產業政策、資本市場與實體經濟的轉型

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【摘要】研究中國產業政策、資本市場對實體經濟的影響，于提高產業政策的實施效果、完善資本市場、促進實體經濟的復蘇和轉型升級有著重要意義。文章從產業政策變動出發，研究產業政策對實體經濟轉型的影響，并進一步研究產業政策對資本市場資源配置及不同性質企業轉型影響的差異性，從而揭示我國產業政策在實體經濟轉型發展中發揮的作用。研究結果表明：“十二五”規劃政策變化對實體經濟轉型有明顯的促進作用。其中，借款、現金流、長期投資、無形資產在政策變化時對民營實體經濟轉型與國有實體經濟轉型影響差異較大。

【關鍵詞】產業政策；實體經濟；資本市場；轉型升級

一、問題的提出

隨著經濟的不斷發展，以銀行、證券、保險為代表的虛擬經濟長期受到廣大投資者的喜愛，但金融危機的爆發及其后續效應，暴露了虛擬經濟高風險的本質，世界各國陸續開展了對虛擬經濟與實體經濟相互作用的討論，并提出如果缺乏堅實的實體經濟做支撐，虛擬經濟規模就會遠遠超過實體經濟，成為引發金融危機的重要因素。世界各國陸續出臺了多項有關實體經濟的政策，提出“再工業化”戰略，經濟政策的重點重新調整到發展實體經濟，如德國2011年4月提出“工業化4.0”，美國2012年“先進制造業國家戰略計劃”，日本2013年12月通過“產業競爭力強化法”。一項項政策的意味著國際上對于以制造業為主的實體經濟廣泛關注，意識到實體經濟的發展是國際經濟發展的基石，可以有效地避免由于大力發展虛擬經濟而引發的金融危機，我國也于2014年12月提出了“中國制造2025”。產業政策反映了國家產業發展的方向，是推動產業結構升級、協調國家產業結構、使國民經濟健康可持續發展的政策，其中包括對某一些產業的扶持政策以及對某一些產業的限制政策。每一個新產業政策的提出，都會對相應的某行業帶來影響，所以企業家們非常關注產業政策的，但并非所有政策都對行業有積極的影響。余明桂等[1]提出產業政策能促進企業的創新，其促進效應在民營企業和重點鼓勵行業中更為顯著。黎文靖和鄭曼妮[2]提出中國產業政策激發企業創新更多的是一種創新策略，而非實質性創新。Baeranke（2005）提出國家政策對企業融資及投資活動具有重要影響。Weiss[3]將產業政策定義為設計用來對某一產業施加傾向性資源配置影響的政策干預措施，資源引導成為產業政策的主要功能。可見，對于產業政策的作用存在較大的爭議。對產業政策的討論不應該是存與廢，而是產業政策如何能更好地服務于經濟的發展。實體經濟涵蓋了物質和精神產品的市場和部門，是維持人類生存和發展的物質及精神產品的各類經濟活動。而虛擬經濟是建立在借貸資本和銀行信用基礎上，是市場經濟高度發展的產物，其本身并沒有實際價值，是為實體經濟服務，實現資本增值的。產業政策的資源導向性會影響實體經濟的發展，不同的產業政策會產生不同的效應，國家應該根據本國的狀況制定相應的產業政策。馮登艷[4]提出金融投資、資本運作無可非議，但前提是把實體經濟做好。楊彩云[5]提出社會融資中的直接融資能夠促進實體經濟的發展，而間接融資則在一定程度上阻礙了實體經濟的發展。Jacobaon[6]研究表明，金融市場發展和實體經濟之間具有交互作用。研究企業轉型創新的內生動力是否源于產業政策，有利于發現產業政策與實體經濟發展之間的相關性。若兩者存在正相關性，那么產業政策的支持會增強行業和公司創新動機及研發投入，此時政府可通過制定相關產業政策來推動行業和公司的轉型發展；反之，則相反。目前，產業政策對實體經濟的影響，研究相對較少，所以未形成定論。本文的研究可以豐富相關理論，進一步論證產業政策的制定和實施的必要性及對實體經濟的影響，為政府通過產業政策調整經濟結構和經濟增長方式提供參考依據。

二、理論分析與假設

產業政策與企業轉型之間存在密切的關系，而企業的轉型大多通過企業創新來實現。創新對于一個國家經濟的長期發展以及在國際上保持持續競爭力具有非常重要的作用，也是經濟增長的源泉之一。但創新能力的提升極其艱難，因為創新具有長期投入、產出不確定、風險較大等特點。所以對于一個國家產業升級和經濟的可持續發展而言，需要通過有效實施產業政策來促進產業創新。眾多學者研究發現，發揮產業政策的創新激勵必須借助于行業競爭的提升。本文從產業政策變動與企業轉型變化出發，考慮產業政策變動期間的企業資金來源與資金流向與企業轉型的關系。（一）競爭性假設的提出。對于產業政策所鼓勵的行業，政府會引導銀行等金融機構放松信貸審批，將大量資源引向被政策所鼓勵的行業，進而緩解企業創新活動所面臨的融資約束。產業政策也是稅收政策的風向標，產業政策鼓勵的行業大多是稅收政策所激勵的對象。據統計，針對電子制造、生物醫藥等產業政策所激勵的行業稅收激勵占總稅收激勵份額的25%，稅收激勵通過直接減免、對設備的加速折舊、研發費用的加計扣除等優惠政策實現。這些稅收優惠政策可以降低企業的成本，減少企業創新活動過程中的現金流出量，提高企業的內源融資能力。企業充裕的現金流會使企業更有能力進行創新活動，而創新活動的成果會使企業進一步展開創新活動?；谝陨戏治觯疚奶岢觯篐1：產業政策促進企業創新水平提升。創新活動具有需求資金量大、產出不確定性大等特點，但對于大多數民營企業而言，因為其本身不具有相應的資金資源進行創新，沒有充足的資金應對創新所面臨的風險，對風險較為敏感，相對于產業政策所鼓勵的國有企業來說，民營企業信貸審批、稅收優惠以及政府補貼等需求并不強烈。民營企業由于自身規模較小，而創新活動需求資金量大，風險較大，所以不會由于政策的原因盲目創新使企業陷入資金鏈斷裂的局面?；谝陨戏治觯疚奶岢觯篐2：產業政策對企業創新發揮的作用與企業性質相關。（二）政策介紹。由于產業政策有滯后性，本文將所有政策的影響延后一年，選擇2012—2016年的滬市實體經濟上市公司為樣本，剔除了ST企業和中途轉變行業性質的公司，樣本總計662家。本文研究“十二五”規劃政策對實體經濟轉型的影響。2010年10月18日，中國共產黨第十七屆中央委員會第五次會議通過《關于制定國民經濟和社會發展第十二個五年規劃的建議》，加快社會主義新農村建設，改造提升制造業，引導投資進一步向民生和社會事業、農業農村、科技創新、生態環保、資源節約等領域傾斜，培育發展戰略新興行業，積極有序發展新一代信息技術、高端裝備制造、新能源、新材料、新能源汽車、節能環保、生物等產業，加快推進服務業的發展，加快現代能源產業以及綜合運輸體系建設，推進海洋經濟的發展，加快發展生產性服務業和生活性服務業，全面提高國家信息化水平。由此可知，“十二五”規劃明確鼓勵的行業類別包括農業、信息技術產業、裝備制造業、原材料工業、新能源產業、節能環保產業、輕紡行業、生物產業和服務業。

三、模型選擇

（一）被解釋變量?，F有文獻主要采用研發投入和專利數來衡量企業創新。與研發產出相比，研發投入可以更直觀地體現政策變動的影響，而相對于企業研發投入，企業專利量也對企業創新成果進行直接的考量，在研究中被廣泛采用。本文以企業專利申請數與研發投入作為企業創新的衡量指標。中國的專利分三大類，發明專利、實用新型專利和外觀設計專利，其中發明專利的認定最為嚴格。知識產權局對發明專利的新穎性、創新性和實用性都有嚴格的要求，發明專利的申請人一般需要花費數年時間才能獲得認定，授權率在40%~59%之間，所以發明專利被認為是三類專利中最為優質，也是對企業最有價值的一類專利。因此，本文將企業發明專利申請數與研發投入的自然對數作為企業創新的額外衡量指標。（二）核心解釋變量。解釋變量主要用于反映滬市上市公司是否受到產業政策鼓勵，本文用產業政策變量表示。對于政策影響的傳統估計方法有兩種：第一種是借助年份虛擬變量表示政策，然后通過回歸模型估計出政策的邊際影響；第二種是通過具體某種政策實施的強度作為政策變量。本文采用第一種方式進行研究。以《中國經濟和社會發展“十二五”規劃綱要》、國家發展和改革委員會的產業政策文件以及《國務院關于加快培育和發展戰略新興產業的決定》為決策基礎，如果相關文件中在該行業前出現“發展”“鼓勵”“支持”“調整”等用語，則認為該產業受到產業政策影響，并設置產業政策虛擬變量policy=1，否則policy=0。（三）控制變量?？傎Y產，以總資產的自然對數表示；現金流，以貨幣資金和交易性金融資產的自然對數表示；商業銀行支持（簡稱借款），由短期借款與長期借款之和的自然對數表示；股權投資支持（簡稱股權），以實收資本和資本公積之和的自然對數組成；存貨，以存貨的自然對數表示；長期股權投資（簡稱長期投資），以長期投資的自然對數表示；固定資產，以固定資產的自然對數表示；無形資產，以無形資產的自然對數表示；凈利潤，以凈利潤的自然對數表示。（四）模型的設定。按照多元回歸設計方法，本文基本模型設定為：Y=β0+β1X1+β2X2+β3X3+β4X4+β5X5+β6X6+β7X7+β8X8+β9X9+β10X10+β11X11+μ其中Y為被解釋變量產業政策，X1、X2為解釋變量研發和專利，X3—X11為相關控制變量，β0—β11為模型的參數，μ為誤差項。本文以滬市上市公司中的實體經濟企業為樣本，主要數據來源于國泰安數據庫，剔除了金融類、ST類和房地產類行業，并對實體經濟的行業進行了細分。

四、實證結果與分析

（一）滬市實體經濟企業混合統計回歸。1.滬市實體經濟企業變量的相關系數分析從表1可見，數據對應P值均小于0.05，具有顯著的統計學意義。研發與專利、固定資產相關程度較低，而現金流和存貨與企業研發投入之間的相關程度非常高，說明實體經濟現金多、存貨多的企業更愛進行研發投入，但研發投入不一定可以產出專利。固定資產的規模對于研發投入影響不強烈。資產、股權、長期投資、固定資產與凈利潤的相關程度非常高，說明資產多、股權多、固定資產與長期投資多的企業更容易獲取利潤。2.滬市實體經濟企業混合回歸分析表2以產業政策為因變量，以研發投入、專利為自變量，以資產、股權、借款、現金流、存貨、長期投資、固定資產、無形資產、凈利潤為控制變量進行混合回歸分析。其中，R2=0.1106，調整R2=0.1076，殘差平方和=705.83，方程的標準誤差為0.46262。檢驗整個方程顯著性的F統計量之P值（Prob>F）=0.0000，表明回歸方程是高度顯著的。長期投資、無形與凈利潤三個變量P值（P>t）均不顯著，分別為0.284、0.200、0.073，說明政策對長期投資、無形資產、凈利潤的影響不大。資產的系數為負，可能是由于研發投入未增長而資產規模過大造成的，導致政策效應為負。現金流的數值為負，可能是因為在滿足研發投入的情況下過剩，導致政策效應為負。存貨為負，可能是企業基于以前的狀況與現狀形成的，一定情況下會抑制研發，導致政策效應為負。（二）滬市實體經濟企業中民營企業與國有企業混合統計回歸。1.滬市實體經濟中民營企業與國有企業相關系數根據表3，長期投資與專利對應的P值高于0.05，不具有顯著的統計學意義；其他數據對應P值均小于0.05，具有顯著的統計學意義。其中研發與借款、現金流、存貨、無形資產的相關程度非常低，而專利、資產與研發投入之間是顯著的，說明在民營企業中進行研發的企業考慮的重點在于資產規模（研發投入往往能出成果），而不在于借款多少、現金流的充足、存貨的多少和無形資產的多少。值得關注的是研發投入、資產與凈利潤之間的相關程度是顯著的，表明規模大的企業傾向于研發投入，而研發投入會導致凈利潤的增加。根據表4，數據對應的P值均小于0.05，具有顯著的統計學意義。研發與現金流和存貨的相關程度非常高，表明國有企業現金充足，存貨多的企業更喜愛研發。固定資產、專利與企業研發投入之間的相關程度非常低，表明熱愛購買固定資產與專利的國家企業相對而言研發投入較少。資產、股權、長投與固定資產和凈利潤的相關程度非常高，表明資產規模大、股權規模大、長期投資規模大、固定資產規模大的企業盈利水平更好。無形資產與資產的相關系數非常高，表明資產規模大的企業更加有實力進行無形資產的購買。綜上所述，民營企業與國有企業的滬市實體經濟上市公司中，民營企業自身表現出了獨特的生存法則，與國有和總體水平情況不太一樣，說明產業政策對民營企業與國有企業的影響不一致，所以產業政策變化對民營企業創新轉型和國有企業創新轉型的影響是不同的。2.滬市實體經濟中民營企業與國有企業多元回歸分析表5為以產業政策為因變量，以研發投入、專利為自變量，以資產、股權、借款、現金流、存貨、長期投資、固定資產、無形資產、凈利潤為控制變量進行的混合回歸分析結果。其中，R2=0.2217，調整R2=0..2129，殘差平方和=187.51，方程的標準誤差為0.43899。檢驗整個方程顯著性的F統計量之P值（Prob>F）=0.0000，表明回歸方程是高度顯著的。然而現金流、存貨、長期投資、無形資產、凈利潤這五個變量P值（P>t）均不顯著，分別為0.316、0.57、0.179、0.206與0.182，特別的是存貨、無形資產的系數為負數，與經濟理論的預測正好相反，說明政策對滬市民營實體經濟企業現金流、存貨、長期投資、無形資產、凈利潤影響不大。資產為負，可能是由于研發投入有限，風險過高，而資產規模過大造成的。存貨是企業基于以前的狀況與現實形成的，一定情況下會抑制研發，所以政策效應為負。民營企業的資產規模不足以同時支撐研發和購買專利，專利在一定情況下會抑制研發，所以政策效應為負。表6為以產業政策為因變量，以研發投入、專利為自變量，以資產、股權、借款、現金流、存貨、長期投資、固定資產、無形資產、凈利潤為控制變量進行的混合回歸分析結果。其中，R2=0.0889，調整R2=0.0846，殘差平方和=502.56，方程的標準誤差為0.46613。檢驗整個方程顯著性的F統計量之P值（Prob>F）=0.0000，表明回歸方程是高度顯著的。然而借款、長期投資與凈利潤這三個變量均不顯著，其P值（Prob>F）均不顯著，分別為0.124、0.961與0.403，特別是長期投資的系數為負數，與經濟理論的預測正好相反，說明政策對滬市國有實體經濟的企業的借款情況、長期投資情況及凈利潤影響不大。資產系數為負，原因在于規模過大，而研發投入在一定情況下未增長?，F金流是因為在滿足研發投入的情況下過剩，所以現金流系數為負。存貨是企業基于以前的狀況與現實而形成的，一定情況下會抑制研發，導致政策效應為負。長期投資是企業轉型的另一種方向，當長期投資過多，會抑制研發，導致政策效應為負。綜上所述，借款對于實體經濟的國有企業創新轉型不顯著，但對民營企業而言卻是顯著的，這是由于國有企業一直受到銀行等金融機構的青睞，所以政策變化情況對其影響并不大，而民營企業的融資狀況較差，當政策變化時金融機構會根據政策變化給予相應寬松的優惠條件；長期投資對于創新轉型不是顯著的，可能是政策并沒有影響企業家們的偏好；凈利潤對于實體經濟轉型創新的作用不是顯著的，可能是由于研發投入與專利的周期比較長，需要較長時間才能發揮作用。

五、結論和啟示

本文結合“十二五”規劃相關政策，實證檢驗了政策變化對實體經濟轉型的影響，結果發現“十二五”規劃政策變化對實體經濟轉型有明顯的促進作用。進一步研究發現，借款、現金流、長期投資、無形資產在政策變化時對民營實體經濟轉型與國有實體經濟轉型有不同的影響。由此得出以下啟示：首先，產業政策可以促進實體經濟轉型，但對于一些實體經濟而言，目前還存在行業準入，今后應逐步降低準入，從而激發民營企業的創新積極性；其次，產業政策對促進民營實體經濟轉型有顯著的影響，但金融機構對民營企業還存在歧視，差別對待，應逐步消除；最后，實體經濟企業普遍總資產凈利率偏低，僅超過銀行定期存款利率，遠遠低于虛擬經濟行業水平，應逐步提高虛擬經濟行業的行業準入，通過增加稅收方式降低虛擬經濟實際利潤，進一步為實體經濟轉型創造環境。

【參考文獻】

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作者:李娜 隋靜 單位:太原師范學院