并購風險論文范文
時間：2023-04-08 11:25:20
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篇1
論文摘要：企業并購對其財務產生直接影響，相應帶來了較大的財務風險，尤其是最佳資本結構的偏離，造成企業價值下降，財務風險高漲。財務風險的產生和增大影響了企業正常的發展和運營，在企業并購的過程中，如何了解、掌控企業并購中的財務風險，認真分析并有效防范和控制財務風險，關系到并購的成功與否。
作為企業間的一項產權交易的并購行為在資本市場上日益增多。20世紀90年代初，全球企業并購金額約4000億美元，而到21世紀初，就上升到3.5萬億美元左右，企業并購迅速發展。國內企業間的并購發展也比較快，并購作為資本運營方式日益增多，其中出現了許多讓人關注的問題，尤其是其中存在的財務風險顯得尤為突出。因此，分析企業并購過程中可能存在的風險，研究相應的措施以防患于未然，對于國有企業并購將起到積極的指導作用。
一、并購的含義和動因
企業并購，即企業之間的合并與收購行為。企業合并是指兩家或更多的獨立企業合并組成一家公司，常由一家占優勢的公司吸收一家或更多的其他公司m。收購是企業通過現金或股權方式收購其他企業產權的交易行為。合并與收購兩者密不可分，它們分別從不同的角度界定了企業產權交易行為。合并以導致一方或雙方喪失法人資格為特征。收購以用產權交易行為的方式取得對目標公司的控制權力為特征。企業并購一般以獲取被并購企業一定數量的產權和主要控制權為目的。
企業并購的動因:一是謀求未來發展機會。如果一個企業打算擴大其在特定行業的生產經營時，常采用的方法是并購行業中的其他企業。這樣，可以直接獲得正在經營的優勢，避免投資建廠延誤的時間，而且并購后企業采用統一價格政策，可以使他們得到的收益高于競爭時的收益。在生產領域，由于規模的擴大，可產生規模經濟性，利用新技術，減少供給短缺的可能性，充分利用未使用生產能力。在市場及分配領域，進人新市場，擴展現存分布網，增強產品市場控制力。
二是提高管理效率。企業現在的管理者以非標準方式經營，當其被更有效率的企業收購后，可以進一步提高管理效率。或者當管理者自身利益與現有股東的利益更好地協調時，也可以提高管理效率。企業的發展注重規模經濟，規模經濟是由生產規模經濟和管理規模經濟兩個層次組成的，在管理規模經濟上，由于管理費用可以在更大范圍內分攤，使單位產品的管理費用大為減少?？梢约腥肆?、物力和財力致力于新技術、新產品的開發。
三是達到合理避稅的目的。在稅法中規定了虧損遞延的條款，擁有較大盈利的企業往往考慮把那些擁有相當數量累積虧損的企業作為并購對象，納稅收益作為企業現金流人的增加可以增加企業的價值。在換股并購中，收購公司既未收到現金也未收到資本收益，因而這一過程是免稅的。企業通過資產流動和轉移使資產所有者實現追加投資和資產多樣化的目的，并購方通過發行可轉換債券換取目標企業的股票，之后再轉換成股票。債券的利息可先從收人中扣除，然后再計算所得稅。
四是迅速籌集資金的需要。并購擁有大量資金盈余但股票市價偏低的企業，可以同時獲得其資金以彌補自身資金不足。因為籌集資金是發展迅速的企業面臨的一個難題，并購一家資金盈余的企業是一種有效的解決辦法。由于資產的重置成本通常高于其市價，在并購中企業熱衷于并購其他企業而不是重置資產。有效市場條件下，反映企業經濟價值的是以企業盈利能力為基礎的市場價值而非賬面價值，被兼并方企業資產的賣出價值往往出價較低，兼并后企業管理效率提高，職能部門改組降低有關費用，這些都是并購籌資的有利條件。而且，隨著我國金融體制改革和國際經濟一體化增強，使籌資渠道擴展到國際金融市場，許多業績良好的企業出于壯大規模的考慮往往會采取并購的方法。
二、企業并購過程中的財務風險
企業并購的財務風險是指由于并購定價、融資、支付等各項財務決策所引起的企業財務狀況惡化或財務成果損失的不確定性，是并購價值預期與價值實現嚴重負偏離而導致的企業財務困境和財務危機。它存在于企業并購的整個流程中。
(一)計劃決策階段的財務風險。在計劃決策階段，企業對并購環境進行考察，對本企業和目標企業的資金、管理等進行合理的評價。在此過程中存在系統風險和價值評估風險。
1.系統風險。是指影響企業并購的財務成果和財務狀況的不確定外部因素所帶來的財務風險，包括:利率風險、外匯風險、通貨膨脹風險，等等。
2.價值評估風險。價值評估風險包括對自身和目標企業價值的評估風險。企業在做出并購決策時，必須判斷自身是否有足夠的實力去實施并購，其風險主要體現在過高地估計了企業的實力或沒有充分地發掘企業的潛力;對目標企業價值的評估風險主要體現在對未來收益的大小和時間的預期，如果因信息真實或者在并購過程中存在腐敗行為，則都會導致并購企業的財務風險和財務危機。
(二)并購交易執行階段的財務風險。在并購實施階段，企業要決定并購的融資策略和支付方式，從而產生融資風險和支付風險。
1.融資風險。融資方式有內部融資和外部融資。雖然內部融資無須償還，無籌資成本，但會產生新的財務風險。因為大量占用企業寶貴的流動資金，會降低企業對外部環境變化的快速反應和適應能力。外部融資包括權益融資、債務融資和混合性證券融資三種。權益融資可以迅速籌到大量資金，但企業的股權結構改變可能出現并購企業大股東喪失控股權的風險。債務融資具有資金成本低，能帶來節稅利益和財務杠桿利益，但過高的負債會使資本結構惡化，導致較高的償債風險。混合性證券融資是指兼具債務和權益融資雙重特征的長期融資方式，通常包括可轉換債券、可轉換優先股。發行可轉換債券融資，企業不能自主調整資本結構，轉換權的行使會帶來股權的分散，放棄行使權則又使企業面臨再融資的風險。發行可轉換優先股，企業可以使用較低的股息率，但會使公司面臨減少取得資金和增加財務負擔的風險。
2.支付風險。并購主要有四種支付方式:現金支付、股權支付、混合支付和杠桿收購。其風險主要表現在現金支付產生的資金流動性風險、匯率風險、稅務風險，股權支付的股權稀釋風險，杠桿收購的償債風險。不同支付方式選擇帶來的支付風險最終表現為支付結構不合理、現金支付過多從而使得整合運營期間的資金壓力過大。
（三)并購運營整合階段的財務風險
1.流動性風險。是指企業并購后由于債務負擔過重，缺乏短期融資，導致出現支付困難的可能性。并購活動會占用企業大量的流動性資源，從而降低企業對外部環境變化的快速反應和調節能力，增加了企業經營風險。
2.運營風險。是指并購企業在整合期內由于相關企業財務組織管理制度及財務運營過程和財務行為及財務管理人員財務失誤和財務波動等因素的影響，使并購企業實現財務收益與預期財務收益發生背離，有遭受損失的機會和可能性。
三、防范企業并購產生財務風險的對策
(一)聘請經驗豐富的中介機構以合理確定目標企業的價值
由于并購雙方信息不對稱狀況是產生財務風險的根本原因，為了降低并購過程中的財務風險，并購企業應聘請中介機構，包括經紀人、CPA事務所、資產評估事務所、律師事務所等，在并購前對目標公司進行詳盡的審查和評價，對信息加以證實并擴大調查取證的范圍。正確地對資產進行評估，為并購雙方提供一個協商作價的基礎。并購方可以聘請投資銀行根據企業的發展戰略進行全面策劃，對目標企業的產業環境、財務狀況和經營能力進行全面分析，采用合理的價值評估方法對同一目標企業進行評估，從而對目標企業的未來自由現金流量作出合理預測，降低財務風險。
(二)統籌安排資金以降低融資風險
并購企業應確定并籌集并購所需要的資金。資金的籌措方式及數量大小與并購方采用的支付方式相關，而并購支付方式又是由并購企業的融資能力所決定的。并購企業應該結合自身能獲得的流動性資源、股權結構的變動、目標企業的稅收情況，對并購支付方式進行設計，合理安排現金、債務、股權各方式的組合，以滿足收購雙方的需要。通常情況下，應考慮買方支付現金能力的限度，力爭達到一個較合理的資本結構，減輕收購后的巨大還貸壓力。
(三)加強營運資金管理，提高支付能力
支付能力是企業資產流動性的外在表現，而流動性的強弱源于資產負債結構的合理安排，所以必須通過資產負債相匹配，加強營運資金的管理來降低財務風險。其中較為有效的途徑是建立流動資產組合，在流動資產中，合理搭配現金、有價證券、應收賬款、存貨等，使資產的流動性與收益性同時兼顧，滿足并購企業支付能力的同時也降低財務風險。
(四)通過法律保護降低財務風險
在并購過程中，簽訂相關的法律協議是必要的，協議中應該包括相關的文件、義務、治理、保密、非競爭、陳述和保證及賠償等。因為在調查中往往不可能深人到每個細節，因此為了確保企業在并購中的正確性簽定法律協議是非常必要的。并購中，經常存在被并購方刻意隱瞞或不主動披露相關信息的情況，財務風險在每一起的并購中都是存在的。這就要求企業在實際操作中穩健、審慎，用準確的財務數據來保證企業戰略目標的實現。合理、完備的財務運作和細致、充分的產業判斷相結合，才能成功地降低并購過程中的財務風險。
篇2
關鍵字：企業并購財務風險控制
企業并購方根據并購協議取得被并購企業的資產所有權、股權或經營控制權，僅僅走完了資產調整過程。在這之后包括財務整合、產業整合、組織人事管理整合、機制整合及企業文化整合等的全方位整合過程，才是企業經營由插曲向主題回歸的過程，磨合效果的好壞將更直接地影響企業資產重組的效益和并購后企業整體的經營狀況。事實上，許多著名并購案例以失敗告終，其主要原因就是并購后未能實現有效、迅速的整合。所以，企業完成并購行為后，如何通過及時、有效的整合，使并購雙方在各方面實現一體化融合，提高整體企業的共同業績，達到整合后企業價值最大化的目標，是擺在并購企業面前的一個艱巨任務。具體措施如下：
1.并購方向被并購方委派財務負責人。
為了更好地執行并購方制定的財務資金管理制度，移植并購方的管理模式，并購方應向被并購方委派財務負責人?？稍囆袑⒇攧肇撠熑肆袨椴①彿截攧詹块T的編制人員，由并購方直接委派并接受并購方公司的考評、負責被并購方的會計核算和財務管理工作，參與被并購方的經營決策。
2.并購方對被并購方的資產經營活動實行嚴格的產權控制。
①并購方應該規定被并購方的一系列報告制度。例如，被并購方在進行下述經營決策時，應事前向并購方報告：有關公司資本的增加或減少；新的事業計劃和設備投資；年度預算和決算；公司章程的變更；重大合同的簽訂；其他重要事情。
②并購方母公司與被并購方公司之間應建立定期的信息交流制度：如每年一次的年度計劃研究會議，中期計劃報告會。
③并購方對被并購公司應建立一整套業績評價考核制度，其中包括定量指標考核和定性分析?？己嗣堪肽昊蛞荒赀M行一次。
④并購方與被并購方生產經營活動一體化。并購方應在把握產業結構的變動趨勢的基礎上，以長期發展的戰略眼光對被并購企業的經營戰略進行整合，逐步調整被并購企業的經營策略，提高其獲利能力，使之納入并購后企業整體的營運軌道。例如，雙方的某些設備和生產線存在重復建設問題，需要加以歸并；或是由于某些機構、部門的設置和功能與總體規劃不相符合，而需要裁并或新設等。通過各種形式的互補而實現企業利潤增長點的能動轉換，并在充分利用企業現有核心能力的同時得以有機拓展，進而使并購后的企業在客戶、供銷渠道、產品策略和細分市場等方面發揮協同效應，實現企業穩定持續發展。
3.實行全面預算、動態監控及內部審計，以防范和控制財務風險及經營風險。企業并購之后，應對新企業的財務管理進行全面整合。
①以全面預算為導向，突出財務預算的中心地位。它將涉及公司生產經營的各種活動和有關環節，包括銷售、生產、采購、庫存、資金等予以量化并納入預算管理體系，做到全面、合理、具體。
②以綜合效益、成本費用及現金流量作為預算管理的重要環節，突出現金流轉的功用。
③按照預算規劃及有關指標，對下屬各部門實際運營情況進行及時跟蹤、反饋、及考評，實行按季考核、年度清算的監控辦法。推行全面預算管理，從整體上對成本費用、現金流量、投資規模、負債比例、資本結構及人員編制等實施有效的調控，從而為企業的各項決策提供合理、可靠的依據。
在全面預算的基礎上，以現金流為紐帶、信息流為依據，對財務活動與經營活動實行全過程的動態監控，以全面防范和控制財務風險和經營風險。
①加強資金的規劃與控制，避免支付風險。深入分析資金占用情況，合理確定存貨及應收賬款的規模，盤活流動資產存量，優化流動資金結構。
②實行應收賬款責任制，控制信用風險。并購方應對應收賬款實行嚴格的責任制，按照“誰形成，誰負責”的原則，根據帳齡長短及逾期情況，分別采用經濟處罰、崗位處罰、行政處分等不同的辦法促進清欠和加強管理。同時，嚴格事前與事中管理。
③實行固定資產封閉管理，防止過程風險，所有購建項目均須采用公開招標方式擇優選定施工單位，公司相關部門抽調人員組成項目小組，各成員之間互相制約，共同參與對工程項目全過程的監控，并承擔連帶責任。
④加強投資項目的內部審核與管理，控制投資風險。許多企業之所以經營不善終被他人收購，很大程度上是由于投資項目決策失誤所致。因此企業并購之后，為防止重蹈覆轍，應建立科學的對外投資決策程序，并實行重大投資決策的責任制度。投資項目立項前，必須進行充分的可行性分析與評估，擬定投資方案并提交并購方投資審議會審議，形成咨詢意見或決策建議，報并購方高層管理當局決策；投資項目一經立項，則須確定項目執行人和監督人，共同與企業簽訂項目責任書，執行和跟蹤項目的實施情況，監督項目的運作過程，并加強有關的財務管理；投資項目完成后，并購方應對項目運營進行定期審計，對于因責任人的過錯而造成投資損失的，按規定追究責任。
⑤不斷改進以財務信息為主的經濟信息管理系統，大力加強相關的網絡化建設，為實現全過程的動態監控，防范和控制各種風險提供信息與技術上的支持。被并購方應定期將財務數據通過財務信息網絡傳送至并購方總部，使得并購方高層管理當局能及時掌握各公司的生產經營情況與財務變動狀況，以做出正確的決策或修正性決定，并對被并購公司的財務活動和經營活動進行適時的指導與監控。
參考文獻：
1.鄭磊編著，《企業并購財務管理》，清華大學出版社，2004年9月第1版。
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論文關鍵詞：企業并購財務風險分析
隨著我國改革開放的深入和市場經濟的逐步建立，企業并購也已成為我國社會主義市場經濟中較為鮮明的主題。企業并購作為一項實現企業戰略、促進企業資源優化配置的方法在中國經濟發展中發揮著積極作用。由于各種原因，在并購過程中存在著大量風險，其中又以財務風險最為突出．財務風險貫穿于整個并購活動的始終，是決定并購是否成功的重要影響因素。
1 企業并購財務風險概述
1.1 企業并購的概念
企業并購是企業兼并或收購的統稱，是并購企業實現自身擴張和增長的一種方式，一般以企業產權作為交易對象，并以取得被并購企業的控制權作為目的。以現金、有價證券或者其他形式購買被并購企業的全部或者部分產權或者資產作為實現方式。
1.2 企業并購的財務風險的概念
企業并購的財務風險是指在并購活動的過程中所存在的各種不確定因素，導致企業發生財務狀況惡化或財務成果損失的可能性，是并購價值預期與價值實際嚴重負偏離而導致企業財務困境和財務危機。
在某種意義上，企業并購財務風險是一種價值風險，是各種并購風險在價值量上的綜合反映，是貫穿企業并購全過程的不確定因素對預期價值產生的負面作用和影響。
2 企業并購財務風險的分類
2.1 目標企業價值評估風險
所謂目標企業價值評估風險是指在并購過程中，由于對目標企業價值的評估而導致并購企業財務狀況出現損失的可能性。目標企業的價值評估是并購交易的精髓，目標企業的估價取決于并購企業對目標企業未來收益的大小和時間預期。
導致目標企業價值評估風險的因素主要包括：
第一，財務報表風險。財務報表是企業價值評估的重要依據，如果目標企業的財務報表本身不夠真實或者經過粉飾美化，那么計算出來的目標企業的價值就沒有太大的參考價值。
第二企業管理論文，利潤預測風險。目標企業以前年度的財務數據對了解該企業的經營狀況有很重要的借鑒作用，但是，并購企業真正關注的是目標企業的未來收益能力，并以此為主來對目標企業進行價值評估。
第三，貼現系數風險。通過預測企業未來價值增值的方法來評估企業價值，貼現率的估計就是一個關鍵問題，而這種估計由于存在很強的主觀性，往往會造成結果的不正確。
2.2 流動性風險
并購占用并購企業大量的流動性資源，將導致并購企業資產的流動性降低。并購后，并購企業可能由于債務負擔過重，缺乏短期融資，導致出現支付困難。當并購企業采取現金收購時，首先考慮的是資產的流動性。流動資產和速動資產的質量越高，變現能力越強，并購企業越能順利、迅速地獲取收購資金論文開題報告范例。這同時也說明，并購活動占用了企業大量的流動性資源，從而降低了并購企業對外部環境變化的快速反應和調節能力，增加了企業的經營風險。
2.3 融資風險
并購的融資風險主要是指能否按時足額地籌集到資金，保證并購的順利進行，如何利用企業內部和外部的資金渠道在短期內籌集到所需的資金是關系到并購活動能否成功的關鍵。并購對資金的需要決定了企業必須綜合考慮各種融資渠道。
如果企業進行并購只是暫時持有，待適當改造后重新出售，這就需要投入相當數量的短期資金才能達到此目的。這時可以選擇資本成本相對較低的短期借款方式，但還本付息的負擔較重，可能會陷入財務危機。如果買方是為了長期持有目標公司，就要根據目標企業的資本結構及其持續經營的資金需求，來確定收購資金的具體籌集方式。并購企業應針對目標企業負債償還期限的長短，維持正常的營運資金，使投資回收期與借款種類相配合，合理安排資本結構。
2.4 整合風險
在整合期間，財務風險的形成是各種因素綜合作用的結果。根據其表現形式可分為：
第一，企業財務組織機制風險。是指并購企業在整合期內由于相關的企業財務機構設置、財務職能、財務管理制度、財務組織更新、財務協力效應等因素的影響，使并購企業實現的財務收益與預期財務收益發生背離，因而有遭受損失的可能性。
第二，資本運營風險。并購完成后企業在進行資產經營過程中，要對企業的資產、成本、財務運作、負債、盈利等財務職能按照協同效益最大化的原則實施財務整合和科學監控，以實現企業的并購目的。但由于宏觀環境和具體環境的不可確定性，以及企業內部財務行為的管理失誤企業管理論文，而使企業并購后未能實現預期的并購目的，會導致財務風險和財務危機。
第三，盈利能力風險。實施并購后企業資本是否能實現保值增值、能否帶來預期的投資回報是并購企業最為關心的問題。企業并購后的盈利能力風險，不僅關系到企業的持續生存問題，同時也關系到管理者和其他股東的未來收益與債權人長期債權的風險程度。
3 企業并購中財務風險的控制與防范
3.1 盡量獲取目標企業全面準確的信息，降低企業估價風險
中小企業對并購前財務風險的防范，應采取以下對策：
3.1.1 對目標企業的財務報表進行審查。
目標企業的財務報表是并購過程中首要信息來源與重要價值評估依據。其數據的真實性對評估結果有著重要作用。因此，為了防范價值評估風險，首先就要對目標企業的財務報表審查。對目標企業的各項資產、負債進行清理。評價目標企業的會計計量和確認及會計處理方法是否符合相關準則和規定，財務狀況、財務比率是否恰當，是否有人為操縱利潤的情況。
3.1.2 采用恰當的估價方法合理確定目標企業的價值。
目標企業的估值定價是非常復雜的．一般需要各種估價方法進行綜合運用，采用不同的價值評估方法對同一目標企業進行評估，可能會得到不同的并購價格。并購企業可根據并購動機、并購后目標企業掌握資料信息的充分與否等因素來決定采用合適的評估方法。常用的方法有清算價值法、市場價值法、現金流量法?？傊瑢δ繕似髽I的價值評估應當根據并購的特點，選擇較為恰當的并購估價模型。
3.2 合理確定融資結構
在企業并購中，合理確定融資結構，應當將風險控制放在首位，然后考慮成本最小化。因為一旦融資失敗，將會導致企業并購的財務危機，這樣成本最小化也就失去了意義。并購融資結構中的自有資本、債務資本和權益資本要保持適當的比例，但在選擇融資方式時要考慮擇優順序。
具體而言：(1)測算企業可利用自有資金的數量和時間。準確預測企業可以利用的自有資金的數量和時間，對于合理使用自有資金，優化企業并購融資結構至關重要。(2)推算企業償債的能力和負債融資的風險臨界規模。準確測算企業的償債能力，并根據償債能力確定融資的風險臨界規模，對于合理確定負債融資規模和避免財務風險具有重要作用。(3)確定并購的股權融資規模。
3.3 增強杠桿收購中目標企業未來現金流量的穩定性杠桿
收購的特征決定了償還債務的主要來源是整合后目標企業未來的現金流量。首先，目標企業必須是經營風險小，產品有較為穩固的需求和市場，發展前景較好，才能保證收購以后有穩定的現金流來源。其次，收購前并購企業與目標企業的長期債務都不宜過多，這樣才能保證預期較穩定的現金流量能夠支付經常性的利息支出論文開題報告范例。最后，并購企業最好在日常經營中能提取一定的現金作為償債基金以應付債務高峰的現金需要，避免出現技術性破產而導致杠桿收購的失敗。
3.4．整合期財務風險的防范
企業實施并購后，財務必須實施一體化管理。目標企業必須按并購企業的財務管理模式進行整合。中小企業并購后財務整合的必要性體現在以下方面：
首先，財務整合的必要性來自于財務管理在公司運營中的重要作用。任何企業如果沒有一套健全高效的財務管理體系，就不可能健康成長。許多中小企業之所以被并購，正是由于財務管理不善企業管理論文，成本費用居高不下，資產結構不合理，反映到產品成本上便是無競爭優勢。
其次，財務整合是發揮企業并購所具有的財務協同效應保證。財務協同效應主要是指并購給企業財務方面帶來的各種效益。一般表現在：通過并購實現合理避稅，預期效應對并購的巨大刺激作用。這些都需要在財務整合的基礎上得以實現。
最后，財務整合是實現并購企業對目標企業有效控制的途徑，更是實現并購戰略的重要保障。并購企業對目標企業的生產經營實施有效控制，并做出及時、準確的決策，重要的前提是具有充分的信息。一般而言，并購雙方的會計核算體系、定額體系、考核體系、財務制度等并不完全一致．因此并購企業客觀要求統一會計口徑，才能實施有效控制。
4 結論
并購是市場經濟條件下企業擴張的一個重要工具。對大多數企業來說，并購比內部擴張更能有效地促進企業成長。在并購中，企業財務管理是整個并購過程中重要且關鍵的一環。在并購中，企業應該重視財務管理環節，要意識到財務風險，并采取相應措施來盡量減少風險。這樣，才能為成功的并購打下良好的基礎。同時，政府與企業都應樹立憂患意識，通過促進優勢企業并購快速提高我國的整體競爭能力，并在未來開放的市場中占有一席之地。
參考文獻
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（一）企業并購的內涵
企業并購是兼并（Merger）和收購（Acquisition ）（簡寫為M&A）的合稱。其中，按照《大美百科全書》（Encyclopedia Americana）的解釋，“兼并是指兩個或兩個以上的企業組織組合為一個企業組織，一個廠商繼續存在，另一個廠商喪失其獨立身份。惟有剩下的廠商保留其原有名稱和章程，并取得其他廠商的資產。”兼并一般可分為吸收兼并和新設兼并。“收購是指一家公司在證券市場上用現金、股權或債券購買另一家公司的股票或資產，以獲得對該公司的控制權，但該公司的法人地位并不一定消失?！睆漠a權經濟學角度來看，兼并是企業產權的一次徹底轉讓，買方企業無論從實質上還是形式上都完全擁有了賣方企業的終極所有權和法人財產權;而在收購行為中，賣方企業仍保留著形式上的法人財產權，買方企業只是通過全部或部分終極所有權的購買而獲得對賣方企業全部或部分法人財產權的實質上的控制。這就是說，企業并購不一定導致賣方企業獨立法人地位的消失，但必然導致買方企業對賣方企業全面的控制。
在我國《公司法》中，企業兼并屬于公司合并的一種。公司合并可以采取吸收合并或者新設合并。一個公司吸收其他公司為吸收合并，被吸收的公司解散。兩個以上的公司合并設立一個新的公司為新設合并，合并各方解散。在我國的《關于企業兼并的暫行辦法》中對企業兼并的形式作了如下的規定：1）承擔債務式，即在資產和債務等價的情況下，兼并方以承擔被兼并方債務為條件接收其資本;2）購買式，即兼并方出資購買被兼并方的資產;3）吸收股份式，即被兼并企業的所有者將被兼并企業的凈資產作為股份投入兼并方，成為兼并方企業的一個股東;4）控股式，即一個企業通過購買其他企業的股權，達到控股，實現兼并。
二、企業并購的作用
1.企業擴大利潤的需求
企業為了獲得規模經濟就要擴大企業規模，并購是一個有效的手段。通過并購企業可以在短時問內擴大生產。并購是幫助企業將內部協一調替代市場協調，以降低交易成本。當市場交易成本高于內部協調成本時，并購就可能發生。
2.企業多元化經營的需要
企業收益總有一定程度的經濟周期性變動，但不同企業周期變動不同。因此，一個周期變動較大的企業通過并購一個周期穩定的企業，實現投資組合的多元化。企業投資者進行多元化投資和多元化經營，除了可以分散個別企業自身的特有風險外，還可以在一定條件下，通過一定程度的風險抵消、降低投資組合的投資風險，以增加其自身的穩定，并由此穩定企業盈利水平和股東的收益。
3.企業合作競爭的需要
在市場經濟發展的初級階段，企業之間的競爭完全是對抗性的競爭。這一階段，企業視競爭者為一種威脅，采用的主要競爭手段是價格競爭。隨著市場經濟的發展和企業的成熟，企業發現價格競爭對自身實力損失也頗大，甚至影響整個行業的形象和發展。因此，企業的管理者接受了一種全新的理論競爭優勢。由于企業不同，其競爭優勢的環節也不盡相同，這使得企業之間可以相互包容與合作，從而使企業之間合作競爭的出現成為可能。
三、企業并購的財務風險
（一）融資安排風險
企業并購可以自有資金完成，也可以通過發行股票、對外舉債融資。以自有資金進行并購雖然可以降低財務風險，但也可能造成機會損失，尤其是抽調本企業寶貴的流動資金用于并購，還可能導致企業正常周轉困難。融資安排是企業并購計劃中非常重要的一環，在整個并購鏈條中處于非常重要的地位，如果融資安排不當或前后不銜接都有可能產生財務風險。融資超前會造成利息損失，融資滯后則直接影響到整個并購計劃的順利實施，甚至可能導致并購失敗。
（二）融資結構風險
企業并購所需的巨額資金很難以單一的融資方式加以解決。在多渠道籌集并購資金的情況下，企業還面臨著融資結構風險。融資結構包括企業資本中債務資本與股權資本結構。債務資本中包括短期債務與長期債務結構等。合理確定融資結構，一要遵循資本成本最小化原則;二是債務資本與股權資本要保持適當的比例;三是短期債務資本與長期債務資本合理搭配。在以債務資本為主的融資結構中，比如杠桿并購，當并購后的實際效果達不到預期時，將可能產生利息支付風險和按期還本風險。在以股權資本為主的融資結構中，當并購后的實際效果達不到預期時，會使股東利益受損，從而為敵意收購者提供了機會。即使完全以自有資金支付收購價款，也存在一定的財務風險。在企業發展過程中，企業不但面臨許多不確定性因素的影響，同時，也存在一些新的發展機會，當這些不確定因素和發展機會同時出現時，都需要一定的資金支持，而企業重新融資是需要時間的，一旦企業的自有資金用于收購而重新融資又出現困難的情況下，不但造成機會成本增加，還會產生新的財務風險。
（三）資金使用結構風險
企業并購所融資金在使用方面包括三個內容：并購價格，指支付給目標企業股東的買價;并購費用，指為完成并購交易所需支付的交易費用和中介費用;增量投入成本，為啟動目標企業的存量資源，發揮并購雙方資源優勢而支付的啟動資金和輸出管理、輸出技術、輸出品牌等無形資產支出以及其他配套投入成本。 一般而言，買價和并購費用之和稱為狹義的并購成本，它是為了完成并購交易所必須付出的代價;狹義的并購成本與增量投入成本之和稱為廣義的并購成本，它是為了取得并購后的主要經營收益所必須付出的代價。在企業并購資金的使用安排上，企業首先支付的是并購費用，這在并購成本中所占比例較小;其次是支付目標企業的買價，買價可一次性支付，也可分期支付。在分期支付的情況下，不但可以暫時緩解企業融資的壓力，還可以在目標企業一旦出現的不確定性因素所造成的損失使并購方難以承受的情況下，通過毀約以減少損失的程度;最后是支付增量投入資金，尤其是生產經營急需的啟動資金、下崗職工的安置費用等。在企業并購所融資金的使用方面，不但在時間上要按照順序保證三個方面的資金需要，而且要求在空間上做出合理的分配。因此企業并購資金不但有量的要求，而且還有使用結構的要求。
三、企業并購的財務風險防控
要解決我國企業并購的融資風險問題，首先要求企業規范財務操作，根據實際情況制定正確的融資組合策略，將融資成本和風險將到最低;其次，企業要在融資過程中化被動為主動，敢于創新，積極開辟更多更新的融資途徑。在此過程中同樣需要政府部門的合作與支持。
綜合起來，可供企業選擇的新型融資途徑主要有：
（一）尋求股權融資創新。
分析可知，要充分發揮證券化融資在并購中的作用，已有的股權融資方式存在許多障礙，必須對其進行創新。主要有以下方式：定向配售。指向特定的投資者發行公司股票購入其資產，其優點在于：并購公司不需支付大量現金，可操作性大大增強，從而使并購變得易于完成，1997年巴士股份在營運資金為一5641. 82萬元，負債比例為67. O1%的情況下，通過定向配售的方式完成了4. 5億元的收購交易，可見這一并購方式為企業擴張帶來了極大便利;在采用定向配售的情況下，注入資產成為現金收購以外的增持手段，豐富了上市公司收購與控制的手段，同時，企業在以后的收購中可以按照實際情況對現金和股票收購進行相機抉擇，使并購的靈活性更加增強。二是增發新股。指在初次發行和配股之外想社會公眾公開發行新股。這一做法突破了我國公司法對配股標準的限制（公司法要求連續3年凈資產收益率達到10%的才可配股），增發新股可不受該條限制，為企業融資提供了有利條件;此外，增發新股可使老股東免于配股方式下的風險，而更能被他們接受?？梢娺@種新的公募形式給并購融資市場注入創新成分，將極大地推動我國并購的發展。三是規范發展證券場外交易市場，推動國有股權轉讓。我國目前有上市公司800余家，定向募集公司近7000家，股份合作制公司3.5萬家。在這些公司中的股本結構中，國有股均占有相當高的比例。
（二）擴大債券融資比例。
當前我國企業債券規模太小，不僅遠遠落后于股票和國債，與國際市場關注債券融資的情況也大相徑庭。目前，美國的債市規模約為股市的5倍，國際融資市場上債券融資的規模正在日益擴大。為了我國企業債券的發展，需解決以下問題：一是應根據我國企業債券規模偏小的情況，應適當擴大其發行規模，以推動我國企業并購活動的開展。首先，在安排企業債券年度發行計劃時，對符合國家產業發展要求及未來產品適銷對路，經濟效益看好的企業并購活動，應允許其發行債券直接融資;其次，要創造條件讓規模大、條件好、信譽高的企業債券在交易所上市交易，以活躍企業債券市場，提高對投資者的吸引力。
（三）實施財務經營戰略整合，提高重組企業價值
在我國的并購實踐中，部分企業只追求由并購帶來的規模擴張，而不注重并購各方經營戰略的相關性和協同性，最終導致失敗。因此，企業并購必須更新觀念，要力求目標企業與自己的經營業務能夠互補或者能夠起到推波助瀾的作用。并購后及時迅速地對被目標企業進行經營戰略整合，要從整個公司的財務經營理念入手，通過資源優化配置，發揮并購各方的經營優勢，使其迅速納入公司正常經營軌道，實現企業價值最大化。經營戰略整合內容廣泛，從對公司機構設置的增減，到各項資產的利用或處置，都是經營戰略整合的范圍。
（四）進行組織機構和機制的創新與整合
收購公司的管理者必須重新設計其組織結構以支持新的發展戰略。應根據重組后公司的實際情況進行組織機構的整合，按其公司財務管理的要求確定組織機構的規模和大小，并且要保證機構內部分工具體、權責明確，同時要兼顧與其他部門的相互聯系和協調。在管理制度的整合上應實行優選創新法，在目標企業和收購方企業中選擇較適合的制度體系，進行適當的創新，但是在變革的同時還要充分考慮到整合風險，盡快實現被重組企業經營策略與財務制度的匹配。
（五）利用國外證券市場融資。在充分利用國內融資渠道的同時，
我國企業并購還應大力拓寬境外融資渠道。對此，關鍵在于充分發揮投資銀行在企業并購中的橋梁作用，在強化B股業務，加強與境外券商的全面合作的基礎上努力為國內企業開辟境外融資渠道。由于我國投資銀行發展才剛起步，不能滿足企業并購要求，為此，國家除了繼續推動我國投資銀行的發展以外，還應逐步對境外投資銀行開放我國的證券市場，尤其是企業并購市場，允許他們組織境外資金參與國內企業的并購重組，加快企業改革步伐。
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【論文摘要】并購審計風險貫穿于并購活動的整個過程，審計部門應從并購前、并購中、并購后各環節進行有效的防范和管理。
企業并購作為資本運營的一種方式，是我國當前經濟結構調整、深化企業改革和經濟發展的重要手段，同時也是一項高風險的經濟活動。審計貫穿并購活動的整個過程，一般將其分為三個階段:簽訂并購協議前進行的審計(并購前的審計)、并購實施中進行的審計(并購中審計)、對并購完成后有關事項進行的審計(并購后審計)。并購審計對各利益單位有著重大影響，這也決定了企業并購審計的高風險性和審計責任的重要性，如何認識企業并購交易中各個環節的審計風險并進行有效的防范和管理，是審計人員和審計部門必須關注的問題。
一、并購前審計風險
企業并購前主要是并購意向的形成，尋找目標企業，進行初步調查，商討并購決策等。在這一階段，企業并購參與者能否收集到充分的信息，能否采取有效的驗證措施保證信息的可靠性，能否采用適當的方法評價和分析這些信息，是企業并購決策成功與否的關鍵，也是企業并購準備階段審計的關注點，此階段主要存在以下審計風險。
(一)與并購環境相關的審計風險
與并購環境相關的審計風險主要指外部環境和內部環境引發的審計風險。外部環境主要是指企業進行生產經營所處的宏觀環境，包括經濟環境、政治環境、法律環境、政策環境、行業環境等;內部環境主要是指企業擁有和控制的有形與無形資源的存在狀態和運作情況，包括企業組織結構、企業管理水平、企業文化、企業控制監督系統等。
(二)與價值評估相關的審計風險
與價值評估相關的審計風險主要指對目標企業、主并企業的經濟實力、發展戰略的評估、企業并購的收益與成本評估及其相關的審計風險。對經濟實力的評估審查包括企業資產負債狀況、主營業務的盈利能力、業務水平及未決訴訟等。由于企業披露信息可能存在質量不高而產生企業價值評估結果的不準確。發展戰略審查的主要內容有主并方未來發展戰略，確定并購對象，選擇并購類型的基礎，若目標企業與主并企業的戰略方向吻合程度不高，甚至相反，則并購風險加大，相應的審計風險加大;并購過程必然帶來相應的并購收益和并購成本，這是并購決策最基本的財務依據。并購收益是對未來收益預測的貼現，確定貼現率時不僅要考慮并購之前企業的資本結構、資本成本和風險水平，而且還要考慮并購融資對企業資本結構的影響，并購行為本身所引起的風險變化以及企業期望得到的風險回報等因素。
二、井助中審計風險
審計人員的職責是協助企業管理人員認識和評估并購風險，并且運用會計、審計、稅務等方面的專業知識來判斷并購過程為審計人員帶來哪些審計風險，以努力消除和化解這些風險，努力將并購的審計風險控制在可以承受的范圍之內，確保企業并購活動的順利進行和企業并購目標的圓滿實現。在這一階段，并購審計的風險主要存在于換股比例的確定。
為了節省現金，很多企業采用換股方式進行合并。在企業采用換股合并的情況下，正確確定換股比例是決定企業合并能否成功的關鍵一環。確定換股比例有多種方法:每股市價之比、每股收益之比、每股凈資產之比等。這些方法各有優劣，適用范圍也各不相同。正確確定換股比例應合理選擇目標企業，綜合考慮合并雙方的賬面價值、市場價值、發展機會、未來成長性、可能存在的風險以及合并雙方的互補性、協同性等因素，全面評估雙方企業的實際價值。
三、井助后審計風險
企業并購實施后，進行有效的整合對于實現并購目的是至關重要的。因此，企業并購后的審計應該圍繞企業內部新舊業務串聯運行的組織情況、與原有客戶關系的處理情況、企業內部組織結構的設置情況、各職能部門和分支機構職權的限定情況、各部門人員的分配情況及各部門間關系的協調情況等方面進行。并購整合階段就是要讓協同效應發揮出來，包括生產協同、經營協同、財務協同、人才協同、技術協同及管理協同等各個方面。
(一)與人事有關的審計風險與管理
主并企業在完成企業并購后，首先要解決被并購企業人員的問題。如果企業并購實施后，被并購企業關鍵管理人員和技術人員紛紛離去，則會使原有客戶和資金、原材料供應商等重要資源與被并購企業斷絕業務關系，致使并購失敗。因此，審計人員在此階段應協助主并企業做好人員選派、人員溝通、人事調整等工作，以達到穩定人心、降低審計風險的目的。
(二)與經營有關的審計風險與管理
生產經營的整合不僅包括產品生產線的整合，還包括生產設備在重復設置上的整合、生產技術和研究開發費用投入的整合、銷售渠道和銷售網絡的整合等。因此在整合的初期，應當適當保留被并購企業某些特定業務活動的相對獨立性，逐步實施整合，降低和化解整合阻力，保證整合效益。降低與整合經營相關的審計風險的關鍵在于根據并購的目的，確定需要整合的內容、程度和方式并密切關注其具體實施過程和協同效應的實現程度。
(三)與財務有關的審計風險與管理
對并購各方來說，常常涉及大筆資產轉移，為此需要相應的理財手段相配合，尤其是對主并企業，更應該制定與資產重組計劃和企業發展戰略等配合的理財手段，以避免財務危機的出現，尤其是現金流量短缺問題。為化解財務風險，審計人員應幫助主并企業設計一些理財策略。常用的手段有套利出售、撤資等，以抵銷籌資所引起的債務，減少財務風險。
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論文關鍵詞：并購；實物期權；博弈論；投資；不確定性
一、問題的提出
企業作為企業的一項戰略投資，其成敗會對企業正常運營帶來巨大的影響。企業并購過程中并購方最關心的問題，就是如何合理地估算目標公司的價值。傳統意義下的投資決策分析方法(如現金流分析、敏感性分析、盈虧平衡分析等)只是一種靜態的分析方法，即在相對確定環境中對項目本身帶來現金流價值的分析，即便考慮到不確定性的影響．也只是將這一風險通過風險折現因子的方法加以處理，而沒有考慮到隨不確定性條件的變化而改變投資決策的能力。在現實中。由于并購目標企業內部經營狀況和外部環境等諸多不確定性因素的存在。運用傳統的投資決策分析方法往往低估了并購項目投資的價值。
20世紀后期，期權定價理論(OptionPfcmgTheoryOPT)得到了迅速的發展．其本質就是對更廣泛意義上的“或有索取權(ContingentClaims)”的權利價值進行分析確定(Merton1977，1998)。這種權利的價值主要取決于某些特定隨機事件在未來出現的狀態。企業進行投資決策時面臨著許多和“或有索取權”性質相同的權利選擇．因此期權理論實際上也為企業投資估價和管理決策提供了新的理論方法。在各種實物期權類型中。增長期權是重要的一類．它類似看漲期權，以序列投資行為為特征，指企業首先對不確定項目做一個小額投資，當不確定性得以解除，的確存在潛在的增長機會時。再做較大的投資，以便充分利用增長機會的優勢。
但是。實物期權理論本身在其分析框架中沒有將競爭對手的反應納入到考慮的范圍之中。而在實際的企業投資決策中。針對競爭對手的可能的最優反應，選擇最優的投資時機是企業的一個關鍵戰略要素。因此運用博弈論的思想，考慮競爭對手的行為特征，再與實物期權理論相結合，可以為企業的投資決策提供一個連續的整體的分析框架。而這也就導致了期權博弈理論的誕生。期權博弈理論開創性的工作歸功于Smets(1991)，他在其博士論文中研究了不確定條件下的對稱雙頭壟斷期權博弈模型，該模型將傳統的搶先進入博弈模型與實物期權方法結合起來。構成了連續時間期權博弈的基礎。Dixit和Pindyck對Smets的模型進行了總結(Dixit，Pindyck1994)。并給出了求解領先者和追隨者的最優投資時機和收益的數學證明。在此基礎上，ttuisman和Kort通過假設兩個企業初始時已經在市場上活動(即已經有投資項目在運行)和引入混合策略均衡的概念。
Smit和Ankum的論文構建了一個在競爭環境下公司投資戰略的實物期權博弈方法分析框架(Smit，Ankum1993)。文中比較了延遲期權和金融看漲買權的相似性．提出了可以用二叉樹期權定價方法及B～S期權定價方法求解出延遲期權的價值，進而可以知道整個投資項目在不確定環境下的價值。與此同時，也考慮了兩個競爭性企業之間的行為影響，也就是兩個企業對某～項目投資進行博弈的過程。文章最后得出結論。如果項目的收益現值低，市場不確定性大，無風險收益率高的話，企業就會采取延遲策略。在完全競爭的市場上，后來者不斷的進入會降低項目的價值，而在壟斷市場上，往往會有比較大的占先優勢。
國內近幾年才對實物期權方法和期權博弈方法有了較多的關注，但主要集中在一些綜述介紹和框架分析(夏暉等2004；楊勇等2005)。目前，還鮮有明確把實物期權博弈的分析框架應用在企業并購的戰略投資上。
本文在Smit和Ankum等人分析框架的基礎上．考慮增長實物期權在企業并購戰略投資中的應用，建立了一個兩企業兩階段的投資博弈模型，探討企業在并購投資過程中的策略問題。
本文以下的內容是這樣安排的：首先是在一定的假設基礎上構建了一個涉及到兩個企業兩個階段的模型。然后對模型中的變量之間的關系和求解結果進行分析。最后得到本文的研究結論，并提出以后的研究展望。
二、模型構建
為了討論的方便，假設決策參與者有三方：本企業A(并購企業)，目標企業(原交易契約關系人)，以及一個勢均力敵的競爭者B。并假設決策參與者都是風險中性(Risk-neutralProbability)，在并購中同質化。
假設并購分為兩個階段。第一階段為并購的一期階段，主要是一些前期的投入，包括先期調查，部分資產投入等等．因此在這里也就產生了一個增長型的實物期權。并購第二階段就是完成全面投入，將目標企業進行完全的整合。
模型中兩個企業的決策路徑是這樣的(圖1)。A、B兩企業同時決定是否進行第一階段的先期投入。如果決定在這一階段投資，則可以在第二階段繼續增加投入，完成并購。只有兩階段投資都完成了，方可獲得整個并購項目的收益現金流。如果企業決定了第一階段投資，而到了第二階段不投資．則第一階段的投入將無法收回，同時也不會產生任何現金流人。如果企業第一階段就決定不投資，則企業也不會產生現金流人，同時也沒有資本的投入。
另外，在企業第一階段投資結束以后，企業可以了解到更多的關于并購實施的進展情況．能夠對企業第二階段的投資收益狀況的風險情況作一個預期。
這里確定模型中用到的一些變量和符號。
I代表企業的決策是進行投資．U代表企業的決策是不進行投資。N代表一個自然的選擇。兩階段投資的成本分別為Il和I2。在好的情況下，兩階段投資進行以后，企業現金流人折現值為Vr；在壞的情況下，兩階段投資進行以后，企業現金流人折現值為Vu。
a和兩企業投資相互影響的系數。a的意義表示是并購中，當B企業加入竟標，則A企業的收益相比原有獨自投資收益減少的比例，a取值范圍在0到l之間：取0代表這種并購只能一家企業進行．一旦有另一家企業參與競爭；雙方將都沒有收益產生，取l則代表項目不存在相互影響，其他企業相類似的并購項目．不影響本企業的收益。表示的意義是A企業決定不投資、而B企業決定投資，投資企業對不投資企業收益產生的影響，即用去乘以另一投資企業所獲得的收益得到不投資企業損失掉的收益，為0說明相互之間沒有影響，越大說明影響越大。另外，風險中性概率為P；無風險收益率為r.
三、模型分析
根據博弈論基本知識．上文提出的模型框架是一個完全且非完美信息兩階段博弈。博弈論研究的相關成果給出了這類問題的一般性解決方法，即自后向前逆向歸納的方法。同時，博弈論里還證明了由逆向歸納法給出的問題的解是子博弈精煉的(Gibbons1999)。
下面采用二又樹定價方法，對企業第一階段先期投資結束后產生的增長型期權進行定價，從而確定出整個并購項目投資的價值。
1．第二階段博弈。
(1)第一階段兩個企業均選擇了投資。在并購項目實施進展順利并獲得成功的情況下：若一個企業決定投資，另一個企業決定放棄，則選擇投資的那個企業獲得的價值為，選擇不投資的那個企業獲得的價值為若兩企業均不選擇投資，則價值為0，既沒有投入，也沒有收益。若兩企業均選擇在第二階段進行投資．則每個企業相應獲得的價值是。于是得到兩個企業在這種情況下第二階段投資的博弈的標準形式(圖2)。
討論這種情況下純戰略Nash均衡。
由于討論的前提是項目實施進展順利，并且達到項目立項之初時的預期，因此是個理想值，至少是大于I2的。當足夠大時，即，兩個企業達到的Nash均衡就是都將選擇投資(I，I)。此時雙方的均衡價值都為同樣的方法，討論在實施進展不順利沒有成功的情況，得到兩個企業在這種情況下第二階段投資的博弈的標準形式(圖3)。
討論這種情況下純戰略Nash均衡。按照項目實施順利的分析，可以得到各種條件下的均衡?？紤]到假設項目實施進展不順利，并且不能達到項目立項之初時的預期．因此Vu的值將是偏低的，小于第二階段的投入I2，甚至可能會是負數。去除Nash均衡有一些也是不符合實際情況。當Vu偏小的時候，兩個企業達到的Nash均衡就是都將選擇不投資，雙方的均衡價值都為0。
(2)第一階段一個企業選擇了投資，另一個企業沒有投資。在此種情況下，由于第一階段沒有投資的企業在第二階段無法繼續進行投資，所以這個企業的戰略只能是不投資(U)。另一企業則可以只考慮自己所能獲得的價值來決定自己的投資策略。在預期項目進展順利的情況下．該企業會考慮繼續投資第二階段，得到價值，而此時另一企業卻得到價值為；在項目進展不順利的情況下，該企業則會放棄第二階段的投資，雙方所獲價值均為0。
(3)第一階段兩企業均選擇不投資。此時兩個企業都不能進行第二階段投資，所獲價值都為0，也即沒有增長型期權的產生。
2．期權價值的計算。
現在，我們可以將圖1中的博弈樹簡化成圖4的樣子。
圖4中有4個N節點，其中最后一個N節點因為第一階段雙方都沒有進行投資，所以此節點的價值恒為0。前三個N節點都有增長型實物期權的產生。運用二叉樹期權定價理論對圖4中三個N節點處的增長型實物期權進行定價。二叉樹期權定價理論一般的期權定價計算公式是：
3．第一階段博弈。經過上面兩步的工作。整個博弈就進一步簡化成了一個完全信息下的靜態博弈：用博弈的擴展形式來表示。就如圖5所示。
從上面兩個式子可以看出，的臨界情況值與風險中性概率P之間的關系是反比例關系，即風險中性概率越大，項目成功的可能性越大，所需要的臨界項目收益就越小；相反，如果企業預期項目成功的可能性不大，則需要更多的項目成功后所能得到的收益來補償。
四、結論與展望
本文利用實物期權的思想以及簿弈論中兩階段博弈的分析框架和求解方法。分析了一個企業并購戰略決策模型．討論了其中各個因素對決策產生的影響。根據上面的分析，企業在進行并購戰略投資的決策時。一般要考慮如下幾個因素：
第一。風險中性概率。這是企業對并購項目進展的理性預期而得到的。這個概率偏大。企業自然就增大了自己進行投資的信心。概率偏小。則會降低企業對并購投入的信心。
第二，兩階段對項目的投入。如果兩階段的投入巨大，則企業將在相應的風險預期下確保一定的項目成功后的收益，然后會選擇進行第一階段的投資。
第三，項目實施后帶來的效益。如果企業預期項目將趨向于較好的方向發展，則會相應的降低對項目成功后收益的要求。
第四，無風險收益率。無風險利率也會對企業的投資策略產生一定的影響，如果無風險利率較低，則企業更傾向于進行并購；如果無風險利率較高，企業在并購戰略投資的時候將會更加謹慎的加以考慮。
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【摘要】財務風險管理一直是企業財務領域研究的重要內容。在我國，許多企業在財務風險方面的意識淡薄，對財務風險的防范和控制薄弱，許多分析方法和手段還不成熟。本文指出上市公司財務風險存在于資本籌集、資本投放、企業并購、資本收益分配等財務活動中，并且從上述四方面分析了我國上市公司財務風險，進而提出相關的防范措施。
【關鍵詞】上市公司；財務風險
一、我國上市公司財務風險分析
（一）籌資風險分析
我國上市公司債務籌資風險具體表現在兩個方面：
1.銀行借款風險
銀行借款是我國上市公司比較常用的一種債務籌資方式，包括短期借款和長期借款。
短期銀行借款的風險主要表現在兩個方面：第一，由于短期負債的償還期間較短，上市公司必須充分保證能及時獲得現金收人，否則情況萬一有變，公司將會面臨更大的資金短缺風險；第二，短期負債籌資的歸還一旦發生問題，會連鎖影響到其他債務的償還，從而影響公司信譽和形象。
長期銀行借款的風險主要表現在兩個方面：第一，長期銀行借款籌資數額大，期限長，增加了企業的整體財務風險；第二，還款計劃和約束性條款對企業的制約性強，上市公司必須嚴格遵守，從而在理財和生產經營上受到種種制約，并可能會影響今后的籌資、投資活動；若上市公司不能按計劃還款或違背了條款要求，可能會被訴諸法律，或要求立即還款，從而影響公司的經營。
2.債券籌資風險
上市公司債券的主要風險有：第一，債券發行風險，債券是否能夠正常順利的發行出去，取決于債券品種的設計，利率的高低等因素；第二，債券有固定的到期日和利息費用，償債風險較高，特別是當上市公司經營狀況較差時，易使公司陷入財務困境；第三，債券一般要比長期借款的限制條件嚴格，可能對上市公司財務的靈活性帶來不利影響，甚至影響公司今后的籌資能力。
（二）投資風險分析
投資風險分析，是指用系統、規范的方法對風險辯識、估計和評價，做出全面、綜合的分析。在風險分析中，有三個因素必須考慮。第一，風險因素。在投資期內的某一時期，各方案在不同市場狀態下的現金流量是隨機變量，所包含的風險程度各不相同，需要對各方案風險進行合理測算。第二，時間因素。不同時期的市場狀態是變化的，風險也是變化的，必須測算不同時期隨時間變化的風險對經濟效益評價指標的影響。第三，經濟效果因素。不同的經濟效果指標反映的內容不一致，應全面地考慮，綜合反映項目的真實經濟效果。
上市公司在投資方面如果出現了盲目的投資行為就會為企業帶來較高的財務風險。不少上市公司在投資新項目之前，并沒有經過科學的可行性論證，帶有較大的盲目性，結果就是投資方案實施后，不僅沒有給公司創造效益反而帶來負面影響。
（三）并購風險分析
上市公司并購的財務風險是指由于上市公司并購而涉及的各項財務活動引起的公司財務狀況及成果的不確定性。上市公司并購風險分析具體表現在：
1.并購定價風險分析
我國上市公司在進行并購定價時應主要識別兩方面的風險：第一，目標企業的財務報表粉飾。我國上市公司并購時的財務報表陷阱具體包括：利用關聯交易調節利潤，利用存貨調節利潤，混淆收益性支出與資本性支出，隱瞞或有事項和表外融資。第二，目標企業價值評估的選擇和應用。由于起步較晚，專業人員的素質有限，我國并購的目標企業價值評估使用條件并不完善，采用不同的評估方法時都存在著一定的風險。
2.并購融資風險分析
基于對融資方式、法律、中介等多方面問題的考慮，我國上市公司在并購融資時應識別三種風險：第一，融資結構失衡。融資結構包括公司資本中債務資本與股權資本結構。第二，資金供應不足。由于我國上市公司現在公司治理結構的不成熟，財務管理體系并未在企業內真正實施，公司融資缺乏計劃性和合理性，易造成資金供應鏈的斷裂，給公司并購帶來阻礙，甚至導致并購的完全失敗。第三，融資成本過高。
3.并購財務整合風險分析
我國上市公司在并購時結合自身的未來發展戰略，重點識別下列可能導致財務整合失敗的因素：第一，財務整合是否發揮財務管理在上市公司運營中的重要作用。這主要取決于進行財務整合的人員素質。第二，財務整合能否發揮上市公司并購的財務協同效應。第三，財務整合是否實現并購方對被并購方的有效控制。
（四）收益分配風險分析
收益分配風險的產生主要有兩個原因：一是收益確認的風險，指客觀環境因素影響和會計方法使用不當，有可能多計收益，少計成本，使企業提前納稅，所確定的可分配利潤也偏高。二是收益對投資者分配的時間、形式和金額的把握不當所產生的風險。分配給投資者的盈余與留在企業的保留盈余存在著此消彼長的關系。如果企業脫離實際一味追求給投資者高額的回報，必然造成企業的保留盈余不足，給企業今后的生產經營活動帶來不利影響，同時也會影響債權人的利益。相反，如果企業為減少外部融資需求而減少對投資者的分配，又會挫傷投資者的積極性，影響企業的聲譽和價值。
收益分配是企業財務循環的最后一個環節。收益分配包括留存收益和分配股息兩方面。留存收益是擴大投資規模來源，分配股息是股東財產擴大的要求，二者既相互聯系又相互矛盾。企業如果發展速度快，銷售與生產規模高速發展，需要添置大量資產，稅后利潤大部分留用。但如果利潤率很高，而股息分配低于相當水平，就可能影響企業股票價值，由此形成了企業收益分配上的風險。因此，必須注意兩者之間的平衡，加強財務風險監測。該風險很難用數學方法或是財務指標法來進行估測，但可以憑經驗進行定性分析。
二、針對我國上市公司財務風險的防范措施
防范上市公司財務風險，主要應做好以下工作：
（一）籌資風險的防范措施
1.確定適當的籌資規模
企業的資金需求量是變化的，籌資過多會造成資金閑置浪費，增加融資成本，或者導致企業負債過多，償還困難，增加經營風險；而籌資不足，會影響企業投融資計劃及其他業務的正常進行。因此，企業財務人員要認真分析生產和經營情況，確定合適的籌資規模。
2.選擇最佳的籌資結構
不同籌資方式下的資金成本有高有低，因此，就需要對各種籌資方式進行分析、對比，選擇最經濟、最可行的籌資方式，從而選出最佳的籌資結構，以進一步降低籌資成本，減少風險。
3.把握有利的籌資時機
對于由利率變動產生的籌資風險，應認真研究資金市場的供求情況，根據利率走勢把握其發展趨勢，并以此作出相應的籌資安排。當利率處于低水平時期，籌資較為有利。當利率處于由低向高過渡時期，應以籌集長期資金為主，并盡量采用固定利率的計息方式。當利率
處于由高向低過渡時期，也應盡量少籌資，對必須籌集的資金，可采用浮動利率的計息方式。
（二）投資風險的防范措施
1.明確投資決策的責任機制
必須把投資決策的風險責任落實下去，不允許出現用企業責任頂替政府責任，用集體責任頂替個人資任的情況，使投資決策真正受到風險責任的約束。
2.建立起投資事前、事中、事后的風險防范機制
事前是指要提高可行性研究的質量，主要有：第一，確保可行性研究的客觀真實性；第二，重視市場調查和市場預測；第三，充實其中風險分析的內容。事中是指投資實施過程中進行風險監控，隨時調整預計與實際的偏差，如設立資金到位率、凈現值差異率等指標，對風險進行監控。事后是指項目建成后，對風險管理情況全過程的再評估，如考察風險損失差異率、凈現值差異率、風險發生實際類型與預測類型差異等。
3.健全投資決策的信息機制
可利用計算機技術，建立有效的信息管理系統，深化企業對宏觀經濟、市場等信息的理解、預測，避免資金進人某些熱門地區或行業，形成不合理的重復建設，造成過度競爭和風險損失。
（三）并購風險的防范措施
1.全面的財務審慎調差
為防范并購的財務報表風險，調查與證實重大信息，并購企業在并購前應聘請專業的資產評估中介進行全面的財務審慎調查，包括資料的搜集、權責的劃分、法律協議的簽訂、中介機構的選聘。
2.實施慎密的融資決策過程
企業并購的融資風險控制貫穿于整個融資決策過程。一套完整的融資決策過程通常包括對并購方資金需求的預測、并購融資方式的選擇以及融資結構的規劃等環節，通過提高每個環節的決策水平來有效地降低融資風險。
3.做好整合前后的財務監管工作
財務整合是一項復雜的工作，為了順利實現成功的財務整合，防止在收購后又發現賬面上沒有體現的負債或不良資產等，需要對整合前的被收購企業財務進行詳盡細致的審查，充分了解好掌握被重組企業的各項資產、負債等。
（四）收益分配風險的防范措施
要避免收益分配風險，關鍵在于公司能否制定合理的分配政策，既不能過分強調公司的利益，而損害投資者的利益，也不能忽視公司長遠利益，既要控制資金成本，又要調動投資者的積極性。因此，具體防范措施如下：
1.合理制定會計核算辦法和利潤分配辦法
根據會計核算制度和財務管理制度的有關規定，按照預期財務收益的要求，合理制定會計核算辦法和利潤分配辦法，降低收益分配中可能產生的財務風險。
2.定期分配收益
在正常情況下，企業應每年向投資者進行一次收益分配，給投資者以看得見的實惠，在提高效益的基礎上，爭取使投資者每年的收益呈遞增趨勢。
3.保障收益分配最低限度
在確定收益分配額度時，要考慮通貨膨脹因素的影響，保障收益分配最低限度，不致影響企業簡單再生產。
參考文獻
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篇8
關鍵詞：并購；財務風險；企業價值
一、并購與財務風險概述
企業并購是對企業之間的兼并與收購行為的總稱。兼并，一般指一家企業以現金、證券或其他形式取得其他企業產權，使其他企業喪失法人資格或改變法人實體并取得該企業決策控制權的投資行為。收購是企業用現金、債券或股票購，買另一家企業的部分資產或全部資產或股權，以獲得對該企業的控制權的一種投資行為實際上就是取得控制權。兼并與收購兩者密不可分，它們分別從不同的角度界定了企業產權交易行為。兩者目的都是為了擴大企業規模、加大市場占有率、實現利益最大化。按類型可將并購分為橫向并購、縱向并購和混合并購。
財務風險是指在一定時期內，為并購融資或因兼并背負債務，而使企業發生財務危機的可能性。一般認為財務風險主要包括：企業定價風險、流動性風險、融資風險以及償債風險。
二、并購的財務風險成因
1.并購帶來的融資風險
并購動機以及目標企業并購資本結構的不同，會造成企業并購所需的長期資金與短期資金、自有資金與債務資金投入比率的種種差異。企業并購往往需要大量資金，此時，與并購相關的融資風險就包括是否可以保證資金需要，融資方式是否適應并購動機，現金支付是否會影響企業正常的生產經營，杠桿收購的償債風險等。其中，支付方式對企業的現金流量及對未來企業融資能力的影響不盡相同，因而如果企業不能根據自身的經營狀況和財務狀況選擇并購方式和支付方式，就會給企業帶來很大的財務風險。
2.并購動機帶來的戰略選擇風險
企業在實施混合并購時，特別是進入非相關性新領域，就有可能存在風險。主要表現在：一方面，隨著市場競爭的加劇，企業進入新行業的成本較高，當企業向不熟悉、與現有業務無關的新領域擴展時，要承受技術、業務、管理、市場等不確定因素的影響，這將帶來極大的經營風險。另一方面，企業通過混合并購將過多的資金投入到非相關業務中，會削弱原主營業務的發展、競爭和抵御風險的能力。如果當主營業務遇到風險，而此時新的業務未能發展成熟，或其規模太小，就有可能危及企業的生存。
3.并購信息不對稱帶來的價值評估風險
信息質量是否對稱在一定程度上會影響并購行為的成敗。若目標企業是上市公司，則并購方相對比較容易取得其信息資料進行分析；若目標企業不是上市公司，則并購方要獲得其高質量的信息資料的難度要大一些，容易形成目標企業的價值評估風險。
在并購中，企業價值評估一般比較信賴會計報表，根據會計報表提供的信息對目標企業價值進行評估。然而，會計報表本身具有一定的局限性，不同的會計政策的選擇會對企業的財務狀況產生不同的影響。所以，信息的不對稱帶來的價值評估風險會導致企業財務風險的增加。
三、并購的財務風險的防范措施
1.合理調整支付方式以降低融資風險
并購企業可以結合自身能獲得的流動性資源、每股收益攤薄、股價的不確定性、股權結構的變動、目標企業的稅收籌措情況，對并購支付方式進行結構設計，將支付方式安排成現金、債務與股權方式的各種組合，以滿足收購雙方的需要來取長補短。
2.合理評估目標企業價值
目標企業價值評估的方法目前主要有相對價值法、貼現現金流量法、賬面價值法等，每一種方法所依賴的會計信息不相同，都帶有人為主觀因素的判斷，因此，并購方應結合所掌握的會計信息選擇合理的價值評估方法，使目標企業價值評估接近實際，提高并購交易的成功率。
3.充分了解目標企業各種信息
并購活動中，信息的透明度、真實性是并購企業的關鍵問題，特別是敵意收購企業。盡量減少信息不對稱也是降低并購財務陷阱的重要措施之一。只有通過詳細的調查分析，才能發現許多公開信息之外的對企業經營有著重大潛在影響的信息。
4.增強并購的風險意識
提高企業管理層的風險意識可以從源頭上防范企業并購的財務陷阱。并購企業必須做好以下工作：一是要充分分析企業并購所依賴的各種支撐條件。二是積極做好企業并購的財務審核調查。并購是一種投資行為，并購方應關注自身與目標企業是否擁有互補優勢，在審慎調查的基礎上，根據企業的整體發展戰略規劃和并購財務目標，制定包括并購價格范圍、并購成本和風險、財務狀況、資本結構、并購預期應達到的財務效應等并購財務標準，從而準確選擇并購方式。
另外，在企業內部建立健全企業自身的財務陷阱控制體系，加強企業對并購風險的預測預警也是建立風險防御體系中重要的一環。
綜上所述，如何回避并購風險是企業并購的核心問題，并購風險是很可能會發生的風險，并不是必然會發生的風險。因此，只要認真做好防范對策，就可以實現預期的企業并購目標。
參考文獻：
[1].肖金華.企業并購的財務風險及其防范，西南石油大學，2010（8）
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論文關鍵詞：企業并購 財務風險 風險控制
一、企業并購的財務風險
企業并購需要巨額資金予以支撐，如何籌集并購所需資金并加以合理有效使用，是企業并購面臨的一大難題。資金籌集或使用不當，不僅不能順利完成并購計劃，還會產生相應的財務風險。在企業并購中可能會遇到的財務風險，主要有并購資金的籌集風險和并購資金的使用風險兩種。
(一)并購資金的籌集風險
企業并購需要資金的來源，可以利用自有資金解決，也可以通過發行股票或對外舉債進行籌集。籌資在企業并購中是一個非常重要的環節，在整個并購鏈條中處于非常重要的地位。如果籌資安排不當，或籌集的資金前后不相銜接都可能產生財務風險。以自有資金進行并購，雖然可以降低財務風險，但也可能造成機會損失，特別是抽調本企業的流動資金用于并購，還會導致本企業正常資金周轉困難，利用債務籌資雖然可能產生財務杠桿效應，降低籌資成本，但如果債務比例過高，焉并購后的實際經濟效益達不到預期時，將可能產生還本付息風險。通過發行股票籌集并購資金，相應的籌資成本較高，而且，當并購后的實際運行效果未能達到預期目標時，會使股東利益受損，從而為敵意收購提供機會。然而，由于并購的資金需要量巨大，往往很難以單一的籌資方式加以解決，這樣又會面臨籌資結構的比較與選擇。風險并購的籌資結構包括債務籌資與股權籌資的構成及比例，短期債務與長期債務的構成及比例。
(二)并購資金的使用風險
企業并購所籌集的資金主要用于支付并購所發生的成本，具體包括支付并購費用、并購價格及新增的投入資金三個內容。并購費用，是指為完成并購交易所支付的交易費用和中介費用，這部分費用在整個并購成本中所占比重較小。并購價格，是指支付給被并企業股東的購買價格，對購買價格可以選擇一次支付，也可以選擇分期支付，在采用分期支付的情況下，不僅可以暫時緩解并購資金的支付壓力，還可以在因不確定因素導致并購計劃失敗時，減少損失程度。新增的投入資金，是指支付被并企業生產經營急需的啟動資金，下崗職工的安置費用及并購后企業所需投入的其他配套資金。在支付的上述資金中，其中并購費用和并購價格是完成并購交易所必須付出的代價，可以稱其為狹義的并購成本，而并購費用、并購價格和新增的投入資金總和又可稱之為廣義的并購成本，它們是為取得并購后經濟利益所付出的總代價。在這三項資金的使用方面，不僅要按時間順序做到保證支付，而且，還需要在量的結構方面予以合理安排，任何費用的支付不及時或安排不恰當都會產生相應的財務風險，影響并購計劃的順利實施及并購效果的如期實現，甚至還會導致企業破產。
二、我國企業并購風險控制的幾項措施
我國企業并購，尤其是國有企業的并購，是伴隨著改革開放在不斷完善的社會主義市場經濟制度下逐步發展起來的，總結分析我國企業并購的成功經驗與教訓，以下幾個問題需要引起我們的注意。
(一)企業并購必須遵循市場規律，避免盲目性
目前，我國企業并購存在一定的盲目性，尤其政府干預比較嚴重!由此導致不良后果，并購失敗的案例時有發生，因此，企業并購一定要順應市場的發展規律，避免盲目性，在并購前必須認真研究并購各方資源的互補、關聯和協同程度，全面分析影響并購效果的風險因素和風險環節，然后按照風險最小化原則選擇并購方式和實現途徑。在當前并購資金比較緊缺的情況下，可以采用先租賃后并購，先承包后并購或先參股后控股等途徑，以防范并購產生的風險。另外，根據我國目前的產業組織結構，現階段的企業并購應以橫向并購為主，集中力量發展企業的主導業務和核心能力的提升，可以先從規模經濟和范圍經濟角度出發，通過并購將同行業的企業突破所有制和地區、部門的分割重新配置，從而提高市場集中度與占有份額實現高度的專業化分工和生產規模經濟并以此為基礎，充分利用生產技術、經營管理決策、銷售網絡、品牌優勢，以達到分散經營風險，最終培育新的利潤增長點。
(二)組建并購專項基金，拓寬并購籌資渠道
在我國企業并購實踐中，目前能夠用于企業并購的資金來源還比較有限，主要有企業自有資金、銀行貸款、發行債券、發行股票等籌集資金，這些資金難以為大型并購提供充足的資金。相對而言，企業自有資金成本低，手續簡便。但由于我國企業一般規模較小，盈利水平低下，不能滿足并購所需的一定數額資金。向銀行貸款，雖然可彌補自有資金不足的缺陷，但銀行借款一般期限較短，不能長期使用，而我國企業原有的負債比率相對較高，再從銀行籌集資金數額也十分有限。另外，我國企業發行股票、發行債券從證券市場上直接籌資有很多限制，國家對企業首次發行”增配”增發股票等的標準有較高的要求，對發行債券企業的地域、行業、所有制等要進行嚴格審批，準入限制較多。企業無法根據市場情況和自身需要，來決定其并購的融資行為。因此，能否籌集到并購所需資金，已成為制約我國企業并購能否成功的關鍵因素之。對此，我認為，目前我國應大力開展并購貸款，增加銀行對企業并購資金的支持力度。同時，還應大力發展我國的資本市場，降低企業發行股票、發行債券的準入門檻，并在立法上消除為并購進行直接融資的限制。
(三)加強會計制度建設，規范并購會計方法選擇
篇10
論文摘要：本文從委托理論的角度，對現代企業制度下企業并購的根本動因進行分析。結論是，兩權分離導致委托關系的形成，追求個人效用最大化的經理人與追求利潤最大化的所有者產生了效用函教的不一致，經理人共有擴張企業規模的內在沖動，并在對并購的收益與風險權衡基礎上具有提出并購建議的內在沖動，而信息不對稱等多種原因共同作用的結果，作為股東代表的黃事會以及股東會批準該并購建議，企業并購行為因此產生。
對于企業并購的動因，眾多學者從多種角度進行了分析，可以按其歸屬的理論范疇，從三個方面進行歸納.一是新古典經濟學理論，如市場勢力理論、規模經濟理論等;二是新制度經濟學理論，如交易費用理論;三是管理學理論，如效率差異理論、自負假說等。各種理論對企業并購給予了某種解釋，但要想以一種理論對企業并購的動因進行全面解釋將十分困難。我們不禁要問，各種企業并購理論解釋力完全相同嗎?有沒有一種理論能夠從根源上說明企業并購的原因?
我們知道，是企業中的人在做決策，而不是企業這一組織在做決策。這一區別在企業的所有者與經營者合一的情況下，體現得還不明顯，因為不存在剩余索取權與剩余控制權不匹配問題，并購行為的根本原因都是企業價值最大化。而在現代企業制度下，由于所有權與經營權分離，即使我們認為，企業做出并購決策的目標是為了企業價值最大化，但由于問題的存在，在沒有完全解決委托問題前提下，該決策對企業價值最大化的目標完全可能會有不同程度的偏離。因此，要找出企業并購行為的根本原因.應該從委托理論中尋找答案。
一、經理人提出并購建議的原因
本文認為經理人確實存在擴張企業規模的內在沖動，但這與他實際上向董事會提出并購建議不同，提出并購建議是一種結果，只有動機還不行，動機如何能夠轉化為結果的呢?下面，本文將對此展開分析(強調兩點，1、我們是對已經形成事實的企業并購行為動因的分析。2、盡管實施一次并購涉及到并購企業與目標企業雙方.但本文只從并購企業的角度進行分析，并假設并購企業決定并購即意味著并購會成為現實)。
為了分析問題的方便，我們提出如下假設:
(1)發生并購行為的企業實行現代企業制度，所有權與經營權分離。
(2)企業并購的發生需要履行如下程序:經理人提出并購建議，董事會根據建議擬訂并購方案，股東大會批準后實施(由于董事會代表股東利益，因此，本文將后兩個程序視為一個環節)。股東與董事會不會不經過經理人提出建議而直接決定實行并購。
(3)企業規模的擴大有兩種辦法:一是內部積累，二是并購。我們假定并購能夠迅速實現擴大規模的目標，因此，經理人更樂于采取并購這種形式。
(4)如果經理人向董事會提出并購建議，則董事會以及股東會批準，因此，我們將提出并購建議與實際發生并購等同。
(5)將經理人視為一個整體，不考慮在向董事會提出并購建議時，經理人內部可能發生的行為差異.
(6)經理人追求個人效用最大化，其效用函數包括經濟因素與非經濟因素，效用函數類型為風險厭惡型VNM效用函數。
(7)由于并購能否最終成功的概率是不確定的，因此.我們認為，經理人在準備提出并購建議時，在對各種外部因素與內部因素，宏觀環境與微觀環境綜合考慮的基礎上，其對并購成功的概率不確定，因此，經理人認為并購成功與失敗的概率均為50,0re.
在上述假設條件下，我們開始分析。 并購的成功與否對經理人效用函數中的經濟因素和非經濟因素均有影響。經濟因素包括兩部分:一部分是以工資、獎金為代表的勞動報酬收人(以下用W表示)，另一部分是以在職消費為代表的非勞動報酬收人(以下用e表示)。非經濟因素包括管理者對事業成功與否的自我感覺、社會地位的變化、個人的舒適程度、隨著企業規模的變化而帶來的控制權的變化等(以下用S表示)。
我們假設w是企業并購后盈利水平變化的線性單調增函數(盈利水平的提高是企業因為并購而產生的規模經濟、范圍經濟、效率提高以及協同作用的結果)，并購成功，企業盈利增加，W上升，并購不成功，企業盈利減少，W下降。
假設C是企業規模的線性單調增函數，即不論并購是否成功，C都將隨著企業規模的擴大而不斷增加。
假設S是企業規模的線性單調增函數，即不論并購是否成功，s都將隨著企業規模的擴大而不斷增加。其原困如下:
(1)從數量關系看，如果并購成功，經理人享有S中的每一項，如果并購失敗,S中的控制權收益等并不減少，社會地位、事業成就感等因素雖然減少，但絕對值要比從并購成功享有的收益要小.其原因是并購失敗的責任無法進行細分與確認。
(2)并購開始后，經理人即享有正的S，而并購失敗后，經理人才承擔負的S.而從并購開始到確定并購失敗往往需要一個時間過程，所以，從承擔的時間來看，享有收益在前，承擔風險在后。
(3)從承擔的可能性來看，經理人對并購收益從一開始就肯定享有.而并購失敗后承擔呱‘險的可能性卻相對較低，這主要因為—一從并購發生到確定并購行為失敗，這需要一個過程，而經理人在此期間完全有可能已經不在原崗位或原企業工作，因此.就不用承擔或不用完全承擔負的S;(2)并購是一項復雜工作，包括擬定方案、融資并購、管理整合等多方面，可以說是一項系統工程，所以，并購成功與否取決于多種因素，在這種情況下，要想將經理人應該承擔的責任從并購失敗的后果中單獨分離出來，這將十分困難。如果可能的話，也就不存在所謂間題了。在上述分析過程中，經理人享有收益的期間從并購開始到確定并購失敗，但經理人承擔風險的期間從確定并購失敗開始，在此，我們不考慮這兩個期間長度的不同而可能造成的差異。
綜上所述，并購對經理人的S的影響可用下式表示:
OS=期望收益總額一期望風險總額=收益50%并購成功概率，享有收益的概率，享有收益期間
一風險，50%并購失敗概率，承擔風險的概率，承擔風險期間
除并購成功或失敗的概率相同外，其余三個變量均是前者大于后者，因此，S大于零.即不論并購是否成功，S都將隨著企業規模的擴大而不斷增加。
因此，一項并購建議對經理人效用函數的影響為:W的期望值為O,C和S隨著企業規模的擴大而為正值。因此，我們得出，經理人在對企業并購可能帶來的收益與風險分析的基礎上，發現并購可以帶來正的效用，即凈收益為正。因此，經理人將提出并購建議。
結論1:企業經理人從自身的效用最大化出發，通過對并購可能給自身帶來的收益與風險的比較分析.發現凈收益為正，因此，經理人提出并購建議。
二、經理人提出并購建議后，所有者批準的原因
我們認為，所有者知曉以下信息:經理人提出并購建議是因為其通過并購而享有正效用，企業并購的績效不確定。在此條件下，所有者仍會認為并購會增加企業價值，因而會批準并購建議，其原因有以下幾點:
(1)雖然實證研究關于企業并購效率的結論是不確定的，但也未證明并購完全不利。
(2)在實證研究結論不確定的前提下，眾多企業并購案例的不斷發生，部分企業并購案例的成功經驗，起到了較強的示范作用。
(3)經理人從自身效用最大化出發，對并購行為給予了過高的評價，但在信息不對稱條件下，所有者對此無法正確有效識別。
(4)部分股東由于缺乏足夠的知識或足夠的意愿，存在搭便車行為。
(5)所有者在對各種外部因素與內部因素，宏觀環境與微觀環境綜合考慮的基礎上，認為并購能夠成功。
結論2:經理人提出并購建議后，所有者會批準并購。
在上述兩個結論基礎上，關于企業并購的根本原因，我們得出如下結論:
結論3:現代企業制度下的企業并購的根本原因是，由于兩權分離導致委托關系的形成，追求個人效用最大化跳經理人與追求利潤最大化的所有者效用函數不一致，經理人具有擴張企業規模的內在沖動，并將在對并購的收益與風險權衡分析的基礎上提出并購建議，而信息不對稱等多種原因共同作用的結果，作為股東代表的董事會以及股東會批準該并購建議，企業并購行為因此產生，并最終給企業帶來了規模經濟、范圍經濟、市場勢力等效應。
補充一點，上述研究主要針對市場型企業并購，而政主導型并購或者政府強制型并購，也可以用相似方法進行分析，只需要在經營者的效用函數中增加新變量。如果政府可以強制企業并購行為發生，說明企業與政府之間存在密切聯系，因此，按政府意愿進行并購，也必將增加經營者的效用。
三、單個企業并晌的邊界
根據科斯對企業性質的解釋，企業是對市場機制的一利替代，其原因在于降低交易費用。在隨著企業規模的擴大而增加的組織成本與節約的交易費用相等時，企業就達到了敖模邊界。這一分析適用于所有者與經營者合一的悄況下，斗適合對古典企業的分析。所有者就是經營者的條件下，企業的規模是受到交易成本、規模經濟等經濟條件約束，所有者不會過分擴大企業的規模，因此，對并購這種形式的采用會有限度。
