股市重大危機縱向比較研究

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摘要：由于股災的破壞力極其巨大，高速發展的金融市場迫切要求對股市進行綜合治理，證券市場日益規范化的制度環境也對投資者們提出了更高的要求。本文選取了中國股票發展史上影響較大的四次危機進行比較研究，首先分別介紹四次危機的主要表現，面對歷次危機政府采取的應對措施；其次分析歷次股災發生的原因，探索引發股災的共性因素，隨后找出市場或者監管機構可能存在的問題，并據此提出穩定股市的政策性建議。

關鍵詞：股災;政府救市;高杠桿;股市監管

國內很少有對歷次危機進行縱向比較研究的文章，通常參考的都是國外發達國家的教訓總結，縱觀股市交替暴漲暴跌的歷史，我國金融市場也需要對股市進行系統分析。本文以1996年、2001年、2008年、2015年四次股市危機為研究對象，對比分析四次危機的主要原因，從而深入了解股市運作模式，發現證券市場在體制上存在缺陷，避免再次發生類似情況如何應對提供學理支持。

1文獻綜述

范志方(2018)認為我國證券市場也提倡金融創新，從而推動市場快速發展，但是我國缺乏配套的監管制度，比如場外配資在監管中的漏洞易導致杠桿率攀升。同時，我國信息披露制度不完善，欺詐發行、內幕交易盛行，懲罰力度尚有欠缺。謝百三(2015)在對2015年股災形成原因進行深入剖析時指出：本次股災形成主要個方面的原因：第一，無論是滬深兩市還是創業板、中小板的股票都具有非常高的市盈率，高市盈率意味著高風險。第二，在杠桿資金入市抬高股價之后，監管層在沒有充足意識到風險的情況下驟然在股價高位采取去杠桿措施，瞬間抽離了股市中大部分流動性，引發了股指斷崖式下跌。吳曉求(2016)認為投資者對于改革給予過高的期望的同時還在一定程度上存在著對市場中各種政策理解不到位的現象，以及我國股票市場本身存在的機制方面的缺陷引起了本次股災。張建軍(2015)認為引起本次股災主要有兩個主要因素：第一，2014年11月份起至2015年6月這段時間的股價上漲沒有基本面的支持，從而導致了估值過高的情況；第二，除了大家比較認可的杠桿資金的濫用以外，股市還受部分國際上的熱錢影響，本次股災主要還是由于清理場外配資所引起的。

2歷次股市危機的表現

2.11996年的股市危機。1996年的夏天，中國股市猶如一座金礦，吸引了各行各業成千上萬的淘金者，人們蜂擁入市，營造了罕見的賺錢效應，在一段時期內股民們幾乎只要入市就能獲得高額利潤，如果你看好了一只股票就必須立刻買進，否則第二天的收盤價絕對會讓你后悔。無奈之下，《人民日報》于12月16日發表特約評論員文章《正確認識當前股票市場》，一針見血地指出了目前證券市場是非理性的，屬于嚴重過度投機，要進行高度警惕。這如同給瘋狂的股市打了一支鎮定劑，漲勢終于有所控制。2.22001年的股市危機。2001年6月份，上證綜指創下新高2245.42點。這一路向好的行情似乎給了投資者無限的希望，然而下半年卻又突然的澆了一盆冷水，滬深結束了之前的大牛市，截至到9月份，滬指暴跌了470.61點，深指暴跌了1395.86點，一時間股票市場陰云籠罩，人心惶惶，信心消失殆盡。在8月27號，1100多只股票中僅有27只是以紅盤報收的，還有5只是股價持平的，而剩下的1000多只則全部呈下跌趨勢。到10月22日，滬指已從6月14日的2245.42點猛跌至1514.86點，跌停的股票達到了50只以上。截至2002年的1月29日，已跌至最低點1339.20點，跌幅達到了40％。當年基金單位凈值縮水了40%，各大證券機構傭金收入下降30%，資金被套牢的投資者達到了80％。2.32008年的股市危機。2008年中國股市的大幅度下跌主要表現為以下方面。從2007年8月份開始，美國經濟出現衰退，隨著三大金融機構倒閉，股市危機迅速蔓延世界，中國也深受其害，上證綜指自2007年10月升至最高點后泡沫破滅，繼而暴跌形成第一波下跌趨勢，2008年的最后三個月，金融恐慌開始出現，中國股市延續下跌態勢。上證綜指從2007年10月最高點的6124.04點一度跌落至1664.93點，最大跌幅達到73%，這輪最大跌幅令人膽戰心驚，一時難以置信。截至到2008年11月28日，中國A股賬戶有1.2億個，市值縮水達到22萬億元，如果把其中流通盤的8萬億元分攤到每個人身上，平均每人虧損約13萬元。2007年的中國股市表現出類拔萃，曾被世界媒體提名，可是一年過去，中國股市卻變得如此蕭索。2.42015年股市危機。2015年總體來看經歷了三次大跌，首先2015年6月5日至7月9日期間，上證綜指在第一輪下跌中最大跌幅到達到34.8%，由5178.19點跌至3373.54點，創業板指從4037.96點跌至2304.76點，跌幅達到43%。其中有2139家上市公司的跌幅超過30%，占滬深兩市上市公司總數的77%，1390家公司的跌幅超過50%，占總數的50%。

3歷次股市危機的主要原因解析

3.11996年股市危機發生的原因。1996年的股市危機給當時那一代股民造成了巨大的傷害，相信很多人還難以從中恢復過來，重新回顧過去，我們認為此次股災主要是由以下幾點原因引起。(1)機構大戶操縱市場。一些國有企業為獲取高額利潤，利用其特殊地位興風作浪。他們頻繁的買進賣出，市場上的散戶投資者盲目跟風，從而推動了股價上揚。(2)銀行違規資金入市。例如工商銀行合肥分行和中信銀行濟南分行在安徽古井貢酒和濟南柴油機兩家公司發行股票期間，分別拆借資金117.59億元和48億元給非銀行金融機構炒買股票。大量銀行資金流入股市，推動了股價的上揚(1996年12月16日人民日報社論《正確認識當前股票市場》)。(3)證券機構違規透支。例如中山證券公司、廣東發展銀行江門分行、海南港澳國際信托投資有限公司等證券經營機構在江蘇索普和青海明膠兩公司發行股票期間，違規透支16.5億元買股票(1996年12月16日人民日報社論《正確認識當前股票市場》)。3.22001年股市危機發生的原因。3.2.1上市公司質量低下。股票的價值決定其價格，而公司內在價值的不斷惡化也會造成股市的下跌，上市公司的質量對證券市場的健康持續發展起著至關重要的作用。截至2001年7月，滬深大概101家上市公司預計虧損，已經有68家公司被預警，其中39家公司融資不到一年就出現了業績滑坡的問題，占到了一半以上的比例，上市公司門檻之低，讓投資者難以信服。3.2.2國有股減持的弊端。國有股獨大一直以來都是我國證券市場上的獨有現象，這一現象存在著許多弊端，給股市施加了很大的壓力。國務院于2001年6月正式了《減持國有股籌集社會保障基金管理暫行辦法》，通過國有股減持來深化企業改革，以此實現“政企分開”的目的。但此舉在很大程度上造成了股市下跌。3.32008年股市危機發生的原因。2008年的股市在國內外經濟大環境與上市公司內部因素的雙重夾擊下發生了暴跌，主要原因有以下幾點。(1)外部環境的影響。2008年美國由房地產巨頭破產引發了次貸危機，黑色風暴席卷全球，我國也受到了巨大的影響，當時出口貿易額大幅下降，許多出口企業因此倒閉，金融資產損失嚴重，中小企業的盈利能力減弱，投資者缺乏信心。(2)貨幣政策的影響。2008年我國實行了史上最為嚴厲的緊縮性貨幣政策，央行先后將近10次提高法定準備金率，最高達到了17.5％，這使得貨幣供應量大幅下降，存款利率也不斷提高，降低了股市資金的流動性。3.42015年股市危機發生的原因。3.4.1高杠桿場外配資野蠻生長。此次股災的最大誘因就是過度使用杠桿。在股災爆發前，牛市行情被一路看好，這大大地刺激了投資者的投資熱情，再加上官媒發表的一些鼓動性文章，更為存在羊群效應的中小投資者提供了信心。3.4.2交易制度存在缺陷。1992年管理層設立了“T+1”制度，1996年為減少市場波動建立了漲停板交易制度，在本次股災中出現了大量的杠桿交易，一旦股市開始暴跌，在此制度的限制下，投資者不能夠當日及時賣出，極易造成流動性枯竭。在2015年股災爆發后政府又引入了熔斷機制，兩種機制并存更易引發“磁吸效應”，加劇市場的流動性風險。

4加強股市監管的政策建議

4.1對行政監管進行準確定位。監管機構的監管應與市場參與者的自律相結合，這樣才能共同構建一個系統、有效的證券市場監管體制。政府首先要做的就是設立一個獨立專門的證券監督管理機構來充分發揮交易所的一線監管職能，強化證券業自律組織的建立，使其發揮更大的作用。4.2發揮自律組織機構的作用。政府應采取多方面的措施來培養自律性組織，不斷提高其監督程序的完整性及懲罰措施的合法性，增強其獨立推行自律規章的能力，充分利用市場能動性對法律未涉及到的領域作出約束。通過兩者相互配合，才能高效的共同完成監管目標。

參考文獻

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作者:王保慶 王夢園 單位:運城學院