鋼鐵上市企業低碳行為的影響

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摘要：本文從波特價值鏈、戈登模型、碳交易制度三個方面闡述了鋼鐵上市企業低碳行為影響企業價值的傳導機制，從而提出鋼鐵上市企業在企業文化、企業榮譽、公司治理、供應鏈管理、產品線管理、碳交易等方面存在的低碳行為，并基于這些低碳行為構建鋼鐵上市企業低碳行為影響企業價值的實證范式。

關鍵詞：鋼鐵企業；企業價值；低碳經濟；低碳行為

一、引言

英國在其2003年公布的能源白皮書中正式提出了“低碳經濟”的概念。低碳經濟是指在可持續發展理念指導下，通過技術創新、制度創新、產業轉型、新能源開發等多種手段，盡可能地減少煤炭、石油等高碳能源消耗，減少溫室氣體排放，達到經濟社會發展與生態環境保護雙贏的一種經濟發展形態。隨著低碳經濟理念的普及，世界各地陸續表明將把低碳經濟作為未來發展的一項重要戰略決策。我國亦將低碳減排目標納入到“十二五”規劃當中，明確低碳經濟是我國未來戰略方向；我國目前已將節能減排與低碳經濟作為經濟和社會發展的重要任務，旨在培育以低能耗和低污染為基礎以低碳排放為特征的新增長點。2011年國務院印發的《“十二五”控制溫室氣體排放工作方案》要求牢固樹立綠色和低碳發展理念，大幅度降低單位GDP二氧化碳排放，控制溫室氣體排放，要求逐步形成碳排放交易市場。2014年國家發改委的《國家應對氣候變化規劃（2014－2020年）》提出在2020年實現單位GDP二氧化碳排放比2005年下降40％～45％。顯然我國已然進入綠色和低碳經濟發展階段，這意味著我國企業要面臨著更高標準的低碳指標要求，也就需要承擔更多的低碳預算，我國企業將面臨著更多的責任和更大的壓力。新制度經濟學鼻祖科斯提出企業的本質是一種資源配置的機制，市場和企業是兩種可以相互替代的資源配置方式。根據新制度經濟學相關理論，企業和市場的邊界在邊際組織成本和邊際交易成本達到均衡時產生，企業的各項行為均需權衡成本與收益，企業的低碳行為亦是如此，因此研究企業低碳行為對企業價值的影響具有現實意義和經濟意義。根據低碳經濟的概念，本文將企業低碳行為詮釋成企業為減少煤炭和石油等高碳能源消耗，為減少溫室氣體排放而在技術創新、制度創新、產業轉型、新能源開發等方面采取的各項舉措。根據我國原環境保護部在2010年公布的《上市公司環境信息披露指南（征求意見稿）》和2017年印發的《重點排污單位名錄管理規定（試行）》，鋼鐵業屬于重度污染行業，重度污染行業的上市企業需要每年公布環境報告，披露環境守法、環境管理、污染物質排放情況等信息。結合上市公司信息披露的充分性及監管要求，本文選取鋼鐵行業上市企業作為研究主體，研究鋼鐵上市企業低碳行為對企業價值的影響。值得注意的是，本文并不理所當然地預期鋼鐵上市企業低碳行為對企業價值一定產生正向作用。因為企業必定要為低碳行為付出成本，且短期內收益未必大于成本，但是如上文所述，企業低碳行為勢在必行，這是可持續發展的必然要求，也是監管部門的硬規定。關于企業低碳行為的動因，相關學者已從利益相關者、企業社會責任、信號傳遞、信息不對稱等角度進行了深入分析，本文不作冗述。本文認為，企業資源優化配置的過程，一方面，企業運用其自身的資源稟賦實現其利益最大化的過程；另一方面，如果企業必須要付出某些利益，企業應當以何種方式付出這些利益最為經濟。因此，本文更加關心的是企業所實施的各類具體的低碳行為措施對企業價值是否有所增益，如果是則皆大歡喜，如果否，則這些行為措施對企業價值的減損程度幾何。

二、鋼鐵上市企業低碳行為影響企業價值的傳導機制

1．基于波特價值鏈模型的傳導機制分析。邁克爾•波特提出了著名的價值鏈理論，把企業內部及外部價值增加的相關行為劃分成基本活動和支持性活動。其中，基本活動涉及企業的生產、銷售、進料后勤、發貨后勤、售后服務等活動。支持性活動涉及企業基礎設施（例如企業組織結構、企業文化）、采購管理、人力資源管理、研究與開發等?；净顒雍椭С中曰顒訕嫵闪似髽I的價值鏈。波特認為企業若要保持競爭優勢就需要在價值鏈某些特定的環節上保持優勢。鋼鐵上市企業的低碳行為可體現在價值鏈的各個環節并影響企業價值。一是企業文化。企業文化是企業的靈魂，是推動企業發展的不竭動力，它包含著非常豐富的內容，其核心是企業的精神和價值觀。企業文化屬于波特價值鏈支持性活動中的企業基礎設施。企業將低碳理念融入到企業文化之中，可潛移默化地引導企業在生產經營決策中實施低碳行為，統一思想理念和議事規則，降低溝通和解釋成本，使企業實施的低碳行為范式保持一致性和連貫性，更便于達到預期效果。鋼鐵上市企業在企業文化層面貫徹低碳理念，可能是成本最低但卻收效甚佳的低碳行為。譬如某大型鋼鐵上市企業在其企業文化理念中提出其可持續發展愿景為“成為環境友好的最佳實踐者”，并對該愿景進行了細化，例如“嚴格遵守國家節能環保法律、法規和標準，履行國際環境公約，符合環保法規要求是我們的最低標準”“積極響應城市資源節約、環境友好的發展戰略，實施積極的資源消耗和污染減排總量機制”“實行最嚴格的內部控制標準，改進生產工藝，優化能源結構，減少能源消耗，降低能源成本，持續減少企業和產品使用過程的能源消耗與環境影響”等。再譬如某大型鋼鐵上市企業的環保理念是“為人類文明制造綠色鋼鐵”。本文認為鋼鐵上市企業愈發具體地在其企業文化層面表明其實施低碳行為的決心，則愈發可達到預期效果。企業文化除了涵蓋企業愿景、宗旨和經營哲學方面的內容，也包括企業榮譽。若鋼鐵上市企業所獲各項殊榮中包括與環保和低碳相關的內容，則表明該企業的低碳行為獲得了社會認可且具有成效。譬如某大型鋼鐵上市企業榮獲“實現可持續發展目標（SDGs）”首屆中國先鋒企業、榮獲“全國綠化先進集體”稱號，榮譽的評選和授予機構的級別越高，則表明企業的低碳行為獲得的社會認可越高。二是公司治理結構。典型的公司治理結構是由所有者、董事會和執行經理層等形成的具有一定相互關系的框架。公司治理結構屬于波特價值鏈支持性活動中的企業基礎設施。若鋼鐵上市企業的公司治理結構中設有與環保和低碳相關的職能角色，則表明企業的低碳行為有相關歸口機構進行督導和考核，表明企業的低碳行為已落到實處，該職能角色的存在便于有組織、有方向、有策略、有的放矢、有條不紊地實現低碳預期目標，避免無厘頭、無秩序、無的放矢、無頭蒼蠅式地實施低碳行為而付出的無謂成本，甚至避免南轅北轍。譬如某大型鋼鐵上市企業在董事會下設的戰略及風險管理委員會中明確了可持續發展管理的主要職責是領導和統籌企業的可持續發展，審核可持續發展戰略及階段性戰略落地進展；在經理層下設可持續發展管理領導小組，負責有關戰略的設計、執行和考核。再譬如某大型鋼鐵上市企業在經理層下設能源環保部。三是供應鏈管理。所謂供應鏈即指在產品生產及流通過程中所涉及的原材料供應商、生產商、分銷商、零售商及消費者等角色通過與上下游成員的關聯組成的關系網絡結構。供應鏈管理屬于波特價值鏈支持性活動中的采購管理和基本活動中的進料后勤。若鋼鐵上市企業在自身踐行低碳行為的同時，將低碳環保、可持續的理念延伸到原料、設備采購等供應鏈的各個環節則該企業的低碳行為實施的更為全面和充分，如此協同作戰比起孤軍奮戰效果更佳，在攤薄實施低碳行為的成本的同時可獲得最佳的環保效益。譬如某大型鋼鐵上市企業通過制定一系列采購政策，倡導資源節約、環境友好，產品全生命周期價值最大化的理念，向上下游企業傳遞綠色經營理念，引導供應商清潔生產，文明健康，追求社會效益、環境效益和經濟效益的平衡和協調發展，并與其共同打造充滿陽光、共擔責任的綠色供應鏈。再譬如某大型鋼鐵上市企業持續推進供應商實施相關環境管理體系的認證，對于新供應商的引入，以供應商通過環境管理體系認證作為優先條件。四是產品線管理。產品線管理屬于波特價值鏈支持性活動中的研究與開發和基本活動中的企業生產。產品是鋼鐵上市企業落實低碳行為的關鍵點，若鋼鐵上市企業更多地使用太陽能和風能等綠色能源替代傳統能源，研發和推廣高資源效率及高能源效率的產品，面向市場提供環境績效優良的產品，則能有效地降低溫室氣體排放量。這也是最為行之有效的低碳行為，同時也是付出成本最多的低碳行為，從短期來看該類行為投入產出對比懸殊，但是本文認為，從長期來看，成本會不斷攤薄，收益會不斷凸顯。譬如某大型鋼鐵上市企業使用產品全生命周期管理架構，主動積極開發以高強鋼、電工鋼、涂鍍產品和高耐侯產品等高效鋼材為代表的“環境友好產品”，減少下游企業鋼材用量并延長鋼材使用壽命，提升社會資源利用效率，其產品廣泛地應用在核電、太陽能、風力發電等綠色能源領域以及食品包裝、汽車、鐵道車廂等領域。2．基于戈登模型的傳導機制分析。戈登提出的“戈登模型”形象地揭示了企業的短期盈利性、企業的長期成長性以及企業的價值之間的內在聯系：V＝＋∞t＝1D0（1＋G）t（1＋R）t＝D0（1＋G）R－G＝D1R－G戈登模型是一個股利增長率恒定的現金流貼現模型，其廣泛應用于企業價值評估，其中：V為企業價值，貼現率R為企業融資成本，股利D為企業短期盈利性，增長率G為企業長期成長性。鋼鐵上市企業的低碳行為在短期可能對D產生不利影響，但是隨著時間的推移，成本會不斷攤薄，收益會不斷凸顯，該不利影響便會攤薄甚至有可能變成有利影響；類似地，增長率G短期內可能降低，但是從可持續發展的角度考慮，長期內在達到穩態之后，G可能恢復甚至提升。融資成本R則比較樂觀，鋼鐵上市企業的低碳行為可能會得到財政和金融政策的支持，獲得稅收優惠和利率優惠，節能環保行為是國家大力鼓勵提倡的，國家在企業所得稅、增值稅、消費稅、車輛購置稅等方面都有稅收優惠政策，因此融資成本R可能下降。3．基于碳排放權交易的傳導機制分析。在完全競爭條件下，市場配置資源的結果是最有效率的，但是實際市場并非完全競爭且存在市場失靈，如此市場配置資源的結果并未達到帕累托最優，造成這種結果的原因一般包括壟斷、外部性、公共物品及信息不完全等。市場配置資源達到最優效率的前提條件是資源同時具有競爭性與排他性，而地球大氣層是公共物品，同時具有非競爭性和非排他性，任何單位和個體均可在不額外支付的情況下同時享有大氣層，如此所有單位和個體均會按照其自身效用最大化的原則去使用大氣層，這便有可能造成對大氣層的過度消耗，形成“公地的悲劇”，資源配置無法達到最優。排放溫室氣體的高污染企業對大氣層具有負的外部性，當負的外部性作用于公共物品時，市場失靈加劇了，此時政府干預和調控顯得尤為必要，此時此刻，諸如前文所述的監管法律法規規章制度顯得意義斐然。碳排放權交易是應對這種市場失靈的一種的重大制度創新，該制度安排符合新制度經濟學的交易成本理論，在這種制度安排下，碳排放權不是公共物品而是可供交易的私有物品，碳排放權具有競爭性和排他性，受價值規律和供求關系約束。1997年全球多個國家簽訂了《京都議定書》，該書規定了發達國家的減排義務同時提出了三個靈活的減排機制，碳排放權交易便是其中之一。隨著2005年《京都議定書》的正式生效，碳排放權成為國際性商品，目前的交易手法包括現貨、遠期、期貨、期權和掉期等。碳排放權交易的概念源于經濟學家提出的排污權交易理念，排污權交易指企業將政策制定者分配的減排指標掛牌到市場上進行交易的行為，減排指標富余者成為市場上的供給者，減排指標短缺者成為市場上的需求者，雙方進行減排指標的交易以求總排放量不超標。碳排放權交易可用于發揮市場機制在資源配置中的基礎性作用，以較低的成本完成節能減碳目標。目前我國擁有數個地區性碳排放權交易試點，主要交易模式為線下碳現貨交易。2017年年底全國性碳排放交易體系正式啟動。碳排放權交易市場的形成和完善對鋼鐵上市企業的低碳行為而言，是一個重大利好，如此鋼鐵上市企業有更大的動機去實施低碳行為，從而使自身的減排指標變得富余，鋼鐵上市企業可在碳排放權交易市場將富余的減排指標掛牌出售以獲得經濟收益，這對其企業價值具有增益作用。譬如某大型鋼鐵上市企業是當地碳排放權交易試點企業之一，該企業通過掛牌出售數十萬噸的碳排放權獲得收益數百萬，試點期間該企業碳排放量比當地額定量減少數百萬噸。

三、鋼鐵上市企業低碳行為影響企業價值的實證范式

限于篇幅，本文不作具體實證，僅結合鋼鐵上市企業低碳行為影響企業價值的傳導機制提出其低碳行為影響其價值的實證范式，以供后續深入研究。實證模型框架如下，該框架是一個面板數據模型：Tqi，t＝α0＋cn＝1αnExpni，t＋mn＝1αc＋nCtrni，t＋εi＋vt其中：Tq為企業價值的度量指標托賓q值。雖然可供選擇的企業價值指標包括市銷率P／S、市盈率P／E、市凈率P／B、經濟增加值EVA、市場增加值MVA及托賓q值，但是由于市銷率、市盈率和市凈率存在明顯偏差，經濟增加值和市場增加值難以量化，故此本文使用托賓q值作為企業價值的度量指標。Exp代表c個解釋變量，本模型的解釋變量是企業的各種低碳行為，這些解釋變量是根據鋼鐵上市企業低碳行為影響企業價值的傳導機制而確定的，詳見變量列表。Ctr代表m個控制變量，本文擬考慮的控制變量包括盈利性指標（列表中的盈利性指標選其一）、成長性指標（列表中的成長性指標選其一）、代表企業資本結構的資產負債率LEV、代表企業規模的資產總額SIZE、企業固定資產占比FIX、代表企業內部優勢的企業無形資產占比INT和GDP增長率。選用資產總額指標是因為資產是企業賴以存在的基礎，引入資產規模則可將規模經濟理論納入分析框架；固定資產為企業長期資產，其中的機器、產房和設備與柯布道格拉斯模型的資本相對應，故此也有必要進行考慮；鋼鐵企業的技術積淀影響著其效率的提升，技術積淀是一個存量，本文無法直接核算技術的存量，因此本文使用無形資產占總資產的比率代為其變量，無形資產中的專有技術和專利等構成了企業的核心競爭力；類似于其他企業，鋼鐵企業同樣具有順經濟周期的特性，為了捕獲順經濟周期的特性，本文以GDP增長率作為控制變量。ν代表隨著數據的時間變化而不隨著橫截面變化的隨機干擾項以及ε代表隨著數據的橫截面變化而不隨著時間變化的隨機干擾項。在所有考慮的變量中，凈資產收益率和總資產收益率各有三種核算方式；營業利潤增長率、凈利潤增長率和營業收入增長率各有兩種核算方式；托賓q值有四種核算方式，在建模過程中宜考慮所有核算方式以便對模型進行穩健性檢驗。

四、結論與評價

本文認為鋼鐵上市企業的低碳行為分散在波特價值鏈的若干環節，鋼鐵上市企業的低碳行為落實在企業文化、企業榮譽、公司治理結構、供應鏈管理、產品線管理等價值鏈的內在要素中。這些低碳行為是企業價值鏈的有機組成部分，相互關聯并協同地影響著企業價值?；诟甑悄Ｐ偷膫鲗C制分析揭示了鋼鐵上市企業的低碳行為可從短期盈利性、長期成長性和資本成本三方面對企業價值產生影響。碳排放權交易機制是應對鋼鐵企業對大氣層公共物品負外部性的一種重大制度創新，該機制可激勵鋼鐵上市企業實施低碳行為的積極性?；诓ㄌ貎r值鏈模型、戈登模型、碳交易制度三方面的傳導機制分析，本文提出鋼鐵上市企業低碳行為影響企業價值的實證范式，引入低碳行為虛擬變量、碳排放權出售量和相關模型控制變量，以托賓q為企業價值解釋變量構建面板數據模型，模型考慮多種替代指標以進行穩健性檢驗。

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作者:柳翠連 單位:華南理工大學廣州學院