并購流程范文

導語：如何才能寫好一篇并購流程，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

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關鍵詞:財務管理;財務動機;企業并購前;企業并購中;企業并購夠

中圖分類號:F23 文獻標識碼:A 文章編號:1672-3198(2010)02-0150-02

1 企業并購的動機

企業并購的財務動因不容忽視,主要包括:

(1)可以合理避稅:由于股息收入、利息收入、營業收益與資本收益間的稅率差別較大,在并購中采取恰當的財務處理方法可以達到合理減輕稅負的效果。比如,換股收購中公司未收到現金和資本收益,因而不產生稅負;可轉換債券發行方的利息可以從所得稅中扣除,同時保證資本收益不受影響;延期償付將使企業少付或不付資本收益稅,而購買方也因資金占有而減少納稅額。

(2)獲得管理和經營協同:如果企業有一支高效的管理隊伍,其管理能力超出管理該企業的需要,但這批人才只能集體實現其效率,企業不能通過解聘釋放能量。那么,該企業就可以購并那些由于缺乏管理人才而效率低下的企業,利用這支管理隊伍通過提高整體效益水平而獲利。同時,從規模經濟的角度解釋了所有類型的購并動機問題,認為通過實現規模經濟,可以達到降低成本,提高技術開發能力和生產效率的目的。由于經濟的互補性及規模經濟性,兩個或兩個以上的企業合并后就可以提高其生產經營活動的效率。

(3)實現資源的優化配置和重組。

企業通過經營相關程度較低的不同行業可以分散風險、穩定收入來源、增強企業資產的安全性。多元化經營可以通過內部積累和外部購并兩種途徑實現,但在多數情況下,購并途徑更為有利。尤其是當企業面臨環境變化而調整戰略時,購并可以使企業低成本地迅速進入被購并企業所在的增長相對較快的行業,并在很大程度上保持被購并企業的市場份額以及現有的各種資源,從而保證企業持續不斷的盈利能力。

2 企業并購過程的財務管理

2.1 企業并購前調研的財務問題

首先財務工作的重點是了解資產構成情況。資產構成情況是企業狀況的重要方面,優質的資產情況是企業規范暢通運作的前提和基礎。在并購重組時,應將資產構成狀況作為重點進行調查,包括并購目標企業的總資產情況、凈資產情況、注冊資本構成、負債結構、企業負擔情況、經營性資產狀況等。通過深入調研了解,對目標企業在財務角度有一個大體的評價。其次,要準備把握企業的財務風險:有效防范財務風險是衡量企業財務運作能力的重要尺度,要對目標企業的財務管理基礎工作是否完善、專業人員業務素質情況、財務機構職能情況、應對外部環境變化措施能力等作出正確判斷,并判斷目標企業是否具有較強的財務決策能力,資本結構是否合理,根據財務狀況對今后企業的營運發展能力作出科學判斷。同時,應審查企業隱性負債,對或有負債及潛在的危機等問題進行分析評價。

2.2 企業并購過程中的財務管理

(1)并購的財務風險:企業并購是一項高風險性的經營活動,風險貫穿于并購活動的始終,財務風險又是并購風險中的重要組成部分。并購的財務風險主要包括以下方面:(l)目標企業價值評估風險。目標企業的估價取決于主并企業對未來收益的大小和時間的預期,對目標企業的價值評估可能高于其實際價值,這就產生了目標企業的價值評估風險。它主要受主并企業所獲取的信息質量的影響,包括目標企業的性質(上市還是非上市公司等)、并購的性質(善意并購還是惡意收購)、準備并購的時間、并購企業審計的時間距離并購的時間長短等。(2)流動性風險。流動性風險是指企業并購后由于債務負擔過重,導致企業發生財務危機的可能性。流動性風險在采用現金支付方式的并購企業表現尤為突出。如果主并企業資產變現能力差,融資能力不強,現金流量安排又不理,則流動比率會大幅度下降,給主并企業帶來資產的流動性風險,影響其短期償債能力。(3)融資風險。并購的融資風險是指主并企業能否按時足額地籌集到資金以保證并購的順利進行。(4)杠桿收購的償債風險。之所以把杠桿收購的償債風險單獨列示出來,是因為其有特殊性。杠桿收購指并購企業通過舉債獲得目標企業的股權或資產,并用目標企業的現金流量來償還負債的方法。

(2)并購的財務整合:①財務目標的整合。財務管理的目標是財務管理工作的起點和終點,只有在統一的財務管理目標的指引下,新的財務管理組織才能正常、有效地運行。②財務制度的整合。財務制度的整合就是企業所實施的一系列財務政策的選擇,包括財務核算制度、內部控制制度、投融資制度、股利分配制度、信用管理制度等方面的整合。③財務組織機構和職能的整合。作為財務組織機構,權責必須明確,并能相互制約。各部門和部門內的每一個成員,都應做到權、責、利明確。

(3)并購的成本控制。

根據并購行為的特征以及成本習性,并購成本可以劃分為并購實施前的準備成本、并購交易成本和并購后的整合成本。并購前的準備成本主要包括目標公司信息的收集成本、目標公司的選擇成本等。并購交易成本是主并企業為獲得目標企業而付出的成本,并購交易成本的高低直接影響了主并企業未來的投資回報率。影響并購交易成本的因素主要包括交易雙方的信息對稱程度、目標企業評估的方法和程序、并鉤過程的涉稅成本以及政治因素等。從國內外的并購案例(特別是跨國并購)中,我們發現,政治因素已經成為影響并鉤成本的重要因素,乃至阻礙并購的進行。

2.3 企業并購后的財務管理

企業并購后的財務管理主要有兩種模式可供選擇:

(1)移植模式。移植模式是指將并購方的財務控制體系適時的全面移植到被并購企業中,強制性地要求被并購方貫徹執行。(2)融合模式。如果并購的雙方處于均勢地位簡單地把并購方的財務管理體系強加給被并購企業,勢必會嚴重地影響企業并購整合的正常順利進行,甚至有可能導致并購的失敗。聯想并購IBM個人電腦事業部采用的就是此模式,聯想控股有限公司總裁柳傳志應邀出席太平洋地區經濟理事會(PBEC)舉行的第三十八屆國際年會并發表演講時說,聯想集團并購IBM個人電腦業務的交易全部完成。雙方人員在新聯想的磨合比預期的好。IBM管理上的精細和管理流程的科學,值得中方學習;中國企業向上的勁頭、想發展的要求,則對IBM員工有鼓勵作用。

參考文獻

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[2][美]杰克?赫什萊佛,約翰G?賴利.不確定性與信息經濟學[M].北京:中國社會科學出版社,2000.

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首先，中國經濟最大的問題是高杠桿。高杠桿的后果是十分嚴重的，它會吞噬企業的現金流，而沒有了現金流，造成資產周轉率下降，又會進一步推升杠桿，從而陷入惡性循環。其最根本的出路就是盤活存量，從存量下手，逐步清理過剩產能。

四萬億元的刺激帶來的陣痛還在持續，鋼鐵、煤炭、有色等行業產能過剩的局面還在惡化，行業內魚龍混雜，企業資質參差不齊。通過產業并購，能夠有效地調整行業結構，提高資本運行效率，通過并購重組，剝離不良資產，從而達到盤活存量、創造增量的目的。

其次，并購重組為PE市場的資金找到了出路。從2013年IPO暫停，再到今年6月份IPO開閘，苦等已久的風投們看到了黎明的曙光。但是，現行IPO的審批速度完全跟不上大批量資金急需退出的規模，IPO堰塞湖的情況愈演愈烈，并購重組便成為資金退出的一個重要選項。國內的PE還在持續升溫，眾籌網絡平臺層出不窮，并購仍將會是未來一段時間內的主題。

最后，改革紅利的影響。我國已經進入了“新常態”，GDP的增速經歷了從20%到10%再到7%的過程，新興行業不斷涌現，互聯網金融越來越成為熱點，旅游醫療逐漸進入人們的視野，行業競爭不斷加劇。企業優勝劣汰，分化加劇，并購也在向多方面發展，不僅僅是縱向橫向，更發展到跨行業、跨地域。改革永無止境，并購奮勇前行。

并購涉及到最復雜的利益結構的調整，一單并購重組的完成，有時候比登天還難。如果你認為只有當退潮時，才能看到誰在裸泳，那么你的資金就有可能有去無回。

作為草根投資者，在二級市場牛熊轉換、多空雙方博弈相持不下的情況下，品種各異、花樣繁多的并購基金也就成了我們關注的重點。但任何投資一樣，在看到熱點的同時，我們也要對其進行謹慎的分析。那么，如何去選擇一個好的并購基金？

第一步，著眼于行業，認識到風險。任何投資都存在風險，福兮禍所依，禍兮福所伏。高收益的背后就是高風險。當看到別人投資了并購基金，得到了大筆收益的時候，也要能夠意識到我們的投資也可能會血本無歸。很多并購基金選擇的標的都會集中在一些熱點行業，例如醫療、TMT、互聯網金融等，這是符合市場行情的。下面就進入到了第二步。

第二步，著眼于標的，注重財務報表。好的并購標的都是搶手貨，往往一出來，就被哄搶一空，并購的風行很大程度上是一種繞開監管的選擇。在選擇并購基金時，盡量充分地去了解標的公司的經營治理狀況，并不需要對財務報表進行非常專業的分析，但最基本的營業收入、資產負債率要了解，如果是上市公司，資料就更容易收集了。

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分歧意見：根據2008年6月25日最高人民檢察院、公安部《關于公安機關管轄的刑事案件立案追訴標準的規定（一）》第七十八條的相關規定，容留二人次以上的，或是被容留的人是未成年人或者患有艾滋病或者患有梅毒、淋病等嚴重性病，應予立案追訴。但是，上述追訴標準規定卻沒有進一步明確行為人在主觀是否需要“明知”。本案中，陳某雖只容留一人次進行活動，但者患有梅毒，因此，陳某是否構成容留罪的關鍵在于行為人在容留時是否需要對者患有性病的情況有所認識。

第一種意見認為，故意犯罪是指明知自己的行為會發生危害社會的結果容留者需在主觀上存在明知，即明知他人患有梅毒而容留其，才應予立案追訴，陳某不知被容留者患有性病，一次容留行為不構成容留罪。

第二種意見認為，容留屬于嚴重違法行為人所共知，容易感染性病等疾病也是常識，作為容留者，有義務去了解者的身體狀況以防止性病的傳播。在能夠認識到者或許有性病的情況下，容留者卻對者是否患有性病持一種漠不關心的放任態度，那么一旦最終查出者患有性病，無論容留者主觀上是否明知其患有梅毒，都應當追究其刑事責任，因此，本案可以認定陳某一次容留的行為構成容留罪。

筆者贊同第一種意見，即陳某的行為不構成容留罪。理由：

一、認為“行為人不需要對者是否患有性病有所認識”有客觀歸罪之嫌。根據最高人民檢察院、公安部《關于公安機關管轄的刑事案件立案追訴標準的規定（一）》第七十八條的規定，沒有要求行為人“明知”者是否患有性病，但是否可以據此說明，在行為人不知者患有性病的情況下，也能構成容留罪，不無疑問。刑法總則規定的故意犯罪是指“明知自己的行為會發生危害社會的后果”，行為人必須對行為的性質有相當的認識才能構成犯罪故意中的認識因素。在特定情況下，如果沒有對行為對象的特定認識，也就不存在對自己的行為會造成危害社會的結果的明知，因而不存在犯罪故意。以容留罪為例，本罪沒有規定行為人要明知自己在容留他人，不過不容否認的是，行為人容留的是特定對象——行為。顯然，行為人容留他人在自己的住所發生性關系，但行為人不知道自己容留的是行為時是不會構成容留罪，只有在行為人認識到自己容留的是行為時，才可能構成容留罪。僅以行為人沒有對容留他人發生盡嚴格審查義務，導致行為的發生追究行為人的刑事責任，則有客觀歸罪的嫌疑。行為人明知他人仍予容留的，在一人次的情況下，要在容留未成年人或者患有艾滋病或者嚴重性病的者時才構成犯罪。這時，容留的仍然是特定的行為對象——未成年人或者患有艾滋病或者性病的者，依照上文同樣的邏輯，行為人當然也要對犯罪行為對象有所認識，即對者的特殊狀況有所認識才能符合故意犯罪的要求。雖然容留屬于嚴重違法行為人所共知，者容易感染性病也是常識，但在易未合法化的情況下，對容留者克以了解者的身體狀況以防止性病傳播的義務，似乎過苛。

二、刑法其他相關條文的規定可以推斷容留罪的行為人要對者患有性病有所認識。與容留罪同在刑法第六章第八節“組織、強迫、引誘、容留、介紹罪” 的第三百六十條第一款規定的傳播性病罪是指“明知自己患有梅毒、淋病等嚴重性病、”的行為。能夠確定的是，在行為中，傳染性病的直接危險是由者造成的，容留者屬于僅僅是提供便利而已，是傳染性病的幫助行為。容留行為相對于行為來說，僅就性病傳染而言，危險性更輕。支持容留罪行為人不需要對者患有性病有認識的主要理由就是行為屬于傳染性病高危行為，行為人對者漠視就是有刑事可罰性的行為。如果以容留行為人不需要對者是否患有性病的認識的邏輯推理，、者作為傳染性病的重要源頭，如果漠視自己是否患有性病的事實而、的，當然應當構成犯罪。但刑法第三百六十條第一款明確規定，制造性病傳染危險的行為人必須“明知自己患有嚴重性病”才構成犯罪，舉重明輕，容留行為人當然也必須明知自己容留的者患有性病才有可能構成犯罪。

三、需要行為人對者患有性病有所認識得到司法解釋的認可。容留罪沒有主觀認識方面的規定，但可資參考的司法解釋有：1、最高人民法院作出的法釋〔2003〕4號《關于行為人不明知是不滿十四周歲的雙方自愿發生是否構成罪問題的批復》司法解釋規定：行為人明知是不滿十四周歲的而與其發生，不論是否自愿，均應依照刑法第二百三十六條第二款的規定，以罪定罪處罰；行為人確實不知對方是不滿十四周歲的，雙方自愿發生，未造成嚴重后果，情節顯著輕微，不認為是犯罪。刑法分則對奸犯罪并沒有明知的規定，行為人是否需要明知對象是的問題爭議也相當大，但該解釋明確要求明知。顯然，奸行為性質較容留行為要嚴重得多，刑事可罰性也大得多，但奸犯罪仍然要求明知奸對象是，舉重明輕，容留罪當然要求行為人至少要對者是否性病患者有所認識。2、最高人民檢察院高檢發釋字（2001）3號《關于構成宿罪主觀上是否需要具備明知要件的解釋》規定：行為人知道被害人是或者可能是不滿十四周歲而宿的，適用刑法第三百六十條第二款的規定，以宿罪追究刑事責任。這里要求行為人知道宿對象是或者可能是才能構成宿罪，雖然較最高法院的司法解釋有所松動，即將明知放寬為“知道被害人是或者可能是”，但要對行為對象有所認識是共通的。

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我國企業并購始于20世紀80年代，經過近30年的發展，我國企業并購的規模和數量都在不斷擴大。但截止到目前，我國企業并購成功率仍不高。針對我國企業并購失敗率居高不下的現狀，黃速建、令狐諳（2003）經過研究指出并購的價值創造源于后期的整合工作，并購后整合是決定并購成敗的關鍵因素。高良謀（2003）以我國上市公司發生的購并活動為基礎，對購并后整合績效進行了實證分析，指出我國上市公司的管理創新和購并整合實踐有待提高。周小春、李善民（2008）經過對并購價值創造的影響因素研究，得出員工對并購的抵制不利于并購價值創造，而現金收購、收購比例高和并購后資源整合程度高都有利于并購價值創造?？梢钥闯觯陨蠋孜粚W者在歸集我國企業并購失敗原因時，都指出了企業并購后整合不成功這一關鍵原因。袁毅軍等（2007）通過對并購后整合不力現象的深入研究，進一步指出并購失敗的主要原因在于企業在并購后對智力資本整合不力，沒有實現智力資本的協同效應。而從國內外關于智力資本與企業績效相關性研究可知，智力資本整體及其各組成要素與企業績效之間存在正相關關系。知識經濟時代，智力資本已成為企業價值創造的源泉和企業最為重要的戰略資源，是企業的核心競爭力。并購后對價值創造核心要素智力資本的整合，不僅能實現加總效應（規模經濟效應），而且能夠實現并購雙方各要素間的協同效應，能夠在很大程度上提高企業績效。整合成功并購雙方的智力資本，發揮智力資本的協同效應，是企業并購成功最為關鍵的要素。因此，企業并購成敗的關鍵在于并購后整合，并購后整合的成功與否在于并購后智力資本的整合。

二、智力資本價值創造機理

智力的實質是知識。關于智力資本的本質，筆者贊同知識論。智力資本是指一個企業能夠用來創造價值、增強企業市場競爭力，并由企業全體成員擁有或控制的知識的總和。關于智力資本的構成，國內外學者廣泛認同三元結構，即智力資本是由人力資本、結構資本和關系資本構成。智力資本是企業價值創造的源泉和不竭動力，于君（2010）依據我國滬深股市醫藥研發制造和信息技術兩個高新技術行業78家上市公司2005-2008年的面板數據，采用固定效應變截矩模型檢驗進一步證實，智力資本亦是企業超額價值創造的核心動力。

（一）智力資本價值創造機理研究現狀 對于智力資本的價值創造機理，王薔、高欣（2007）通過智力資本與企業價值關系模型研究，指出企業價值的提升是從人力、結構和客戶三種智力資本之間的互動中產生的，企業的知識流是三者互動的樞紐。知識作為一種價值創造要素被投入到企業價值創造活動中，在企業價值創造活動中長時間進行累積。同時還指出知識流的循環將成為企業價值創造的基礎。徐鳳菊等（2010）通過對智力資本的價值創造路徑研究，指出智力資本分別以組織創新、員工主導型企業文化和顧客與社會需求作為組織資本、人力資本和關系資本價值創造的驅動力來進行價值創造。可知智力資本三種價值創造驅動力都離不開企業的員工知識和組織知識。只有組織擁有了豐富的知識儲備后才能進行組織創新，才能構筑良好的企業文化，才會注重和易于了解顧客和社會需求，實現企業資本的增值和企業的價值創造，提高企業核心競爭力。南星恒（2012）曾指出智力資本的核心要素是個人的知識，貫穿智力資本價值創造過程始終的是知識的不斷轉化與升級。 企業通過對價值創造核心要素智力資本的管理，把蘊含在個人大腦中的知識轉化為企業的組織知識，然后將蘊含了組織知識的智力資本和實物資本結合起來，利用復雜的智力勞動將不同的材料加工處理成為符合市場需求的產品和服務，最終實現價值創造。

（二）智力資本價值創造機理 智力資本的價值創造機理就是企業智力資本依托實物資本，將企業個人知識或組織知識進行物化的過程。主要體現在企業組織知識與企業內外部環境的互饋過程中，同樣也體現在人力資本、結構資本和關系資本的互動作用中，在整個互動作用中都伴隨著知識的不斷轉化和升級。人力資本是個人知識和組織知識的載體與源泉，是企業價值創造的關鍵要素，也是構成其他智力資本要素的源泉；結構資本是企業的軟資源，是個人知識和組織知識的轉換與應用平臺；關系資本主要表現為企業與內外部利益相關者的關系網絡，是個人知識和組織知識的價值實現平臺。三種智力資本通過知識的流動相互影響，使智力資本儲量不斷地螺旋上升。企業價值創造活動中實物資本僅僅是價值的載體，貨幣資本也僅僅作為價值尺度和支付手段存在于價值活動中， 起到價值創造作用的是企業的智力資本。具體可表述為： 企業依據市場需求， 取得相應的自然資源，運用企業智力資本將員工知識或組織知識投入到企業生產制造中，通過改變自然資源的結構和性質， 創造出消費者需求的產品， 滿足市場需求，實現顧客價值，以此提升企業價值。 智力資本價值創造流程如圖1：

企業通過智力資本的管理能使企業的核心競爭力和組織知識不因員工的流失、轉移而流失，隨著每個員工知識的融入，企業的組織知識不斷地積累和優化，提升和保持企業的價值創造能力，實現企業長期的可持續發展。

三、并購智力資本整合

并購行為的發生，會使企業內外部環境發生變化，為了適應這種環境的變化，并購后的整合非常必要。通過智力資本價值創造機理的研究和我國企業并購失敗率居高不下的現狀，可以看出智力資本對企業價值提升的重要性，以及企業并購后對智力資本進行整合的必要性。并購后對智力資本的整合，實現智力資本的協同效應，是提高企業并購效率，降低企業并購失敗率的關鍵步驟?；谥橇Y本的組成架構及其價值創造機理，并購后智力資本的整合過程應以知識流動為主線，同時對智力資本的三個維度即人力資本、結構資本和關系資本進行整合。

（一）并購后人力資本的整合 人力資本是指企業員工的知識容量、經驗以及解決問題的業務能力，同時還包括雇員知識更新、共享知識和經驗的能力、學習能力等。人力資本作為企業個人知識和組織知識的載體，是企業價值創造的關鍵所在，實現人力資本的協同效應， 對企業并購成功與否至關重要。楊潔等（2008）指出人力資源是生產力各要素中最活躍的因素，并購后的人力資源整合是并購成功的關鍵，對并購后生產效率的發揮起著決定性作用。并購后人力資本的整合，首先要解決的就是員工的心理契約重建。朱靜等（2003）指出企業并購是否真正成功在很大程度上取決于能否快速、有效地整合并購雙方的人力資源， 而其中不可忽視的關鍵就是如何根據具體情況重建員工與企業之間的心理契約。文先明等（2010）進一步指出員工心理契約的穩定對于企業并購的成敗有著至關重要的作用。因此，在對并購后智力資本整合時應鎖定人力資本整合的核心地位，而人力資本的整合程度取決于并購后對員工心理契約重建程度的高低，企業應重視員工心理契約的重構。

由于企業并購行為的發生，雇傭關系的變化，使員工心理契約的構成基礎發生了改變，孟玉娟（2013）指出并購后流程再造、戰略聯盟、業務外包、組織扁平化等政策的改變使組織不愿意或者沒有能力來兌現對員工的承諾，反復改變原有的雇傭協議，導致雇員努力工作和對企業的忠誠換來的工作保障和職業發展的約定化為泡影。這些容易導致員工心理契約失衡，甚至導致員工心理契約的違背和破裂。心理契約違背直接表現為員工的滿意度降低、生產效率下降、忠誠度不高以及核心員工流失，甚至引發敵對行為等，給企業帶來損失，最終導致企業總績效下降，影響企業并購的成敗。并購企業只有重構員工心理契約，提升員工的組織公民行為，才能最小化或者避免以上現象的發生，順利實現并購后人力資本的整合，提高人力資本整合的效率。

對并購后人力資本的整合，企業應利用“胡蘿卜+大棒槌”策略重建員工心理契約。具體可從以下幾個方面著手：（1）明確企業總體發展戰略，確立組織的發展目標，盡快對員工進行評估，及時給予員工準確的角色定位，緩解他們的心理壓力。（2）重構并完善企業的信息溝通渠道，加強員工間的溝通交流，建立組織中信任關系，促進員工知識在組織中的流動。（3）及時調整企業薪酬制度，設計合理的薪酬體系，利用加薪、股權激勵以及升遷等降低員工流失率，穩定目標企業核心人才。（4）重塑企業激勵機制，鼓勵員工參與到企業并購的整合過程中，讓員工感受到組織的認同感，充分調動員工的積極性、主動性和創造性。（5）取長補短，選擇最優的企業文化適應模式，相互吸納融合，有目的地開展跨文化培訓，培養員工的整體意識，努力樹立共同的價值觀念，盡快實現并購雙方的文化整合。（6）采用競業禁止、知識產權保護等經濟契約制約機制保護企業商業機密，進而限制核心人才的流失。

對人力資本整合的同時也要對企業結構資本、關系資本進行整合，三者之間相互影響、相互促進。并購后對企業文化、管理制度及戰略規劃等結構資本的整合以及對企業關系網絡的整合能夠影響和促進人力資本的整合，提高并購后人力資本整合的效率。

（二）并購后結構資本的整合 資本是指企業組織人力、物力、財力以創造企業價值，提品和服務的“基礎設施”，具體包括管理制度、組織結構、業務流程、戰略規劃、企業文化、信息系統、專利技術以及專有技術等企業軟資源。結構資本是個人知識和組織知識轉換平臺，人力資本只有依托結構資本才能實現企業的價值創造，因此對企業結構資本的整合也是企業并購成功必不可少的步驟。企業的結構資本可分為流程資本和創新資本，流程資本具體表現為戰略規劃、管理制度、信息系統、組織機構、業務流程、企業文化等方面；創新資本具體表現為專有技術、專利技術、商業機密等無形資產。并購后結構資本的整合可以從流程資本的整合和創新資本的整合兩個角度進行。

企業并購后流程資本的整合應通過對并購雙方各種流程資本的重組實現，具體可以從并購雙方的管理制度、組織結構、戰略規劃、業務流程以及企業文化等方面進行。企業文化的整合是并購后整合項目中最為復雜、耗時最久的項目，也是并購整合中非常重要的一環。吳戰波（2008）指出企業并購后的整合是一場“革命”，其中最難的是觀念的轉變，企業文化的整合是企業并購的重中之重。并購雙方流程資本重組的具體措施如下：（1）通過對并購雙方核心競爭力等的識別，結合雙方的核心競爭力對并購雙方的戰略進行整合，為并購雙方的整合和發展指引方向。具體包括企業總體戰略、企業的職能戰略以及企業競爭戰略等方面的整合。（2）依據并購后企業的總體發展戰略，進行企業組織再造，建立相適應的現代企業組織結構，實現組織扁平化，為并購后整合的進行打下堅實基礎。（3）對企業的管理制度進行創新設計，建立適宜的管理制度，強化并購后企業管理制度的整合。（4）以市場或客戶需求為導向，充分結合并購雙方的優勢，對并購雙方的業務流程進行重組。具體包括新產品和技術開發流程、生產流程、營銷流程等方面的重組。（5）對并購雙方的信息系統進行整合，構建一個完善的信息溝通機制，加強員工間溝通、信息流動，促進員工知識在組織中的流動。（6）企業并購后開展跨文化培訓，應積極倡導員工互動學習，培養員工的整體意識，通過學習、溝通、交流、分享、最后融合形成一個新的價值觀念，逐漸實現并購雙方企業文化的整合，進而發展成為一種更優秀的企業文化。

對并購后創新資本的整合包括：（1）企業應采取積極措施挽留目標企業的核心技術人才、高管人員等來維持并購后企業的創新能力以及專有技術、專利技術和商業秘密不外泄。（2）企業應加強并購雙方核心技術人員的溝通交流，促進員工知識或組織知識在并購雙方中的流轉，為新技術等的誕生創造優良環境。

當然，并購后結構資本的整合除了內部因素的影響外，還受到外部利益相關者的影響，同時還需要對外部關系資本進行整合。只有這樣，并購雙方才能在結構資本方面最大化地互取所長，摒棄落后的戰略規劃、管理制度、組織結構、營銷策略以及業務流程等，達到共同的提升，最后融為一體，構建出一個新型的、更為優秀的企業文化，實現結構資本的協同效應，提升企業的價值。

（三）并購后關系資本的整合 關系資本是指企業與內外部利益相關者如供應商、采購商、政府、員工、股東等保持良好關系而投入的各種資本，由此形成的往來關系以及體現出來的價值創造資源和關系網絡等。關系資本是企業個人知識和組織知識的實現平臺，是企業并購后整合的重要組成部分。并購活動的發生，使企業內部環境改變的同時，也改變了外部環境，這樣也就改變了原有并購雙方利益相關者利益分配的均衡模式，直接導致內外部關系網絡的變動。只有使并購雙方利益相關者的利益分配達到一個新的均衡模式，才能完善整合并購雙方的關系資本，充分利用并購雙方的優勢關系資本，實現關系資本協同效應，提高企業的市場競爭力，提升企業價值。

筆者依據企業利益相關者是否屬于企業，將關系資本細分為內部關系資本和外部關系資本兩個層次。內部關系資本主要表現為企業與員工、管理者以及股東等內部利益相關者的相互關系；外部關系資本主要表現為企業與外部利益相關者間的關系。關于企業外部關系資本，筆者贊同楊孝海（2010）的三維分類方法，他依據邊燕杰和丘海雄（2000）的分析方法，將企業外部關系資本劃分為企業的縱向關系資本（主要包括與供應商、顧客的關系）、橫向關系資本（主要包括與合作伙伴、同業競爭者的關系）和社會關系資本（主要包括與政府部門、金融機構、大學和科研院所、其他利益相關者等方面的關系）三個維度。對于并購后內部關系資本的整合，具體可通過建立健全企業溝通交流機制，加強員工間、管理人員及股東等內部利益相關者的溝通交流、及時調整企業薪酬制度、創建新的管理模式、組織架構再造、重建利益分配制度及構建共同的價值觀念等強化企業與員工、管理人員、股東等內部利益相關者之間的關系。由于企業并購行為的發生，關系主體的更改，勢必影響到企業外部各方面利益相關者心理，打破原有并購雙方外部利益相關者利益分配的均衡模式。所以對于企業外部關系資本的整合，企業需要強化與各方面利益相關者的溝通協作、促進與利益相關者間知識和信息的共享、強化和維護各方面利益相關者的利益、增加并購后各方面關系資本的投資等，構建出一個新的外部利益相關者利益分配均衡體系。這樣才能地整合好企業外部縱向關系資本，保留被并企業的資源供應商和產品采購商，擴大企業的資源供應渠道和產品銷售渠道；才能整合好企業外部橫向關系資本，保持與目標企業合作伙伴的戰略聯盟關系，構建企業新型的市場競爭優勢；才能整合好企業外部社會關系資本，保持目標企業與相關政府部門、金融機構及大學（科研院所）等的良好關系，為企業的長期發展奠定基礎等。只有并購雙方的關系資本很完善地整合，才能發揮其協同效應，實現企業更高效的價值增長。

四、結論

并購后整合不力是我國企業并購失敗率居高不下的最主要影響因素，智力資本作為企業價值創造的源泉和不竭動力，并購后對于智力資本的整合是影響并購后整合成敗的關鍵所在。企業的價值創造過程就是智力資本依托企業實物資本，將企業個人知識或組織知識進行物化的過程。企業并購后智力資本的整合應結合智力資本的價值創造機理，以知識流動為主線，同時對并購后人力資本、結構資本和關系資本三個維度進行整合。企業并購后人力資本的整合首先要進行員工心理契約的重建，以此來提升員工的組織公民行為，減少并購后智力資本整合的阻力。并購后結構資本的整合主要通過對并購雙方的流程資本重組以及創新資本的整合來實現。并購后關系資本的整合主要通過對并購雙方構建出一個新的利益相關者利益分配均衡體系來實現。只有實現并購后三種智力資本的完善整合，才能最大化地發揮并購雙方三種智力資本各自的協同效應以及三者間的互動協同效應，從根本上提升我國企業并購成功率。

[本文系國家社科基金項目“組織學習行為與智力資本理論研究”（編號：11BGL017）；甘肅省科技廳自然基金項目“跨企業邊界智力資本價值網協同模式研究”（編號：1208RJZA157）；蘭州商學院校級重點科研項目“利益相關者公司治理理論研究”（編號：LZ201109）階段性研究成果]

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[11]楊孝海：《企業關系資本與價值創造關系研究》，西南財經大學2010年碩士學位論文。

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1.企業并購及內部控制概述

1.1并購的概念及分類

企業并購就是指一家企業以獲取相應目標企業的控制權為目的，通過購買對方資產或者股權的方式進行產權交易的活動。并購的劃分方法有很多種，例如，如果按照并購雙方是否出在同一產業的角度進行劃分，可以分為橫向并購、縱向并購以及混合并購三種類型；如果按照并購雙方是否協商一致來劃分，可以分為善意并購和敵意并購兩種。

1.2并購內部控制的概念

企業并購內部控制是在企業并購的過程中，劃分并購流程，并根據相應的并購流程找到潛在的風險，進而制定防范和控制相關風險的內部控制體系的全面的、規范化的過程。

2.企業并購內部控制存在的問題

2.1對并購中的內部控制問題重視不夠

在企業經營管理中，內部控制承擔著風險防控的重要作用，對生產企業而言，從原材料的采購到產品生產銷售，甚至是融資或投資活動，人力資源或其他內部管理活動，都需要嚴格控制和防范風險，這也使得內部控制顯得尤為重要。對企業而言，并購活動是企業擴大生產規模，提升市場競爭力的重要戰略手段，在近年來的并購案例中，雖有不少成功的經驗，但也有一些失敗案例，失敗的原因主要是并購環節的風險控制不到位，有些也是因為文化整合不到位，實際上這些都是并購中內部控制制度不完善所導致的。

2.2缺乏針對并購活動的有效內控體系

由于企業對并購內部控制缺乏重視，沒有建立一整套可行的內控體系，大部分的企業都是僅僅制定了一些零散的內部規章和制度，各項規定之間缺乏系統性和整合性，沒有將制度同并購活動緊密結合起來，更沒有站在風險控制的角度對并購后內部控制體系建設予以關注。一些企業在并購過程中沒有清晰地把握風險管理的是指，使得內部控制在操作上流于形式，很難在預防并購風險方面發揮積極的作用。尤其是沒有從并購的流程和各個環節出發，發現并購流程的風險控制節點，因此也就無法采取有針對性的風險控制措施。

2.3過于注重并購結果的控制

在企業并購內部控制過程中，企業往往過于注重對并購結果的控制，而忽視了對并購前的風險預防和并購過程中的風險控制，這樣一來就會使得并購結果的控制面臨失控的風險，極容易造成并購結果偏離并購目標，甚至導致并購活動的失敗。實際上，并購的風險是貫穿于并購活動始終的，對企業而言，并購前的風險預防和并購過程中的風險控制顯得更為重要。例如，并購前企業沒有做好相關的準備工作，缺乏對風險預判，在后續的并購活動中，就會帶來被動的局面，并購前的風險控制就是一種主動的風險防控行為，如果重視并購前風險的控制，就會使得后續的并購活動更為順利。而在并購過程中，并購活動的風險需要及時的監控和反饋，如果并購中的風險得不到及時的發現，到了并購結束時，就會演變為更為嚴重風險問題，使得并購結果偏離預期目標。

3.提升企業并購內部控制水平的建議

3.1強化人力資源的分配和整合

一是計劃整合控制規劃。應當做好規劃，規劃的內容應當包括人員的溝通策略、企業主管的角色定位、總部及相關部門的人員合并、各部門的人才篩選及分流等。規劃中應當明確整合的程序、步驟、方法及補償措施等，同時還要注明行動的方案、重點環節等內容。二是領導控制。收購方的高管層和決策層應當從實際問題出發，解決整合后的人員矛盾。整合工作的領導小組應當由收購方組建，并安排相應的人力資源管理專家、管理人員等參與，并定期將整合后的人力資源現狀及人才結構和員工管理問題及時向高層反映。三是主管人員控制。在現有的操作方法中，大多數收購方企業選擇的還是從自己的人員中直接任命，但同時也不能忽略被收購方的人員，因為其中也有不少是相關領域的管理專家和業務骨干，應當為其提供合適的發展平臺和空間。四是確保人才不流失。對收購方而言，應當對被收購方的人員妥善安置，人盡其才，使其看到發展前景，并給予和本企業員工一樣的待遇，穩定人才隊伍。

3.2建立統一的財務管理制度

一是建立產權制度。規范并購后企業的法人治理結構，實現收購方企業的財務控制。對不同類型的企業并購可以采取不同的持股方式，對于核心企業實力強大的收購方來說，可以發展垂直持股的方式；對于優勢企業與優勢企業合并的集團來說，重要的成員企業之間可以采取環狀的相互持股和交換持股的方式。二是控制現金預算流轉。不同的企業對此控制程度不盡相同，并購公司必須對其進行整合，明確相應制度，并定時進行分析。三是合并企業存量資產。對于經營業績和財務狀況不佳的企業，接管后的首要工作常常是處理不良資產、停止獲利能力弱的產品線、辦公轉移到地租較便宜的地段、裁減人員等。

3.3強化企業文化整合

企業并購中的文化沖突類型主要是由雙方企業自身的文化強弱、文化的包容性以及企業雙方的戰略規劃等因素決定的。但由于企業生長環境和發展經歷的不同，企業并購過程中存在文化差異是在所難免的。而在不同企業之間進行文化整合，企業價值觀與員工行為模式存在較大差異時必將產生并購企業之間的文化沖突問題，甚至可能由此影響到企業并購的成功。解決企業并購中的文化沖突問題，不應該是一個誰吃掉誰的問題，或者是一個誰輸誰贏的問題，而應該是一個共創未來，共創輝煌，進行正確的文化整合的問題。確定了這個戰略目標和思路，就有可能在文化沖突雙方之間形成一種共識，一種默契，尋求一種正確的解決方法，從而化解企業并購過程中的文化沖突問題。

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引言

當前，企業并購活動成為市場經濟中企業間的重要經濟活動，企業并購行為既有被動的破產兼并重組，也有主動的為了戰略目標實施的并購。企業成功并購可以有效的提高弱勢企業的生存能力，實現企業整體經營規模的擴大，對于提升企業的經營業績具有非常重要的作用。但是由于企業的并購并不僅僅是簡單的合并組合，更是企業的資源整合，因而實現并購的成功必須做好全方位的管理。財務整合作為企業并購整合管理的首要環節，也是企業并購行為完成的核心和關鍵，確保企業并購整合的順利實施，必須以財務整合為關鍵，優化企業的資源配置，進而確保企業經營目標的實現。

一、企業并購后財務整合需要遵循的原則分析

1.財務整合必須及時快速。在企業完成并購協議簽訂以后，應該及時對被并購企業的財務體系以及會計核算體系進行接手調整，通過迅速了解被并購企業的財務管理問題，降低并購后企業整體的財務風險問題。

2.財務整合必須目標一致。在企業的并購交易中，對于被并購方的財務管理理念、內部控制管理以及財務會計體系之間的差異，應該按照企業并購后的整體發展戰略目標規劃制定財務目標，以確保財務整合后適應企業發展的需要。

3.財務整合應創新機制。由于企業并購行為對并購方以及被并購方都會產生很大的影響，整個財務工作環境以及內容發生了很大的改變，因此在企業并購后的財務整合上，應該對財務管理體系進行創新完善，滿足并購后企業經營對于財務管理工作的新需求。

4.財務整合應該確保結構匹配。對于企業并購而言，由于并購前后雙方的資產結構、負債結構以及股權結構會出現較大的變化，在財務整合過程中，應該遵循結構匹配的原則，重點確保并購企業財務管理的穩健性。

二、企業并購后財務整合中的常見問題分析

1.企業財務整合過程中財務機構設置不合理。一些企業在并購后對于財務整合，只是簡單地對并購方與被并購方財務管理機構進行組合，沒有詳細的明確財務管理職能與崗位職責，造成了并購后企業的財務管理工作的無序混亂。

2.財務管理制度不合理。在財務整合過程中，忽視了由于企業并購造成的財務管理大環境的變化，對于財務管理制度缺乏創新調整，甚至是仍然沿用傳統的財務管理制度，造成了一些財務管理制度的不適應，財務管理工作效率不高。

3.財務整合缺乏有序的組織。一些企業在并購過程中，沒有將財務整合作為并購管理的核心工作，導致企業財務整合工作缺乏統一的組織規劃，財務整合工作也沒有制定階段性的推進措施，導致企業并購整個整合流程進度緩慢，甚至在財務整合過程中由于財務管理不善出現嚴重的財務風險問題。

三、企業并購后財務整合實施策略

1.科學合理的設置并購后的財務管理機構。建立功能全面、職責清晰的財務機構是企業并購整合的基礎，這也是確保整合以后企業財務職能能夠有效發揮的關鍵。對于財務機構的整合設置，應該按照企業經營流程、會計核算量的變化，合理的確定財務機構的規模以及內部分工情況。在財務機構整合過程中，應該遵循精簡高效的原則，確保機構設置的每個崗位都有明確的權責，同時落實好財務內部牽制制度，并確保合理的集權與分權管理模式。重點通過財務機構的整合設置在企業內部形成控制有力、協調運行的財務組織系統。

2.全面整合企業的財務管理制度。對于企業并購后財務管理制度的整合，應該按照并購后企業的實際要求來確定，以企業的整體利益作為出發點，取長補短，形成高效的制度體系。對于會計核算工作制度，要確保實現會計科目使用、賬目設置、財務報告編制以及原始憑證管理的統一性。在投資管理制度的整合上，重點是對投資決策權、審批權管理制度的明確，健全管理制度來規避風險問題。在預算編制工作的整合上，要重點對預算編制方法、預算控制執行制度以及預算考核評價管理制度進行整合。在資產管理制度的整合上，主要是確保資產管理職責清晰、資產配置使用管理規范高效。在資金管理制度的整合上，則應該實現現金結算支付、應收應付賬款、存貨采購以及成本費用支出控制等管理制度的統一，確保并購后企業資金的安全規范化管理。

3.做好企業并購后的財務整合運作。為了確保企業并購后財務整合工作的有效實施，應該明確財務整合關鍵點，有針對性的指導企業財務整合工作的有序開展。對于企業并購而言，財務整合的關鍵點就在于確保整合前財務審查的準確性、整合后財務控制的有效性、整合流程的高效性以及并購相關財務信息保密情況。對于財務審查，重點是對被并購企業的資產、負債以及財務報表進行審查，全面掌握被并購企業財務狀況。財務控制則應該做到整合后對企業的財務信息、財務預算、資金管理、授權審批等各項財務活動的全面準確掌握。整合流程的高效性，關鍵是要確保整合的緊湊有序，確保企業并購后盡快步入正軌。財務并購的保密情況，則是為了防范競爭對手趁虛而入，通過信息保密確保企業并購以及財務整合的順利完成。

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關鍵詞：并購；并購價值；并購風險

我國的制造業屬于勞動密集型產業，產品的附加值普遍不高。在全球經濟一體化和企業并購浪潮的影響下，我國制造業并購重組的規模和水平也在逐步提高。根據《2014中國經濟可持續發展報告》的統計，2014 年制造業兼并重組交易數量占總交易總數的47%。并購市場中仍以制造業的并購為主，與國民經濟中的產業結構相似，也與產業政策環境密切相關。

制造業的特點就是前期投入較大，因為要具備生產的條件，所以在土地、廠房、設備上的投資較大。當缺乏整體或區域調控的時候，很容易出現產能過剩的現象。目前中國經濟進入深層次調整階段，經濟增速進一步放緩，進入經濟的“新常態”，而經濟增速放緩更加凸顯產能過剩的壓力，因此，化解產能過剩矛盾成為當前工作的重中之重。并購重組無疑是化解產能過剩矛盾的有力武器。當一家制造企業通過各種努力仍然無法提高產能利用率的時候，就應該考慮以并購的方式來擺脫困境。本文將從被并購方的角度談談制造業并購中的價值創造。

一、制造業并購如何創造價值

從理論上講，企業并購是為了創造價值的，無論是并購方還是被并購方，都希望能從并購中獲得他們想要的東西――提升企業價值。這是企業并購的起點，也是終點。為了達到這一目的，被并購方首先要了解并購方的并購動機，從對方的角度來理解交易。

（一）制造業并購動因分析

1. 追求協同效應。通過經營協同、管理協同和財務協同能夠帶來企業價值的增加。如前所述，我國制造業存在產能利用率不高的問題，而且生產經營環節繁復，橫向并購可以帶來供、產、銷或/和人、財、物的規模經濟效應，縱向并購可以使生產經營環節更加順暢同時節約中間交易成本和營銷費用。

2. 實現并購企業的戰略目標。比如在一定的時間內達成市場規模的擴張或核心競爭力的形成等。西方國家早在19世紀70年代就出現了以橫向并購為主要特征的第一次并購浪潮，形成了一批大型制造企業。我國制造行業中的許多大公司也是通過橫向并購成長起來的，比如長安汽車在2009年并購中航汽車后，在短時間內成為國內生產基地最廣的汽車企業集團，汽車產銷規模接近200萬輛，達成了其快速擴張的戰略目標。

3. 稅務籌劃的需要。如果目標企業有未彌補的稅務虧損，可以在以后5年內抵扣應納稅所得額。并購企業可以獲得稅收上的優惠。

站在被并購方的立場，影響最大的應該是協同效應的并購動因，該并購動因帶來的價值增加還可以運用一定的方法進行衡量。

（二）并購價值評價方法

對目標企業的價值評估，一般有三種方法。

1. 收益法是用一個能反映目標企業相對風險水平的回報率，貼現該企業未來的預期收益，從而計算出目標企業的價值。收益法是目前比較成熟、使用相對較多的一種估值方法，一般采取的是多期貼現現金流分析法。

2. 市場法是將目標企業與市場上交易活躍的參考企業或可比交易進行類比，從而計算出目標企業價值的方法。市場法運用的最大障礙是可比性的確定問題。

3. 資產基礎法也稱資產加和法，是指在合理評估目標企業各項資產和負債的基礎上確定企業價值的估值方法。資產基礎法難以考慮未在財務報表中出現的自創商譽、營銷網絡等無形資產。

在制造業的價值評估中比較適合采用收益法中的多期貼現現金流分析法。

（三）被并購方如何創造價值

目標企業的股東或為擺脫產能利用率不足的困境，或進行業務戰略梳理而退出不具競爭優勢的行業，可以考慮轉讓股權給同行業或上下游企業。如前所述，并購方的主要動機是追求協同效應帶來的企業價值增加，一般采用多期貼現現金流分析法來評估目標企業的價值。對被并購方來說，主動尋求被并購絕對不是一件容易的事情，它需要被并購方有清醒的頭腦，需要以詳盡的戰略梳理為基礎，需要制定一份詳細的“退出規劃”。這份“退出規劃”包括對自身企業的競爭分析、潛在買家的情況排查、交易架構安排、并購后將產生多大的協同效應、如何計量協同效應并通過談判在轉讓對價中體現等，力爭在并購重組中占據主導地位。

1. 確定出售的標的是資產還是股權。一般來說，除非到了山窮水盡的地步，被并購方不應選擇出售資產。目標企業經過若干年的經營，都會形成一定的市場份額及其營銷網絡，具有一定的品牌認知度，選擇整體轉讓公司股權是創造價值的前提。

2. 采取競價的方式選擇并購方。被并購方為了達成出售股權的目的，可以委托投資銀行等中介機構向潛在買家發出競價邀約，這樣一方面有利于目標企業價值的最大化，另一方面也有利于保證項目方案的可執行性。

3. 在意向買家進入盡職調查階段，利用管理層演示、書面答問、口頭答疑等方式向并購方推薦目標企業。通常，意向買方對合并后能夠實現多大的協同效應及何時實現是心存疑慮的，要打消這層疑慮需要被并購方做更多的工作。被并購方要明白協同效應是由誰創造的，除了特別情況（如目標企業擁有專利技術、特別商業模式等），協同效應主要是買方在并購后通過一系列的整合來實現的。因此，被并購方可以在基于更了解目標企業的情況下，幫助提供一份詳盡的整合計劃，包括目標企業本身的改善空間，并購后經過經營協同、管理協同和財務協同，實現規模效應和協同效應后的變化等，最后量化為經過合理貼現的凈現金流。比如前述產能利用率不高的問題，目標企業在營銷系統整合后銷量大幅增加，息稅前利潤會以經營杠桿系數的倍數增加，從而贏得“正杠桿利益”；又如，并購后相同或類似崗位的合并會帶來管理費用、銷售費用的減少，從而增加預期凈現金流等。

4. 在實施“退出規劃”的過程中，被并購方要注意避免短期行為。因為短期行為有可能增加企業當期的收益，但很可能對企業的長遠發展不利，影響企業未來的收益和凈現金流。企業價值評估關注的是未來的現金凈流入和長遠戰略目標的實現。比如不顧市場情況強行提高產品單位售價，帶來當期利潤的增長和相關指標的改善，但對企業經銷商體系和區域市場份額的不利影響會造成企業價值的下降。

二、被并購方在并購過程中防控并購風險的對策建議

制造業并購流程一般包括并購前、并購中、并購后三個階段，既然并購的最終目的是要創造價值，那么這三個階段的工作必須圍繞價值創造來進行。對被并購方而言，在落實“退出規劃”的過程中，為了防止并購失敗，必須建立風險防控機制，識別并有效控制并購風險。

（一）建立“退出規劃”風險防控機制

1. 建立“退出規劃”風險管理的組織機構。參與“退出規劃”風險管理的一般包括被并購方的董事會下屬專業委員會（作為最高決策機構），由被并購方和中介機構的法律、財務專業人士組成的專業團隊（作為具體執行機構），目標企業管理層（作為具體經營業務操作部門），被并購方董事會下屬審計委員會或內部審計部門（作為全過程的監督機構）。

2. 建立“退出規劃”的一系列常規性制度和風險管理規范、流程。主要內容有：有效的企業“退出規劃”風險決策機制，包括決策程序、決策內容和決策方法；完善的企業“退出規劃”風險管理授權制度，比如對潛在買家的調研、并購談判、提出整合建議等進行授權；暢通的企業“退出規劃”風險信息溝通和激勵機制，比如風險決策機構和風險監控機構之間的信息溝通、完成過渡期經營指標的激勵機制等。

（二）結合并購流程對主要風險點進行防范

1. 并購前工作包括：前期接觸（委托投資銀行等中介機構發出競價邀約，進行初步競價），簽訂保密協議，意向購買方進行盡職調查，談判簽約。在這一階段應對以下風險進行重點關注。

（1）與并購方盡職調查對應的盡責披露事項，被并購方要保證所披露事項真實準確，否則要承擔相應的賠償責任。被并購方對此要保持充分關注，每項披露事項要經過內部復核并經律師團隊核實。

（2）在交易架構安排上，被并購方要考慮可能發生的額外稅務支出，比如外資企業轉為內資企業需補繳以前享受的稅收優惠，包括“兩免三減半”的所得稅優惠或國產設備退稅等。交易架構的安排總是有利有弊，被并購方要結合買家的具體情況進行利弊權衡，但不能發生遺漏或疏忽，除具體執行機構和監督機構把關外，必要時可向當地政府部門查詢。

2. 并購中工作包括：滿足合約前置條件（例如反壟斷申請等），過渡期安排，資產交割，管理權交割。

第一，與政府審批相關的并購協議前置（先決）條件，比如反壟斷申請與審批，是被并購方實現“退出規劃”的關鍵環節。如果批不下來，并購協議無法生效自不待說，單是時間拖延就會造成非常嚴重的影響。因為目標企業拖不起，無論是員工的情緒、經銷商的態度，還是競爭對手乘機沖擊目標企業的經銷網絡、搶奪市場份額，都是難以承受的。被并購方要充分認識到問題的嚴重性，盡快解決問題。

第二，與對價調整相關的過渡期條款未能滿足，造成巨額的賠償支出。這要求目標企業管理層平常就要注意預算的嚴肅性，提高預算的達成率，特別重要的一點是，要實現預算的動態管理和考核激勵，否則可能滿足不了過渡期的經營指標。

第三，交割日盤點糾纏不清，拖延交割進程。在資產和管理權的交割過程中，留給實物盤點的時間并不多，一方面需要相關各方做好周密的協調和安排，事先確定好盤點異議的解決方法；另一方面，做好預盤工作也會節約好多時間。

3. 并購后工作包括：交割賬目，彌償條款，整合方案。

第一，交割賬目的確定曠日持久，無法確定最終對價。對此被并購方要有充分的思想準備，不回避困難，多與并購方和交割賬目審計師溝通交流，商討合理的解決方法。如果沒有特殊原因，盡量不要采取審閱方式，而是審計方式。

第二，并購協議中一般會有彌償條款，在交割日后發生的與被并購方交割日前決策相關的事項，有可能調整交易對價。鑒于制造業經營管理的復雜程度，雖然難以完全避免此問題的發生，但建議被并購方盡量在交割前進行合規排查，及時處理，排除隱患。

三、結論

制造業是我國國民經濟的支柱產業。近年來，國企、央企加大了制造業并購重組的力度，正在形成制造業并購重組的又一次。制造業的并購重組應該能夠給并購方和被并購方都帶來價值，實現雙贏。作為被并購方，要抓住這一歷史機遇，充分利用熟悉所在行業和目標企業的優勢，在并購流程中識別并有效控制風險，最大限度地發揮并購所能帶來的規模效應和協同效應，在實現自身價值增值的同時，為我國制造業的結構調整和轉型升級貢獻一份力量。

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隨著我國經濟總量的快速增長，越來越多有雄心的中國企業不再滿足于國內的資源、技術、市場和機會，紛紛走出國門，中國企業跨國并購正在蓬勃發展。然而，其后隱藏的風險卻不容忽視。跨國并購風險主要包括財務風險、法律風險、人力資源風險、運營風險、稅務風險等?？鐕①徹攧诊L險是指并購方由于負債和融資而給財務狀況帶來的不確定性；法律風險指由于雙方信息不對稱，而可能被隱藏或忽視的正在進行的、或已受到威脅的訴訟、仲裁或政府調查等風險；人力資源風險是指由于并購導致的并購企業員工受到沖擊，關鍵崗位及技能人才離職、員工抵制、罷工等風險；運營風險是指并購方無法達到改善經營方式和生產結構，無法實現經濟上的互補性、規模經營及協同效應等風險；稅務風險是指并購企業由于信息不對稱而未能正確有效地遵守當地稅法規定和由于并購事項引起的新的稅務問題的風險。

二、并購盡職調查內容

要完全依靠自身力量判別和控制現實或潛在的風險，對于企業而言難度是非常大的。因此，在并購過程中，為了更好地進行風險管理，很多企業往往采用委托其他專業機構開展盡職調查的方法，以達到控制并購風險的目的。

并購盡職調查是指獨立的專業機構運用專業手段與分析方法，對企業并購過程中存在的財務風險、法律風險、人力資源風險、運營風險、稅務風險等，進行全面深入的調查與審核活動。

一是財務盡職調查。財務盡職調查能有效地應對并購面臨的財務風險。財務盡職調查主要偏重于了解目標企業的成本和定價情況、資產規模和質量、負債和收入狀況以及企業的主營業務類型、行業地位和競爭狀況，還包括目標企業的凈資產規模和股本結構；適當關注企業獲取現金流能力和盈利能力等相關指標。在并購過程中的財務盡職調查中，調查方應將所有影響資產計量價值的因素和影響負債完整性的因素以及影響企業持續盈利能力的因素都列為重點關注對象，以質疑的態度進行重點審核。

二是法律盡職調查。法律盡職調查主要是為了防范法律風險，調查的主要內容包括審查目標公司的主體資格、進行交易行為的合法性、資產情況、債權債務情況、重要交易合同、是否存在重大訴訟或仲裁的調查等。在一般情況下，法律盡職調查均假定目標公司提供的資料是準確、真實和完整的。但是，對于其中的重大交易或事項，還是應當依據謹慎性原則，通過向第三方進行求證、獨立調查甚至是實地考察的方式，對目標公司提供的資料進行核實。

三是人力資源盡職調查。人力資源盡職調查能幫助并購方熟悉目標公司的人力資源政策、人力資源環境、員工的基本情況，防范人力資源風險。人力資源是保證企業正常運行的關鍵環節，人力資源盡職調查要從是否遵循當地勞工政策開始進行。另外，通過人力資源盡職調查，并購方可以對目標公司現有人員結構、素質和數量等情況進行全面了解，有利于幫助并購方合理規劃整合方案，提出對高層管理人員或其他關鍵人員采取針對性的保留和激勵舉措。

四是運營盡職調查。運營盡職調查主要調查與目標公司運營狀況相關的各項信息，譬如目標公司及其附屬機構對外簽訂的所有協議，供貨商的情況，與市場運營有關的協議，銷售商或分包商的名單，各項業務計劃、價格政策等文件以及目標公司在國內或地區內主要競爭者的名單。運營盡職調查通過對目標公司的上述內部程序、信息和人員進行了解，評估這些信息可能對并購帶來的影響，并據此確定并購過渡期的各項安排和運營提升措施等。

五是稅務盡職調查。不同法律結構和不同行業有著不同的稅負風險，稅務盡職調查的目的在于調查目標公司的稅收政策是否存在違法違規行為以及目標公司的涉稅事項是否存在其他潛在風險。在開展稅務盡職調查的過程中，調查人員需要了解目標公司納稅所在地同類型企業的稅收體系，并審核相關報告和底稿等。

三、并購盡職調查操作方法

并購盡職調查的操作方法借鑒了一般盡職調查和法律調查的做法，主要包括：收集研究各類數據及檔案文獻，包括但不限于各種公司注冊登記檔案、公司章程、政府公報、信用報告、財務報表等等；對被并購企業的生產工廠、辦公場所進行實地考查；對各類知情人員進行全面而縝密地訪問；通過行業專家、行業協會對被并購企業的歷史沿革、現狀與發展趨勢進行縝密地分析與評述。

并購盡職調查的一般流程如下：由購買方指定一個由專家組成的盡職調查小組（通常包括會計師、律師和第三方調查專家）；由購買方和其聘請的專家顧問與賣方簽署“保密協議”；由購買方準備一份盡職調查清單；被并購企業按照盡職調查清單把所有相關資料收集在一起并準備資料索引；購買方按照一定程序可以閱讀、復印賣方同意披露的文件；在并購信息披露協議的框架下，購買方針對被并購企業的管理人員、市場人員、財務人員、技術人員進行訪談；由購買方聘請的顧問（包括律師、會計師）作出盡職調查報告，盡職調查報告的核心是根據調查中獲得的信息被并購企業的價值與風險進行分析和針對性的建議；由購買方提供并購合同的草稿以供談判和修改。

從以上盡職調查的范圍、方法與流程可以看出盡職調查的以下特點：盡職調查是一種全面系統的風險評估工具，是對法律、財務審查與各種情報資訊收集和分析的結合；在法律的框架內有一套系統的方法與流程進行操作；同時，由于并購交易涉及的信息量巨大，并可能存在多種風險，因此，并購盡職調查的操作方一般只對調查結果承擔有限責任，即只對委托協議約定的內容與流程負責。

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（一）定價風險

定價風險是指收購方因高估目標企業的資產價值和獲利能力，致使出價遠遠超出收購方自身的承受能力，無法獲取預期回報的風險。價值評估信息失真和價值評估體系不健全是造成定價風險的兩個主要因素。其中，價值評估信息失真主要表現在目標企業粉飾財務報表、資產賬實不符、或有債務未予披露等方面；價值評估體系不健全主要表現在并購企業對目標企業價值評估不夠準確，以及我國缺乏完善的企業并購評估指標體系等方面。

（二）融資風險

融資風險是指在并購業務中因資金供應不足或資金結構不合理而帶來的資金風險，主要包括資金供應風險和資金結構風險。其中，資金供應風險是指并購企業未能夠籌集到并購所需資金，進而影響并購活動正常進行所帶來的風險；資金結構風險可分為成本風險和流動性風險。成本風險是指因企業融資結構不合理所導致的并購方案失敗的風險。流動性風險是指企業沒有合理選擇融資方式，致使企業資本產生流動而導致并購業務無法順利進行的風險。

（三）支付風險

支付風險是指因并購業務中支付結構不合理或現金支付過多而造成整合期間資金壓力過大所帶來的財務風險。主要表現在：在現金支付中，因并購方融資能力有限或現金流量不足，而導致并購方案擱淺，甚至失敗；在股票支付中，因換股比率不合理，使得并購方的股東權益被稀釋，發生較大的股權結構變化，進而導致并購方的資本市場價值大幅度下降，使并購方陷入財務危機；在混合支付中，并購方難以保證多種支付方式的連續性，致使并購過程無限期延遲，給并購后的業務整合帶來不利影響。

（四）財務整合風險

財務整合風險是指企業完成并購業務后，因企業財務管理不完善而帶來的風險。主要表現在以下幾個方面：并購企業不重視財務整合，沒有派出高素質的財務管理人員開展財務整合工作，使得并購企業難以掌握被并購方的運營狀況；在整合期內，受并購雙方財務制度、財務機構設置、會計核算體系、考核體系等因素的影響，使得并購企業無法實現預期的財務收益目標而造成的經濟損失；并購企業對財務行為人的監控力度不足，使得財務行為人出現財務失誤而導致的財務風險。

二、企業并購業務中財務風險的控制對策

下面以A醫藥集團公司為例，對該集團公司并購業務中存在的財務風險及控制對策進行分析。A醫藥集團是一家國有醫藥大型企業，從事中藥材、西藥、中成藥、醫藥進出口、醫療器械、醫藥倉儲物流、制藥工業等經營生產業務。A醫藥集團公司在并購過程中，主要面臨著以下財務風險：

（一）融資風險及控制對策

A醫藥集團公司的經營規模大，在省內醫藥行業位列前茅。多年來，公司業務資金占用比重一直居高不下，為了實現公司跨越式發展，公司選擇了具備一定經營規模的目標企業進行并購。所以，公司要向銀行大額借款以彌補自有資金的不足，這使得公司不僅要支付大額借款利息，而且還需要抵押優質資產，對公司日常經營帶來一定影響。為有效控制融資風險，A醫藥集團公司可采取以下對策：集團公司可選擇已經參股的醫藥企業作為目標企業進行并購，以降低并購所需資金成本；公司可采取多種籌資方式，減少并購貸款產生的高額利息支出，降低財務風險。

（二）存貨風險及控制對策

由于醫藥企業的特殊性，使其必須保證藥品、藥劑等庫存物資維持在一個較高的水平，這樣才能滿足病患的用藥需要，所以，對庫存藥品的估測水平以及存貨管理水平的高低，直接影響醫藥企業的財務狀況。就A醫藥集團公司來講，若是無法及時了解并掌握并購目標企業的實際庫存，則可能造成實際存貨超過掌握的數量，由此會導致額外資金被占用，或是由于并購目標企業與公司現有的存貨發生沖突，多余的存貨也可能占用額外資金。為了有效防止存貨風險的發生，公司應當準確把握并購目標企業的存貨情況，以此來減少存貨對資金的占用，進而降低財務風險。鑒于此，公司在定期對并購目標企業進行調查時，應當對目標企業的存貨情況加以關注，可通過到目標企業進行多次的實地參觀，詳細掌握目標企業的具體存貨量，防止并購以后存貨占用資金量過多的情況發生。此外，公司還可以采取業務調整的方式，適當改變經營品種，借此來減少庫存。

（三）財務整合風險及控制對策

A醫藥集團公司在并購過程中，若沒有全面掌握目標企業的業務開展情況以及財務工作情況，就會面臨著財務整合風險，影響集團公司財務工作的有序開展。為此，A醫藥集團公司在并購后，可從財務職責、部門設置以及工作流程上進行財務整合，具體如下：在財務職責方面，集團公司成立資金統籌中心，集中管理和使用資金，發揮資金的規模效益；在財務部門設置方面，以集團公司為范本規范被并購企業的財務部門結構，設立相應的財務小組，明確小組負責人，主要包括票據管理、費用出納、商品結算、資金管理、會計核算、稅務管理等小組；在工作流程方面，集團公司制定統一的財務決策、財務預算以及審批制度與流程，要求被并購企業根據財務工作制度，結合自身實際情況，制定各自的財務制度并上報集團公司進行審批。

（四）流動性風險及控制對策

由于一些歷史性原因，A醫藥集團公司的沉淀資金問題比較嚴重，同時，其在醫藥行業所開展的各項業務占用了較多的資金，并且公司應收賬款的回款期也相對較長，借助這部分資金的回收來增強公司整體資金的流動性。此外，公司還可以對現有的業務進行優化調整，減少個別周轉較慢、資金占用量大、效益不高的業務，從而加快資金流動，增強資金的使用效益。在此基礎上，加強對應收賬款的催收工作，根據應收賬款的實際情況，制定合理可行的追收計劃，并落實到具體責任人，減少或避免壞賬的出現。

三、結論

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今年已經出現許多耗費巨資的并購交易：寶潔和吉列，SBC和AT&T，諾華與Eon，以及大都會人壽與花旗集團的旅行者保險公司亦紛紛加入并購潮流。但從歷史來看，這些并購交易中的大多數將會結局黯淡，只有不到半數最終取得了規模效益、拓展了現有業務，或者是提高了股東價值。這讓人惋惜的記錄產生的主要原因在于企業對并購缺乏準備和跟進：在大多數企業，并沒有專人負責從總體的角度去監測整個并購過程能否成功，由概念到交易成交―――許多企業甚至只把并購當作一種基本的快速成長工具。

在當今的商業環境中，這一失誤是可以避免的。因為CFO（Chief Financial Of-ficer，首席財務官）的角色已逐步演變，超越了他們的固有形象―――會計師和“組織內的警察”，而成為高級管理層得力的分析師和戰略伙伴。盡管這一點還沒有被廣泛地認識到，甚至CFO自己也沒有認識到這個職位具備的天然優勢，而實際上CFO應該涉足并購交易計劃的方方面面。CFO在并購中的職責包括：

提交分析報告及相關的工作

CFO最大的優勢就是能在第一時間避免糟糕交易的發生。他們能精確地檢驗交易背后的假定和分析，并確保未來的商業業績承諾跟原本用于評判交易的設想一致。

執行交易

CFO負責監管與交易有關的會計事務、與并購有關協議的架構設計和執行、現金和融資要求，以及并購后日常運作中其他必要的細節問題。

創造強有力的、穩定的控制條件

CFO必須推動會計政策的快速整合，以防止并購后的第一個財務報告期內就發生可怕的事件。這樣就不僅要求CFO對合并后的公司實行足夠的控制，還要在并購完成前對兩家企業同時進行監管，并且按新的政策培訓企業員工。

整合兩家企業

CFO必須確保開發出正確的信息管理系統，供高級管理層有效管理合并后的企業。而且，這些系統一定要在并購完成后迅速形成。例如，應該向經理們提供有效的數據、資料，幫助他們對企業并購前后的表現進行逐項比較。

設計并購后的管理結構

許多并購企業在并購完成后，雙方管理團隊面對面坐在桌前的時候卻一籌莫展，不知道他們的報告、方案、職責和流程該怎樣相互適應和配合。因此，CFO必須根據并購后的環境設計必要的管理流程。

提供財務決策方面的幫助

在并購過程中，許多高風險的選擇將會影響企業今后幾年的發展。CFO需要提供客觀的數據、信息，幫助整合后的團隊一步一步地制定實事求是的管理決策。這包括規劃和量化協同增效過程，并將此過程計入未來預算，再具體付諸實施。

引導投資方正確預計匯報時間

CFO將與CEO一起合作完成這項任務。完成這一任務必須要制定清晰的業績目標，并需要可靠的業務部門完成這些布置好的財務目標。如果不能跟蹤并購的相關成本，或者無法使整合計劃符合財務預算，就是CFO的失職。

在企業中，沒有其他人比CFO更有條件扮演好并購經理人這個角色。為了勝任這個角色，CFO需要改變將并購視為一種演練的心態，而要在企業日常運營活動中著手為并購提前做好準備。根據我們對17家領先的跨國公司CFO的深入研究，他們當中最成功的人都在自己的團隊中發展了強大的規劃和績效管理能力。這往往能夠衡量并獲得并購的成功。

在集團可能采取并購前，CFO就要靈活地對財務資源進行配置。制定一個有時間標度的藍圖十分關鍵，企業需要明確什么決策是必須做出的，以及何時需要做出決策。當一位CFO用這種方法進行準備時，他就處在獨一無二的位置，能協助CEO看到常從并購的縫隙中流失的價值。