投資策略范文

導語：如何才能寫好一篇投資策略，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

消極投資策略

債券的消極投資策略就是選取滿意的債券并長期持有甚至持有到期，這種投資策略目標主要著眼于獲取債券的票面利息，持有期收益率就基本與買入時債券的到期收益率一致了。

這種策略是一種穩妥保守的消極投資策略，債券的固定收益產品特征此時得到了充分的體現。債券的消極投資策略適合于風險厭惡型投資者，投資者對債券的流通性要求極低，資金可以長期投資。采取消極策略投資債券，應該選取票面收益較高或到期收益率較高的債券，債券的信用風險要求非常低，債券的流動性較低一般在票面利息上會有所補償，流動性差的債券的票面利息會稍高，比如同期的憑證式國債的票面利率比記賬式國債的要高，所以消極投資債券還應該選取流動性較差的債券。如果在債券發行時就申購并采取消極投資策略，那么債券的票面利率、持有期收益率和到期收益率三者就一致了，如果不是以100元面值的價格買入，三者就會不太一樣了。

積極投資策略

債券的積極投資策略是著眼于獲得價差收益以使總投資收益水平超越單純的票面利率水平。實施債券的積極投資策略必須對債券基礎知識和交易規則相當了解，并且掌握基本的債券投資技巧。債券沒有漲跌幅限制，可以T+0交易，而且沒有印花稅，交易傭金不超過萬分之二，這些都為債券的積極投資策略的實施提供了良好的條件。

債券的收益曲線的走勢會與基準利率的走勢緊密相關，而且會提前反應，必須通過對各類經濟數據的分析預測央行可能采取的加息或降息，央行的每次加息或減息不會是孤立的政策行為，往往會同方向連續多次調整基準利率，形成所謂的加息或減息周期，因為宏觀經濟轉向后會持續很長一段時間，央行調整基準利率就是相機抉擇以對沖宏觀經濟波動的風險。減息則債券的收益曲線也應該下行而存量債券的價格會上升，這樣存量債券的收益水平與新發債券的收益水平才能對接上，而加息則債券的收益曲線會上升同時存量債券的價格會下跌。能否準確預測基準利率的調整方向是成功實施債券的積極投資策略的關鍵。

在減息預期下，持有久期越長的債券的價差收益也會越大。固定收益產品發行后的總收益是比較確定的，但由于基于預期的債券交易的發生必定會在投資者之間不均等地重新分配，采取債券的積極投資策略就是要在這樣的收益重新分配中獲得正效應，當然也會有失敗的風險。債券回購還可以被反復多次操作以起到放大債券的收益與風險的杠桿作用?？赊D債的轉股收益是不固定的收益，取決于正股價格能夠上漲高出轉股價格的幅度，要通過交易獲得轉股收益需要對可轉債的正股走勢有事先的正確判斷。除了國債沒有利息稅外，其他債券都有20％利息稅的問題，個人投資者應該在付息日前后做相應的賣出買進操作以避稅，否則只會白白地丟掉20％的利息收益。

組合投資策略

債券的組合投資策略是著眼于多只債券的組合管理，不是把自己投資的每只債券都分割開來看而應該把它們聯系起來作為一個有機的整體來看。單只債券不可能正好滿足投資者的所有要求，而多只債券的不同比例搭配的投資組合有望滿足各類投資者的需求，就好像調酒師可以調出各種雞尾酒以滿足客戶不同的口味一樣。

因需而選　記賬式國債的信用風險低，但目前的收益率都不高于4％；企業債的風險適中，收益大多高于4％，但一般流動性較差；公司債和分離債的收益能高過6％，但是有的公司債和分離債的信用風險比較高。全部買國債可以很放心，但是收益就會偏低，全部買無擔保的公司債，收益可能較高，但又擔心信用風險，全部買轉債又擔心正股價格下跌，所以必須從自身的預期收益水平、風險承受能力和投資期限出發兼顧債券的收益性、安全性和流動性來構建合適的債券投資組合。

激進組合要構建激進的債券投資組合，就應該多配置可轉債、無擔保的公司債和分離債以及久期長的企業債和國債，盡量提高組合的期望收益。要構建穩健的債券投資組合，可以多配置久期適中的企業債，搭配一些國債和高收益的公司債以提高組合的流動性。要構建保守的債券投資組合，就應該多配置中短久期的國債，盡量不配置可轉債和無擔保的債券，確保投資組合的高安全性。債券的組合投資策略已經為基金所奉行，而個人投資者直接投資債券也應該采取組合投資策略以規避風險提高收益和流動性，單只債券是很難真正滿足投資者的各種需要。

篇2

歲末年初，當投資者在盤點一年的收獲時，也將為2008年的投資計劃做準備，備戰2008年。本期“機構視點”特邀國海證券首席策劃分析師鐘精騰、天相投資顧問有限公司首席策略分析師仇彥英、申銀萬國證券市場研究總監、首席市場分析師桂浩明，共同布局2008年的投資策略。

就2007年全年的市場走勢來看，無疑是個超級大牛市。歷史地看，這樣的牛市格局已經延續了兩年半之久，期間個股的最大漲幅超過了500%。當時間的腳步跨入2008年的時候，人們不僅要問：新的一年中，股市會呈現什么樣的特點？作為市場的操作者，又該怎樣為2008年的投資布局？

業績增長為高估值提供支撐

《新財經》：在布局2008年投資策略的時候，投資者首先應考慮什么因素？

桂浩明：要布局2008年投資策略，首先要搞清楚過去的一年股市是漲還是跌。在這個基礎上作出的判斷，將直接決定具體的操作行為。決定股市的漲跌，在很大程度上又取決于對股票的估值。如果估值已經很高了，顯然在2008年就很難再找到繼續大幅度上漲的理由。畢竟，在高估值條件下的牛市，只能意味著泡沫的不斷滋生，風險在持續加大。

2007年年底，股市之所以會出現一波20%左右的跌幅，很大的原因在于股票的估值太高了。特別是權重股，市盈率、市凈率已達到了很高的水平，以致在當時條件下市場資金所無法承受，在擴容壓力加大的背景下行情掉頭向下。不過，也因為在2007年年底的這波下跌，使得市場上原本已經變得很高的估值，得到了有效地調整。

據統計顯示，在滬市下跌到5000點附近時，根據上市公司2007年預期業績推算的滬深300指數平均動態市盈率已經回落到35倍左右，而根據2008年預期業績推算的動態市盈率則在28倍以下。在國際資本市場上，這雖不能算是一個很低的估值，但考慮到中國資本市場“新興＋轉軌”的特點，考慮中國經濟高速發展的事實以及人民幣升值所帶來的中國資產重估的前景，這樣的估值水平應該是不高的，而且是有一定吸引力的。特別是對于業績能夠超預期增長，或存在央企注資可能的上市公司，由于其未來的市盈率具有快速回落的可能，即便在靜態市盈率比較高的背景下，仍然會獲得較多增量資金的認同。

在這個意義上，2008年增長的主題仍然會在證券市場上得到發揚，有機會、也有能力將相關股票的價格推高一步。以指數而言，在2008年達到7000點或更高一點的位置，完全是有可能的。從目前的資料分析來看，即便到7500點，按照2008年預期業績推算的滬深300指數的動態市盈率估計也就在40倍上下。如果說還有泡沫的話，在目前的市場環境下，這樣的泡沫是能夠接受的。

《新財經》：在上證指數5000點附近，整體動態估值達到40倍的情況下，我們又該如何樂觀地看待2008年的股市和投資機會？

仇彥英：支持股市趨勢的核心因素在于上市公司的業績增長預期。對2007年四季度業績的判斷，環比回落幅度大于預期的可能性在增加，將導致全年業績增長低于60％。但上市公司的業績有望在2008年一季度和中期逐步釋放出來，從而呈現高于預期的增長速度，有望觸發和帶動新的行情。我們預測，2008年上市公司的業績增長可以達到35％左右，意味著當前市場的動態估值是低于30倍的，處于市場能夠且愿意接受的估值水平。

另外，北京奧運會引發的奧運行情將開始從一季度末或二季度初啟動。在奧運情緒的影響下，上證指數有望迎來新的高點。但指數的漲幅已經不可與2007年相比，A股市場全年的收益率在10％左右，意味著奧運會舉辦后股市可能會進入較大幅度的調整。需要指出的是，對指數的判斷只是言明趨勢。由于上證指數受到中石油、中石化、工商銀行等具有較大杠桿股票的影響，其波動性會更強，而不是更趨穩定。在行業與大市值股票的結構下，指數的牛市會被削弱，行業趨勢與個股牛市將是2008年更鮮明的特征。

鐘精騰：考慮到上市公司業績持續快速增長以及人民幣升值的大背景等，A股上市公司應較境外股市有一定的溢價，但目前A股的溢價已透支了未來兩年的高成長。值得關注的是，2007年以來，上市公司業績同比的大幅增長除了2006年的基數相對較低以外，投資收益的大幅增長功不可沒。

考慮到同比較高的基數、大盤調整所導致的投資收益變化以及中石油上市后對利潤增長結構的影響等因素，預期2007年及2008年度業績增長分別為45%～25%。而以此業績增長率計算的全部A股以及滬深300的動態市盈率分別為30.38倍、27.90倍，即目前的股價已很大程度上反映了2008年的高成長。

資金供求因素至關重要

《新財經》：2008年對于市場融資有什么樣的預期？對2008年的股市會產生怎樣的影響？

鐘精騰：2007年證券市場融資額銳增，截至11月13日，A股融資總額高達5569億元，預計2008年融資總額有望高達6000億元。

值得關注的是，融資特別是IPO發行節奏成為管理層調節供求的籌碼：為了抑制股市泡沫，自2007年9月以來，管理層明顯加快了大盤股的上市步伐，建設銀行、中國神華以及中石油等超級大盤股的IPO額度合計高達2000億元，過熱的股市也應聲而落。據統計，未來兩年擬上市的大盤股IPO就高達6000多億元?？梢灶A期，2008年管理層將會通過調節新股發行的“抽水機”功率來改善供求。

《新財經》：自“5?30”印花稅提高以來，對2007年的A股市場產生了多少影響？對于2008年股市的影響是否還會延續？

鐘精騰：2007年成交金額的大幅銳增，特別是“5?30”以來印花稅的大幅提升，傭金以及印花稅的交易成本對二級市場投資者的財富吞噬相當驚人：截至2007年10月底，A股共成交金額40. 1萬億元，傭金及印花稅合計高達3153億元。

綜合考慮2008年的行情等因素，預計2008年A股換手率可能會較2007年下降近半，即約為32%。但2008年全年可流通的平均市值規模較2007年增加了七成左右，2008年A股成交金額比2007年減少20%左右，約40萬億元。而按40萬億元成交金額計算的傭金及印花稅合計為3840億元（參見圖1）。

從歷史經驗可知，印花稅也是管理調控股市供求的重要手段。2007年管理層大幅提升印花稅是遏制證券市場泡沫化的權宜之計。若2008年股市陷入低迷，管理層逐漸調低印花稅可以期待。

《新財經》：隨著“大小非”解禁，2008年是否要有所增加？

鐘精騰：大非解禁的高峰期主要集中在2009年及2010年，而2008年大小非解禁總市值為28089億元（按2007年11月12日收盤價計算），僅比2007年高出三成（參見圖2）。

但連續三年解禁股份的疊加壓力不可小視：2006~2008年三年累計解禁市值將高達54350億元。統計顯示，解禁“大小非”2007年（截至9月）減持總量雖僅占可減持股份7．12%，但比2006年減持股份占可減持股的3.64%水平高出近1倍?？梢婋S著股價的大漲，市場落袋為安意愿明顯增強。故可預期，5萬多億已解禁的“大小非”將成為2008年行情冷熱的自動調節器（參見圖3）。

《新財經》：2007年基金的大規模擴容將給2008年的股市帶來怎樣的影響？

鐘精騰：“5?30”以來，基金擴容的“”催生了藍籌泡沫，使得管理層一度暫停新基金的發行以及老基金的持續營銷。可以說，證券市場機構化的發展是趨勢，也是證券市場逐漸成熟的標志。但機構化的發展需與中國股市近八成股份未流通的特色相結合，與時俱進。統計顯示，截至2007年10月底，基金、券商、QFII、保險等機構投資者持有的A股市值為3．9萬億元，占滬深A股總流通市值的48.88％?？梢?，目前基金等機構規模相對流通市值而言，已是“僧多粥少”。

除基金、QFII、QDII等發行外，“港股直通車”特別是股指數期貨的推出將成為影響2008年資金供求的重要因素。

重大事件

將對股市產生刺激

《新財經》：對于2008年的股市，可能產生直接影響的因素有哪些？

桂浩明：應該說，在2007年，經過市場各方的全力挖掘，凡是人們能夠想象到的投資主題及題材，恐怕都有了比較完整的表現。因此，以常規角度尋找投資重點，恐怕是不那么容易的。但是，2007年有一件事情沒來得及做，就是股指期貨推出。雖然從股指期貨本身來說，它并不具備引導大盤上漲或者下跌的作用，但作為一種具有創新色彩的金融衍生品，它的出現會在很大程度上影響市場資金的流向，加大股市中300指數樣本股，特別是權重股的地位。而這種局面一旦形成，不但市場將表現出更大的活力，權重股的價值在某種角度上也會得到提升。應該說，股指期貨拖過了2007年，但不會再拖過2008年。只要股指期貨推出的計劃一公布，馬上就會對市場產生重大刺激。毫無疑問，布局2008年，就一定要考慮推出股指期貨這個因素，并且把它作為影響市場走勢的最大變量之一來考慮，圍繞推出股指期貨這樣的安排來進行資產配置。

《新財經》：除了股指期貨的推出，還有哪些因素可以考慮？

桂浩明：值得注意的還有一個因素，就是2008年的北京奧運會。舉辦奧運會有多重意義，就經濟意義來說，決不僅僅是直接促進對奧運會相關的經濟部門在此間出現較大的發展，更在于它能夠極大地提高民族自信、自豪感，加深世界對中國的認識與理解。經驗證明，處于經濟起飛階段的國家舉辦奧運會，無不對其經濟產生積極的推動作用。進一步說，奧運會的舉行，將延長中國經濟的景氣周期，從而有效地改變一些人認為的中國宏觀經濟增長已經處于拐點的看法，這對于股市來說，無疑具有全方位的積極作用。

現在市場上有一種論調，認為奧運會以后股市就不行了。究竟是否如此，當然需要實踐來檢驗，也確實不能排除臨近奧運會股市出現震蕩的可能。但是，如果“后奧運經濟”的發展得以充分展現，那么，股市在這個時候就會獲得新的做多題材與想象空間。在布局2008年的時候，對這樣一個因素，也是需要有所預期、有所準備的。

《新財經》：對于2008年的股市，哪些行業更有投資價值？

鐘精騰：2008年個股不會再像前兩年那樣“雞犬升天”，個股機會更多是結構性的。與1998年的區域震蕩市相同，“重組”及“成長”兩大題材將主導著2008年市場熱點的演繹，即注資重組、整體上市以及小盤高增長等個股將成為市場追捧的熱點。

行業及板塊機會經過近兩年的充分挖掘，可以預期2008年市場熱點的行業特征不會很明顯，因此，2008年選股應自下而上。相對而言，銀行及航空類個股仍有望成為2008年的強勢品種。

盡管國家為控制資金流動性過剩和信貸規模的過度增長，不斷出臺上調存款準備金率等貨幣緊縮政策，但作為2008年以后兩稅并軌的最大受益者銀行股，預計未來的兩三年國有商業銀行至少能保持20%以上的凈利潤增長；而股份制銀行能保持35%以上的凈利潤增長。在經濟保持高增長的情況下，金融市場不斷發展，銀行在綜合經營的情況下，將率先涉足其他金融領域，投資基金管理公司、證券公司、保險公司等。這有利于銀行打造綜合金融服務集團，進行業務全面整合。從動態估值的角度看，銀行板塊的2007年和2008年平均PE大概在35倍和25倍左右。從整個市場的角度看，銀行板塊的估值水平是相對偏低的。

看好航空類個股除了消費升級的原因外，更主要是對2008年人民幣升值會進一步加速的預期。

2008年奧運會的到來，可能會給旅游酒店、航空等一些奧運板塊帶來階段性的脈沖機會，但投資者不可期望過高。奧運板塊中，多是一些概念股，而隨著基金等機構快速發展，市場投資理念的逐漸成熟，缺乏實質性業績支撐的概念股將難成氣候。

仇彥英：2007年出現的牛熊共舞、結構分化，在2008年會得到進一步的演化。這種結構分化的基礎在于行業趨勢的演變和不同企業成長的基本預期。另外，在高估值的市場下，風險仍然是不得不防范的，明確判斷行業趨勢和把握行業中的優勢企業是最有效的投資策略。

在流動性過剩仍然對股市構成支持的情況下，個股、板塊、行業的牛市是可以期待的，畢竟股市已經培養了一批穩定的投資者。那么，在增長預期明確的行業中把握優勢企業的投資機會，“優勢企業＋大市值”是基本的配置?；趯麧櫡€定增長的預期，金融、地產、機械、食品、商業、電力、交通仍是投資的重點和配置的核心，從值得關注的超預期增長的行業趨勢看，電子元器件、日用品、通信、醫藥等小市值行業是可以挖掘潛力品種的方向。但相對于當前通過資源整合、整體上市、機構規模擴張而演繹的“強者恒強”，中小企業股票走勢整體強于大盤的機會仍然還需要時間。

各機構2008年投資策略

長江證券：從消費升級角度，看好顯著受益于消費結構升級的行業也即消費服務業；從直接受益本幣升值角度，看好受益本幣升值帶來匯差收入的航空業；從產業鏈角度，看好位于產業鏈最上游的資源類企業主要涵蓋石油和煤炭；從市場預期趨同性角度，看好金融和房地產業。

海通證券：對于2008年的行業配置，建議超配以金融、地產、通訊運營和石油化工為代表的封閉型行業，以及以鋼鐵、機械和交通運輸為代表的半封閉型行業。

高盛：關注A股市場中走勢落后的大盤股，其中金融股、油氣股及電信股所面對的風險較小。航空、藥品零售、資產管理及托管銀行等行業似乎仍處于良好位置，預料將受惠于中國強勁的宏觀經濟趨勢。

篇3

關鍵詞：通貨膨脹 股票市場 投資策略

發展經濟的最終目的是為了改善民生。改革開放以來，我國居民共享了我國經濟發展的成果，分享了經濟增長帶來的財富效應，擁有的資產迅速得到了增加，同時也喚醒了人們的投資意識。然而，國家在應對國際金融危機沖擊期間，為使經濟盡快復蘇，實施了適度寬松的貨幣政策而擴大了貨幣供應量。貨幣超發沖擊物價，引發通貨膨脹；國際方面金融投機又導致了在經濟增長趨緩的同時出現全球性通貨膨脹加速上漲（張曉慧，2010）。通貨膨脹是物價總水平的上升，與每個人的日常生活密切相關，沒人能夠無視它的存在。在這種大背景下，中小投資者必須尋求應對通貨膨脹的策略，以避免已有的資產收益大幅縮水。本文研究分析了我國股票市場存在的問題和發展趨勢，對中小投資者如何應對通貨膨脹提出了建議。

一、中國股票市場發展中存在的主要問題

股票市場是股票發行和交易的場所。股份制企業通過面向社會發行股票，短期內集中大量資金，實現生產的規模經營；而社會上分散的資金盈余者本著“利益共享、風險共擔”的原則投資股份制企業，謀求財富的增值。當前我國證券市場的投資者以中小投資者為主體，我國股市近幾年大漲大跌，波動幅度很大，使投資者蒙受了較大的虧損，特別是中小投資者普遍沒有賺錢，投資者的信心受到嚴重打擊，以至出現了民間資金多，投資難；中小企業多，融資難的金融問題，也使得股票市場為企業融資、為投資者贏利的主要作用打了折扣。造成這種局面的原因很復雜，本研究對其主要原因進行分析如下：

1.市場方面。投資難的問題，歸根結底是由我國的金融體制問題所導致的。當前我國的資本市場，在市場運行的體制和機制方面都存在許多問題。資本市場結構不合理，上市公司主要為國企和家族企業，使優化資源配置的功能不能充分發揮；市場缺乏法制化的監管制度，外部約束機制不強，增強了股市的風險，甚至給投資者與整個市場都造成了極大的傷害。中國股市與宏觀經濟的聯系越來越緊密，證券市場的交易也日趨復雜，諸如融資融券，股指期貨等新業務相繼的推出以及境內外市場聯動的增強，這些都對理性投資提出了新的要求。

2.企業方面。保護投資者特別是中小投資者的合法權益是資本市場穩定發展的前提。我國證券市場經過二十多年的發展，取得了較大的成績，許多優質企業受益于證券市場從小到大，由弱變強，一舉成為業界巨頭！然而由于法律制度不完善，證券監管體系不健全，也使得許多上市公司內部治理結構不完善，侵害中小股東權益的行為不斷發生，極大地損害了廣大投資者的利益。當前我國資本市場中，中小股東的權益得不到有效保護的問題，不但制約了證券市場的健康有序發展，也將嚴重影響我國資本市場和整體經濟的發展。

3.投資者方面。我國股票市場發展起步晚，受諸多條件所限，我國中小投資者缺乏金融知識的普及教育，對股票的實質缺乏了解，整體專業素質偏低。許多中小投資者更是伴隨著股票市場泡沫形成，在賺錢效應的強烈吸引下跑步入市的，他們當中許多人當年投資于上市公司的主要目的是為了在二級市場上獲取股票買賣價差，普遍以投機的心態進行盲目投資，期望在股市上一夜暴富；有些人甚至在投機炒作過程中或僅憑小道消息進行股票買賣，或盲目從眾，在市場中追漲殺跌、跟風炒作，最終在股市大漲大跌中，蒙受較大虧損。

二、投資策略

1.投資品種的選擇。投資是指投資者投入一定數額的資金，而期望在未來獲得回報，所得回報應該能夠補償投資時所投入的資金被占用的時間、預期的通貨膨脹率和未來收益的不確定性。在通貨膨脹加速上漲的今天，投資者要把應對通貨膨脹作為主要考慮因素。面對種類繁多的投資品種，本研究認為優質可持續性成長公司的股票是最好的投資品種之一。著名投資家巴菲特在2012年致股東的信中給出的建議是：買入一流公司的股票。對于可供選擇的投資種類，巴菲特按照標的物特點把投資總體上分為三大類，并進行了分析比較，研究結果認為：1.貨幣類投資未來風險最大；2.黃金泡沫較大；3.股票投資實際收益率較大，能夠大幅戰勝通脹。巴菲特把通貨膨脹看作是最危險的敵人，同時對金融危機后的股票市場充滿信心。并認為“不參加這場游戲的風險要遠大于參與其中的風險?！?/p>

2.樹立正確的投資理念和有根據的信心。中國股市走向成熟，需要包括監管者、上市公司和投資者在內的各個要素的共同成熟。對股票市場和上市公司監管工作已經引起監管部門的高度重視，正在積極探究解決辦法，不是本文研究的重點。但無論是在現行的金融體制下還是在金融體制改革的環境下，投資者都必須樹立正確的投資理念和有根據的信心。隨著國家的強大，經濟的發展和法制建設的完善，我國的股票市場將不斷完善，越來越大，越來越強已是不爭的事實。投資股票市場將是中小投資者增加收入，分享經濟快速增長成果一個不可或缺的有效途徑。

3.努力學習，潛心研究。本研究通過比較研究認為，股票投資是廣大中小投資者首選的標的之一；巴菲特的價值投資理念更適合我國中小投資者。在選擇具體擬投資的上市公司分析方面，應努力學習，潛心研究。最為重要的要把握好兩點：一是公司的成長性，二是這種成長的可持續性。這是中小投資者應對通貨膨脹的最優策略，也是市場成功之道。

以上是本研究結合中小投資者的具體情況給出的建議。希望中小投資者在積極參加上市公司融資活動過程中，獲取更大的收益，實現資產的保值和增值。股市有風險，但如果長期能夠戰勝通脹，就是值得考慮的。

參考文獻：

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    第一，企業在進行投資決策時，首先必須分析和選擇是從事證券投資合算、還是進行商品生產或經營投資合算？在進行這種選擇時，一般通過比較分析來確定，一是對證券投資與其他投資形式的投資收益率進行比較，選擇投資收益率較高的投資形式；二是進行投資凈收益比較，即在投資收益率比較基礎上，還要比較扣除各項成本、稅金后的凈收益，選擇凈收益較高的投資形式；三是進行投資可行性比較，如選擇證券投資，就應該考慮企業可支配資金期限與擬投資證券的期限是否相符，能否順利購入證券等；四是進行綜合分析和比較，即對上述各種分析比較結果，結合企業內外各方面的條件，進行綜合權衡利弊得失，然后從中選擇最為合理、合算的投資形式。

    第二，如果選擇證券投資，就必須對證券發行單位的資信等級、經營狀況以及發展前景、財務狀況及其變動趨勢等情況進行分析評價，從中選擇信譽高、營運能力強且具發展前景的政府債券或企業證券作為投資對象。

    第三，要合理選擇投資證券的期限，既要考慮證券的收益率，又要考慮證券的風險性。

    綜上所述，進行證券投資決策時，總的原則是應該選擇那些收益高、風險小、期限短、變現性好的證券為投資對象，但在現實生活中十全十美的證券是不存在的，還必須由投資者根據自身的條件制訂相應的目標，權衡利弊作出恰當的決策。

篇5

關鍵詞：行為金融學；投資策略；股票投資策略

1文獻綜述

一般認為，行為金融學的產生以1951年Burrel教授發表《投資戰略的實驗方法的可能性研究》一文為標志，該文首次將行為心理學結合在經濟學中來解釋金融現象。1972年，Slovic教授和Bauman教授合寫了《人類決策的心理學研究》，為行為金融學理論作出了開創性的貢獻。1979年DanielKahneman教授和AmosTversky教授發表了《預期理論：風險決策分析》，正是提出了行為金融學中的預期理論。

中南大學的饒育蕾和劉達鋒著的《行為金融學》是我國第一本系統闡述行為金融學理論的著作。吳世農、俞喬、王慶石和劉穎等早在中國證券市場初建時就對中國股市調查并進行取樣分析，得出中國市場為非有效市場，其主要論文有：吳世農、韋紹永的《上海股市投資組合規模和風險關系的實證研究》，陳旭、劉勇的《對我國股票市場有效性的實證分析及隊策建議》。國內對這一理論的研究相對不足，對投資策略的涉足更是有限。

本文主要是借鑒了兩位美國學者的思路進行論證。美國學者彼得L•伯恩斯坦和阿斯瓦斯達摩達蘭著的《投資管理》總結了美國比較有影響力的觀點，對行為金融學理論在投資領域的應用進行了發展，對投資行為進行了全面剖析，其對投資策略的研究更具有獨到之處，這種在行為金融學下投資策略的研究對我國證券業的發展將有十分重要的借鑒意義。羅伯特•泰戈特著《投資管理-保證有效投資的25歌法則》以其簡單而明了的筆法描繪了行為金融學下投資方法的選擇應具備的條件和原則，指導我們的實踐。BrighamEhrharot著的《財務管理理論與實務》中也不乏對行為金融學的應用，比如：選擇權的應用等。

2行為金融學概述

行為金融學是將行為學、心理學和認知學成果運用到金融市場上產生的一種新理論，是基于心理學實驗結果提出投資者決策時的心理特征假設來研究投資者實際投資決策行為的一門學科。

行為金融學有兩個研究主題：一是市場并非有效，主要探討金融噪聲理論；二是投資者并非是理性的，主要探討投資者會發生的各種認知和行為偏差問題。

主要理論：

證券市場是不完全有效的即市場定價不能完全反映一切信息，存在噪聲交易者風險即金融噪聲理論。投資者構筑的投資組合具有金字塔型層狀特征即行為組合理論。

投資者有限理性。行為金融學總結的投資者行為偏差有：決策參考點決定行為者對風險的態度；投資者存在心理帳戶；投資者還存在過度自信心理和從眾心理。

3行為金融學在實務中的應用

實際上，各種積極管理模式都假定市場定價失真或無效。他們認為通過投資于定價失真的市場或資產可以獲得增值。然而所有的人都知道這種無效性是轉瞬即逝的，這樣，這些無效性可能會為有耐心的投資者提供收益?！澳托摹笔且粋€好的投資策略中的重要組成部分。

行為金融學理論可以很好地解釋諸如阿萊悖論、日歷效應股權溢價、期權微笑、封閉式基金之謎、小盤股效應等等金融學難題。還提出了成本平均策略、選擇策略參考點來判斷預期的損益、動量交易策略等投資策略。一些金融實踐者已經開始運用行為金融學的這些投資策略來指導他們的投資活動。

成本平均策略。成本平均策略是在股市價格下跌時，分批買進股票以攤低成本的策略。采用這一策略不是追求效用最大化，而是降低投資活動。

行為金融學認為，人們在進行決策的時候，往往會選擇一個決策參考點來判斷預期的損益，而非著眼于最終的財富狀況。在心理預期的過程中，人們會把決策分成不同的心理帳戶來考慮，常常擁有自信情節，高估已經擁有的商品或服務，并且傾向于增加這里物品或服務的使用次數。還對預期的損失過于敏感，把同樣價值的損失計算成遠高于同樣價值的收益，而對已經形成損失的東西卻表現出一種“處置效果”，由于期待機會收回成本而繼續經受可能的損失。因此在行為金融學中的“心理”帳戶和“認知偏差”這兩個概念，應該在日常理財中關注。

運用動量交易策略。即預先對股票收益和交易量設定過濾準則，當股票收益或股票收益與交易量同時滿足過濾準則時就買入或賣出股票的投資策略。當處置效應在證券市場上比較嚴重時，其帶來的股票基本價值與市場價格之間的差幅就會更大；當價格向價值回歸時，可利用動量交易策略，通過差幅獲利。

市場無效性本質上是一種套利機會，如果足夠多的資金追求同一種市場無效性，它肯定會消失。對于許多定量投資者來說，永遠感到困惑的是，一旦某種市場無效性在學術刊物上得到詳細論述，它就奇怪地消失了。實際上，如果昨天的無效性已廣為人知，并吸引了大量的投資資本，再設想它明天仍然存在是非常危險的。資本市場同樣如此。因此，不要屈從或迷戀“權威”的信息，應該努力追求有個性的投資策略。

在職業資金管理游戲中獲勝的資金管理者一般都是最少犯錯誤的人，但其中的許多錯誤都可以歸因于人類本性——追求安穩、相信潮流、失敗后希望改換風格和指導思想。投資組合管理中的一些錯誤源于資金管理者不了解自己的客戶，不了解自己的投資市場，一些錯誤源于資金管理者走“受托人的鋼絲繩”的游戲，一方面要獲得高額收益，另一方面還不能超越客戶的風險承受性。

4股票投資策略

4.1具備股票投資取勝的素質

對于我們來說，在股票業取得成功的素質應該包括：忍耐、自立、簡單明了、能忍受痛苦、心胸開闊、有獨立判斷能力、百折不撓、謙讓、靈活、愿做獨立的研究工作、勇于承認錯誤，還有對普通的商業恐慌不屑一顧。這些素質的具備與巴菲特的忠告是一致的，與行為金融學是相符的，市場可能是無效的，積極管理者也有增加價值的潛力，但這些無效性既不簡單，也不是靜態的，利用起來代價也不低。換言之，市場無效性的一個特點就是容易消失。這就意味著市場無效性一旦被隔離出來，并廣為人知，越來越多的資金追逐這一無效性時，這個特點就消失了。問題不在于投資者和他們的顧問很愚昧或麻木不仁，在于當信息收到之時情況可能已經發生變化。當樂觀的金融信息廣泛傳播時，大多數投資人認為這個經濟形勢在近期內還會進一步高漲時，經濟走勢實際上已經向衰退邁進。頭腦清醒的投資者可以在信息不完全、不理想的情況下做出正確決策，那種需要各種資料的“科學頭腦”是不科學的。

4.2逆潮流而動

風險觀念的根源在人類感情中可以找到。我們都是社會性生物，渴望與別人協調一致，達成共識。以常規方式失敗經常比非常規性失敗痛苦較少。相應地，投資者更愿意冒以常規方式失敗的較大風險，而不愿意冒可能以非常規方式失敗的較小風險。許多投資者并不一定像他們以為的那樣對風險有多少耐心。

參考文獻

［1］曹鳳岐,劉力，姚長輝.證券投資學［M］.北京：北京大學出版社,2000，(8).

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關鍵詞：股票期權 投資策略

1 期貨和期權的產生及發展

期貨最早產生于古希臘和古羅馬時代的農產品遠期合約，遠期合約是期貨交易的發端。歐洲文藝復興時代，貿易活動日益繁榮，遠期合約成為了比較常見的交易方式。1571年，英國創建了世界上第一家集中的商品市場――倫敦皇家交易所，雖然以現貨交易為主，但通過遠期合約買賣商品數量大大增加。1667年日本設立米相市場并開始大米期貨交易。1848年，芝加哥期貨交易所（CBOT）組建成立。1851年，CBOT引進期貨合約的交易。之后交易制度得到不斷的改進和規范。1865年推出了標準化的期貨合約，同時實行了保證金制度，以消除違約行為。此具有歷史意義的制度創新，促成了真正意義上的期貨交易的誕生。1882年，CBOT允許以對沖方式免除履約責任。促進投機者參與及流動性增強。1883年，CBOT成立了結算協會，提供結算服務。1925年芝加哥期貨交易所結算公司正式成立。此時，芝加哥期貨交易所已具備了現代意義上的期貨交易的全部特征。

20世紀初，一個“買入與賣出權經紀商和交易者協會”（Put and Call Brokers and Dealers Association）的組織成立，形成了場外交易的報價交易網絡。目的是提供一個將買者與賣者聚在一起的機制。其成員公司以經紀商或交易者的身份參與期權交易。1973年，期權交易出現了革命性的變化。世界上最早也是最大的期貨交易所CBOT組織成立了一個專門進行期權交易的交易所―芝加哥期權交易所(CBOE)，標志著現代意義上期權交易的產生。CBOE最初上市交易的是股票期權。此后，世界各的交易所紛紛開始進行期權交易，交易品種也由股票期權逐漸擴展至貨幣、指數及期貨期權等，交易量迅速膨脹。目前CBOE在全球交易所中交易量排名前十位。

2 期權的到期日價值及凈損益

期權是指一種合約，該合約賦予持有人在某一特定日期或該日之前的任何時間以固定價格購進或售出一種資產的權利。期權的到期日價值，是指到期執行時期權可以獲得的凈收入，它依賴于標的股票的到期日價格和執行價格。期權分為看漲期權和看跌期權，每類期權又有買入和賣出兩種，所以期權的到期日價值分為下面四種情況。

2.1 買入看漲期權（多頭看漲期權）

買入看漲期權，獲得在到期日或之前按照執行價格購買某種資產的權利。到期日價值:最小值為0，最大值為“無窮大”。凈損益：最小值為“－期權價格”，最大值為“無窮大”。這里凈損益的最小值即為“最大的凈損失”；凈損益的最大值即為“最大的凈收益”。

2.2 賣出看漲期權（空頭看漲期權）

看漲期權的出售者，收取期權費，成為或有負債的持有人，負債的金額不確定。

到期日價值：最小值為“負無窮大”；最大值為0。

凈損益：最小值為“負無窮大”；最大值“期權價格”。

理論上，看漲期權賣方的虧損風險是無限的，一般作為賣方需要有很強的風險管理能力與相當的資金實力。最近的一個深刻的例子是中航油新加坡公司2004年在石油價格迅速攀升時，出售大量看漲期權，導致虧損5.5億元，總經理被捕入獄。

2.3 買入看跌期權（多頭看跌期權）

看跌期權買方，擁有以執行價格出售股票的權利。

到期日價值：最小值為0；最大為“執行價格”（此時股票價格為0）。

凈損益：最小值為“－期權價格”，最大值為“執行價格－期權價格”。

2.4 賣出看跌期權

看跌期權的出售者，收取期權費，成為或有負債的持有人，負債的金額不確定。到期日價值：最小值為”－執行價格”（此時股票價格為0）；最大值為0。

凈損益：最小值為“－執行價格＋期權價格”；最大值為“期權價格”。

就到期日價值和凈損益而言，雙方是零和博弈，一方所得就是另一方所失。因此，買入看漲期權一方的到期日價值和凈損益，與賣出看漲期權一方的到期日價值和凈損益絕對值相等，但符號相反。

四種期權類型到期日價值如下表所示：

3 期權投資策略的運用

針對上述四種類型的期權，投資者在股票市場上可以有選擇性的使用下面的投資組合策略，靈活運用。

3.1 保護性看跌期權

股票加看跌期權組合。做法如下：購買一份股票，同時購買1份該股票的看跌期權。保護性看跌期權，鎖定了最低凈收入和最低凈損益，但是，同時凈損益的預期也因此降低了（比如股票買價100元，執行價格110元，期權價格5元，當股價為120元時，股票凈損益＝120－100＝20元，組合投資時，組合凈損益＝20－5＝15元）。――降低風險的同時也降低了收益。

3.2 拋補看漲期權

股票加空頭看漲期權組合。做法如下：購買一股股票，同時出售該股票一股股票的看漲期權（承擔到期出售股票的潛在義務）。拋補看漲期權組合縮小了未來的不確定性。如果股價上升，鎖定了收入和凈收益，凈收入最多是執行價格，由于不需要補進股票也就鎖定了凈損益。如果股價下跌，凈損失比單純購買股票要小一些，減少的數額相當于期權價格。出售拋補的看漲期權是機構投資者常用的投資策略。如果基金管理人計劃在未來以100元的價格出售股票，以便套現分紅。他現在就可以拋補看漲期權，賺取期權費。如果股價上升，他雖然失去了100元以上部分的額外收入，但是仍可以按計劃取得100元現金。如果股價下跌，還可以減少損失（相當于期權費收入），因此成為一個有吸引力的策略。

3.3 對敲

對敲策略分為多頭對敲和空頭對敲。多頭對敲是同時買進一只股票的看漲期權和看跌期權，它們的執行價格和到期日都相同。這種策略常在下面兩種情況下采用：

3.3.1 預計市場價格將會發生劇烈變動，但是不知道升高還是降低。

3.3.2 股價偏離執行價格的差額>期權購買成本，才有凈收益。

以上兩種情況下采用多頭對敲的最壞結果是股價沒有變動，白白損失看漲期權和看跌期權的購買成本。

空頭對敲的情況空頭對敲組合策略可以鎖定最高凈收入和最高凈損益，其最高收益是期權收取的期權費。

4 總結

期權投資策略提供了應對不同市場格局的投資機會。市場走勢不外乎有這么幾種情況，上漲、下跌、小幅震蕩和大幅波動。無論市場出現哪種情形，投資者都要承擔不可預知的風險。然而，期權則能夠為投資者提供在損失確定前提下，應對不同市況的投資機會。

參考文獻：

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[2]蔡啟明，錢焱.股票期權理論與實務.[M].立信會計出版社, 第1版2004年.

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關鍵詞：行為金融學；資本市場；投資策略

在市場經濟飛速發展下，資本市場日益復雜多變，投資主體很容易受多種因素影響，做出錯誤的投資決策，使自身經濟效益受損?，F代金融學研究指出，投資參與者擁有理性決策行為，但很容易受到心理因素影響，導致資本信息價值難以充分發揮。對此，應在行為金融學基礎上采取正確的投資策略，獲得更多經濟效益。

一、行為金融學的理論基礎

該理論是上實際80年代產生的綜合理論，包括人類學、決策學、心理學等內容，從微觀個體與行為產生角度進行深層次分析，為資本投資提供理論依據。

(一)BAPM理論

該模型是在現代資本資產定價模型基礎上衍生而成。據以往學者研究明顯，投資者只對資產組合的期望收益與方差高度重視，在觀點一致的投資者相互作用下，獲得決定期望收益風險測度

系數，由此實現市場均衡，形成均衡價格。但是，在BAPM模型中指出，投資主體的理性信念并非完全相同，因市場中投資主體包括信息知情者與噪聲交易者兩種，前者與認知偏差間關聯不大，可嚴格根據CAPM理論形式，后者因認知偏差錯誤，因此并非嚴格遵循均方差偏好選擇相應資產。

(二)BPT理論

該理論同樣是行為金融學中具有代表性的理論。通常行為金融學領域中，相關學者表明該理論與現代金融輪之間不具備對立關系，可將二者融合起來，使現代金融理論得以完善，并將該理論作為主要研究方向。BPT理論即行為資產組合理論，以現代資產組合論為基礎提出，與以往CAPM相比，前者可充分彌補后者在風險度量、理性人等方面的缺陷，使其與投資者實際行為相同，由此引發金融業的高度重視。與CAPM理論相比，BPT理論中的投資主體可分為兩種類型，即信息交易者與噪聲交易者，其中前者以CAMP為依據，通常不會產生認知層面的偏差，而后者則恰恰相反，行為主體常常不遵循CAMP準則行事，且認知偏差較高。從本質上看，以上兩者均可通過相互作用對資產價格起到決定性作用，且均值方差有效組合會隨著時間推移而發生改變。

(三)期望理論

在當代金融學中，該理論屬于重要內容之一，同時也是關鍵價值理論。以往大量金融學研究表明，投資者對風險有極大的厭倦心理，但在當代行為金融學中存在較大差別，認為投資者是損失厭惡型，二者存在本質上差別。通常情況下，投資者在談及收益問題時，在投資行為與傳統經濟學相同情況下傾向于確定性收益，當資本損失產生后，根據行為金融學分析可知，投資者行為帶有較強的不確定性，特別是在風險偏好與風險意識方面。大量研究表明，投資者在出現損失后常常沮喪，且沮喪感是獲利時的喜悅感的雙倍，重點不在于金額，而在于人的社會屬性。

二、行為金融基礎上資本市場投資策略

任何理論都是為實踐而服務，行為金融學也是如此。當前，國內資本市場日益壯大，金融投資渠道更加廣闊，相應的風險問題也隨之增加。對此，投資者可引入行為金融基礎，正確選擇投資策略，以此有效的規避風險，獲得可觀收益。

(一)證券投資策略

一方面，反向投資。該行為屬于行為金融學中發展較為完善的策略之一，同時也受到投資者的高度重視。這來源于人們對信息的高度反應，以投資者心理錨定為基礎。簡單來講，該策略的核心在于“劍走偏鋒”，根據投資者對股票信息的敏感度與錨定作用，對股民不看好的股票進行投資，其本質是投資主體因過度自信導致噪聲交易者反應偏差糾正，由此獲取利益。該策略需要長期正確投資行為為基礎，根據金融理論可知，因投資者在決策中過于重視近期收益，根據近期表現對長遠發展進行決策，導致近期業績做出持續過度反應，一旦投資主體利用反向投資技術，說明投資主體需要將受眾優質股票售出，并大量采購資質較差的股票、冷門股票等，為自身利用反向投資策略獲利提供機遇；另一方面，時間分散投資。該策略是指隨著投資時間的延長，投資風險意識逐漸提升，一些投資者年輕時大量投資股票，而后逐漸減少投資額度。根據風險與收益匹配特點可知，將投資者年齡納入策略中，對風險愛好者、厭惡者、中立者進行劃分。發現隨著時間的不斷延長，投資者的風險承擔能力逐漸降低，也就是在投資群體中，年齡越小的人員對風險的偏好越高，隨著年齡的增長，開始傾向于低風險、低收益的產品。此類群體的投資行為偏向于保守，低風險成為重要考慮因素。在選擇投資策略時，依據年齡劃分投資群體可將時間因素在投資策略中的作用體現出來，展現出時間分散化對投資產生的影響。

(二)成本評價策略

該策略是指投資者依靠攤低成本避免遭受巨大投資風險。在行為金融學中指出，如若投資者利用成本平均策略，則在不同階段采購股票的成本均值與股票價格均值相比較低。究其原因，主要因投資主體不同階段可采購的股票金額固定，而股票類型不但可為一種，也可為許多種，當股價下降時，購買數量增加；當股票提升時，購買量降低?？梢?，從整體來看，投資主體在股價低迷時的采購量要超過高價股票，這樣便可使在特定時期內價值均值低于采購的所有股票均價。

(三)差異化策略

根據國內證券市場現狀，應準確把握市場發展特點與主流趨勢，確立統一化的投資組合，面向投資者提供多元投資組合，在滿足國內資產市場需求的同時，吸引更多潛力身后的投資者加入。此外，資本市場帶有許多異?，F象，投資者數量龐大，風險偏好不盡相同，在決策行為、投資行為等方面存在偏差。對此，應根據行為金融學理論，結合資本市場現狀、成因與問題，在規范投資行為的同時，還應考慮到市場中投資策略間的差異。根據原因分析投資者個體差異，如心理偏差、行為偏差等等，從認知與行為角度著手進行規范，由此解決投資策略的差異問題?？梢姡诿鎸Σ煌顿Y者來說應由針對性的采取差異化策略實現投資目標。

(四)金融學投資策略

1、明確投資目標在行為金融學基礎上，對資本市場現狀進行分析，使投資決策失誤降到最低。在投資過程中，投資者常常受到多種因素影響，如欲望、情緒、心理等等，因此首先要擺正投資態度，這是十分必要的條件，可使自身免受股市變化的影響而產生心理波動。對于短期投資者來說，應明確投資目標，且制定長期投資目標，因為時間可產生更多效益，投資市場中也是如此，雖然投機與投資關系緊密，但投機只能獲取短期收益。根據資本市場發展規律，只有選取最為合理、有潛力的投資類型，才能夠真正獲得持續性經濟效益。對此，投資者應避免短期投資，樹立長期投資目標。2、制定投資規劃在金融投資中，只有制定完善可行的投資計劃，才可引領正確的投資走向，獲得更大的發展，靈活應對多變的投資環境，做出科學的投資決策。在投資階段不可過于盲目，應制定詳細投資規劃，這樣才可避免受到欲望與沖動的干擾，可針對性的評價投資項目，判斷投資規劃是否與市場規律相符合。此外，投資規劃還可督促投資主體樹立長遠投資目標，在市場環境占據主動地位，由此獲得更多經濟效益，投資規劃作為關鍵工作之一，還可有效規避經濟風險。3、提高風險判斷力對于每位投資者來說，在投資期間都會受到多種因素影響，很容易產生沖動情緒，盲目跟風投資。對此，應提高自身耐心與判斷力，不要盲目依從他人觀點，而是要堅持自我判斷，才可避免和減少做出錯誤的投資決定。首先，應學習多樣化投資技巧與知識，了解資本市場變化規律。其次，保持理性清晰的思維，學習主動思考、逆向反思等等，這樣才可更深層的發覺資本市場變化情況，掌握投資關鍵因素，促進自身判斷能力、風險意識提升，以清楚冷靜的頭腦做出正確的投資判斷。最后，應不斷提高自身的心理素質，勇敢的迎接挑戰。從本質上看，資本市場環境復雜多變，只有具備較強的風險判斷力，才能深入總結和分析投資規律，獲得更多投資效益。

三、結束語

綜上所述，投資市場環境較為復雜，只有經過詳細分析才可獲取更多效益，如投資主體心理、投資行為等等，從而深入挖掘資本市場的真正價值。在全體投資中，許多信息無法真實有效的體現投資價值，特別是部分投資者在缺乏理性思考情況下做出的投資行為，可通過行為金融學分析，根據當前資本市場制定有效的投資規劃，使資本市場獲得可持續發展。

參考文獻

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[3]朱雪蓮.基于行為金融學的我國開放式基金投資策略研究[D].北京工業大學,2019.

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關鍵詞 風險投資 聯合投資 投資績效

一、引言

伴隨著“大眾創業、萬眾創新”概念的推廣，新一股創新浪潮興起，進一步吸引了大量的國內外風險資本家及創業資本，國內風險投資市場競爭更加激烈。投資績效是每個投資機構生存及發展的立足點，聯合投資作為投資機構重要的投資策略能否帶來更大的回報、哪些因素對投資績效存在較大影響是每個投資機構都需要思考的事情。目前，很多學者分別從創業公司、投資機構的角度對影響投資績效的因素進行了分析。本文從理論及實證兩個角度驗證了風險資本聯合投資對投資績效的影響，并對其影響機理進行了分析和探討，提出了相關建議，為一些投資機構指明了戰略發展的方向。

二、文獻綜述

Andy Lockett（2001）從傳統的金融角度、資源型角度和交易流角度三個方面解釋了聯合投資對績效的影響。研究發現，聯合投資可以使投資多樣化，可以降低和分散風險。唐霖露（2015）認為風險投資機構的績效主要度量指標包括：回報情況（如項目退出率、內部收益率、資金回報率等）、風險投資機構存續的時間、資源調動能力以及項目運作能力，并通過實證分析得出聯合投資可以增加項目退出率的結論。也有學者持有相反的觀點：葉小杰、沈維濤（2013）整理了2002～2009年有風險投資背景的5780個投資案例為樣本，檢驗了聯合投資對風險投資機構退出方面的影響。其結果表明，風險投資機構的聲譽和成功退出關系的敏感性，經由聯合投資會降低，其原因可能是聯合投資的風險投資機構可以通過更多的作用機制對其投資績效產生影響。胡劉芬（2014）研究了2013年12月31日之前在滬、深交易所成功IPO退出的433風險資本支持項目，并指出主導VC機構的聯合投資策略對其退出時的投資績效具有顯著的負向影響。

三、研究設計及變量描述

（一）研究假設

假設1a：聯合投資對機構投資績效具有正向影響

假設1b：聯合投資對機構投資績效具有負向影響

（二）樣本選取與數據來源

本文數據來源于VCsource數據庫，選取了1997年1月至2017年2月在有風險資本支持的以首次公開發行（IPO）方式在滬、深交易的上市公司數據作為樣本。

（三）模型構建及變量描述

為了檢驗假設1a和假設1b，本文構建了OLS模型進行下一步分析：

其中，由賬面回報率BR作為投資機構績效Return的衡量指標，選擇聯合投資Syndication作為自變量，控制變量分別為：投資機構成功經驗（VC_exit）、投資規模（VC_size）、投資機構背景（VC_background）、投資期限（VC_term）、投資機構所在地（VC_location）。

四、實證分析

本文使用SPSS軟件對樣本數據進行了多元回歸分析，回歸結果顯示，聯合投資啞變量（Syndummy）和賬面回報倍數（BR）呈負相關關系，顯著性水平為5%。這表明主導VC機構的聯合投資策略不利于提升其退出時的賬面回報倍數，支持了假設1b。

從控制變量的回歸結果來看，投資機構成功經驗（VC_exit）、投資機構規模（VC_size）系數顯著為正，說明了投資機構規模越大，成功經驗越豐富，投資績效越好。這體現了風險投資行業固有的競爭格局難易打破的局面，較大的投資機構已經在市場中獲取了較高的市場地位，擁有了更多的投資資源和投資能力，進而能夠取得更好的投資成績。

五、結論與建議

本文以2007～2017年所有風險資本支持的以IPO方式成功退出的項目為研究樣本，經研究發現，就聯合投資策略與投資績效的關系而言，主導VC機構的聯合投資策略對其退出時的投資績效具有顯著的負向影響。其產生原因一方面在于聯合投資模式下事前“選擇”具有劣勢地位，優秀的項目投資機構一般不會選擇合投，而合投的項目往往是那些收益不穩定、風險較高的項目。另一方面是由于“社會惰性”存在，合投機構在事后“價值增值”過程中有較大的溝通協調成本，尤其是項目出現問題時，機構之間會相互衡量彼此的付出與努力，進而影響對投資項目的扶持與管理效果。

根據本文的分析可知，為了提高聯合投資的投資績效，機構之間需要加強溝通，盡量消除在項目選擇時的信息不對稱，從而促進雙方的長期合作。此外，還應加強聯合投資成員的管理，充分發揮投資機構投后的“價值增值”作用，強化資源的對接與互補。

（作者單位為四川大學經濟學院）

[作者簡介：張園園，四川大學經濟學院金融經濟學碩士。]

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4月下旬，滬指重新回到3000點下方，市場的樂觀情緒在遭遇高企的CPI數據和震蕩下跌的指數后找不到依托，又逐漸轉向保守。在經濟形勢嚴峻、指數上行無力的環境下，投資者如何尋找機會?海通證券資產管理部高級投資經理錢偉華來到福州，為投資者一一道來。

不明朗的宏觀經濟

4月中上旬，A股市場處于修復階段。大盤指數從去年低點2300多點逐步反彈，指數創下新高，市場基本確立了向上的趨勢。宏觀經濟處于恢復階段，企業主的信心比較高，整個經濟比較正常。

目前市場最大的隱患在于：錢太多。2008年新增貸款4.9萬億元，2009年新增貸款9.59萬億元，2010年新增貸款7.95萬億元。經濟增長主要是靠貸款刺激的。錢多了就帶來通脹的問題。中國近幾個月的CPI數據是很高的，今年的CPI目標是4％，但是前四個月都在5％，如果后面CPI還無法回落，政府就只有加息。但是加息對經濟體傷害很大。加息會導致企業的利潤下降，這樣就損害了企業家投資的欲望，就業率也會下降，這是―個惡性循環。尤其是毛利率低的中小企業的利潤空間會面臨重大的打擊，由于銷量下滑、資本上升、營收狀況惡化，可能出現2008年的狀況。因此政府動用加息會特別謹慎。

現在是否會加息取決于兩個因素：原油和大宗金屬產品的價格走勢以及歐美等國的加息動作。首先，油價上漲對經濟的影響很大，因為它會帶來物流運輸成本的上升，導致居民生活成本上升，然后居民向企業要錢，造成經濟成本上升。但是原油的價格是輸入型通帳的主要表現，政府無法控制，所以后面油價表現很關鍵。

第二個關鍵就是歐美的加息動作。歐洲等其它市場的通脹也很明顯，大家都在等待第一個加息的人。如果美國加息，美國股票市場上的錢就可能流到新興市場，尤其是中國這樣跌了很久的市場。

如果6月能看到油價的平緩和歐美加息的消息，對中國來說是利好。但是現在來看，宏觀經濟整體上呈膠著狀態，看不到清晰的趨勢。

A股市場發生的深刻變化

目前A股市場環境發生了深刻的變化，主要體現在以下四點。

首先，產業資本成為推動股價的重要因素。從前不是全流通，股票的漲跌對大股東來說沒太大意義，但是現在進入了全流通時代，而目又有股權激勵，如果股票賺錢，是股東稅后的合法收入。所以現在很多產業資本都進入市場，參與股票的操作。這個趨勢值得關注。對個人投資者來說，如果你買的股票是上市公司沒有興趣關注的，成功的概率下降很多。

第二個趨勢是巨無霸的公司增加很多，比如中國中冶(601618)、中國中鐵(601390)，等等。這就導致中國的股指波動幅度急劇地下降，從前漲跌上千點，現在漲100點就是一個比較像樣的行情，兩三百點可以算是一個小牛市，500點的行情都比較少見了。

第三個趨勢是垃圾股公司越來越多。通過年報和季報，我們可以看到很多中小板公司的業績都很差，包括電子類的一些公司?，F在股市作為融資平臺，是讓想融資的企業融資，讓投資者自己判斷。所以對散戶來說，買入并持有不是好的準則了，因為在上千家公司中，要想找到持有3～5年可以漲10倍的公司，太難了。

第四個趨勢是多重博弈時代的到來?，F在過多地關注市場短期的波動，不能提供很多指導意義，這是我個人深刻的體會。例如，今年第一季度沒有太大的行情，就選擇業績不差的個股，漲了賣一點，跌了買一點，有不錯的收益。相反地，如果天天關注漲跌，就很緊張，漲了就追，跌了就賣，沒意義?，F在股票市場的波動有很多是因為跨市場波動引起的，比如期貨市場，因此多重博弈對股票市場的影響越來越深刻。

市場膠著期的投資策略

今年以來，市場兩次突破3000點，4月上旬輕松站上3000點，但是最終還是跌回2900點下方。從今年1月開始，因為很多藍籌股的估值都很低了，而全社會的資本都發現這個東西便宜了，所以紛紛買入，這就是市場自然選擇的結果。預計后市低估值品種仍是較好選擇。

后期操作的重點在于以周期換取利潤。指數在3000點上方不會一帆風順，回調應是預料之中。由于現在國際環境不穩定，大宗商品價格走勢、美國經濟復蘇趨勢、歐債危機和利比亞地緣危機的變數，等等，都會對指數造成影響。

具體的操作策略可以概括為四點。首先，要簡化選時。因為在目前的箱體震蕩格局下，上有壓力，下有估值支撐，所以做過多的選時沒有太大意義，簡化選時。

第二是行業配置均衡。因為未來幾個月也不會有太大的上漲空間。比如說，銀行股已經漲了20％，就有人有獲利套現的沖動，配置其它行業?，F在不是大牛市，所以行業配置要均衡，不要配某個行業特別重。

篇10

關鍵詞：土地一級開發 投資策略 投資效率

一、前言

過去的十幾年，房地產業成為拉動我國經濟發展的主要力量。然而，過高的房價打壓了中國制造業和文化產業，壓縮了消費者的消費能力，成為了消費拉動經濟發展模式的負能量，也使得地方政府形成“土地財政”，造成在其他方面的“不作為”。

2015年3月31日，國務院總理在接受英國《金融時報》采訪時談到：“我們將對中國房地產市場采取多種措施，因地制宜，因制施策，加大保障房建設，保持平穩健康發展，既要鼓勵自主改善型需求，也要防止泡沫。我們需要找到平衡點，進行調節”。從經濟學角度剖析，就是發揮市場在資源配置中的決定性作用，改變以往市場在資源配置中的基礎性作用，改變過去政策在市場中的“無形的手”的作用;另一方面，給我國經濟結構調整一定的時間和空間，使我國經濟全面“軟著陸”。由此可以看出，無論是土地一級開發還是土地二級開發，未來都面臨著市場的考驗，都需要掌握好市場經濟規律，在此背景下對土地開發的投資策略與投資效率進行研究顯得尤為必要和迫切。

二、土地一級開發面臨的問題

（一）什么是土地一級開發

土地開發一般分為一級開發和二級開發。土地一級開發，是指由政府或其授權委托的企業，對一定區域范圍內的城市國有土地、鄉村集體土地進行統一的征地、拆遷、安置、補償，并進行適當的市政配套設施建設，使該區域范圍內的土地達到“三通一平”、“五通一平”或“七通一平”的建設條件（熟地），再對熟地進行有償出讓或轉讓的過程。土地二級開發是指土地使用者從土地市場取得土地使用權后，直接對土地進行開發建設的行為。

（二）地方政府城投類公司土地一級開發中面臨的問題

從土地開發業務的發展情況看，土地一級開發越來越成為一項獨立的業務，呈現出“政府主導、市場化運作”的局面。多年來，在大力推進城鎮化建設背景下，各級地方政府都面臨新城擴張和舊城改造升級的壓力，對新增建設用地和存量建設用地的開發需求放量增長，政府建設融資需求大增，地方政府想法設法大力推進土地一級開發的市場化進程。不少土地二級開發企業及投資機構開始在土地一級開發市場布局，進入土地一級開發的企業多年來呈遞增趨勢。但是，近一年多來隨著土地二級開發市場的降溫，一些地方的土地一級開發市場“相對蕭條”，目前的這種形勢，對從事土地一二級連同開發的房地產企業而言，不存在土地一級開發的單獨投資策略與投資效率問題;但對于地方政府城投類公司來說，土地一級開發是其主要產品，土地二級市場的下行，使得其主要產品――“熟地”不能按期望的價格進行有償出讓或轉讓，甚至出現“底價”也無人摘牌的情況，一定程度上陷入了經營困境。同時，由于土地一級開發項目本身時間跨度大、未知風險因素多，也使得土地一級開發的時間維度不可控，要實現土地一級開發項目的預期目標難度增大。隨著我國房地產市場的逐漸成熟，需要我們以經濟學角度去分析土地開發中的問題，透過現象看本質，采取針對性的財務策略解決問題，以實現土地一級開發的最優投資效率。

三、基于產品生命周期理論對土地一級開發的分析

20世紀70年代，產品生命周期的財務策略模型為我們提供了研究產品生命周期各階段財務職能的全面視角。該模型將產品生命周期劃分為五個階段：初創期、推廣期、成長期、成熟期和衰退期。產品生命周期作為一個戰略管理計劃工具，其各階段的不同財務特點和投資資金的需求要有與之相適應的財務策略支持， 以有效獲取最大收益和 規避風險，最終實現最大的投資效率。房地產也是一個商品、一個產品，土地一級開發的產品是“熟地”，土地二級開發的產品是“房子”，筆者認為都可以用生命周期理論去分析其生命特征。

從全世界范圍來看，各國的市場經濟建設水平及市場完善程度不同，房地產市場化制度建立時間也不同，呈現出了符合生命周期理論的成長過程。從產品的成長期到成熟期的過渡特征來看，此期間產品吸引大量投資，到成長期的后期呈現了過度投資，出現產品泡沫。比如美國是市場經濟建設最早、房地產業發展較早的國家，上世紀20年代中期美國出現房地產泡沫;日本市場經濟的發展相對美國較晚，上世紀80年生房地產泡沫危機。生命周期理論告訴我們，產品泡沫是產品從成長期走向成熟期的表現。在我國，后才開始市場經濟建設，而房地產成為商品也只有十幾年的時間，房地產對于我國是“新產品”，土地一級開發的“熟地”亦是新產品。經過十幾年的發展，房地產的開發逐漸走向熟期，在此轉變期間房地產出現泡沫不可避免。因此，筆者認為對于土地開發的產品“熟地”，我們可以根據其生命特征選擇恰當的投資策略，以實現企業的經營目標和土地一級開發項目的最優投資效率。

四、地方政府城投類公司的投資策略與投資效率

（一）地方政府城投類公司土地一級開發投資的必要性

地方政府城投類公司的主要使命是為地方經濟發展服務，采取微利模式，引領地方經濟發展，一般都處于土地開發投資中的“前沿陣地”，屬于引領性的投資資源，沒有這種“前沿投資”，一方區域很難吸引房地產開發商的投資，更找不到土地一級開發商。因此，地方政府主導的土地一級開發投資項目是地方經濟發展的先導因素，是土地開發資源需求中一種必要的投資資源。

（二）地方政府城投類公司的投資效率

地方政府城投類公司的資本，不但具有企業資本追求利潤的屬性，也具有公共資本服務公眾的屬性。因此，對地方政府投資公司的投資效率進行評價時，我們應該以微觀層面的企業投資效率理論和宏觀層面的公共投資效率理論的雙重視角進行評價。地方政府城投類公司的土地一級開發的利潤目標一般是微利，顯然從投資效率角度看屬于有效投資的范圍。但從近年房地產業不斷走向成熟的表現看，實現微利目標的難度不斷增加，需要選擇適當的投資策略實現土地一級開發的最優投資效率。

（三）針對性的投資策略實現最優的投資效率

對于土地一級開發的投資，在分析選擇投資策略時，應該未雨綢繆把其產品定位于成熟期，按照產品成熟期的特征選擇適當的投資策略。

1.消除冗余投資。地方政府城投類公司在土地一級開發投資中，會存在很多不必要的支出，這些不必要的支出大都形成了項目中的資本化費用支出，這類支出我們可以看成冗余投資;另外，在投資過程中，由于一些工作沒按計劃完成，造成項目的完工滯后，形成的利息資本化成本和損失的機會成本也應該視為冗余投資。土地一級開發的成長期后期，該階段生產方式應為資本密集型，成本管理在該階段極其重要，必須樹立成本意識，在保障土地一級開發的質量和進度滿足市場需求的同時，應最大限度地降低各方面的成本、費用;地方政府城投類公司應把政府主持招開的項目推進會議精神落實到實處，按計劃完成各項政府審批，消除因不能完成規定審批而推遲土地掛牌時間的風險，減少利息資本化成本和損失的機會成本。地方政府城投類公司必須從整體上消除冗余投資，實現利潤最大化和最優的投資效率。

2.投資周期的優化和投資規模的選擇。土地一級開發投資規模大、周期長，項目資金的時間成本和機會成本都很高，我們可以從投資周期和投資規模角度去優化選擇。在產品成長期，資金充沛的地方國有城投類公司，土地一級開發的投資可以并行推進，拆遷工程與小區開發配套費并行，及時跟進基礎設施配套工程和公共事業建設配套工程，以最短時間達到土地掛牌的“硬性”條件。當前土地開發產品逐漸步入成熟期，拆遷相關法律法規、制度不斷完善，我們應該以地制宜、因時制宜設計投資規模時間表，拋棄傳統的大拆大建的模式，以靈活手段迎合土地二級市場對土地一級市場的需求，以需定產，投資的底線是有效的投資效率。其次，隨著房地產市場的逐步成熟，人們對房地產市場的認識也將逐步成熟，對房價及拆遷補償不斷上漲的預期將會發生變化，當然，這種變化是有一個時間維度的。當前正處在變革的時間維度中，地方國有城投類公司除了引領性土地一級開發投資外，對一般的土地開發項目應持有謹慎的投資態度。隨著土地開發市場的走向成熟即拆遷成本及土地一級開發中其他相關成本回歸正常區間，地方政府不再完全依賴土地財政，那么未來的土地一級開發應該是規?；?，以規模數量效應實現最優投資效率。

3.以投資策略提升現有項目的投資效率。由于土地一級開發時間維度大，許多地方存在幾年甚至超過五年未能完成的項目。對策劃、可行性研究超過五年的項目，由于當時的策劃、可行性研究可能已經完全不適應近兩年土地開發市場的變化，如果還執行既定的投資策略，那么項目的投資很可能是無效的，但是也不能無限期推遲土地掛牌上市出售，這樣投資的利息資本化的成本會越來越高，更談不上項目資本的機會成本的利用。

對此筆者建議，對于不能按計劃完成的土地一級開發項目，地方政府城投類公司應該改變既定的投資策略。對具備掛牌資格的“熟地”，如果只因土地市場價格過低或無法彌補開發成本而無法完成項目，其一，我們可以進行土地二級開發的可行性研究，首先對部分土地進行引領性二級開發，以吸引房地產開發商對剩余土地的摘牌，達到以有效的投資效率為目標對剩余“熟地”出售的目的;其二，地方政府城投類公司應通過游說地方政府，從城市規化層面提升現有“熟地”政策優勢，從而提升現有“熟地”的價格，實現有效的投資效率。如果土地“硬條件”具備，而“軟條件”不具備（“硬條件”就是完成土地三通一平及相關的配套設施，“軟條件”是土地掛牌前相關審批、手續等），城投類公司應明確工作分配，責任到人，查明是哪一環節工作不到位影響土地“軟條件”的取得。由于土地一級開發的資金占用量大，必須及時有效地推進“軟條件”按計劃完成，盡量在“硬條件”之前完成，以確保有效投資效率的實現。

從融資角度看，融資要配合投資策略的實現，對于并行的投資策略，由于資金需求量大，除項目資本金外，外源性融資必須要按計劃一次性到位。對于分步投資的土地一級開發項目，除計劃好前期資本金使用外，還要詳細制定外源資金使用計劃，包括外源性資金的性質選擇、規模確定和詳細提款計劃。提款計劃做到與未來項目需求要一致， 提款計劃既不能超前，造成資金成本的產生，也不能造成項目資金需求短缺。J

參考文獻：

1.龐明川.中國的投資效率與經濟可持續增長[D].北京：中國社會科學出版社，2008.

2.張坤令，姚廣.談內源融資及內源融資現金流的界定[J].財會月刊，2009，（09）.