債務危機范文10篇

國債收益率突如脫韁野馬快速上揚，10年期國債收益率收報7.25％，較前一日躥升了約50個基點，再創自歐元區誕生以來新高。

至去年底，公共債務總額高達1.84萬億歐元(2.55萬億美元)，遠超國內生產總值。

國債收益率一旦突破7%，很有可能意味著將無力承擔高額利息，有可能出現債務違約。作為歐元區第三大、世界第七大經濟體，其經濟一旦崩潰，對歐洲的影響將是災難性的。就在當日，全球股市暴跌

在這樣的狀況下，更有傳德國執政黨希望建立歐元區退出機制，盡管這一傳言被否，但是債務危機的加劇引發了市場新一輪的擔憂。歐債債務危機的升級使得近來稍有回暖的股市再次暴跌。

當日，股市大幅暴跌，歐洲方面，MIB指數跌幅達到3.78％，法國CAC40指數跌2.17％，倫敦《金融時報》100指數跌1.92％，德國DAX指數跌2.21％。美國三大股指均暴跌3.2%以上：道瓊斯工業平均指數報收11780.94點，跌389.24點，跌幅為3.20%；納斯達克綜合指數報收2621.65點，跌105.84點，跌幅為3.88%；標準普爾500指數報收1229.10點，跌46.82點，跌幅為3.67%。

股市暴跌直接影響了翌日亞洲股市的大幅下挫。10日，韓國首爾股市綜合指數暴跌近5％，香港恒生指數下跌1050.54點，跌幅為5.25％。

從2009年12月開始希臘主權債務危機拉開序幕，隨后危機逐步向歐洲其他國家蔓延。危機已經不單是希臘自身的公共財政問題，現已對其周邊國家造成負面影響。更可怕的是，對于投資者而言，這場歐洲主權債務危機最后的落腳點在歐元、英鎊等重量級貨幣的前途命運上。為了防止危機蔓延，力保歐元穩定，2010年5月10日歐盟與國際貨幣基金組織宣布共同出資7500億歐元，幫助可能陷入債務危機的歐元區成員國，但是由于全球金融和信貸市場仍然對希臘充滿了不信任，加之在此次全球經濟復蘇的進程中，歐美各國復蘇的基礎較為脆弱，危機仍有進一步擴散的可能，使尚未全面復蘇的全球經濟雪上加霜。本文以希臘為例，分析歐洲主權債務危機的形成機理及對我國的警示意義。

一、歐洲主權債務危機的演進

2001年，希臘為了加入歐元區，請美國投行高盛為其設計出一套“貨幣掉期交易”方式。通過這樁交易使希臘賬面上符合了《馬斯特里赫特條約》對成員國財政赤字的規定，隱蔽了希臘政府高達10億歐元的公共債務赤字規模，為這場危機的爆發埋下了“隱患”。

2008年美國次貸危機演變為全球金融危機后，希臘等歐盟成員國為了刺激經濟，紛紛大量舉債，政府債務急劇擴張。當投資者開始懷疑政府的償債能力時，開始紛紛拋售那些高風險國家的國債和國債衍生品，希臘這樣的國家被列在首位。各國政府為應對全球金融危機而實施的赤字財政政策成為此次歐洲主權債務危機的“導火索”。

2009年10月，希臘政府宣布財政赤字嚴重超標，政府財政赤字和公共債務占國內生產總值的比例將分別達到12.7％和113％，遠超歐盟《穩定與發展公約》規定的3％和60％的上限。鑒于希臘政府財政狀況顯著惡化，惠譽國際信用評級有限公司宣布把希臘主權信用評級由“A-”降為“BBB+”，隨后標準普爾將希臘的長期主權信用評級從“BBB+”下調至“BB+”。隨著主權信用評級被降低，希臘債務危機正式拉開序幕。繼希臘之后，葡萄牙和西班牙的主權債務等級也被全球三大評級機構先后幾次下調，2010年伊始，主權債務危機在歐洲全面升級。

二、歐洲主權債務危機對世界經濟的影響

一、迪拜世界及其債務危機的概述

阿拉伯聯合酋長國是由七個酋長國組成的聯邦國家，其中最大酋長國阿布扎比面積67340平方公里，占阿聯酋總面積的87%，石油資源與經濟實力均居阿聯酋首位。迪拜是阿聯酋第二大酋長國和經濟中心，2008年GDP規模為824億美元，產業以金融、石油貿易、貨運、旅游等為主。由于阿聯酋有70%左右的非石油貿易集中在迪拜，故迪拜被稱為阿聯酋的“貿易之都”，它也是整個中東地區的轉口貿易中心。

迪拜政府持有的資產由財政部直接管理，其旗下主要有三大主權投資公司：迪拜世界公司、迪拜投資公司和迪拜控股公司。其中迪拜世界公司是迪拜各類重大項目的主導者，負責在全球進行投資，其各類資產總額約為990億美元，分布于全球約100個城市，業務主要涉及交通物流、船塢海運、城市開發、投資及金融服務等四大領域及各領域下的諸多細分行業市場。正因如此，迪拜世界在其網站醒目位置標注了“日不落”的字樣，并宣稱該公司在迪拜酋長國的高速經濟增長中扮演著重要角色。目前，迪拜世界擁有多家全球著名公司。比如，作為全球最大的港口運營商之一的迪拜環球港務集團，從事非洲大陸投資和開發的迪拜世界非洲分公司以及負責開發超大型人工島度假勝地“棕櫚島”、“世界島”和1100米全球最高摩天大樓“迪拜塔”的房地產開發企業迪拜棕櫚島集團等。

在上述公司中，迪拜棕櫚島集團因財務困難而在今年1月暫停了包括“迪拜塔”在內的多個大型項目的建設，目前可能無法及時償還將于12月中旬到期的35.2億美元債務。迪拜世界非洲分公司在8月就擱置了非洲的一些項目。受巨額債務困擾，阿拉伯聯合酋長國迪拜當局于11月25日宣布，其主權投資實體迪拜世界公司將重組，公司所欠近600億美元債務將至少延期6個月償還。此舉令投資者對迪拜的主權信用和未來償債能力產生嚴重疑慮和擔憂，進而引發全球金融市場的恐慌和動蕩，多國股匯市相繼暴跌。

二、迪拜債務危機造成全球金融動蕩，但長期影響有限

1、重創全球金融市場

一、迪拜世界及其債務危機的概述

阿拉伯聯合酋長國是由七個酋長國組成的聯邦國家，其中最大酋長國阿布扎比面積67340平方公里，占阿聯酋總面積的87%，石油資源與經濟實力均居阿聯酋首位。迪拜是阿聯酋第二大酋長國和經濟中心，2008年GDP規模為824億美元，產業以金融、石油貿易、貨運、旅游等為主。由于阿聯酋有70%左右的非石油貿易集中在迪拜，故迪拜被稱為阿聯酋的“貿易之都”，它也是整個中東地區的轉口貿易中心。

迪拜政府持有的資產由財政部直接管理，其旗下主要有三大主權投資公司：迪拜世界公司、迪拜投資公司和迪拜控股公司。其中迪拜世界公司是迪拜各類重大項目的主導者，負責在全球進行投資，其各類資產總額約為990億美元，分布于全球約100個城市，業務主要涉及交通物流、船塢海運、城市開發、投資及金融服務等四大領域及各領域下的諸多細分行業市場。正因如此，迪拜世界在其網站醒目位置標注了“日不落”的字樣，并宣稱該公司在迪拜酋長國的高速經濟增長中扮演著重要角色。目前，迪拜世界擁有多家全球著名公司。比如，作為全球最大的港口運營商之一的迪拜環球港務集團，從事非洲大陸投資和開發的迪拜世界非洲分公司以及負責開發超大型人工島度假勝地“棕櫚島”、“世界島”和1100米全球最高摩天大樓“迪拜塔”的房地產開發企業迪拜棕櫚島集團等。

在上述公司中，迪拜棕櫚島集團因財務困難而在今年1月暫停了包括“迪拜塔”在內的多個大型項目的建設，目前可能無法及時償還將于12月中旬到期的35.2億美元債務。迪拜世界非洲分公司在8月就擱置了非洲的一些項目。受巨額債務困擾，阿拉伯聯合酋長國迪拜當局于11月25日宣布，其主權投資實體迪拜世界公司將重組，公司所欠近600億美元債務將至少延期6個月償還。此舉令投資者對迪拜的主權信用和未來償債能力產生嚴重疑慮和擔憂，進而引發全球金融市場的恐慌和動蕩，多國股匯市相繼暴跌。

二、迪拜債務危機造成全球金融動蕩，但長期影響有限

1、重創全球金融市場

一、引言

20世紀后半期，國際金融危機尤其是新興市場國家金融危機的一個典型特征，就是出現了多重危機共生的現象，即不同類型的金融危機往往在同一時期、同一國家并發。在這種情況下，傳統的將貨幣危機、銀行危機、債務危機孤立研究的金融危機理論無力解釋這些現象，共生性金融危機理論應運而生。但從目前國際上關于危機共生的研究現狀來看，多數文獻仍僅局限于貨幣危機與銀行危機的共生；①而對另一類型的共生危機，即貨幣危機與債務危機的共生卻很少涉及。

事實上，與共生性貨幣危機和銀行危機相比，無論從理論還是經驗上講，貨幣危機與債務危機并發的現象都更為普遍。Reinhart（2002）的研究結果表明，發展中國家②84％的債務違約會引發貨幣危機，66％的貨幣危機會引發債務危機。同時，就國際社會來看，墨西哥（1994）、法國（1998）、阿根廷（2001）等國也都曾發生過較大規模的共生性貨幣危機與債務危機?？梢哉f，研究貨幣危機與債務危機間的共生性，對于金融危機理論演進以及共生性金融危機外延的推廣具有重要意義。

從理論上講，貨幣危機和債務危機間確實存在一定的內生聯系，它們會由某些共同的宏觀經濟因素同時引發，也會在某些力量的推動下形成彼此間的傳導和擴散效應；而且，傳統的金融危機預警文獻在指標選取上，也經常把一國的外債水平作為貨幣危機的一個重要決定因素。但問題在于：貨幣危機和債務危機間通過何種渠道相互聯系？兩種危機間的聯系機制能否得到實踐的檢驗？貨幣危機與債務危機間的共生聯系效應又是否具有可持續性？深入研究這些問題，無論是為實證分析提供理論依據，還是為危機預警篩選更為明確的指標變量等，都具有相當的參考價值。

鑒于貨幣危機和債務危機聯系的可持續性問題對于構建完善的危機預警體系，以及為政府尋求高效的危機處理方式具有現實意義，本文側重于考察貨幣危機與債務危機的長期聯系效應，即通過對新興市場經濟國家和其他發展中國家樣本數據的實證檢驗，分析貨幣危機與債務危機在長期內是否存在某種穩定的聯系，以檢驗二者間聯系的可持續性。

二、貨幣危機和債務危機共生性與聯系效應綜述

推進財政一體化對緩解債務危機的作用

“實行貨幣一體化的同時缺乏財政一體化”一直被認為是歐洲主權債務危機的根源，那么在危機倒逼下推進財政一體化是否就能化解危機呢，答案似乎是否定的。象征著財政聯盟雛形的“財政契約”于2012年3月簽訂后，債務危機仍在繼續惡化，同年6月西班牙和塞浦路斯陷入危機。根據表1，歐元區和歐盟整體的債務占GDP的比例在2012年第三季度的數值均高于2011年同期水平和上期水平，危機國家的債務占比也進一步升高，法德軸心的數字略有降低。從就業市場來看，不斷攀升的失業率(圖1)反映出經濟的低迷。事實上，就目前來看，推進財政一體化對緩解債務危機的作用既有積極性也有局限性，甚至還更應考慮到其負面性。數據來源:根據歐盟統計局網站的失業率數據整理。1．提振歐元信心和避免債務危機反復發作的積極作用一方面，積極構建財政聯盟的舉措有助于提振市場對歐元的信心。自從主權債務危機爆發以來，歐元崩潰論的支持者就一直在討論希臘離開歐元區的可能性(Krugman，2010)及其引發的連鎖反應并最終導致歐元區解體的可能性。2011年的“希臘公投提議最終取消”事件助推了歐元崩潰論的高潮。積極推進財政一體化并簽訂“財政契約”，無疑對歐元崩潰論是有力的反擊。正如歐洲央行行長德拉吉所言，“財政契約”是通向歐洲財政聯盟的第一步，將有助于增強市場對歐元區的信心。另一方面，加強財政紀律可以避免債務危機反復發作。主權債務危機爆發的直接原因就是政府財政赤字過高，無力償還過高的債務。雖然1997年簽訂的《穩定與增長公約》對財政赤字和債務上限有明確規定，亦有對違反國家的相應制裁條例，但由于執行不力和公約修改導致公約早已失去約束力。歐盟統計局的數據顯示，截至2011年底，歐盟27個成員國中有17個國家的財政赤字占GDP的比重都超過了3%的上限。旨在加強財政紀律的“財政契約”將幫助歐洲找回不可或缺的財政紀律，契約規定的政府間相互監督以及歐洲法院的懲罰措施將有利于避免主權債務危機重演。2．從財政職能看當前財政一體化對緩解危機作用的局限性按照財政理論，公共財政具有三大基本職能，即資源配置、收入分配和經濟穩定發展。從財政職能的角度來看，當前的財政一體化程度較淺，聯盟的財政職能還不完善，這將制約其對債務危機的緩解作用。首先，當前的財政一體化缺乏財政轉移機制。在一般的主權國家內，中央財政可以通過轉移支付的功能對經濟落后地區和衰退地區進行財政補貼。美國有高達25%GDP的中央預算可向陷入困境的州進行財政轉賬，而歐洲的聯盟預算只占其GDP的1%。對于歐盟來說，中央財政缺乏轉移支付的財力，而成員國間的財政轉移更是無法取得進展。在“財政契約”簽訂之前，德國總理默克爾曾提議建立轉移聯盟。根據該提議，德國和其他強勁歐元區經濟體將每年向希臘和其他困難經濟體轉移資金，條件是援助國將有權力監督和管理受助國的預算和稅收。但轉移聯盟設想的失敗原因在于政治阻力太大，既受到德國選民的堅決反對也受到危機國家的抵制。當然，即使財政轉移得以建立，它對縮小歐盟地區差距、緩解成員國危機的作用也會有所限制，其原因主要為歐洲經濟體間的差距太大。美國最富裕的新罕布什爾州人均GDP比最貧困的密西西比州的數值高50%，而在歐洲，盧森堡的人均GDP比愛沙尼亞的數值高出700%。經濟增長和危機解決不能只靠財政轉移，必須同時提高經濟競爭力。其次，缺乏對財政赤字和公共債務的結構管理。從《穩定與增長公約》到“財政契約”，無論是財政赤字3%和公共債務60%的GDP占比上限，還是結構性赤字0．5%的GDP占比上限，都是籠統的總量規定而缺乏結構性管理。財政赤字的結構源于政府收入和支出的結構。目前成員國間在稅種、稅率上沒有取得一致，所以政府的收入結構有很大差異，而在支出方面，成員國在社會保障、轉移支付和政府購買等方面做法也各不相同。在財政赤字結構差異較大的前提下，應對危機的努力在歐盟范圍內就很難形成合力。對于危機國而言，應對危機的緊縮政策很難實施，甚至可能引起政治風險。西班牙的增加稅收政策導致部分富人移民到其他稅負較小的國家，最富裕的加泰羅尼亞州甚至要求全民公投是否繼續留在西班牙。公共債務的結構一般包括期限結構和品種結構。期限結構是指短期債務、中期債務和長期債務之間的比例關系。顯然，一國政府如果借入太多短期債務則主權債務違約的風險就會較高。事實證明，歐元區最先爆發主權債務危機的希臘就是借入了太多的短期債務，甚至陷入了借新債還舊債的債務循環。公債的品種結構是指公共債務中不同品種公債的組合情況，如對內債務和對外債務的比例關系等。日本的公共債務占GDP的比重超過200%，高于希臘，卻并沒有發生主權債務危機，這是因為其公債的絕大部分債務為對內債務，風險較高的外債較少。可見，如果沒有合理的結構管理，即使成員國在總量上達到了歐盟的標準，但主權債務的風險仍難以控制。再次，“財政契約”中的結構性赤字指標易受主觀性影響。根據“財政契約”的規定，年度結構性赤字超過GDP0．5%的國家將受到歐洲法院的處罰。但是結構性赤字只是個理論概念，計算時也容易受到主觀因素影響。根據宏觀經濟學概念，(實際)財政赤字指政府支出超過收入的部分。結構性赤字是在實際財政收入和支出結構下，經濟處于充分就業產出水平時的赤字。由于充分就業產出一般大于實際產出，結構性赤字往往低于實際財政赤字。所以根據定義，要準確衡量結構性財政赤字的規模必須確定充分就業時的潛在產出。但充分就業產出本身就是個理論概念，不能通過經驗統計得到，需要通過計量方法來估計。由于變量、參數和計量方法的不同，各成員國計算出來的充分就業產出具有異質性，在此基礎上得出的結構性赤字難以作為統一規定的指標。而且，在這個過程中指標本身可能被人為操縱，成員國可以在保持實際赤字不變的前提下，人為地創造出符合規定水平的結構性財政赤字而免于處罰，那么契約的條款就失去了約束力。3．危機中推進財政一體化可能會起到不利于危機解決的反作用財政一體化是一個循序漸進的過程，即使在經濟繁榮時期推進財政一體化也可能對成員國經濟帶來負面影響，更何況對于陷入危機的成員國而言，推進財政一體化可能更危險。首先，喪失財政政策自主性意味著危機國家失去宏觀經濟調節的可能性。陷入債務危機的國家都是歐元區成員國，在喪失貨幣政策自主性的前提下，財政一體化又壓縮了成員國的財政政策運用空間，結果會導致陷入危機或經濟困難的國家無法動用宏觀經濟政策來調節經濟?？紤]到歐盟目前還沒有建立財政轉移的機制，經濟困難的國家只能任由衰退演變成危機，而陷入危機的國家則只能任由危機繼續惡化，隨著這種市場預期的形成，成員國和整個歐元區都將面臨巨大的困難。當然，財政聯盟的建立有其必要性和積極意義，但是這要看在什么時機和對什么國家而言。經濟繁榮時期建立財政聯盟的反作用較小(盡管往往在經濟危機中才有足夠的政治動力去推動財政聯盟的建立)，另外，在政治一體化進行到一定程度再推進財政一體化也會產生較少的負面影響。其次，僅強調緊縮財政抑制經濟不利于危機解決。危機爆發以來，救助方對危機國的要求就是財政緊縮，而“財政契約"更是從制度的層面規定了各國財政緊縮的方向。對于沒有陷入經濟衰退的成員國而言，緊縮財政十分必要，不僅可以將長期超標的赤字拉回規定水平，也能避免債務危機進一步蔓延。但對于陷入衰退甚至危機的國家而言，緊縮可能會將其引入災難(斯蒂格利茨，2010)，甚至會增加這些國家脫離歐元區的可能性(Krugman，2010，2011)。因為機械地要求危機國家緊縮財政有悖于經濟學原理，即一國政府應在經濟繁榮時實行緊縮政策，而在經濟蕭條時應實行擴張的宏觀經濟政策。但擴張的財政政策又會惡化債務危機，緊縮財政是緩解債務危機的必要選擇。所以在要求危機國家緊縮財政的同時，應輔以刺激經濟的其他措施。如對于希臘，債務危機的實質是失去償還債務的能力，所以應從增加投資和就業等途徑幫助其經濟發展并重獲償債能力。隨著游行、罷工的增加和失業率的攀升，歐盟意識到這一問題，通過了“增長與就業契約”，并開始醞釀旨在增強歐盟競爭力的“連接歐洲”計劃①。再次，構建財政聯盟的努力可能掩蓋危機的真正根源。目前來看，歐盟構建財政聯盟的動力來自于應對歐元區主權債務危機的需要，因為大多數經濟學家將債務危機的成因歸結于統一貨幣政策的同時缺乏統一的財政政策。然而，如果債務危機的根源另有其他，那么歐洲努力構建的財政聯盟就無法達到治本的目的，至多達到緩解危機的治標性作用。即使歐盟有幸走出債務危機，危機還會以別的形式爆發出來。Feldstein(2012)認為，此次債務危機即歐元危機并不是政府管理失當造成的偶然性結果，而是將單一貨幣強加于多個迥異國家的必然后果。其實縱觀二戰后的歐洲一體化進程就可以發現，從1951年煤鋼聯營的建立到貨幣聯盟的建立以及歐元區的擴大，是政治而不是經濟推動了這一切事件的發生。在經濟條件不滿足的情況下，政治性地強力推動經濟一體化必然造成很多隱患，這就是歐洲問題包括此次債務危機的癥結所在。在歐洲一體化進程中，不顧經濟條件而政治性地強力推動經濟一體化的做法，主要體現在歐元區過快的吸納成員國速度以及讓一些不具備條件的國家進入貨幣聯盟的草率決定上。與最優貨幣區理論要求的經濟趨同要求相反，這些成員國的加入增加了歐元區成員國的異質性，再加上金融危機和債務危機的雙重影響，使得歐元區成員國尤其南北差距越來越大。在這種情況下，即使成功構建財政聯盟，也需要大量的資金轉移和長期的結構改革才能使危機國走出債務危機。甚至在構建財政聯盟時也會出現不顧經濟條件而通過政治力量強行推行的問題，這會導致在解決債務危機的同時又造成其他隱患。歐洲只有深刻認識到這種做法的嚴重性，才有可能在后續的一體化進程中避免類似問題的出現，進而避免危機以其他的形式再現歐洲。但目前歐盟將大量精力用于構建財政聯盟，可能會導致問題的癥結被淹沒其中而難以得到真正的重視。

歐盟財政一體化面臨的挑戰

歐盟的財政一體化進程涉及到成員國的主權讓渡，勢必在眾多挑戰中艱難推進。從短期來看，雖然“財政契約”在芬蘭完成國內法批準后已經取得12個成員國批準，并于2013年1月生效，但產生效力的契約可否有效執行將是一大挑戰。從長期來看，不斷推進財政一體化進程并構建財政聯盟也將面臨一系列經濟和政治的難題。(1)“財政契約”能否有效執行存在疑問。從經濟周期來看，經濟公約往往在繁榮時期可以順利執行，但遇到經濟衰退執行公約就會困難重重。從政治角度看，公約往往對小國具有較強的約束力，但對大國而言約束力可能會打折扣。1997年簽訂的“穩定與增長公約”就是因為執行不力最終流于形式，導致其公信力下降的原因就是在2004～2005年經濟減速期間德國、法國等大國違反規定并最終修改公約。“財政契約”作為穩定與增長公約的修訂版，其執行力能否落實還需拭目以待。(2)歐盟經濟陷入滯漲可能性增加。主權債務危機爆發以來，歐盟經濟增長十分緩慢。再加上歐盟國家普遍存在經濟競爭力弱、勞動生產率低、勞動力市場僵化等問題，歐盟實現經濟增長的前景十分暗淡，經濟低迷將會長期存在。同時，歐洲央行為了應對危機先后放松銀根，實行量化寬松貨幣政策，導致歐元區的通貨膨脹率自2009年起一路攀升(見圖2)。意識到賦予歐洲央行最終貸款人的職能比實現財政一體化容易得多(徐明棋，2012)，2012年底，歐洲中央銀行宣布無上限持有成員國國債計劃后，債務危機得到一定緩解，通貨膨脹率略有下降。但數據顯示，截至2012年底歐洲央行持危機國家的債券總額達2087億歐元。經過一定的時滯，這一增加貨幣供應操作的效應將會逐漸顯現。況且，2013年歐洲還面臨多國領導人的大選，債務危機還存在很多變數，歐洲央行可能需要繼續大量購買國債進而增加貨幣供應?？傊?，如果歐盟經濟陷入滯漲，任何形式的一體化進程都無法推進，這是財政一體化面臨的最大挑戰。圖22000～2012年歐盟與歐元區的通貨膨脹率數據來源:歐盟統計局數據庫。(3)債務危機使成員國經濟更加趨異。最優貨幣區理論強調的是經濟趨同指標，然而金融危機和債務危機的雙重影響使歐元區成員國經濟的趨異性增強，這會危及已經取得的貨幣一體化成果，財政一體化也很難推行。(4)讓渡財政主權的政治阻力。第一種政治阻力來自于德國、法國、英國等大國的博弈。成員國的利益各不相同，使得歐盟的經濟政策重點常常被政治目的所左右(黃立新，2003)。在“財政契約”的醞釀階段，大國博弈不僅使計劃內容一再變更，而且使最終出臺的契約效力大為降低。另一種政治阻力來自于成員國退出的可能。JimO''''Neill曾指出，歐元區財政整合政策可能促使西班牙、葡萄牙、愛爾蘭、芬蘭、希臘等成員國無意繼續留在歐元區①。Heisbourg(2012)也分析了英國在深化一體化的壓力下離開歐盟的可能性?？傊?，在債務危機的背景下，歐洲財政一體化得以艱難的推進。但“財政契約”的簽訂只是財政一體化的序曲，并沒有從實質上推進財政一體化。從財政職能的角度來看，推進財政一體化對債務危機的緩解作用有限。而財政一體化意味著危機國家在貨幣統一的前提下又受到了財政政策的制約，不利于危機的緩解。推進財政一體化的努力還可能會掩蓋債務危機的真正根源，不利于危機的最終解決。作為歐洲一體化的重要內容，財政一體化的不斷推進和深化有其必然性，但這個財政主權讓渡的過程將會非常漫長。

本文作者：姜云飛工作單位：上海社會科學院世界經濟研究所

在歐洲主權債務危機的發生初期，歐盟和IMF采取的這些臨時性救助措施從短期來看，起到了暫時平息市場恐慌情緒，避免了債務危機國國家信用的破產，為推動債務國改善財政狀況，維護債務的可持續性爭取了必要的時間；從長期來看對于歐洲債務危機的治理來講只能是臨時的救助，無法解決危機產生的根源，整個救助措施就是法國所主張的“救急”，這些救助資金對整個歐洲主權債務危機來講也只能是杯水車薪。(2)成立歐洲穩定機制(ESM)，為歐洲債務危機的治理建立一個永久性的救助機制。為了保護各歐盟成員國的金融穩定，2010年5月歐盟與國際貨幣基金組織成立了“歐洲金融穩定機制(ESM)”以及應急性過渡機構“歐洲金融穩定基金(EFSF)”。歐洲金融穩定基金(EFSF)是歐洲穩定機制(ESM)的應急性過渡機構，以便于在條件充分許可的情況下過渡至歐洲穩定機制(ESM)。目前ESM職能暫由EFSF執行，預計2012年底，EFSF將關閉，并將金融穩定職能歸還至ESM，從而建立一個應對歐元區債務危機的新的永久性救助機制。歐洲金融穩定基金(EFSF)主要職責是向申請援助并得到批準的歐元區成員國提供緊急貸款，以歐元區成員國的信用作為抵押發行債券融資。EFSF成立于2010年6月份，為擴大自身救助實力，2010年12月提出擴容方案，后經歐元區17國議會投票，終于在2011年10月14日獲得通過，救助金額從4400億歐元擴至7800億歐元的計劃終于獲批。2010年11月28日，歐盟各國財長批準通過了向愛爾蘭提供規模達850億歐元(約合1150億美元)的救助計劃，愛爾蘭正式成為繼希臘之后歐元區第二個接受金融援助的國家，但是確實是EFSF實際救助的第一個國家。緊接著，EFSF又作為葡萄牙的救助一方，為其提供約260億歐元的貸款。歐洲金融穩定基金(EFSF)運行近兩年來，在穩定整個歐元區的金融穩定，提升市場信心上是起到了強心劑的作用，將來取而代之的歐洲穩定機制(ESM)按愿景來看是要建成為在應對歐元區債務危機的永久性救助機制。這些治理措施本質都是利用市場工具，直接的解決債務的償還問題，是一種再舉債的經濟手段，同救助是一樣的一種治標不治本的治理措施，不是解決債務危機發生的治本之道。(3)正式簽署《歐洲經濟貨幣聯盟穩定、協調和治理公約》，系統治理主權債務危機。面對愈演愈烈的主權債務危機，在2011年12月召開的歐盟冬季峰會上，歐盟26個成員國均同意締結“財政契約”。2012年3月2日，除英國和捷克以外的25個歐盟成員國正式簽署《歐洲經濟貨幣聯盟穩定、協調和治理公約》“(財政契約”)，通過政府間條約的方式來強化財政紀律，加強經濟穩定、協調和治理?！稓W洲經濟貨幣聯盟穩定、協調和治理公約》主要有三個方面內容：第一，各成員國要努力實現財政預算平衡或盈余。年度扣除債務再融資成本以后的財政赤字控制在占國內生產總值(GDP)比例不超過0.5%、只有在經濟環境特殊情況下，才允許按《穩定與增長公約》達到財政赤字上限3%。這些規定必須納入各國憲法或者其他相應法律，以增強其約束力。第二，建立“自動懲罰”機制，確保遵守財政紀律。如果成員國財政赤字和公共債務占GDP比例超過歐盟規定的3%和60%上限，歐盟委員會可直接對違規成員國采取懲罰措施，除非多數成員國反對。第三，成員國將在金融監管、就業、稅收和促進增長方面采取趨同政策，并通過法律形式加以規范?！稓W洲經濟貨幣聯盟穩定、協調和治理公約》的簽署，標志著歐盟對危機的治理終于開始“治本”，觸及了歐洲主權債務危機產生的根源性問題。但是，邁向財政聯盟的道路并不平坦，而“財政契約”也將在短期內面臨時間和市場的嚴峻考驗。

歐盟當前對債務危機治理，能在多大程度上解決歐洲主權債務危機還有待觀察，影響其治理效果的制約因素有那些，這些制約因素在這些治理中能得到解決嗎？(1)財政緊縮、生產性缺失，制約債務危機治理的根本。歐洲債務危機的根源之一就是生產性缺失，導致經濟增長乏力。整個歐洲除了德國有較好的工業體系之外，其他各國包括法國、英國，實體經濟缺失，主要依靠服務業。例如歐洲債務危機始發國希臘主要經濟支柱是旅游和航運業，這兩項產業都極易受外圍環境的影響。當前債務危機日益加深，現在一攬子治理措施中都要求債務危機國必須實施財政緊縮政策，但從歷史來看，還沒有出現過在緊縮政策下實現了經濟增長的國家。這就使當前的治理措施還只是停留在“救急”層面上，這就大大的制約了包括財政契約在內的治理措施治理效果。從長期來看歐盟必須推動整個歐洲進行工業再造，加速經濟增長才是治本之策。(2)赤字和出口的惡化，制約了債務危機治理的直接效果。歐洲債務危機的直接原因就是出口乏力，導致外匯收入減少，經濟發展和社會民生問題只能依靠財政赤字來實現，從而導致國家主權信用的過度透支。歐盟各國多年來的出口由于受勞動力成本高，又缺乏靈活的貨幣政策，導致勞動密集型的工業產品缺乏價格競爭力。金融危機的發生嚴重影響居民消費，導致經濟下滑，貨幣高估使得出口始終較差，而沒有靈活的貨幣政策，政府不得不依靠大量投資和消費拉動經濟，赤字不斷累積?，F在的治理措施要求債務危機國壓縮財政支出，但出口卻持續惡化，財政收入來源末得到改善。這些因素就使債務危機的治理在各危機國遭到國民排斥，使危機發生國的政客們左右為難，也加劇了歐盟內部的各種矛盾。(3)缺乏統一財政政策，歐盟固有的體制缺陷制約了債務危機治理的及時性。統一的貨幣政策，分散自治的財政管理是導致歐洲主權債務危機發生的體制性原因。在歐盟成立之初，因為歐元而使貨幣和匯率政策得以統一，又因歐盟內部發展的不平衡，導致財政政策由各成員國自己控制。這就使貨幣政策和財政政策的缺乏協調性和一致性，矛盾和沖突不斷。也正是因為這種利益訴求的不一致性，及歐盟內各種平衡關系，使危機的治理措施在歐盟主要成員國不斷的爭吵中遲遲不能出臺，錯過了治理危機的最好時機，現在的一攬子的治理措施盡管已經簽署，但還只是契約，還不是法律，能不能正式實施還有待觀察。(4)高福利、老齡化、政治固疾制約了債務危機治理的廣泛性。伴隨著人口老齡化，勞動力市場僵化等因素導致歐盟各成員國實體經濟虛化。加上全民公選的民主制度，使得政客只顧眼前利益，對危機的治理產生機會主義傾向。財政契約要求危機發生國采取的財政緊縮措施必定減少福利水平，這對習慣了高福利政策的歐洲選民來講是不能接受的，從而引發國內民眾強烈反彈，罷工示威游行不斷，政府執政如履薄冰。所以現在的一攬子治理措施在整個歐洲能多大程度被接受還值得觀察，這就制約的危機治理的廣泛性。2009年爆發的歐洲主權債務危機經過了臨時救助，到逐步形成永久性治理機制，再到開始系統治理危機產生根源的《歐洲經濟貨幣聯盟穩定、協調和治理公約》的簽署，這一系列治理措施，讓我們看到歐盟的主要成員國已經在為歐元區的穩定和增長努力，開始嘗試系統性的根治歐洲主權債務危機，我們也看到歐盟總是在磕磕碰碰中艱難進行。但通過研究可以看出，當前歐盟的治理措施，還只能是在緩解危機，樹立信心，危機的治理效果還受到各種各樣制約因素的限制，危機的徹底解決尚需時日。

本文作者：萬承剛工作單位：廣東省科技干部學院

數據選取及預處理

歐洲主權國家債務危機直接影響了歐元區的經濟增長，給全球經濟復蘇增加了較大不確定性。在世界經濟復蘇基礎仍然脆弱的形勢下，希臘主權債務危機造成的“蝴蝶效應”正在全球范圍引發恐慌。為了探求在歐洲主權債務危機期間中國大陸主要股指間的聯動效應，本文選取上證綜指（簡記為SH）作為滬市的代表性股指、深圳成指（簡記為SZ）作為深市的代表性股指。本文選取的時間段為2009年10月20日至2012年12月5日。數據來源：國泰君安數據庫（/）。股票收益率定義為rt=1npt-1npt-1,pt為股票指數t為日收盤價。

實證結果及分析

（一）單位根檢驗結果對上證綜指和深圳成指取自然對數，再進行ADF單位根檢驗，結果見表1。（顯著性水平：5%）表1上證綜指與深圳成指單位根檢驗結果由表1可以看出，上述2個時間序列均接受存在單位根的原假設，而取一階差分后則變成平穩過程，即在5%的顯著性水平下均為I(1)過程。（二）VAR模型檢驗結果為了明晰上證綜指和深圳成指的短期相關性，下面建立4階（在5%的顯著性水平下根據LR檢驗方法的結果可知該組時間序列的滯后階數為4）VAR模型。△(ln(SZ))=0.1492×△(ln(SZ))(-1)+0.0214×△(ln(SZ))(-2)+0.1135×△(ln(SZ))(-3)+0.2062×△(ln(SZ))(-4)-0.1945×△(ln(SH))(-1)-0.0745×△(ln(SH))(-2)-0.0808×△(ln(SH))(-3)-0.3457×△(ln(SH))(-4)-0.0007△(ln(SH))=0.0621×△(ln(SZ))(-1)+0.0263×△(ln(SZ))(-2)+0.1259×△(ln(SZ))(-3)+0.1339×△(ln(SZ))(-4)-0.0949×△(ln(SH))(-1)-0.0477×△(ln(SH))(-2)-0.1016×△(ln(SH))(-3)-0.2170×△(ln(SH))(-4)-0.0007上述兩個4階VAR模型的擬合優度均不是很高，由此可知上證綜指和深圳成指的短期相關性不是很強。（三）Granger因果關系檢驗結果在VAR模型實證檢驗結果的基礎上，進一步對指數一階差分序列（即收盤價收益率序列）進行Granger因果檢驗。選取滯后階數與VAR模型一致為4階，在10%的顯著水平下，得到檢驗結果如表2所示。表2上證綜指與深圳成指的Granger因果檢驗結果由表2可知，在10%的顯著水平下，△(ln(SZ))對△(ln(SH))不具有Granger引導關系，而△(ln(SH))對△(ln(SZ))具有Granger引導關系。這說明上證綜指在短期內對深圳成指具有引導作用，反之不然。（四）脈沖響應分析結果本文使用Cholesky方法對VAR內生變量的殘差正則化。圖1表示上證綜指與深證成指之間的脈沖響應圖。其中橫軸表示滯后期間數，縱軸表示脈沖響應值。實線由脈沖響應值連成的曲線，代表脈沖響應值，虛線表示正負兩倍標準差偏離帶。由圖1可知，上證綜指與深證成指對自身的沖擊比較大。上證綜指對深圳成指的沖擊大于后者對前者的沖擊，而且沖擊延續時間也較長。這與Granger因果檢驗方法所得結論比較接近。（五）方差分解結果方差分解的主要思想是，把系統中每個內生變量的波動，按其成因分解為與各方程變量沖擊相關聯的組成部分，從而了解各變量沖擊對模型內生變量的重要性。本文分別對上證綜指和深證成指收盤價收益率序列進行方差分解（滯后期為10天）。分析結果如表3和表4所示。表3上證綜指的方差分解表4深證成指的方差分解從方差分解的結果來看，上證綜指和深證成指收盤價收益率序列主要受自身的影響。相比而言，上證綜指對深證成指的影響大于后者對前者的影響。這與4.4節脈沖響應分析的結論一致。（六）Johansen協整檢驗結果由上述VAR模型可知，在歐洲主權債務危機期間，短期內滬深兩市的相關性不是很強。下面通過Johansen協整檢驗法對滬深兩市的長期均衡關系進行分析。檢驗結果表明，在5%的顯著性水平下，拒絕原假設（p=0.0001），即滬深兩市間沒有長期均衡關系。

本文以歐洲主權債務危機為背景，選擇滬深兩市的兩只代表性股指，利用幾種經典金融時間序列分析模型對其進行聯動性分析。分析結果表明：一滬深兩市之間沒有長期均衡關系；二在短期內，兩者之間的相關性不是很強；三上證綜指對深證成指具有引導關系；四上證綜指與深證成指受自身的影響大于對方的影響，相比之下，上證綜指對深證成指的影響大于后者對于前者的影響。隨著國際間經濟交流日益密切，全球金融市場逐步呈現出整體聯動的發展態勢。一國股票市場是否與世界主要股票市場具有一定的關聯性，也成為其成熟程度的標志。然而同屬中國大陸的滬深兩市在歐洲主權債務危機期間的聯動性不是很強。這可能是由于我國內地為應對歐債危機而采取的一系列措施、對資本賬戶的管制仍然沒有完全放開、資本項目還不能完全兌換、內地資本市場不夠成熟、管理不是很規范等諸多因素有關。

本文作者：寶音朝古拉工作單位：錫林郭勒職業學院

2009年和2010年里,德國人壽保單的增長量十分突出,壽險保費收入的增加成為引領全行業保費增長的主要動力,促使整個保險業在危機中仍能整體向好。德國保險業協會對所有會員的統計顯示,2009年德國保險業保費總收入為1714億歐元,同比增長412%;2010年保費總收入繼續上漲到1789億歐元,同比增長414%。由于2009年和2010年保險業經歷了快速增長,2011年德國保險行業的保費總收入出現了小幅下降,保費總收入為1767億歐元,同比下降了112%。2011年,德國直接保險公司賠付的保險利益估計達到了1477億歐元,同比增長7%。導致賠付金額增長的主要原因在于過去幾年和幾十年的常規壽險合同到期,已生效的私人醫療保險中醫療費用的增加,以及人身、財產和意外保險中賠付的增加。在人壽保險方面,德國保險業的廣義人壽保險既包括普通壽險,也包括儲蓄養老保險和年金。由圖1可見,德國保險行業近30年來的廣義人壽保險保費收入總體保持穩定上升態勢,但增長率波動較大。2007年的保費收入增長率為2010年前的最低點,僅為018%,全球金融危機爆發的2008年也只有112%的增長率。但是在2009年,德國保險公司在廣義人壽保險保費上的收入較上年猛增50165億歐元,增長率達到616%。2010年,壽險保費進一步實現711%的高速增長,當年保費收入達到871165億歐元。2011年上半年,德國廣義人壽保險方面表現出兩減一增的態勢,即新增加的保險量減少290萬份,較上年同期下降了119%;德國保險公司在壽險方面的總收入減少417億歐元,較上年同期減少35億歐元;保險金額大幅增加1250億歐元,較上年同期提高了515%。值得注意的是,2010年上半年德國僅包含普通壽險在內的狹義人壽保險總收入是401億歐元,較上年同期減少了37億歐元,成為引致廣義壽險收入減少的根源。德國保險業協會估算2011年全年的狹義壽險的業務量會較上年有輕微下降,預期保費收入將為816億歐元,同比下降614%。在私人健康保險方面,全部健康保險覆蓋人群總數從2008年的864萬人增加到2009年的881萬人和2010年的890萬人。2011年上半年,德國全部健康保險覆蓋人數新增514萬人,較上年同斯增長了2113%,參保人總數達到了895萬人。2008~2010年間,德國長期護理保險參保人數從937萬,增加到959萬人,追加保險人數從2098萬人增加到2197萬人。2011年上半年,德國健康保險的保費收入為164億歐元,長期護理保險的保費收入為11億歐元。同期,德國健康保險賠付的保險利益為112億歐元,賠付的長期護理保險利益為318億歐元。2011年末,德國健康保險賠付的保險利益將達到224億歐元,同比增長514%;長期護理保險賠付利益將達到7億歐元,同比增長713%。在人員傷亡、財產和意外傷害保險方面,市場范圍內的綜合成本率在2011年預計提高1%,從而達到97%,這意味著精算凈利潤將實現兩年來的首次增長,從約9億歐元增加到約15億歐元。推動該類保險收益在2011年實現收益增長的主要動力來自于汽車保險,其中無論是新簽合同還是已有合同都表現出了較強的增長態勢。在再保險方面,2009年德國專業再保險公司的保費總收入為40714億歐元,其中所占份額排名前三位的分別是人壽保險(3015%)、火災保險(14%)和汽車保險(12%);當年損失率總計為6219%,損失率排在前三位的單項險種分別是信用與擔保保險(101%)、一般責任保險(10017%)和健康保險(78%)。2010年德國自然災害較2009年大幅增加,相應的保險索賠數量達到近30年來的最高點,導致德國再保險市場的條件難以改善,但直接保險公司希望利用特殊的再保險解決方案來改善其資本基礎的需求仍然較高。保險公司是德國最大的機構投資者之一,它們的投資方向多為長期性投資,近年來越來越多的保險公司傾向于投資商業地產和基礎設施、可再生能源和商品等實體經濟。在全球金融危機期間,除健康保險投資收入穩定增長外,其他德國主要險種保險公司的投資收益都曾在2008年和2009年出現下滑,但在及時調整后均于2010年重新表現出了較好的增長態勢(見圖2)。2010年,德國保險業的投資組合達到了12560億歐元,較2009年增長了316%,在過去的20年中增長了近3倍。投資債券是保險公司投資組合中的重點,其在2010年末達到了9894億歐元,占全部投資組合的7818%,近5年來保持了連年增長的勢頭。投資組合中的股票投資在近5年中持續減少,其總額從2006年的1017億歐元減少到2010年的418億歐元,所占份額也從818%降至313%。此外,參與利益和房地產投資在德國保險業近5年投資組合的份額中基本表現出平穩微降的趨勢。歐洲債務危機的爆發使PIIGS五國重新募集資金的條件不斷惡化,為了控制危機深化,歐洲中央銀行、國際貨幣基金組織和歐盟成員國共同做出了努力,其結果之一就是利率被人為的控制在較低的水平上以提振銀行部門,但是這種做法卻加劇了保險公司的利率損失。據德國保險業協會估算,低利率將導致德國保險業在2009年和2010年的再投資和凈投資收益損失40億歐元,而且這一損失可能在2011年進一步擴大。

德國保險監管對歐洲債務危機的應對

歐洲債務危機發端于金融市場,因此加強金融監管以降低已經或可以預見的風險就表現得尤其重要。德國在歐洲債務危機爆發初期曾一度對施救其他國家表現消極,不僅對國際社會的呼聲置之不理,甚至以強硬姿態建議希臘退出歐元區。但隨著危機的逐漸惡化,德國自2010年5月開始轉變以往態度,積極承擔/歐洲金融穩定基金0分攤份額并響應有關國際組織關于救助希臘的倡議。此后,德國積極參與債務危救助安排,并且在財政政策和金融監管等方面力推/德國模式0,成為解決歐洲債務危機的領導者。推行平衡的、可持續發展的財政政策是德國主導歐元區國家進行改革的重要方面,因為德國認為歐洲從貨幣聯盟向財政聯盟過度的停滯是導致主權債務危機產生的根源。隨著對待希臘債務問題態度的轉變,德國提議歐元區國家重新審視和適當修改1997年通過的5穩定與增長公約6,以保證該公約能夠在歐盟各成員國充分貫徹執行。同時,德國希望將本國嚴格的平衡預算法推廣到歐元區國家,來彌補5穩定與增長公約6在防止歐元區國家財政惡化方面的乏力?？梢钥闯?德國正在推動成員國借債務危機謀求歐元區財政統一,并且在統一的過程中盡量向德國模式靠近,從而維持歐元區的穩定。德國在力促成員國改革財政政策的同時,還積極推動各方關注并解決金融監管的不足。德國及其他歐元區成員國首先要求加強對國際信用評級機構的監管,重新審查這些機構的評級方法和方式,同時提議建立新的、獨立的、非盈利性的國際評級機構,以排除政府因素對信用評級機構的影響。為了抑制國際投資的惡意炒作和投機行為,德國提議歐元區成員國聯手加強進行金融監管,主張共同禁止裸賣空交易和信用違約掉期交易等行為,并要求對涉嫌加劇希臘債務危機的國際金融機構進行調查和必要的法律制裁。此外,德國還對本國金融監管體系進行了一系列改變,向其他國家推行對銀行、保險和證券三大行業的一體化監管模式。212歐洲債務危機中德國保險監管的應對措施在全球金融危機爆發伊始之際,2008年1月1日德國就開始正式實施了重新修訂后的5保險合同法6,新法案強化了保險人和保險中介對投保人提供咨詢和信息的義務,也進一步明確了投資人的責任與義務,并將電子文本形式的合同納入了法律內容。新的5保險合同法6使德國保險市場更具透明度和競爭性,也強化了保險監管的執行能力。歐洲債務危機爆發后,德國又對被視作保護保險業根基的另一部重要法案)))5保險監管法6進行了修改,以保證新的歐洲償付能力Ò(SolvencyÒ)指令能夠以法律形式被確定下來。歐盟償付能力Ò指令是歐盟委員會于2007年夏天推出的一項保險監管改革,改革的初衷是彌補之前償付能力Ñ對保險公司面臨風險的反映能力的不足,改革的目的是通過對歐盟內部保險公司進行統一的償付能力管控,使得保險監管部門能夠更全面的掌握保險公司的償付能力和風險管理水平。2011年德國聯邦金融監管局(BaFin)兩次組織召開了以/償付能力Ò)))當前的新發展0(currentdevelopments)為題的會議,提醒國內保險行業為即將實施的償付能力Ò指令和進一步融合的歐盟保險市場做好準備。償付能力Ò指令原定于2012年末實施,因此進入2012年后德國先后于3月和7月對5保險監管法6進行了修改,使其與償付能力Ò進一步銜接。同時,德國政府正在計劃改革金融服務行業的國家監管體系,其中對保險業的獨立監管體系將被保留下來,同時將對該保險監管體系進行進一步審議。在保險監管體系中,信息的完整和有效傳遞是進行合理監管的前提,因此德國設計了一個理想化的標準報告系統,使企業中的分散信息可以及時匯總并傳遞給相關監管機構(見圖3)。在這個標準報告系統中,保險企業的個別信息數據首先匯報給聯邦金融監管局,后者將整合好的綜合數據分別向兩個方向傳遞:其中的一個方向依次是傳遞給德意志聯邦銀行和金融穩定委員會;另一個方向是依次傳遞給歐洲保險和職業養老金管理局、歐洲中央銀行和歐洲系統風險委員會。這兩個方向的信息傳遞并不是分割的,相關監管機構會對各自獲得、整理和分析的綜合數據進行共享,例如德意志聯邦銀行還會將綜合數據傳遞給歐洲中央銀行。作為德國最大的機構投資者之一,保險公司的投資活動始終在聯邦政府和監管機構的管理之下運行。歐洲債務危機期間,德國監管機構更是加強了對保險公司的關注,監管部門通過制定一系列定量和定性的規則來監管保險公司,以確保保險公司能夠履行相應的義務。保險公司的投資活動必須遵守五項一般投資原則,即安全性、盈利性、流動性、混合性和多樣性。由于德國保險公司長期使用風險管理體系來管理它們的投資,而且每個公司都會調整投資結構來適應個體風險容忍度,所以德國保險公司能夠在經濟環境不穩定時期表現出其應有的價值。在德國保險公司的風險管理體系中,壓力測試越來越被視為不可缺少的一項考察,它被專門用來模擬資本市場不利變動對企業風險承受能力的影響,其測試結果也會每年向監管單位承報。壓力測試的原理是基于保險公司的年末資產負債表來推測其在接下來一年年末前的資產與負債變化情況,進而判斷保險公司是否有充分的風險緩沖機制來承受推測出的各種各樣的沖擊。除了模擬利率、房地產風險外,德國的壓力測試還將賬戶信用風險納入其中。以往,德國保險企業中就鮮有不能通過壓力測試的企業,特別是在人壽保險企業中,其通過壓力測試的比率達到了100%。德國保險監管的主要目的是為了確保保險公司在任何時候都能兌現其給予客戶的承諾,因此消費者是有效監管的獲益方。同時,由于監管可以確保沒有哪一個公司可以從違規中獲得優勢,從而維護保險市場的競爭環境,因此德國的保險公司本身也對監管持擁護態度并積極發現和排查可能存在的風險。其中,有代表性的一項活動就是近年來德國保險公司對保險欺詐行為的積極防控。據德國市場研究公司GfK在2011年完成的一項關于德國金融市場的研究顯示,保險欺詐行為在德國是一個非常顯著的灰色地帶。據GfK統計,所有受訪人員中有20%的人認為保險欺詐是微不足道的罪行,4%的家庭公開承認在過去5年中曾有過保險欺詐行為,不低于11%的受訪者不愿意對過去5年中是否有過保險欺詐行為的問題進行答復。這一現象的潛在危害是,許多人還沒有意識到保險欺詐已經對被保險人的利益產生的危害,于是德國保險公司對此給予了極大的關注,并積極開始行動打擊保險欺詐以保證廣大被保險人的利益。德國保險公司首先加強了員工培訓工作,通過提高員工的專業化水平來發現可疑的索賠。同時,德國自2011年4月1日起建立起了一個新的線索與信息系統,用來幫助保險公司規避保險欺詐和更有效的檢測風險。由于該線索與信息系統的建立與信息保護當局進行了密切合作,所以做到了在滿足數據保護法律相關要求的同時也能夠以透明的方式面向廣大消費者。未來德國保險監管的調整方向具有不確定性與確定性并存的特征。不確定性體現在一系列對歐洲償付能力Ò指令的修改意見迫使其具體實施時間被一再推后至2014年1月1日,而在過渡期間歐盟保險公司仍要向監管部門報告償付能力Ò指令執行過程中出現的問題,所以該指令仍有進一步修改的可能性,因此包括德國在內的歐盟保險監管部門仍面臨許多不確定性。但是,雖然歐洲償付能力Ò指令的具體實施時間仍有不確定性,該指令的實施已是大勢所趨,因此強化監管是未來德國保險監管發展的確定性表現。償付能力Ò指令的數量性要求、質量性要求和信息披露要求對德國保險業監管提出了比以往更高的要求,這雖然有利于最大程度保護消費者利益,但也加重了保險公司的運營成本,特別是降低了中小保險公司的競爭壓力。因此,德國保險監管部門未來在加強監管的同時,也將對不同規模保險公司的要求予以區分,從而保證中小保險公司利益。對于那些適用于償付能力Ò指令的保險公司,德國監管部門將嚴格按照指令要求進行監管,并進一步完善集團監管規則;對于那些不適用于償付能力Ò指令的小規模保險公司和死亡喪葬保險公司等,德國監管部門將沿用償付能力Ñ指令的要求進行管控;對于企業養老年金,德國監管部門將在提高年金組織結構的透明性、權責劃分的明確性和內部經營管理的體系性等方面加強監管。

德國保險監管對中國的啟示

歐洲債務危機期間德國保險業的穩定發展,得益于長期以來對監管體系的不斷完善,也得益于危機期間監管力度的適時調整與加強,這些調整、應對與改進措施為中國保險監管改革提供了有益的參考。中國自2003年啟動償付能力監管制度體系建設工作以來,用4年的時間完成了第一代償付能力監管制度體系的構建,使保險業監管制度得到了大幅度完善。近年來,全球金融改革的日益深化和中國保險市場的快速發展對中國保險市場監管提出了更高要求,為了與國際保險監管制度接軌以及提升中國保險業的國際地位,中國保監會于2012年6月推出了5中國第二代償付能力監管制度體系建設規劃6。中國第二代償付能力監管制度體系的建設可以借鑒歐洲償付能力Ò指令的經驗,尤其應借鑒德國保險業對償付能力Ò指令的適應性調整。例如:面對保險業發展的諸多新情況和償付能力Ò指令的新要求,德國近年來多次及時對5保險合同法6進行大規模修改,從咨詢、告知、賠償、分紅、追償和解約等方面做出了更具透明度的調整,更好地保障了保險人和投保人的合法權益。因此,中國保險監管應借第二代償付能力監管制度體系建設時機,完善法律制度,使保險市場活動能夠做到更全面的有法可依。保險監管是對數據和信息依賴性極強的一種監管,可靠的數據基礎和信息平臺是監管機構衡量風險的必要條件。在應對全球金融危機和歐洲債務危機期間,德國監管機構為了保證信息的完整性和傳遞的有效性,設計了更具開放性和交叉性的信息系統,使各級監管部門可以更多的掌握數據與信息,為監管提供合理依據。同時,可靠的信息系統也為保險公司規避保險欺詐提供了專業化手段,有效降低了保險公司的經營風險。因此,中國保險監管在改革過程中應注重信息化手段的引入,增強數據共享能力和信息透明度,從而提高監管效率。德國保險監管以嚴格著稱,但為保證中小保險企業參與市場競爭的營利能力,保險監管部門也為這些企業設計了相對寬松的監管標準。例如,德國保險監管部門未來將以償付能力Ñ指令要求來監管那些不適用于償付能力Ò指令的小規模保險公司和死亡喪葬保險公司等,從而降低了中小保險企業的經營成本,增強了市場的競爭性,保障了市場活力。中國在2010年出臺了5保險公司分支機構分類監管暫行辦法6,明確了對保險公司分支機構的分類監管辦法,是分類監管體系建設的又一步跨越。但是,中國中小保險公司的市場份額和營利能力仍然有限,償付能力補償壓力較大,差異化與專業化發展能力不足,市場競爭能力不強。借鑒德國保險業分類監管的方式,中國可以對中小保險公司進行適度的監管放松,降低這類企業的經營成本,增強其自身可持續發展能力,保障市場競爭活力。總之,德國保險市場一貫堅持的嚴格監管和在歐洲債務危機中的適應性調整使其在外部經濟不甚理想的環境中仍然保持了健康、穩定的發展,其在法律制度建設和信息化與分類化管理等方面的經驗值得中國借鑒。

本文作者：李俊江王姝工作單位：吉林大學

歐洲主權債務危機的影響

1．延緩全球經濟復蘇步伐。歐元區2011年二季度環比折年率僅0．9％，較1季度下降了2％。2011年7月份以來的歐元區經濟信心指數仍處于快速下滑通道，經濟增長放緩趨勢仍在延續。歐債危機及歐元區經濟的疲弱除通過貿易和投資領域直接影響其他地區外，巨大的不確定性也會削弱企業部門的信心，導致全球性經濟增長趨緩，各大投行已因此而調低了未來全球經濟增長預期水平。歐元區銀行體系可能遇到的問題也會提高銀行間市場的風險溢價水平，抑制金融體系和實體經濟。3．全球流動性再次放松。歐央行與英格蘭銀行已經分別提出其量化寬松政策措施。在銀行出現流動性危機的背景下，不論采用何種救助方式，擴大貨幣當局的資產負債表規模都是不可逃避的選擇。而此舉也會給其他國家貨幣帶來顯著的升值壓力，美元指數的反彈已經歷了一段時日，瑞士央行為了遏制瑞郎升值的步伐，已經率先宣布將浮動匯率改為半固定，即干預匯市保證瑞郎不強于一歐元兌1．2瑞郎，并準備以不設上限的規模買入其他外幣。全球可能再次陷入流動性放松和貨幣戰爭之中。4．對中國經濟的影響。對中國實體經濟的影響。對中國實體經濟帶來的影響主要在出口方面。中歐歷來互為重要的經貿伙伴，2011年，中歐貿易額達4797億美元，創歷史新高，連續7年保持中國第一大貿易伙伴地位。而歐洲主權債務危機迫使歐元區國家經濟動蕩，大幅放緩中國對歐出口。8月新出口訂單指數已經出現大幅下滑，回落至48．3％，環比下降2．1個百分點，成為環比降幅最大的分項指數。

歐債危機的發展趨勢

1．通過各國的努力走出危機。第一種發展方向是：歐元區國家甚至整個歐盟國家與國際貨幣基金組織一起努力，幫助發生主權債務危機的國家走出危機。這種發展的可行性在于：（1）不救助危機國家會危及自身經濟安全，甚至會導致歐元區解體，而歐元區解體將對大多數歐元區國家極為不利；（2）在對沖基金大舉做空歐元與歐洲股市的情況下，救助行動越遲緩就會導致危機越嚴重，即使僅有幾個國家爆發危機也會形成“蝴蝶效應”，導致全球金融市場甚至實體經濟大幅震蕩。歐盟領導人會議與財長會議之所以倉促地推出7500億歐元的救助方案，就是出于這樣的考慮。2．實施國際救援，提振市場信心。實施大規模國際救援，或由各主要國家增持國際貨幣基金組織的基金份額，再由國際貨幣基金組織擴大救助規模。這樣做的好處是全球各主要國家一致行動，既能大規模擴大救助規模，又能提高整個世界對救市前景的信心。但這種做法的最大缺陷是，救援資金沒有合法有效的安全保障，也不符合國際貨幣基金組織的相應規定。3．發生危機的國家有序違約。這種情景發生概率最大。德法兩國對于希臘的堅決表態是為爭取更多的時間建立防火墻，避免希臘國債違約的影響向其他國家蔓延，也整固歐洲銀行體系的資產負債表，從而避免銀行體系受到大的波及。短期內，仍會堅持“拖”字訣，貸款一筆一筆發放給希臘，但一次比一次不痛快。但在中期（一年之內），由于希臘自身債務的不可持續性，其違約很難避免。4．發生危機的國家退出歐元區。歐盟把發生危機的主要國家逐出歐元區或這些國家主動退出歐元區。在希臘主權債務危機爆發后，德國總理默克爾立即提出了把希臘逐出歐元區的設想，但立即遭到德國央行行長的反對，也沒有得到歐元區其他國家的響應，因為在歐元區的設計方案與制度安排中，并沒有把一個主權國家逐出歐元區的規定與機制。讓爆發主權債務危機的國家主動退出歐元區，也根本沒有可能。5．無序違約，歐元崩潰，歐元區解體。第五種發展趨勢就是，發生危機的國家出現無序違約，這種情景的危害最大，甚至可能出現類似2008年雷曼倒閉時的全球貿易驟停的情景。無序違約的情況出現，很可能導致歐元崩潰，歐元區解體。在上述五種發展趨勢中，最好的是第一種，最差的趨勢是第五種。需要指出的是，歐元的崩潰與歐元區的解體并不是夸大其詞與聳人聽聞，而是一種必須防范的可能發生的現實。全球三大評級機構之一的穆迪公司曾發出警告，希臘主權債務危機具有傳染性，將導致英國、愛爾蘭、意大利、葡萄牙和西班牙等國金融體系受到沖擊；前美聯儲主席保羅•沃爾克表示，歐元區可能將崩潰，這是美國權威人士第一次對歐元區前景做出如此悲觀的估計。

本文作者：徐海濤工作單位：湖北理工學院國際學院