證券市場監管的必要性范文

導語：如何才能寫好一篇證券市場監管的必要性，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

論文摘要:目前，在我國對證券交易所的自律監管作用越來越重視，本文在分析自律監管的優勢，以及我國證券交所自律監管的現狀和存在的問題后，對我國完善證券交所的自律監管提出了自己的建議和思考。

論文關健詞:自律監管證券監管證券交易所

我國證券市場起步較晚，發展10多年來取得了許多令人矚目的成就。我國現行證券監管模式是以政府監管為主導，市場自律監管為補充的監管制度。但由于現在政府監管沒有發揮應有的功能，致使出現政府監管失靈的現象，同時自律監管的作用發揮很小，所以大力加強自律監管在我國證券市場監管中的作用。我國自律監管體系主要有三方面組成，即證券交易所、證券業協會以及其他相關的行業協會和各種證券市場參與機構。筆者認為我國的自律監管應以證券交易所的自律監管為主要力量，本文將主要對證券交易所自律監管有關問題進行探討。

一、證券交易所自律監管的必要性和優勢

首先，證券交易所自律監管的具有更高的監管效率。證券交易所直接貼近市場，熟知市場變化，能夠及時的了解證券市場中的股票的交易信息、股價的波動，發現上市公司的具體情況，可以強制上市公司進行持續信息披露，減少信息的不對稱性，同時可以根據市場反饋的信息，結合證券市場的實際情況，對自律監管及時作出調整、改變規則和措施。

其次，自律監管在作用空間上更為寬泛。法律具有剛性，政府監管必須依賴法律規范對市場進行管理，而法律不能完全調整到市場中的全部間題，由于這種性質就決定了政府監管不可能面面俱到，照顧到市場中的每個角落，肯定會存在政府監管的灰色區域。所以在這些政府監管與法律規范無法調整的領域內，政府監管的效果不言而喻。而證券交易所自律監管的優點之一就在于它可以在政府的剛性管理之外，施加道德、行業和倫理標準的約束。

再次，證券交易所自律監管的專業性。證券市場具有高風險性和不穩定性，證券交易所處于市場的前線，要有效迅速的處理市場的各種情況，就決定了自律組織必須儲備著大量的專業人才，這些專業人才必須具有豐富的專業知識和實際的證券市場操作經驗，同時要具有敏銳的市場嗅覺，對市場中瞬息萬變的具體情況，能夠熟練的運用證券法律、法規進行處理，有效的規避市場風險，達到利益的最大化。這些都決定了自律組織相對于政府監管更具有專業性。

最后，自律監管還更符合成本一收益原則。證券交易所處于市場的第一線，可以迅速及時地隨市場作出反應，采取行動，從而降低監管的成本，提高社會公共資源的利用效率。

二、證券交易所的自律監管的現狀和存在的問題

筆者認為，在現階段應具體根據我國實際國情，充分發揮證券交易所的獨有的自律監管，把證券交易所作為我國證券自律監管的主導力量。然而現實中的證交所的自律監管職能非但沒有得到有效的發揮，而且存在很多阻礙其有效發揮的障礙:

(l)由十證監會與證交所之間的職責劃分不明確，而法律對證交所的性質、地位沒有一個明確的規定，證交所很多職能在很大程度上都要證監會的授權，證監會也代替證交所行使了一部分自律監管職權，致使證交所看起來像一個證監會的“派出機構”。

(2)由于股市的發展能給當地政府帶來巨額的稅收，可以大力推動當地相關產業的發展，加上當地政府的大力支持，滬深兩地交易所之間競爭激烈，相互搶奪上市公司的現象相當嚴重。

(3)證交所本身在組織形式即會員制上存在很大缺陷，實行會員制不利于證券交易的公正性、投資者的投資風險隨之加大，容易形成市場壟斷，這些都導致證交所的很多自律監管職能到不到有效的發揮。

(4)上市協議不是由證交所和上市公司商議決定，而是政府部門硬性規定的產物，不能體現為市場參與主體相互競爭和相互妥協的產物，而是游離于利益關系之外的產物，也就不能發揮市場高效配置資源的職能。

三、關于加強證券交易所自律監管作用的思考

正如由上所闡明，加強證券交易所的自律監管職能，使之成其為我國證券市場自律監管體系中的中堅力量，將有助于我國證券市場監管體系的和諧構建。具體來說可以作以下方面的嘗試:

(1)要強化證券交易所的自律監管地位，必須從監管理念上人手，從根本上消除證監會把證交所作為自己的“派出機構”的監管理念，樹立證交所是我國自律監管體系中的主要力量。

(2)完善證券方面的法律法規，從法律上明確規定證券交易所自律機構的性質、法律地位、組織形式，對證交所的權利實行法定授權，進一步明確證監會與證券交易所之間的職能分工，明確證交所的權利、義務和責任，真正將證交所作為一層獨立的監管主體。

(3)賦予證券交易所更多的權力。證券交易所自主決定其人事安排，比如證券交易所的總經理，由其理事會選擇后再報證監會批準;給與證交所更多收益方面的自。

(4)從我國具體實際出發，充分借鑒境外的先進經驗，改革我國證券交易所現行的組織形式，由會員制改為公司制。

(5)為了消除地方政府對證交所的控制和干預，建議考慮在合適的時機逐步取消地方政府的稅收分成，切斷地方政府對證交所干預的根本源泉。

篇2

關鍵詞：多元化 證券監管體制

證券監管包括證券監督和管理兩個方面的內容。確立有效的監管體制模式，能夠提高監管的效率，避免證券市場過分波動。2005年10月修訂的《證券法》進一步加強了我國的證券監督體制，目前我國已經形成了以政府，即中國證券監督管理委員會（簡稱“證監會”）監管為主導的集中監管和市場自律相結合的市場監管體系。但實踐中，政府型監管體制的局限以及市場監管的失靈導致證券市場監管出現漏洞，為有效規范不斷發展的證券市場，構建包括社會監督在內的多元化監督體制就具有重要的理論意義和實踐意義。

我國證券監管體制的發展變遷及特點

（一）我國證券監管體制的發展變遷

我國證券市場監管體制模式變遷：從地方監管到中央監管，由分散監管到集中監管。

多頭監管階段。1992年以前，證券監管以中國人民銀行為主導，原國家計委、財政部、原體改委等多方參與為格局，實際操作中由于多頭監管顯得十分混亂。

證券委員會和證監會統一監管階段。1992年國務院設立國務院證券委員會和中國證券監督管理委員會。其中證券委為證券市場主管機構，證監會為具體執行機構。

中國證監會集中監管階段。1998年至今，國務院決定將證券委與證監會合并為國務院直屬事業單位，同時將央行的證券監管職能移交證監會統一行使，地方證券監管機構改組為證監會派出機構，由證監會垂直領導。至此，我國集中統一的證券監管體制大體形成。

（二）我國證券監管體制的特點

實行以政府監管為主導、自律監管為輔的監管體系。新修訂的《證券法》規定，“國家對證券發行、交易活動實行集中統一監督管理的前提下依法設立證券業協會，實行自律性管理”。政府對證券的監管主要由中國證監會進行，政府作為監管者可以集中行使監管職責，解決各部門之間相互推諉而引致監管效率耗損問題。

集中統一的監管體制。按照《證券法》的明確規定，中國證監會對證券市場進行統一的監管，國務院證券監督管理機構根據需要可以設立派出機構，按照授權履行監督管理職責，明確了中國證監會的職責和權限，明顯提升了證監會的地位，也形成了我國證券市場上集中統一管理的監督體制。

實行證券業、保險業、銀行、信托業分業管理。證券和銀行、信托、保險活動應有各自的規則和業務范圍，證券業不得直接從事銀行業務、信托業務、保險業務，商業銀行、信托公司、保險公司也不能直接從事證券業務，比如不能直接買賣證券等。

我國證券監管體制存在的缺陷

政府主導監管體制的局限。政府行政監督權限過大，缺乏對政府監管的監督。證監會集中統一對我國證券市場監督管理，行使的是典型的行政權力，涉及證券活動的方方面面。雖然政府監管能夠從宏觀上總體把握問題，彌補了由于市場失靈帶來的缺陷，提高了證券市場的運行效率，但是過度監管權限的集中容易導致權力的濫用和政府本身監管的失靈。而從我國目前的證券監管制度來看，并沒有專門針對政府監管部門的監督，這樣當政府監管失靈時并不能有效地起到監管作用。

未充分發揮自律監管機制的作用。證券市場的規范化運作需要政府的監管，但僅靠政府監管不夠，市場自律始終是維持證券市場規范發展的重要機制。自律組織主要包括證券交易所和證券業協會，但從目前的監管現狀來看，雖然我國實行政府監管為主、自律監管為輔的監管體制，但實際上我國證券監管過度重視政府監管，忽視了自律機構對證券市場的監管作用，導致其無法有效發揮。具體表現為：

證券交易所缺乏獨立決策權。我國實行政府主導的集中統一管理機制，證券交易所沒有獨立的經營決策權，交易所的規則多數由政府政策決定，而國外多數國家由證券交易所自由決定，這樣證券所自律監管的作用無法有效發揮。

證券交易所缺乏獨立監督權力。證券交易所由于不能自主制定自律監管規則，沒有足夠的監督權力，完全依靠政府的政策導向，而且現行制度并未授予其獨立監督權力的權限，從而導致實踐中證券交易所的監督效力不足。 轉貼于

多元化證券監管體制構建思路

（一）構建多元化證券監管體制框架

為了保證證券市場的規范發展，有必要建立有效的證券監管體制，針對目前政府監管與自律監管的缺陷，構建有效的證券監管體制，通過引入社會監管力量，形成證監會、行業自律監管與社會監管“三位一體”的監管體系，具體為：通過發揮政府的主導作用，將政府監管限定在合理邊界內，同時采取措施加強行業自律組織的監管，并建立獨立的社會監管機構，引入社會監管，從而通過“三位一體”的協作維護市場公平秩序和投資者的合法權益。

（二）規范并推行社會力量的監督

投資者、上市公司、證券交易商、自律組織等，是證券市場上的不同利益主體，但是由于目前政府主導監管、自律組織輔助監管體制并不能有效的協調不同利益主體間的沖突，實踐中一些個人和社會組織自發的對證券市場進行監督。但是由于沒有法律的授權，他們的監督力量并不能滿足證券市場的監督要求。因此，若能借鑒美國“公眾公司會計監督委員會”的設立模式，成立獨立的、非營利性的社會監督機構對證券市場進行監督，并通過法律授權和國家制度、政策的保障，以及機構本身行為準則、治理結構、資金獲取、監督方式等內容建立，才能最終發揮它的作用。當然，關于這種監督方式的可行性有待進一步探討。

（三）加強多元化監管體制之間的協調

適度放松政府管制。由于政府監管本身屬于行政性監督，為防止政府監管權力的過度膨脹和濫用導致政府監管失靈現象出現，應將政府監管限制在“適度”范疇內，將政府監管的權限限定在宏觀決策、事后制裁、強制執行等方面。

加強自律組織的監管作用。自律組織的自主權限不足是導致自律組織監督作用不能有效發揮的主要因素。因此，完善自律監督體制首先要完善自律組織的治理結構，充分配置自律監管組織職權，保證其獨立自主決策權的行使。本文建議在我國相關法律制度中，如《證券法》中明確規定證券交易所自律地位，并規定“證券交易所可以根據交易所章程和業務規則，對會員實施自律監管，交易所有權對會員及其雇員等進行檢查、調查、處分，交易所可以設立解決會員之間或會員與客戶之間發生的糾紛的調節或仲裁制度”。

建立協調均衡的證券監管體系。即通過合理界定各監管機構之間的職能劃分，明確各機構具體職責，并加強相互間的協調。一個有效的監管體制應當是穩定而均衡的，雖然上文針對我國證券監管的實際提出了構建“三位一體”的證券監管體制，但是各組成部分之間并不是完全相互獨立的，而是要形成穩定、協調和制衡的現代監管體系。

建立政府監管預警機制。由于政府監管主體權限集中再加上政府監管本身的缺陷，會出現政府監管失靈的現象，為有效阻止這種情況的發生，建立政府監管預警機制就具有必要性。明確各監督機構職能，確立穩定的立法機制。各機構職能的明確劃分和確定是保證各機構有效運行的前提條件，并保證充分發揮各機構的職能。目前的證券立法多數由行政機構來進行，政策的制定和政策的執行有時屬于同一機構，這樣不利于證券政策的穩定，為保證政策的科學、規范和穩定，應“將政策的制定者和政策的執行者區分，分屬各自不同歸屬的機構獨立操作”。

參考文獻：

1.鄭泰安.我國證券監管理念探析[J].理論與改革，2007.3

篇3

關鍵詞：金融安全，證券監管，制度規范，風險防范

一、入世后經濟全球化影響下的證券市場

我國的金融市場從形成到現在僅十多年時間，存在諸多問題待以解決。金融市場還不健全完善，我國金融市場規模小、管理不夠規范、發展相對落后。加入WTO后，金融市場開放的進程加快。20世紀后半葉，經濟全球化以人們難以預料及前所未有的速度迅猛前進，國與國之間的經濟交往依存變得越來越重要。在其進程中，金融國際化已成為經濟全球化的最主要表現形式和最本質的內容。世紀之交，中國加快了加入WTO的步伐并取得重要發展，入世后的中國經濟將迅速發展。①然而也面臨國際經濟風險對我國經濟的威脅。經濟安全特別是金融安全關系到國家的長遠發展。加入WTO后，我國金融安全面臨巨大挑戰。亞洲金融危機就是生動的一課。②我國證券市場也將應對一系列市場巨變，維護金融穩定勢在必行。

（一）加入WTO對我國金融安全形成挑戰。我國金融發展將面臨自身素質不高、體制尚不健全的不足和國際力量強力沖擊的嚴峻局面，關系到國家的政治安全與社會安全。

⒈我國現行宏觀金融調控面臨挑戰。在完全的資本流動下，以獨立的貨幣政策實現貨幣供應量的調控受到制約。我國現行的宏觀貨幣政策手段，主要通過控制國有商業銀行的信貸總量來調控貨幣供應量，在調控手段上還沒有真正實現間接化。[1]（P35-37）加入WTO后，國際金融市場的資金供應狀況的變化和利率的變動將直接影響我國金融市場和貨幣供應量，從而增加調控難度，使我國現行宏觀調控面臨挑戰。

⒉金融監管面臨挑戰。一方面，隨著我國加入WTO，金融日益市場化和國際化，金融風險更加出現不確定性。金融監管部門將面臨更加復雜的金融環境。另一方面，我國監管部門在十多年的工作中雖積累了一定經驗但一般多為立足國內，缺乏國際金融市場監管經驗。再者，對國內金融監管未真正實現間接調控和建立有效的監管體系。國際化進程將加快，國際資本流動將更加頻繁。一方面它將促使人民幣加快可自由兌換，加大我國對外匯市場的監管難度。另一方面，國際游資和國際資本的非法流出入也可能鉆我國金融市場不健全的空子而更加猖獗。，從而加大對我國金融市場的沖擊。

⒊尚不健全的金融市場面臨挑戰。

⒋金融機構的發展也將面臨挑戰。加入WTO后，我國將逐步取消對外資金融機構的經營業務和地域限制，外資金融機構將快速增加。在國內金融市場還不發達時，外資金融機構的大量涌入會導致國內金融業競爭加劇，國內企業無法與之對抗，從而不利于民族產業的發展。

（二）我國證券監管須盡快國際化，應對金融風險。依據加入WTO的相關規定，我國

券市場要在5年后對WTO成員國逐步開放。作為金融市場的關鍵部分，證券市場國際化程度加深加大，證券監管面臨挑戰。

⒈自身監管體制存在缺陷、不足，[2]（P47-50）影響效率、質量。主要表現在：第一，監管層次過于單一，還沒形成監管機構、證券業自律與社會輿論等多層次的監管體系。第二，監管缺乏足夠的透明性，即投資者很難預測股市政策變動的情況，從而形成難以估量的系統性風險。第三，監管手段運用不科學，監管水平低下存在著計劃與市場機制、行政手段與法律手段等運用不協調的現象。

⒉證券市場本身國際化、市場化日益加大，在廣度和深度上進一步發展。入世后，市場將發生一系列變化。[3]（P20-21）首先是參與主體將更加多樣化，國際因素增加，外國競爭者將會出現。其次是證券市場層次將更多樣化。其三，證券市場交易品種將更加多樣化。外資機構基于在業務能力、市場經驗、風險管理乃至資金等方面的競爭優勢，會相應地對國內證券市場的金融品種提出超前要求。金融衍生品將會應運而生。

在經濟全球化形勢下，我國經濟發展面臨發展機遇的同時也承受著國際風險的沖擊壓力。在金融市場面臨如何確保金融安全、防范金融風險的環境下，證券監管在保障證券市場健康發展方面擔當重任，其健全與完善是十分重要的。

二、證券監管理論的基本闡釋

（一）證券監管作為維護證券市場發展的重要舉措，其實際操作效果顯現等均需科學理論的指導，才能夠全面系統地審視和剖析實效，以達到最佳效績的目的。以下就證券監管的必要性及其理念、模式、組織因素等基本理論進行闡述：[4]（P30-32）監管行為及監管機構的出現與存在具有一定的合理性。監管，一般意義上是指為了實現監管目標，監管主體利用各種監管手段對監管對象所采取的一種有意識和主動的干預和控制活動，對監管的必要性，即為什么存在監管及其存在意義，有如下幾種理論。

⒈市場失靈的。市場失靈的論認為由于市場不完全性的存在，市場失靈不可避免。為了減少市場失靈的影響，需要政府進行干預即需要證券監管部門來彌補市場的缺失。反對者認為這種理論未必能夠站住腳，因為市場失靈論強調的只不過是在市場失靈是從市場外尋求一種力量的幫助來找到均衡點，但這種職能完全不必要設置一個監管者來實現，完全可以以立法的形式來解決問題。同時，市場是不完全的，但置身于市場中的政府同樣是不完全的，有時政府的不完全更勝于市場的不完全，按照這一理論監管不但不能提高效率，反而會給市場“添亂”。

⒉交易成本論。交易成本論源于新制度經濟學的觀點，即制度或法律之所以重要，在于交易雙方之間交易成本的客觀存在，而監管行為及監管機構則是為了減少交易成本而存在的。諾貝爾經濟學獎得主貝克爾在此基礎上認為，法律設計的最優勢，法庭來執法時最優的制度根本不需要監管來行使這種職能。與市場失靈論相同，交易成本論同樣存在正反兩派觀點，主張監管存在的人認為，監管好比交易雙方之間的媒介，其存在的合理性在于，盡可能的節省交易成本；而反對者認為這一媒介的存在完全沒有必要，不僅不會有效地節省交易成本，而且還會帶來其他更為嚴重的問題。

⒊信息不完全論。由于信息具有共享的特點，是一種準公共物品，就像市場只能提供不充足的其他物品一樣，市場只能提供不完全的信息，因而獲取信息的代價往往是昂貴的。當信息不完全時，由于經濟人的有限性和機會主義傾向，會使交易的費用趨于上升，市場效率低下，從而使市場有效配置資源的功能受到限制。所以，在證券監管方面，監管行為和監管機構存在是必要的。

（二）證券監管的理論、監管模式、組織因素。

前已述及，鑒于證券市場上市場本身有時失靈，交易成本的存在、信息的不對稱以及法律的不完備使得證券監管在理論上存在必要性和合理性。證券監管付諸于實施需要理念指導、模式選擇，更應當具體分析鑒定其組織因素，從而達到內部結構合理，層次分明，發揮實際效用。

⒈樹立正確的證券監管理念。[5]（P110）理念一詞是法理學、法哲學上的用語，與精神、思想詞義相近。一般理解，理念是一種理性的認識，是上升到一定理論高度的觀念.也可以說是指導思想、目標或原則。

⑴證券監管理念的提出。監管理念是監管者開展監管工作的目的、要求和行動指南，是證券監管工作的指導思想。正是基于此，證券市場上各國對理念的共同認識，1998年9月證監會國際組織在內羅畢會議上通過了一項國際監管的標準《證券監管的目標》。監管理念的提出，讓我們對證券監管有一次全面系統地審視和剖析，這對證券監管大有裨益，有利于證券市場真正走上規范和健康發展的道路。

⑵證券監管理念的運用。監管理念雖然并不做為監管要素，但每個監管要素都受其影響，滲透在每一人監管要素之中，并且自始至終貫徹在整個證券監管的過程中，發揮著指導的作用。

⒉證券監管的模式選擇。即監管主體怎么監管。不同的監管理念決定不同的監管模式。

從世界各國來看，證券監管模式無外乎是政府主導型、行業自律型和以由政府監管和行業自律相結合的中間型三種。[6]（P38）

⑴政府主導型模式，即由政府成立專門監管機構進行集中統一的監管，行業自律在監管活動過程中發揮作用。我國和美國均屬于政府主導型。

⑵行業自律型模式，即主要由于行業協會自律組織進行證券監管，具有靈活、及時、準確等政府主導型不及的優點，政府在監管過程中處于宏觀調控，創造良好市場環境的角色。英國等歐洲一些國家屬于行業自律型.

⑶政府監管和行業自律相結合型。即由于前兩者均存在一定的缺陷，所以，采取綜合運用政府主導和行業自律的各個優勢，彌補其不足與缺陷，從而互相取長補短，此種類型為大多數國家所采用。

⒊證券監管的組織因素為其運行的基礎保障。主要包括監管主體、監管目標、監管對象和監管手段等四方面因素，構成監管體系的基礎，。

⑴監管主體，即有誰監管。

⑵監管目標，即為什么監管。

⑶監管對象，即監管什么。

⑷監管手段，即怎樣監管。

經過時間驗證的大量理論表明證券監管是必要的，也是重要的。合理恰當的監管將有利于證券市場的健康發展，更有利于國民經濟的發展。同樣，唯有以科學理論指導的監管體系才能起到應有的保障作用。

三、對我國證券監管的回顧和反思

中國證券監管體制是伴隨著證券市場的產生和發展而逐步建立起來的。證券市場由于建立時間短暫，各種制度體系尚未健全完善，許多問題亟待解決；與之伴生的證券監管體制也具備了證券市場的一些弊端，同時由于自身的特殊性，其不健全、不完備更為嚴重。亟待結合實際，立足于世界，認真分析其弊端之所在，并加以科學理論的指導改革，以達到建立完善的證券監管體制目標，服務市場發展。

（一）我國證券監管體制的回顧

中國證券監管體制是隨著證券市場的產生和發展而逐步建立起來的。其發展歷程體現著政券市場改革的變化。[7]（P58）

1證券監管體制的源淵及其發展。1992年以前，我國證券市場沒有集中統一的監管，主要由中國人民銀行主管，國家體改委，其他政府機構和上海深圳兩地政府參與管理。1992年10月，國務院決定成立國務院證券管理委員會和中國證監會，統一監管全國證券市場，同時將發行股票的試點從上海深圳等少說地方推廣到全國。從1996年3月，中國證監會授權部分省、自治區、直轄市、計劃單列市和省會城市的證券期貨監管部門對證券和期貨市場部分監管職責，至此形成中央和地方分級監管的全國證券監管體系。1997年，中央決定中國證監會對上海證券交易所、深圳證券交易所和各期貨交易所實行垂直管理，并分別在上海和深圳設立了監管專員辦事處。1997年金融工作會議決定對證券監管體制進行改革，完善管理體系，實行垂直領導，加強對全國證券期貨業的統一監管。①1998年，國務院證券委員會撤銷其職能并入中國證監會。

考慮到特殊的政治、經濟、文化、市場化進程等條件的限制，中國采用的是集中立法型監管模式，并于1998年10月正式確立。

2我國證券監管現狀。目前我國證券市場實行的是集中統一的監管體系：即以政府監管為主導，集中監管和市場自律相結合的市場監管框架。

⑴監管主體。1998年國務院批準了中國證監會的職能、內部機構和人員編制的“三定”方案，確定了證監會是國務院直屬機構，負責全國證券期貨市場，并成為取代國務院證券委員會職能的唯一最高證券監管機構。根據該方案規定，證監會將建立集中統一的證券期貨監管體系，在全國各地設立派出監管機構并實行垂直管理，但是現實中，我國監管主體存在多元化現象，主管部門之間關系較為復雜和不協調。

⑵自律組織是資本市場監管體制中不可或缺的一個重要組成部分。自律組織有兩種形式即社會性的監督組織和行業自律。前者主要包括證券業中介服務組織如會計師事務所。后者包括兩方面：一是證券交易所的場內自律，二是場外交易的自律即中國證券業協會進行的自律監管。

⑶監管法規體系。1998年以前我國證券市場和監管是通過一系列的行政法規包括全國性的行政法規和地方性的行政法規進行的。1998年《證券法》的通過標志我國證券市場依法治市進入一個嶄新的階段。《證券法》和《公司法》作為我國證券監管的法律基礎和其他證券法規共同構成證券監管法規體系。

（二）對證券監管體制的反思

我國證券監管剛剛起步，受制于證券市場發展大環境的影響，還存在諸多問題。因此對我國證券監管體制進行反思，進行制度缺陷的分析研究是十分必要。謹此依據證券監管的基本理論和我國國情，結合國際化進行現行體制的反思以利于發展。主要從以下幾個方面進行。

⒈我國證券監管體制自身的不足缺陷是導致監管效率低下、違法證券行為層出不窮的關鍵內因之處在。主要體現在以下幾方面。

⑴監管理念與市場要求存在偏差。監管理念作為證券監管的指導思想和實踐原則，滲透在整個監管過程中。監管理念確定的好壞準確與否直接從根源上決定著監管工作的效率。對比現行國際監管理念，我國證券市場與之距離甚遠：

第一，證券監管機構的功能定位于為國有大中型企業搞活服務，這使得國企在證券市場中受到政策的傾斜和特殊的照顧，造成了市場主體的人為不平等、證券監管的獨立性不能保證，公信力受到懷疑。第二，行政主導市場，及證券發行監管以行政審批、額度控制為主要手段。證券監管帶有濃重的行政色彩，手段直接，忽視市場公平、高效、透明的客觀要求。第三，重視政府監管，忽視自律作用。

⑵監管體制尚未健全，行業自律作用未能充分發揮?，F行監管體制主張集中統一監管由政府監管機構進行統一管理。而市場變化的復雜性和先天性的監管機構的監管缺陷不能保證證券市場健康運行。我國行業自律管理遠遠不能發揮應有的作用。主要體現在以下兩點：

①監管主體權限過大?？v觀證監會這幾年的監管行為，仿佛偏離了正確監管軌道。它事無巨細的凡涉及證券活動的事情都深度介入，證監會掌握著中國證券業的生殺予奪的大權，并以法律形式確定下來。從權限授予來看，證監會是“運動員”與“裁判員”兼于一身。權限的過度集中與壟斷從而可能導致腐敗。在行政法學理論中，僅有強調限制權力過度膨脹才能達到以“權”制約“權”。

②自律監管有名無實。我國目前除了兩家證券交易所從某種程度上講屬于一種行業自律組織，對其會員機構、場內上市公司行使部分監管職能外，作為行業性民間協會的中國證券業協會仍處于非常薄弱的地位。而證券交易所由于缺乏職責相對應的法律約束機制，表現為過多地追求盈利而忽視其應有的監督職能。其次，社會性的監督組織沒有起到應有的作用。其中問題尤為突出的當屬證券咨詢業的會計師事務所和律師事務所?？偟膩碇v，我國證券資格事務所的執業水平低下，執業道德約束沒有發揮應有的作用。

⒉證券監管體制自身不足是造成監管實效較差的根本原因。[8]（P93-95）但證券市場的外部環境不樂觀也在一定程度上增加了監管的難度，使之沒有發揮應有的作用。內外交困使證券監管面臨嚴峻形勢。主要有以下幾方面：

⑴我國證券監管的外部法律環境不健全。從我國法律環境看，法制不健全以及法規不能協調配合，致使監管部門很難對證券市場違法行為進行定性和查處。特別是我國證券法制框架還存在許多不足。與之相配套的公司法、合同法、稅法和破產法等法律法規缺位或不健全。如我國至今沒有出臺競爭法，對壟斷行為的處理無法可依，我國對證券市場的爭論解決體系及公正和有效的司法體系的建設存在很大缺陷，投資者的合法權益得不到保證，法院判例受地方保護主義的影響，而且我國法律間的協調存在問題，有時互相矛盾。尤其是公司法現已經明顯落后。

⑵監管的微觀主體治理結構不合理。如果證券監管的微觀主體缺乏約束機制，即使監管再得力，手段再有效，也難得理想效果。主要表現為上市公司結構中國有企業的治理結構相當不合理，普遍存在一股獨大的現象。大股東擁有絕對控制權，不僅中小股東利益得不到保障，而且企業缺乏長期的發展目標。從而難保障其依據經濟法則嚴格自律。在上市公司，特別是國企上市公司治理結構不出現根本改觀的情況下，企望其自律是一種空想。

⑶我國證券市場面臨信用困境。在一個社會信用缺乏的市場上，欺騙行為經常發生。我國目前證券市場上投資者（莊家）、上市公司和中介組織信用缺失情況嚴重。當欺騙收益大于道德收益時，道德風險將可能發生。從根本上講是由于社會信譽的缺失和欺詐行為所付出的代價太小而造成的。

四、關于證券監管的建議

改革是一個漸進的、系統的工程，需要全面考慮，放眼未來，對證券監管體制進行有效的改造。

（一）加強證券監管體制自身建設，逐步健全完善。證券市場是變化無窮的，僅有掌握客觀規律制定完善制度方能保障市場健康運行。主要有以下幾方面進行。

⒈樹立科學監管理念。在中國證券市場日益國際化的趨勢下，樹立正確的監管理念是監管工作的重中之重，也是健全監管體制的理論基礎。因此，監管理念主要包括：第一，保護投資者的合法權益；第二，確保公平、高效、透明；第三，降低系統風險；第四，樹立國際化意識。這些理念的發揮作用還依賴于認真貫徹執行于實際工作之中。

⒉明確監管職能，提高監管水平。[9]（P211）監管機構作為規則的制定者和執行者，其職能就是保障市場的公平、公開以及公正地對待所有市場參與者，體現其監管理念和目標。相應地其權限應當依據其職能而定，即僅能作為“裁判員”。并非事無巨細一概全攬并把“運動員”兼于一身。同時，改善監管手段，提高監管水平，努力實現手段的間接化、多樣化、市場化，減少政府對市場的操縱。此外，應當提倡監管行為程序制定的科學化、民主化，保證公正的權衡各方利益，保護投資者信心。

⒊完善監管體系，充分發揮行業自律監管。隨著證券市場的成熟，政府主導和行業自律相結合的監管體系日益成為大多數國家選擇的主流。充分發揮兩者的優勢，避免各自的缺憾，對于完善監管體系是十分重要的。行業自律監管的培養和成熟有助于彌補我國政府主導型模式的缺陷，有利于發揮其靈活性、高效性和及時性等諸多優點。我國立法機構應及時出臺行業自律監管的相關法律法規，提供法律上的依據做到有法可依。

（二）改善證券監管的外部環境，營造良好社會氛圍。

監管環境的好壞關系到監管工作能否最大程度的發揮制度規范優勢，同時只有內外俱優才能達到效績最優。主要從以下幾方面改善外部環境。

⒈健全完善相關法律制度，建立良性的立法、司法環境。結合目前市場需求不斷完備證券監管的法律制度，盡快細化證券法的相關規則具體化操作，出臺相關的《證券交易法》、《證券信譽評級法》等法制，形成完善的證券法規體系。同時相進的競爭法、公司法、稅法等經濟法規也應出臺或改善其不合理的部分。此外，現有法律法規之間的協調、銜接應當強化，避免配合不力，以免影響法律手段在實際運用中難以奏效。

⒉市場微觀主體治理結構合理化，改善增強約束機制。①[10]（P315）監管的有效性在很大程度上取決于上市公司的自律和證券市場機制的作用。作為上市公司中的大多數企業，國有企業改變目前的股權結構和股權性質，可以從根本上改善法人治理機制結構，保護股東切身利益并最終加強公司自律。主要通過國有股減持、合理分散股權、創造股權新構等手段來使之完善。相應的，應改變公司經理層的生成機制，盡快健全職業經理人市場，使公司經理層通過市場達到優化配置，從而形成有效的激勵約束機制。

⒊重構社會信用體系，恢復我國證券市場的公信力。這需要政府對這一體系進行構建?？梢詮囊韵聨追矫孢M行：第一，構建我國的經理人市場，從外部強化經理人員的責任，形成市場產生的壓力。第二，建立企業和個人信用全國聯網的信用體系，形成規范我國信用環境的社會極大約束力。第三，成立信用擔保中心和相應的配套機構。信用擔保中心主要為金融機構或其他需要信用服務的用戶提供擔保服務，承擔對所擔保對象的財務、經營狀況的跟蹤監督服務。

我國證券監管體系處于特殊的經濟發展時期，其本身體現了中國經濟改革時期的種種特征，或有利于證券市場發展，或不利于證券市場的前進。同時，在全球化程度加大的大環境下，我國證券監管體制應當立足國情，放眼世界，不斷健全、完善。證券監管體制的建設，不僅關系到證券市場的發展，更關系到經濟安全，國民經濟的長遠發展。

參考文獻：

[1]葉靜芳。WTO與金融安全[M].人民日報海外版，2000年8月1日。

[2][3]嚴力。中國證券監管部門如何應對WTO[M].中華財會網。2001年12月27日

[4][7]閻彬。對目前中國證券監管的思考[M].鑫網。2002年4月29日。

[5][6]陳岱松。WTO與證券監管理念[J].上市公司。2002年第三期第48頁。

[8]范恒森、李連三。論中國證券市場監管環境目標與建議。[M].資本市場，2002年第一期第87頁。

篇4

 

關鍵詞：證券　監管　法律

一、證券監管概況

    由于政治體制、經濟體制、市場發育程度的不同，各個國家和地區證券市場監管模式有所差異，出現了一般所說的政府主導型、市場自律型、綜合型三種不同模式。我國屬于政府主導型，即由政府成立專門監管機構進行集中統一的監管，行業自律在監管活動過程中發揮作用。我國和美國均屬于政府主導型。市場的發展主要靠政府主導和推動，市場的監管也主要依靠行政權力。

    完善證券監管制度的必要性。隨著國民經濟的穩步增長，人民群眾收入水平的提高，市場經濟體制的完善，資金供給量與需求量的增加，特別是在中國加入世貿組織、貫徹依法治國方略的背景下，我國證券市場的規范與發展必然會迎來光輝燦爛的前景。為了在證券市場落實科學發展觀，尤其是恢復投資者對證券市場的信心，強化證券市場的誠信度，推動我國證券市場的健康、高效發展，完善我國證券監管制度成為必然。

    二、新證券監管體系的漏洞主要表現在

    (一)公司上市門檻降低

    新證券法刪除了“開業3年以上且最近3年連續盈利”硬性規定;刪除了“千人千股”的要求;申請上市的公司股本總額從五千萬元降至人民幣三千萬元;公司股本總額超過人民幣4億元的，其向社會公開發行股份的比例從巧%降至10%以上;增加了“證券交易所可以規定高于前款規定的上市條件，并報國務院證券監督管理機構批準”，刪除了“國務院規定的其他條件”(第50條);發行新股的條件也有所降低(13條)。

    這樣，證券法對公司上市門檻的降低，必然降低以前門檻過高帶來的包裝上市引起的上市公司作假的可能，在入門口就分散了證監會的監管任務，但可能會增加證券市場的風險。

    (二)獨立董事制度升格

《公司法》第一百二十三條規定“上市公司設立獨立董事，具體辦法由國務院規定?！彪m然以前也有相關規定，如《關于在上市公司建立獨立董事制度的指導意見》以及《上市公司治理準則》都有上市公司獨立董事的制度，但都保持在行政法規的層面_匕公司法對獨立董事制度的確認使這一制度上升為法律的層面，順應了上市公司治理的國際潮流。

    這些職權包括認可重大關聯交易并可以在作出判斷前聘請中介機構出具獨立的財務顧問報告;提請召開臨時股東大會，提議召開董事會等。獨立董事還可以就提名任免董事、聘任解聘高級管理人員等重要事項發表獨立意見等。這都無疑對上市公司監管增加了難度。

    (三)信息披露

證券法規定，對違反信息披露的責任形式分為無過錯責任、過錯推定責任、過錯責任(第69條)，對發行人上市公司，上市公司董事、監事、高級管理人員、保薦人以及承銷證券公司，上市公司控股股東、實際空之人等幾類主體的責任分類規定，大大提高了歸責的可操作性和涵蓋性。增設了對發行人、上市公司和其他信息披露義務人的控股股東、實際控制人實施虛假陳述行為的行政法律責任。(第193條)對上市公司臨時披露事項進行修改并增加(第67條)，增設年度報告披露條款(第66條)，新證券法還要求公開披露“公司的實際控制人”。增設高管人員的信息披露義務(第68條)。

    新的公司法和證券法在上市公司方面對監管風險的轉移和弱化還有很多規定?？傊瑑煞ㄕ峭ㄟ^對上市公司的內部制度規定從而對監管風險轉移。

 三、強化和落實證券交易監管制度的法律建議

    (一)健全完善相關法律制度，建立良性的立法、司法環境結合目前市場需求不斷完備證券監管的法律制度，盡快細化證券法的相關規則具體化操作，出臺相關的《證券交易法》、《證券信譽評級法》等法制，形成完善的證券法規體系。同時，相進的競爭法、公司法、稅法等經濟法規也應出臺或改善其不合理的部分。此外，現有法律法規之間的協調、銜接應當強化，避免配合不力，以免影響法律手段在實際運用中難以奏效。

篇5

證券市場的國際化，是指一國國內證券市場在國際范圍內的延伸，也就是消除證券市場交易雙方(投資者和籌資者)的國籍界限，在本國或國際證券市場自由參與各種上市證券的交易活動。證券市場的國際化既包括一國證券走向國際市場，又包括國外證券在該國證券市場自由流動。證券市場國際化程度的高低，不僅反映一國資本市場的總體發展水平，而且也在一定程度上反映一國參與國際分工的深度，反映一國國民經濟的總體發展水平，特別是一國經濟的國際化程度和開放程度。隨著改革開放的不斷深入，特別是加入WTO以后，中國經濟的國際化和開放程度必然提高，證券市場的國際化成為中國經濟發展的必然選擇。

1.從中國證券市場國際化的必要性來看：(1)證券市場國際化符合當前國際資本流動證券化的總體趨勢。20世紀90年代以來，國際資本流動呈現出新的特點，其中之一就是以銀團貸款為主的間接融資比重下降，以發行公開上市證券為主的直接融資比重上升，國際資本流動證券化的趨勢日益明顯。據國際貨幣基金組織統計，1995年全球發行國際債券5016.6億美元，發行國際股票442.3億美元，其中發展中國家所占比重分別為11.6％和25.3％。1995年凈流入發展中國家的私人資本1815億美元，其中證券投資占20.3％。1995年亞洲發展中國家的證券投資占凈流入資本1059億美元的17.5％，相當于同年發展中國家證券投資總額的50％。中國證券市場的國際化，正好符合國際資本流動證券化的總體趨勢。(2)證券市場的國際化為中國經濟的增長開辟了境外融資的新渠道。據日本野村證券估計，若中國經濟增長仍保持8％—9％的速度，今后5年所需外資至少是2000—5000億美元。適應國際資本流動證券化的趨勢，國際證券融資將成為中國利用外資的重要形式。截至1997年12月，中國依靠發行股票共籌資137.8億美元，占同期實際利用外資總額的6％。(3)證券市場國際化有利于建立一套與國際慣例接軌的現代經濟制度。證券市場的國際化意味著證券市場的規范化和上市公司經營行為的規范化，這是企業進入國際證券市場最基本的要求。同時，證券市場的國際化還可以使企業內部管理體制向國際規范化方向發展，可以培養企業的競爭意識，提高企業的國際競爭力。

2.從中國證券市場國際化的可能性來看：(1)證券市場從無到有，從小到大，從分散到集中，從地方性市場到全國性市場為證券市場的國際化打下了基礎。20世紀80年代以來，隨著改革開放的深入和經濟發展，中國證券市場逐步成長起來。1981年，中國開始恢復國庫券發行；1984年，上海、北京、深圳等地的少數企業開始發行股票和企業債券；1988年，國債流通市場建立，與此同時，許多地方股票柜臺交易開始出現；1990年12月和1991年7月，上海、深圳兩個證券交易所的建立，極大地推動了證券市場的發展。隨著證券市場發展開始引入市場機制，證券市場向國際慣例靠攏的步伐越來越快。(2)證券中介機構和證券投資各隊伍迅速擴大，從事證券活動的心理素質和業務能力普遍提高。至1998年底，國內已有證券公司90家，從事證券經營業務的信托投資公司237家，從事證券業務的會計事務所103家，律師事務所322家，資產評估機構116有，證券評級機構2家，從業人員超過10萬人。至1999年6月底，在深、滬兩個證券交易所的開戶數中，個人投資者達到4000萬戶，機構投資者15萬戶。(3)證券市場的技術和交易基礎設施迅速發展。中國證券市場從20世紀80年代的柜臺交易轉入集中競價交易后，兩個證券交易所利用現代化的電子和通訊技術不斷改進和完善市場設施，并系統地建立了各項業務規則。目前，上海、深圳兩個證券交易所已建成了覆蓋全國的衛星證券通訊網與數字式數據傳輸網(DDN)和相應的交易和結算系統，基本實現了安全、高效、便捷的證券交易和證券賬戶管理。(4)全國統一的證券市場法規體系初步形成。從1991年開始，中國證券市場法規建設從無到有，在相繼出臺了《中華人民共和國公司法》、《股票發行與交易管理條例》和《證券交易所管理辦法》等一系列法律法規之后，1998年12月又頒布了《中華人民共和國證券法》，投資基金法等其他有關法律法規也正在制定之中，證券市場發展逐步走上了法制化軌道。(5)全國性的證券監管體系初步形成。1998年，國務院決定由中國證券監督管理委員會全面監管證券市場，并對地方證券監管部門實行垂直領導，從而初步形成了集中統一的監管體系。

二、證券市場國際化存在的問題與障礙

證券市場的國際化是中國經濟發展的必然選擇，但這并不意味著中國證券市場的國際化就一帆風順。相反，目前中國證券市場的國際化還存在著諸多問題和障礙，它制約著中國證券市場的進一步國際化。

從宏觀方面看，國有企業改革與政府職能轉變的滯后以及由此產生的證券市場制度性缺陷，嚴重影響了中國證券市場國際化的進程。(1)國有企業改革與政府職能轉變滯后。國有企業改革和政府職能轉變是中國證券市場國際化的基礎性體制前提。但是，目前國有企業改革和政府職能轉變明顯滯后于中國證券市場國際化的要求。具體表現在以下三個方面：第一，政企不分。政企分開是國有企業改革的重點和難點，也是政府職能轉變的核心和主線。但是，由于國有企業改革和政府職能轉變滯后，政企分開的任務并沒有最終完成。證券市場在很大程度上仍是“政府控制型”，并演變為國有企業脫困的場所。第二，監管不力。政府在證券市場上扮演的角色是證券市場的監管者，由此產生的政府行為是盡可能避免市場系統風險的過分累積和規范市場行為，保障市場體系的穩健高效運行。但是，由于中國政府在證券市場上還扮演著股票市場上的最大股東和投資大眾的“父母官”的角色，這就必然影響政府在證券市場上監管職能的發揮。第三，行政性審批的作用依然巨大。在股票和債券的發行方面，證券監管部門被賦予了過多的審批權，不僅容易滋生“尋租”行為，而且容易造成大量低劣的證券進入市場，放大了市場的非系統風險。(2)證券市場的制度性缺陷。雖然中國證券市場國際化的制度建設，如證券發行制度、流通制度、公司產權制度和市場監管制度等有了一定的進展，但由于其不完善性，與國際慣例還有相當的差距，特別是制度建設中的“政府傾向”，導致證券市場的國際化存在嚴重的體制性缺陷。這種體制性缺陷在這一程度上源于國有企業改革和政府職能轉變的滯后，同時，它的存在又在一定程度上強化了這種狀況。

從微觀方面看，上市公司質量不高且運作不規范、中介機構(包括會計師事務所、律師事務所和資產評估事務所等)的非獨立性和自我約束機制較弱以及證券市場信息披露的不充分和不規范等都是中國證券市場國際化的重大障礙。(1)上市公司質量不高且運作不規范。中國證監會主席周小川在談到入世給中國資本市場帶來的最大壓力時指出，入世的壓力并不是外資機構會進入，而是提高上市公司質量和規范上市公司行為。目前，上市公司質量不高和行為不規范主要表現在三個方面：第一，“包裝上市”。根據對上市公司的調查，一些公司的股票之所以能夠上市，并不是因為它的業績較好，而是“包裝”得好。為了上市，一些公司紛紛改換名稱，或者先收購兼并另一家公司，這就難免上市公司的質量不高。有的上市公司在上市后的半年內就出現了虧損，不僅損害了投資人的利益，而且嚴重影響了投資人對市場的信心。第二，治理結構不合理。一些上市公司依舊國家控股，公司股份結構中國有股占70％以上。在這樣的公司中，股東大會、董事會、監事會基本形同虛設，完全由國有股東說了算。第三，上市公司行為不規范。由于轉制不徹底，上市公司的運作與其上市時的承諾存在一定距離，違規事件屢有發生，尤其是制造虛假財務報表、重大信息隱瞞不報等。(2)中介機構的非獨立性和自我約束機制較弱。目前，中國國內從事證券業務的中介機構(如會計師事務所、律師事務所和資產評估機構)為數不少，但由于其或多或少的“官辦”性質而不具有獨立性。相當多的中介機構不能公正地履行其審查和證實的職責，往往傾向于“照顧”上市公司的利益，形成與事實不符或嚴重不符的公司報告或結論。(3)信息披露的不充分和不規范。公司披露的信息，無論是及時性還是重要性，均于投資人的要求存在較大距離，上市公司“知情不報”或言之無物的現象尤其普遍。同時，由于缺乏訓練有素的證券分析專家對已經披露的公司信息和各種宏觀經濟信息進行加工整理，投資者很難根據已經披露的信息得出正確的投資判斷。

三、證券市場國際化的路徑選擇

篇6

關鍵詞：證券市場；證券監管；上市公司

證券市場國際化是指以證券為媒介的資金運動實現了跨越國界的流動，與此同時經營證券的經濟主體也實現了跨越國界的運作，其內容包含四個方面：一是證券投資主體的國際化，二是證券籌資主體的國際化，三是證券經營機構的國際化，四是證券運行規則的國際化。

一、中國證券市場國際化的背景

(一)國際背景

經濟的全球化、證券化發展使得世界各國的生產、貿易、市場等各方面都參與了國際分工，同時帶動了證券籌資、證券投資和證券服務業的國際化。隨著這一形勢的發展，世界各主要證券市場正發生著深刻的變化。其一，世界各大證券交易所正走向國際化，它們擁有越來越多的外國上市公司。2000年底上市的外國公司占全部上市公司總數的比例，紐約證券交易所是15．6％，倫敦證券交易所是2o％，阿姆斯特丹證券交易所是4o％，新西蘭證券交易所是34％，布魯塞爾證券交易所是42％，瑞士證券交易所是42％。其二，世界各主要證券市場大量吸收外國上市公司的同時，積極尋求與其它證券市場結盟。比如歐洲的巴黎、阿姆斯特丹、布魯塞爾三大證券交易所一直在尋求結盟；倫敦、法蘭克福、斯德歌爾摩證券交易所也正在探討合并；nasdaq正在嘗試將其市場延伸至日本東京和中國香港；新加坡證券交易所與美國證券交易所也在商討合作事宜等等。世界證券市場發生的這些變化無不顯示著當今世界各主要證券市場正在朝著國際化方向發展這樣一種趨勢

(二)國內背景

首先，中國證券市場走向國際化是由本國國民經濟日益穩步發展的要求決定的。自從改革開放以來，我國逐步實行了更加自由、開放的社會主義市場經濟，經濟發展速度令世人矚目，人民生活水平迅速提高，市場潛力也隨之增大，吸引了越來越多的外國投資者，這些外國投資者有的是直接投資，也有的希望通過證券投資來參與中國經濟建設、分享由此帶來的收益。同時國內也有大量企業希望到國際證券市場按國際慣例進行投資、籌資以博取更大的收益。其次，中國證券市場國際化是由中國證券市場自身發展的要求決定的。中國證券市場自成立以來已經走過了11年的風雨歷程，在其發展過程中存在著不少問題，如股權結構分割、資金供給不足等等，這些問題只有在借助外力的情況下才能得到更快、更好的解決。再者，中國證券市場對外開放，走向國際化也是中國加入wto的重要承諾之一。中國加入wto在證券市場對外開放方面的承諾是在5年之內對外開放本國的證券服務業，允許外資持有中外合資證券投資基金管理公司股份(3年后最高可達49％)從事基金管理業務，享受與國內基金管理公司相同的待遇；當國內證券商業務范圍擴大時，中外合資證券商亦可享受同等待遇；外資少量持股的中外證券商將可承銷國內證券發行，承銷并交易以外幣計價的有價證券。

我國證券市場面對世界證券市場國際化發展形勢，以及加入wto后開放國內證券業的要求，最終必然走向開放、實現國際化。也只有這樣，才能為我國企業的發展壯大提供有力的支持，才能為國民經濟的發展創造良好的金融環境。

二、中國證券市場國際化的障礙因素

1982年中國國際信托投資公司發行國際債券，標志著中國證券市場國際化的開始。隨后1991年底發行第一只b股——上海電真空b股，到2002年3月底，我國b股市場有上市公司112家。此外，還發行了h股、紅籌股、n股和adr(美國存托憑證)、國際債券，籌集了大量國際資金。但是，我國證券市場的國際化發展仍處于起步階段，即注重證券市場籌資功能突破國界，而國際化程度較高的證券市場則更注重籌資主體和投資主體的國際化。影響我國證券市場國際化的障礙因素主要有以下幾個方面。

(一)存在結構性缺陷

1．股權結構不合理。我國證券市場不僅按投資對象的權利和義務劃分為普通股和優先股，而且按投資主體的身份劃分為國家股、法人股和個人股等。在上市公司中，能夠流通的股本只占總股本的30％左右，約占70％的國家股、法人股和內部職工股是不能流通的。這與國際證券市場股權全流通的要求相差太遠。而且在我國證券市場上，大多數上市公司的不能流通的國家股或法人股占絕對控股地位，造成“一股獨大”“同股不同權、同股不同利”等不合理現象，違背了證券市場“同股同權，同股同價”的基本原則。

2．股票市場與債券市場失衡。即一方面股票市場與債券市場之間發展失衡，債券市場亟待發展完善。資料顯示，在發達國家公司債券的融資額一般是股票融資額的3至10倍，200

0年美國證券市場共有近1600家上市公司發行債券融資，只有不到200家上市公司發行股票融資。但在我國，2000年公司債券融資額與股票融資額的比例約為1：7。2001年188家企業發行股票籌資1046億元，而公司債券融資額不到170億元。滬深兩個交易所上市的企業債券更是少到僅有10只。另一方面單就債券市場本身來說也是失衡的：其一，債券發行市場規模龐大，而流通量卻很??；其二，國債市場大，企業債券市場小。2000年證券市場總融資額為6400億元，其中國債發行額為4800億元，股票籌資額為1400億元，企業債券籌資額為200億元；國債現貨交易總額為4200億元，回購交易額為1．47億元，企業債券全年交易總額為0．069億元，而滬深兩市的股票、基金年交易額為6．46億元。

(二)規模偏小，難以與龐大的外國資本競爭

與國外成熟的證券市場相比，我國證券市場的規模偏小。-4j據有關資料顯示，到2002年4月底，紐約證券交易所2383家上市公司的市價總值已達108757億美元，nasdaq的市價總值為24018億美元，東京股票交易所的市價總值為24804億美元，法蘭克福證券交易所為10908億美元，倫敦證券交易所為21697億美元。-5j而同期，中國滬深兩市上市公司總數為1164，市價總值45424億元人民幣(相當于5493億美元)，總流通市值為14875億元人民幣(相當于1798億美元)。另外，證券市場的相對規模也比較小，這可以從國民經濟的證券化率來看。我國的證券化率遠遠低于發達國家，也遠遠低于一些發展中國家，1998年我國證券市場市價總值占gdp的比重為24．4％(到2001年底已上升到45％左右)，流通市值占gdp的比重為7．2696(2001年為15％)。而同期，發達國家的證券化率英國為154．3％，美國為135．5％。發展中國家的泰國為50．2％，墨西哥為33．5％，韓國為29．4%。

(三)參與主體不成熟

1．證券經營機構缺乏競爭力。與發達國家的證券經營機構相比，我國的證券經營機構不但規模小、資金實力弱，而且在專業化經營能力、產品創新能力、經營管理水平、高級復合型人才等很多方面與國外跨國證券經營機構存在著巨大的差距。首先是資產規模小。我國的證券公司在經歷1999年和2001年兩次增資擴股后的注冊資本總額為800多億元人民幣，約合100億美元左右。其中注冊資本最高的銀河證券為45億元人民幣(約合5．4億美元)，而美國的雷曼兄弟、摩根、美林集團的注冊資本金分別為40億美元、25億美元和20億美元。2000年我國101家券商機構凈資產總額為652億元(約合80億美元)，而美林集團、摩根和雷曼兄弟的凈資產分別為127．6億美元、141．2億美元和87．7億美元。其次是專業化經營能力弱。國外一些大型證券經營機構一般具有自身的業務特長，比如美林證券公司擅長證券發行、承銷、重組，而所羅門兄弟公司則在票據發行和債券交易方面見長。反觀我國證券經營機構，則業務結構雷同、種類單一、創新能力不足。目前我國證券機構90％以上的利潤來源于經紀、承銷和自營三大業務。另外，我國的證券中介機構普遍缺乏市場公信力，甚至有的中介機構與上市公司聯合做虛假信息披露，嚴重損害了投資者的利益。

2．投資者不成熟。在目前證券市場上。我國6000多萬投資者中散戶占99％以上，散戶持股比例也在95％以上。在這樣的投資者結構下，市場投資理念必然容易受到投機、跟風、重投機收益輕投資效益等觀念的影響。另外，市場的機構投資者行為不規范，各種違規違紀現象層出不窮。這可以從我國證券市場近幾年來出現的“坐莊”“基金黑幕”、惡意炒作、包裝垃圾股等現象得到印證。

3．籌資主體——上市公司質量堪憂。上市公司的質量直接關系到證券市場的正常運轉。如果上市公司質量不高，所發行的股票無人問津，證券市場的交易就不可能活躍。目前，我國上市公司的質量不容樂觀。一方面，一些上市公司的上市動機不純，其上市的目的不是為了使公司有一個更好的經營基礎，而是為了利用“上市公司”的外衣更多、更方便地“圈錢”。另一方面，很多上市公司的經營業績欠佳。有人通過實證分析表明，我國a股市場上市公司業績自1996年以來逐年下降。a股市場的上市公司凈資產收益率從1996的9．59％下降到2000年的7．63％，虧損面由1996年的6．03％上升到2000年的9．06％，與此同時虧損額從1996年的20．69億元上升到2000年的136．89億元，虧損盈利比從1996年的7．16％上升到2000年的15％，1998年甚至達到23．02％。而且還存在“一年績優、二年績中、三年績差”這樣的怪現象。其原因主要是上市公司沒有真正建立起法人治理結構。沒有正確理解上市公司的權利與義務。

4．證券監管力量不足、不規范。我國證券市場監管體制方面與發達國家和國際慣例相比有很大的差距。主要表現在以下三個方面：一是監管體系不完善。沒有建立起政府監管。行業自律和社會監督等多層次的監管體系。二是監管制度不嚴。目前我國證券市場監管的最大缺陷在于查處力度不夠、制裁措施不嚴厲，導致我國證券市場的“違規成本太低”。市場上違規現象頻繁發生。三是監管中的計劃經濟色彩過濃。政府的政令干預過，曾經多次打壓股市并獲得成功，導致了“消息市”和“政策市”的形成。

(四)市場化運行存在機制障礙

這種障礙突出表現在計劃機制與市場機制、行政手段與法律手段運用尚不協調。如上市企業的選擇、企業上市目標市場的選擇、上市額度和發行價格的確定等，都有很強的計劃色彩，甚至不排除權錢交易等腐敗現象。法律架構和監管制度與國際證券市場運作慣例存在較大差距也是機制障礙的表現之一。

此外，人民幣不能自由兌換、利率機制還未實現市場化、金融市場發展不完善等都影響中國證券市場國際化的進程。盡管我國證券市場必然要走向國際化。但是由于存在股權結構分割。市場透明度低。監管的政府意志過于直接。市場系統風險較大，市場沒有做空機制等問題。因此，如果在這些問題沒得到很好解決之前就貿然開放國內證券投資，極易招致國際投機資本的襲擊，引起證券市場的動蕩，從而影響整個國民經濟的穩定發展。為此，應結合我國證券市場的現實國情，明確我國證券市場國際化的必要性和目標，選準國際化進程的起點和突破口以及具體實現方式、途徑和步驟，制定出合理的發展戰略。

三、中國證券市場國際化的若干建議

筆者認為應該堅持“循序漸進、穩步開放”的發展戰略，走“漸進式國際化”的道路，逐步推進中國證券市場的國際化進程。

(一)建立統一、多層次的市場體系

要建立主板市場與二板市場，場外交易市場與場內交易市場，股票市場、債券市場和衍生金融工具市場等等同時并存的多層次市場體系。加緊建立二板市場和場外交易市場，為包括高新技術企業在內的中小企業開辟直接融資渠道；在繼續完善股票市場的同時積極發展債券市場；同時還將繼續推進金融創新，積極穩妥地發展金融衍生工具市場，使我國證券市場盡快形成以股票市場為主體，多層次證券市場并存和協調發展的市場體系。

(二)改革證券監管體制，提高市場運行機制的市場化程度

證券監管層應逐步從“裁判員”兼“運動員”的角色，轉變為只當“裁判員”、主要負責市場運行規則的制定和維護。當前證券監管工作的著力點應該放在盡快實現證券發行和定價市場化運作，提高其透明度，完善退市機制等方面。要取消證券發行和上市的指標限制，取消規模、行業和所有制的限制，取消證券發行的價格限制。發行的規模、定價完全取決于籌資者自身需要和投資者的認可程度。同時，逐步建立起政府監管、行業自律和社會監督三位一體的監管體系，突出培育行業自律組織發展完善，使其成為監管體系的中流砥柱。

(三)發展壯大國內證券經營機構，提高其國際競爭力

加入wto后受沖擊最大的就是證券經營機構。面對大型跨國證券機構的挑戰，我國的證券經營機構應該在認真分析和預測環境變化的基礎上，找準市場定位，制定科學合理的國際化發展戰略，明確戰略目標、戰略重點和戰略步驟，走特色化的發展道路。最為關鍵的是選準自身的市場定位。國內證券經營機構發展壯大自己的途徑主要有：一是通過增資擴股、兼并重組提高資本實力，擴大資金規模，力爭實現規?；洜I。二是尋求與國際知名大型證券經營機構的合資、合作，成立中外合資證券經營機構。在合作過程中學習先進經驗，培育自身的創新能力。三是重視人才的培養和開發。對于智力密集型的證券經營機構來說，人才就是競爭力，人才就是資本，因此必須重視人才的培育和開發，重視公司文化的培育，盡力為公司員工個人才華的發揮提供良好的平臺。

(四)通過各種途徑發展壯大機構投資者

一方面，繼續大力發展開放式基金。目前國內開放式基金尚處于起步階段，發展開放式基金經驗還不足。但是開放式基金已經成為發達國家證券市場上主要的機構投資者，因此可以借鑒國際成熟經驗發展我國的開放式證券投資基金。另一方面，也可以引進外國戰略機構投資者。這方面可以借鑒發展中國家開放證券投資的成功經驗，引入合格外國機構投資者，即qfii(qualified foreign institutional investor)制度。qfii制度是近30年來發展中國家漸進式開放本國證券市場的一種制度。在qfii制度下，投資額度、投資范圍、投資方向和資金的匯入匯出都受到本國政府的嚴格限制，主動權在主權國家，因此不會對本國證券市場造成大的不良影響。

(五)盡快完善我國證券市場的法律體系

篇7

    【案情】

    原告：邢立強。

    被告：上海證券交易所。

    2005年11月16日，武漢鋼鐵（集團）公司（以下簡稱武鋼集團）《關于武漢鋼鐵股份有限公司人民幣普通股股票認購權證和認沽權證上市公告書》（以下簡稱武鋼權證上市公告書），其中關于認沽權證的發行，公告稱，本次發行備兌認沽權證47400萬份，認沽權證交易代碼“580999”，權證交易簡稱“武鋼jtp1”，權證存續期間為2005年11月23日至2006年11月22日，權證行權日為2006年11月16日至2006年11月22日，上市時間為2006年11月23日，標的證券代碼“60005”，標的證券簡稱“武鋼股份”，行權價為3.13元，行權比例為1：1，結算方式為股票給付方式。

    截至2005年11月25日，經中國證券業協會評審，中信證券等13家證券公司取得從事相關創新活動的試點資格。2005年11月21日，上海證券交易所（以下簡稱上交所）《關于證券公司創設武鋼權證有關事項的通知》（以下簡稱《創設通知》）稱，取得中國證券業協會創新活動試點的證券公司（以下簡稱創設人）可按照本通知的規定創設權證，創設人創設的權證應與武鋼認購或認沽權證相同，并使用同一交易代碼和行權代碼。創設認沽權證的，創設人應在中國登記結算有限責任公司上海分公司（以下簡稱中國結算上海分公司）開設權證創設專用賬戶和履約擔保資金專用賬戶，并在履約擔保資金專用賬戶全額存放現金，用于行權履約擔保。創設人應將上述賬戶報上交所備案。創始人向上交所申請創設權證的，應提供中國結算上海分公司出具的其已提供行權履約擔保的證明，經上交所審核同意，通知中國結算上海分公司在權證創設專用賬戶生成次日可交易的權證。權證創設后，創設人可向上交所申請注銷權證，創設人每日申請創設或注銷權證不得超過一次，每次創設或注銷數量均不低于100萬份。該通知自2005年11月28日起施行。2005年11月25日，上交所審核批準光大證券等10家券商創設武鋼認沽權證的申請，總計創設武鋼認沽權證共11.27億份，定于2005年11月28日上市。2005年11月26日，10家券商在《證券時報》等媒體披露了上述創設權證即將上市的信息。

    武鋼權證上市后，原告邢立強在2005年11月24日、25日分別買入武鋼認沽權證73100份（1.51元/份）、13100份（1.688元/份）、28600份（1.767元/份）、200份（1.806元/份），累計買入武鋼認沽權證115000份。創設權證上市后，同年11月30日，邢立強又買入武鋼認沽權證100份，每份1.09元。至此，其共計持有武鋼認沽權證115100份，平均買入成本價為1.604元/份。2005年12月5日，邢立強賣出全部武鋼認沽權證115100份，成交價為1.09元/份。此后，邢立強在武鋼權證存續期間，又多次買入和賣出。

    原告邢立強認為，上交所的《創設通知》自2005年11月28日起施行。按此通知，創設權證最早上市時間應為2005年11月29日。但在2005年11月25日，上交所卻提前3天公告，稱已同意批準券商創設11.27億武鋼認沽權證，并于2005年11月28日上市交易，該提前天量創設行為使原告持有的115000份武鋼認沽權證失去交易機會，由此造成巨大虧損，對此上交所應承擔賠償責任。遂起訴要求法院判令：確認上交所的提前創設行為是違法、違規、欺詐及操縱市場的過錯行為，與原告的損失間存在因果關系，并請求判令上交所依法承擔賠償責任。

    【審判】

    上海市第一中級人民法院經審理后認為，本案的爭議焦點在于：一、原告作為投資者因權證投資產生損失后，以上交所為被告提起的侵權之訴是否具有可訴性。二、投資者投資權證產生的損失與上交所的監管行為是否存在法律上的因果關系，上交所是否應當賠償原告的交易損失。就第一個爭議問題，法院判決認為，權證創設行為系證券交易所根據國務院證券監督部門批準的業務規則作出的履行自律監管的行為，相關受眾主體如認為該行為違反法律規定和業務規則，可以對交易所提起侵權民事訴訟。就第二個爭議問題，法院判決認為，上交所審核證券公司創設武鋼權證是合法的自律監管行為。該行為本身并未違反權證管理業務規則，主觀上并非出于惡意，也并非針對特定的投資者，且原告的交易損失與上交所審核權證創設的市場監管行為之間亦不存在直接、必然的因果關系，原告的訴請不符合侵權行為的構成要件，上交所無須對其損失承擔賠償責任。據此，判決駁回原告邢立強的全部訴訟請求。

    一審判決后，邢立強不服，提起上訴。因邢立強未按規定預交上訴費，上海市高級人民法院于2009年5月26日作出裁定：本案按自動撤回上訴處理。一審判決已發生法律效力。

    【評析】

    一、權證糾紛案件的相關背景

    本案系一起投資者以上交所違規審核權證創設為由而提起的侵權損害賠償糾紛。權證是指標的證券發行人或其以外的第三方發行的，約定持有人在規定的期間內或特定到期日，有權按約定的價格向發行人購買或出售標的證券，或以現金結算方式收取結算差價的有價證券。與傳統的股票、債券等金融產品不同，權證屬于新型證券衍生品種，在性質上是一種期權，是證明持有人擁有特定權利的契約。按照契約所約定的未來權利的不同，權證又可分為認購權證和認沽權證。其中，認購權證是指發行人發行的，約定持有人在規定期間內或特定到期日，有權按照約定價格向發行人購買標的證券的有價證券；認沽權證則指發行人發行的，約定持有人在規定期限內或特定到期日，有權按照約定價格向發行人出售標的證券的有價證券。本案系爭武鋼權證即為認沽權證。

    我國目前發行的權證主要是股改權證，是股權分置改革的產物，系因政策推動而形成，因而頗具中國特色。自2005年8月22日，第一只股改權證寶鋼權證上市交易后，又有多只權證陸續在交易所掛牌上市。在此過程中，權證以其以小博大的高杠桿性特征，吸引了資金相對不充裕的大量個人投資者入市，促使我國權證市場一度異常繁榮，至2006年底，我國權證交易金額已居全球第一。然而，個人投資者多出于跟風買賣權證產品，其中絕大多數的投資者對權證類產品的創設、交易規則、產品特征等并不十分熟悉，致使權證上市不久便產生了很多糾紛，并陸續訴至法院；而相對于異常繁榮的權證市場，我國的權證交易規則相對滯后，至今尚未有相關法律或行政法規出臺，目前對權證的規范只限于證券交易所根據證券法和證監會的授權制定的權證管理辦法，效力層級較低，導致法院審判依據有限。鑒于權證類案件具有明顯的群體性特征，個案若處理不妥，有可能產生連鎖反應，對整個權證市場造成消極影響，故法院在處理此類案件時不得不較為謹慎，既要考慮維護投資者的合法權益，又要兼顧司法判決對證券市場可能產生的沖擊，利益較難平衡。

    作為一起被《最高人民法院公報》刊載的典型案例，本案在確立以交易所為被告的侵權案件的受理原則，以及投資者損失的責任歸屬等方面明確了標準，具有一定的示范作用，同時也為該類案件的審理厘清了思路。

    二、案件的可訴性：司法介入的必要性及法律依據

    交易所是權證交易市場的組織者，提供的是一體化的交易平臺，并不與權證投資者直接發生關系。然而，長期以來，國內交易所在法律性質上，一直定位不明確。雖然從相關規定的表述上可以看出，交易所是實施自律監管的法人，然而在實際運作中，它也承擔了大量源于行政機關的監管職責。實踐中上述兩種監管方式和監管權力來源的模糊性又反過來進一步放大了交易所法律地位的不確定性，以至于很多投資者在權證投資產生損失后，逕行選擇將交易所列為被告，以交易所違規審核權證等為由，請求法院判決交易所承擔侵權賠償責任。在審理這類案件時，法院必須首先解決針對交易所自律監管行為所產生的糾紛是否具有可訴性這一前提問題。（一）交易所自律監管行為是否可訴的觀點之爭。對于權證產品的發行和交易，我國目前尚未有單行法律和行政法規出臺。上交所根據證券法和證監會授權制定的業務規則即權證暫行管理辦法對權證的發行、交易等活動進行規范。本案涉及的權證創設問題，權證管理暫行辦法第二十九條作了授權性規定，即對于已上市交易的權證，上交所可以允許合格機構創設同種權證。具體的權證創設規則也是由交易所根據權證管理暫行辦法的規定在某一具體的權證產品的上市公告中予以確定。因此，交易所允許合格機構創設權證，是根據國務院證券監管部門批準的業務規則作出的履行自律監管職責的行為。

    有觀點認為，交易所承擔證券市場監管職能，其自律監管行為針對的是廣泛的、相對不特定的市場主體，因而不具有可訴性。另一種觀點則認為，針對交易所的自律監管行為，投資者可以就其損失向法院提起訴訟。因為就侵權糾紛的訴訟基礎而言，投資者基于交易所核準券商創設權證的行為所提起的侵權行為之訴，并不受訴訟主體資格的限制，在當前并無明文規定禁止此類案件訴訟的情況下，只要符合法院立案受理的一般標準，法院即可進行審理。

    表面上看，交易所自律監管行為是否可訴，涉及的僅僅是如何確定案件的受理標準，然而這里同時也隱含著司法如何介入金融市場監管的一個根本問題，即：如何在保持交易所自律地位和自治能力的基礎上，加強必要的司法監督，推動交易履行監管職責。

    （二）司法介入交易所自律監管行為的必要性。交易所作為證券市場自律組織，具有監督管理會員公司、上市公司及其相關人員以及眾多投資者的公共職能。如果允許投資者隨意針對交易所的自律監管行為提起訴訟，將有可能產生大量不必要的甚至是惡意的訴訟，從而不利于交易所及時、快速、高效地實行市場監管。應當承認，這一擔憂并非毫無道理，然而，與其他權力一樣，交易所的自律監管行為也有可能被濫用。防范交易所濫用自律監管權，僅靠其內部規范和自我約束并不充分，尚需外部力量的監督。司法介入是監督制約交易所自律管理必不可少的外部力量。首先，承認司法對交易所自律監管的必要介入，是保障交易各方合法權益的必然要求。交易所在組織與監督市場交易的同時，其自身也必須在法律框架內運行。當投資者的合法權益受交易所侵害時，提供切實有效的司法途徑予以救濟，能保障資本市場參與者的基本利益，為證券市場穩健發展創造必要的外部環境。其次，司法介入交易所自律監管，并不會破壞自律監管體系。在國家權力的各個分支中，司法權是最消極的權力，按照不告不理原則和公開公正程序運行。由司法審查交易所的自律管理行為，符合了應采用危險性最小權力介入自律領域的這一理念。最后，司法權力的介入，對交易所開展自律管理進行監督制約的同時，也是一種積極的司法保障。如果法院審理確認了交易所自律管理行為正當性及合法性，則交易所的自律管理同時可以獲得司法權威的保障，進而能從投資者不合理的糾纏中解脫出來。[1]

    （三）司法介入交易所自律監管行為的法律依據。針對交易所的自律監管行為，最高人民法院曾于2005年以司法解釋的形式具體確立了如下標準，以衡量投資者是否具備訴訟資格：投資者對證券交易所履行監管職責過程中對證券發行人及其相關人員、證券交易所會員及其相關人員、證券上市和交易活動做出的不直接涉及投資者利益的行為提起的訴訟，人民法院不予受理。最高法院的這一司法解釋，延續了我國訴訟法上的當事人適格理論，即一般所說的直接利害關系說，按照這一標準，投資者就交易所監管職責中不直接涉及其利益的行為提起的訴訟，法院應當不予受理。最高法院確定這一標準的本意在于，設置訴訟門檻，以此將部分不必要的訴訟排除在法院的大門之外。然而，這一規定在司法實踐中相對難以執行，因為直接利害關系這一概念本身過于彈性，對于什么樣的利害關系才是直接的，直接與間接的區分標準何在，理論界和實務界也一直未停止過爭論。此外，依直接利害關系確立原告起訴資格，亦有實體審查和形式審查之區分。

    如實體審查，則在案件受理階段，即對原告主張的利益損害與訴稱的特定行為是否存在直接利害關系作出認定，如不存在，則不予受理。理論上，如對直接利害關系的構成要素進行實質性判斷，則意味著即使存在起訴人主張的合法利益和一個可訴行為，也并不意味著原告資格的必然成立，如果其中缺乏因果關聯性，仍不能構成直接利害關系。因此，在原告訴訟資格的實體審查中，核心點是審查原告主張的損害與訴稱的具體行為之間的因果關系。問題在于，現實的訴訟中，開啟訴訟的起訴及受理活動在先，通過訴訟程序判定權利義務的審理活動在后，如在案件受理階段就衡量實體權利有違訴訟原理。因此，采用形式審查在理論上更具有說服力，即在起訴階段，僅核查原告的法律主體資格和身份證明，直接利害關系則是觀念上的，是否真正存在屬于實體性問題，留待案件審理階段作認定。

    事實上，本案正是在認可形式審查標準合理性的基礎上，肯定了交易所自律監管行為的可訴性，具體思路是：普通投資者系通過交易所會員進場交易，投資者與交易所之間不存在直接的交易合同關系，因交易發生損失，交易所雖然對投資者不承擔契約上的義務，但如果投資者不選擇違約之訴，而是以被告上交所審核券商創設權證違規等為由提起侵權之訴，則根據民法通則第一百零六條第二款的規定，因原告提起侵權之訴不受主體限制，人民法院可以受理。相對于民法通則而言，證券法雖然系特別法，由于該法沒有作出特別規定，故本案應適用一般民法關于民事侵權的規定。據此，證券交易所根據國務院證券監管部門批準的業務規則作出的履行自律監管行為如果違反了法律規定和業務規則，相關受眾主體可以對交易所提起民事訴訟。

    三、責任認定：承擔監管侵權責任抑或由投資者自行承擔損失在司法實踐中，法院認定侵權責任通常從損害事實、過錯、損害與過錯行為因果關系以及違法性等一般要件進行考察。本案的焦點在于，證券交易所在履行自律監管行為中的過錯以及過錯與損失之間因果關系應如何認定。

    （一）過錯的認定。過錯，是侵權責任中的重要構成要件。就其性質而言，過錯概念是一種評價性概念，是法律對于行為人實施侵害行為時主觀態度的否定性評價。本案中，原告邢立強認為，上交所在審核武鋼認沽權證時存在違規、欺詐行為，具體表現在未按公告時間創設權證、創設權證嚴重超量等方面，這些行為直接導致了他的交易損失，應當由上交所進行賠償。對此，法院主要從目的正當性標準、行為依據合法性標準這兩個角度，對交易所是否存在監管過錯予以把握。

    第一，目的正當性標準。交易所履行自律監管以維護證券市場秩序和公共利益為目標，對權證交易進行監督和管理，是證券法賦予交易所的一項職能。在武鋼認沽權證上市后，投資者對該權證進行了非理性的投機炒作，使得該權證嚴重背離內在價值。上交所為抑制這種過度炒作行為的繼續，及時審核創設人的創設權證，通過增加權證供應量的手段平抑權證價格，其目的在于維護權證交易的正常秩序，作為市場監管者，其核準創設權證的行為系針對特定產品交易異常所采取的監管措施。該行為主觀上并非出于惡意，行為本身也并不針對特定投資者，實施的是對權證交易活動本身作出的普遍監管行為，屬交易所的職責所在。

    第二，依據合法性標準。交易所自律監管應當是合法監管，具有法律法規和業務規則層面的依據。依據合法有效的規則進行監管，通常應無過錯可言。本案中，上交所系根據權證管理暫行辦法第二十九條的規定，審核合格券商創設武鋼權證，該審核行為符合業務規則的具體要求，是上交所履行證券法賦予其自律監管職能的行為，具有合法性。根據權證管理辦法的有關權證發行的規定，具有權證創設資格、開設專用賬戶且提供履約擔保資金的證券公司，在其認為權證價格高估時，可以創設權證，并在市場上賣出，增加權證的供給；在權證價格回歸價值時，可以回購并注銷權證，釋放履約擔保品。根據上述業務規程，上交所在武鋼權證創設過程中，上交所履行了相關權證上市信息披露、監管和相關手續的審查義務，其行為并無過錯。

    （二）因果關系的認定。因果關系，是侵權責任中的重要構成要件，包括責任確定的因果關系與責任范圍的因果關系兩層含義。前者要求可歸責的行為與一定的損害之間存在因果關系上的聯系；后者要求損害與相應的責任之間存在因果關系上的聯系。具體的因果關系確定標準兩者各有不同。

    責任確定的因果關系采用的是等值理論，即損害的產生通常具有多個原因，諸多原因同等對待。資本市場具有更高的風險性，引發投資者損失的因素具有多樣性，在這些眾多因素中，交易所行使自律監管職能的行為，可能會對相對人和市場投資者產生一定影響和效應，這樣的影響因素通常也是諸多因素的一種。本案中，證券交易所采取的監管行為與原告損失之間，滿足責任確定因果關系中的等值理論并無爭議。

    需要進一步分析的是，確定侵權責任一般也應滿足責任范圍上因果關系的判斷標準。責任范圍的因果關系采用的是相當性理論，即損害與責任之間具有相當性。具體在判斷上要求損害的可能性被顯著提高。此處的可能性判斷應該從行為發生之時最佳判斷者的立場出發，應用其具有的經驗進行綜合判斷。在普通的民事法律關系中，將最佳觀察者設定為理性的普通人并無不當。[2]然而，如果以理性的普通人為標準來確定證券自律監管是否構成責任范圍意義上的因果關系則忽略了資本市場的專業性和高風險性。交易所的監管行為針對的是整個證券交易市場，在做出決策的過程之中，不僅要考慮到個別投資者的利益，也要考慮整個資本市場的穩定、有序和安全，盡量避免不必要的過度市場炒作，防范系統性風險的發生，在綜合判斷相關因素之后進行必要的利益權衡。為此，交易所監管賠償責任中理性觀察者也相應地轉化為處于波動性資本市場環境下，具有有限的監管信息和歷史數據，但是必須及時做出決策行為的理性自律監管機構。法院主要審查的是，證券交易所做出的監管行為是否超出了合理與必要的限度。只有在交易所在有限信息條件下，做出的監管行為不合理、不必要或者監管措施引發的投資者損失大于給整個證券市場帶來的利益時，交易所才承擔監管侵權責任。

    本案中，原告認為，上交所核準券商超量創設權證亦是造成其交易損失的基本原因。對原告的這一主張，法院做了如下論斷：證券交易所作為證券市場的一線監管者行使監管職能，必然會對相對人和社會產生一定影響和效應。創設權證制度在我國屬于一項金融創新制度，是基于股權分置改革的總體要求，結合股改權證的運行特點，借鑒成熟市場的類似做法，產生的一種市場化的供求平衡機制。鑒于這項制度仍處于探索階段，故在創設程序、創設品種、創設數量等方面尚無規范可循，在具體實施時創設人可以根據發行權證的具體情況自由決定實施方案，交易所僅對其資格和上市程序進行審查。對于創設權證的具體規模，業務規則本身亦無限制。雖然涉案認沽權證的創設量遠遠超出了最初的發行量，但權證管理辦法對此并無禁止性規定，而創設量的多少也無客觀參照標準，只能根據具體權證產品的交易情況和特點確定適當的數量，以達到供求平衡。本案原告邢立強在武鋼認沽權證交易中的損失，雖與券商創設權證增加供給量存在關聯，但在上交所事先已履行必要的信息披露和風險揭示的情況下，原告仍然不顧風險冒然入市，由此造成的交易風險與上交所履行市場監管行為不存在導致損害賠償責任的因果關系，故原告要求上交所賠償權證交易差額損失和可得利益損失，沒有法律依據。

    綜上，就本案創設權證審核行為而言，上交所的行為不符合侵權行為的基本要件，原告主張上交所侵權，依據不足，故法院判決駁回其全部訴訟請求。通過本案判決，法院確立了正當監管免責價值取向下的買者自負原則。

 

 

 

 

注釋:

篇8

關鍵詞：創業板股票市場；上市標準；監管制度

中圖分類號：F830 文獻標識碼：A 文章編號：1001-828X（2012）12-0-01

通過引入風險投資事業，來促進我國高科技產業的成長，已經成為我國許多經濟學家的一個共識。風險投資事業能否取得成功很大程度上取決一個完善的退出機制，大量事實能夠證明，創業板市場是風險投資事業最好的退出機制。因此，我國發展創業板市場，對我國經濟等許多方面都產生一定的影響。

一、創業板市場的特點及同主板的關系

創業板市場是與主板市場相對的一個新興市場，也稱二板市場，是為以高新技術產業為主導的中小企業提供直接融資的渠道。它是一國資本市場的組成部分。其特點是：第一，創業板市場對上市公司的歷史業績要求不嚴；第二，上市標準較低；第三，具有高效卻有限的監管原則。

創業板市場與主板市場都是證券市場的主要組成部分，兩者既有聯系又存在著區別。即相互依賴又相互競爭。從靜態上看，創業板市場的市場規模及地位雖然低于主板市場，但從動態的角度看，主板市場的發展速度與潛力則不及創業板市場。

二、中國發展創業板市場的必要性

首先，創業板市場為中小企業提供了融資渠道。通過發行證券為中小企業直接融資，可以吸收更多的社會資金投入到中小型企業中，同時也成為中小企業取得資金的主要的方式，使高新技術產業得以迅速發展。

其次，創業板市場有利于激勵創業投資。創業板通過吸收國內外的資金用于創新型企業的發展，激發了許多留學生和企業家創業的熱情，吸引更多的企業進行自主創新。

最后，創業板的建立提高了我國的就業率。創業板市場建立后，中小型企業就可以通過創業板市場直接融資，這樣不僅能夠促進經濟增長，同時也解決了就業問題，使風險投資資本市場逐步得到完善。

三、我國創業板市場存在的問題

首先，作為創業板市場雛形的中小企業板市場上市標準不是十分合理。中小企業板市場上市標準與主板市場幾乎完全相同，在與主板競爭中更是處于不利的地位，致使創業板市場的優勢表現得不明顯，而中小企業板市場價格波動相對較大，不利于市場的穩定發展。

其次，中小企業板上市公司對資金被占用情況的披露不規范。有些上市公司被占用的資金不但數額大，而且持續時間長，未經過相關程序審批也未及時做出信息披露，這就嚴重的違反了資金被占用的相關規定。不但破壞了中小企業公司自身的經營環境和治理結構，而且對其中小股東的利益也造成了重大侵害。

再次，市場監管制度尚不完善，對違規行為的處罰力度不夠。從監管制度的層次來說，各種監管措施還沒有形成一個層次分明、次級有序的整體，這樣不能準確而又靈活地運用各種處罰措施，而且對中小企業違規行為處罰力度不夠，使中小企業上市公司的違規行為更加泛濫。

最后，對募集資金違反規定的信息披露不規范。很多中小企業板上市公司中都出現了濫用募集資金的狀況，但是他們沒有進行公開的信息披露，這種做法嚴重破壞了中小企業板市場信息披露制度。

四、完善我國創業板市場的對策

首先，制定出符合我國創業板市場特點的上市標準。

第一，可以通過相對降低上市標準來制定出符合我國創業板市場的上市標準。要想讓創業板市場發揮其應有作用，就必須要比中小企業板市場上市公司的上市標準有所降低。從美國和香港主板市場與創業板市場的上市標準之間的比較可以看出，它們的關鍵指標可能是相差幾倍，也可能是相差十幾倍，雖然我國主板市場與創業板市場上市標準的關鍵指標不至于相差十幾倍，可實質性的降低還是有必要的。

第二，通過引入成長性指標，來制定出符合我國創業板市場的上市標準。在制定創業板股票市場上市標準的過程中，要適度的降低收益性標準的相關限制，將更多成長性指標引入其中，這樣就符合了創業板市場的上市公司其具有發展潛力、創新能力以及較高成長性的要求。

其次，對我國創業板市場信息披露的相關建議。

第一，必須規定誠信是各公司想要上市的最基本條件，這種誠信必須貫穿各個步驟，從企業改制發行到上市審批的各個階段，都要嚴格的要求和考察企業的誠信狀況，從入門開始就防范不講誠信的公司。

第二，要強化誠信信息披露的制度。誠信的信息披露對證券市場很重要。在誠信建設的過程中，保薦人有著舉足輕重的地位必須使保薦人成為督促和監督中小企業上市公司誠信信息披露的中堅力量。

第三，要嚴厲懲處那些不能做到誠信的上市公司并對其實行追究機制。中小企業上市公司如果在誠信方面出現了問題或者達不到相關的要求，投資者可以通過法律途徑來解決，一并追究上市公司和高管人員的責任，最后還可要求得到相應的賠償。

第四，建立上市公司信息披露董事責任制。為了提高中小企業板上市公司信息披露責任的準確性，應采取全體董事或指定特定的董事對信息披露承擔相應的法律責任，使責任落實到實處。

最后，對我國創業板市場監管制度的建議。

創業板市場能否順利建立和健康運作，監管是至關重要的。對于創業板而言，其作為主要市場目標的高新技術企業和中小企業，如果放松其的監管，創業板市場將無法成立和生存，這已得到世界各國同類市場的驗證。所以，我們應該加強對違反規定行為的處罰力度和不斷加快監管的創新。同時我們也應將違約金監管措施引入到我國創業板市場中，并不斷對我國創業板市場的監管制度進行創新。以便合理地防范我國創業板市場的風險。

由以上分析可以看出，創業板市場是一個具有無限發展潛力的市場，雖然它的各個方面還不夠完善，出現了一些如上市標準不合理、資金被占用、監管不嚴格等問題，但我們在不斷尋找對策去解決。我們有理由相信在深圳證券交易所、證券監督管理委員會等各方的共同努力下，我國創業板股票市場將會健康的發展下去。

參考文獻：

[1]徐洪才.當前我國創業板市場中的問題及對策[J].中國科技投資，2011（01）：27-29.

[2]高翔.中小企業創業板的研究[J].全國商情理論研究，2010（13）：58-59.

篇9

一、我國設立證券金融公司的必要性

（一）有利于融資融券活動的順利進行。我國證券公司建立發展的歷史還不長，前幾年由于內控不完善、運作不規范，一度出現全行業信用危機。在監管部門主導下，經過幾年綜合治理，證券公司的內控及合規制度基本建立、各項基礎性制度得以完善、綜合實力大大增強，但從整體上看證券公司的融資渠道仍不暢通，尤其是對于一些中小證券公司而言，由其自行從金融市場上融入資金和證券，在現階段仍有較大困難。建立證券金融公司后，銀行將資金或證券貸給證券金融公司，再由后者轉融給各個證券公司，這使融資融券活動的傳遞鏈單一化，可以創造性地彌補證券公司現有渠道有效程度不足問題，同時又可以緩沖從證券市場到銀行的金融風險，在機制上亦比較容易理順。相反，如果各個銀行將資金或證券直接貸給證券公司。由于參與主體繁多，可能導致融資融券市場的無序化，不利于市場監管。

（二）有利于監管部門對融資融券活動進行監督控制。專業性的證券金融公司，作為融資融券市場的唯一窗口，可以隨時掌握整個市場的融資融券情況，便于實施有效監管，并在監管部門的指導下完成對證券公司的融資融券服務。證券金融公司管理部門則通過貨幣政策調控，有效調控證券市場，使其對證券市場的調控由行政干預逐步向市場調控過渡?？傊?，證券金融公司的性質、地位及其與監管部門的關系決定了它在提供服務時將履行嚴格的自律準則，降低風險和防范不規范行為的發生。

（三）有利于降低融資融券的系統性風險。建立專業化的證券金融公司，可以降低銀行直接向券商發放貸款，信貸資金直接進入股市的風險：一方面，證券金融公司作為專業服務于券商、自負盈虧的金融機構，可以對貸款的對象和用途進行嚴格的監控，降低銀行直接向券商發放貸款的風險；另一方面，證券金融公司憑籍其高于券商的信用水平，可以保證貸款和利息收入的安全性，可大大消除銀行的顧慮，增強銀行乃至整個社會對證券公司融資融券業務安全性的信心，從而實現融資，有力地擴大券商的融資融券通道。

二、關于證券金融公司的股權結構

《轉融通辦法》第7條規定：證券金融公司的組織形式為股份有限公司，注冊資本不少于人民幣60億元。證券金融公司的注冊資本應當為實收資本，其股東應當用貨幣出資。根據中國證監會的批復，中國證券金融公司的注冊資本為75億元，上海證券交易所、深圳證券交易所分別出資30億元，占40%股權；中國證券登記結算公司出資15億元，占20%股權。試比較其它國家或地區的情況。臺灣地區目前有元大和環華兩家證券金融公司。元大證券金融公司的情況較為特殊，其屬于元大金融控股股份有限公司的全資子公司，元大金控占其100%的股權。①環華證券金融公司注冊資料為75億新臺幣，股東共有5家商業銀行、22家證券公司及若干上市公司，其前十大股東見表1②：由上可見，韓國及我國臺灣地區證券金融公司（元大證金是個例外）的股東呈現如下特點：（1）股權較為分散，廣泛吸收各類金融機構參與；（2）股東不限于證券業內機構，銀行、信托類金融機構占很大比重。之所以做出這樣的股權安排，一個重要原因是證券金融公司是連接資本市場與貨幣市場的紐帶，廣泛吸收兩類市場上的金融機構參與，有利于開展業務。我國證券金融公司股權相當集中，且由兩大證券交易所和登記結算公司作為發起人出資設立，沒有吸收證券公司、商業銀行等機構參與。這與我國對證券金融公司的“非營利”定位有很大關聯。如果股東是商業銀行、證券公司等盈利性金融機構，出資設立非營利性機構則與其本身性質不符。由于我國法律對證券交易所和登記結算公司的定位都是非營利性法人④，由其設立非營業性的證券金融公司在法理上較為順暢，沒有障礙。但正如前文所述，證券金融公司必然要與銀行、證券公司開展廣泛的業務聯系，要較好地發揮其橋梁紐帶作用，吸收一些非證券類的金融機構參與，具有一定的積極作用。建議我國證券金融公司選擇適當的時機向股東多元化方向進行一定的嘗試。

三、關于證券金融公司的功能定位和業務范圍

《轉融通辦法》第10條規定：證券金融公司不以營利為目的，履行下列職責：（1）為證券公司融資融券業務提供資金和證券的轉融通服務；（2）對證券公司融資融券業務運行情況進行監控；（3）監測分析全市場融資融券交易情況，運用市場化手段防控風險”。這是法規對我國證券金融公司的定位。但是，我國證券金融公司雖規定不以營利為目的，但是由于其開展轉融通業務，有穩定的營業收入和利潤，所以雖“不以營利為目的”，但實際上從事經營行為，存在營利的事實。至于該營利是否是以“以營利為目的”，實際上是難于判斷的，因此，筆者建議，對證券金融公司的基本定位無須強調“不以營利為目的”。

關于證券金融公司的業務范圍，轉融通業務是其最基本的業務，各證券金融公司皆如此，自無須贅言。我國《轉融通辦法》還特別規定了證券金融公司的市場監管職能，即應對市場運行情況進行監控，防范系統性風險。值得注意的是，域外設有證券金融公司的國家或地區賦予證券金融公司的職能較為多樣化。如我國臺灣地區“證券金融事業管理規則”第5條規定，證券金融事業經營下列業務：“（1）有價證券買賣之融資融券；（2）對證券商或其它證券金融事業之轉融通；（3）現金增資及承銷認股之融資（以下簡稱認股融資）；（4）對證券商辦理承銷之融資（以下簡稱承銷融資）；（5）其它經證期會核準之有關業務?！睂ψC券金融公司除可以辦理轉融通業務以外，還可以開展融資融券（即謂“雙軌制”）及認股、承銷融資。根據韓國《證券與證券交易法》第44條第3款，證券公司必須將客戶保證金存入證券金融公司，并將客戶保證金存款賬戶與證券公司在證券融資公司存款賬戶分開，客戶保證金賬戶可以存款賬戶形式開立，也可以信托賬戶形式開立，開立信托賬戶管理保證金的目的是將客戶保證金與證券金融公司自身資產負債進一步分開，即使證券金融公司破產也不會殃及保證金。

我國當前證券金融公司的職能較為單一，便于穩妥起步，隨著轉融通業務和證券市場的進一步發展，可逐漸增加證券金融公司的業務。可增加轉融通以外的其它資金、證券借貸業務。如認股融資、承銷融資以及其它面向證券公司的短期融資。此外，還可借鑒韓國的做法，將證券公司的客戶保證金存管在證券金融公司。四、關于證券金融公司的資券來源《轉融通辦法》第27條規定：“證券金融公司開展轉融通業務，可以使用下列資金和證券：（1）自有資金和證券；（2）通過證券交易所的業務平臺融入的資金和證券；（3）通過證券金融公司的業務平臺融入的資金；（4）依法籌集的其他資金和證券?！币罁撘幎ǎ皇亲C券金融公司除自有資金、證券外，不得使用證券公司向其提交的擔保物；二是所謂“通過證券交易所和證券金融公司業務平臺融入的資金、證券”，規定較為籠統，對證券金融公司的資券來源規定并不夠明確?？赡軙磉@樣的結果：證券金融公司持有證券公司向其提交的大量作為擔保的資金或證券，卻不能用于轉融通，只能再通過另外的渠道融入資金、證券。如此一來，降低了融資融券市場的效率，也增加了額外的成本。

試比較我國臺灣地區的規定?！蹲C券金融事業管理規則》第15條規定：“證券金融事業辦理有價證券買賣融資融券，對所取得之證券擔保品，除作下列之運用外，不得移作他用：（1）作為辦理融券或轉融通之券源。（2）作為向其它證券金融事業轉融通之擔保。（3）作為辦理有價證券借貸之出借券源。（4）作為向證券交易所借券系統借券之擔保。證券金融事業辦理有價證券買賣融資融券，對所留存之融券賣出價款及融券保證金，除作下列之運用外，不得移作他用：（1）作為辦理融資或轉融通業務之資金來源。（2）作為向其它證券金融事業轉融通證券之擔保。（3）作為有價證券交割款項融資之資金來源。（4）作為向證券交易所借券系統借券之擔保。（5）銀行存款。（6）購買短期票券。依第一項規定運用證券者，證券金融事業應負責于融資融券清結時以同種類證券交付之。證券金融事業對融券人融券賣出之價款及融券保證金，應支付利息予融券人；其利率由證券金融事業訂定，報請主管機關備查?！?/p>

第26條規定：“證券金融事業辦理對證券商之轉融通，所取得之款項得予運用，并以辦理有價證券買賣融資及對證券商之轉融通為限。證券金融事業辦理對證券商之轉融通，所取得之有價證券得予運用，并以辦理對證券商之轉融通及有價證券買賣融資融券因融券短差之券源為限。證券金融事業依前項規定運用證券，應于轉融通清結時，以同種類證券交付之。”依據上述兩條可知，臺灣證券金融公司可以使用證券公司、客戶向其提交的擔保品，用于融資融券擔?；蚴亲鳛檗D融通的資券來源。再看該辦法第56條：“證券金融事業得依下列方式取得資金或證券，以供周轉調度之用：（1）向各行局庫融資。（2）發行商業本票、公司債。（3）向證券交易所借券系統借入證券。（4）以標借或議借方式借入證券。（5）經由證券交易所或證券柜臺買賣中心標購證券?！?/p>

對證券金融公司的資券來源做了較詳細具體的列舉，值得我國立法上借鑒。另外，根據韓國《證券交易條例》和《期貨貿易條例》規定，韓國證券金融公司是證券公司和期貨公司客戶保證金存款的獨家管理機構，保管著整個市場的客戶交易結算保證金。這是韓國證券金融制度的一大特色。同時，客戶保證金也成為證券金融公司最重要、最便捷的資金來源。就我國當前的實際來說，《證券法》明文確立了客戶保證金第三方存管制度，要想直接轉變到韓國的模式，既有法律上的障礙，又有操作上的困難。值得考慮的變革路徑是：通過《證券法》的修訂，先確立中國證券金融公司的保證金存管資格，使其具備與商業銀行第三方存管業務競爭的資格，再根據實踐的效果決定下一步的發展方向。將證券客戶保證金制度與證券金融公司資金融通業務相相結合，既可以解決客戶保證金監督管理的需要，又解決了證券金融公司轉融通業務的資金來源問題，是一舉兩得的好事。五、關于證券金融公司的風險控制（一）保證金比例調整制度?！掇D融通辦法》第18條規定：“證券金融公司應當按照國家宏觀政策，根據市場狀況和風險控制需要，確定和調整轉融通費率和保證金的比例。”調整保證金比例曾經一度是各國普遍采用的控制市場風險的主要手段，但對其作用也存在較多的爭議。美國在1934年到1987年，曾21次調整保證金比例，最初是45%，曾下降到40%，也曾上升到100%，但從1974年以后就一直維持在50%，美聯儲再未調整過保證金比例，其原因是沒有確切證據表明調整保證金比例對防止過度交易、調節市場波動性有顯著影響⑤。盡管如此，仍然不可完全否認保證金比例為一種調控市場和證券金融公司風險控制的手段。

（二）對保證金中貨幣資金占比的最低要求?！掇D融通辦法》第20條規定：“保證金可以證券充抵，但貨幣資金占應收取保證金的比例不得低于15%。”維持一定比例的貨幣資金，在于確保市場的流動性，同時對于證券公司開展融資融券業務的杠桿系數予以一定控制，避免極端情況下集中平倉時流動性不足的風險。

（三）逐日盯市和強制平倉制度?！掇D融通辦法》第22條規定：“證券金融公司應當逐日計算證券公司交存的保證金價值與其所欠債務的比例。當該比例低于約定的維持保證金比例時，應當通知證券公司在一定的期限內補交差額，直至達到約定的初始保證金比例。證券公司違約的，證券金融公司可以按照約定處分保證金，以實現對證券公司的債權；處分保證金不足以完全實現對證券公司的債權的，證券金融公司應當依法向證券公司追償?！蓖ㄟ^逐日盯市，確保維持擔保比例在安全線以上；一旦證券公司不能追加保證金使維持擔保比例符合要求，則證券金融公司可以予以強行平倉。

（四）建立互?；?。《轉融通辦法》第23條規定：“證券金融公司可以根據化解證券公司違約風險的需要，建立轉融通互?；稹！边@是從整體風險角度出發，加設的一條安全防線。通過互?；穑诎l生系統性風險、部分證券公司不能償還債務時，使用互?；鸹膺`法風險。

六、關于證券金融公司的監督管理

（一）風控指標監管。《轉融通辦法》第41條規定：“證券金融公司應當遵守以下風險控制指標規定：（1）凈資本與各項風險資本準備之和的比例不得低于100%；（2）對單一證券公司轉融通的余額，不得超過證券金融公司凈資本的50%；（3）融出的每種證券余額不得超過該證券上市可流通市值的10%；（4）充抵保證金的每種證券余額不得超過該證券總市值的15%?！睂糍Y本的要求，目的在于確保證券金融公司具有足夠的承受風險的能力；對單一證券公司轉融通余額的限制，是為了避免證券金融公司業務過于集中，風險未有效分散；對單一證券融券余額以及充抵保證金的證券余額上限的規定，目的是防范個別證券上的流動性風險。

（二）禁止對外擔保的規定。《轉融通辦法》第42條規定：“證券金融公司不得為他人的債務提供擔保?！狈乐共徽５膫鶆論Ｓ绊懽C券金融公司的正常經營。

（三）對資金用途的限制?！掇D融通辦法》第44條規定：“證券金融公司的資金，除用于履行本辦法規定職責和維持公司正常運轉外，只能用于以下用途：（1）銀行存款；（2）購買國債、證券投資基金份額等經證監會認可的高流動性金融產品；（3）購置自用不動產；（4）證監會認可的其他用途。”法規要求證券金融公司的資金只能用于安全性高、流動性好的投資，以確保證券金融公司的資產流動性。

（四）定期報告制度?！掇D融通辦法》第46條規定：“證券金融公司應當自每一會計年度結束之日起4個月內，向證監會報送年度報告。證券金融公司應當自每月結束之日起7個工作日內，向證監會報送月度報告?！倍ㄆ趫蟾嬷贫?，使監管部門及時了解證券金融公司的經營情況，對存在的風險及時做出判定和處理。

篇10

場外交易市場的重要作用及可行性

場外交易市場,簡稱OTC市場(Over-the-Counter Market),是指在證券交易所交易大廳以外進行的各種證券交易活動的總稱。

我國正在實行自主創新的發展戰略,但一大批中小企業特別是科技型企業,由于規模小、科技開發周期長、風險大而難以獲得資金的有效支持,推動場外交易市場的發展剛好可以解決中小融資困難的難題。不僅如此,場外交易市場的建立,將極大地促進風險投資和私募股權投資的發展,使中小企業在資本市場融資的渠道不斷拓寬,這將有助于我國經濟結構的轉型與發展方式的轉變,有利于推進民間資本參與國家的科技自主創新。此外,場外交易市場能有效解決信息不暢的問題,降低信息搜尋成本和交易費用,提高市場效率,更重要的是能夠穩定場內交易市場的股價。

推動場外交易市場發展不僅具有必要性,而且具有現實可行性。實際上,自1981年我國恢復發行國債起就初步形成了分散的萌芽狀態的場外交易市場。在1998年以前就已經建立了一個初具規模的證券場外交易市場。當時建立了29個地區性的證券交易中心和NET與STAQ兩家全國性的法人股市場,場外交易市場的建立扶持了當時我國一大批中小企業的發展。但由于1998年東南亞金融危機的不斷擴大,為防范金融風險,我國將證券場外交易市場全部關閉。2008年12月26日,隨著首批3家企業在天津股權交易所正式掛牌,場外交易市場再次引起人們的高度關注。

場外交易市場的獨特優勢主要表現在三個方面:

一是容量大。目前滬深兩家交易所只容納了一千多家公司,但實際上有投融資需求的公司卻達千千萬萬;在交易所上市只能起到一個規范運作的表率作用,成交能力在場外交易市場應該更強。

二是,場外交易市場在一定程度上也有利于擴大交易所的容量,并促進上市公司的質量不斷提高。

三是,一旦個別股票在交易所退市,股民有可能血本無歸,而有了場外交易市場就可以繼續交易,起到緩沖作用。

經過近20年的發展,我國已經完全具備重新建立證券場外交易市場的條件。目前由證券業協會主管的“代辦股份轉讓系統”(俗稱“三板市場”),在形式上與內容上都與場外交易市場相似,從其發展趨勢和國家主管部門的意圖來看,“代辦股份轉讓系統”可能發展成為我國的場外交易市場。

關于場外交易市場的建議

為了更好地推動場外交易市場發展,我們建議:

第一,試點建立一個全國統一場外交易市場。

我們建議在北京先行試點建立一個全國統一場外交易市場,并落戶于金融街。統一的場外交易市場設在首都,可以有效地降低地方保護主義的影響,有利于全國資本市場的布局,而且北京以往開辦過兩個法人股市場和北京商品交易所,有承辦的經驗。我國現有的兩家交易所都設在南方,北方缺乏像樣的實體資本市場。我們認為金融街是建立全國統一的場外交易市場最好的選擇。其一,監管機構“一行三會”都在金融街,監管機構與市場的統一,有利于防止監管與市場的脫節,提高監管效率。其二,金融街各大金融機構云集,不乏規范且具有較強實力的市場交易主體。其三,金融街金融人才匯集,可為市場發展源源不斷地提供所需人才。其四,金融街與金融有關的軟硬件設施完備,可為市場提供有力支撐。其推出的變金融街為金融區的拓展計劃,更為市場的建立提供了廣闊的空間。

過去我國有一種說法,認為股票市場不能設在首都,怕引起政治混亂,這是不客觀的,如倫敦、東京等的交易市場都是在首都,為活躍經濟做出了很大的貢獻。

第二,建立場外交易市場與場內交易市場轉板機制。多層次資本市場之間如何協調,不同層次的市場如何轉板,是廣大投資者普遍關注的問題。盡管隨著我國股市的擴容,上市公司數量的增加將極為可觀,但在公眾公司中,能夠到場內交易市場的主板、中小板和創業板上市的股份公司仍是很小的比例。因而,大容量的場外交易市場被認為是眾多非上市公司滿足融資需求的重要場所。發展多層次資本市場,不能簡單理解為多開幾個市場就是多層次,要有機地聯系在一起。有的企業資金匱乏,先在場外交易市場得到資金支持,符合條件再送到創業板或是主板上市,這樣也保證了主板上市公司的質量。不夠主板市場資格的上市公司也可以退回來,退到場外交易市場,解決投資者從主板退市難的問題。如果不符合在主板或是創業板、中小板上市的公司,“不能一棒子打死”,可以轉入場外交易市場進行交易,增加變現通道。建立場外交易市場與場內交易市場轉板機制,從而實現場內交易所市場與場外交易市場的對接,也可以保證市場的彈性和安全性。

第三,要明確場外交易市場的定位。我國場外交易市場建設的定位,應是為我國的高新技術產業和廣大中小企業提供融資服務。當前可考慮把發展新能源和節能環保等新興產業作為推動中小企業利用場外交易市場融資突破口。今后,各級政府應鼓勵與引導新能源與環保環保領域內有潛力的成長型中小企業利用場外交易市場融資,資金重點投向中小企業的科技創新、節能環保的研究、開發和技術成果的轉化及自主品牌建設等方面。

第四,要加強對場外交易市場監管。相對場內交易所市場而言,企業在場外交易市場上市的門檻比較低、交易分散,這使得場外市場的風險更為突出。場外交易市場健康發展的關鍵在于加強監管使其規范運行,讓市場參與各方恪守“公開、公平、公正”的市場原則,依法規范自身行為,為實現我國自主創新戰略和推進我國多層次資本市場穩定健康發展作出積極貢獻。對場外交易市場的監管,應該將其納入到資本市場監管的范圍,同時要兼顧其多層次的特點,針對不同的市場采取不同的監管模式,形成證監會、中介機構、社會公眾等多層次的監管體系。此外,要加強行業自律。強化證券行業協會自律組織在場外交易市場監管中的作用,構建完備的自律監管體系。