關者的投入為I1，損失率為P，損失為L1=I1·P；在有審計監督的情況下，利益相關者的投入為I2，預期收益為（B+I2），如果審計失敗，利益相關者的損失為L2=I2·P，假設利益相關者信賴審計，I2＞I1.如果按照傳統民法的契約責任賠償原則，審計失敗后，利益相關者獲取的賠償應當為（B+I2）。再分析審計供給，假定注冊會計師獲取的審計公費是A，預期的審計失敗率為Pa，注冊會計師可能承擔的最大賠償額是C=A/Pa.就民事法律關系而言，其民事責任只考慮具體案件的損害，以及對案件當事人的，即是否給予了受害人法律規定范圍內的補償。而對于社會化契約而言，它不僅要考慮案件的具體當事人，而且要考慮具體案件的責任后果對整個社會和整個制度的影響。如果注冊會計師對于審計失敗的賠償大于C的話，勢必損害獨立審計職業，造成行業萎縮；如果賠償小于（L2-L1）的話，勢必造成獨立審計沒有任何經濟價值，利益相關者沒有需求的積極性，社會將失去一項有力的監督制度。因此，基于社會整體利益考慮，審計失敗的財產責任L只能在這樣的范圍內：（L2-L1）＜L＜C.如果C＜（B+I2）的話，那么利益相關者只能得到部分經濟補償，至于這部分經濟補償怎么在利益相關者之間分配，則屬于獨立審計經濟法責任構成要件要解決的問題，可以通過對權利主體的選擇和注冊會計師過錯的認定來確定對具體受償人的賠償范圍。
三、注冊會計師經濟法責任的具體形式
利益相關者締結獨立審計社會化契約的主要目的是取得經濟收益的最大化，獨立審計的經濟法責任首先應當保護利益相關者的經濟利益。保護經濟利益的直接方式就是對利益相關者的經濟損失進行適當的補償，因此，獨立審計經濟法責任的一個主要形式就是財產責任形式。財產責任就是注冊會計師因審計失敗應當給予利益相關者經濟賠償的責任。財產責任一方面可以使利益相關者的損失得到彌補，維持利益相關者要素投入的積極性，另一方面也可以使不勤勉盡職的注冊會計師受到應有的經濟懲罰。雖然獨立審計經濟法責任的財產責任形式與民事責任的財產責任形式表面上是一致的，但實際上有質的不同，上面我們對經濟法責任的歸責基礎作推理的時候已經強調過，經濟法的財產責任是對社會整體利益的損失進行補償，是關注利益相關者整體受損的情況，而民事責任關注的是具體的個人受損的情況；經濟法責任確定經濟補償的范圍是基于社會利益與社會成本平衡的考慮，而民事責任是基于對具體受害人是否能給予充分補償的考慮。
對審計失敗負有過錯的注冊會計師除了應當承擔財產責任外，還應當承擔財產以外的其他責任。這種責任的直接誘因是，注冊會計師行業為了保證職業的生存，必須采取措施提高自己可以承受的賠償能力。上面我們提到，注冊會計師可能承擔的最大賠償額是C=A/Pa，為了提高C，一方面可以增加A，另一方面減小Pa.增加審計公費并不是注冊會計師行業一方可以決定的，而是需要在社會化契約談判中得到利益相關者的認可，歸根到底由社會審計成本的承受力來決定。因此，從注冊會計師行業自身來說，只有一個途徑提高賠償能力，那就是采取措施減小審計失敗率。為了減小審計失敗率，行業協會必須提高注冊會計師的業務能力和職業道德水平。前面我們說過，行業協會引導注冊會計師提供獨立審計服務，其本質是代政府履行利益相關者權益的經濟職能，那么政府也有動力將行業提高注冊會計師的業務能力和職業道德水平的措施法律化，使之成為獨立審計制度的組成部分，這些由注冊會計師協會施加給注冊會計師的措施就成為注冊會計師因審計失敗必須承擔的經濟法責任。
這些非財產性的經濟法責任根據采取的措施不同可以分為倫理責任、行為責任和能力責任。倫理責任是道德與法律的融合，指注冊會計師違反了職業道德規范應當承擔的責任。注冊會計師的職業道德不是我們平常認為的大公無私，他人至上，而是從事該職業起碼應當遵守的行為準則。強調倫理責任并不是經濟法的首創，其實民法的契約責任、誠實信用原則等都含有倫理因素。[4] 注冊會計師倫理責任的具體形式主要包括：對注冊會計師，協會給予警告、公開譴責；對會計師事務所，協會給予公開譴責、降低信用等級等。行為責任有兩方面的含義，一是要求注冊會計師及事務所對自己的過失行為采取補救措施，具體形式是要求注冊會計師及事務所在指定的范圍、以指定的方式公告更正審計報告；二是限制或者提高注冊會計師的行為能力，注冊會計師審計是專業性強，知識更新快的行業，如果注冊會計師不重視繼續，一段時間后，可能自己的知識結構不能滿足獨立審計的基本要求，業務能力達不到專業要求的水平本身就是注冊會計師最不可接受的主觀過失。對于不能勝任業務的注冊會計師，協會應當采取措施暫停其執業，并給予其業務培訓，提高他的業務能力。所謂限制行為能力，是指在一段時間內暫停注冊會計師的執業資格。能力責任則是剝奪注冊會計師從事獨立審計的權利能力，對于嚴重違反獨立審計準則和職業道德規則的當事人和注冊會計師事務所，協會應當給予最嚴厲的制裁，將之清除出注冊會計師的隊伍。具體措施是注銷注冊會計師的執業登記，撤銷會計師事務所的執照。
四、證券市場獨立審計經濟法責任的特征
前兩節我們通過分析獨立審計經濟法責任的形態，揭示獨立審計民事責任理論的缺陷，行政責任代替經濟法責任的弊端，從正反兩方面論證了獨立審計經濟法責任的客觀存在，下面我們一下證券市場獨立審計經濟法責任的特征，使這一新興的法律責任在理論上有更完整的形象。
（一）證券市場獨立審計經濟法責任是注冊會計師對社會承擔的責任
我們認為，注冊會計師與公司的其他利益相關者之間的關系是復雜的社會化契約關系，在這種關系中，注冊會計師是獨立審計的受托人，社會公眾（包括公司管理當局的廣泛的利益相關者）是實質上的委托人。這樣，注冊會計師受到社會化契約的約束，必須全面履行契約規定的義務，否則就要承擔法律責任。但是，我們不能明確指出具體的責任相對個體，只能認為注冊會計師的法律責任是相對社會公眾。至于社會公眾中，具體到哪些人有權接受損害賠償，是根據獨立審計經濟法責任的歸責基礎和構成要件，從社會成本上作判斷。需要說明的是，并不是只有有權請求損害賠償的人才是社會化契約的當事人，無權請求損害賠償的人仍然是社會化契約的主體，只是他們僅享有相對不完整的權利，如享有利用或者不利用社會化契約成果的權利。因此，在社會化契約中，原權利和救濟權利是相對分離的。
而民事責任完全不同，民事責任是平等主體之間發生的一方當事人對于另一方當事人的責任，是原子化個體對原子化個體的責任，即特定私權主體對特定私權主體的責任。在民事關系中，一方當事人不履行義務或侵犯對方的權利時，使對方的合法利益受到損害，法律便迫使加害人對受害人承擔同樣的不利后果，以使受害人被破壞的平等地位和被損害的權益得到恢復或彌補。民事關系的權利主體和義務主體都是具體明確的，民事責任的范圍也是確定可知的，權利主體的原權利和救濟權利是統一的，這種確定的、具體的權利只需要形式正義就可能得到實現。
在行政法律關系中，行政相對人的行政責任是一方當事人對于國家的責任。行政相對人不履行行政法規定的義務，會使國家受到損害，法律便迫使加害人承擔不利的后果，修復被破壞的秩序。這是個體對國家的責任。追究一個行政違法者的行政責任是國家權力的一種表現，不同于法和民法，追究經濟法責任和民事責任是權利人救濟權利的實現。權力的實現和權利的救濟是有本質區別的。在責任的形式方面，三種責任都有財產責任的形式，經濟法和行政法還存在非財產責任的形式，如注冊師因過錯審計失敗，可能要承受暫停執業的經濟法責任和罰款的行政責任；如果三種責任都以財產的形式承擔的話，行政責任的受益者是國家，如罰款的款項要歸于國庫，不屬于任何個人，經濟法責任和民事責任的受益者都是具體的個人。
（二）證券市場獨立審計經濟法責任是財產責任和非財產責任并重的責任
在證券市場獨立審計經濟法責任中，注冊會計師既要對公眾公司的利益相關者承擔損害賠償的財產責任，又要對社會承擔一系列的非財產責任，我們把這些非財產責任概括稱為倫理責任、行為責任和能力責任。所謂倫理責任是指以注冊會計師因違反職業道德規范，應受注冊會計師協會公開譴責、警告，對會計師事務所降低信用等級等為的責任；所謂行為責任是指以注冊會計師協會暫停注冊會計師及事務所的執業，要求注冊會計師在指定的范圍、以指定的方式公告更正審計報告為內容的責任，或者要求注冊會計師停業，提高注冊會計師的業務能力和職業道德水平；能力責任是指以注冊會計師協會撤銷注冊會計師的注冊，終止注冊會計師及事務所的執業資格為內容的責任。[5] 與經濟法責任不同，民事責任主要是財產責任；行政責任主要是人身責任，雖然行政責任也采用行政罰款等方式，但主要是對行政違法行為人給予拘禁、警告、記過、開除公職等行政處分方式；而經濟法責任既有財產責任，又有非財產責任，且二者并重，難分主次。
值得注意的是，我國自從注冊會計師行業恢復以來，一直是以追究注冊會計師的行政責任為主，輔之以刑事責任。這些行政責任主要包括《注冊會計師法》規定的政府主管部門對會計師事務所給予警告、沒收非法所得、罰款、暫停營業、撤銷注冊，對注冊會計師給予警告、暫停執業和吊銷執照；《證券法》規定的沒收非法所得、罰款，由有關主管部門責令會計師停業、吊銷直接責任人的資格證書；以及證監會的有關法規規定的罰款、沒收非法所得、撤銷注冊會計師及事務所的證券從業資格等。在經濟法中，有學者把類似注冊會計師的這些現在稱為民事責任和行政責任的制度統統拉入經濟法責任之中，認為《證券法》、《注冊會計師法》等本身就屬于經濟法部門，其責任當然是經濟法責任。這種“胡子眉毛一把抓”的“搶地盤”似的觀點我不敢茍同。一方面，它混淆了經濟法責任與民事責任、行政責任之間的關系，另一方面，它對經濟法責任簡單化，既不利于經濟法學的完善，也不利于整個法學的。我們認為，學科的劃分，是以的方便為導向的，立法是以法的適用方便為導向的，從立法技術上考慮，一項具體的法律，必然是不同的法律規范綜合，為什么非要硬拉一個什么法屬于經濟法呢？為什么把分明屬于其他法律部門的規范，生硬的認為是經濟法的規范呢？如果真要這樣的話，就會產生真正的經濟法研究受到忽視，經濟法學的研究成果無法轉化為立法、司法實踐，經濟法學得不到其他法學的認同的不良后果。
我們應該正視，在我國現行的《注冊會計師法》和《證券法》中，還沒有真正意義的經濟法責任的規定，這些法律把一些本屬經濟法責任的內容視為行政責任，把追究的權力賦予給有關國家機關，這是我國立法的缺陷，而這種缺陷很大程度上在于我國經濟法理論的落后。當然，明確提出經濟法概念的國家并不多，但是這并不會妨礙這些國家對實質的經濟法理論的研究，也并不在這些國家對我們所稱的“經濟法”的立法，如美國就有世界上競相借鑒的證券立法和注冊會計師立法。在我國的經濟法學研究中，長期以來把國家的經濟職能與職能混同，強調國家強制力在經濟法中的作用，走向了偏誤，這種偏誤表現在責任理論上就陷入行政責任之中不能自拔。再者，我國的經濟法研究忽視了“第三部門”在經濟法責任中的作用，[6] 現有的立法往往把會計師協會這樣有權追究責任的行業組織視為行政法的授權主體，它們追究的責任歸類于行政責任，這是對西方發達國家“第三部門”制度的一種不完整的引進，使得我國的社會組織立法呈現出“四不象”的混亂。
本文主張我國應當給予被稱為“第三部門”的社會組織完整的法律地位，承擔起代表社會公眾追究有關責任人的經濟法非財產責任的重任，[7] 以區別于通過政府部門追究的行政責任。
（三）證券市場獨立審計經濟法責任是補償性與懲誡性相結合的責任
經濟法責任中有關財產的任是要求注冊會計師承擔財產損失的不利后果，客觀上具有懲罰的意義，同時，與民事責任一樣，還具有賠償受害者經濟損失的補償意義。至于民事責任是否具有懲罰性，觀點并非一致。有人認為，民法是調整平等主體之間的財產和人身關系的，依據平等原則，民事責任只能具有補償性，不能具有懲罰性，因為地位平等的當事人之間談不上誰懲罰誰的。但也有人認為，法律責任是國家法律對行為人的一種否定性評價而應當承擔的不利后果，法律責任是以國家法律的強制力作后盾的，是國家為了維護社會的秩序強制分配給行為人的負擔，具有一定的懲罰性。兩者的觀點都有合理的方面，但我們不能忽視的是，民事責任的首要功能在于給予受損人以補償，使受損人恢復到損害前的狀況，民法是通過這種對舊有權利的維護來維護現有的社會秩序，而不是通過對行為人的處罰來維持社會秩序。認識這一點對區別民事責任與經濟法責任是有意義的，民事責任的補償性體現了“可預見性”和“充分性”特征，民事責任的行為人在實施行為之前，對自己行為的后果有一個比較清晰的認識，如在違約責任中，當事人只對相對人承擔責任，責任的范圍限于約定的范圍，侵權責任雖然具有對世性，但只有受侵害者才具有請求賠償的資格，受到侵害的人畢竟是可確定特定人，對于受害者，行為人必須給予充分的補償，使受害人恢復到受侵害前的狀態。在證券市場獨立審計經濟法的財產責任中，受害主體眾多，往往是不確定的，但是注冊會計師不可能對不確定的每一個受損人都給予經濟補償，只能通過歸責基礎作出適當的判斷，確定有權請求賠償的主體，對他們的損害，注冊會計師也只能給予適當的賠償，而不一定是充分的賠償。因此，經濟法的財產責任一方面表現為補償性，另一方面也表現為懲罰性，其責任功能不是以維護受侵害時的原狀，而是為了維護現實的社會秩序。
經濟法責任除了財產責任具有補償性和懲罰性雙重功能外，其非財產責任具有懲誡性。經濟法的懲誡性是與行政法的國家懲罰性不同的一種特性，“懲罰”表現為一種國家的權力，包括財產責任的懲罰性也是國家強制力的體現。而“懲誡”包括“懲罰”和“”，主要是體現一種權利（不是權力），社會組織的懲誡權利形式上來源于國家法律的授權，但本質上是通過社會化契約獲得的社會公眾的授權，它不是一種國家授予的政治性權力，而是社會公眾為了維護自己的權利而得到的委托授權。
（四）證券市場獨立審計經濟法責任的認定高度復雜和技術化
證券市場是高度復雜和技術化的資本市場，與商品市場相比，證券市場的供需主體及決定供需變化的因素與機制更加復雜。從市場主體來看，從政府到、從機構到個人，形形，非常廣泛，他們在市場中的地位、對市場的熟悉程度、對市場的要求千差萬別。從市場構成來看，不同主體代表不同的利益群體，內部運作機制各不相同。從交易工具來看，有債券、股票、基金及衍生商品等，各類工具在性質、交易方式、價格形成機制等方面既自成體系又彼此聯系。從價格形成機制來看，證券實質上是市場對資本未來預期收益的貨幣折現，其預期收益受利率、匯率、通貨膨脹率、所屬行業前景、經營者能力、個人及社會心理等多種因素影響，具有較強的不確定性。從投資人的動機來看，投資者的投資行為與投機行為相互伴生，難以預測和控制的投機行為往往造成市場的劇烈波動。由于證券市場的復雜性，投資者投資受損之后，往往很難認定究竟是由哪些因素造成的，即使是可以大致確定引發損失的因素，也很難把損失在復雜因素中定量分配。
獨立審計是高度專業化和技術化的專家服務活動，審計人員需要有扎實的專業技能和豐富的實戰經驗，會計信息的鑒證過程是一個相當復雜的技術過程，沒有專業背景的受害人和并非從事審計專業的法官很難判斷注冊會計師在審計過程中是否有審計虛假、未盡職業謹慎，也很難認定受害人的損失與注冊會計師的損害行為中存在的因果關系。
以上兩種高度復雜和技術化的事物加和在一起，更增加了證券市場獨立審計經濟法責任的復雜性和追究責任的難度，使證券市場獨立審計經濟法責任具有其他法律責任所不能比擬的特殊屬性。
注：
[1] 翟繼光：《經濟法責任研究》，210.45.216.238/~fxy/lawreview/lr5/jjfzryj.htm.
[2] 管斌等：《第十一屆全國經濟法理論研討會綜述》，《法商研究》2004年第2期。
[3] 參見肖義方：《注冊會計師審計法律責任的性質研究（中）》。
[4] 參見邱本：《市場法治論》，檢察出版社2002年版，第163頁。
[5] 責任的分類受到漆多俊教授的啟發，參見漆多?。骸督洕ɑA理論》（第三版），武漢大學出版社2000年版，第191-195頁。
篇6
2008 年美國“次貸”危機的爆發和蔓延表明了居民金融資產結構變化對經濟金融的重大影響,居民金融資產結構問題的研究越來越受到關注。近年來,我國學者對居民金融資產結構與金融效率兩者獨立領域的研究較多,但對二者關系的研究卻較少。本文通過定量分析方法,重點研究我國居民金融資產結構變動對金融效率的影響,探討優化居民金融資產結構的路徑,從而促進我國金融業的健康和諧發展。
我國居民金融資產結構分析
(一)居民金融資產估算
按照國民經濟核算的定義,居民金融資產是指居民持有的金融債權及權益性憑證形式的資產,是國內金融資產的重要組成部分。居民金融資產包括手持現金、儲蓄存款、各種債券和股票、保險準備金,其他應收款和預付款等。目前,我國尚未建立科學、系統、完善的居民金融資產統計體制,因此現有數據的獲得基本靠估算。此外,考慮到數據的可獲得性,不考慮其他應收款和預付款,本文把居民金融資產分為現金、儲蓄存款、債券、股票和保險準備金五大類。各部分占金融資產總量的比例反映其結構。參照張學毅(1999)的估算方法,本文提出以下假設:
假設1:居民手持現金占貨幣流通量M0的80%;
假設2:居民儲蓄存款以年末城鄉居民儲蓄存款余額來衡量;
假設3:居民持有債券占年末債券發行總額的80%;
假設4:居民持有股票占年末A股流通市值的60%;
假設5:居民保險準備金以保費收入衡量,包括人壽保險和家庭財產保險。
此外,考慮到數據的準確性與完整性,本文所有數據選取時間段為1992-2009年,相關數據根據2010年《中國統計年鑒》、《中國金融年鑒》、《中國證券期貨統計年鑒》整理而得。
(二)我國居民金融資產結構特征
1990年和1991年上海和深圳證券交易所先后正式成立,我國金融機構存貸款、債券、股票、基金等金融工具日益增多,居民金融資產結構也發生了顯著變化(見圖1):
1.手持現金與儲蓄存款比例均下降。由于金融機構不斷進行創新,設立銀行卡、信用卡等流動性大的賬戶,居民手持現金比例明顯下降,由1992年的21.15%降到2009年的7.19%,下降了13.96個百分點。而儲蓄存款作為我國居民最主要的金融資產,其比例較高,在72.74%左右,但一方面由于居民理財觀念增強,將資金投向高風險、高收益的債券和股票,使儲蓄存款向證券流動;另一方面醫療、住房體系改革等原因削弱居民儲蓄動機,近年居民儲蓄存款比例也略有下降。
2.證券類資產比例呈上升趨勢。隨著我國證券市場機制的不斷完善,近年來,除2008年受金融危機的沖擊外,證券類資產比例呈上升趨勢。持股方面,1992-2000年,居民持股比例由0.58%逐漸上升達到10.18%,此后隨著股指的逐年下跌,居民持股比例逐年下降,2005年降到3.29%,但股改后,居民持股比例不斷上升,并保持較高水平;債券方面,企業債券發行規模逐漸擴大,居民持有債券比例由1992年的5.85%上升到2009年的8.55%。
3.保險準備金比例穩步上升。雖然我國保險業起步較晚,但隨著保險市場的完善和居民風險意識提
高,保險業發展迅速,居民持有保險準備金比例由1992年的0.75%上升到2009年的1.92%。
居民金融資產結構對金融效率影響的實證分析
(一)模型設計
金融的首要功能是動員儲蓄并實現儲蓄向投資轉化的過程,因此,儲蓄投資轉化率是金融效率的集中體現,本文以金融機構貸款與金融機構存款的比例衡量,數據根據1992-2010年《中國金融年鑒》整理而得。為了消除異方差,對所有數據進行對數處理后再建立以下模型:
LogSLR = α+β1*logCR +β2*logDR +β3*logBR +β4*logSR +β5 *logIR + μ
其中,SLR表示儲蓄投資轉化率,CR、DR、BR、SR、IR分別表示居民手持現金、儲蓄存款、債券、股票、保險準備金的比例。
(二)實證檢驗
1.單位根檢驗。首先要確定時間序列數據是否具有平穩性,即單位根檢驗。本文采用ADF檢驗方法,利用Eviews5.0對序列logSLR、logCR、logDR、logBR、logSR、logIR進行ADF檢驗,檢驗結果見表1。從表1看,變量logSLR、logCR、logDR、logBR、logSR、logIR的ADF統計量都小于5%顯著水平下的臨界值,因此它們都不平穩。但它們的一階差分ADF統計量都大于5%顯著水平下的臨界值,因此在5%的顯著水平下,它們的一階差分都平穩,即都是I(1)序列。
2.協整檢驗。由以上檢驗結果知,在5%的顯著水平下,變量logSLR、logCR、logDR、logBR、logSR、logIR都是一階單整序列,符合協整的必要條件。因此用Engle-Granger兩步法對其進行協整分析。
首先,通過最小二乘法估計得到以下回歸方程:
logSLR=0.0076-0.3851*logCR+
(-0.0257) (2.5850)
0.1406*logDR+0.2414*logBR+
(-0.6090) (0.3264)
0.0531*logSR-0.1427*logIR
(-0.1668) (-2.6458)
R2=0.9444 D.W.= 1.2280 F=40.7699
由方程知,R2=0.9444說明模型的擬合優度高;4-dU>D.W.= 1.2280>dL說明變量間不存在序列相關,這表明方程的各方面良好。
其次,對回歸方程的殘差ET進行單位根檢驗(見表2)。假如殘差不存在單位根,則說明殘差是平穩序列,以上建立的方程就是變量的協整方程,從而反映了它們之間的長期均衡關系。
檢驗結果表明,ET序列在1%的顯著水平下ADF(ET)=-3.9204>-4.2875,即拒絕原假設,因此可以確定ET為平穩序列,即ET ~I(0)。上述結果表明:1992-2009年金融效率和LogBR、LogCR、LogDR、LogSR、LogIR之間存在長期穩定的均衡關系。
3.誤差修正模型。上述協整模型代表了傳統線性模型對變量之間一種長期均衡關系的表達,誤差修正模型則較好地彌補了當誤差修正項偏離均衡過程時變量之間的短期調整行為,這是協整模型所不能表示的。通過建立誤差修正模型可以更好地理解金融效率與居民各金融資產間的短期關系。在誤差修正模型中ecmT-1=ET-1,運用E-views5.0操作得如下修正模型:
logSLRT = -0.2986*logCRT +
(1.9210)
0.4555*logDRT +0.0418*logBRT +
(-1.7429) (-0.7369)
0.0275*logSRT-0.0356*logIRT -
(-0.8508) (-0.4421)
0.5448ecmT-1
(-1.8789)
R2=0.7754 DW=1.2015
根據T分布的臨界值查詢可知所有t統計量均通過檢驗,即變量系數均顯著,R2=0.7754表示方程擬合程度高,DW=1.2015表明方程的殘差不存在自相關性。模型解釋了因變量的短期波動模型中logSLR T是如何被決定的。
4.Granger因果關系檢驗。在協整分析中往往會出現偽回歸現象,因此需要對logSLR、logCR、logDR、logBR、logSR、logIR進行Granger因果關系檢驗,結果見表3。由表3可知,所有檢驗的P值均小于10%,即logSLR、logCR、logDR、logBR、logSR、logIR互為Granger因果關系,說明方程不存在偽回歸。
結論
篇7
【關鍵詞】城市；金融競爭力；因子分析；區域金融中心
【中圖分類號】F205 【文獻標識碼】A 【文章編號】1673―291X(2006)06―0085―03
一、相關理論背景和研究現狀
區域金融中心的研究來源于金融中心理論，金融中心首要強調的是城市金融競爭力。目前，國內關于城市金融競爭力、建立區域金融中心的研究文章較多，主要有三種研究角度。一是側重理論研究，較為系統的是將企業選址理論應用到金融機構選址過程中形成的金融機構選址理論。二是側重實證分析，建立金融競爭力指標體系，運用特定的統計分析方法，對國內各主要城市的金融競爭力進行排名。三是分析特定城市的金融發展現狀和不足，有針對性地提出提高城市金融競爭力所應采取的措施。
潘英麗的《論金融中心形成的微觀基礎――金融機構的聚集》，不僅系統分析了金融中心的內生和外生效益，而且將企業選址理論運用到建立金融機構中來，形成獨特的金融機構選址理論。文章還對政府在金融中心建立前后的角色進行研究。其中提到Reed(1981)通過一系列識別變量對國際金融中心的地位進行評估，并分成不同的級別。根據國際金融中心的發展過程將金融中心分成5個級別：省市一級的金融中心、國內地區性金融中心、全國的金融中心、區域國際金融中心和世界性金融中心。這5個級別既可以是某個國際金融中心發展的不同歷史階段，也可以是世界上同時存在的金融中心的不同級別。我國區域經濟金融發展不平衡的格局，正是研究區域金融、建立區域金融中心的大環境。
王仁祥、孫亞超的《城市金融競爭力研究》將區域創新系統引入城市競爭力分析框架，將城市競爭力分解為微觀、中觀和宏觀競爭力來分別分析，設計指標體系。用最優脫層法和熵值法對所選城市金融競爭力進行排序。最后提出以梯度發展理論為依據，采用中心城市金融發展為“點”帶動區域金融“面”發展的點軸式發展方式。田霖的《科技力與區域金融綜合競爭力的模糊曲線分析》運用因子分析和聚類分析方法分析各省的科技競爭力和金融競爭力。倪鵬飛、孫承平的《中國城市：金融中心的定位研究》以企業選址理論、競爭力理論為依據建立城市金融中心定位理論和指標體系，用模糊曲線分析方法，得出各個城市的金融中心競爭力指數。
北京、上海一直是建立國際或國內金融中心的討論焦點，最近研究的其他新興城市有廣州、深圳、天津、西安、重慶、寧波、廈門、南京、蘭州、青島等。一個城市的金融競爭力可以從以下幾方面衡量：從產業角度看，第三產業至少應占到城市GNP的50％以上，而金融保險業在第三產業增加值中的比重應達到40％以上，居第三產業首位；城市要能成為區域的信貸轉貸中心，而且全國范圍的信貸總量要達到相應的規模；從籌資方式看，城市資金來源中除了存、貸款總量在全國和全省中占較大比重外，較發達的金融市場應當成為主要籌資渠道，證券交易規模在全國要有一定地位；從引進國外資金角度看，它應該具備吸引外資的制度，在區域范圍內成為外商直接投資的中心，城市中擁有一定數量的外資金融機構；從對外投資的角度看，城市不僅有能力向區域內其他地區投資，而且也是對區域外投資活動的中心；從信息產業現代化的角度看，它必須是區域內城鄉金融機構廣泛應用現代化先進技術、通訊設備最先進、最普及的區域之一；從經濟管理體制角度看，它是率先適應金融改革的城市，能較快地向市場型現代金融體制推進；從法制角度看，這樣的中心城市能建立健全金融法規體系，實現金融活動規范化。
一個城市要成為區域金融中心，除了自身要有強大的綜合經濟實力，有便利的交通、通訊條件，還要有腹地經濟作依托。金融業規模在區域內必須有競爭力，功能上能承擔起金融紐帶的作用。金融機構數量、種類、規模和金融市場的交易規模、運行狀況都是考察區域金融中心競爭力大小的因素。構建區域金融中心外部發展環境，以經濟發展帶動金融體系的完善，以稅收、土地的優惠政策吸引區內外資金，以金融自由化的政策吸引有實力的金融機構和金融人才，為地區經濟發展提供更好的金融服務。
二、建立指標體系和比較模型
城市的金融競爭力是金融體系現有競爭力和競爭潛力的結合。金融體系包括金融市場、金融工具和金融組織一從機構形式的表現來說，主要是銀行、證券公司、投資基金、保險公司等。在我國由于制度設計和發展時間晚等原因，全國性的證券市場目前只有上海和深圳兩家，顯然一定程度上限制地區性的公司籌資，人為干預全國金融資源的地區分配。因此在指標設計時，沒有選取證券資本總量，代之以發展時間較長的保險費收入作為輔助分析變量。此外，金融發展與經濟增長之間的關系，體現在金融體系的主要功能實現上，有賴于建立一個能有效動員儲蓄并改進儲蓄向投資分配的支付系統。金融對經濟增長的促進作用是通過提高儲蓄、投資總水平與有效地配置資金、提高投資的邊際收益率這兩條渠道實現的。在實際經濟運行中，就是通過金融中介和資本市場來實現的。實證研究者普遍認為，金融中介和股票市場的發展都能促進一國(或地區)的經濟增長。目前，我國股票市場的發展似乎并不能驗證這一點，但長期來看，股票市場、基金市場等金融市場和經濟發展之間應是正相關聯的，對于保證經濟穩定運行發揮重要作用。
在建立指標體系的過程中遵循客觀性、可得性、主成分的原則?？紤]到數據指標的可得性，對有些指標，如金融聚集密度采用金融機構存貸款總量來代替。為了體現分析的時效性，本文選取的數據是可得到的最近年份(2003)的。指標體系如表1。
對城市金融競爭力的比較是為區域金融中心的選取提供依據，為避免金融機構行政性重復設置，因此，應將現有的中國人民銀行分行所在城市納入分析比較的范圍。本文結合倪鵬飛博士的城市競爭力報告(2003)中的21個城市進行因子分析，通過比較因子得分對城市金融競爭力進行排名。21個城市分別為上海、北京、深圳、廣州、蘇州、杭州、天津、寧波、南京、溫州、大連、青島、廈門、無錫、佛山、沈陽、西安、重慶、濟南、武漢、成都。
通過對21行(21個城市)15列(15個變量)數據的因子分析，求解相關矩陣的特征方程，得到15個特征值和對應的15個單位特征向量。進行因子旋轉后，根據特征值大于1和累計貢獻率達到一定百分比的原則得到3個公因子，并將其作為評價金融競爭力的綜合變量。其特征值和貢獻率如表2。計算因子得分并進行排序后的結果如表3。
三、結論
比較后的結果表明，現有的中國人民銀行分行基本上處于排名的前幾位。對于深圳和杭州由于分別和廣州、上海相鄰，金融競爭力強但卻不作為分行所在地是由比較原則決定的。重慶和成都地理位置接近，若建立區域金融中心，優先選擇重慶作為西南金融中心?？梢钥紤]建立地區性金融中心的城市主要有上海、北京、廣州、天津、南京、重慶、武漢、沈陽、濟南、西安。
金融競爭力強的城市一方面要擴大金融資源的內需，另一方面要在地區加大影響力和輻射力。謀求建立區域金融中心，完善區域金融體系和金融生態體系。
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【關鍵詞】金融發展 經濟增長 影響 對策
改革開放以來，我國國民經濟在三十年來一直持續增長，奇跡般的速度增長引起了全球范圍內的關注與學術領域的研究興趣。逐漸出現了許多從不同角度、不同范圍、不同層面出發的理論與實證研究來探討我國經濟增長的動力源泉與根本原因?？v觀所有這些專家學者出具的研究數據與文獻資料，雖然對金融發展與我國經濟增長之間相互關系的結論不盡相同，如對于以股票市場為主的金融市場體系在經濟增長中到底起何重要作用尚未達成一致意見，但是關于金融發展總體上對經濟增長大有助益這一觀點是得到了公認的。因此，研究金融發展對我國經濟增長的影響及長遠發展的對策具有相當重要的時代意義。
一、金融發展對經濟增長的影響
金融發展對經濟的影響主要體現在三個方面:
1.金融發展可以將更高比例的儲蓄轉化為投資，以此來推動經濟增長。追根溯源，經濟活動的資本來源于居民儲蓄，而金融體系的首要功能就是能把儲蓄轉化為投資。在將眾多分散的居民儲蓄轉化為投資的過程當中，金融體系先要吸收一部分儲蓄資源，這一方面是因為金融體系提供了金融服務，需要收取相應的報酬，而另一方面則與金融體系的市場效率有關。高效率的金融活動安排能夠大大減少在動員居民儲蓄過程中的交易與信息成本，能將閑置與不動的儲蓄資產轉化為流動的資產，促進社會經濟活動的順利展開，合理優化資源配置，從而促進經濟的全面增長。
2.金融發展能夠提高資本的配置效率，以此來拉動經濟增長。金融體系能夠通過充分發揮金融系統信息的優勢，將經濟活動中的資金配置到資本邊際效率最高的項目中去，這也是金融體系非常重要的功能之一。它一般通過三種途徑來達到這一目的:首先是通過收集信息，科學評估投資項目;第二是通過分散風險來促使個人向風險更高同時效益也更高的項目進行投資;第三是促進經濟活動的整體創新，包括活動主體的創意意識與活動項目的技術創新。比如，金融中介通過大量的信息收集，先對投資項目進行整體評估，然后據此甄選出最高效的項目，省去了個體評估的麻煩與所需的高額成本，在有效提高金融資源配置的同時，促進經濟的快速增長。
3.金融發展可以通過影響儲蓄率來影響經濟的增長。金融發展可能會提高儲蓄率，也可能會降低儲蓄率。它主要體現在三個方面:一是風險分擔，金融市場可以分擔人們的稟賦沖擊與收益率風險;二是影響家庭借貸，隨著金融市場與金融中介的深入發展，金融借貸已成為一種應用廣泛的經濟活動模式，但如果借貸不合理，或消費信貸與抵押信貸市場體系不完善，會使一些家庭的信貸產生流動性約束;三是影響利率效應，金融抑制下的低利率會阻礙儲蓄率與增長率的提高，但利率隨著金融抑制的解除而回升后，它對儲蓄的影響是不確定的。
二、我國金融發展現狀分析
自改革開放以來，我國的金融事業隨著經濟體制與金融體制的改革取得了矚目的成就，但與發達國家相比，仍存在著發展效率不高、競爭力不強的問題。這主要體現在四個方面:1.金融體系不健全，市場壟斷性強。在我國，重國營，輕民營的觀念根深蒂固，我國的金融體系基本上都是為國有大中型企業服務，而對非國有企業實行貸款利率高、貸款總額限制的政策限制，導致非國有企業出現融資困難，阻礙了市場資金的自由流動與價格機制自發性作用的有效發揮，嚴重制約了金融對經濟的促進作用。
2.金融資源價格不合理，金融抑制現象嚴重。利率管制是金融抑制的最主要表現特點，而當政府制定的利率與市場利率不相符時，利率就失去了其反映金融市場資金狀況的作用。而我國利率政策的主要目的是為了調節利益分配與抑制通貨膨脹，但它主要依靠的是行政手段而非經濟手段，這種非市場選擇的資本配置大大降低了社會資本的使用效率與總體回報率，影響了資源的合理配置與財富積累。
3.國有銀行的改革調整不到位。在目前我國的金融體系中，國有商業銀行起主導作用，但受長期計劃經濟體制的影響，這些國有銀行歷史烙印深重、盈利水平不高、金融資產質量較差以及嚴重的借貸門戶觀念，只對國有企業發放貸款，無法適應當今國際化背景下金融市場的發展要求。
4.金融融資渠道過于集中且融資工具單一，資本市場未得到充分利用。我國的資本市場發展一直經受著嚴重的抑制，貨幣市場上一直是國有金融機構高度壟斷，資金往往只低效循環于國有金融機構與國有企業之間，導致金融市場缺乏公平有效的競爭機制，市場價格自發性調節能力喪失，金融資源配置效率較低。
三、促進我國金融發展的政策建議
1.建立健全金融體系，打破傳統的金融壟斷體系。首先就是要徹底改變傳統落后的重國營，輕民營的思想觀念，促進國有企業與非國有企業的公平競爭，創造一個和諧的金融發展環境。
2.合理控制金融市場，加強金融市場的自發性調節作用。國家過度的金融抑制對金融市場的發展并非一件好事，金融市場的自發性調節對完善金融結構也具有相當重要的作用。國家需要積極推進利率市場化改革，加快完善金融市場結構，使利率與金融市場相應的自發調節保持合理統一。
3.積極推進國有銀行的深化改革?？梢猿浞掷霉煞葜婆c上市契機，優化國有銀行的治理結構，提高其創新意識，整合其業務流程，引入競爭機制，以經營效益為最終目標，實現業務經營轉變。
4.完善金融市場的資本建設，拓展市場流通渠道。一直以來，由于我國證券市場的功能定位偏差與市場化程度的低下，導致金融市場資本難以得到合理有效的配置，我們必須打破傳統的壟斷觀念，拓展資本的市場流通渠道，促使資金向更高效、更具競爭力的企業流動，充分合理利用資本，創造與累積更多的社會財富。
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一、民間資本正式納入正規金融體系。在去年銀根持續收緊的背景下，民營服裝企業、鞋企資金鏈斷裂、老板“跑路”現象引發了社會的廣泛關注，社會各界呼吁賦予民間金融的合法地位，今年“兩會”期間多位代表也提議讓民間融資陽光化。這次國務院設立溫州金融改革試驗區的首要任務就是規范民間融資。對外經貿大學公共管理學院副教授李長安說，“盡管這只是為民間金融走向陽光化的一個試驗，但這是一個具有歷史意義的改革，有利于目前規模比較龐大的民間金融走向正規化及法制化。在過去一段時間內對民間融資缺少一些框架性的約定，用一個改革試驗的辦法將其納入正規渠道，有助于化解民間資本的金融風險”。他指出，保守估計目前溫州民間資本有8000億元，現在對民間資本缺乏法律方面的規定與約束，因此存在包括非法集資、高利貸等諸多問題，所以必須想辦法建立相應的制度為龐大的民間資本尋找一個出口。中央財經大學中國銀行業研究中心主任郭田勇表示看好溫州金融試驗區各項制度的前景，預計接下來國務院將會出臺一系列針對溫州金融試驗區改革的細則；在未來兩三年內，這一模式還將在全國多地區推廣。
二、發展民間金融組織拓寬融資渠道。近年來，為破解農村金融空白、破解小微企業貸款難題，監管部門大力推動村鎮銀行、貸款公司等新型金融機構，但在經歷了短暫的“沖動”之后，資金來源匱乏、渠道狹窄等瓶頸正制約著新型金融機構的生存與發展。根據銀監會此前制定的工作計劃，2009年至2011年間，全國要設立村鎮銀行1027家，貸款公司106家，農村資金互助社161家，共計1294家新型農村金融機構。但截至去年年底，全國已組建的新型農村金融機構僅786家，與原定目標相距甚遠。
中國銀行國際金融研究所副所長宗良認為，發展村鎮銀行、小額貸款公司等金融機構，應努力建立以正規金融為主導、民間金融為補充的多層次融資體系。降低門檻，放寬市場準入，增強民間資本進入銀行業的積極性和投資熱情。對于那些適應和促進實體經濟發展的民間金融形式，通過逐步完善相關法律法規，促進民間融資的規范化、陽光化，將為中小企業卸下融資的包袱，這不僅有利于小型金融機構自身的發展，而且是實現“穩增長、調結構、惠民生”的重要舉措。從具體發展模式上可考慮采取美國社區銀行的方式，使新型中小金融機構從服務對象上專注于中小企業，從區域上集中于所在地區。他同時表示，在這一過程中，要注意監管措施，防范高利貸和民間借貸風險。如果小型金融機構經營不規范，民間借貸不合理發展，將導致高利貸滋生，此舉將大幅提高中小企業經營成本并積累風險。
三、允許民資發展專業資產管理機構。去年11月，溫州市出臺了加快地方金融業創新發展的“1+8”政策，提出了打造“全國民間資本之都”的構想，其中包括開展民間資本管理公司試點舉措。此后，溫州甌海、樂清、瑞安、鹿城等地開始緊鑼密鼓地籌備相關試點工作。近日，溫州首家民間資本管理公司——甌海區信通民間資本管理股份有限公司掛牌注冊，展開試點營業。對此，業界評論認為，這不僅是溫州實施地方金融體制創新改革方案中的一項重大舉措，更標志著將地方民間資本引向規范化、陽光化改革取得了突破。
這次政府提出允許民資發展專業資產管理機構，應該是對溫州本次金融創新改革的一種肯定。其主要功能是將股東及股東關聯人的自有資金進行集中管理，將部分民間地下資金引上地面，有利于抑制和打擊非法金融活動，對規范和加強民間資金有序流動和有效管理有著積極意義。
四、啟動個人境外直接投資試點。3?郾18萬億美元外匯儲備規模讓我國穩居全球第一，但隨著國際經濟形勢的不確定性，我國巨額外匯儲備的風險也越來越高。為了分散外匯儲備風險、平衡貿易順差，我國正在積極向外投資，鼓勵民間投資海外也是我國向海外投資的一種方式。
作為全國民間資本最為活躍的地區，溫州個人、企業的境外投資熱情極高，但境內個人投資境外企業，合法的途徑只有通過QDII，審批手續較為繁瑣，不利于投資者把握商機。
中國社科院世界經濟與政治研究所研究員孫杰認為，開放個人境外直接投資的主要意圖是拓寬了民間資本的投資渠道。在他看來，即便啟動個人境外直接投資，其規模也不會太大，從之前案例來看，央企、國企、大型民營企業在境外直投時也面臨著種種障礙和風險，個人投資者所面臨的難題肯定更多。
去年初，溫州市曾高調公布《溫州市個人境外直接投資試點方案》，最后卻因“國家外匯管理部門提出異議”而暫緩實施。沉寂了一年多之后，溫州個人境外直接投資試點再次出爐，“人民幣資本項目對外開放有望破冰”。孫杰認為，允許個人境外直接投資符合國家逐步實現資本項目可兌換的改革意圖，資本項目的開放通常遵循著“先直接投資、后證券市場投資；先放開資本流出、后放開資本流入”的規律。央行行長周小川近期曾指出，要穩妥有序推進人民幣資本項目可兌換，放寬境內居民境外投資限制。
五、設小企業信貸專營機構。眾所周知，溫州地區是小工廠、小作坊的密集區，但這些小企業由于規模小、抵押物少等問題很難獲得融資。中國社科院農村發展研究所副所長杜曉山認為：“小微企業貸款缺少傳統的抵押擔保，也沒有完整的財務報表、信用記錄等，所以想解決這類企業的貸款難題，就是要設立小企業信貸專營機構。這類專營機構有別于傳統的銀行信貸部門?！?/p>
何謂小企業信貸專營機構？杜曉山說，需要有專門的技術、產品、激勵機制、放貸流程，同時還要有懂技術的高管、經過專業培訓了解小企業的人員，還需要設定專門的戰略目標。由于這類小企業不能按照傳統的放貸評估機制進行評估，所以必須要對客戶家庭和本人的軟信息、硬信息進行考核，一方面，客戶本身要有“好借好還，再借不難”的意愿；另一方面，客戶的現金流是否充足，這也需要大力發展金融租賃市場，有時候小企業缺乏的可能僅僅是設備器械。
六、發展金融租賃業務。在最近召開的2012年農村中小金融機構監管工作會議上，銀監會相關負責人指出，農村中小金融機構作為“三農”金融服務的主力軍，必須落實好金融服務實體經濟的要求，加大對當地“三農”發展的金融支持。具體工作中要把強化“三農”市場定位貫穿各項工作始終，努力做到“四個牢固堅持”，堅決不能把農村中小金融機構辦成農村資金的“抽水機”。
杜曉山認為，所謂支持小微企業和“三農”的金融產品和服務，應該主要是發展金融租賃業務，加大小微企業金融債發行力度，同時讓信貸和保險機構合作，通過保險來保證小企業信貸及時歸還。中國人民大學金融與證券研究所所長吳曉求認為，設立溫州市金融綜合改革試驗區，并不意味著對民間融資合法性的肯定，而是對溫州乃至全國的小微企業提供了新的融資渠道。
七、開展非上市公司產權交易。去年以來，全國各地要求發展地方資本市場的呼聲漸高。企業融資雖然是市場行為，但破解中小企業融資難，離不開地方政府這只“有形之手”。許多案例已證明，借力資本市場，多渠道、多形式融資，不僅能使企業獲得較充裕的發展資金，規模加速膨脹，而且也加快了企業轉型升級，對企業本身及區域經濟又好又快發展能夠提供持續動力。以文化行業為例，上海文交所總經理張天表示，文化體制改革，文化產業發展，需要一個能與各類資本有效對接的渠道和平臺，上海在文化對接資本方面有著天然優勢。正是依托在資本和文化兩大市場上的資源優勢，國內首家文化產權交易所在上海成立以來，吸引越來越多文化要素到滬流轉交易，推動了文化產業與金融資本的對接。
有關人士指出，培育發展地方資本市場不僅有著最為直接的意義，同時也順應了國家一直所提倡的發展多層次資本市場的思路。
八、發展小微企業金融債券。去年10月底，銀監會“銀十條”的補充通知，其中著重支持商業銀行發行專項用于小企業貸款的金融債，從此小微企業金融債快速獲批、破冰、發行。據不完全統計，全國性的股份制銀行擬發或已發行小微企業金融債總計近2800億元。日前，光大銀行又獲準發行不超過300億元人民幣小微企業金融債券，2012年該行小微金融貸款投放比重占全行新增貸款比重將超過50%。
推出更多小微企業通過債券市場融資，可以說是最方便快捷、安全的辦法。杜曉山認為：“小微企業需要的融資規模并不高，所以一家銀行業機構發行幾十億元上百億元的金融債，可能把符合條件、有過合作項目并且需要融資的小微企業放進一個資金池中，幫助小微企業解決融資難題?！蓖瑫r，他也提出了幾點希冀，目前財政部發行國債、地方債，如果財政部也能發行一些小微企業金融債，會否更具指導意義。
九、商業保險參與社會保障。小微企業迫切需要解決的問題是融資難，由于實力薄弱、質押資產有限等導致中小企業還貸風險加大，這也是此類企業貸款難題遲遲難以解決的主要因素。
首都經貿大學教授庹國柱指出，商業保險除了不斷加強對城鄉居民補充養老、補充醫療等保障體系建設，也開始深入對小微企業的貸款保障領域。目前，有部分地區開展小額貸款保證保險、履約保證保險貸款試點，開展銀行與保險公司合作，政府與銀行、保險公司合作的新模式，由多方共同防范和承擔放貸風險，并且不再需要小微企業抵押資產，緩解了小微企業融資難題。其中，小微企業履約保證保險是指保險公司通過保險的方式保證中小企業的履行及保障銀行實現債權的一種措施和手段；小額貸款保證保險設定銀行與保險公司的風險承擔機制、設立業務暫停機制，防止系統性大規模風險發生，建立政府專項風險補償資金。目前，此類專屬小微企業的貸款模式已在北京、上海、重慶等多地試行，有望在溫州金融綜合改革試驗區推廣。
十、加強社會信用體系監管。小微企業在民間借貸時，往往憑借的是個人信譽，而法律和制度保障體系往往缺乏。一旦小微企業經營環境遭遇“寒流”，對于民間借貸雙方將是致命打擊。事實上，信用體系是一個鏈條，涉及到政府、企業和個人。早在去年10月國務院就部署制定社會信用體系建設規劃，將“大力推進政務誠信建設”納為誠信建設的一項重要內容。而個人與企業信用如何被監督？上海市政協委員、上海社科院經濟所研究員鐘祥財曾建議，組建對民間借貸的行業管理組織，承擔監督、評價、中介、仲裁等多個職能，對民間借貸進行管理。
十一、加強監測預警。我國第一輪以大銀行為代表的大型金融機構改革成功后，金融創新主要集中在地方的小型金融機構和金融組織上。近年來，溫州成為多項金融改革的試點，其中小金融機構和準金融機構快速發展，各類金融組織和產品創新活動、混業經營的不斷發展，使得當前中央金融監管部門垂直管理、分業監管為主的金融管理體制難以適應，往往出現一些監管交叉或監管真空的領域。
過去一些政策改革在實施過程中往往會缺乏頂層和系統設計，李長安分析指出，目前各地大量存在的投資公司、擔保公司、典當行等，其經營實質上就是金融業務，但高度集中的監管體制往往對其疏于監管，所以要進一步加強地方金融管理體制的完善。特別是對于溫州而言，其龐大的民間資本加大了其金融風險防范的難度，頻頻出現民企資金鏈斷裂的現象只是區域性風險的一個縮影，這就迫切需要加強一些監測預警，建立系統的體制，從而對風險進行有效的疏導。
十二、創新金融監管體制。從去年開始，從鄂爾多斯、河南、江蘇、浙江到廣東，均出現了高利貸崩潰、擔保公司鏈條斷裂的信息。此番民間金融鏈條崩潰蔓延面積廣泛，幾乎遍及半個中國，而溫州也處于民間資本崩盤這股颶風的重災區。加強地方政府金融監管職責的任務迫在眉睫。銀河證券首席經濟學家左曉蕾認為，地方政府對民間金融機構缺乏作為，如果對于優秀的民間金融機構進行科學有效的引導，加大監管力度規范民間融資活動，可以避免地方金融風險的蔓延。
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國家戰略貿易政策實質是將市場經濟體制中的競爭主體和利益主體由企業擴展到國家，將企業競爭力提升到國家競爭力，將企業競爭策略上升到國家經濟政策，借助政府的力量和國家公共財力來應對國際化經營中的不完全競爭和規模經濟效應。根據Brander&Spencer的戰略性出口貿易政策，這種“增進本國福利”的主要來源是它把寡頭行業利潤從外國企業轉移到本國企業，即貿易政策的利潤轉移效應（Profit-ShiftingEffects）。
目前，一些發展中國家也在借鑒和運用戰略貿易政策。筆者認為，發展中國家在對戰略貿易政策的理解和運用上存在誤區，因為經濟發展水平和原發性自主創新能力決定產業政策和貿易政策，戰略貿易政策形成的基礎和定位的基點是在高新技術產業具有強大技術創新能力和國際競爭力的發達國家，由于發達國家與發展中國家經濟發展階段和發展水平上存在很大差距，合作創新和模仿創新是發展中國家科技進步的主要方式。因此，發達國家的戰略貿易政策對絕大多數發展中國家并不適用。以下對發達國家與發展中國家應采取的戰略貿易政策進行研究和對比分析。
一、國家戰略貿易政策的導向
發達國家的戰略貿易政策導向是：通過國家支持和政府介入，綜合運用貿易政策和產業政策，幫助企業率先進入和開發新產業，構筑先發優勢和規模經濟，通過成本領先優勢搶占市場份額，扼殺潛在的和成長中的競爭對手，形成國家資助下的高新技術產業創新優勢，借助國家競爭力確立本國大企業在新興產業開發方面的國際領先和主導地位，搶占世界高科技領域的制高點。例如，美國自90年代初就開始制定和推出“國家出口發展戰略”，其內容包括財政和金融措施、產業部門支持、特定市場準入、技術性支持等各個方面，而確定為優先支持的領域均為美國具有比較優勢的產業，其目的正如美國貿易代表佐立克所說：“是保持美國在世界貿易自由化進程中的領導地位”。
發展中國家應采取的戰略貿易政策導向是：充分利用經濟全球化和發達國家在高新技術產業實施“空心化”戰略（研發機構在本國，生產向海外勞動力價廉的地區轉移）帶來的有利發展機遇，通過政府介入和國家財政支持，形成最有利于國際加工業集聚和發展的戰略“凹地”，吸引發達國家的資金、技術等各種生產要素流入“凹地”，融入高新技術產業鏈中勞動密集度相對較高的環節，通過國際化生產的外溢效應，帶動當地經濟的發展，分享當代科技創新的成果和擴散效應。
這種政策目標的確定是因為發展中國家在新產業開發和技術創新方面與發達國家相比處于“不對稱競爭”的地位：由于缺乏高新技術領域的國際競爭力，企業擁有自主知識產權的產品很少，產業發展主要沿襲產業技術梯度轉移的模式，技術發展也是以跟蹤、引進、模仿為主，無論在基礎研究、戰略高技術研究、還是在新產業開發研究領域都滯后于發達國家十幾年到幾十年，本國獨立完整的高新技術產品開發體系尚未形成。在這種非對稱競爭的情況下，即使發展中國家仿效發達國家資助本國企業進行R&D投資，也很難從創新能力和新產業開發能力上擊敗發達國家的競爭對手。因此，只能將戰略貿易政策的目標定位由“競爭”轉向“合作”，借助跨國公司的力量，進入全球配套市場，在較短的時間內，縮小在高新技術領域與發達國家的差距以往的國際經驗證明：大量引進國際資本是發展中國家實現產業技術升級最迅速、最直接、最有效的途徑。
以我國高新技術產品出口情況為例實證分析：據外經貿部統計，2000年我國外商投資企業高新技術產品出口298.22億美元，比上年增長58.9%，占全國高新技術產品出口總額的比重由上年的76%攀升到80.51%.這說明我國在高新技術領域的自主開發能力相當薄弱，外商投資企業是我國高新技術產品出口的主要力量，而且從其增長軌跡看，90年代以來，一直保持高于全國外貿出口平均增幅的發展態勢。2001年，我國高新技術產品出口464.6億美元，比上年增長25.4%，高于全國平均出口增幅18.6個百分點，在全國新增出口總量中，高新技術產品占55.5%.如果離開“外資”，我國高新技術產品出口不足現有規模的1/5而技術貿易逆差將高達500億美元。從企業的創新能力來看，據外經貿部調查統計，外商投資高新技術企業申請的專利數占我國高新技術產業申請數的2/3以上。再從我國高新技術產品的出口構成分析，2001年，計算機和電子、通信技術類高新技術產品出口約占高新技術產品出口總額的90%，而這類產品絕大部分是由外商投資企業生產的。由此可見，我國的戰略貿易政策導向（尤其在高新技術產品貿易領域）只能是“合作”。經濟的“融合度”決定經濟發展水平的“差異度”，只有不斷提升我國經濟與世界經濟的“融合度”才能逐步縮小與世界經濟發展水平的差距。
二、戰略貿易政策的實施
從發達國家情況分析，在生產力諸要素構成中，資本要素相對充裕，因此發達國家資本的邊際生產力低于發展中國家資本的邊際生產力。在資本可以自由流動的情況下，發達國家存在輸出資本，使資本的邊際生產力趨向均等化的傾向。根據聯合國貿發組織的估計，2000年發展中國家接受外國直接投資金額高達2400億美元，2001年，受世界經濟增長放緩和“9.11”事件對投資者信心打擊的影響，降至2250億美元，但仍占全球外國直接投資總額的25%.例如，美國的國家貿易政策中非常注重“全球資源的置換效應”，即用美國的投資、知識產權、技術裝備與世界其他地區的生產要素進行置換和組合，以實現美國經濟從“后工業化經濟”向“智能和創造型”經濟演進。這種以全球資源置換為內核的對外投資方式績效十分顯著，1998年，美國海外分支機構的銷售額高達2.4萬億美元，是美國同期外貿出口的25倍。
發展中國家戰略貿易政策實施的關鍵是通過國家財力和政府的經貿政策，改善本國的投資軟硬環境，營造一個有利于國際生產要素流人的戰略“凹地”，吸引發達國家處于成熟期的加工業或高新技術產業鏈中勞動密集度相對較高的“環節”，形成國際化生產加工基地。并通過不斷改善加工貿易條件，拓展加工貿易業務，最終成為跨國公司國際化生產體系中一個不可或缺的“加工鏈”。據《商業周刊》最近統計，全球5.3萬家跨國公司內部和相互貿易占世界貿易總額的60%以上。因此，融入跨國公司的國際生產體系，大力發展產業內加工貿易應成為我國對外貿易今后發展的基本取向。從我國的經濟增長和對外貿易方式分析，改革開放以來，我國經濟保持著年均8%的增長速度，已連續9年成為世界上吸收國際直接投資最多的發展中國家，平均每年都有400億美元以上的國際資金流入。作為“世界工廠”，加工貿易逐步成長為我國對外貿易的主要方式。2001年，我國加工貿易出口1474.5億美元，占外貿出口總額的55.4%，加工貿易進口939.8億美元，占外貿進口總額的38.6%，其中高新技術產品的進料加工和來料加工裝配貿易約占我國高新技術產品出口總額的90%.這表明我國出口產品的生產方式仍以加工裝配為主，對外貿易規模的擴大在很大程度上取決于參與國際分工合作的程度和自身的加工水平，加工貿易是現階段以及今后一個時期我國高新技術產品出口的主要方式。我國沿海地區制造業發達、人才集中、勞動力素質較高、技資環境較好，如何構建和形成這樣一個戰略“凹地”，主動吸納國際生產要素的流入，應成為我國制定和實施戰略貿易政策的切入點。
發展中國家戰略貿易政策實施的首要前提是如何構建對國際加工業最具吸引力的戰略“凹地”，而戰略“凹地”的構成要素取決于外國公司選擇海外投資的標準和主要促成因素，以及各國在吸引國際投資方面的相對優勢。從發展中國家和經濟轉型國家近年來經濟政策的導向看，各國日益意識到吸引外國直接投資對發展本國經濟的重要性，在吸引外資的政策取向上更加趨向促進投資、保護投資者的利益、放寬對投資領域的限制以及放松外匯管制，各國都在致力于為投資者創造更加有利、更具吸引力的政策環境。因此，作為國際化的加工貿易戰略“凹地”一定要具備國際大環境中的政策優勢和環境優勢，要為吸引國際直接投資創造優越的政策條件和投資環境。各國的實踐表明，只有當一個國家致力于不斷改善基礎設施、教育體系，提供透明的、可預見性的政策、法律環境，并且中央政府與地方當局之間能夠政令暢通、協調一致、高效運作，才能對國際投資形成強大的集聚效應。
三、對策措施
外商選擇來華投資的最主要決定因素首先是成本，其次是市場，第三是環境。以下就這三個核心因素以及我國在這方面存在的問題和應采取的對策措施進行分析和探討。
1.成本因素
在產品成本構成要素中，我國最具競爭力（也是外商最看中）的是勞動力成本。勞動力競爭優勢包括三層含義：
一是，在可用性基礎上的勞動力資源充裕和價格低廉，即較容易雇傭到大批熟練的產業工人；
二是，具備一大批比較優秀的技術人員和管理人員，其薪水與國際同類人員相比又非常低；
三是，與其他發展中國家相比，我國勞動力的可塑性很強，表現在文化基礎知識較好，渴望學習、刻苦鉆研，而且吃苦耐勞、便于管理。
但另一方面，我國勞動力資源的整體素質還有待進一步提高。而在未來的國際貿易中，人力資源要素將逐步取代自然資源要素的主導地位，成為構成貿易條件的決定性因素。因此，我國的人力資源優勢絕不能僅僅建立在價廉的基礎上，因為勞動力的絕對成本優勢終將隨經濟發展水平的提高而逐步喪失，而勞動力的相對成本優勢（勞動力創造的價值與其成本的比較）是我國可以長期依托的支點。我國應加快普及高等教育的步伐，加大教育投資的力度，為現代加工貿易的運作提供厚實的智力支撐，主動迎合國際跨國公司目前正在積極推行的人才本土化戰略。同時要加強人力資源的國際合作，通過國外高技術勞務的引進，與國內低成本的勞動力相結合，形成人力資源方面的組合效應和互補優勢。
2.市場因素
市場是構成外商來華投資的第二大要素。目前，外商最大的不滿在于市場體系的發育程度不完善：
一是，在某些市場的準入方面存在明顯的經濟成分歧視，限制和排斥外資企業，即使對外商部分開放的領域，還存在地域、企業數量和股權比例等方面的限制；
二是，市場約束機制不完善，外商普遍感到中國法律的聚焦點是大公司、大企業，而對小企業缺乏約束力。如對小企業侵犯知識產權、盜用國際名牌商標、偷稅漏稅等行為很少有人問津，使企業在市場競爭中處于不公平的地位；
三是，市場供給體系不完善，外資企業生產所需的原材料、零部件進口受高關稅的約束，影響了產品成本和在世界市場的競爭力；
四是，資本市場的發育很不成熟。風險投資的發展依賴于證券市場的發展，高科技與風險投資是一對“孿生子”，缺少風險投資的孵化，高科技產業就很難成長和擴張。從我國情況看，由于受各項政策法規的限制，一方面我國風險投資尚未完全對外資開放，尤其是國內二板市場尚末啟動，中小型高科技企業國內上市很困難，運用證券市場資本運作實現高科技企業戰略擴張的策略難以實施，再加上風險投資成功后的退出機制很不流暢等因素的影響，嚴重制約了國際風險資本的進入；另一方面，國內私人資本市場一直處于“地下運作”。據中國人民銀行的調查報告顯示，僅北京、上海、深圳三市就有3600多家公司從事私人資金運作，這類公司控制的資金高達7000多億元，其主要功能是從事股票市場的投機。如何清除金融限制方面的政策法規障礙，使龐大的私人資本合法地“浮出水面”，同時，加快出臺和完善風險投資基金和風險投資公司運作的法律法規，建立符合國際慣例的風險投資管理體系，加快二板市場的出臺，吸引國外風險資本，清除影響風險投資進入和退出的體制障礙，引導國際資本投向我國高科技產業，對培育資本市場和發展高新技術產業將會產生巨大影響。
3.環境因素
在投資硬環境方面，外商認為我國東部地區在硬件設施（運輸、通訊、電力等）方面已有重大改善，目前最突出的問題是工業整體配套能力很差，上下游產業和相關產業的配套能力均很弱，缺乏支撐現代加工業發展的完善的工業整體環境，即使沿海經濟相對發達的地區，跨國公司在當地的平均采購水平僅20%左右。從目前吸引外資的新動態分析，外商在投資地區的選擇上越來越注重產品價值鏈的銜接和增值，即投資區的整體工業配套水平，包括加工配套、人力資源配套，以及同行企業和相關企業的集聚效應，在我國沿海部分工業整體配套水平較高的地區已出現大規模的區域性外資集聚現象。例如，緊鄰上海的蘇州市吸引外資約占江蘇全省利用外資總量的一半。
因此，在改善投資硬環境方面不僅要具有能承載現代化加工業的一流的基礎設施，還要具備高速便捷、立體化的大交通網絡，覆蓋面廣的數字化、寬帶化、智能化的信息高速傳輸平臺。在國家建設資金短缺的情況下，更應加大基礎設施領域與國際跨國公司的戰略性合作，擴大BOT、項目融資、基礎設施經營權轉讓等方式的利用外資，加快出臺相應的政策和管理辦法。同時，要注重不斷提高加工水平，增強配套能力，支持國內企業與外商投資企業發展配套產業，在較小的協作半徑內形成很強的產品乃至產業配套功能。此外，要創建高品位的文化生活環境，注重經濟社會發展與生態環境的協調。在吸引外資過程中許多地方重視生產環境建設，忽視生活環境建設，這是東西方文化差異的一個表現：東方人強調“艱苦創業”，而西方人非常注重生活環境和質量。例如，在長江三角洲利用外資較多的地方，經常會出現外企白領階層“江浙上班，回滬住宿”這種東方人很難理解的現象。因此，在構建國際化加工貿易戰略“凹地”過程中要注重生活和生態環境建設，如休閑娛樂設施的建設，國際學校和國際醫院的建設，注重防治污染，加強水資源、山體資源的保護，擴大綠化覆蓋面，提高生活環境的質量和品位。
國際投資對軟環境的要求主要表現在一國有穩定的政治、發達的經濟發展水平（或快速、持續的經濟增長條件）、完善的法律體系以及沒有地理文化上的進入障礙。外商對中國的投資軟環境總體評價較好，認為我國在投資軟環境方面的國際競爭優勢主要表現在經濟高增長、低通貨膨脹、人民幣幣值穩定；優惠的稅收政策（所得稅減免、進口技術設備減免稅、境內技術轉讓免征營業稅和所得稅等等）；投資成本低，特別是土地使用費低和建設費用低；當地政府的大力扶持，以及政治經濟環境的相對穩定。在投資軟環境方面外商反映的突出問題：一是，法制不健全，經濟糾紛的執法難度很大；二是，經濟貿易政策方面存在隨意性、復雜性，尤其是不可預見性，使外商很難了解和把握；三是，我國稅收政策與國際不接軌，仍存在較大差異和一些不合理因素。如我國企業所得稅率和個人所得稅率與國際相比都很高，出口退稅不到位，依然采用國際上僅少數落后國家采用的生產型增值稅（購進的固定資產不能抵扣稅，制約投資），以及在稅收政策上重稅率、輕稅基等等；四是，政府部門辦事程序復雜，環節多、效率低。
在改善投資軟環境方面，要注意創造以下條件：
1.具備完善的與國際接軌的法律框架和經濟貿易管理體制
加入世貿組織后，我國外貿管理體制變化的最主要特征是從政策性管理轉向法律框架下的規范化和可預見性管理。加入世貿組織就要求政府在管理經濟貿易的法律制度方面符合WTO的各項規則，從自主制定各項規則向逐步采取世貿規則轉變，使涉外經濟貿易政策和法規簡潔、統一、連貫和透明。只有在穩定的、與國際一致的法律框架下才有可能吸引國際跨國公司的中長期戰略性投資。
在經濟和貿易管理體制上與國際接軌，一是，要更新行政管理的觀念和方式，逐步轉向依法行政、依法管理；二是，調整行政管理的職能，減少部門之間的職能交叉，上下之間的職能重疊，壓縮政府對經濟領域的管理面和干預面；三是，調整和壓縮行政管理權限，減化繁瑣的管理程序和制約開放型經濟發展的各類審批手續，積極推進貿易和投資的自由化。
2.建立國際化的高速物流通道
國際加工貿易區的三個基本要廣素是加工水平、通關速度和貨物集散能力。隨著經濟全球化趨勢的發展，跨國公司越來越注重選擇全球最有利的地區進行研究開發、生產制造和產品銷售。隨著加工貿易供應鏈的拉長，對貨物在國際間穿梭的時間限制將更趨嚴格，以適應制造業向零庫存生產演進。只有具備高速、便捷、流暢的物流通道和覆蓋面廣的供應鏈體系，才能為構筑國際化的生產加工基地創造基本條件。因此，要大力發展與大交通、大流通、電子商務有效結合的現代物流業和開放型的物流網絡體系，積極引進國外先進的物流企業，建設以港口為依托的現代化、智能化的物流基地，開發BtoB（企業到企業）和BtoC（企業到消費者）的第三方物流，以集裝箱等“組合包裝”、“門到門”的多式聯運，以及以EDI為先導的現代交易方式。海關、商檢、外管、稅務、銀行等單位要簡化辦事程序，加強彼此間的協作、協調和配合，構筑現代化的物流交易平臺。
